En introduk+on +ll värdering. Magnus Blomkvist

Transkript

1 En introduk+on +ll värdering Magnus Blomkvist

2 Agenda Begrepp Verktyg för värdering Lagen om e= pris Effek+va marknader

3 Begrepp Blankning (Short sale): Man kan sälja en +llgång man inte äger och därigenom tjäna pengar på en kursnedgång. Arbitrage: Man kan göra riskfri vinst utan insa= kapital genom a= gå kort i en +llgång och lång i en annan. Exempel: Siames firmor. Exempel Royal Dutch/Shell: Royal Dutch handlas i Amsterdam Shell handlas på LSE Sammanslagningsformel för ak+eägarna från 1907, 60% av Div. Till RD och 40% +ll Shell Ifall +ll ex: Shell handlas +ll 0,4/0,6=2/3 av priset av på RD. Ingen arbitrage möjlighet. Ifall denna paritet inte håller kan man göra arbitrage. Ifall Shell handlas +ll ¾ av priset på RD, är Shell övervärderat. Strategi, Sälj fyra ak+er i Shell kort för 4*75=300. Köp 3 ak+er i Royal Dutch för 3*100=300. Vi vet a= priset måste gå +llbaka +ll pariteten RD=2/3*Shell Så an+ngen s+ger RD i pris eller så minskar Shells pris. Låt säga a= RD s+ger +ll 112,5. Lämna +llbaka dina 4 ak+er i Shell, betala 300. Sälj dina 3 ak+er I Royal Dutch för 337,5. Du har då gjort en Arbitrage vinst på 337,5-300=37,5

4 Avkastningskrav Avkastningskravet anger vad du kräver för avkastning på en investering givet en specifik risknivå. För mer riskfyllda +llgångar kräver du en högre avkastning. Dvs. De har e= högre avkastningskrav E= högre avkastningskrav ger e= lägre pris på +llgången ceteris paribus.

5 Avkastningskrav Avkastningskravet mäts oaast med en prissä=ningsmodell för a= kunna justera avkastningskravet +ll en riskfaktor. Vid företagsvärdering och projektvärdering används oaa den vägda kapitalkostnaden (WACC). Väger avkastningskravet på bolagets skuldebrev och ak+er.

6 Avkastningskrav Avkastningskravet kan skrivas med följande generella formel: E( R ) = Rf + i Riskpremium I prak+ken använder man en mer specifik modell t ex CAPM, Fama French 4 faktorer Rent generelt gäller a= ju högre risk ju större riskpremium kräver man på sin investering

7 Prolongering (FV) Prolongering används då man vill se vad insa= kapital idag är värt i fram+den givet en viss räntenivå Här kan vi se räntan som en riskjusterad alterna+vkostnad

8 Prolongeringsformeln Tiden FV = PV ( 1+ r) t Vad man sä=er in på tex bankkontot idag. Räntan

9 Exempel med varierande ränta Ränta år CF FV 1% % ,1 3% ,3 4% ,7 5% ,3 6% ,2 7% ,6 8% ,3 9% ,6 10% ,5

10 Exempel med varierande löp+d Ränta år CF FV Ränta extra ränta 5% % ,5 52,50 2,50 5% ,6 55,13 5,13 5% ,5 57,88 7,88 5% ,3 60,78 10,78 5% ,1 63,81 13,81 5% ,1 67,00 17,00 5% ,5 70,36 20,36 5% ,3 73,87 23,87 5% ,9 77,57 27,57

11 Diskontering (PV) Diskontering innebär a= vi vill veta vad e= fram+da kassaflöde är värt idag givet en viss ränta. Här kan vi se räntan som en riskjusterad alterna+vkostnad. Används vid all typ av värdering. Projektkalkyl Företagsvärdering Värdering av räntepapper

12 Exempel med varierande ränta Ränta år CF PV skillnad 1% ,47-48,53 2% ,73-45,73 3% ,61-43,12 4% ,93-40,68 5% ,53-38,40 6% ,26-36,27 7% ,99-34,27 8% ,58-32,40 9% ,93-30,65 10% ,92-29,01

13 Exempel med varierande löp+d Ränta år CF PV Skillnad 5% ,38-47,62 5% ,03-45,35 5% ,84-43,19 5% ,70-41,14 5% ,53-39,18 5% ,22-37,31 5% ,68-35,53 5% ,84-33,84 5% ,61-32,23 5% ,91-30,70

14 Diskonteringsformeln Fram+da utbetalningen PV = CF ( 1+ r ) t Räntan Tiden

15 Diskontering av oändligt kassaflöde PV = CF r

16 Diskontering av växande oändligt CF PV = CF (1 0 + g ) r g

17 Annuitetsformler Används när de årliga kassaflödena är iden+ska under en bestämd +d. Exempel: Hur mycket behöver jag spara +ll min pension? Hur mycket måste jag betala på mi= lån?

18 Annuitetsformler PV = CF 1 *[ (1 + r) t ] r

19 Annuitetsformler FV = CF *[ (1 + r) t 1 ] r

20 Euribor utveckling (Risk fri Ränta) Finska huslån bundna +ll Euribor Finska banker lånar ut Floa+ng inte fixed.

21 Vad kan händer ifall räntan s+ger +ll 08 nivåer? Utgå ifrån en individ som köper en lägenhet för e. Lånar ll Euribor (1%) + 2% Individen har 2000ex12=24000 i disponibel inkomst. Räntekostnad år 1: 0,03*200000= 6000e Vederlag 200*12= 2400 Utan amortering 8400e/år Dock vill banken a= lånet skall betalas +llbaka på år.

22 Vad kan händer ifall räntan s+ger +ll 08 nivåer? Ifall banken vill a= lånet skall betalas +llbaka på 40år, hur mycket måste personen betala per månad? = x* ^40 0,03 0,03(1 + 0,03) Löser vi ut x så får vi a= man måste betala 8652e/ månad Addera vederlaget +ll föreningen så får vi =11052e/år De=a är hållbart, ungefär 50% av disponibla årsinkomsten går +ll a= betala av lånet på 40år

23 Vad kan händer ifall räntan s+ger +ll 08 nivåer? Så vad händer då ifall räntan skulle s+ga +ll nivåerna under 2008? Ränta 5%+2%=7% Byter vi ut 3% mot 7% så får vi följande kostnad för boendet: = De=a är inte hållbart Ifall bankerna skulle vara realis+ska och låna på 30 år skulle årskostnaden bli: 18517e

24 Generellt vid ak+evärdering gäller PV = i= 1 1 E[ CF t ( + r) t ] För a= kunna värdera en ak+e behöver du: Prognos+sera de fram+da kassaflödena I bolaget E[CF], för varje år Es+mera bolagets kapitalkostnad r

25 Lagen om e= pris Samma vara måste kosta lika mycket på 2 olika platser. (En +llgång med iden+ska kassaflöden och systema+sk risk måste ha samma pris) Ex. En Nokia ak+e måste kosta lika mycket i Stockholm som I Helsinki. Annars Arb. Möjligheter. Det som kan skapa skillnader är: Informa+onsasymmetri, (Vi vet inte om a= Siwa har extra pris på Dole Bananer) Transak+onskostnader (Det kostar oss pengar/energi a= ta oss +ll Siwa för a= köpa en banan) Blanknings hinder (Vi kan inte köpa bananer kort därför justeras priser inte lika snabbt)

26 Effek+va marknads hypotesen forts. Ideén framkom på 30 talet då forskare slog fondförvaltare genom a= kasta pil på WSJ s börssidor. Sedermera utvecklade Eugene Fama från University of Chicago en teori kring hur marknaden rör sig slumpmässigt. (följer en random walk med dria) Teorin säger a= investerare endast kan nå högre avkastning över +d endast genom a= ta mer systema+sk risk.

27 Effek+va marknadshypotesen (EMH) 2 defini+oner på effek+va marknader: Ingen fri lunch, det går inte a= göra arbitrage på marknaden. Arbitrage = riskfri vinst (Friedman 1953 argumentet) Marknadspriset = fundamentala priset (PEV) Dessa defini+oner är inte likvärdiga.

28 Effek+va marknadshypotesen (EMH) Grundstenen I ra+onell +llgångsprissä=ning En hypotes/teori som är en halvsanning Du skall inte kunna slå marknaden kon+nuerligt (nå posi+vt alpha över +d) Enligt EMH, posi+vt alpha över +d beror på tur. M.a.o. man ska inte kunna slå e= ak+eindex I sin placeringsstrategi. (mer om de=a kommer när vi talar om diversifiering och CAPM)

29 Effek+va marknadshypotesen (EMH) Hypotesen bygger på 3 former enligt (PEV): Stark form: All informa+on är inkorporerad i ak+epriset även insiderinforma+on Mellanstark form: All offentlig +llgänglig informa+on är indiskonterad i ak+epriserna. Svag form: Fram+da ak+epriser kan inte förutspås med hjälp av +digare priser. (random walk antagandet)

30 Stöd för EMH, fondförvaltarnas presta+on

31

32 Varför sker de=a? Fondförvaltare tar ut avgiaer Det finns transak+onsavgiaer Vissa fondförvaltare är villiga a= ta risker

33 2 skolor EMH skolan: Det går endast a= nå en högre riskjusterad avkastning än marknaden över en längre period med tur. En apa kan slå fondförvaltare genom a= kasta pil Beteendevetenskapliga och marknadsfrik+onsskolan: Det finns imperfek+oner på marknaden som gör a= priserna avviker från deras fundamentala värde. T ex svårigheter a= blanka vissa +llgångar Människor är ira+onella individer som köper vissa ak+er för a= arbetskamrater etc. talar om samma ak+er. Det finns flertalet anomalier på ak+emarknaden som vi ännu inte lyckats förklara med riskbaserade lösningar.

34 Anomalier gentemot EMH Naturliga experiment där Lagen om e= pris inte håller: Siamesbolag Equity carve outs Börshandlade fonders discount Ak+emarknadsanomalier (några) Momentum och Contrarian Hög Beta vs Låg beta ak+er (arbitrage på CAPM) Value vs Growth Small vs big stocks Januari effekten Vi kommer a= tala mer om det här I investeringsdelen av kursen.

35 Hedge fonder En kategori fonder som arbetar u+från a= hi=a svagheter i EMH och därigenom felprissä=ningar. Är även den grupp av investerare som snabbt plockar upp den fria lunchen för a= ställa priser +ll rä=a. Skiljer sig från vanliga fonder då de även får ta korta posi+oner E= par populära strategier är Long - Short Equity (oaa momentum och value) Event driven T ex Merger arbitrage etc Man försöker ha en bä=re vy över sannolikheterna a= en affär går igenom eller inte. Går inte utan bä=re informa+on/analys. (läs bifogad ar+kel)