Valutamarknadens effektivitet

Ekonomihögskolan Lunds Univerise Naionalekonomiska Insiuionen Valuamarknadens effekivie En sudie av växelkurser uifrån UIP med förvänningar Förfaare: Krisoffer Persson Handledare: Fredrik NG Andersson

Absrac This essay discusses and evaluaes he inernaional currency marke in regards o efficiency. To prove he heory ha, he difference beween expeced and acual exchange raes is explained by he difference in expeced and acual ineres raes and he difference in expeced and acual inflaion beween counries, a model was developed. This model was inspired by he paper of Sebasian Edwards (198), and is based on hree heories; UIP, IS/LM and he Efficien Markes Hypohesis. The model uses 16 regressions esimaed from hree pairs of curriencies: $/SEK, /SEK and /SEK. This paper concludes ha he difference beween expeced and acual exchange raes can be explained parially by he models explainaory variables. The resuls of he developed model indicaes ha he difference is due o marke inefficiency wih respec o he fac ha he marke needs more ime o adap o new informaion han wha heory implies. Consequenly he resuls show ha he crieria for semisrong marke efficiency is no fulfilled. Key erminology: UIP, FOREX, Exchange rae forecasing, Marke efficiency

Innehåll Absrac... 1 Inledning... 4 Teori... 7.1 Real växelkurs... 7. UIP... 7.4 Marknadseffekivie... 9 3 Modell och regression... 11 3.1 Modellval... 11 3. Regression... 1 4 Daa... 15 4.1 Valuakurser... 16 4. Pris- och räneuveckling... 18 5 Resula... 0 6 Slusas... 3 7 Referenser... 4 8 Appendix... 6 3

1 Inledning Valuamarknaden är idag världens sörsa finansiella marknad på vilken enorma mängder valuor omsäs dagligen. Marknaden kan ses som världens sörsa och mes likvida efersom anale akörer på den är mycke sor sam a handeln sker dygne run. Dea beror på marknadens geografiska srukur där dess cenrum skifar under dygne mellan olika cenrala plaser världen över. Valuor spelar en cenral roll i makroekonomiska sammanhang då de kan ses som länken mellan den inhemska ekonomin och omvärlden. Prissäningen av valuor härleds ursprungligen från länders olika prislägen, d.v.s. växelkursen åerspeglar förhållande mellan länders prisnivåer. (Burda & Wyplosz 005:154) En uveckling av dea resonemang är a se på valuamarknaden som länken, ine bara mellan länders varumarknader, uan även mellan deras penningmarknader. Dea perspekiv illför en ny aspek ill prissäningen på valuamarknaden där länders ränenivåer åerspeglas i valuakurserna. Efersom Sverige är en lien öppen ekonomi som är mycke beroende av expor genererar förändringar i valuakurser sora effeker för hela den svenska ekonomin. Exporen sod i slue på 007 för 56 % av svensk BNP (www.riksbank.se). Således spelar predikioner av växelkurser en mycke vikig roll för a exporindusrin och i förlängningen den svenska ekonomin ska fungera på e effekiv sä. Ofa suderas valuakurser uifrån de ovan snabb beskrivna sambande mellan olika länders ränenivåer och växelkurser. Dea samband som senare beskrivs mer ingående kallas räneparie. Forskning kring område har idigare visa sig vara problemaisk och modeller med bra förklaringsgrad har vari svåra a finna. Den allmänna uppfaningen under sora delar av 1900-ale har vari a en rörlig växelkurs åerspeglar ubude på länders valua de vill säga den moneära basen (M1) och de förvänade ubude sam länders relaiva prislägen. Efer Breon-Woods fall under idig 1970-al har forskare på olika sä försök esa dea synsä. Mussa, Frenkel och Dornbusch (1976) esar hur förändringar i M1 påverkar den flyande växelkursen. Frenkel finner e samband mellan M1, förvänad M1 och växelkurs där förändringar i M1 visar sig påverka växelkursen. 4

Han uesluer dock ine a andra variabler föruom M1 och Purchasing Power Pariy kan änkas påverka växelkursen. Dornbusch esar valuamarknaden för effekivie genom a ana a agener på denna har homogena och raionella förvänningar. Han slår fas a ovänade förändringar i curren accoun har en signifikan effek på växelkursen. Frenkel & Mussa (1980) slår fas a växelkurser på kor sik följer en random walk, de vill säga a de är mycke svår a predikera växelkursers rörelser på kor sik. Frenkel (1981) finner e näs inill e-ill-e samband mellan dagens växelkurs och dagens erminspris på valuan. Dea yder på a valuamarknaden inkorporerar all illgänglig informaion när valuor prissäs och således är effekiv. De modeller som användes under slue på 70-ale inkorporerade ine explici marknadens förvänningar vilke gör resulaen missvisande med avseende på effekivie. Edwards (198) forsäer i Dornbusch anda genom a uöka dennas modell med förvänningar. Han finner a valuamarknaden är effekiv med avseende på förändringar i ubude på pengar men finner inge samband mellan andra makroekonomiska nyhespubliceringar och marknadsreakioner. Senare forskning som forsäer i bl.a. Dornbusch och Frenkels anda som.ex. Backus (1984), Meese & Rogoff (1988) finner a den moneära approachen har en begränsad förmåga a predikera växelkurser och slår fas a växelkurser i allmänhe är mycke svåra a predikera. Obsfeld m.fl. (1995) visar a mellan 1971 och 1995 kan sora delar av växelkursflukuaioner förklaras av förändringar i prisnivåer länder emellan. Således kommer han fram ill a PPP håller på lång sik. På kor sik har PPP däremo sämre förklaringsgrad. Han menar även a predikionsmodeller som har förändringar i moneär bas som förklarande variabel är dömda a misslyckas efersom de hisorisk se har visa sig a ränor har sörre effek på växelkurser. Goldberg och Frydman (1995) släpper på anagande om raionella förvänningar och finner a förvänningar om framida växelkurser främs bygger på fundamenala makroekonomiska daa men a de i dessa uppsår periodiska skif som är mycke svåra a föruspå. Dea fakum implicerar a de är omöjlig a få illgång ill perfek informaion. Man slår därmed fas a växelkurser ine beror av fundamenala makroekonomiska daa och a förhållande mellan dessa variabler ine kan försås full u. Viek (005) sammanfaar en del av de forskningsresula som publiceras sedan slue på 1970-ale och slår fas a modeller som ämnar förklara eller predikera växelkurser har dålig 5

förklaringsgrad. Han använder sig isälle av uökade varianer av den moneära modellen men även han får relaiv dåliga resula. Ambiionen i denna uppsas är a forsäa i Edwards (198) anda genom a bya u dennas valuapar mo re av de sörsa valuaparen som handlas med SEK som ena par. Dea för a esa valuamarknadens effekivie med avseende på den svenska valuan. Yerligare en skillnad är a Edwards analys ugår från en moneär modell medan denna uppsas kommer lämna den moneära approachen efersom den ine har visa sig ge bra resula. Isälle används en modell där skillnader i förvänade och fakiska nominella ränor och prisnivåer länder emellan anas förklara skillnader i förvänad växelkurs och fakisk växelkurs. En annan vikig skillnad är a Edwards uförde sin analys under en period då valuamarknaden var relaiv ung och kanske ine ännu hade blivi effekiv medan denna uppsas främs suderar de senase 10 åren. I uppsasen används även panelregression för a illföra yerligare ekonomerisk precision. I övrig är ambiionen a följa samma ankesä som Edwards d.v.s. a esa den inernaionella valuamarknadens effekivie och i förlängningen möjligheen a predikera växelkursrörelser. Uppsasen inleds med a presenera relevan eoribildning som de osäkrade räneparieseoreme och marknadseffekivieshypoesen. Därefer preseneras och specificeras val av modell sam vilken daa som använs. Dea följs upp av regressioner och resula varpå uppsasen avsluas med slusaser. 6

Teori Grunden för den modell som används i uppsasen är de osäkrade räneparieseoreme. Den moiveras av IS/LM-modellen och bygger på a individer har raionella förvänningar. Efersom vi ämnar esa valuamarknaden för effekivie är de lämplig a definiera de re nivåerna av marknadseffekivie som enlig effekiva marknadshypoeseoreme exiserar: svag effekivie d.v.s. a valuakurserna reflekerar hisorisk informaion, halvsark effekivie d.v.s. a valuakurserna reflekerar all illgänglig publik informaion bakå- och framåblickande, sark effekivie d.v.s. a valuakurserna reflekerar all illgänglig informaion även den som ine är publik..1 REAL VÄXELKURS Den reala växelkursen beskrivs som den mekanism som gör a lagen om e pris gäller. Dea innebär a den reala växelkursen ska korrigera för prisskillnader länder emellan och kan skrivas som: S r = P * P (1) Där S r sår för den logarimerade reala växelkursen och P för den logarimerade inhemska prisnivån och P * för logarimerad uländsk prisnivå. Dea samband beskrivs även som Purchasing Power Pariy (PPP). Teorins implikaioner är a arbiragefrihe driver växelkursen. Vi kan nu approximera urycke ovan enlig: S r = P * P () Dea innebär a den procenuella förändringen i den reala växelkursen beror av skillnaden mellan den inhemska och uländska prisnivån. (Burda & Wyplosz 005:154). UIP IS/LM är de ramverk inom vilke en ekonomi kan beskrivas på kor sik. Modellen är en siliserad bild av verkligheen där jämvik uppsår då den övergripande eferfrågan möer ubude på kapial. När ill exempel eferfrågan i ekonomin ökar blir jämviksläge sådan a 7

kapialflöde blir negaiv de vill säga kapial srömmar u ur lande. Dea beror på a den högre eferfrågan har le ill en högre ränenivå vilke gör a eferfrågan på inhemsk kapial ökar och således även på inhemsk valua. Dea leder i sin ur ill a den inhemska valuan apprecierar genemo omvärlden. Effeken blir a ekonomin åerigen går mo jämvik efersom eferfrågan minskar. Kapialflöde u ur lande sryps efersom en dämpad eferfråga leder ill en lägre räna. (Burda & Wyplosz 005:5). Om man uöver de implikaioner som IS/LM modellen ger angående sambande mellan räna och nominell växelkurs lägger e perspekiv där perfek kapialmobilie och arbiragefrihe råder kan man finna följande samband: i= F S * (3) 1 + i Där i beecknar den logarimerade inhemska ränan, S beecknar den logarimerade växelkursen vid idpunken, i * är den logarimerade uländska ränan och F 1 är de logarimerade erminsprise 1 på valuakursen i näsa period. De ovan beskrivna sambande kallas kurssäkrad räneparie och om de ine gäller uppsår möjlighe ill arbiragevinser. Om ill exempel vänserlede är sörre än högerlede vill alla akörer på marknaden låna pengar uomlands och placera ill den inhemska ränan. Om en sådan olikhe finns kommer således marknadskraferna göra så a urycke ovan konvergerar mo likhe. (Ashgarian & Nordén 007:77) Dea beror på a vi kan ana a akörerna på valuamarknaden handlar i enighe med hypoesen om raionella förvänningar. Enlig denna hypoes använder ekonomiska akörer sig av all illgänglig informaion, bakå och framåblickande, för a faa beslu. Även om vi ine kan ana a alla akörer är raionella hela iden kan vi ana a de ine gör några sysemaiska fel vilke innebär a de i genomsni handlar enlig hypoesen. (Burda & Wyplosz 005:103) Om vi även anar a marknaden har homogena förvänningar kan vi nu beraka erminsprise på en valua som de framida förvänade värde av valuan och skriva om urycke enlig: i= E 1( S ) S + i * +ψ (4) Där E ( S ) är den förvänade logarimerade framida växelkursen och ψ är en riskpremie. 1 Sambande kallas osäkrad räneparie (eng: Uncovered Inresrae Pariy, UIP) och skiljer sig 1 1 E erminspris är de pris ill vilke vå parer förbinder sig a köpa respekive sälja en illgång i framiden. En sådan överenskommelse handlas på finansiella marknader som sandardiserade konrak. (Bodie & Meron 000:360) 8

från den säkrade räneparieen genom a osäkerhe inkorporeras i modellen vilke gör a arbiragevinser ine är säkra. Vi kan skriva om ekvaionen ovan som e uryck för växelkursen enlig: S = E 1( S ) S + i * +ψ (5) Tolkningen av urycke ovan är a dagens växelkurs beror av förhållande mellan inhemsk och uländsk räna sam förvänningar om framida växelkurs och riskpremie. (Ashgarian & Nodén 007:75) Vi kan nu approximera och skriva om urycke ovan ill: S = i * i+ψ (6) Dea innebär a den procenuella förändringen i en växelkurs beror på skillnaden i uländsk och inhemsk räna sam riskpremien. (Burda & Wyplosz 005:468) Efersom den nominella växelkursen på sik följer den reala växelkursen kan vi nu koppla ihop ekvaion och 6 enlig: S = f [( i * i),( P * P), ψ ] (7) D.v.s. a en nominell växelkurs uveckling över id är en funkion av ländernas räne- och prisdifferenser sam marknadens riskpremie..4 MARKNADSEFFEKTIVITET En marknad sägs vara effekiv om den besår av många akörer som usäer varandra för hård konkurrens. Arbiragemöjligheer ska vara mycke små eller obefinliga, ransakionskosnaderna låga, priserna bra informaionsbärare och diversifieringsmöjligheer ska vara uppenbara. (Ashgarian & Nodén 007:18) Enlig den effekiva marknadshypoesen (EMH) finns re yper av effekivie: i) Svag effekivie: Tillgångarnas priser reflekerar all hisorisk prisinformaion. ii) Halvsark effekivie: Tillgångarnas priser reflekerar all publik informaion d.v.s. all informaion som akörerna på marknaden har illgång ill via publika informaionskanaler främs media. I priserna reflekeras dessuom både hisorisk informaion som.ex. hisorisk kursinformaion sam framåblickande informaion såsom prognoser och dylik. 9

iii) Sark effekivie: Tillgångarnas priser reflekerar all informaion, även sådan som ine är publik som.ex. insiderinformaion. (Fama, 1970 i Ashgarian & Nodén 007:18) 10

3 Modell och regression 3.1 MODELLVAL I denna uppsas uvecklas de resonemang som Edwards (198) presenerar. Modellen bygger på den så kallade effekiviesprincipen och esas genom a skaa följande modell: S = α + β + ε (8) F Där S är den logarimerade spokursen, F är logarimen av erminskursen och ε är en felerm som anas vara okorrelerad. Om man dock anar a ε ine är okorrelerad kan man unyja dea för a visa a denna är en linjär funkion av skillnader i förvänningar på variabler som kan änkas påverka växelkursen. Edwards unyjar dea fakum och använder sig här av följande variabler för a förklara felermen: Moneär bas, real inkoms och realräna. Om man har i åanke a moneära modeller har visa sig ha dålig förklaringsgrad och samidig väljer a isälle åerkoppla ill de resonemang som fördes i eoriavsnie där växelkursen beskrevs som en funkion av differenser i ränor och priser mellan länder sam marknadens riskpremie kan man skriva modellen som. S i * u F ) * * 1 = α + β1( iu iu ) + β ( Pu Pu + υ (9) = E (10) * * 1( i ) i Där S är växelkursen vid idpunk, F 1 är erminsprise på valuan vid idpunken -1, * i är räna i ulande vid idpunken och * P är priser i ulande vid idpunken. De variabler som indexeras med u är skillnader mellan förvänade värden och fakiska ufall. Noera även a logarimerade värden ine används sam a växelkursen denoeras i Europeiska ermer d.v.s. a den urycks i ermer av vad man får beala för den uländska valuan i med den inhemska valuan (Burda & Wyplosz 005:154). Implikaionen av modellen blir således a skillnaden mellan växelkursen vid idpunk och vad marknaden förvänade sig a växelkursen skulle vara vid idpunk -1 beror av skillnaden mellan fakiska ufall och vad marknaden förvänade sig med avseende på räna och inflaion i de olika länderna plus en felerm som inkorporerar marknadens riskpremie. Således kan modellen ses som e es för halvsark marknadseffekivie. Med anke på de relaiv magra 11

resula som idigare forskning har ge sam a vi endas bygger vidare på denna kan e resula som ligger i linje med dea förvänas vilke innebär låg förklaringsgrad och dålig signifikans på skaade esima. 3. REGRESSION Uifrån ekvaion (9) skaas en regression med hjälp av OLS för varje valuapar sam en panelregression. Skaningarna gör dels med en eårslagg d.v.s. förvänningar i förhållande ill fakiska ufall e år senare sam en våårslagg där förvänningarna säs i förhållande ill fakiska ufall vå år senare. Anledningen ill a både e- och våårslaggar använd är a esa om marknaden behöver mer än e år på sig för a anpassa sig ill förändringar i förvänningar. Efersom sickproven är relaiv små genomförs även en panelregression för respekive modell. Anledningen ill dea är a öka precisionen och minska esimavariansen. E problem som dock uppsår är a vi genom a använda oss av panelregression anar a samliga valuapar är ideniska vilke bör vägas in då resulaen analyseras. Uöver olika laggar används även en hjälpvariabel som har inkorporeras i modellen efersom den fångar upp all ny informaion som når marknaden mellan våra horisoner. Anledningen ill a denna variabel inkorporeras är a de förvänas generera lägre esimavarians och bäre förklaringsgrad. Inuiionen av modellerna med hjälpvariabel blir således a skillnaden mellan förvänad växelkurs vid idpunken -4 sam -8 och de fakiska ufalle vid idpunken beror av skillnader i förvänade ränor och fakiska ränor för perioden och de samma för prislägen sam alla de förändringar som sker i växelkursen mellan idpunken -4 sam -8 och idpunken. Toal ger dea 16 regressioner som preseneras i abeller under avsni 5. Förs preseneras dock regressionerna i generell form för a läsaren ska få en bra överblick. Den ursprungliga modellen kan skrivas som: S F ) * * 4 = α + β1( iu iu ) + β ( Pu Pu + υ (11) 1

Om vi förändrar modellen så a förvänningarna anas vara på -årsbasis isälle för e kan vi skriva modellen som: S F 8 = α + β1( i i ) + β ( P P ) + υ (1) * u u * u u Om vi sedan inroducerar hjälpvariabeln kan vi skriva modellerna som: S F α ( i i P P S S S + υ (13) * * 4 = + β1 u u ) + β ( u u ) + β 3 1 + β 4 + β 5 3 S F * * 8 = + β1 iu iu ) + β ( Pu Pu ) + β3 S + β 4 S 4 + β 5 S 6 α ( + υ (14) Efersom växelkursen denoeras i ermer av SEK som.ex. $/SEK innebär dea a en appreciering av SEK kommer leda ill en minskning av kvoen $/SEK. Om man berakar vänserlede i de regressioner som skaas innebär e posiiv värde på denna erm a marknaden har underskaa kronans depreciering alernaiv överskaa dess appreciering. E negaiv värde innebär således a marknaden har överskaa kronans depreciering alernaiv underskaa dess appreciering. Om man berakar den erm som denoerar ränedifferensen kan man för e posiiv/negaiv värde på denna göra följande olkning: i) Ränenivån i ulande har överskaas/underskaas mer än den svenska ii) Ränenivån i ulande har underskaas/överskaas mindre än den svenska iii) Ränenivån i ulande har överskaas/underskaas samidig som den svenska har underskaas/överskaas Om vi nu åerknyer ill räneparieseoreme ska en siuaion som under i) - iii) ovan leda ill a kronan oväna apprecieras/depricieras alernaiv a $ oväna deprecieras/apprecieras. Efersom växelkursen skrivs i ermer av SEK vänas således vänserlede i regressionen vara posiiv vid en depreciering och negaiv vid en appreciering. Således bör esimae framför ränedifferensen vara negaiv. Enlig eorins implikaioner om prisnivåer bör eckne för esimae framför prisdifferenserna vara posiiv efersom priseffeken på en växelkurs är räneeffekens mosas. Vi kan dessuom förväna oss e inercep som ligger mycke nära noll eller som ine är signifikan skilj från noll efersom modellerna ovan implicerar a den skillnad som uppsår mellan förvänad och fakisk växelkurs ska bero av skillnader i förvänade och fakiska ufall i 13

ränor och inflaion mellan länder. Om ingen sådan skillnad exiserar bör de heller ine finnas någon skillnad mellan den fakiska och förvänade växelkursen. Förklaringsgraden vänas dessuom bli låg vilke innebär e modellen. R -värde som ligger nära noll för den ursprungliga 14

4 Daa I denna uppsas fokuseras på re valuapar: USD/SEK, GBP/SEK och EURO/SEK. Dea val kan förklaras uifrån a valuaparen har hög omsäning på valuamarknaden i förhållande ill många andra valuapar med SEK som ena par vilke bör leda ill en låg bid/ask spread och priser som speglar marknadens preferenser och förvänningar på e bra sä. Den daa som används är främs sekundärdaa från cenralbanker och naionella saisikorgan sam finansiella informaionsbärare. Samliga valuakurser har hämas från Riksbankens daabas. Terminspris på USD/SEK har hämas från Barclays bank, för GBP/SEK och EURO/SEK har mosvarande daa hämas från WM/REUTERS. Konsumenprisindex sam konsumenernas förvänade prisuveckling har för Eurozonen hämas från ECB, för Sverige hämas från Saisiska Cenralbyrån, för USA hämas från Federal Reserve Bank of S. Louis sam för Sorbriannien från Naional Saisiks Office. Som ränor har för Sverige 1-åriga SSVX sam -åriga sasobligaioner använs. Dessa har hämas från Riksbankens daabas. Mosvarande amerikanska ränor har hämas från Federal Reserve Bank of S. Louis daabas och för Eurozonen från ECB:s penningpoliiska rapporer. Undanage är Sorbriannien där avsaknad på daa över både 1- åriga och -åriga sasobligaioner har le ill a en approximering med hjälp 1- och -åriga räneswappar som hämas från Inercapials daabas uförs. Denna approximering är möjlig efersom räneswappaval i regel är knuna ill inerbankränor som i sin ur är mycke välkorrelerade med sasobligaionsränor (Ashgarian & Nordén 007: 164). Daan sräcker sig för USD/SEK från 1996Q1-007Q4. För GBP/SEK är idsperioden 003Q4 007Q4 och för EURO/SEK 000Q1-007Q4. Daan begränsar mig på vå olika sä: i) Undersökningar för marknadens förvänade prislägen började genomföras 1996Q1 i Den förvänade framida ränan har löss från följande samband: 1 (1+ i ) E (1 1 ) i + = (1+ i 1 ) 1 + + 1 +. Där E (1 i ) noerar den förvänade eårsränan idag om e år, i noerar ränan på en våårsobligaion idag och 1 i är eårsobligaionsränan idag (Ashgarian & Nordén 007:59). 15

Sverige, 003Q4 i Sorbriannien och 000Q1 i Eurozonen. I USA sräcker sig mäningarna längre illbaka än i Sverige men modellens naur gör dessa mäningar irrelevana. ii) Undersökningar för marknadens inflaionsförvänningar har lägs frekvens av samliga daaserier vilke gör a de blir den frekvens ill vilken alla andra daaserier anpassas. 4.1 VALUTAKURSER Av diagramme nedan kan uläsas a USD apprecierade genemo kronan mellan 1997-00. Sedan dess har den depreciera fram ill 007 föruom en kor period mellan 005 och 006 och sår vid slue av 007 i en lägre kurs än den gjorde 1997. Figur 1. USD/SEK 16

Punde har ine flukuera lika mycke som dollarn men har dock, se över hela perioden, depreciera genemo kronan. Vid periodens början kosade e pund cirka 14 kr och i slue av perioden kosar de cirka 13 kr. Figur. GBP/SEK EURO/SEK är de av valuaparen som flukuera mins under perioden sammanlag har en appreciering av Euron genemo kronan äg rum. En Euro kosade i början av 001 cirka 9 kronor och kosar i slue av 007 cirka 9,3 kr. Figur 3. EURO/SEK De man kan uläsa av diagrammen ovan är a marknadens förvänade växelkurs följer den fakiska växelkursen relaiv bra. Dea gäller framförall för USD/SEK där förvänningarna ligger mycke väl i linje med de fakiska ufalle. Diagramme ovan syrker allså hypoesen om a valuamarknaden är effekiv. Valuamarknadens predikionsförmåga framsår dessuom 17

som ännu bäre om de jämförs med mosvarande diagram nedan för penningmarknaden och för ekonomins prisläge. 4. Pris- och räneuveckling Figur 4. Fakisk och förvänad inflaion i USA Figur 5. Fakisk och förvänad inflaion i Sverige Figur 6. Fakisk och förvänad inflaion i GBR Figur 7. Fakisk och förvänad inflaion i Eurozonen 18

Figur 8. Fakisk och förvänad räna i USA Figur 9. Fakisk och förvänad räna i Sverige Figur 10 Fakisk och förvänad räna i GBR Figur 11. Fakisk och förvänad räna i Eurozonen 19

5 RESULTAT I dea avsni preseneras resulae av de regressioner som beskrevs under avsni 3. De sker i form av abeller där värden uan parenes beecknar esimavärde och juserad förklaringsgrad sam värden inom parenes beecknar sandardavvikelse. Esimavärden som beecknas med aserisk innebär a dea är signifikan på 10-%*, 5-%** eller 1-%*** nivå. α β 1 β R $/SEK 0,194-0,34-0,377* 0,050 (0,85) (0,58) (0,4) /SEK 0,059-0,71-0,40 0,06 (0,346) (0,09) (0,75) /SEK 0,43 0,071-0,083 0,046 (0,15) (0,104) (0,066) PANEL 0-0,430-1,374 0,356 (0,309) (0,31) (0,46) Tabell 1. Modell med eårshorison Om vi suderar regressionerna ovan ser vi a ingen av dem generar de ecken som vi kunde förväna oss framför esimaen. Esimasignifikansen är dessuom låg för samliga regressioner, endas esimae framför inflaionsdifferensen är signifikan på 10 %-nivå. Även förklaringsgraden är mycke låg för samliga regressioner uom för panelen som ger e R - värde på 0,356. Regressionerna ovan är esade för både heeroskedasicie och auokorrelaion sam korrigerade för dea (se appendix). 0

α β 1 β R $/SEK 0,08-0,344* 0,419* 0,19 (0,337) (0,171) (0,9) /SEK -0,188-0,03 0, -0,044 (0,60) (0,06) (0,5) /SEK -0,084-0,16*** 0,03 0,77 (0,056) (0,041) (0,034) PANEL 0-0,61** 0,75** 0,097 (0,146) (0,10) (0,136) Tabell. Modell med våårshorison Modellen med våårshorison ger bäre resula än den med eårshorison. Båda luningskoefficienerna är signifikana på 10 %-nivå för USD/SEK. Esimae framför ränedifferensen för /SEK är signifikan på 99 %-nivå. Båda luningskoefficienerna är signifikana på 95 %-nivå för panelregressionen. Även ecknen framför esimaen ligger i linje med de vi kunde förväna oss. Förklaringsgraden är dock forfarande låg för samliga regressioner, panelregressionen uppvisar ill och med lägre R -värde än den samma för modellen med eårshorison. Variansen är i genomsni lägre än för regressionerna med eårshorison, framförall panelregressionen visar upp lägre esimavarians. Regressionerna ovan är esade och korrigerade för auokorrelaion och heeroskedasicie (se appendix). α β 1 β β 3 β 4 β 5 R $/SEK 0.076-0.087-0.099 1.174*** 1.439*** 1.463*** 0.837 (0.067) (0.05) (0.060) (0.177) (0.74) (0.8) /SEK 0.156** 0.114 0.18** 1.833*** 0.311.051*** 0.871 (0.067) (0.086) (0.077) (0.35) (0.94) (0.187) /SEK -0.076-0.05 0.00 0.601** 0.753*** 0.859*** 0.474 (0.058) (0.044) (0.033) (0.70) (0.35) (0.37) PANEL 0.047-0.783*** -0.976*** 0.809*** 0.619*** 0.751*** 0.498 (0.50) (0.15) (0.333) (0.184) (0.175) (0.44) Tabell 3. Modell med eårshorison och hjälpvariabel 1

Då hjälpvariabeln inroduceras i modellen med eårshorison ökar förklaringsgraden markan för samliga regressioner vilke ligger hel i linje med vad vi kunde förväna oss. Även esimavariansen blir lägre. Dock sämmer forfarande ecknen framför esimaen ine överens med vad man kan förväna sig med undanag för /SEK. Samliga regressioner ovan är esade och korrigerade för heeroskedasicie och auokorrelaion (se appendix). α β 1 β β 3 β 4 β 5 R $/SEK 0.067-0.11* 0.146* 1.198*** 1.376*** 1.346*** 0.854 (0.081) (0.063) (0.085) (0.5) (0.16) (0.4) /SEK -0.076** 0.006-0.070 1.881*** 0.590* 0.518** 0.916 (0.03) (0.047) (0.041) (0.34) (0.336) (0.186) /SEK -0.058-0.076** 0.05** 0.77*** 0.78*** 0.0 0.614 (0.039) (0.033) (0.04) (0.35) (0.38) (0.33) PANEL 0.078-0.151*** 0.138*** 1.90*** 1.145*** 0.955*** 0.761 (0.057) (0.047) (0.044) (0.116) (0.77) (0.193) Tabell 4. Modell med våårshorison och hjälpvariabel. Resulaen då vi inroducerar hjälpvariabeln i modellen med våårshorison blir hel analoga med de idigare: genomgående högre förklaringsgrad, lägre esimavarians sam ecken framför esimaen som ligger i linje med de förvänade med undanage /SEK. Förklaringsgraden är genomgående hög, samliga regressioner har oal se högs R -värde uom /SEK. Regressionerna är esade och korrigerade för auokorrelaion och heeroskedasicie (se appendix).

6 Slusas Uifrån de resula som regressionerna ovan ger kan man dra en del inressana slusaser. De fakum a regressionerna med våårshorison överpreserar de med eårshorison bör vara e ecken på a valuamarknaden behöver mer id för a anpassa sig ill ny informaion. Således kan man dra slusasen a marknaden, med avseende på de variabler som inkluderas i modellen, ine är så effekiv som den ofa beskrivs. Uifrån dea skulle man i sin ur kunna dra slusasen a den skillnad som kan observeras i figur 1-3 mellan förvänad växelkurs och fakisk växelkurs med eårshorison ill viss del beror av dea resonemang. Regressionerna som uökas med hjälpvariabel ökar förklaringsgraden markan vilke bör anyda a den ursprungliga modellen ine räcker ill för a beskriva vad som besämmer valuakursernas uveckling. Av dea kan man dra slusasen a en modell som ska förklara skillnader mellan marknadens förvänningar och fakiska ufall bör uökas med flera variabler. Dea beror på a man, ros mina resula, forfarande kan se valuamarknaden som relaiv effekiv då de förvänade växelkurserna i förhållande ill andra marknader följer de fakiska ufallen mycke väl. Således bör en modell där flera makroekonomiska variabler inkluderas lyckas bäre. Förslagsvis kan man a en annan ansas då man närmar sig probleme genom a.ex. sudera vilken yp av makroekonomisk informaion som de sora nyhesbyråerna mes frekven publicerar och inkludera samliga dessa variabler. Denna ansas skulle ha en poäng i a den informaion som nyhesbyråerna publicerar förmodligen är den som marknaden eferfrågar och därmed bygger sina förvänningar på. 3

7 REFERENSER Ashgarian & Nordén (007) Ränebärande insrumen, Sudenlieraur Backus David (1984) Empirical Models of he Exchange Rae: Separaing he Whea from he Chaff, The Canadian Journal of Economics / Revue canadienne d'economique, Vol. 17, No. 4 Bodie Zvi & Meron Rober L (000) Finance, Prenice Hall Burda & Woplosz (005) Macroeconomics Oxford Universiy Press Dornbusch Rudiger (1976) Expecaions and Exchange Rae Dynamics, The Journal of Poliical Economy, Vol. 84, No. 6 Edwards Sebasian (198) Exchange rae marke efficiency and new informaion, Economics Leers 9 Norh-Holland Publishing Company Frenkel A. Jacob (1976) A Moneary Approach o he Exchange Rae: Docrinal Aspecs and Empirical Evidence, The Scandinavian Journal of Economics, Vol. 78, No. Frenkel A. Jacob & Mussa Michael L. (1980) The Efficiency of Foreign Exchange Markes and Measures of Turbulence, The American Economic Review, Vol. 70, No. Frenkel Jacob A. (1981) Flexible Exchange Raes, Prices, and he Role of "News": Lessons from he 1970s, The Journal of Poliical Economy, Vol. 89, No. 4 Goldberg Michael D. & Frydman Roman (1995) Imperfec Knowledge and Behaviour in he Foreign Exchange Marke, The Economic Journal, Vol. 106, No. 437 Meese Richard & Rogoff Kenneh (1988) Was i Real? The Exchange Rae-Ineres Differenial Relaion Over he Modern Floaing-Rae Period, The Journal of Finance, Vol. 43, No. 4 Mussa Michael (1976) The Exchange Rae, he Balance of Paymens and Moneary and Fiscal Policy under a Regime of Conrolled Floaing, The Scandinavian Journal of Economics, Vol. 78, No. 4

Obsfeld Maurice, Dornbusch Rudiger & McKinnon Ronald (1995) Inernaional Currency Experience: New Lessons and Lessons Relearned, Brookings Papers on Economic Aciviy, Vol. 1995, No. 1 Viek Francis (005) The Exchange Rae Forecasing Puzzle Econ WPA0509005 5

8 Appendix USD/SEK GBP/SEK EURO/SEK S ( S ) E 4 S ( S ) E 4 S ( S ) E 4 97Q1 6,8 7,4 97Q 7,6 7,7 97Q3 7,8 7,8 97Q4 7,5 7,6 98Q1 8,0 8,0 98Q 7,7 7,8 98Q3 7,9 8,0 98Q4 7,9 8,0 99Q1 7,7 8,0 99Q 8,1 8,4 99Q3 8,4 8,3 99Q4 8,0 8,3 00Q1 8,3 8,6 00Q 8,5 8,9 00Q3 8,7 8,9 00Q4 9,7 9,9 14, 14, 01Q1 9,3 9,8 13,8 14,4 8,9 9,0 01Q 10,1 10,4 14,4 15,0 9,1 9,1 01Q3 10,9 10,6 15,1 15,5 9,3 9,4 01Q4 10,6 10,6 15,1 15,5 9,7 9,5 0Q1 10,4 10,4 14,9 15,0 9,3 9, 0Q 10,6 10,0 14,9 14,4 9, 9, 0Q3 9,4 9,4 14,4 14,3 9,3 9, 0Q4 9,5 9,1 14,4 14,3 9,3 9,1 03Q1 8,9 8,6 13,9 13,7 9, 9, 03Q 8,7 8,1 13,3 13,3 9, 9,1 03Q3 8,3 8,1 13,0 13,0 9, 9, 03Q4 7,8 7,6 1,7 1,9 9,1 9,0 04Q1 7,4 7,3 13,1 13,4 9, 9, 04Q 7,8 7,6 13,4 13,8 9, 9,1 04Q3 7,5 7,5 13,4 13,4 9, 9, 04Q4 7,3 7,0 1,8 13,0 9,1 9,0 05Q1 6,8 6,9 1,6 13,0 9,0 9,1 05Q 7,0 7,3 13,1 13,7 9, 9, 05Q3 7,6 7,7 13,3 13,8 9,4 9,4 05Q4 7,6 8,0 13,5 13,7 9,3 9,5 06Q1 7,5 7,8 13,4 13,6 9,3 9,4 06Q 7,5 7,4 13, 13,4 9,3 9,3 06Q3 7,1 7, 13,1 13,5 9,1 9, 06Q4 7,3 7,1 13,5 13,5 9,3 9,1 07Q1 6,9 7,0 13,5 13,6 9,1 9, 07Q 6,8 6,9 13,4 13,8 9,3 9,3 07Q3 6,6 6,7 13, 13,5 9, 9,3 07Q4 6,4 6,4 1,9 13,0 9, 9,3 Tabell 5. Växel- och erminskurser 3 3 Noaion: S är växelkurs vi idpunken, ( S ) E Terminspris vid -4. 4 6

SWE USA GBR EURO π E ( π ) π E ( π ) π E ( π ) π E ( π ) 4 4 4 4 97Q1-0,6,3 3,,8 97Q 0,0,3,3 3,0 97Q3 1,1 1,7, 3,1 97Q4 1,5 1,7 1,9 3,0 98Q1 0,8 1,4 1,,9 98Q 0,3 1,3 1,6,9 98Q3-0,6 1,9 1,6,7 98Q4-1,0 1,7 1,5,8 99Q1-0,1 1,3 1,7,4 99Q 0, 1,,1,6 99Q3 0,7 1,3,3,4 99Q4 1,1 1,,6,4 00Q1 0,8 0,8 3,,6 00Q 1,0 1,1 3,3,7 00Q3 1,0 1,3 3,5,7 00Q4 1, 1,5 3,4,9 1 1,5 01Q1 1,7,0 3,4 3,0 0,9,4,0 1,3 01Q,7 1,8 3,4 3,0 1,5,6,9 1,5 01Q3,8 1,9,7,9 1,5,,4 1,5 01Q4,5 1,8 1,9 3,0 1,3,1 1,6 0Q1,7 1,6 1,3,9 1,5,,5 1,7 0Q,0, 1,3 3,1 0,9,1,1 1,76 0Q3 1,8,1 1,6,7 1,1,1 1,815 0Q4,,1, 1,1 1,5 1,7,3 1,745 03Q1 3,0,8,9, 1,5,0,3 1,75 03Q 1,9,8,1,7 1,3,3 1,9 1,79 03Q3 1,6,5,,6 1,4,1,0 1,715 03Q4 1,3,7 1,9,5 1,3,1,0 1,685 04Q1 0,1 3,1 1,8,8 1,3,5 1,7 1,815 04Q 0,4,7,9, 1,4,,3 1,835 04Q3 0,6,7,7,3 1,3,, 1,795 04Q4 0,5,4 3,3,6 1,4,6,3 1,785 05Q1 0,3,3 3,0,7 1,7,4,0 1,665 05Q 0,3,4,9 3,3,4,0 1,535 05Q3 0,5,1 3,8,9,4,3,3 1,57 05Q4 0,7 1,8 3,7 3,0,1,4,3 1,665 06Q1 0,8 1,3 3,6 3,0 1,9,,3 1,695 06Q 1,5 1,9 4,0 3,,3,0,5 1,74 06Q3 1,6,0 3,3 3,5,4,,1 1,815 06Q4 1,5,0 1,9 3,7,7, 1,8 1,785 07Q1 1,9 1,8,4 3,0,9,7 1,9 1,745 07Q 1,8,3,7 3,5,6,5 1,9 1,755 07Q3 1,9,3,4 3,4 1,8,5 1,9 1,765 07Q4 3,1,5 4,0 3,0,1,7,9 1,84 Tabell 6. Fakisk och Förvänad inflaion 4 4 Noaion: π är inflaion vid ipunken, E ( π ) 4 är förvänad inflaion vid -4. 7

SWE USA GBR EURO i i ( i ) E 4 i i ( i ) E 4 i i ( i ) E 4 i i ( i ) E 4 97Q1 4,1 4,6 7,8 5,6 5,3 5,4 97Q 4,4 4,9 7,6 5,9 6,1 6,6 97Q3 4,6 4,8 7,3 5,5 6, 6,6 97Q4 4,9 5,1 6,0 5,5 5,8 6,1 98Q1 4,7 5,0 5,1 5,3 6,0 6,4 98Q 4,5 4,7 5,3 5,4 6,3 6,7 98Q3 4, 4,3 5,1 5,1 5,9 6,3 98Q4 3,9 3,9 5, 4,4 5,7 6,0 99Q1 3, 3,4 5, 4,7 5,4 5,6 99Q 3,1 3,4 4,8 4,9 5,6 5,7 99Q3 3,7 4,4 4,4 5, 5,1 5, 99Q4 4,1 4,6 3,9 5,6 4,4 4,4 00Q1 4,6 5, 3,5 6, 4,9 5,0 00Q 4,5 5,0 3,6 6, 5,3 5,7 00Q3 4,6 4,9 5,0 6, 5,3 6,1 00Q4 4,4 4,5 5,1 5,9 5,9 6,3 6,4 6,3 7, 01Q1 4,1 4,1 5,9 4,6 6,5 6,9 5,7 5,7 7, 4,5 4,5 4,9 01Q 4, 4,4 5,5 3,8 6,6 6,9 5,4 5,3 6,9 4,4 4,9 5,0 01Q3 4,4 4,5 5, 3,3 6, 6,9 5,6 5,7 6,5 4,1 4,9 5,3 01Q4 3,8 4,0 4,6, 5,7 5,5 4,5 4,9 6, 3,3 5,0 4,9 0Q1 4,3 4,8 4,,3 4,6 4,6 4,5 5,1 5,7 3,6 4,5 4,5 0Q 4,7 5,0 4,6,3 4, 4,6 4,8 5, 5, 3,9 4,5 4,5 0Q3 4,4 4,6 4,7 1,8 3,6 4,0 4,4 4,9 5,9 3,4 4,1 4,1 0Q4 3,9 4, 4, 1,5,9 3,5 4,1 4,4 5,3 3,0 3,4 3,5 03Q1 3,5 3,6 5,3 1,3 3, 4,1 4,0 4, 5,6,5 3,3,9 03Q 3,1 3,3 5,4 1, 3, 4,1 3,7 3,9 5,6, 3,9 3,9 03Q3,8 3,4 4,7 1,,,6 3,4 3,6 5,3, 3,5 3,6 03Q4,9 3,6 4,4 1,3 1,9,3 4,3 4,6 4,7,4 3,0 3,0 04Q1,5 3,0 3,8 1, 1,6,0 4,4 4,6 4,3,1,6,7 04Q,3,9 3,5 1,8 1,4 1,7 4,8 5,0 4,,3,3,4 04Q3,3,8 4,1,1 1,7,1 5,1 5,4 3,8,3,5,8 04Q4,3,5 4,4,5 1,9,4 5,0 5,0 5,0,3,6,9 05Q1,1,6 3,5 3,1 1,7, 4,9 4,8 4,8,3,3,5 05Q 1,8, 3,6 3,3,5 3,1 5,0 4,9 5,,,6,8 05Q3 1,6,0 3,3 3,8,6 3,0 4,5 4,4 5,6,,6,9 05Q4,0,6,8 4,3,8 3, 4,6 4,6 4,9,8,4,5 06Q1,,8 3,1 4,6 3,4 3,8 4,6 4,6 4,7 3,6,4,6 06Q,5 3,0,5 5,0 3,6 4,0 4,8 4,9 4,8 4,0,, 06Q3 3,0 3,5,4 5,1 4,0 4,1 4,9 5,0 4,3 4,0,, 06Q4 3, 3,5 3, 5,0 4,4 4,4 5,4 5,3 4,5 3,9,7,5 07Q1 3,5 3,7 3,3 5,0 4,6 4,6 5,9 5,7 4,6 4,1 3,0,5 07Q 3,7 4,0 3,6 4,9 5,0 5,0 5,9 5,8 5,0 4,4 3,4,8 07Q3 3,9 4, 3,9 4,5 4,9 4,8 6,3 6,3 5,1 4,7 3,6 3, 07Q4 4,0 4,1 3,8 3,6 4,7 4,5 6,1 5,9 5,3 4,7 3,7 3,6 Tabell 7. E- och våårsränor sam förvänad räna 5 5 Noaion: i = eårsränan vid idpunken, eårsränan vid -4. i = Tvåårsränan vid idpunken, ( i ) E = den förvänade 4 8

USD/SEK GBP/SEK EURO/SEK S E ( S ) S E ( S ) S E ( S ) 4 4 97Q1 0,6 97Q 0,1 97Q3 0,1 97Q4 0,1 98Q1 0,1 98Q 0,1 98Q3 0,1 98Q4 0,0 99Q1 0,3 99Q 0,3 99Q3-0,1 99Q4 0,4 00Q1 0,3 00Q 0,3 00Q3 0,1 00Q4 0, -0,1 01Q1 0,4 0,6 01Q 0,4 0,6 0,0 01Q3-0,3 0,4 0,1 01Q4 0,0 0,4-0, 0Q1 0,1 0,1-0,1 0Q -0,6-0,5 0,0 0Q3-0,1-0,1-0,1 0Q4-0,4-0,1-0, 03Q1-0,3-0, 0,0 03Q -0,6 0,0-0,1 03Q3-0, 0,1 0,0 03Q4-0, 0, -0,1 04Q1 0,0 0,3 0,0 04Q -0, 0,4 0,0 04Q3 0,0 0,0 0,0 04Q4-0,4 0,1-0,1 05Q1 0,1 0,4 0,0 05Q 0,3 0,6 0,0 05Q3 0,1 0,5 0,0 05Q4 0,4 0, 0, 06Q1 0, 0, 0,1 06Q -0,1 0, 0,0 06Q3 0, 0,4 0,1 06Q4-0, 0,0-0,1 07Q1 0,1 0,1 0,1 07Q 0,1 0,4 0,0 07Q3 0, 0, 0,1 07Q4 0,0 0,1 0,1 4 Tabell 8. Differenser mellan fakisk och förvänad växelkurs 9

SWE USA GBR EURO Förvänad inflaion minus fakisk infl. Förvänad räna minus fakisk räna Förvänad inflaion minus fakisk infl. Förvänad räna minus fakisk räna Förvänad inflaion minus fakisk infl. Förvänad räna minus fakisk räna Förvänad inflaion minus fakisk infl. Förvänad räna minus fakisk räna 97Q1,9 3,7-0,3-0, 97Q,3 3, 0,7 0,7 97Q3 0,6,8 0,9 1,0 97Q4 0, 1,0 1,1 0,6 98Q1 0,6 0,3 1,7 1,1 98Q 1,1 0,7 1,3 1,3 98Q3,6 0,8 1,1 1, 98Q4,7 1,4 1,3 1,6 99Q1 1,4 1,9 0,7 0,9 99Q 1,0 1,7 0,5 0,8 99Q3 0,6 0,7 0,1 0,0 99Q4 0,1-0,1-0, -1, 00Q1 0,0-1,0-0,6-1,1 00Q 0,1-0,9-0,7-0,5 00Q3 0,3 0,5-0,8-0,1 00Q4 0,3 0,8-0,5 0,4 0,5 0,8 01Q1 0,4 1,8-0,4,3 1,5 1,6-0,7 0,4 01Q -0,9 1,3-0,3 3,1 1,1 1,5-1,4 0,6 01Q3-0,9 0,8 0, 3,6 0,7 0,9-0,8 1, 01Q4-0,8 0,8 1,1 3,3 1,3 1,7-0,5 1,6 0Q1-1,0-0,1 1,6,3 0,7 1, -0,9 0,9 0Q 0,3-0,1 1,8,3 1, 0,5-0,3 0,6 0Q3 0,3 0,3 1,1, 1,1 1,5-0,3 0,6 0Q4 0,0 0,3-1,1,0 0, 1, -0,5 0,5 03Q1-0, 1,8-0,6,8 0,5 1,7-0,6 0,4 03Q 0,9,3 0,6 3,0 1,0 1,9-0,1 1,6 03Q3 0,9 1,9 0,4 1,4 0,7 1,9-0,3 1,3 03Q4 1,5 1,5 0,6 1,0 0,8 0,4-0,3 0,6 04Q1 3,0 1,3 1,0 0,8 1, 0,0 0,1 0,5 04Q,3 1, -0,7-0,1 0,8-0,6-0,5 0,1 04Q3,1 1,8-0,4 0,1 0,9-1,4-0,4 0,4 04Q4,0,1-0,7 0,0 1, 0,0-0,5 0,6 05Q1,0 1,4-0,3-0,9 0,7 0,0-0,4 0, 05Q,1 1,7 0,3-0, 0,4 0, -0,5 0,6 05Q3 1,6 1,7-1,0-0,7-0,1 1,1-0,8 0,7 05Q4 1,1 0,8-0,8-1,1 0,3 0,4-0,7-0,3 06Q1 0,6 0,8-0,6-0,8 0,3 0,1-0,6-1,0 06Q 0,3 0,0-0,8-1,1-0,3 0,0-0,7-1,8 06Q3 0,4-0,6 0,1-1,0-0, -0,6-0,3-1,7 06Q4 0,5 0,0 1,7-0,5-0,5-0,8 0,0-1,4 07Q1-0, -0, 0,6-0,4-0, -1,3-0,1-1,6 07Q 0,5-0,1 0,9 0,0-0,1-0,9-0,1-1,6 07Q3 0,4 0,0 1,0 0, 0,7-1,3-0,1-1,4 07Q4-0,7-0, -1,0 0,9 0,6-0,8-1,1-1,1 Tabell 9. Differenser mellan förvänade och fakiska räne- och inflaionsufall 30

USA-SWE GBR-SWE EURO-SWE Skillnader i förvänad och fakisk inflaion Skillnad i förvänad och fakisk räna Skillnader i förvänad och fakisk inflaion Skillnad i förvänad och fakisk räna Skillnader i förvänad och fakisk inflaion Skillnad i förvänad och fakisk räna 97Q1 3,3-3,9 97Q 1,7 -,5 97Q3-0,3-1,8 97Q4-1,0-0,4 98Q1-1,1 0,8 98Q -0, 0,5 98Q3 1,4 0,3 98Q4 1,4 0, 99Q1 0,6-1,0 99Q 0,6-0,8 99Q3 0,5-0,7 99Q4 0,3-1,1 00Q1 0,6-0,1 00Q 0,8 0,3 00Q3 1,1-0,6 00Q4 0,8-0,4-0, 0,1 01Q1 0,8 0,4-1,1-0,3 1,1-1,5 01Q -0,6 1,9 -,0 0, 0,5-0,7 01Q3-1,1,8-1,6 0,1-0,1 0,4 01Q4-1,9,5 -,1 0,9-0,3 0,8 0Q1 -,7,4-1,7 1,3-0, 1,0 0Q -1,6,3-0,9 0,5 0,6 0,7 0Q3-0,9 1,9-0,8 1,3 0,5 0,4 0Q4 1,1 1,7-0, 0,9 0,5 0, 03Q1 0,5 1,0-0,7-0,1 0,4-1,4 03Q 0,3 0,7-0,1-0,4 1,1-0,7 03Q3 0,6-0,5 0, 0,0 1,3-0,6 03Q4 0,9-0,5 0,7-1,1 1,8-0,8 04Q1,0-0,5 1,8-1,3,9-0,8 04Q 3,0-1,3 1,5-1,8,8-1,1 04Q3,5-1,7 1, -3,,5-1,4 04Q4,6 -,1 0,8 -,1,5-1,5 05Q1,3 -,3 1,3-1,5,4-1,3 05Q 1,7-1,9 1,7-1,5,6-1,1 05Q3,6 -,4 1,7-0,6,4-1,0 05Q4 1,8-1,9 0,8-0,4 1,8-1,1 06Q1 1, -1,6 0,3-0,8 1, -1,8 06Q 1,1-1,1 0,6 0,0 1,1-1,8 06Q3 0, -0,3 0,6 0,0 0,7-1,1 06Q4-1, -0,5 1,0-0,8 0,5-1,3 07Q1-0,8-0,3 0,0-1,1-0,1-1,4 07Q -0,4 0, 0,6-0,8 0,6-1,5 07Q3-0,6 0, -0,3-1,3 0,5-1,5 07Q4 0,3 1,0-1,3-0,7 0,4-0,9 Tabell 10. Skillnad i differenser mellan förvänade och fakiska räne- och inflaionsufall mellan länder 31

Kurosis Skevhe JB USD/SEK 3,13 0,41 1,15 GBP/SEK 4,49-0,76 4,7 EUR/SEK 3,4-0,78,5 Panel 3,5-0, 1,0 Tabell 11. Normalie växelkurser 1-årslagg Kurosis Skevhe JB USD/SEK 3,6 0,68 3,3 GBP/SEK,76-0,44 0,74 EUR/SEK,7-0,53 1 Panel 4,9 0,51 9,61 Tabell 1. Normalie växelkurser -årslagg 1-årslagg 1-årslagg med hjälpvariabel -årslagg -årslagg med hjälpvariabel USD/SEK 0,03747 0,93099 0,09354 0,671674 GBP/SEK 0,371365 0,766394 0,394568 0,776791 EUR/SEK 0,043314 0,4416 0,1870 0,45115 Panel 0 0,000533 0,013353 0,049706 Tabell 13 Tes för heeroskedasicie (Whies es, F-es P-värde) 1-årslagg 1-årslagg med hjälpvariabel -årslagg -årslagg med hjälpvariabel USD/SEK 0 0,315981 0 0,34956 GBP/SEK 0,000005 0,408467 0,000005 0,0011 EUR/SEK 0,000119 0,984714 0,0940 0,688866 Panel 0 0 0 0,00504 Tabell 14. Tes för auokorrelaion (Breusch-Gofrey, F-es P-värde) A B1 B USD/SEK 0,499 0,3684 0,0997 GBP/SEK 0,8668 0,061 0,1555 EUR/SEK 0,701 0,500 0,45 Panel 1 0,065 0,0017 Tabell 15. Korrigerade p-värden 1-årslagg 3

A B1 B USD/SEK 0,8083 0,053 0,0757 GBP/SEK 0,4786 0,3333 0,3866 EUR/SEK - - - Panel 1 0,038 0,0438 Tabell 16. Korrigerade p-värden -årslagg A B1 B B3 B4 B5 USD/SEK - - - - - - GBP/SEK - - - - - - EUR/SEK - - - - - - Panel 0,853 0,0005 0,004 0 0,0007 0,007 Tabell 17. Korrigerade p-värde 1-årslagg med hjälpvariabel A B1 B B3 B4 B5 USD/SEK - - - - - - GBP/SEK 0,031 0,905 0,1089 0 0,099 0,0138 EUR/SEK - - - - - - Panel 0,1766 0,00 0,004 0 0,0001 0 Tabell 18. Korrigerade p-värde -årslagg med hjälpvariabel 33