AllTele (ATEL.ST) Starkt kassaflöde & bra vinst

BOLAGSANALYS 20 november 2008 Sammanfattning AllTele (ATEL.ST) Starkt kassaflöde & bra vinst AllTeles Q3-rapport markerar en milstolpe i bolagets historia. Bolaget visar inte bara ett starkt kassaflöde utan även ett bra EBITDA-resultat (+10 miljoner kronor) som kommer att vara uthålligt. Under 2009 ser vi en stor potential genom att korsförsälja telefoni och bredband till AllTeles nyförvärvade kunder. Dessutom med en nysatsning på SME-segmentet finns ytterligare en outnyttjad intäktspotential. Vi har marginellt justerat upp våra estimat och vi ser en fortsatt uppsida för den riskvillige (DCFvärdet är 21 kronor/aktie). Dessutom brukar operatörer klara sig bra i en lågkonjunktur. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: First north 95 MSEK Telekomoperatör Ola Norberg Thomas Nygren Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Investeringsläge 7,0 poäng 6,0 poäng 5,0 poäng 5,0 poäng 8,0 poäng Nyckeltal 2006 2007 2008e 2009e 2010e Omsättning, MSEK 17 42 174 255 267 Tillväxt 92% 148% 319% 47% 5% EBITDA -8-10 25 49 50 EBITDA-marginal -48% -24% 15% 19% 19% EBIT -9-14 11 31 36 EBIT-marginal -56% -34% 6% 12% 13% Resultat före skatt -10-16 6 25 31 Nettoresultat -10-7 5 19 23 Nettomarginal -57% -16% 3% 7% 9% VPA -2,32-1,21 0,47 1,93 2,29 VPA just -2,32-1,21 0,47 1,93 2,29 P/E just -4,1-7,9 20,6 5,0 4,2 P/S 5,7 2,3 0,5 0,4 0,4 EV/S 5,1 3,4 0,8 0,5 0,5 Fakta Aktiekurs (SEK) 9,6 Antal aktier (milj) 9,9 Börsvärde (MSEK) 95 Nettoskuld (MSEK) 36 Free float (%) 70,0 Dagl oms. ( 000) 10 Analytiker: Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Denna analys är baserad på Redeyes analyskoncept Analysgaranti/Uppdragsanalys. Redeye är en officiell Research Provider till Nasdaq/OMX. För mer information om Analysgaranti och Research Provider, se disclaimer i slutet av denna produkt. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok för Analysgaranti specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) teknologiplattform, 5) konjunkturkänslighet och 6) aktiens likviditet. Faktorerna oberoende av enstaka händelser och finansiell situation viktas med 1,5x då dessa faktorer anses extra viktig. Faktorerna ägarstruktur, teknikrisk, konjukturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Investeringsläge De faktorerna som utgör bedömning av investeringsläge är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) trendmönster/tekniskt och 4) nyhetsflöde/triggers. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. 2

Ännu högre vinster väntas AllTeles Q3-rapport var klart godkänd. Den viktigaste positiva aspekten var att resultatet blev bättre än väntat. Dessutom var kassaflödet mycket starkt i kvartalet vilket ledde till att bolaget nu kan börja amortera på sina lån. Den marginellt negativa aspekten i rapporten var att försäljningen var något lägre än förväntat. Detta verkar dock bero på att bolaget har rensat upp i Phoneras och Vattenfalls kundstock. Således har flera tusen olönsamma kunder avslutats och därmed blev försäljningen lidande (å andra sidan blev vinsten bättre). Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q2'08 Q3'08E Utfall Diff Försäljning 26,3 63,5 59,6-6% varav telefoni/internet 10,2 63,3 59,1-7% EBITDA 0,9 7,7 10,5 37% EBIT -1,9 3,5 6,1 75% PTP -3,1 1,9 4,6 145% VPA, SEK -0,54 0,14 0,45 219% Försäljningstillväxt (YoY) 435% 1057% 985% -7% Bruttomarginal 41% 34% 35% 3% EBITDA marginal 3% 12% 18% 46% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a Källa: Redeye Research, AllTele Något sämre försäljningssiffra men AllTele har terminerat många dåliga kunder Den totala försäljningen i Q3 kom in på 59,6 miljoner kronor mot våra förväntningar om 63,5 miljoner kronor. Då försäljningen kan variera i de olika kvartalen baserat på om bolaget erhållit övriga intäkter (som till exempel anslutningsintäkter och försäljning av teleutrustning), är försäljning från löpande telefoni- och internetintäkter den viktigaste siffran att studera. Försäljning relaterat till löpande intäkter kom i Q3 in på 59,1 miljoner kronor vilket var 7 procent lägre än våra förväntningar. Då AllTele för första gången införlivade sina två storförvärv och bolaget prioriterade att rensa ut dåliga kunder var detta troligen huvudanledningen till den något sämre försäljningen. Bolaget har slutat att redovisa detaljerade siffror på kundintag, orderstock och ARPU (snittintäkt per kund och månad) men vi tror att våra förväntningar stämde väl överrens med de faktiska siffrorna, eventuellt något lägre kundintag och ARPU än väntat. Godkänd bruttomarginal i Q3 något lägre än i Q2 men det beror på förvärvet av Vattenfalls kunder Bruttomarginalen har varierat de sista åren och har i många fall varit något svag. Detta har i de flesta fall berott på att bruttomarginalen belastats med engångskostnader. Dock var bruttomarginalen nu under Q3 hela 35 procent vilket vi ser som klart godkänt. Detta är något lägre än i Q2 men förklaras av att bruttomarginalen på Vattenfalls 48 000 kunder ligger på cirka 26 procent. 3

Klart lägre kostnader än väntat vilket troligen beror på en snabbare integration än förväntat Mycket nya säljresurser har adderats under Q3 Kostnaderna för personal, marknadsföring och övriga externa kostnader var klart lägre än väntat. Detta är positivt då det verkar som AllTele har fått ihop integrationen med sina två nyförvärv på ett bra sätt. Dock belastades bolaget återigen under kvartalet med några mindre engångskostnader. Totala engångskostnader i Q3 var troligen några hundra tusen kronor. AllTele har också under kvartalet startat upp ett telemarketingcenter för SME-segmentet. Vi tror detta kan vara en mycket intressant satsning för en relativt liten summa pengar. Tillsammans med nyetablering på flera orter i Sverige har bolaget nu ökat sina resurser inom sälj- och marknadsorganisationen. Detta kommer att vara positivt för nästa år. Rörelseresultatet blev klart bättre än väntat Med marginellt sämre försäljning, klart godkänd bruttomarginal, lägre personalkostnader blev rörelseresultatet bättre än förväntat om +6,1 miljoner kronor jämfört med våra förväntningar om +3,5 miljoner kronor. Således verkar skillnaden i huvudsak förklaras av klart lägre personalkostnader. Vi ser det bättre rörelseresultatet som något uthålligt och vi tror till och med att det kommer att förbättras under Q4 och 2009. EBITDA i Q3 kom in +10,5 miljoner kronor vs. förväntat 7,7 miljoner kronor. Kassaflödet var mycket starkt i kvartalet Kassaflödet före finansiering under Q3 blev positivt (+23,5 miljoner kronor) vilket berodde på ett positivt resultat men framförallt på en positiv förändring i rörelsekapitalet (+14,5 miljoner kronor). AllTele hade 17 miljoner kronor i kassan efter Q3 (då förvärven har betalats samt att AllTele har börjat amortera på sina lån) och vi förväntar oss att AllTele kommer att fortsätta visa positivt kassaflöde från den löpande verksamheten under de närmaste kvartalen samt under hela 2009. AllTele indikerade också att de under H2 08 kommer att betala tillbaka 23 miljoner kronor på sina lån. Det ser vi som klart positivt i rådande bistra finansklimat. De två viktigaste förvärven är nu införlivade i AllTeles resultaträkning Fortsatt integration under 2008 Under Q1-03 08 har AllTele gjort fyra förvärv: Umeå Energi, IPCell, Vattenfall infocom och Phonera. De absolut största och viktigaste förvärven är Vattenfall infocom och Phonera som införlivades under Q3. Dock så tror vi att det finns flera finjusteringar att göra i dessa förvärv under Q4. Dessutom har AllTele förvärvat ett antal mindre operatörer under innevarande kvartal som också kommer att införlivas under Q4. Vi ser nu att AllTele kommer att ha över 130 000 kunder i slutet av 2008 (efter utrensning av ett par tusen dåliga kunder) och befäster därmed sin position som en av Sveriges fem största operatörer. 4

Tabell 2: Förvärv under 2007 och 2008 Bolag Datum Kunder Pris Pris/kund Årsomsättning Kommentar Wasadata Q3'07 5500 9-10 MSEK 900-1100 SEK 9 MSEK Kompetens inom Internet, 700 företagskunder Skekraft Q4'07 13500 10-15 MSEK 800-1000 SEK 30-40 MSEK Stor kundbas, 900 företagskunder TDC Song Q4'07 24000 40-50 MSEK 1700-1900 SEK 60-70 MSEK ADSL-kundbas, stor kundbas, bra produktionsavtal Umeå Energi Q2'08 600 0,2 MSEK 300-400 SEK 0,5-1 MSEK Förvalskunder IPCell Q2'08 100 0,1 MSEK 1000 SEK 0,1 MSEK ADSL Vattenfall Q3'08 48000 27-28 MSEK 550-600 SEK 100 MSEK TAB+förval+bredbandskunder, bruttomarginal 26% Phonera Q3'08 30000 31-32 MSEK 1000 SEK 50 MSEK Förval, IP-telefoni, Bredband, bruttomarginal 43% Mindre bolag Q4'08 4000 5-8 MSEK 500 SEK 2-3 MSEK Diverse olika mindre operatörer Källa: Redeye Research, AllTele Bra möjligheter att sälja på bredbandskunderna telefoni och vise versa Framtiden 2008 och 2009 Vi tror att Alltele i början av Q4 har mer än 125 000 kunder (inklusive Phonera och Vattenfall och utrensning av ett par tusen dåliga kunder). Dessutom med fler tjänster som internetabonnemang, bättre växelplattformar för företag, en billigare telefonitjänst samt IP-TV tror vi att AllTeles fortsatta försäljningsmöjligheter kopplade till stadsnäten och befintliga kunder ser mycket intressant ut. AllTele befinner sig i cirka 100 stadsnät idag och vi tror det finns mycket goda möjligheter att öka på penetrationsgraden med AllTeles tjänster inom dessa nät. Dessutom finns det troligen ytterligare 40-50 stadsnät som bolaget kan approchera. AllTele bör erhålla skalfördelar under 2008 men framförallt under 2009 Förutom detta så medför de nya förvärven mycket bra möjligheter till att sälja in telefoni till bredbandskunderna samt internet till telefonikunderna. Vi tror också med en kundstock om cirka 125 000 kunder bör AllTele kunna erhålla skalfördelar i drift, underhåll, samtrafik, marknadsföring samt kundintag. Dock så tror vi inte på någon större organiskt tillväxt under 2008 då AllTele kommer att ha fullt upp med sina förvärv. Intag av helt nya kunder (organisk tillväxt) kommer troligen först att ske i större skala under 2009. Nya tjänster och nya kundsegment (SME) kan driva på försäljningstillväxten under 2009 AllTele indikerade i Q2-rapporten att bolaget under 2008 kommer att lasera lagringstjänster från Fortlax under namnet Digitala bankfack. Detta ser vi som ett naturligt och enkelt sätt att höja ARPUn på de befintliga kunderna. Andra tjänster som AllTele erbjuder är mobilt bredband. Även mindre bolag (SME) kommer bolaget nu att göra en extra satsning på. Detta segment borde passa AllTele utmärkt, då de nu har en bra geografisk spridning, många olika erbjudande samt en mycket effektiv leveransplattform. Vi tror också att detta segment har klart högre ARPU än privatkundssegmentet. 5

Vi har justerat ned försäljning men resultatet har justerats upp Prognosrevideringar små justeringar Vi har marginellt justerat ned försäljningen för 2008 och 2009 men samtidigt sänkt personalkostnader relativt mycket vilket har lett till något förbättrat rörelseresultat. Dock då stor del av integrationsarbetet redan fick effekt i Q3 (jämfört med våra förväntningar om i Q4) blir vinsterna framöver endast marginellt bättre än tidigare. Vi tror på en fortsatt god vinst under 2008 och har en EBITDA-marginal för 2008 på 15 procent. Vi räknar med en försäljning om 174 miljoner kronor för 2008 (181 miljoner kronor) och ett rörelseresultat före avskrivningar om 25,3 miljoner kronor (22,7 miljoner kronor). VPA för 2008 inklusive förvärvsavskrivningar är 0,42 kronor per aktie (0,27 kronor). Vi tror på något bättre resultat i Q4 jämfört med Q3 Detaljerade estimat Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. Vi tror rörelseresultatet i Q4 08 blir marginellt bättre än i Q3 08. Detta beror främst på ytterligare finjusteringar av förvärven Phonera och Vattenfall men också på införlivandet av flera mindre förvärv. Dock så kommer bolaget troligen öka kostnadsbasen på grund av diverse sälj och marknadsföringsinsatser under Q4. Tabell 3: Detaljerade prognoser (MSEK) Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4'07 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4'08E 2008E 2009E 2010E Försäljning 4,3 4,9 5,5 26,8 41,5 26,5 26,3 59,6 61,6 173,9 254,9 266,6 varav telefoni/internet 4,2 4,8 5,4 26,6 41,0 26,3 25,6 59,1 61,0 171,9 253,9 264,6 EBITDA -3,5-4,2-3,9 1,5-10,0 2,8 0,9 10,5 11,1 25,3 48,7 50,1 EBIT -3,9-4,6-4,6-1,0-14,1 0,1-1,9 6,1 6,7 11,1 31,1 35,6 PTP -3,9-4,7-5,2-2,0-15,8-1,2-3,1 4,6 5,2 5,6 25,3 30,6 VPA, SEK -0,78-0,89-0,95 1,28-1,21-0,19-0,54 0,45 0,42 0,47 1,93 2,29 Försäljningstillväxt (YoY) 17% -15% 77% 541% 148% 512% 435% 985% 130% 319% 47% 5% Bruttomarginal 20% 27% 30% 34% 31% 41% 41% 35% 37% 37% 38% 39% EBITDA marginal -80% -85% -72% 6% -24% 11% 3% 18% 18% 15% 19% 19% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a 314% 19% Källa: Redeye Research, AllTele. Tabell 4: Detaljerade prognoser forts. Vi har också tagit med en tabell (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Denna innehåller bland annat antagande om ARPU, aktiverade kunder och orderstocken. Dessa siffror redovisade dock inte bolaget under Q3 (men har tidigare gjort det). AllTele Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4'07 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4'08E 2008E 2009E 2010E Telefoni/internet MSEK 4,2 4,8 5,4 26,6 41,0 26,3 25,6 59,1 61,0 171,9 253,9 264,6 ARPU, SEK 178 175 171 180 176 170 165 159 160 164 161 162 Aktiverade kunder 8 698 9 498 15 998 52 998 52 998 53 098 53 098 125 098 129 098 129 098 133 098 139 098 Orderstock kunder 2 284 2 484 2 484 2 984 2 984 3 384 3 384 4 384 1 384 1 384 2 384 1 384 Aktiverade kunder+ordersto 10 982 11 982 18 482 55 982 55 982 56 482 56 482 129 482 130 482 130 482 135 482 140 482 Källa: Redeye Research, AllTele. 6

DCF-värdet är sänkt något till 21 kronor per aktie från 23 kronor per aktie på grund av högre riskpremie Värdering låg Studerar vi värderingen så tycker vi att den är attraktiv. Vi har bara gjort mindre förändringar på våra estimat (resultatet har dock justerats upp) men efter de senaste månadernas finanskris, har riskpremien för alla bolag, speciellt mindre bolag ökat. Med vår nya WACC om 13,8 procent (13,5 procent) har vi justerat ned DCF-värdet från 23 kronor per aktie till 21 kronor per aktie. Attraktiv värdering Då årets finansiella siffror innehåller flera engångskostnader samt endast delar av de två senaste förvärven, studerar vi värderingen på nästa år. EV/EBITDA-multipeln för 2009 är 3x samt p/e-talet för 2009 är 5x (inklusive förvärvsavskrivningar) och då vi betänker att tillväxten kommer att vara hög under 2008 (främst förvärvsdriven) och 2009 (delvis organisk tillväxt), är värderingen inte speciellt utmanade. Om bolaget nu dessutom också börjar korsförsälja telefoni och internet samt fortsätter att redovisa stabila vinster, tycker vi inte värderingen är speciellt ansträngd. Investeringscaset är oförändrat bra Investeringscaset oförändrat attraktivt Studerar vi investeringcaset från vår initiala analys, så har det inte ändrats speciellt mycket: Den totala marknaden för AllTeles huvudtjänst, fast telefoni, är stor men något krympande. Tillväxten på AllTeles marknadssegment IP-telefoni via stadsnät är dock stark och antalet potentiella kunder är idag flera hundra tusen och växande. Vi tror att bolaget kan växa med 10-50 procent per år (inklusive förvärv) och med en bruttomarginal om 35-40 procent. Den genomsnittliga intäkten per kund (ARPU) ligger idag på cirka 160 kronor per månad. Dessutom med en stor kundbas av internetanvändare (förvärvade) tror vi att AllTele relativt enkelt kan sälja på dessa kunder telefoni (samt korsförsälja internet till telefonikunder) och därmed lyfta ARPUn något. Företaget har i samband med Vattenfallförvärvet höjt sina tidigare mål. De nya målen för 2012 är att omsättningen ska öka till 400 miljoner kronor (från idag på rullande 12-månader om cirka 250 miljoner kronor), antalet kunder ska uppgå till minst 200 000 (från Q3 08 om cirka 125 000 kunder) och EBITDA-marginalen ska vara minst 15 procent (vilket de klarade redan i Q3 08). Vi tror dessa mål är rimliga dock så förutsätter det att AllTele fortsätter att gör flera förvärv. Vi tror också med det kraftigt växande antalet kunder att AllTele, Sveriges femte största operatör, är en potentiell uppköpskandidat. 7

AllTeles konkurrensfördelar är djup telefoni/ip-kunskaper, ett modernt hyrt kvalitetssäkrat IP-nät med egen teknisk plattform, låga personalkostnader, intressanta internet- och lagringstjänster, telefonierbjudande som ger stort mervärde för fastighetsägarna samt att AllTeles erbjudande ger låga kostnader för slutkunden. Vår DCF-värdering och normal scenario indikerar ett värde om 21 kronor per aktie. Dessutom indikerar P/E och EV/EBITDAmultiplarna att värderingen är relativt låg. Riskerna med en investering i AllTele är bland annat att bolaget har en kort historik samt att de hittills inte visat stabil vinst. Vid ändrade marknadsförutsättningar (exempelvis att det visar sig svårt/dyrt att locka till sig nya kunder eller att stora konkurrenter tar efter AllTeles koncept) kan en liten operatör få det extra svårt. 8

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har inte gjort några förändringar i denna rapport. Ledning 7,0p Kommentar: AllTeles ledning har gjort många intressanta förvärv under 2007 och 2008. Detta har vi börjat kunna utläsa i ett kraftigt positivt resultat för Q3'08. AllTeles VD har mycket bra branscherfarenhet och flera i ledningen har stora aktieinnehav i bolaget. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Marknaden för AllTeles telekomtjänster är en miljardmarknad. Tillväxten är dock begränsad men med tanke på AllTeles relativa litenhet, finns det stora tillväxtmöjligheter för dem. Problemet är att konkurrensen är mycket stor, med TeliaSonera i spetsen. Lönsamhet 5,0p Kommentar: AllTele har från och med Q3'08 börjat visa på ökande vinster. Bruttomarginalen är över 35 procent och vi tror att AllTele kan nå nästan 20-procentiga EBITDA-marginaler under 2009. Trygg placering 5,0p Kommentar: Bolaget har i huvudsak privatkunder som kunder vilket gör att beroendet av enskilda kunder och konjunkturen är lågt. Dock så styrs spelreglerna på den svenska telekommarknaden av PTS och TeliaSonera. Likviditeten i Alltele-aktien är låg. Investeringsläge 8,0p Kommentar: Både den fundamentala och den relativa värderingen på AllTele-aktien är mycket låg, speciellt med tanke på de korsförsäljningsmöjligheter som finns med de senaste förvärven. Dessutom har AllTele-aktien klarat sig bra under de senaste månadernas turbulens. 9

Resultaträkning, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Omsättning 17 42 174 255 267 Summa rörelsekostnader -25-52 -149-206 -216 EBITDA -8-10 25 49 50 Avskrivningar -1-4 -14-18 -15 EBIT -9-14 11 31 36 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 0 0 0 0 0 Finansiella kostnader 0-2 -5-6 -5 Resultat före skatt -10-16 6 25 31 Skatt 0 9-1 -6-8 Nettoresultat -10-7 5 19 23 Resultaträkning just, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just -8-10 25 49 50 EBIT just -9-14 11 31 36 PTP just -10-16 6 25 31 Nettoresultat just -10-7 5 19 23 Balansräkning, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 9 13 23 46 77 Kundfodringar 3 5 9 13 13 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 2 3 5 3 3 Summa omsättningstillg. 14 20 36 62 93 Anläggningstillgångar Inventarier 3 8 7 4 1 Finansiella anl.tillg. 0 5 5 5 5 Goodwill 0 49 112 112 112 Balans. utv. kostn. 2 21 17 10 7 Övr. imateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 5 83 141 132 125 Summa tillgångar 19 103 178 194 218 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 4 11 20 17 19 Övriga icke ränteb skulder 2 16 45 45 45 Summa kortfristiga skulder 6 27 65 62 64 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 0 59 42 42 42 Summa skulder 6 86 107 104 106 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 13 17 71 90 113 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 13 17 71 90 113 Summa skulder och eget kapital 19 103 178 194 219 Fritt kassaflöde, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Omsättning 17 42 174 255 267 Summa rörelsekostnader -25-52 -149-206 -216 Avskrivningar -1-4 -14-18 -15 EBIT -9-14 11 31 36 Skatt på EBIT (Justerad skatt) 0 0-1 -6-8 NOPLAT -9-14 10 25 28 Avskrivningar 1 4 14 18 15 Bruttokassaflöde -8-10 24 42 42 Förändring i rörelsekapital 0 18 20-5 1 Investeringar -3-55 -73-8 -8 Fritt kassaflöde -10-48 -29 29 36 Kapitalstruktur 2006 2007 2008e 2009e 2010e Soliditet 68% 16% 40% 46% 52% Skuldsättningsgrad 0% 359% 59% 47% 37% Nettoskuld -9 47 19-4 -35 Sysselsatt kapital 13 76 113 132 155 Kapitalets oms. hastighet 1,7 0,9 1,8 2,1 1,9 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,8 NV FCF (2008-10) 24,2 Betavärde 1,5 NV FCF (2011-21) 133,6 Riskfri ränta (%) 4,1 NV FCF (2021-) 49,6 Räntepremie (%) 2,0 Rörelsefrämmade tillgångar 69,4 WACC (%) 13,8 Räntebärande skulder 69,2 Motiverat värde 207,7 Antaganden 2011-21 (%) Genomsn. förs. tillv. 4,5 Motiverat värde per aktie, SEK 21,0 EBIT-marginal 11,5 Börskurs, SEK 9,6 Lönsamhet 2006 2007 2008e 2009e 2010e Avk. på eget kapital (ROE) -96% -45% 11% 24% 22% ROCE -94% -32% 12% 25% 25% ROIC -94% -33% 11% 20% 19% EBITDA just-marginal -48% -24% 15% 19% 19% EBIT just-marginal -56% -34% 6% 12% 13% Netto just-marginal -57% -16% 3% 7% 9% Data per aktie, SEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e VPA -2,32-1,21 0,47 1,93 2,29 VPA just -2,32-1,21 0,47 1,93 2,29 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -2,2 8,5 2,0-0,4-3,5 Antal aktier 4,1 5,5 9,9 9,9 9,9 Värdering 2006 2007 2008e 2009e 2010e Enterprise value 86 142 131 131 131 P/E -4,1-7,9 20,6 5,0 4,2 P/E just -4,1-7,9 20,6 5,0 4,2 P/S 5,7 2,3 0,5 0,4 0,4 EV/S 5,1 3,4 0,8 0,5 0,5 EV/EBITDA just -10,7-14,1 5,2 2,7 2,6 EV/EBIT just -9,2-10,0 11,8 4,2 3,7 P/BV 7,3 5,8 1,3 1,1 0,8 Aktiens utveckling Tillväxt/år 06/08P 1 mån 0,0% Omsättning 118,5% 3 mån -23,5% Rörelseresultat, just 77,0% 12 mån -25,8% V/A, just -5,9% Årets Början -10,5% EK 54,5% Aktiestruktur % Röster Kapital Ola Norberg 11,3 11,3 Phonera AB 10,1 10,1 Tenor SA 8,4 8,4 Öhman IT-Fond 7,4 7,4 Hans Hellspong 5,1 5,1 Peter Bellgran 4,1 4,1 AB Stena Finans 4,0 4,0 Yggdrasil 4,0 4,0 Ackra Invest AB 4,0 4,0 Thomas Nygren familj 3,7 3,7 Aktien Reuterskod ATEL.ST Lista First north Kurs, SEK 9,6 Antal aktier, milj 9,9 Börsvärde, MSEK 95 Börspost 500 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Ola Norberg Hilkka Iivonen Ola Norberg Thomas Nygren Nästkommande rapportdatum Q4'08 rapport 2009-02-19 Tillväxt 2006 2007 2008e 2009e 2010e Försäljningstillväxt 92% 148% 319% 47% 5% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % 314% 19% Tillväxt eget kapital 88% 27% 331% 27% 25% Analytiker Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 10

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 300 250 200 150 100 50 0 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 2010e 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 40 30 20 10 0-10 -20 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 2010e 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 3 40 0% 90 % 2 35 0% 30 0% 80 % 70 % 1 25 0% 60 % 0-1 200 4 200 5 200 6 20 07 2 008 e 2 009 e 2 010 e 20 0% 15 0% 10 0% 50 % 40 % 30 % -2 50% 0% 20 % 10 % -3-50% 200 4 200 5 200 6 200 7 20 08e 20 09e 20 10e 0% VPA VPA just Skuld sättni ngsg rad Soliditet Produktområden Geografiska områden 1% 25% 74% 100% Internetintäkter Lö pan de te lefoni intäkter Övriga telefoniintäkter Sve rige Intressekonflikter Greger Johansson äger aktier i bolaget AllTele: Nej Redeye har deltagit i rådgivning eller corporate finance relaterade tjänster de sista 12 månaderna i AllTele: Nej Analysen är baserad på Redeyes Analysgarantikoncept. Verksamhetsbeskrivning AllTele (Allmänna Svenska Telefonaktiebolaget) grundades år 2002. Företaget är en operatör inriktad på fast telefoni, IP-telefoni samt fiberoch ADSL-baserade bredbandstjänster till hushåll och små och medelstora företag. Företaget har gjort flera mindre och större förvärv under 2007/2008 och har i början av Q3'08 cirka 125 000 betalande kunder. AllTele blev under 2007 utsedd till Årets Stadsnätspartner av Svenska Stadsnätsföreningen. 11

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget producerar och säljer aktieanalys samt har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar därefter. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Analysgaranti (AG) och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Redeye är dessutom officiell Research Provider, ett koncept framtaget av NasdaqOMX, vilket betyder att Redeye tillhandahåller aktie- och bolags analys på bolag noterade på NasdaqOMX börslistor. Dessa typer av analyskoncept genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av dessa rapporter bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Ett case uppdateras dock med hög frekvens och minst vid varje kvartalsrapport och större händelse (<4 ggr/år). Bolagen som följs via AG-konceptet, uppdateras minst 2 gånger per år. Rekommendationsstruktur Redeyes rekommendationer för fundamental analys är: Köp (Buy), Avvakta (No Case), Sälj (Sell). Rekommendationer baserade på fundamental analys har en placeringshorisont på 6 månader, om inte annat kommuniceras. Den tekniska analysen har en avsevärt kortare horisont. I analyserna presenteras även en bedömning av den bolagsspecifika risken i aktien. De olika risknivåerna är; Låg, Medel, Hög och Spekulativ. Risknivån är en sammanvägd och subjektiv bedömning av; branschen, bolagets finansiella situation, förväntat nyhetsflöde och andra företagsspecifika faktorer. För analyser enligt AG-konceptet utfärdas ej några investeringsrekommendationer. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syften är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare samt långsiktigt stödja likviditeten i aktien. Rekommendationsspridning (11 november 2008) Rekommendation Antal % av alla % ex. AG Köp 18 20% 39% Avvakta 16 18% 35% Sälj 12 14% 26% AG/Analysgaranti 42 48% 0% Totalt 88 100% 100% Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 12