NATIONALEKONOMISKA INSTITUTIONEN Uppsala Universie Examensarbee D Förfaare: Per Haldén Handledare: Marin Holmén H 07 Direkinveseringar och risk Finns e samband?
Sammanfaning Beslu om och var man ska genomföra en direkinvesering grundar sig på en rad fakorer. En av dessa är den risk som är förknippad med inveseringen. Den här uppsasen ar upp risk i form av volailie dels på akiemarknader men också för växelkurser. Med ugångspunk från vå eorier där den ena säger a hög risk är förena med en lägre nivå av direkinveseringar sam en mosa som isälle menar a hög risk leder ill en högre direkinveseringsnivå undersöker jag siuaionen för USA och Sverige. Genom a undersöka jus dessa länders marknader får man en bild av ekonomins sorleks beydelse för huruvida risken påverkar direkinveseringar eller ine. Resulae yder på a risk i form av akiemarknads- sam växelkursrisk ine påverkar andelen direkinveseringar i en lien ekonomi som Sveriges men a de i USA s fall finns e posiiv samband mellan andelen direkinveseringar och akiemarknadsrisk sam e negaiv samband mellan andelen direkinveseringar och växelkursrisk. Nyckelord: direkinveseringar, fdi, risk, akiemarknadsvolailie, växelkursvolailie 1
Innehållsföreckning 1 Inledning... 3 2 Teori... 5 2.1 Hög risk avskräcker... 5 2.2 Realopionseorin... 6 3 Tidigare sudier... 7 4 Meod... 8 4.1 A mäa risk... 8 4.2 A esa för e evenuell samband... 9 4.3 Saionärie... 10 4.4 Slugilig modell... 11 5 Daa... 11 6 Resula... 13 6.1 Enhesro... 13 6.2 Esimering... 15 7 Slusas... 18 Referenser... 20 2
1 Inledning Med uländska direkinveseringar, eller bara direkinveseringar menas: Inveseringar i e främmande land varvid den inveserande paren (e akiebolag eller e föreag av annan yp) erhåller konrollen över den gjorda inveseringen. Normal ar direkinveseringen den formen a e föreag sarar e doerbolag i ulande eller skaffar sig ägarkonroll över e redan exiserande föreag där. (Dickson, Luukkainen & Sandelin, 1986) Genom direkinveseringar i ulande kan e föreag vinna en rad fördelar. Man kan ill exempel vinna skaefördelar och komma å naurillgångar, billigare arbeskraf och ny eknik för a förbära sin konkurrenskraf (Rugman, 1998). Var vill då föreag invesera? Svare kan delas upp i vå delar. Den ena delen är förena med konsumion och de andra med produkion. E exporerande föreag kan vilja flya sin produkion närmare sina konsumener och då hel enkel välja a genomföra en direkinvesering på den marknad där dess konsumener finns. Vad de gäller produkionsperspekive så hänger de närmare ihop med kosnader för arbeskraf, lagsifning och landes poliiska och ekonomiska siuaion. Som är falle med de flesa inveseringar är även uländska direkinveseringar förenade med en viss risk. De råder delade meningar om hur denna risk påverkar viljan a genomföra direkinveseringar. Vid idigare sudier har man dels funni belägg för a hög risk är förena med lägre direkinveseringsflöden men även för mosasen, a hög risk ger högre direkinveseringsflöden. Man har dock, så vi jag ve, endas ägna sig å a undersöka sora ekonomier som USA, Tyskland och Japan sam en rad uvecklingsländer. Syfe med den här uppsasen är a undersöka om de finns några skillnader mellan hur denna risk påverkar andelen direkinveseringar i en sor ekonomi som USA jämför med en lien, men ändå väluvecklad ekonomi som Sverige. Jag kommer a ugå ifrån vå olika eorier som ger mosaa implikaioner. Den ena grundar sig på CAPM-modellen, som hel enkel säger a sysemaisk högre risk kräver högre avkasning och a de därmed finns e negaiv samband mellan direkinveseringar och risk. Den andra eorin bygger isälle på a inveseringen är a se som en realopion där inveseringens värde ökar med risken då inveseraren har möjligheen a uvidga eller avbrya inveseringen med iden (Ross m.fl., 2005). En sörre risk på en marknad skulle i dea fall innebära ökade inveseringar. 3
Vad som menas med risk är i de här falle ine självklar. I idigare sudier har man främs behandla risk i form av växelkursvolailie. Variaion i växelkurser ökar osäkerheen vid inveseringsbeslu då inveserarens kosnader, både vad de gäller löner men också maerial och andra produkionskosnader, påverkar den inveserande parens konkurrenskraf mo övriga akörer. Även jag kommer a använda mig av växelkursvolailie som e riskmå. Dessuom kommer jag även a använda akiemarknadsvolailieen som en proxy för generell risknivå i lande. En hög akiemarknadsvolailie borde yda på en osäker marknad och därmed vara förena med högre risk vid inveseringsbeslu. Med dessa bägge eorier i åanke esimerar jag regressionsmodeller för direkinveseringar som andelen av oala inveseringar mo de vå riskmåen akiemarknads- och växelkursvolailie. Jag inkluderar även konrollvariabler i regressionen för a kunna isolera riskmåens evenuella påverkan. Resulae yder på a Sverige och USA skiljer sig å. I Sverige finns inge samband mellan andelen direkinveseringar och de bägge riskmåen men i USA indikerar resulae a risk i form av akieindexvolailie leder ill en högre andel direkinveseringar men a risk i form växelkursvolailie isälle leder ill en lägre andel direkinveseringar, ceeris paribus. Näsa avsni behandlar de eorier som ligger bakom uppsasen. Avsnie inleds med vå eorier som behandlar risk. Sedan behandlas illvägagångssäe när man mäer risk följ av en genomgång av saisiska aspeker som bör beakas vid es av e evenuell samband. Efer eoriavsnie följer en genomgång av vad idigare förfaare kommi fram ill inom samma och angränsande områden. De visar sig a man funnis belägg för både posiiva och negaiva samband mellan direkinveseringar och risk. Sedan behandlar jag den meod som används för a esa sambande mellan direkinveseringar och risk. I korhe undersöker jag förs idsseriernas egenskaper för a sedan vida lämpliga saisiska ågärder och sluligen skaa parameeresima. Daaavsnie som följer efer meoddelen ger en beskrivning av de underliggande daa som används vid parameerskaningen. Här moiveras val av variabler och undersöka marknader. 4
Sluligen följer vå avsni där förs resulaen av eser och skaningar preseneras för a sedan en övergripande bild av de evenuella sambande ska kunna ges varpå slusaser kan dras. 2 Teori På vilke sä risken hos en marknad påverkar nivån av direkinveseringar är ine glasklar. Man kan dela in de möjliga händelseförloppen i vå alernaiv. Den ena säger a högre risk avskräcker föreag a genomföra direkinveseringar då osäkerheen ökar. Den andra menar isälle a en högre risk är förena med sörre vilja a genomföra dessa inveseringar då den högre risken medför e sörre avkasningsinervall och således en poeniell högre avkasning jämför med låg risk. Nedan följer en genomgång av dessa bägge eorier. 2.1 Hög risk avskräcker En varian av den klassiska CAPM-modellen är den inernaionaliserade varianen IAPM (Inernaional Asse Pricing Model). Den säger a den förvänade avkasningen är beroende av en marknads korrelaion med världsmarknaden. ( E( rm ) rf ) i m E ( ri ) = rf + β, Där E ( r i ) = den förvänade avkasningen för inveseringen i. r = den riskfria ränan f E( r m )= den förvänade genomsniliga avkasningen på marknaden m och, i, m β i,m = e riskmå enlig formen: β i, m = 2 σ m σ där σ i, m är kovariansen mellan inveseringen i s avkasning och den genomsniliga inveseringsavkasningen på marknaden och inveseringsavkasning. 2 σ m är variansen för marknadens Efersom kovariansen, σ i, m definieras som produken av korrelaionskoefficienen (ρ) och sandardavvikelserna för avkasningen för inveseringen och för marknaden ( σ mσ i ), 5
σ = i, m ρσ mσ i, leder en ökad sandardavvikelse ill en ökad kovarians varpå beakoefficienen också siger. Då jag i den här uppsasen fokuserar på risk i form av volailie mä som en avkasningseller växelkursvarians innebär de a en hög sandardavvikelse är förena med hög volailie. Dea leder i sin ur ill a inveseraren kräver en högre förvänad avkasning för a genomföra en invesering och a färre inveseringar således genomförs. 2.2 Realopionseorin I många fall sker en invesering i flera olika seg. I mosas ill den föregående risk avskräcker-eorin kan man då se på direkinveseringar ur e realopionsperspekiv. Inveseringsmöjligheer är a liksälla med opioner vilka således ger räigheen, men ine skyldigheen a gå vidare med inveseringen i framiden. Då värde av en opion ökar med den underliggande illgångens värdes sandardavvikelse beyder de i inveseringssammanhange a direkinveseringens värde ökar med dess risk. Dea grundar sig på a ill exempel en köpopion ine unyjas om den underliggande illgångens värde är lägre än lösenprise (omvän gäller för säljopion) och a en högre sandardavvikelse endas påverkar värde i posiiv rikning (se figur 1). 1 1 För en uförligare diskussion hänvisas ill Meron (1973) 6
Figur 1 Värde av en köpopion De grå markeringarna avser möjliga priser för den underliggande illgången, S. Som framgår av figuren är sörre spridning av de möjliga ufallen (högre volailie) förena med en högre värderad opion då köpopionen endas unyjas om värde av den underliggande illgången översiger lösenprise. X Excersise price, S T Share price a mauriy, c value of opion 3 Tidigare sudier En sor mängd sudier har ägnas å fenomene direkinveseringar. Dessa sudier har gjors ur en rad olika synvinklar, dels med mål a hia direkinveseringarnas besämningsfakorer men även med måle a ia närmare på vissa av dessa besämningsfakorer. Bland den senare kaegorin, där den här uppsasen hör hemma, finns en sor mängd arbeen som fokuserar på sambande mellan direkinveseringar och växelkurser. Dessa arbeen ar visserligen upp variabeln risk i form av växelkursvolailie men mycke få, om någon, fokuserar på risk som volailie på akiemarknaden. Då den här uppsasen fokuserar på risk både i form av akiemarknads- och växelkursvolailieen är de relevan a ia på vad man kommi fram ill inom område för växelkurseffeker på direkinveseringar. Cushman (1985) fann, genom a poola årliga, bilaerala, direkinveseringsflöden från USA ill Sorbriannien, Frankrike, Tyskland, Kanada och Japan mellan 1963 och 1978 e posiiv samband mellan växelkursvolailie och direkinveseringar varpå högre växelkursvolailie 7
allså ger e öka flöde av direkinveseringar. Tio år senare hiade även Goldberg och Kolsad (1995) e posiiv samband när även de undersöke USA, Kanada, Japan och Sorbriannien. De finns dock även go om resula som pekar på mosasen. Uraa och Kawai (2000) bekräfar CAPM-eorin vid en undersökning av japanska föreags uländska direkinveseringar och finner belägg för a hög växelkursvolailie påverkar direkinveseringar negaiv. Även Bénassy-Quéré, Fonagné och Lahrèche-Révil (1999) fann e negaiv samband mellan direkinveseringar och växelkursvolailie när de analyserade 42 uvecklingsländer som moog direkinveseringar mellan 1984 och 1996. 4 Meod 4.1 A mäa risk Med risk menas all som ofas volailie. Volailie är i sin ur e må på hur någo avviker från e medelvärde. I fallen för CAPM- sam realopionseorierna innebär de allså a man mäer volailieen som den kvadrerade sandardavvikelsen på en marknads eller illgångs avkasning under en viss idsperiod alernaiv växelkursers avvikelse från e medelvärde. Då jag vill undersöka sambande mellan risk och direkinvesering, som är noera på kvaralsbasis kommer jag a använda mig av en proxy för volailieen för varje kvaral genom a beräkna genomsnie av de månaliga avkasningarnas avvikelser från kvarales medelvärde i kvadra. Allså använder jag mig förs av akieindex för a beräkna varje månads avkasning. Sedan beräknar jag medelvärde för kvarales avkasning. Med hjälp av dessa variabler beräknar jag sedan de kvadrerade avvikelserna för varje månad och använder sedan kvarales genomsni som mi må för volailie. En annan fakor som kan änkas påverka beslu om direkinveseringar är växelkursrisk. Denna risk kan även den mäas som volailie och innebär då a högre volailie ger högre osäkerhe genom ill exempel poeniella valuaförluser och konkurrensförändringar (lönenivåer, maeriel ec.) (Uraa & Kuwai, 2000). En riskaver inveserare skulle då kräva en högre förvänad avkasning då inveseringens osäkerhe ökar. Se ur e realopionsperspekiv blir siuaionen annorlunda. Som idigare nämns innebär en realopion a inveseringen sker i flera seg varpå inveseraren har möjligheen men ine 8
skyldigheen a gå vidare med inveseringen i framiden. En hög växelkursvolailie skulle då innebära a både de poeniella vinserna och förluserna ökar, eller med andra ord, inervalle för de möjliga ufallen ökar. I opionsfalle beyder de a ökad osäkerhe leder ill a opionens värde också ökar. 4.2 A esa för e evenuell samband För a få bäsa möjliga resula när de gäller skaningen av e evenuell samband mellan direkinveseringar och risk bör man ha vissa saker i åanke. De försa som bör beakas är de olika idsseriernas egenskaper. Många idsserier som behandlar makrodaa innehåller någon form av idsrend, ofa deerminisisk eller sokasisk. Dea beyder a de har medelvärden, varianser och kovarianser som ine är idsoberoende, även kalla icke-saionära (se figur 1). Vanliga OLS- eller GLS-esima med dessa serier skulle då leda ill missvisande, eller spuriösa resula (Ramirez, 2000). Figur 2 Saionär och ickesaionär idsserie 360 Icke-saionär idsserie 80 Saionär idsserie 320 280 240 60 40 200 20 160 120 80 40 0 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 0-20 -40-60 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 E sä a göra ickesaionära idsserier saionära är a skriva dem i differensform (Pindyk & Rubinfeld, 1998). De beyder allså a man subraherar varje observaionsvärde med föregående idsperiods observaionsvärde: ΔY = Y Y = β ( X X 1)... 1 9
Sluligen bör man även a hänsyn ill a de rimligvis är en viss fördröjning mellan e inveseringsbeslu och dess genomförande. Enlig Jeannere (2007) as inveseringsbeslu e år eller ibland ännu längre innan inveseringen görs. Därför kommer jag även a skaa en modell där direkinveseringsvariabeln för e viss anal idpunker fram i iden, +k, sälls mo de andra variablerna vid idpunken. Dea är allså mosasen ill lags och kallas för leads, vilke också är den benämning jag använder mig av framöver. Som framgår av eoridelen ovan kommer jag a använda mig av vå olika riskmå vid skaningen av sambande mellan direkinveseringar och risk. Dessa riskmå fås fram genom a skaa den genomsniliga volailieen hos e lands växelkurs sam akiemarknad vid varje kvaral (se avsnie om Daa). För a kunna isolera och urskilja hur jus riskmåen påverkar direkinveseringarna ar jag även med några andra variabler i regressionen. Jag inkluderar BNP, real räna och e rendmå i form av akiemarknadens index uveckling. För en uförligare diskussion om vale av variabler hänvisar jag ill avsnie om Daa. 4.3 Saionärie Många makroekonomiska idsserier uppvisar, som idigare nämns, ickesaionära egenskaper. De innebär a de i så fall måse differenieras ills de blir saionära. För a esa huruvida de variabler jag inkluderar i min modell uppvisar dessa egenskaper kommer jag a använda mig av e klassisk es för enhesro, nämligen Augumened Dickey-Fullerese. De går u på a esa nollhypoesen a β = 0 och ρ = 1 i ekvaionen y = α + β + ρy p 1 + λδy j + ε. j= 1 där är en rendvariabel och λδ p j= 1 y j är anale lagar som inkluderas för a eliminera auokorrelaionen. Dea anal besäms uifrån Akaike s informaionskrierium. Kan nollhypoesen ine förkasas anar man a variabeln innehåller en enhesro och a den då måse differenieras för a bli saionär (Pindyck & Rubinfeld, 1998). 10
4.4 Slugilig modell Efer a ha esa samliga variabler för enhesro kommer jag som sag a differeniera de variabler där man ine kan förkasa nollhypoesen a en enhesro exiserar. Dea kommer då a leda fram ill en modell med endas saionära variabler varpå de är möjlig a dra korreka slusaser om hur de båda riskmåen påverkar direkinveseringarna i respekive land. Modellen, där direkinverseringsvariabeln noeras som FDI, kommer då a se u enlig följande (noera a vissa variabler kan komma a differenieras): FDI = α + β1bnp + β 2räna + β 3 Akeindexrend + β 4Vol akieindex + β 5Vol växelkurs 5 Daa Jag använder mig av kvaralsdaa från 1984:1 ill 2006:4 hämad från Daasream och Ecowin. Anledningen ill a använda jus kvaralsdaa är a direkinveseringar ine görs på daglig basis och då kräver e daamaerial med sörre idsinervall. A vale föll på jus kvaralsdaa grundar sig också på a måen för akiemarknads- och växelkursvolailie skulle kunna bli väldig missvisade med ill exempel årsdaa då akiemarknader och växelkurser kan änkas hinna förändras markan under denna idsperiod. De länder jag fokuserar på är Sverige och USA. Vale a analysera sambande mellan direkinveseringar och risk för jus dessa vå länder grundar sig på vå huvudanledningar. För de försa är de vå sycken väluvecklade länder vilke gör a insamlande av daa underläas väsenlig. Längre idsserier ger sörre sickprov och då även sörre saisisk säkerhe. Den andra anledningen ill a välja jus dessa länder är sorleksskillnaden mellan dem. USA är världens sörsa ekonomi medan Sverige illhör de mindre (sä ill uvecklade länder). Direkinveseringarna är beräknade som neo av inkommande direkinveseringar i respekive land. De beyder a föruom nya direkinveseringar i länderna as även hänsyn ill så kallade uflyade inveseringar när ill exempel uländska föreag väljer a flya produkion från lande i fråga. Dessa direkinveseringar är sedan angivna som andelen av de oala inveseringarna i respekive land för a slippa inflaionsproblem sam a försöka 11
undvika ickesaionärie. Dea gör a en ökad andel direkinveseringar kan bero på dels a direkinveseringarna öka men även a de inhemska inveseringarna minska. I falle för Sverige lyckades jag ine hia uppgifer för de oala inveseringarna. I sälle adderade jag saliga och privaa inveseringar för a erhålla mosvarande variabel. Noera här a andelen direkinveseringar i Sverige är väldig hög för vissa perioder. En sådan period är andra kvarale 1999 då andelen direkinveseringar uppgår ill så mycke som 95 procen. Dea skulle evenuell kunna bero på de omsändigheer som rådde kring den dåvarande ITbubblan. Akiemarknadsvolailieen i Sverige och USA mäs som volailieen på avkasningen av Affärsvärldens generalindex, AFGX respekive Dow Jones Indusrial Avarege, DJIA. Anledningen ill vale av jus dessa index är a de bägge är sora index som vikar föreagens påverkar och därför ger en bra bild av landes inveseringsklima. Dessuom har de funnis under en väldig lång idsperiod vilke underläar daainsamlande. De växelkurser jag använder mig av är SEK/USD och USD/EUR. Anledningen ill a jag använder mig av jus dessa växelkurser är främs a de är vanlig förekommande i diskussioner gällande relaerade ämnen och a de finns läillgängliga i Ecowin för min valda idsperiod. Vale av konrollvariabler grundar sig på en rad fakorer. Dels är de fliig använda vid idigare arbeen inom samma område. Enlig Janicki & Wannuva (2004) är ekonomins sorlek en avgörande fakor för nivån av direkinveseringar. Således inkluderar jag BNP som en variabel i min modell. Vidare är den reala ränan en annan vikig parameer (Buckley & Casson, 1981). Vid inveseringar är långa ränor av sörre vik än kora varpå jag använder mig av en ioårig obligaionsräna. Indexrenden är änk a ge en långsikig bild av hur landes ekonomi uvecklar sig och as med på grund av a en posiiv uveckling bör arahera direkinveseringar och vice versa. En annan anledning ill a jag inkluderar jus dessa variabler är a de är objekiva och då ine innehåller någon subjekiv bedömning. 12
6 Resula Nedan följer en presenaion av resulae av parameerskaningarna. Innan dessa skaningar gör jag, som idigare nämns, es för a undersöka huruvida idsserierna uppvisade saionära egenskaper eller ej. 6.1 Enhesro Jag använder mig av Augumened Dickey Fuller-ese för a esa för enhesro. Tese görs både med konsan och med konsan och rend. Visar de sig a man ine kan förkasa nollhypoesen om enhesro kommer jag a använda mig av försadifferensen av idsserierna vid kommande parameerskaningar. Nedan följer en abell med resulae av ADF-ese. Signifikana resula markeras med aserix. Noera a FX-sår för växelkurs. 13
Tabell 1 ADF-es för enhesro Tese förkasar nollhypoesen a enhesro exiserar för de bägge variablerna afgx-volailie och växelkursvolailie. För variablerna fdi och räna fökasas hypoesen a enhesro exiserar vid i e av de vå fallen. Tes för variablerna BNP och afgx-rend visar a enhesro exiserar för dessa. Konsan Sverige Konsan och rend ADF I(0) Lag ADF(1) Lag ADF I(0) Lag ADF(1) Lag FDI -2.417813 3-11.87768 * 2-7.931317 * 0-11.80793 * 2 BNP -0.654634 5-4.022143* 4-2.420858 4-3.988000** 4 Räna -1.166233 1-6.183554* 0-4.332806 * 1-6.161994 * 0 AFGX-vol -8.774207 * 0-9.753450 * 2-8.750257 * 0-9.705352 * 2 FX-vol -10.10408 * 0-12.44387 * 1-10.12873 * 0-12.37616 * 1 AFGX rend -0.366424 1-5.846736* 0-2.385853 1-5.894963 * 0 USA Konsan Konsan och rend ADF I(0) Lag ADF(1) Lag ADF I(0) Lag ADF(1) Lag FDI -2.858108 *** 1-20.86670* 0-2.988491 1-20.75017 * 0 BNP 2.720090 2-2.852267 ** 1-0.120846 2-4.063804 * 1 Räna -2.167512 0-5.602784 4-4.706411 * 1-5.873974 * 4 DJIA-vol -9.296438 * 0-8.948495 * 1-9.425714 * 0-8.909054 * 3 FX-vol -8.392062 * 0-10.22676 * 1-8.449203 * 0-10.16714 * 1 DJIA rend 0.200598 0-8.816338 * 0-1.752336 0-8.813624 * 0 H(0)=Enhesro exiserar. *, ** och *** indikerar signifikan skild från 0 på 1%, 5% sam 10% nivå Signifikansnivåer enlig MacKinnon (1998) 14
Som framgår av abell 1 kan man för de bägge riskmåen förkasa hypoesen a enhesro exiserar i både Sveriges och USA s fall. För variablerna för direkinveseringar ger ese ine glasklara resula. Då esen indikerar a man ine kan behålla hypoesen a enhesro exiserar i samliga fall väljer jag a behandla direkinveseringsvariablerna som saionära idsserier. Samma resonemang går a föra när de kommer ill variabeln för räna för de bägge länderna. I likhe med direkinveseringsvariablerna väljer jag även i de här falle a beraka variablerna som saionära. 2 För de reserande variablerna, BNP och akieindexrend, visar ese ydlig a man ine kan förkasa hypoesen a enhesro exiserar varpå jag använder mig av försadifferensen vid min slugiliga esimering. Således skaar jag följande modell för Sverige: FDI + k sam för USA: FDI + k = α + β ΔBNP + β räna + β ΔAFGX + β AFGX + β FX + ε 1 2 3 rend = α + β ΔBNP + β räna + β ΔDJIA + β DJIA + β FX + ε 1 2 3 rend 4 4 vol.. vol. 5 5 vol. vol. 6.2 Esimering Som nämndes i meoddelen är de en fördröjning mellan de a e inveseringsbeslu as ills de genomförs. Således kommer jag a köra regressioner med en direkinveseringsvariabel med mellan fyra och sex leads och sedan väga samman resulae för a kunna dra korreka slusaser (Jeannere, 2007). Resulae preseneras i Tabell 2 a och b nedan. 2 Vid es där direkinveserings- och ränevariablerna berakades som icke-saionära och därför försadifferenierades gav modellerna en förklaringsgrad nära noll och inga parameerskaningar var signifikan skilda från noll. 15
Tabell 2 a Koefficienskaningar (med -värden), Sverige Modellen skaas med 4, 5 och 6 leads för direkinveseringsvariabeln, FDI. Variablerna BNP och afgx-rend är försadifferenierade då es yder på a de är ickesaionära. Endas parameerskaningarna för räna och afgx-rend är signifikana varpå de bägge riskmåen ej kan sägas påverka andelen direkinveseringar i Sverige. Anal leads i FDI 4 5 6 BNP 0.000710-0.001032 0.002113 (0.348054) (-0.499161) (0.986157) räna -1.184080 * -1.076478 * -1.260748 * (-3.142719) (-2.780609) (-3.131970) AFGX rend 0.001411 *** 0.001395 *** -0.000381 (1.887078) (1.838977) (-0.486196) AFGX vol -0.848020-4.158972 2.669341 (-0.196880) (-0.953471) (0.597279) FX vol -0.268158 0.178619-0.226786 (-0.892760) (0.586312) (-0.725962) *,** och *** indikerar skild från noll på 1%, 5% och 10% signifikansnivå Tabell 2 b Koefficienskaningar (med -värden), USA Modellen skaas med 4, 5 och 6 leads för direkinveseringsvariabeln, FDI. Variablerna BNP och afgx-rend är försadifferenierade då es yder på a de är ickesaionära. Parameerskaningen för akieindexvolailie är signifikan i majorieen av fallen och påverkar andelen direkinveseringar i USA posiiv. Parameerskaningen för den andra riskvariabeln, växelkursvolailie är signifikan i e av fallen och är därför mera svårolkad. Koefficienen är negaiv och påverkar då andelen direkinveseringar i USA negaiv. Av övriga parameerskaningar är de för akieindexrend och räna signifikana i samliga fall och den för BNP inisignifikan i samliga fall. Anal leads i FDI 4 5 6 BNP 2.19E-05 2.60E-05 2.32E-05 (0.732392) (0.878573) (0.714119) räna -0.123237 ** -0.121022 *** -0.119196 *** (-1.882834) (-1.865306) (-1.751466) DJIA rend 9.16E-06 * 8.75E-06 ** 7.06E-06 ** (2.662868) (2.574846) (1.978279) DJIA vol 1.462760 ** 2.001867 * 0.775877 (2.053123) (2.841994) (1.049541) FX vol -2.279969-2.415236 *** -2.021182 (-1.564198) (-1.676481) (0.1849) *,** och *** indikerar skild från noll på 1%, 5% och 10% signifikansnivå 16
För Sveriges del är de endas koefficienerna för variablerna för räna och akieindexrend som är signifikan skilda från noll. Koefficienen för ränan är negaiv och signifikan på en procens nivå i samliga fall och koefficienen för akieindexrend posiiv och signifikan på io procens nivå i vå av re fall. En procens förändring av ränan medför en minskning av andelen direkinveseringar på i genomsni 1,2 procen. För akieindexrenden är påverkan så pass lien a den kan försummas. Koefficienskaningarna för akieindexvolailie sam växelkursvolailie kan ine sägas påverka den beroende variabeln direkinveseringar i de här falle. För USA är resulae annorlunda. Vid skaning med fyra leads i direkinveseringsvariabeln finner man a koefficienen för ränan är negaiv och signifikan skild från noll på fem procens nivå, koefficienen för akieindexrenden posiiv på en procens nivå och koefficienen för akieindexvolailieen posiiv på fem procens nivå. Vidare kan ine hypoesen a BNP-variabelns och växelkursvolailieens koefficiener är lika med noll förkasas varpå de då ine påverkar andelen direkinveseringar. När regressionen körs med fem sycken leads i direkinveseringsvariabeln är koefficienerna för ränan negaiv och akieindexrenden posiv sam signifikana på io respekive fem procens nivå. Vidare är de bägge koefficienerna för riskmåen, akieindexvolailie och växelkursvolailie, posiiv respekive negaiv och signifikana på en procens respekive io procens nivå. Koefficienen för BNP-variabeln är även i de här falle insignifikan och påverkar då ine andelen direkinveseringar. Vid sex leads i direkinveseringsvariabeln är de endas koefficienerna för akieindexrend (posiiv) och räna (negaiv) som är signifikan skilda från noll. Dea innebär allså a varken akieindexvolailie eller växelkursvolailie enderar a påverka andelen direkinveseringar i de här falle. Sammanfaningsvis kan man säga a de även i USA s fall finns e negaiv samband mellan ränan och andelen direkinveseringar. I de här falle är dock ränans påverkar beydlig mindre och en procens höjd räna innebär en minskning av andelen direkinveseringar med i genomsni 0,1 procen. I likhe med hur de är i Sverige är även akiendexrendens påverkan på andelen direkinveseringar i USA så lien a den är försumbar. 17
Vidare är de endas i USA s fall de bägge riskmåen har en påverkan på andelen direkinveseringar. Akieindexvolailieen påverkar i vå av re skaade modeller och växelkursvolailieen i en av re. Efersom akieindexvolailieen påverkar andelen direkinveseringar i majorieen av de skaade modellerna för USA och växelkursvolailieen ine har någon påverkan i majorieen av modellerna kan man hävda a akieindexvolailie påverkar andelen direkinveseringar medan växelkursvolailie ine gör de. Man kan dock också hävda a de är modellen med fem leads som är den bäs lämpade vilke då innebär a både risk i form av akieindexvolailie och växelkursvolailie påverkar andelen direkinveseringar. Vad de gäller ecken och sorlek på koefficienen för akieindexvolailie så är den förs och främs posiiv. Således finns e posiiv samband mellan andelen direkinveseringar och akieindexvolailie i USA. Sorleken på koefficienen är i genomsni 1,6. De beyder a för varje procens volailiesökning ökar andelen direkinveseringar med 1,6 procen. Teckne på koefficienen för växelkursvolailie är isälle negaiv och sorleken är 2,4. Allså exiserar de e negaiv samband mellan andelen direkinveseringar och växelkursvolailie i USA där varje procens volailiesökning minskar andelen direkinveseringar i lande med 2,4 procen. 7 Slusas I den här uppsasen har jag ia närmare på de evenuella sambande mellan direkinveseringar och risk i form av akieindexvolailie och växelkursvolailie. Dea har gjors med måle a dels kunna idenifiera hur dea samband ser u men även med måle a undersöka huruvida de förekommer skillnader mellan en sor ekonomi som USA och en lien som Sverige. För a kunna isolera den del av sambande som beror på de vå riskmåen har jag inkludera konrollvariablerna BNP, räna och akieindexrend i modellerna. Efer a ha väg samman de olika skaningarna kan man dra slusasen a de ine finns någo samband mellan andelen direkinveseringar och de vå riskmåen i Sverige. I USA finner man dock e posiiv samband mellan andelen direkinveseringar och akieindexvolailie. Man ska dock ine lägga all för sor vik vid jus själva koefficienskaningen 1,6. Sorleken på den är beroende av hur man definierar volailieen och man bör således nöja sig med a konsaera a de verkar finnas e posiiv samband och a högre risk i form av 18
akieindexvolailie allså ses som någo posiiv när de gäller viljan a göra direkinveseringar i USA. Således finns här belägg för a Realopionseorin håller. Som nämns i resuladelen ovan kan man ine ueslua a även växelkursvolailie påverkar andelen direkinveseringar i USA s fall. Till skillnad från akieindexvolailie är dock sambande här negaiv vilke yder på a risk avskräcker -eorin gäller. Som synes påverkar de vå riskmåen andelen direkinveseringar på olika sä. Orsaken eller orsakerna ill dea är någo som skulle vara inressan a uforska närmare i framida sudier. En anledning ill a de finns e posiiv samband mellan direkinveseringar och akieindexvolailie i jus USA skulle kunna vara USA s sällning som världsledande ekonomi. I perioder då USA s akiemarknad ses som riskabel är rimligvis även många andra länders akiemarknader de. Efersom USA ses som en sor och sark ekonomi kan de då finnas en viss rygghe a genomföra inveseringar jus där jämför med andra, ännu osäkrare länder. Anledningen ill a sambande mellan växelkursvolailie och andelen direkinveseringar i USA skiljer sig från akieindexvolailiessambande och är negaiv skulle kunna vara a en osäker växelkurs i USD ine nödvändigvis beyder a andra valuors växelkurser är osäkra varpå direkinveseringar i andra länder skulle kunna vara a föredra. Dea är dock e ämne som bör uredas mer veenskaplig och grundlig i framiden. 19
Referenser Böcker Dickson, Luukkainen & Sandelin, (1986), Termer i Naionalekonomi, Liber förlag, Sockholm Pindyk, R. S. & Rubinfeld, D. L., (1998), Economeric Models and Economic Forecass, Irwin McGraw-Hill, Boson, MA, 4 h ediion Ross, S., Weserfield, R. & Jaffe, J., (2005), Corporae Finance, McGraw-Hill, Boson, MA, 7 h ediion Ariklar Bénassy-Quéré, A., Fonagné, L. & Lahrèche-Révil, A., (1999), Exchange Rae Sraegies in he Compeiion for Aracing FDI, CEPII, documen de ravail, No. 99-16 Buckley, P. & Casson, M., (1981), Models of he Mulinaional Enerprise, Journal of Inernaional Busienss Sudies, Vol. 29, No. 1, pp. 21-44 Cushman, D. O., (1985), Real Exchange Rae Risk, Expecaions and he Level of Direc Invesmen, The Review of Economics and Saisics, Vol. 67, No. 2, pp. 297-308 Goldberg, L. S. & Kolsad, C. D., (1995), Foreign Direc Invesmen, Exchange Rae Variabiliy and Demand Uncerainy, Inernaional Economic Review, Vol. 36, No. 4, pp 855-873 Janicki, H. & Wannuva, P., (2004), Deerminans of Foreign Direc Invesmen: Empircal Evidence from EU Accession Candidaes, Applied Economics, 36:5, 505-509 Jeannere, A., (2007), Foreign Direc Invesmen and Exchange Rae Volailiy: a Non-Linear Sory, Universiy of Luasanne Swiss Finance Insiue 20
Meron, R., (1973), Theory of Raional Opion Pricing, The Bell Journal of Economics and Managemen Science, Vol. 4, No. 1, pp. 141-183 Ramirez, M., (2000), Foreign Direc Invesmen in Mexico: A Coinegraion Analysis, Journal of Developmen Sudies, 37:1, 138-162 Rugman, A., (1998), Mulinaional Enerprises and Public Policy, Journal of Inernaional Business Sudies, Vol. 29, No. 1, pp. 115-136. Uraa, S. & Kawai, H., (2000), The Deerminans of he Locaion of Foreign Direc Invesmen by Japanese Small and Medium-sized Enerprises, Small Business Economics, No. 15, pp. 79-103 21