Phonera AB (phon.st) Mycket stabilt andra kvartal

Transkript

1 BOLAGSANALYS 22 augusti 2011 Sammanfattning Phonera AB (phon.st) Mycket stabilt andra kvartal Phoneras Q2-rapport visade på fortsatt mycket god underliggande lönsamhet och bra kassaflöde (+40 MSEK). Försäljningen (99,5 MSEK) var något bättre än förväntat medan kostnaderna var marginellt högre än väntat. EBITDA-resultat (17,8 MSEK) var ungefär som förväntat. Det största området, Telefoni, fortsatte att visa ökande marginaler och bra försäljning. Dock så minskade antalet kunder med 500 stycken. Å andra sidan ökade ARPUn (från 378 till 386 kronor/månad). Även det andra affärsområdet, Availo, rapporterade stabila Q2-siffror. Vi har inte gjort några större justeringar på våra estimat och således återupprepas DCF-värdet om 55 kronor/aktie. Då Phonera-aktien har tappat en del sedan första kvartalsrapporten, har vi justerat upp Avkastningspotentialen med 0,5p. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 365 MSEK Telekomoperatör Henric Wiklund Sven Uthorn Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 7,0 poäng 8,0 poäng 7,0 poäng 5,5 poäng Nyckeltal e 2012e 2013e Omsättning, MSEK Tillväxt -16% 9% 18% 7% 7% EBITDA EBITDA-marginal 8% 20% 18% 20% 21% EBIT EBIT-marginal 4% 16% 9% 16% 17% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 3% 15% 14% 11% 12% Utdelning 1,2 2,6 3,0 3,5 4,0 VPA 1,37 6,37 6,99 5,90 6,93 VPA just 1,37 6,37 6,99 5,90 6,93 P/E just 34,1 7,3 6,7 7,9 6,7 P/S 1,2 1,1 0,9 0,9 0,8 EV/S 1,2 1,2 1,0 0,9 0,9 EV/EBITDA just 15,9 5,9 5,4 4,8 4,2 Fakta Aktiekurs (SEK) 46,7 Antal aktier (milj) 7,8 Börsvärde (MSEK) 365 Nettoskuld (MSEK) 32 Free float (%) 31,0 Dagl oms. ( 000) 7 Analytiker: Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se' Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Fortsatt hög vinsttillväxt Bra försäljning och hög bruttomarginal.dock färre Telefonikunder Q2-rapporten mycket solid Phoneras Q2-rapport var godkänd. De positiva aspekterna i rapporten var en bra total försäljning, hög bruttomarginal, hög snittintäkt (ARPU) inom Telefoni och robust kassaflöde. Å andra sidan minskade antalet kunder inom Telefoni under kvartalet och kostnaderna generellt sett var något högre än förväntat. Sammanfattningsvis tycker vi att det var en klart solid och stabil rapport. Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q1'11* Q2'11E Utfall Diff Försäljning 97,4 98,4 99,5 1% EBITDA 16,9 18,1 17,8-2% EBIT -9,3 14,2 13,5-5% PTP 7,9 13,3 14,3 7% VPA, SEK 1,64 1,69 1,76 4% Försäljningstillväxt (YoY) 24% 19% 21% 1% Bruttomarginal 55,3% 54,8% 55,2% 0% EBITDA marginal 17% 18% 18% -1% VPA tillväxt (YoY) 72% 65% 73% 7% * engångseffekter påverkade resultatet i Q1'11 (dock inte på VPA) Källa: Redeye Research, Phonera Phoneras totala försäljning i Q2 landade på 99,5 miljoner kronor vilket motsvarade en tillväxt på 21 procent jämfört med samma period föregående år (troligtvis ensiffrig tillväxt exklusive FastHost och Ventelo). Omsättningen blev därmed något bättre än våra förväntningar på 98,4 miljoner kronor. Detta är positivt och förklaras av ökad mobiltelefonförsäljning samt allmän god tillväxt inom Managed Services eller Avalio som affärsområdet nu heter. Försäljningssiffran var något bättre än våra förväntningar Bruttomarginalen var bra och kommer att fortsätta på en hög nivå Studerar vi bruttomarginalen så uppgick den till 55,2 procent i kvartalet vilket var något bättre än förväntat (54,8 procent). Detta är positivt och beror på till stora delar på ökad effektivitet och utnyttjandegrad inom affärsområdet Avalio. Vi tror efter samtal med ledningen att Phoneras bruttomarginal framöver kan gynnas ytterligare av mervärdesförsäljning samt att datahallarna fylls upp. Dessutom fortsätter PTS att sänka samtrafikavgifterna vilket är mycket positivt för Phonera. Å andra sidan då försäljningen av mobiltelefonabonnemang ökar i snabb takt kommer detta att pressa bruttomarginalen nedåt. Resultatet blev ungefär som väntat Personal och övriga kostnader var högre än förväntat under Q2. EBITDAresultatet (17,8 miljoner kronor) blev marginellt sämre jämfört med våra förväntningar om 18,1 miljoner kronor. Så med en bättre försäljning, något höga kostnader, bättre bruttomarginal och högre avskrivningar blev 3

4 rörelseresultat före engångskostnader (+0,7 miljoner kronor) 13 miljoner kronor (väntat: 14 miljoner kronor). Således godkänt. Finansnetto blev klart bättre än förväntat, +0,7 miljoner kronor, men detta förklaras av vissa tillfälliga justeringar i samband med uppgörelsen med TeliaSonera (samtrafik). Vi tror dock att finansnettot i fortsättningen kommer att ligga på knappt -1 miljoner kronor per kvartal. Ventelo och FastHost förvärvades under 2011 respektive 2010 Genom att studera varje affärsområde lite mer i detalj kan vi få ytterligare förklaringar till det övergripande resultatet. Viktigt att komma ihåg att de förvärvade bolagen FastHost ingår från juni 2010 samt Ventelo från januari Tabell 2: Faktiskt utfall vs. prognos per affärsomr. SEKm Q1'11 Q2'11E Utfall Diff Telefoni 65,8 66,3 66,8 1% tillväxt 6% 3% 4% Kostnader -50,8-50,7-51,5-2% Bruttomarginal 56% 55,4% 55,7% 0% EBITDA-marginal 23% 24% 23% -1% Andel 68% 67% 67% 0% Availo (Managed Serv.) 31,5 32,1 32,7 2% tillväxt 94% 77% 80% Kostnader -26,1-26,6-26,8-1% Bruttomarginal 54% 53,5% 54,4% 1% EBITDA-marginal 17% 17% 18% 1% Andel 32% 33% 33% 0% Summa Segment 97,4 98,4 99,5 1% tillväxt 24% 19% 20% Källa: Redeye Research, Phonera Bra försäljning inom Telefoniområdet Affärsområdet Telefoni ökad försäljning men svagt kundintag Försäljningen inom Telefonisegmentet, som svarar för 67 procent av den totala försäljningen, kom in något bättre än förväntat på 66,8 miljoner kronor vs. väntat 66,3 miljoner kronor. Således uppvisar området en tillväxt på 4 procent inom detta relativt mogna område. Tillväxten drivas av lanseringen av mobiltelefoni, IP-telefoni och mervärdesförsäljning till befintliga kunder. Tabell 3: Telefoni (SEKm) Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Försäljning, MSEK 57,8 57,7 56,6 58,9 231,0 62,2 64,5 62,1 65,5 254,3 65,8 66,8 tillväxt -12% -12% -13% 3% -9% 8% 12% 10% 11% 10% 6% 4% Antal kunder tillväxt 15% 9% 4% -1% -1% -2% 1% 4% 7% 7% 3% -1% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt -22% -19% -17% 2% -15% 9% 11% 7% 6% 8% 1% 4% Mobiltelefonikunder Källa: Redeye Research, Phonera. Redovisningen av antal kunder och ARPU under 2009 avviker något från Phoneras historiska siffror (som troligen inte varit helt korrekta) IP-telefonikunder flyttade över till Telefonisegmentet från Availo under Q1 10 4

5 Negativt kundintag under Q2 både bra och dåligt dock nya mobiltelefonikunder under Q2 Antalet nya kunder i kvartalet var faktiskt sämre än förväntat, nämligen stycken vilket gjorde att bolaget i slutet av Q2 hade kunder. Detta är lite negativt. Å andra sidan då bolaget tidigare har påpekat att beroende på om bolaget fokuserar på att ta in nya kunder eller öka intäkterna på befintliga kunder, kan netto nya kunder variera. Således var bolagets fokus fortsatt under Q2 på att öka kvalitén på kundstocken och höja ARPU (se nästa stycke) snarare än att öka antalet nya kunder. Dessutom tror vi att bolaget under H2 är tillbaka på positiva nettorekryteringssiffror av kunder. Phonera lanserade mobiltelefoni på allvar under Q4/Q1, i huvudsak till befintliga företagskunder, och uppvisade under andra kvartalet kunder. Detta är en ökning med 100 procent från Q1, vilket få ses om en klart godkänd siffra. Högre ARPU inom Telefonisegmentet När det gäller snittintäkten per kund (ARPU) så ökade den med cirka 8 kronor i Q2 jämfört med Q1. Detta förklaras delvis av att bolaget har varit duktiga på att sälja på kundstocken mervärdestjänster (IP-tjänster, mobiltelefoni etc.). Detta är klart positivt. Dessutom ökar troligen försäljningen av fastprisabonnemang vilket gör att Phoneras telefoniintäkter stabiliseras. Stark bruttomarginal Telefoniområdet kom in bättre än förväntat Bruttomarginalen (55,7 procent) var bättre än väntat och i huvudsak drivet av ökad mervärdesförsäljning till befintliga kunder. Vi tror även framöver att bruttomarginalen kan fortsätta ligga runt procent. Det som å andra sidan kan påverka bruttomarginalen negativt är Phoneras nyförsäljning av mobiltelefoni (via Telia Soneras nät). Detta är en affär som kan ge bra bidrag på försäljning och nedersta raden men bruttomarginalen blir något lägre jämfört med den vanliga telefoniaffären. Dock så är denna verksamhet fortfarande mycket liten (endast kunder). Å andra sidan så ökar bruttomarginalen när PTS sänker samtrafikavgifterna som de har gjort i juni 2011 och får effekt under tredje kvartalet. EBITDA-marginalen (23 procent) var marginellt sämre än förväntat, trots stark bruttomarginal. Detta berodde på något höga personal/övriga kostnader. Således tycker vi sammanfattningsvis att Telefoniområdet visade på en bättre än väntad försäljning och en något sämre EBITDA-marginal än förväntat. Försäljningstillväxten inom Availo är fortsatt hög men den påverkas av förvärven i Norge Affärsområdet Availo stark bruttomarginal Försäljningen inom Availo-segmentet blev något bättre än förväntat på 32,7 miljoner kronor vs. väntat 32,1 miljoner kronor. Den redovisade försäljningstillväxten var 80 procent men exklusive Norgeförvärven FastHost, uppvisar Phonera troligtvis en underliggande tillväxt som ligger runt procent. Anledningen till fortsatt bra tillväxt är att marknaden för hostingtjänster fortsätter att växa snabbt i kombination med att Phonera har ett starkt erbjudande. Bolaget har slutat redovisa antal kunder i kvartalet vilket beror på att intäkten per kund kan variera väldigt mycket. Vi håller med om detta 5

6 resonemang men redovisar trots detta våra underliggande antaganden om försäljningen inom Availo. Tabell 4: Availo (Managed Services) (SEKm) Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Försäljning, MSEK 19,1 18,5 19,8 20,6 78,0 16,3 18,1 22,9 24,6 82,0 31,5 32,7 tillväxt -34% -37% -10% -19% -26% -15% -2% 16% 20% 5% 94% 80% Antal kunder tillväxt 4% 0% 0% 0% 0% -44% -40% -20% -18% -18% 75% 69% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt -37% -37% -10% -19% -27% 52% 69% 65% 48% 58% 11% 5% Källa: Redeye Research, Phonera IP-telefonikunder flyttade över till Telefonisegmentet från Availo (Managed Services) i Q1 10 Stark bruttomarginal och något bättre EBITDAmarginal inom Availo Bruttomarginalen inom Availo kom in klart bättre än förväntat på 54,4 procent (väntat 53,5 procent). Detta berodde i troligen på att utnyttjandegraden och skalfördelarna i datorhallarna nu ökar. Med en bättre försäljning och en bra bruttomarginal, blev EBITDA-resultatet bättre än väntat på 5,9 miljoner kronor (EBITDA-marginalen blev 18 procent vs. väntat 17 procent). Dessutom var de underliggande avskrivningar något högre än förväntat. Å andra sidan ingick det en engångsintäkt om 0,7 miljoner kronor från de norska verksamheterna i resultatet. Så sammanfattningsvis tycker vi att Availo kom ungefär in som förväntat. Bra positivt kassaflöde Kassan ökade under Q2 Bra kassaflöde Kassaflödet var fortsatt mycket starkt i kvartalet och före investeringar uppgick det till +40 miljoner kronor (+19 miljoner kronor från den löpande verksamheten och före förändringar i rörelsekapitalet). Anledningen till att rörelsekapitalet var positivt (+22 miljoner kronor) beror till stora delar på uppgörelsen med TeliaSonera (som kommer påverka Phonera negativt med 13,2 miljoner kronor under H2 11). Investeringarna under andra kvartalet hamnade på 8 miljoner kronor och där större delen var materiella investeringar (i datorhallar). Då bolaget under andra kvartalet betalde utdelning om 20 miljoner kronor samt betalade av lånen med 5 miljoner kronor, blev periodens kassaflöde +6,9 miljoner kronor. Sammantaget ökade kassan till 31 miljoner kronor vid periodens utgång. Vi förväntar oss att Phonera även i fortsättningen kommer att visa positivt kassaflöde från den löpande verksamheten och att kassan kommer att stärkas ytterligare alternativt att de betalar tillbaka på sina lån. Detta kan medföra möjligheter till förvärv och/eller mycket stabila utdelningar. Nytt varumärke - Availo Händelser under H1 11 I slutet av maj annonserade Phonera att deras affärsområde Managed Services får nytt namn samt att de samlar ihop samtliga dotterbolag i affärsområdet till en koncern under det nya varumärket Availo. Under varumärket Availo kommer samtliga tidigare förvärvade bolag och varumärken inom affärsområdet Managed Services att samlas. Detta gäller såväl de svenska som norska verksamheterna såsom Netcamp, Networks, 6

7 Ventelo Hosting och FastHost. VD för Availo blev affärsområdeschefen Robert Kjellberg. Intressant avtal med Visma Advantage Även under maj månad nämnde Phonera att de var en av vinnarna i Visma Advantage upphandling gällande kommunikationslösningar. Syftet är att erbjuda flera typer av attraktiva telefoni- och bredbandstjänster till de företag som är kunder till Visma Advantage. Samarbetet drog igång under maj månad och löper två år framåt. Tillsammans kommer parterna att erbjuda förmånliga avtal gällande såväl fast telefoni och mobiltelefoni som olika former av IP-lösningar och bredbandstjänster. Visma Advantage gör upphandlingar av ramavtal för över 8000 små och mellanstora företag inom många olika områden, däribland telefoni- och bredbandstjänster. Vi tycker detta verkar vara ett intressant sätt att komma åt nya företagskunder. Dock så blir det troligen relativt små intäkter till en början och vilka intäkter det kan röra sig om på längre sikt är svårt sia om. Intressanta förvärv i Norge Ventelo ger kritisk massa i Norge I mitten av 2010 förvärvade Phonera sitt första norska bolag, FastHost. Bolaget omsatte 22,3 MNOK under 2010 och Phonera betalade direkt 19 MNOK plus en tilläggsköpeskilling om 50 procent av rörelseresultatet 2013 gånger 5x. Under första kvartalet 2011 betalade Phonera av denna tilläggsköpeskilling i förtid om 15 MNOK. Ytterligare 5 MNOK kommer dock att betalas ut senare. Vi tycker initialt att FastHost-förvärvet ser ut att vara ett lyckat förvärv. Phonera annonserade i februari i år att de förvärvade norska Ventelo Hosting för 22,4 miljoner NOK (betalades kontant) som primärt erbjuder tjänster inom Hosting och Internet. Även om det är ett relativt litet förvärv (ökar Phoneras omsättning med knappt 10 procent), så gör Ventelo att Phonera nu får en lite mer kritisk massa i Oslo-regionen och kan därmed göra en rejäl satsning i Norge. Ventelo omsatte 22,3 MNOK under 2010 och visade en EBIT om 3,7 MNOK. Således betalade Phonera cirka 6x EBIT, eller 1x P/S, vilket var ungefär som Phoneras värderades till vid köptillfället. Å andra sidan påpekade bolaget att de tror på stora marknads- och kostnadssynergier vilket vi tror behövs för att kunna räkna hem köpet. Vi tror detta var ett bra förvärv och vi justerade upp våra vinstestimat i samband med annonseringen av förvärvet. För mer information se: Datahallarna fylls ut och expanderas Studerar vi tabellen nedan ser vi att beläggningen i Hammarby Sjöstad 1 och Linköping 1 är mycket hög. Därmed började bolaget under 2010 att investera i mer kapacitet. Dock har Phonera under 2011 tagit beslut om att inte fortsätta bygga ut steg 2 i Hammarby Sjöstad, utan snarare satsa på en anläggning i Sätra. Därmed kommer bolaget troligen att investera miljoner kronor i denna anläggning under

8 Tabell 5: Datahallar Namn Antal rack [St.] Med dessa investeringar borde bolaget få relativt mycket ledig kapacitet som de kan fylla med flera nya kunder under Dock så har bolaget tidigare poängterade att datahallen i Norge är mer eller mindre fullbelagd och med de nyförvärvade bolagen i Norge, är det inte helt otroligt om Phonera skulle börjar investera även där. Effekt [kw] Beläggning [%] Tilläggsinvesteringar [SEKm] Status Hammarby Sjöstad >90 Inga (20 MSEK investerat) Klart 2009 (2007) Hammarby Sjöstad Avbruten Går ej vidare, satsar på Sätra ist. Linköping Inga (20 MSEK investerat) Klart 2009 Etapp >20 Ja, 10 MSEK Klart Q3'10 Etapp Ja, >15 MSEK Ej beslutat Linköping backup Nej, <5 MSEK via Net Camp Klart Göteborg <30 5 <20 Hyr en mindre hall, ev utflyttning Oslo/Fast Host >90 Ja, troligen under 2011 (egen hall) Ingen egen hall, co-location Oslo/Ventelo?? >75 Ja, troligen under 2011 (egen hall) Ingen egen hall, managed serv. Sätra Ja, MSEK under 2011 Började Q1'11, klart Q4'11 Etapp Ja, <15 MSEK Ej beslutat Källa: Redeye Research, Phonera. Oförändrade mål Phoneras finansiella mål - oförändrade Vad det gäller de finansiella målen, att växa med minst 10 procent per år (organiskt och med förvärv) fram till 2014 och därmed nå en omsättning på cirka 500 miljoner kronor, så är de oförändrade. Bolaget justerade i samband med fjärde kvartalsrapporten upp rörelsemarginalmålet på minst 10 procent per år till 12 procent. Å andra sidan levererade bolaget redan under Q3 10 den typen av rörelsemarginaler. Vi tror målen är rimliga, dock måste bolaget göra en del mindre förvärv för att komma upp i en omsättning på 0,5 miljarder kronor år Intressant tillväxtpotential under 2011 och 2012 Framtiden 2011 och 2012 Blickar vi in i framtiden så tycker vi att det finns en intressant tillväxtpotential inom bolagets huvudområden. Tillväxten har historiskt sett (i varje fall de senaste åren förutom förvärvet av FastHost och Ventelo) överlag skett organiskt men vi tror även att en del mindre förvärv kan vara av intresse för Phonera. Då bolaget primärt delar upp verksamheten i två delar (Telefoni och Availo/Managed Services) tänkte vi kort gå igenom potentialen för dessa två områden. Fortsatt kundtillväxt väntas dock så kan den variera Inom Telefonisegmentet, som är Phoneras största segment, räknar vi med en fortsatt stabil försäljningsutveckling med hög lönsamhet. Det finns cirka företag i detta segment och den totala marknaden är något krympande. De tjänster som Phonera kan sälja är fast telefoni, mobiltelefoni, telefonkonferens, IP-telefoni, IP-baserad växellösning, Internetaccesser och IP-baserade mervärdestjänster (säkerhetsbackup, faxbrevlåda etc). 8

9 Eftersom kundintaget under 2010 var relativt starkt efter flera jobbiga kvartal under 2009, räknar vi med att kundstocken framöver växer med ett par hundra upp till tusen nya kunder per kvartal (förutom under sommarmånaderna) beroende på hur mycket marknadsföring bolaget väljer att utnyttja. Förutom den rent organiska tillväxten tror vi också att Phonera har möjligheten att under 2011 och 2012, göra en del mindre förvärv. Det finns flera lokala spelare som börjar få det mycket jobbigt (ej några skalfördelar) och som dessutom börjar justera ned sina värderingsförväntningar till en mer rimlig nivå. ARPUn förväntas ligga kvar på ungefär samma nivå.. Bruttomarginalen bör ligga runt procent Förutom att fortsätta öka antalet kunder är det också mycket viktigt att öka/stabilisera snittintäkten per kund (ARPU). Detta görs främst genom att sälja på befintliga kunder nya mervärdestjänster men även att sälja på dem fastprisabonnemang (som tenderar att höja ARPUn). Även mobiltelefonitjänster kan höja ARPUn. Generellt sett tror vi dock att det är relativt svårt att höja ARPUn i något större utsträckning på grund av konkurrensen. Vinsten och bruttomarginalen (runt procent) tror vi framöver kan hålla sig på denna nivå, eller till och med öka ytterligare. Dels på grund av en ökande mervärdesförsäljning men även till följd av PTS ökade krav på TeliaSonera om sänkningar av samtrafikpriserna i både de fasta- och mobila näten. Möjligtvis kan försäljningen av mobiltelefoni pressa marginalen något. Så sammanfattningsvis ser vi en mycket stabil lönsamhet framöver för Telefonisegmentet, men också en mindre försäljningstillväxt. Samarbete med Telia Mobile Network är intressant då Phonera från och med Q4 10 har börjat erbjuda mobiltelefoni till sina kunder. Detta borde också kunna hjälpa till så att affärssegmentet kan uppvisa en organisk tillväxt framöver, fastän marknaden inte växer. Fortsatt hög marknadstillväxt väntas Går vi över och studerar utsikterna för det andra affärsområdet, Availo, kan vi konstatera att mängden data som lagras beräknas öka med 50 procent per år enligt IDC. Så även om prispressen fortsätter att vara hög, kommer troligtvis marknaden växa med tvåsiffriga tillväxttal i många år. Phoneras utnyttjandegrad är hög i de befintliga datahallarna/center. Å andra sidan med färdigställandet av etapp 2 i Linköping och hallen i Sätra, kommer mycket ledig kapacitet att frigöras/har frigjorts vilket gör att den organiska tillväxten framöver kan fortsätta på en hög nivå. De tjänster som Phoneras affärsområde Availo säljer är Hosting (colocation, serverdrift, vituella servrar), Internet och VPN-accesser för professionella accesser och IP-Transit. Norgeförvärven gör att Availo borde kunna upprätthålla en hög tillväxttakt Med förvärven i Norge (FastHost och Ventelo) ser vi dessutom mycket intressanta tillväxtmöjligheter inom Availo. FastHost och Ventelo växte under 2010 med procent och kombinerat med Phoneras kunder och tjänster i Sverige, borde de båda förvärven fortsätta kunna växa med höga tvåsiffriga tillväxttal. Kundtillväxten inom Availo är något svårbedömd samtidigt som storleken på kunderna varierar kraftigt. Således skall inte en allt för stor vikt läggas 9

10 vid antalet nya kunder inom segmentet. Dessutom är detta en siffra som bolaget inte redovisar. Å andra sidan för att underbygga våra prognoser räknar vi dock med nya kunder per kvartal (med en ARPU på cirka kronor) samtidigt som vi antar att de befintliga kunderna är relativt trögrörliga och således att andelen tappade kunder är låg. Studerar vi ARPUn (vilken också kan variera kraftigt beroende på storleken per kund) så tror vi att den kan stabiliseras något från dagens nivåer kring minst kronor per kund. Bakom detta ligger faktorer som att fler existerade kunder kan uppgradera den befintliga lösningen i datahallarna i takt med att serverdriften ökar samt en generell ökande efterfrågan på internetaccesser och VPN. Dessutom medför Phoneras satsning på högeffektivitetshosting att flera stora kunder kan attraheras. Sammantaget antar vi en hög underliggande försäljningstillväxt inom Availo Sammantaget antar vi en underliggande försäljningstillväxt inom Availo på i snitt procent per år mellan åren Det viktigaste inom Availo är att Phonera nu börjat fylla upp datahallarna samt uppgradera befintliga kunder som finns framförallt i Stockholm och Linköping. Detta kommer att göras med ökade satsningar på sälj under Vi gör inga större justeringar efter Q2- rapporten Prognosrevideringar inga större Vi har gjort relativt små förändringar på våra estimat. Sammantaget väntar vi oss att bolagets omsättning för helåret 2011 landar på 397 miljoner kronor vilket är marginellt högre än tidigare. Rörelseresultatet på EBITDAnivån räknar vi med hamnar på 73 miljoner kronor (som motsvarar en EBITDA-marginal på 18 procent). Detta är också något högre än tidigare prognos om 72 miljoner kronor eftersom vi har justerat upp försäljningen och bruttomarginalen något. Estimatförändringarna på 2012 är relativt små och vi tror inte att Phonera kommer att behöva betala någon skatt (kassaflödesmässigt) under Vi tror på ett stabilt resultat även i Q3 Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. I Q3 tror vi att bolaget omsätter 98 miljoner kronor och presterar ett EBITDA-resultat på 20 miljoner kronor, dvs. en något sämre försäljning än i Q2 då det är ett sommarkvartal med låg telefoniaktivitet. Å andra sidan blir resultat något bättre i Q3 jämfört med Q2 då kostnaderna är lägre under sommaren. 10

11 Tabell 6: Detaljerade estimat (SEKm) Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4'10* 2010 Q1'11* Q2'11 Q3'11E Q4'11E 2011E 2012E 2013E Försäljning 79,5 309,0 78,5 82,5 85,1 89,3 335,4 97,4 99,5 97,9 102,4 397,1 423,9 454,3 Telefoni 58,9 231,0 62,2 64,5 62,1 65,5 254,3 65,8 66,8 64,4 67,8 264,9 275,3 287,8 Availo (Managed Services) 20,6 78,0 16,3 18,1 22,9 24,6 82,0 31,5 32,7 33,5 34,6 132,3 148,6 166,5 Övrigt 0,0 0,0 0,0-0,1 0,0-0,8-0,9 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBITDA 9,9 23,7 11,1 12,1 16,4 29,1 68,7 16,9 17,8 19,8 18,6 73,1 83,1 94,3 EBIT 7,2 11,3 8,0 8,5 11,8 24,6 53,0-9,3 13,5 15,6 14,4 34,3 65,9 76,2 PTP 7,1 10,7 7,5 8,1 10,7 24,1 50,3 7,9 14,3 14,7 13,5 50,4 62,4 73,2 VPA, SEK 0,91 1,37 0,96 1,02 1,32 3,07 6,37 1,64 1,76 1,86 1,72 6,99 5,90 6,93 Försäljningstillväxt (YoY) -4% -14% 2% 8% 11% 12% 9% 24% 21% 15% 15% 18% 7% 7% Bruttomarginal 48% 45% 49% 51% 52% 70% 56% 55% 55% 55% 55% 55% 55% 55% EBITDA marginal 12% 8% 14% 15% 19% 33% 20% 17% 18% 20% 18% 18% 20% 21% VPA tillväxt (YoY) -1345% -60% -159% 5% 22% 238% 365% 72% 73% 41% -44% 10% -16% 17% * engångseffeter på resultatet i Q4'10: +12,9 MSEK. Även engångseffekter i Q1'11 Källa: Redeye Research och Phonera. Vi har också tagit med några tabeller (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Dessa innehåller bland annat antagande om vissa siffror som bolaget inte redovisar. Tabell 7: Telefoni (SEKm) Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Q3'11E Q4'11E 2011E 2012E 2013E Försäljning, MSEK 58,9 231,0 62,2 64,5 62,1 65,5 254,3 65,8 66,8 64,4 67,8 264,9 275,3 287,8 tillväxt 3% -9% 8% 12% 10% 11% 10% 6% 4% 4% 4% 4% 4% 5% Antal kunder tillväxt -1% -1% -2% 1% 4% 7% 7% 3% -1% -1% 2% 2% 3% 5% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt 2% -15% 9% 11% 7% 6% 8% 1% 4% 5% 3% 3% 1% 1% Mobiltelefonikunder Tabell 8: Availo (Managed Services) (SEKm) Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Q3'11E Q4'11E 2011E 2012E 2013E Försäljning, MSEK 20,6 78,0 16,3 18,1 22,9 24,6 82,0 31,5 32,7 33,5 34,6 132,3 148,6 166,5 tillväxt -19% -26% -15% -2% 16% 20% 5% 94% 80% 46% 40% 61% 12% 12% Antal kunder tillväxt 0% 0% -44% -40% -20% -18% -18% 75% 69% 29% 31% 31% 12% 12% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt -19% -27% 52% 69% 65% 48% 58% 11% 5% 0% 8% 6% 0% 0% Tabell 9: Försäljning och resultat per affärsområde (SEKm) Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Q3'11E Q4'11E 2011E 2012E 2013E Telefoni 58,9 231,0 62,2 64,5 62,1 65,5 254,3 65,8 66,8 64,4 67,8 264,9 275,3 287,8 tillväxt 3% -9% 8% 12% 10% 11% 10% 6% 4% 4% 4% 4% 4% 5% Kostnader -46,9-190,7-49,3-50,6-46,6-51,0-197,6-50,8-51,5-47,8-52,0-202,2-208,2-215,4 Bruttomarginal 47% 45% 51% 54% 55% 55% 54% 56% 56% 56% 56% 56% 56% 56% EBITDA-marginal 20% 17% 21% 22% 25% 22% 22% 23% 23% 26% 23% 24% 24% 25% Andel 74% 75% 79% 78% 73% 73% 76% 68% 67% 66% 66% 67% 65% 63% Availo (Managed Serv.) 20,6 78,0 16,3 18,1 22,9 24,6 82,0 31,5 32,7 33,5 34,6 132,3 148,6 166,5 tillväxt -19% -26% -15% -2% 16% 20% 5% 94% 80% 46% 40% 61% 12% 12% Kostnader -19,5-81,7-14,8-16,3-19,1-21,3-71,5-26,1-26,8-27,3-28,5-108,7-118,6-129,6 Bruttomarginal 48% 44% 44% 44% 45% 43% 44% 54% 54% 54% 54% 54% 53% 53% EBITDA-marginal 5% -5% 9% 10% 17% 14% 13% 17% 18% 18% 18% 18% 20% 22% Andel 26% 25% 21% 22% 27% 28% 24% 32% 33% 34% 34% 33% 35% 37% Summa Segment 79,5 309,0 78,5 82,6 85,1 90,1 336,3 97,4 99,5 97,9 102,4 397,1 423,9 454,3 tillväxt -4% -14% 2% 9% 11% 13% 9% 24% 20% 15% 14% 18% 7% 7% Källa: Redeye Research. Alla siffror i ovanstående tabell redovisas inte av Phonera. Bolaget har förutom ovanstående kostnader, en del gemensamma kostnader som inte syns ovan 11

12 DCF-värdet är oförändrat 55 kronor per aktie Värdering något mer attraktiv Studerar vi värderingen så tycker vi att den börjar bli något mer attraktiv efter att aktien har tappat mycket sedan första kvartalsrapporten. Med mer eller mindre oförändrade estimat och en oförändrad WACC (12,4 procent), ger vår DCF-modell ett värde per aktie på 55 kronor, samma som tidigare. Lågt p/e-tal för 2011 Eftersom Phoneras aktie först steg rejält under inledningen av 2011, för att sedan kraftigt falla tillbaka, gör det att bolagets värdering nu är ungefär eller kanske till och med lägre än konkurrenternas. Baserat på våra prognoser för 2011 värderas bolaget till P/E 7x vilket är klart lägre än medianvärdet för ett antal jämförelseobjekt (dock betalar Phonera ingen skatt). P/E-talet för 2012 är 8x (med full skatt) vilket är mer i linje med övriga operatörer. EV/EBITDA-multiplarna för 2011 och 2012 är 6x respektive 5x. Detta är också i linje med övriga bolag. Om vi betänker att den organiska tillväxten kommer att vara god under 2011 och 2012 samt att kassaflödena är starka och lönsamheten i datahallarna kommer att förbättras, tycker vi att det finns viss värderingspotential kvar. Vi tycker dessutom fortsatt att hela sektorn är lågt värderad. Phonera har också en stabil utdelningspolicy. Tabell 10: Relativvärdering Bolag P/E EV/EBITDA EV/sales Försäljning Tilväxt (SEKm) Börsvärde 2011E 2012E 2011E 2012E 2011E 2012E 2011E 2012E 2011E Bruttomarginal Grupp 1 TELENOR ASA ,0 7,6 5,1 4,7 1,6 1, % 60-70% TELIASONERA AB ,7 8,3 6,8 6,6 2,4 2, % 45-50% TELE2 AB-B SHS ,9 9,0 5,6 5,2 1,6 1, % 40-45% Grupp 2 ALLTELE ALLMAENNA SVENSKA 301 T -50,8 9,9 14,3 3,7 0,6 0, % 30-40% BAHNHOF AB-B SHS ,1 8,1 5,6 4,5 1,0 0, % 40-50% BREDBAND2 I SKANDINAVIEN 133AB 21,9 13,6 13,4 10,4 0,8 0, % 25-35% DGC ONE AB ,9 12,0 5,4 4,3 1,1 1, % 60-70% PHONERA AB 373 6,7 7,9 5,7 5,0 1,0 1, % 45-55% Medel (Grupp 2) 15,4 9,6 6,1 4,6 0,8 0,7 Median (Grupp 2) 15,4 10,0 5,8 4,9 0,8 0,7 Källa: Bloomberg och Redeye. Phoneras aktie gick mycket starkt under 2010 och 2011 Aktieutveckling och ägarförändringar Phoneras aktie gick starkt under 2010 och steg med hela 74 procent. Bolagets aktie har stigit med cirka 9 procent under 2011 och responsen på Q4 10-rapporten var mycket positiv, upp 10 procent. Även Q1-rapporten gladde aktien som steg med 5 procent. Förra veckans Q2-rapport medförde att aktien tappade några procent, dock på en mycket svag börs. Aktievolymerna under 2010 låg på cirka aktier per dag. Volymerna under 2011 har minskat något till cirka 6000 aktier per dag. Som vi skrev i förra uppdateringen så är troligen ägaren Ramsboda på väg ur Phonera och har under andra kvartalet marginellt minskat sitt innehav till knappt 14 procent. De två storägarna, VD Henric Wiklund och Tafica, ligger kvar på ungefär samma nivåer som tidigare 12

13 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har marginellt justerat upp Avkastningspotentialen med 0,5p till 5,5p då Phonera-aktien har tappat en del under den senaste tiden, trots en mycket stabil Q2-rapport. Ledning 8,0p Kommentar: Bolagets resultat har utvecklas mycket bra under 2010 och inledningen av Ledningen har god branscherfarenhet och flera i ledningen äger en större mängd aktier. Rapporterna är detaljrika och innehåller mycket information. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Marknaden för Phoneras tjänster är stor. Tillväxten inom traditionell telefoni och mobiltelefoni är begränsad samtidigt som konkurrenterna är stora. Å andra sidan sänks trafikkostnader i näten och tillväxten inom hosting och IP-telefoni gynnar Phonera. Lönsamhet 8,0p Kommentar: Phonera har redovisat en ökande försäljning- och vinsttillväxt de senste kvartalen samtidigt som marginalerna har förbättrats. Både Telefoniaffären och Availoaffären är lönsamma. Avkastningen på EK är bra. Trygg placering 7,0p Kommentar: Phonera är relativt konjunkturokänsligt likt många andra operatörer. Bolagets är dock till viss del beroende av enstaka större kunder inom Availo. Likviditeten i aktien är låg och få institutioner är ägare. Avkastningspotential 5,5p Kommentar: Vår DCF- respektive relativmodell indikerar en viss uppsida i aktien. Dock har aktien gått mycket starkt under 2010/2011. Aktien är oupptäckt och vi ser fortsatt lönsamhetsförbättringar under Bolaget delar ut pengar. 13

14 Resultaträkning, MSEK e 2012e 2013e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2012e 2013e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2012e 2013e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2012e 2013e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2012e 2013e Soliditet 44% 39% 46% 49% 52% Skuldsättningsgrad 31% 57% 30% 21% 13% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 2,9 2,2 1,9 2,0 2,0 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 7,5 NV FCF ( ) 117,7 Betavärde 1,4 NV FCF ( ) 144,7 Riskfri ränta (%) 3,0 NV FCF (2019-) 204,6 Räntepremie (%) 5,0 Rörelsefrämmade tillgångar 36,6 WACC (%) 12,4 Räntebärande skulder 72,2 Motiverat värde 431,4 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 4,4 Motiverat värde per aktie, SEK 55,2 EBIT-marginal 15,1 Börskurs, SEK 46,7 Lönsamhet e 2012e 2013e Avk. på eget kapital (ROE) 13% 47% 38% 27% 27% ROCE 11% 34% 17% 31% 33% ROIC 11% 34% 17% 31% 27% EBITDA just-marginal 8% 20% 18% 20% 21% EBIT just-marginal 4% 16% 9% 16% 17% Netto just-marginal 3% 15% 14% 11% 12% Data per aktie, SEK e 2012e 2013e VPA 1,37 6,37 6,99 5,90 6,93 VPA just 1,37 6,37 6,99 5,90 6,93 Utdelning 1,2 2,6 3,0 3,5 4,0 Nettoskuld 1,6 5,4 1,5-3,4-8,3 Antal aktier 7,8 7,8 7,8 7,8 7,8 Värdering e 2012e 2013e Enterprise value P/E 34,1 7,3 6,7 7,9 6,7 P/E just 34,1 7,3 6,7 7,9 6,7 P/S 1,2 1,1 0,9 0,9 0,8 EV/S 1,2 1,2 1,0 0,9 0,9 EV/EBITDA just 15,9 5,9 5,4 4,8 4,2 EV/EBIT just 33,4 7,7 11,6 6,0 5,2 P/BV 4,3 2,9 2,3 2,0 1,7 Aktiens utveckling Tillväxt/år 09/11P 1 mån -2,1% Omsättning 13,4% 3 mån -10,2% Rörelseresultat, just 74,1% 12 mån 35,5% V/A, just 125,8% Årets Början 8,5% EK 37,1% Aktiestruktur % Röster Kapital Wiklund Henric bolag 29,0 28,4 Tafica Ltd 11,9 11,6 Ramsboda 14,2 13,9 Högberg Invest AB 10,2 10,0 Avanza Pension Försäkring AB 5,3 5,2 Torsvik Steinar bolag 4,3 4,2 Nordnet Pension Försäkring 2,3 2,3 Lindström Michael bolag 1,7 1,7 Linusson Hans 1,6 1,6 Övriga 19,5 21,1 Aktien Reuterskod phon.st Lista Small cap Kurs, SEK 46,7 Antal aktier, milj 7,8 Börsvärde, MSEK 365 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Henric Wiklund Per Jansson Per Jansson Sven Uthorn Nästkommande rapportdatum Q3' Tillväxt e 2012e 2013e Försäljningstillväxt -16% 9% 18% 7% 7% VPA-tillväxt (just) -60% 365% 10% -16% 17% Tillväxt eget kapital 1% 48% 27% 14% 15% Analytiker Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se' Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 14

15 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2012e 2013e 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% e 2012e 2013e 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 8 60% 60% % 40% 50% 40% 4 30% 30% % 10% 20% 10% e 2012e 0% e 2012e 2013e 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 33% 67% 100% Telefoni Managed Services Sverige Intressekonflikter Greger Johansson äger aktier i bolaget Phonera AB: Nej Magnus Söderberg äger aktier i bolaget Phonera AB: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Phonera är en operatör som erbjuder kommunikationstjänster till framförallt företag. Verksamheten delas upp i två segment: Telefoni samt Availo. Bolaget har cirka små och medelstora företag som kunder. År 2010 omsatte Phonera 335 miljoner kronor med en underliggande rörelsemarginal om knappt 12 procent. 15

16 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 16