BÖR RIKSBANKEN ANVÄNDA TAYLORREGELN?

NATIONALEKONOMISKA INSTITUTIONEN Uppsala universie Examensarbee C Förfaare: Shubila Balaile och Rober Rajnak Handledare: Nils Gofries V 2005 BÖR RIKSBANKEN ANVÄNDA TAYLORREGELN? -En illämpning av aylorregeln för svensk penningpoliik 1993-2005

Sammanfaning Vi undersöker i den här uppsasen om en penningpoliik baserad på aylorregeln i varje enskil kvaral 1993:1-2005:1 skulle ha ge bäre resula när de gäller a nå de svenska prissabiliesmåle än de fakiska ufalle. Meoden går u på a besämma en syrräna för varje kvaral enlig aylorregeln på grundval av realidsbaserade uppskaningar av inflaion och produkionsgap i kvarale innan. Uifrån denna räna uppskaas sedan enlig e enkel samband en hypoeisk nivå på inflaionen vå år senare. Denna jämförs med de fakiska ufalle för inflaionen i mosvarande kvaral. Med anledning av svårigheerna a uppskaa produkionsgape i realid, undersöks vå alernaiva varianer av aylorregeln. I den försa varianen använder vi e produkionsgap som grundar sig på en i eferhand skaad poeniell BNP. I den andra varianen borser vi från produkionsgape hel och hålle. Vi når goda resula för samliga varianer av aylorregeln, varav den sisnämnda ger ufall som klar överräffar den fakiska inflaionen. Vår slusas är a även om aylorregeln är allför enkel för a kunna anses vara e rimlig alernaiv ill dagens penningpoliik, så indikerar resulaen a man borde överväga a i sörre usräckning a hänsyn ill inflaionen i realid när syrränan besäms. 2

Innehåll 1. Inledning 4 2. Teori 6 2.1 Taylorregeln 6 2.2 Insrumenregler och målregler 9 2.3 Är aylorregeln inressan för svensk penningpoliik? 11 3. Meod 13 3.1 Definiion av handlingsregel för ränesäning 13 3.2 Definiion av variabler 14 3.3 Sambande mellan räna och inflaion 16 4. Resula 18 4.1 Taylorränan 18 4.2 Taylorränan och reporänan, en jämförelse 20 4.3 Fakisk inflaion och hypoeisk inflaion, en jämförelse 22 5. Två alernaiva varianer av aylorregeln 26 5.1 Taylorregeln med e alernaiv må på produkionsgape 26 5.2 Taylorregeln uan produkionsgap 30 6. Slusas 33 7. Appendix 35 8. Referenser 36 3

1. Inledning I den penningpoliiska debaen råder en ubredd konsensus om viken av a sräva efer en låg inflaion. Sedan den 15 januari 1993 har Riksbanken haf som mål a sabilisera inflaionen på 2 procen i e inervall om +/-1 procenenhe kring dea värde. Den monearisiska hypoesen om a de på lång sik ine finns någon rade-off mellan inflaion och BNP anses av många ekonomer ha söd empirisk som eoreisk. Dock finns indikaioner på a den s.k. phillips-kurvan forfarande gäller på kor sik, vilke innebär a de över id exiserar e byesförhållande mellan variaionen i inflaion och produkion. 1 En cenralbanks främsa uppgif kan därför formuleras i ermer av e dynamisk opimeringsproblem, vars lösning på bäsa sä uppnås genom a bruka penningpoliiska regler ( moneary policy rules ). Hur dessa regler bör uformas är föremål för en omfaande diskussion där den övergripande eoreiska skiljelinjen går mellan förespråkare av s.k. målregler ( argeing rules ) och anhängare av s.k. insrumenregler ( insrumen rules ). En målregel föreskriver a de penningpoliiska myndigheerna gör prognoser över den ekonomiska uvecklingen för a esimera den framida inflaionen. Uifrån prognosen, som bör inkorporera all illgänglig och relevan informaion, säs syrränan enlig en specificerad regel för a nå e önskvär rikmärke för inflaionen. 2 De är denna yp av penningpoliiska sraegi som illämpas i såväl Sverige som e fleral andra länder allsedan 90-ales början. I Sverige har framgångarna för denna poliik variera. Under långa perioder har inflaionen blivi lägre än de uppsaa måle och idvis har KPI.o.m. falli. En insrumenregel urycker cenralbanks insrumen (ränan) som en reakionsfunkion av observerbara variabler. En enkel regel urycker en reakionsfunkion med få variabler. Samma år som ovan nämnda mål anogs för den svenska penningpoliiken, lanserade naionalekonomen John B Taylor en enkel regel ( aylorregeln ). Regeln säger a syrränan bör höjas/sänkas beroende på vå variabler: avvikelser i fakisk inflaion från e på förhand besäm inflaionsmål, sam avvikelser i fakisk BNP från poeniell BNP. Taylor hävdade ine bara a regeln var en rimlig umregel för poliiken, uan a hans beräkningar dessuom visade a den amerikanska riksbankens ränepoliik fakisk kunde beskrivas ganska väl med hjälp av denna. 3 1 Debelle (1999) 2 Svensson (1997) 3 Taylor (1993) 4

Vi ska i denna uppsas försöka ge svar på frågan om aylorregeln har någon relevans för svensk penningpoliik. Konkre undersöker vi om man med den syrräna som erhålls med en enkel aylorregel skulle få en inflaion som avviker mindre från måle på 2 procen än vad den har gjor med riksbankens syrräna. För varje kvaral under perioden 1993:1 2005:1 beräknar vi en syrräna enlig aylorregeln. Differensen mellan denna räna och riksbankens syrräna i samma kvaral ligger ill grund för en grov uppskaning av hur inflaionen med aylorräna skiljer sig från den observerade inflaionen n perioder (den id de anas a för ränan a påverka prisnivån) framå i iden. Vi vill undersryka a vi i den här undersökningen endas gör anspråk på a säga någo om ufalle för varje enskil kvaral, se som isolera från övriga, under perioden. Varje beräkning av aylorränan baseras på empiri som - åminsone i någon mån - är e resula av den fakisk förda penningpoliiken. Vi ve ine hur en annan poliik skulle ha påverka ekonomin i dealj. Därmed kan vi heller ine säga någo om uvecklingen under idsperioden i sin helhe med aylorregeln. Den frågesällningen ligger uanför ramen för denna uppsas. I reserande delar av uppsasen börjar vi med a i kapiel 2 presenera Taylors regel. I dea kapiel diskuerar vi även skillnaden mellan insrumenregler och målregler sam moiverar varför aylorregeln är inressan för svensk penningpoliik. Sedan följer i kapiel 3 e meodavsni där vi redogör för hur vi agi fram daa för a beräkna aylorränan. Då vår experimen ugår från den änka räna som riksbanken hade sa, under förusäning a man illämpa vår enkla aylorregel, så är de av särskild vik a beaka kvalieen på daa i realid. Uppgifer för BNP-uvecklingen i e land brukar i regel anges som preliminära beräkningar som ofa revideras i eferföljande perioder. Inom den empiriska lierauren är de e välkän fakum a aylorregeln kan ge beydande skillnader i resula beroende på om man använder preliminära eller reviderade daa vid skaningen av produkionsgape. 4 I kapiel 4 redovisar vi resulae av våra beräkningar. Härefer följer i kapiel 5 en kompleerande analys av vå alernaiva specificeringar av aylorregeln. I kapiel 6 sammanfaas resulaen och våra slusaser redovisas. 4 Orphanides (2001) 5

2. Teori 2.1 Taylorregeln I följande avsni ger vi en översiklig beskrivning av Taylors regel, dess komponener och dess funkionssä. Originalversionen av aylorregeln kan i generell form uryckas: i * * = r + π + σ π ( π π ) + σ ( y ) (1) y där i är cenralbankens syrräna, * r är den reala jämviksränan, π är inflaionen, * π är cenralbankens inflaionsmål, y är BNP-gape, uryck som den procenuella avvikelsen mellan fakisk BNP och poeniell BNP. σ π och σ y är paramerar som är sörre än noll. Taylors regel rekommenderar följakligen a om inflaionen i idpunk översiger de uppsaa måle så skall cenralbanken höja ränan i. På liknande sä gäller a ränan höjs om den reala produkionen översiger den poeniella. Om inflaionen är lika med inflaionsmåle, * ( π π ) = 0, och fakisk BNP sammanfaller med den poeniella, y = 0, så säger regeln a ränan i skall vara lika med den reala jämviksränan plus inflaion. Regeln är, som synes, uryck som en rekommendaion för den nominella syrränan. De är dock allmän vederage bland ekonomer a de är den förvänade realränan som påverkar ekonomin. Den förvänade realränan kan skrivas som en funkion av den nominella ränan sam förvänad inflaion: e e r i + k = π (2) e Om vi anar a π + k = π, d.v.s. a ekonomiska akörers förvänningar om inflaionen är bakåblickande så kan vi skriva (2) som: r e = i π (3) Dea anagande implicerar a om inflaionen ökar så måse den nominella ränan höjas proporionell mer för a höja den förvänade realränan e r. 6

För en inuiiv försåelse av hur regeln anas verka och beydelsen av vale av paramerar preseneras i (4) och (5) den enkla makroekonomiska modell från vilken regeln i (1) härles: 5 * y = β ( i π r ) + u (4) = π 1 + α 1 π y + e (5) (4) är en I-S ekvaion som beskriver e negaiv samband mellan den förvänade realränan och BNP-gape och (5) är en ypisk phillips-kurva som beskriver hur inflaionen i period beror posiiv av inflaionen och BNP-gape i period -1. Parameern β anger den marginella effeken av en realräneförändring på BNP-gape. α anger den marginella effeken av en förändring i BNP-gape på inflaionen. u och e är sokasiska chocker med vänevärde noll. Regeln i (1) relaerar ill makromodellen i (4) och (5) enlig följande schema: Om inflaionen översiger inflaionsmåle så kan en cenralbank reducera inflaionen genom a höja den nominella syrränan i. All anna lika så innebär de a den förvänade realränan r e = i π ökar. Enlig (4) så leder dea ill a akivieen i ekonomin reduceras. Denna reducerade akivie leder i sin ur enlig (5) ill a inflaionen avar. Paramerarna σ π och besämmer syrkan med vilken en cenralbank svarar på avvikelser. Ju högre värde en cenralbank väljer för σ y deso aggressivare blir dess respons i ränesyrning beräffande avvikelser från poeniell BNP. Desamma gäller för parameern σ π beräffande skillnader i fakisk inflaion visavi inflaionsmåle. En cenralbank som har en sark preferens för en låg variaion av inflaion kring e uppsa mål bör därför välja e hög värde på fakorn σ π. Alernaivkosnaden för a reducera volailie i inflaion genemo volailie i produkion, och värom, är dessuom hög 6. I realieen orde därför vale av koefficiener för vardera variabel ine skilja sig å allför mycke. De är ine heller särskil realisisk a änka sig en cenralbank som väljer a reagera kraffull på båda variabler: dea skulle innebära sora flukuaioner i syrräna, vilke i sig vore e problem för sabilieen på ränemarknaden. Regeln i (1) kan därför berakas som en reakionsfunkion som hjälper en cenralbank a uifrån sina preferenser, lösa en dynamisk (över id) opimering (minimering) med avseende på variaion i inflaion och BNP. σ y 5 Den enkla modellen är hämad ur Taylor (1994) 6 Taylor (1994) 7

I sin ursprungsarikel från 1993 applicerade Taylor (1) för den amerikanska ekonomin mellan 1987 och 1992. Paramerarna saes ill r * = 2, π * = 2, σ = 0. 5 och σ = 0. 5 vilke ger följande uryck; π y i = + π + 0.5( π 2) + 0.5( y ) (6) 2 Med dessa parameervärden bör de noeras a för varje procenenhe som inflaionen avviker från inflaionsmåle måse den nominella ränan höjas med 1.5 procenenheer för a generera en höjning med 0.5 procenenheer av realränan. Föruom a jäna som en god ansas ill a förklara cenralbankens agerande drog förfaaren slusasen a regeln också var en bra rekommendaion för hur riksbanker bör uforma sin penningpoliik. Sedan aylorregeln lanserades har en växande empirisk och eoreisk lieraur på område uppmärksamma svårigheer med regeln. I Orphanides (2001) uppmärksammar förfaaren de felakiga, men vanlig förekommande, illvägagångssäe a skaa paramerarna i (1) med reviderade daa för BNP. 7 Naionella saisikbyråer reviderar koninuerlig sina beräkningar av BNP, främs p.g.a. osäkerheen i preliminära beräkningar men också för a man byer definiioner och beräkningsmeoder. I syfe a jämföra skillnaden rekonsruerar Orphanides Taylors experimen för samma period där han beräknar aylorränor baserade på realidsdaa för BNP. Även med en sådan specificering finner han a regeln ugör en god approximaion för den fakiska syrränan. En cenralbank som agerar enlig (1) måse med nödvändighe även bilda sig en uppfaning om nivån på den reala jämviksränan och poeniell BNP. Dessa sorheer skiljer sig å mellan länder och då de är icke-observerbara måse de skaas. De finns åskilliga, mer eller mindre beprövade meoder, varav varje enskild reflekerar olika uppfaningar om ekonomins funkionssä och uveckling över id. 8 I Taylors arikel beräknades den reala jämviksränan som den genomsniliga realränan för hela perioden. För kvaralsdaa beräknades poeniell BNP som en enkel linjär rend. 7 Se kap 3.2 för hur vi hanera dea 8 Se Kozicki (1999) sam Planier & Scrimgeour (2002) 8

2.2 Insrumenregler och målregler Sedan början på 90-ale har e fleral länder, däribland Sverige, uforma sin penningpoliik uifrån e explici inflaionsmål ( inflaion argeing ). Den ualade ambiionen är a sabilisera variaionen i inflaion kring e önskvär rikmärke. Bland ekonomer och förerädare för cenralbanker råder en samsyn om värde av en låg och sabil inflaion. I vilken usräckning en cenralbank också bör a hänsyn ill kapaciesunyjande i ekonomin är en öppnare fråga men klar är a de finns få (om någon) som förespråkar a penningpoliiken hel bör borse från variaioner i produkion. Svensson (1997) urycker dea som a en cenralbank vid varje idpunk har som mål a minimera en kvadraisk förlusfunkion: L * 2 * 2 [( π ) + ( y y ) ] 1 = π λ (7) 2 där L är värde av förlusfunkionen i idpunken, y är real BNP, π är inflaionen, * π är inflaionsmåle, * y är poeniell BNP 9 och λ är en posiiv parameer som anger viken en cenralbank illmäer akivieen i ekonomin 10. För en oändlig idshorison kan funkionen i (4) uryckas: τ E δ L + τ (8) τ = 0 där E är vänevärden beingade på en cenralbanks informaion i idpunken och δ (0<δ <1) är en diskoneringsfakor. Enlig (5) skall en cenralbank allså minimera alla framida förvänade avvikelser från e val inflaionsmål * π och poeniell BNP Måle a minimera denna förlusfunkion har i den penningpoliiska debaen på senare år främs handla om huruvida en cenralbank bör illämpa insrumenregler eller målregler. Enlig Svensson (1997) anger en generell målregel endas vilka variabler som skall ingå i en cenralbanks förlusfunkion. En specifik målregel anger hur cenralbanken skall agera för a minimera förlusfunkionen uifrån en prognos om den framida inflaionen. Prognosen bör * y. 9 Subscripe implicerar en föränderlig poeniell BNP 10 Svensson påpekar a de i eorin kan änkas finnas en cenralbank som i sin srävan a sabilisera inflaionen hel borser från flukaioner i produkionen, dvs säer λ = 0, i prakiken orde dock de flesa cenralbanker säa λ > 0 9

baseras på en mängd variabler som anas vara av vik. E konkre exempel är Riksbanken som sedan 1997 arbear efer en enkel målregel: om inflaionsprognosen på e ill vå års sik översiger inflaionsmåle höjs syrränan och värom. E anna sä a minimera förlusfunkionen i (5) är a använda sig av en insrumenregel. Svensson (1997) anger en generell definiion på en insrumenregel: En insrumenregel urycker cenralbankens insrumen (ränan) som en reakionsfunkion av observerbara variabler. En enkel regel urycker en reakionsfunkion med få variabler. Taylors regel i kap 2.1 är e exempel på en specifik enkel insrumenregel. Enlig vissa ekonomer 11 ugör den främsa disinkionen mellan en enkel insrumenregel och en målregel huruvida ränebeslu baseras på prognoser eller ine. Budd (1998) menar dock a efersom penningpoliiken verkar med fördröjning syfar e ränebeslu idag ill a påverka den framida inflaionen. En cenralbank som agerar uifrån (1) och vars uppfaning är a den framida inflaionen i huvudsak besäms av akivieen och inflaionen idag (såsom beskrivs av makromodellen i kap 2.1) säer därmed sin räna uifrån en implici prognos om den framida inflaionen. Enlig Budd ligger isälle den sora skillnaden mellan en enkel insrumenregel och en målregel i mängden informaion som används för a prognosisera framida inflaion. Exempelvis bygger Riksbankens prognos om den framida inflaionen på åskilliga indikaorer och modeller över de man anser är inflaionens besämningsfakorer. 12 Om Riksbanken skulle säa ränan med hjälp av aylorregeln skulle dess implicia prognos om framida inflaion endas bygga på kapaciesunyjande och inflaionen idag. De som förespråkar enkla insrumenregler menar a de finns en avgörande fördel med a säa ränan uifrån en begränsad informaionsmängd: Give a vår kunskap om ekonomiers funkionssä med nödvändighe är begränsad och därmed gör de svår a göra goda prognoser är de ine säker a mer informaion auomaisk leder ill bäre bedömningar. De anser a de är bäre a förlia sig på enkla regler som fokuserar på några få vederagna besämningsfakorer för inflaion. Kriikerna menar dock a insrumenregler är allför begränsade: Om en insrumenregel ine ar hänsyn ill vikiga variabler blir sannolik ine heller resulaen särskil goda och i värsa fall kan de bli kaasrofala. Särskil i små öppna ekonomier kan kosnaden av a borse från andra vikiga variabler såsom real växelkurs, erms of rade, räneläge uomlands ec. vara ansenlig. 13 11 Se exempelvis Bernanke (2004) 12 Sveriges Riksbank Vad påverkar e ränebeslu, hp://www.riksbanken.se/emplaes/page.aspx?id=8858 13 Svensson (2002) 10

2.3 Är aylorregeln inressan för svensk penningpoliik? Taylorregeln är avsedd a illämpas i en penningpoliik där man har e inflaionsmål, och följakligen, under en flexibel växelkursregim. E förhållande som relaiv väl beskriver den miljö som Riksbanken har a verka i. I dea avseende har aylorregeln en grundläggande relevans för svensk del. Vi kommer i den här uppsasen a simulera en svensk syrräna enlig en regel som i princip mosvarar (6). Frågan är då om denna regel är väl specificerad för svenska förhållanden, såväl eknisk som normaiv. Svensson (2002) ifrågasäer om aylorregeln verkligen inkorporerar de fakorer som är av vik för penningpoliiken i en lien öppen ekonomi. Han hävdar a de i en sor och ine så öppen ekonomi som USA möjligen kan räcka a agera enbar uifrån inflaion och produkionsgap, men a man i en mindre och mer öppen ekonomi även borde a hänsyn ill bl.a. real växelkurs. Taylor (2001) å sin sida menar a a man ine nödvändigvis når bäre resula om man ar hänsyn ill växelkurs, även i de fall den har beydelse. Då de råder bris på konsensus i denna fråga ugår vi illsvidare från a aylorregeln kan vara inressan även uan en växelkurskomponen för svensk del, men vi kommer a olka våra resula med hänsyn ill a växelkursen evenuell borde ingå i regeln. En nära relaerad fråga är om koefficienerna σ π =σ y =0.5 ger opimala ufall i en ekonomi som den svenska. En närmare besämning av σ π och σ y skulle dock kräva en makroekonomisk modell 14 för den svenska ekonomin, uifrån vilken de opimala koefficienerna för en svensk aylorregel kunde härledas. Vi väljer därför, i likhe med flera andra sudier där aylorregeln illämpas på olika ekonomier 15, a behålla vikerna σ π =σ y =0.5. Sluligen kan man diskuera huruvida σ π =σ y =0.5 är represenaiva för de preferenser som svensk penningpoliik präglas av. Enlig Taylor (1993) skulle ju regeln vara en god approximaion ill den amerikanska riksbankens poliik. Vi hävdar a σ π =σ y =0.5 kan vara relevan även för svensk del, av följande skäl: För de försa borde de vara opimal även för en cenralbank som ensidig fokuserar på inflaion a säa en posiiv vik framför produkionsgape, om dea (vilke implici anas i aylorregeln) innehåller informaion om den framida prisuvecklingen. 16 För de andra så ar man även i svensk penningpoliik hänsyn ill fler fakorer än prisuvecklingen. Heikensen & Vredin (1998) skriver.ex. a de kan 14 Se exempelvis Ball (1997) för en sådan modell 15 Se exempelvis Planier & Scrimgeour (2002) och Brookes, Culverhouse & Davies (1996) 16 Debelle (1999) 11

finnas skäl a explici beaka penningpoliikens konsekvenser för produkiviesuvecklingen i ekonomin uöver poliikens effeker på inflaionen. ( ) Penningpoliiken syrs allså de faco ine enbar av e inflaionsmål. ( ) inflaionsmålspoliiken är flexibel snarare än srik.. 17 Enlig förfaarna innebär dea även a man vill undvika den insabilie i ränor och på finansiella marknader mer allmän som skulle kunna följa av en kompromisslös ani-inflaionspoliik.. 18 Med andra ord efersrävas i penningpoliiken sabilie i såväl prisuveckling, produkion och räna. I analogi med diskussionen om sorleken på σ π och σ y i avsni 2.1, innebär dea för de försa a koefficienerna ine bör skilja sig allför mycke å, och för de andra a de ine bör vara för sora. Uifrån dea resonemang kan σ π =σ y =0.5 vara en lämplig ugångspunk i en aylorregel för svensk penningpoliik. 17 Heikensen & Vredin (1998), s. 577 18 Ibid. s. 578 12

3. Meod Vi vill beräkna en syrräna för Sverige i varje enskil kvaral under perioden 1993:1 ill och med 2005:1 enlig aylorregeln. Meoden för dea går i korhe u på a vi i e give kvaral, uifrån uppskaningar av inflaion och produkionsgap i kvaral -1, med hjälp av aylorregeln besämmer en hypoeisk syrräna (för kvaral ). Förfarande upprepas för varje kvaral som ingår i vår undersöka idsperiod. Vi vill undersryka a varje räneobservaion skall ses som isolerad från de övriga och ine som en del i en serie. 19 Syrränan som fås av aylorregeln i varje kvaral grundar sig hela iden på verkliga makroekonomiska ufall under de föregående kvaralen. Hade vi illämpa aylorregeln under kvarale/en innan, så hade även våra oberoende variabler (inflaion och produkionsgap) med all sannolikhe förändras. Om vi vela säga någo om vilken räneuveckling aylorregeln hade resulera i skulle vi ha vari vungna a a hänsyn ill dea. Den här uppsasen begränsar sig emellerid ill a jämföra en hypoeisk syrräna med den fakiska reporänan kvaralsvis. Uifrån ränedifferensen beräknas en hypoeisk inflaion vå år längre fram (i +8). Åerigen får vi då e anal observaioner över id, nu för inflaion, som ine heller dessa kan olkas som en sammanhängande uveckling. Sammanfaningsvis ska vår undersökning ses som e anal upprepade experimen. Vi besämmer en hypoeisk räna i kvaral. Vi beräknar en hypoeisk inflaion i kvaral +8. Denna jämförs med den fakiska inflaionen i samma kvaral (+8). Vi noerar ufalle av jämförelsen. Vi går sedan vidare ill näsa kvaral och upprepar experimene, o.s.v. 3.1 Definiion av handlingsregel för ränesäning Vår hypoeiska aylorräna besäms enlig följande handlingsregel: i T ( π π ) σ ( y ) π σ π (9) = r * + 1 + 1 * + y 1 19 Sluresulae kan lä missolkas som de senare, särskil då vi i den grafiska presenaionen binder samman observaionerna. Dea görs dock enbar för åskådligheens skull, och för a i någon mån framhäva dea riar vi en sreckad linje genom observaionerna. 13

där T i = hypoeisk aylorräna i kvaral r* = real jämviksräna π* = inflaionsmål π -1 = inflaion i kvaral -1 på årsbasis (procenuell förändring av KPI mellan -1 och -5) y -1 = produkionsgape i kvaral -1 σ π och σ y är responsparamerar för avvikelse från inflaionsmål respekive produkionsgap De enda som skiljer vår handlingsregel från aylorregeln så som den ursprungligen formulerades, är idsprefixe på π och y, d.v.s -1 isälle för. Vi ugår m.a.o. från a vår hypoeiska riksbank någon gång under kvaral erhåller saisik för vad prisnivå och BNP blev under kvaral -1 och därefer omgående säer ränan i T. I övrig är vår regel idenisk med aylorregeln: r*, π*, σ π och σ y behåller sina värden, d.v.s. r*= π*=2 och σ π =σ y =0.5. Vale av koefficienerna σ π och σ y har gjors uifrån diskussionen i eoriavsnie. Vidare faller de sig naurlig a behålla inflaionsmåle π*=2, då Riksbanken har dea som uala mål. Däremo kan de ifrågasäas huruvida de är lämplig a uan vidare behålla värde för jämviksrealränan, som ju Taylor besämde med den amerikanska ekonomin i åanke, i vår regel. Vi ror dock a r*=2 kan vara en hygglig approximaion även för svensk del. Exempelvis uppskaar Riksbanken genomsnie för den kora realränan i Sverige under perioden 1960 1999:2 ill jus 2.0%. Mosvarande uppskaning för G10-länderna under samma period är 1.7%. 20 Konjunkurinsiue uppskaar för mien av den period vi undersöker, 1997-2000, den reala jämviksreporänan ill 1.75%. 21 Sluligen kan 2% också anses vara en rimlig siffra om man söder uppfaningen 22 a jämviksrealränan ska ligga i parie med den långsikiga illväxaken 23. 3.2 Definiion av variabler Efer a vi besäm regeln med konsaner, har uren kommi ill våra variabler, d.v.s. inflaionen och produkionsgape. 20 Sveriges Riksbank, Inflaionsrappor 2000:1, s.26 21 Konjunkurinsiue, Specialsudie Nr 1, mars 2002, s. 25 22 Jmf Taylor (1993), s 202 23 Vid våra uppskaningar av poeniell BNP sedan 1980 (se kap 3.2) erhöll vi en genomsnilig årlig illväxak på ca 1.8 procen. 14

Om vi börjar med inflaionen, så definierar vi den i e give kvaral som den procenuella förändringen av prisnivån (mä som KPI) sedan mosvarande kvaral föregående år, d.v.s. p p 4 π = 100 (10) p 4 På SCB:s hemsida publiceras månadsdaa för KPI från och med januari 1980 fram ill och med mars månad 2005. 24 Uppskaningarna av KPI revideras ine över id och därmed kan vi ugå från a varje observaion för KPI i SCB:s daabas fanns a illgå kvarale därefer i realid. Våra kvaralsdaa för KPI beräknas hel enkel som genomsnilig KPI för de re månader som ingår i varje kvaral. Då vi vill säa i T med början 1993:1 på grundval av π -1 så behöver vi följakligen en försa observaion av förändringen i KPI mellan kvaralen 1991:4 och 1992:4. Vi använder allså SCB:s månadsdaa för KPI fr.o.m okober 1991.o.m mars 2005. Dea räknas om ill kvaralsdaa för perioden 1991:4.o.m 2005:1. Med dessa daa ar vi sedan fram π fr.o.m 1992:4.o.m 2005:1 enlig (10). Vår andra variabel, produkionsgape, definierar vi som den procenuella avvikelsen för observerad BNP från långsikig rend, d.v.s. * Y Y y = 100 * (11) Y Där Y är observerad BNP i kvaral och * Y är BNP enlig långsikig rend i samma kvaral. Ren prakisk skaar vi en linjär rend genom logarimerad och därefer säsongsrensad 25 BNP över id med minsa kvadrameoden. Observaionernas avvikelser från rend fås då i procenuell form. Produkionsgape y mosvaras m.a.o. hel enkel av residualen i kvaral. Vår ambiion a simulera en hisorisk händelse, syrränan i idpunk, innebär a vi så lång som möjlig vill använda daa som rimligen fanns a illgå vid idpunken. Vid skaningen av produkionsgape innebär dea följande: 24 SCB, Konsumenprisindex (KPI) oal, fassällda al, 1980=100. Månad 1980M01-2005M03 25 Då de finns en sysemaisk variaion i BNP över åre och vi använder kvaralsdaa så säsongsrensar vi dessa. Då vi har logarimerade daa använder vi addiiv säsongsrensning. Vi har val a rensa för säsong med Censusx12 meoden, som har en ubredd användning, bl.a. hos SCB. 15

När vi skaar y, baseras renden för BNP på observaioner fram ill och med idpunk. På SCB:s hemsida publiceras kvaralsdaa för BNP från och med försa kvarale 1980. 26 Till vår insrumenregel behöver vi y för perioden 1992:4 2004:4 (då vi vill a fram i T för 1993:1 2005:1). Vi skaar därför en rend för BNP för perioden från 1980:1 ill för varje = 1992:4,,2004:4. Den sisa observaionens avvikelse från rend i varje period 1980:1 ill är vår produkionsgap y. På dea sä iererar vi allså fram produkionsgape för varje = 1992:4,,2004:4. Uppskaningarna av BNP brukar revideras efer hand, all efersom mer informaion av beydelse illkommer. De hisoriska kvaralsdaa som SCB publicerar i sin daabas skiljer sig allså från de försa preliminära uppskaningarna. I e försök a a hänsyn ill dea gör vi anagande a de av SCB reviderade siffrorna finns a illgå förs efer e år. Således använder vi observaionerna ur SCB:s serie fram.o.m. kvaral -4. För uppskaningarna av BNP för kvaralen -3, -2, -1 och använder vi isälle SCB:s rycka kvaralsrapporer 27, som publiceras löpande (och allså fanns illgängliga i ). I kvaralsrapporerna anges den uppskaade illväxen på årsbasis, d.v.s. den procenuella förändringen av BNP sedan mosvarande kvaral åre innan. Då vi ugår från a uppskaningarna av BNP från mosvarande kvaral föregående år är färdigreviderade, använder vi SCB:s reviderade siffror för kvaralen -7, -6, -5 och - 4 som bas och muliplicerar dessa med kvaralsrapporernas uppskaningar av illväxen för a få de preliminära värdena för kvaralen -3, -2, -1 och. Sluligen kan nämnas a vi agi hänsyn ill a SCB 1999 bye sandard för redovisningen av naionalräkenskaperna. Konsekvenserna av dea för vår del redovisas separa i appendix. 3.3 Sambande mellan räna och inflaion Efer a vi beräkna vår hypoeiska syrräna i T vill vi undersöka om vi med denna räna hade få en lägre avvikelse från inflaionsmåle än vad som vari falle med Riksbankens syrräna. Vi måse då bilda oss en uppfaning om vilken effek en räneförändring har på prisökningsaken. Riksbanken presenerar följande umregel i inflaionsrapporen i mars 26 SCB, naionalräkenskaper enlig SNA68; SCB, naionalräkenskaper enlig ENS95 27 SCB, BNP/kvaral 1992:1 2004:4 16

2000, s.68: Effekerna på illväx och inflaion av en given förändring av syrränan går ine a förusäga exak, men grov räkna medför en höjning av reporänan med 1 procenenhe en dämpning av både BNP-illväxen och inflaionen mä med UND1X på e ill vå års sik med ca 0,4 procenenheer. För vår del anas dea samband gälla enlig följande förusäningar: Vi anar a sambande gäller effeken på inflaion på vå års sik. Vi approximerar regeln ill a gälla för inflaion mä med KPI. Sambande anas gälla under hela vår suderade idsperiod 1993:1 2005:1. Vår hypoeiska inflaion T R ( i ) i 8 8 πˆ beräknas då enlig ˆ π = π 0.4 (12) där R i beecknar Riksbankens de faco saa syrräna 28 i mien av varje kvaral. Vi vill beona a då sambande ovan bygger på en grov uppskaning, som vi sedan illämpar ämligen godycklig, så bör resulae för πˆ användas med försikighe. 28 Sveriges Riksbank, reporäna, hp://www.riksbanken.se/upload/dokumen_riksbank/ka_saisik/syrranor/reporana.xls 2005-03-29 17

4. Resula 4.1 Taylorränan I figur 1 redovisar vi den räna i T som vår penningpoliiska handlingsregel har ge för varje kvaral mellan = 1993:1,,2005:1. För perioden i sin helhe förefaller uvecklingen av i T genomgå re faser (markerade med verikala linjer). Fram ill de försa kvarale 1999 ycks i T flukuera enlig e cyklisk mönser kring en konsan nivå. I denna den försa fasen är i T dessuom negaiv för e anal kvaral. Perioden efer 1999:1 känneecknas av en sadig sigande räna fram ill slue av 2001. Därefer faller ränan successiv. För a illusrera orsaken ill de re faser vi observerar i figur 1 så redovisar vi i figur 2 uvecklingen av inflaionen, och vår uppskaade produkionsgap för mosvarande idsperiod (1993:1-2005:1). En jämförelse av de vå figurerna visar hur i T besäms av inflaionen, π 1 och, BNP-gape y 1. För den försa idsperioden i figur 2, mosvarande den cykliska fasen för i T, noerar vi a inflaionen rendmässig faller samidig som nivån på produkionsgape koninuerlig ökar. Förklaringen ill avsaknaden av rend för uvecklingen av i T ligger allså i a effekerna av π 1 och y 1 ar u varandra över idsperioden. För miperioden i figur 2, ser vi e sark posiiv produkionsgap och en sigande inflaion. Båda effeker verkar i samma rikning, vilke är orsaken ill den konsekven sigande i T för mosvarande idsrymd.. I den redje och sisa fasen är förhållande de omvända från föregående idsperiod. Både produkionsgap och inflaion faller, vilke genererar den avagande ränan. 18

Figur 1 10 8 6 4 2 0-2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Taylorräna Figur 2 6 4 2 0-2 -4-6 -8-10 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Inflaion Produkionsgap 19

4.2 Taylorränan och reporänan, en jämförelse I figur 3 har vi, uöver vår beräknade räna, i T, från figur 1, inkludera den fakiska reporänan, R i, för varje kvaral mellan = 1993:1,,2005:1. De kan ill en början konsaeras a den fakiska ränan, R i, iniial faller från ämligen höga nivåer för a därefer sabiliseras kring 4 procen. I slue av perioden sker yerligare en nedgång ill en ny nivå kring 2 procen. Jämför vi sedan den fakiska ränan, R i, med vår hypoeiska räna, i T, observerar vi beydande skillnader i nivåer för i sor se hela perioden. Fram ill de redje kvarale 1999 ligger reporänan, R i, uan undanag högre och är därmed mer konrakiv än mosvarande aylorräna, i T, vid varje idpunk. Differenserna är genomgående sora och den sörsa - näsan 10 procenenheer - inräffar de försa kvarale 1993. Den genomsniliga differensen för denna period (1993:1-1999:3) uppgår ill 3,7 procenenheer. 10 Figur 3 8 6 4 2 0-2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Reporäna Taylorräna Efer 1999:3 fram ill 2001:1 ligger aylorränan, i T, visserligen över den fakiska, men avsånde är, som synes, förhållandevis lie. För reserande perioden är differenserna ånyo ganska sora där aylorränan, i T, genomgående ligger över den fakiska. För denna period är således aylorränan den mer konrakiva av de vå. Dock blir skillnaderna aldrig lika dramaiska som i den försa perioden (1993:1-1999:3) Den sörsa differensen är på 3,3 R i, 20

procenenheer och inräffar andra kvarale 2003 och den genomsniliga differensen uppgår ill 1.8 procenenheer. I avsni 4.1 redovisade vi hur uvecklingen av inflaionen och vår skaade BNP-gap besämde useende på vår aylorräna. Som vi nämnde i kapiel 2.2 så illämpar Riksbanken en enkel handlingsregel: om inflaionsprognosen på e ill vå års sik översiger inflaionsmåle höjs syrränan och värom. Regeln illämpas dock ine mekanisk uan anas i genomsni ge en god penningpoliik. 29 För a om möjlig få en insik om på vilka grunder Riksbanken basera sina ränebeslu redovisar vi i Figur 4 riksbankens prognoser 30 för inflaionen vå år framå i iden för varje kvaral = 1993:1,,2005:1. Inkludera i figuren finns även reporänan för mosvarande period sam de fakiska ufalle för inflaionen. För referens har vi markera oleransinervalle 1-3 procen. 10 Figur 4 8 6 4 2 0-2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Reporäna Inflaionsprognoser +8 Fakisk inflaion +8 Av figuren framgår a Riksbanken verkar ha följ sin handlingsregel för i sor se hela perioden. Förändringarna i reporänan förefaller korrelera väl med förändringar i inflaionsprognoserna. För de sisa kvaralen ser vi dock e ydlig exempel på a banken ine agera uifrån prognoserna. Vi kan också noera a reporänan ycks följa prognoserna gradvis och med en viss förskjuning vilke reflekerar de fakum a man vill undvika a penning- 29 Nyberg (2005) 30 Berg, Jansson &Vredin (2004) able 4 s 31 och Sveriges Riksbank, inflaionsrapporer 2002:3-2005:1 21

poliiken blir allför akivisisk och därigenom desabiliserande för kapaciesunyjande i ekonomin. 31 Inflaionsprognoserna och de fakiska ufallen har vi parvis ploa så a de fakiska ufalle i idpunk mosvaras av prognosen för denna idpunk gjord i idpunk -8. Exempelvis har vi a Riksbanken i de försa kvarale 1993 (1993:1) bedömde a inflaionen i försa kvarale 1995 (1995:1) skulle bli 3,5 procen. De fakiska ufalle blev 2,58 procen, vilke ploas i samma kvaral för jämförelse. Granskar vi på dea vis hela perioden så ser vi a prognoserna sällan eller aldrig räffar rä. Dea reflekerar delvis svårigheerna med a göra goda prognoser men är också e resula av a prognoserna görs beinga på en oförändrad reporäna, dvs. bedömningarna reflekerar Riksbankens uppfaning om vad som kommer hända med inflaionen om banken ine agerar. Oavse hur goda prognoser Riksbanken gör bör vi allså förväna oss en viss diskrepans mellan ufall och prognos. Dock noerar vi a: give a prognoserna för sörre delen ligger klar över de fakiska ufallen och a dessa vid åskilliga idpunker hamnar uanför inervalle på 1-3 procen så kan en olkning vara a bankens prognoser sysemaisk lega för hög, alernaiv a reporänan sas allför resrikiv. 4.3 Fakisk inflaion och hypoeisk inflaion, en jämförelse I figur 5 visar vi den fakiska inflaionen illsammans med den hypoeiska inflaion vi beräkna enlig (12) i avsni 3.3 för varje kvaral mellan 1995:1-2005:1. Figur 5 7 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Fakisk inflaion Hypoeisk inflaion 31 Heikensen & Vredin (1998) 22

De försa värde (1995:1) för den hypoeiska inflaionen baserar sig allså på differensen mellan den fakiska ränan och aylorränan för de försa kvarale 1993 (se fig.3). För referens har vi markera oleransinervalle på 1-3 procen kring inflaionsmåle. Jämför vi den fakiska och den hypoeiska inflaionen ser vi a de re delperioder (markerade med verikala linjer) vi kunde urskilja i figur 3 från föregående avsni också uppräder i figur 5. En åerblick på figur 3 i avsni 4.2 ger oss förklaringen ill dessa observaioner. Fram ill de redje kvarale 1999 verkar aylorränan mer expansiv än den fakiska ränan, därför får vi i figur 5 en genomgående högre hypoeisk inflaion för den försa delperioden. I perioden 1999:3-2001:1 är differenserna mellan ränorna relaiv lien, varför vi i figur 5 observerar de likarade ufallen i inflaion vå år senare, mellan 2001:3-2003:1. Efer de försa kvarale 2001 har aylorränan en mer konrakiv verkan än reporänan, följakligen ser vi för den sisa delperioden i figur 5 a den hypoeiska inflaionen hamnar på lägre nivåer än den fakiska. För a bilda oss en uppfaning om hur den hypoeiska och den fakiska inflaionen förhåller sig ill oleransinervalle på 1-3 procen redovisar vi i abell 1 e anal uvärderingsmå. Tabell 1: Jämförelse av inflaion under perioden 1995:1-2005:1 Fakisk inflaion Inflaion med aylorräna Observaioner oal 41 41 Anal obs inom inervall 1-3 21 25 Anal obs relaiv närmas 21 20 inflaionsmåle Genomsnilig absolu avvikelse 1.14 1.07 från inflaionsmåle Genomsnilig kvadrerad avvikelse från inflaionsmåle 1.87 2.06 23

Uvärderingsmåen har beräknas för hela idsperioden (1995:1-2005:1) och av abellen a döma så skiljer sig ine inflaionsufallen av den fakiska ränesäningen i någon nämnvärd omfaning från dem som ges av aylorränan. Anale observaioner som faller inom de illåna inervalle på 1-3 procen är någo fler för den hypoeiska inflaionen. Med vår handlingsregel ligger vi närmare måle på 2 procen i knapp hälfen av fallen. Den genomsniliga absolua avvikelsen från måle är någo lägre med aylorränan. Däremo är den genomsniliga kvadrerade avvikelsen, där sora avvikelser ges en relaiv sörre vik, lägre för den fakiska. En närmare granskning av figur 5 visar dock a de numeriska måen i abell 1 döljer de fakum a under en lång och sammanhängande period så ligger den hypoeiska inflaionen mer frekven inom bande än den fakiska. För perioden 1996:1-2003:2 så framgår de a den hypoeiska inflaionen endas vid re illfällen ligger knapp uanför inervalle. För samma period ligger den fakiska inflaionen under de nedre inervalle ine mindre än 15 gånger och är dessuom negaiv vid 5 illfällen. De är bara för de försa fyra kvaralen (1995:1-1995:4) som den fakiska inflaionen ligger kring mien av inervalle samidig som den hypoeiska är ligger klar uanför. Från de redje kvarale 2003 och framå ser vi a både den hypoeiska och fakiska inflaionen ligger i huvudsak under gränsen på 1 procen. De är också för denna period vi har a den hypoeiska inflaionen vid flera idpunker uppvisar negaiva värden. Den sammanagna bilden ger allså a Riksbankens räna ligger rä de fyra försa kvaralen. För de eferföljande 29 kvaralen (1996:1-2003:2), ger aylorränan klar bäre resula. Mo slue av perioden undviker Riksbanken knapp deflaion samidig som aylorränan genererar fallande priser. Slusasen blir a aylorränans nivåer ill en början är allför expansiva för a sedan bli konrakiva i överkan (se figur 3). En möjlig förklaring ill denna bris skulle kunna vara a regeln ine ar hänsyn ill uvecklingen av växelkursen. Sedan 1992 när den fasa växelkursen övergavs har Riksbanken ine haf någo mål för kronkursens nivå. Dock beakar man svängningar i växelkursen i den mån som de påverkar inflaionsusikerna. I eorin anas en depreciering få genomslag på inflaionen via ökade imporpriser. 32 32 Heikensen & Vredin (1998) 24

Figur 6 150 Index 921118=100 140 130 120 110 100 90 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Valuakursindex, SEK/TCW I figur 6 visas valuakursindex för den svenska kronan i förhållande ill en vikad valuakorg 33. Av denna framgår a när de svenska kronförsvare gavs upp i slue på 1992 deprecierade kronan med ca 20-30 procen på kor id. I slue av 2001 och därefer särkes kronan genemo andra valuor. Vi noerar a svängningarna sammanfaller i id med den period då inflaionsufallen för aylorränan hamnar uanför oleransinervalle. Orsaken ill varför aylorränan missar inervalle skulle därför kunna olkas som en konsekvens av a regeln ine beakar de iniial inflaionsdrivande och därefer inflaionsdämpande växelkursförändringarna. För a få svar på om så är falle skulle krävas a vi uvärderar en varian av aylorregeln där vi inkluderar växelkursen. Dea ligger uanför ramen för uppsasen varför vi uelämnar e sån avsni. Som idigare nämns, menar dock Taylor (2001) a växelkursen, även i små öppna ekonomier, sannolik ine har så sor beydelse: växelkursförändringar som får effeker på inflaionen inkorporeras i aylorregeln efersom ränan ar hänsyn ill avvikelser från inflaionsmåle. 33 TCW-index (Toal Compeiiveness Weighs) hp://www.riksbanken.se/upload/dokumen_riksbank/ka_saisik/dagskurs/tcw/indexs050525.xls 25

5. Två alernaiva varianer av aylorregeln En av svårigheerna vid illämpningen av aylorregeln är a uppskaa produkionsgape. Till a börja med finns en osäkerhe om sorleken på real BNP under den närmas förfluna idsperioden. All efersom iden förflyer och mer informaion blir illgänglig blir emellerid noggrannheen sörre. Begränsningarna ligger allså främs i illgången på daa, främs då från den närmas förfluna iden. För den andra komponenen i produkiongape, nivån på poeniell BNP, är problemen sörre än så. Här handlar de om a uppskaa någo som vi aldrig observerar. Vi kan allså ha en uppfaning om vad poeniell BNP är, men ine mäa den. Således blir uppskaningen av produkionsgape en bedömningsfråga, där resulaen kan variera. I syfe a åskådliggöra problemaiken kring dea, redovisar vi i de här avsnie vå alernaiva illämpningar av vår ursprungliga insrumenregel. I de försa falle använder vi e anna må på produkionsgape än de vi själva beräkna. I de andra falle uelämnar vi produkionsgape hel och hålle. 5.1 Taylorregeln med e alernaiv må på produkionsgape I figuren nedan konraseras vår version av produkionsgape mo en uppskaning som Konjunkurinsiue (KI) har gjor. 34 Figur 7 6 4 2 0-2 -4-6 -8-10 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Produkionsgap KI Produkionsgap vår beräkning 34 Konjunkurinsiue, svensk och inernaionell ekonomi med prognoser hp://www.konj.se/download/18.da9067102c97d16a280001631/res01.xls 2005-05-20 26

Vi har vid beräkningen av vår produkionsgap, y, definiera poeniell BNP som den linjära renden för våra observaioner av real BNP över id, vilke får anses som en ämligen grov approximaion. KI har i sin beräkning av produkionsgape skaa en ickelinjär rend 35, d.v.s. renden är mer följsam mo observaionerna. Resulae syns i figur 7 ovan. Gapen blir överlag mindre med KI:s meod, såväl de negaiva som de posiiva. KI:s uppskaningar av produkionsgapen bygger dessuom på reviderade daa som är kända i dagsläge, men som ine fanns a illgå vid idpunken för vilka gapen gällde. 36 Vi använder KI:s produkionsgap, KI y, i aylorregeln i vå syfen. Dels som en ren känslighesanalys, d.v.s. för a belysa hur resulae förändras med en annan uppskaning av produkionsgape. Dels skapar vi i och med dea e hypoeisk scenario, där vi anar a vi haf illgång ill meoder med vilka vi i realid nå samma resula som KI gjor i eferhand. I figur 8 (nedan) redovisas den räna, T (KI i aylorregeln ger när vi använder KI:s produkionsgap. Som referens är även den fakiska reporänan, R i, under samma period inlagd i figuren. ), som 10 Figur 8 8 6 4 2 0-2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Reporäna Taylorräna give KI:s produkionsgap En jämförelse med vår ursprungliga aylorräna, i T, (se figur 3) visar a den nya aylorränan T (KI ) i nu genomgående ligger på en högre nivå än T i under den försa hälfen av perioden, 35 Telefonkonak 2005-05-03 med Chrisina Nyman, Konjunkurinsiue 36 Ibid. 27

och därefer på en lägre nivå. Orsaken ill dea ligger i a KI:s produkionsgap KI y är mindre negaiv än y i början av perioden (vilke ger en högre räna) och mindre posiiv i slue ) (vilke ger en lägre räna). Vi noerar också a i från och med mien av 2001 ligger mycke nära reporänan. Vi illämpar nu åerigen vår enkla samband mellan syrräna och prisuveckling ) (ekv.12) för a få en indikaion på vad i hade ge för inflaion, vå år längre fram i iden. T (KI Resulae redovisas i figur 9 (nedan) och jämförs liksom idigare (se figur 5) med den fakiska prisuvecklingen under samma idsperiod. T (KI Figur 9 7 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Fakisk inflaion Inflaion give aylorregel med KI:s produkionsgap En jämförelse mellan figur 5 och figur 9 visar a T (KI ) i har le ill en lägre hypoeisk inflaion än vår ursprungliga aylorräna i T fram ill början av 1998, och därefer omvän ill en högre inflaion. En snabb i på figur 7 bekräfar a KI:s produkionsgap KI y, på vilke vår nya syrräna T (KI ) i baseras, genomgående låg över vår ege produkionsgap y fram ill början av 1996, för a därefer lika genomgående undersiga dea. Förändringen i uppskaningen av produkionsgape får allså, via förändringen i syrräna, effek på 28

prisuvecklingen vå år senare. Vi kan även noera a närmande i nivå efer 1999 för ill reporänan enlig (12) har ge en snarlik hypoeisk och fakisk inflaion efer 2001. Hur mycke bäre lyckas då aylorregeln baserad på KI:s produkionsgap med a nå inflaionsmåle? Vi jämför åerigen de hypoeiska ufalle med de verkliga, i abell 2: T (KI i ) Tabell 2: Jämförelse av inflaion under perioden 1995:1-2005:1 Fakisk Inflaion Inflaion give aylorregel med KI:s produkionsgap Observaioner oal 41 41 Anal obs inom inervall 1-3 21 24 Anal obs relaiv närmas 20 21 inflaionsmåle Genomsnilig absolu avvikelse 1.14 0.92 från inflaionsmåle Genomsnilig kvadrerad avvikelse från inflaionsmåle 1.87 1.38 ) Vi ser i abell 2 (ovan) a vi med i får en hypoeisk inflaion som enlig samliga må T (KI ligger närmare måle på 2 procen och inervalle kring dea än den fakiska prisuvecklingen. Mes noerbar är a vår hypoeiska inflaion nu i genomsni avviker mindre än en procenenhe från måle, samidig som genomsnie av de kvadrerade avvikelserna visar på en lägre omfaning av exrema värden. Vid en jämförelse med inflaionsufalle för i T (se abell 1) är resulae kluve. Å ena sidan har spridningen kring måle minska väsenlig, men förbäringen vad gäller anal ufall som ligger närmare måle än den fakiska inflaionen är marginell, och dessuom har vi nu en observaion mindre inom oleransinervalle. Slusasen blir a vi, med KI:s förmoda mer illförliliga uppskaningar av produkionsgape i aylorregeln, visserligen minskar spridningen kring inflaionsmåle, men ine noerar några förändringar a ala om vad gäller förmågan a räffa inom inervalle eller a lyckas komma närmare måle vid fler illfällen än fakisk inflaion. 29

5.2 Taylorregeln uan produkiongap Give svårigheerna a uppskaa produkionsgape i allmänhe, och dessuom i realid, har vi fråga oss vad ufalle skulle bli om man hel borsåg från dea, d.v.s vi säer viken framför produkionsgape i aylorregeln ill noll. Dea innebär för de försa a vi ine ar hänsyn ill produkionsgapes effeker på prisbildningen, p.g.a. ovan nämnda osäkerhe. I analogi med vår diskussion om sorleken på σ π och σ y i kapiel 2.1 innebär dessuom σ y =0 a cenralbanken ensidig priorierar prissabilie, uan hänsyn ill graden av volailie i produkionen. Därmed ine sag a viken σ y =0 är opimal ens om vi bara är inresserade av a minimera variaionen kring inflaionsmåle (se kapiel 2). Men kompromissen mellan sabilie i priser och produkion, som förhållande σ π =σ y innebar, är nu ine längre verksam. Syrränan för aylorregeln uan produkionsgap, T i ( y=0) redovisas i figur 10 nedan. Tendensen är densamma som i föregående jämförelse. Uan hänsyn ill produkionsgap får vi, i jämförelse med i T, högre ränor i början av perioden och lägre i slue, vilke åerspeglar a vi nu endas ar hänsyn ill inflaionen när vi besämmer syrränan. 10 Figur 10 8 6 4 2 0-2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Reporäna Taylorräna uan produkionsgap 30

) Jämför med ränan i för aylorregeln i föregående avsni (5.1), är vår syrräna T (KI överlag någo högre. Förklaringen ill dea ligger i a den generell ränedämpande effeken av KI:s så go som genomgående negaiva produkionsgap (se figur 7) ine längre är verksam. T i ( y=0) Figur 11 7 6 5 4 3 2 1 0-1 -2 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 Fakisk inflaion Inflaion give aylorregel uan produkionsgap ( =0) I figur 11 (ovan) för inflaionsufalle av syrränan i y noerar vi sluligen någo mycke inressan. De verkar fakisk som om inflaionen i högre grad håller sig inom eller i närheen av inervalle kring måle med en syrräna som sas hel uan hänsyn ill produkionsgape. Resulae bekräfas i abell 3 nedan. T Tabell 3: Jämförelse av inflaion under perioden 1995:1-2005:1 Fakisk Inflaion Inflaion give aylorregel uan produkionsgap Observaioner oal 41 41 Anal obs inom inervall 1-3 21 27 Anal obs relaiv närmas 12 29 inflaionsmåle Genomsnilig absolu avvikelse 1.14 0.88 från inflaionsmåle Genomsnilig kvadrerad avvikelse från inflaionsmåle 1.87 1.12 31

Ufalle är bäre än för våra idigare insrumenregler på samliga punker, men framför all är överlägsenheen när de gäller a hamna närmas inflaionsmåle slående. I hela 29 fall av 41 hamnar vi nu närmare måle med vår förenklade aylorregel (som nu snarare är en inflaionsregel ) än den fakiska prisuvecklingen under perioden. Vad ska vi då dra för slusaser av dea resula? Vi menar a de kan finnas flera möjliga orsaker ill den observerade förbäringen när vi uesluer produkionsgape. Vi har idigare behandla problemaiken kring koncepe poeniell BNP, såväl definiionsmässig som i fråga om illgången på illförliliga daa. Frågan är om vare sig vår ege skaade produkionsgap eller KI:s mosvarighe på e korrek sä speglar illsånde i den svenska ekonomin under hela den period vi suderar. KI:s produkionsgap förefaller exempelvis underskaa magniuden av den djupa recessionen i början av 90-ale, medan vår ege möjligen ger en överdrive posiiv bild av akivieen i ekonomin under de senase åren. De kan allså ine uesluas a uppskaningarna av produkionsgapen är så godyckliga och osäkra a de så a säga gör mer skada än nya. En annan förklaring kan vara a aylorregeln är ofullsändig. Vi har idigare berör frågan om aylorregelns användbarhe i en lien öppen ekonomi, efersom regeln ine ar hänsyn ill variaioner i växelkursen, som ju orde ha beydelse för den inhemska prisuvecklingen. Om de är så, a produkionsgapes effeker på prisbildningen i någon omfaning moverkas av förändringar i valuakursen, men vi ine ar hänsyn ill de senare när vi besämmer syrränan, så kan produkionsgapes sorlek få en överdrive sor beydelse vid besämningen av ränenivån. De kan vara effekerna av dea fenomen som i viss mån korrigeras genom a vi hel borse från produkionsgape. Slusasen blir i så fall a vi snarare än a ueslua produkionsgape ur vår aylorregel, för en lien öppen ekonomi som den svenska borde överväga a kompleera regeln med en variabel som ar hänsyn ill växelkursens inverkan på inflaionen. Sluligen kan förbäringen bero på a kompromissen σ π =σ y ine längre är verksam. De är möjlig a vi med kombinaionen σ π =0.5, σ y =0 i högre grad opimerar för prissabilie än med σ π =σ y =0.5. Give a de finns e byesförhållande mellan volailie i priser och produkion, har vi i så fall vunni de lägre avvikelserna från inflaionsmåle på bekosnad av sabilieen för BNP. Vi ar i den här uppsasen ine hänsyn ill de sisnämnda, men i verkligheen är de naurligvis en fakor a räkna med. Huruvida aylorregeln uan produkionsgap verkligen är a föredra avgörs då av i vilken usräckning vi är villiga a subsiuera mellan volailie i inflaion och BNP. 32