Betting Promotion (BETT.ST) Billigt för den riskvillige

Transkript

1 BOLAGSANALYS 8 mars 2011 Sammanfattning Betting Promotion (BETT.ST) Billigt för den riskvillige Betting Promotions tillväxt på 18 procent i det fjärde kvartalet imponerade, samtidigt som bruttomarginalen på 0,34 procent blev en besvikelse. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: NGM 107 MSEK Leisure and Gaming Johan Moazed Per Åhlgren Segmentet Live är tillväxtmotorn i bolaget, även om bruttomarginalen är relativt låg. Vi får också fortsätta vänta på nya B2B-kunder. Förväntningarna på bolaget är lågt ställda och kassan står för merparten av börsvärdet. Justerat för kassan värderas rörelsen till cirka 3,4 gånger årets vinst. Vi ser en uppvärderingspotential om våra nedjusterade prognoser uppfylls. Redeye Rating (0-10 poäng) ISIN: SE ID: 705 Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 6,0 poäng 5,0 poäng 7,0 poäng 4,0 poäng 9,0 poäng Nyckeltal e 2012e 2013e Omsättning, MSEK Tillväxt -22% 3% 9% 1 1 EBITDA EBITDA-marginal 49% 41% 38% 38% 38% EBIT EBIT-marginal 43% 34% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 24% 24% 28% 3 31% Utdelning 1,9 0,5 1,0 1,0 1,0 VPA 1,07 1,00 1,23 1,41 1,55 VPA just 1,07 1,00 1,23 1,41 1,55 P/E just 10,5 11,2 9,1 7,9 7,2 P/S 2,4 2,7 2,6 2,4 2,2 EV/S 0,2 1,0 1,0 0,9 0,8 EV/EBITDA just 0,3 2,4 2,5 2,4 2,3 Fakta Aktiekurs (SEK) 11,2 Antal aktier (milj) 9,5 Börsvärde (MSEK) 107 Nettokassa (MSEK) 67 Free float (%) 25,0 Dagl oms Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Live växer vidare Den underliggande verksamhetens tillväxt imponerar trots en svag euro Spelomsättningen på MSEK i det fjärde kvartalet imponerade med en tillväxt på 18 procent, trots att euro som bolagets intäkter genereras i det senaste året fallit drygt 10 procent. Vi hade räknat med en spelomsättning på MSEK. Bruttomarginalen på 0,34 procent under kvartalet blev lägre än normalt I regel är kvartalets bruttomarginal det väsentligaste för Betting Promotions omsättning, eftersom bruttomarginalen varierar mellan kvartalen. I Q4 nådde bolaget en bruttomarginal på 0,34 procent, vilket var under årets snitt på 0,47 procent och våra förväntningar på 0,50 procent. Nettoomsättningen landade på 8,9 MSEK, vilket låg under vår prognos på 11,1 MSEK. Spelomsättning MSEK x 0,34 procent = nettoomsättning 8,9 MSEK Rörelsekostnaderna låg i linje med våra prognoser och rörelseresultatet landade på 1,3 MSEK, att jämföra med våra förväntningar på 3,9 MSEK. Tabell 1: Förväntat vs. utfall (MSEK) Q4'09 Q4'10E Utfall Diff Nettoomsättning 15,1 11,1 8,9-2 Rörelseresultat 8,6 3,9 1,3-67% VPA, SEK 0,54 0,35 0,04-89% Rörelsemarginal 57% 23% 14% Källa: Redeye Research, Betting Promotion. Bolagets resultat varierar kraftigt mellan kvartalen, varför en jämförelse med enskilda tidigare kvartal i regel inte är relevant. Vinsten per aktien 2010 uppgick till 0,99 kronor Vinsten summeras till 0,4 MSEK motsvarande 0,04 kronor per aktie, att jämföra med vår prognos på 3,4 MSEK, eller 0,35 kronor per aktie. På helåret landade vinsten på 9,4 MSEK, eller 0,99 kronor per aktie. Jämfört med 2009 föll vinsten från 10,7 MSEK. 3

4 Stark spelomsättning Trots en försvagning av euron på runt 10 procent ökade bolagets spelomsättning med 18 procent jämfört med Q4 i fjol. På helåret ökade spelomsättningen med 2,8 procent i SEK och 14,4 procent i euro. Källa: Redeye Research, Betting Promotion Vi räknar med en fortsatt stark tillväxt för Live Live lyfte Q4 Bakom ökningen i spelomsättningen låg till stor del segmentet Live som under kvartalet ökade till sin högsta nivå någonsin. Spelomsättningen landade på 886 MSEK, vilket var en ökning med 55 procent jämfört med Q Betting Promotion har under kvartalet utökat antalet matcher som de täcker inom Live. Vi räknar med att trenden för Live håller i sig, eftersom spelformens popularitet syns tydligt hos speloperatörer i branschen. Det är sannolikt bara en tidsfråga innan Live går om Fotboll som det största segmentet. Diagram 2: Spelomsättning per produktsegment, MSEK Q3 '08 Q4 Q1 '09 Q2 Q3 Q4 Q1 '10 Q2 Q3 Q4 Fotboll Live Övrigt Källa: Redeye Research, Betting Promotion. Spelomsättningen före Q är inte jämförbar med utvecklingen sedan dess, på grund av betydande ändringar i bolagets spelsystem. 4

5 Lives bruttomarginal tillbaka på låga nivåer Något negativt var Lives bruttomarginal på 0,30 procent. Nedgången från rekordhöga 0,80 procent under det tredje kvartalet tyder på att rekordnivån inte var hållbar. Betting Promotion har under flera års tid försökt att öka bruttomarginalen för Live utan att lyckas. Bruttomarginalen sjönk från 0,41 procent 2009 till 0,34 procent i fjol. Ökningen i spelomsättning har ändå lett till att nettoomsättningen från segmentet mellan samma år ökat från 6,9 MSEK till 9,0 MSEK. Segmentet Live väntas bidra till en lägre bruttomarginal Sänkta förväntningar på bruttomarginalen Bruttomarginalen har historiskt varierat mellan -0,02 procent och 1,06 procent. Trenden pekar dock nedåt, bland annat som en följd av en lägre bruttomarginal för segmentet Live, men också effektivare marknader där bolaget verkar och högre avgifter till oddsbörserna. Sedan 2006 har bruttomarginalen fallit från 0,82 procent till 0,47 procent i fjol. Vi räknade tidigare med en bruttomarginal på 0,50 procent i år men sänker våra förväntningar i och med denna uppdatering till 0,45 procent. Källa: Redeye Research, Betting Promotion 5

6 Aktier i Game Village står som säkerhet för ett lån på 4,0 MSEK Försenad inbetalning Vid tidpunkten för rapportens publicering hade Betting Promotion en utestående fordran på Key Quest Ltd på 4,o MSEK, som skulle ha betalats den sista december i fjol. Som säkerhet för lånet har Betting Promotion erhållit aktier i Game Village. Baserat på hur svårt det var för Betting Promotion att sälja Game Village är det inte säkert att ställda säkerheter kommer att behålla sitt värde. Istället är det Key Quests förmåga att betala skulden som blir avgörande. Det är dock svårt att bedöma Key Quests finanser eftersom det är ett privat utländskt bolag och vi konstaterar i analysen endast att en viss risk finns för att Betting Promotion kan tvingas skriva ned fordran. Vi höjer prognosen för spelomsättningen men sänker prognosen för bruttomarginalen Lägre bruttomarginal ger sänkta vinstprognoser Den snabba tillväxten för Live och segmentets svaga låga bruttomarginal gör att vi sänker våra prognoser för bruttomarginalen framöver. Tidigare har vi räknat med en bruttomarginal på 0,50 procent men räknar nu med 0,45 procent. Trots att vi samtidigt höjer våra prognoser för spelomsättningen faller sammantaget våra prognoser för vinsten framöver. Vi räknar med en bruttomarginal på 0,45 procent framöver För 2011 räknar vi med att vinsten landar på 11,7 MSEK, eller 1,23 kronor per aktie. Det är viktigt att påpeka att prognoserna är känsliga för antagandet om bruttomarginalen. En bruttomarginal på 0,50 procent skulle innebära en höjning av vinstestimaten med hela 40 procent. Räkneexemplet visar hur avgörande bruttomarginalen är för vinsttillväxten, samtidigt som den är svår att prognostisera. I våra prognoser räknar vi inte med några större intäkter från nya B2Bkunder, utan kommer i så fall att justera upp våra prognoser när sådana presenteras. Tabell 2: Prognoser MSEK 2010 Q1'11E Q2'11E Q3'11E Q4'11E 2011E 2012E 2013E Spelomsättning Bruttomarginal 0,47 0,45 0,45 0,45 0,45 0,45 0,44 0,43 Nettoomsättning 39,9 11,3 9,5 8,6 12,2 41,4 44,5 47,9 Rörelseresultat 13,5 3,9 2,4 1,5 5,0 12,6 13,2 14,6 EBIT marginal 34% 34% 25% 17% 41% Nettovinst 9,4 3,6 2,4 1,4 4,6 11,7 13,4 14,8 VPA, kr 0,99 0,37 0,25 0,14 0,48 1,23 1,41 1,55 VPA tillväxt (YoY) -12% -18% -42% 112% 1172% 25% 15% 1 Källa: Redeye Research, Betting Promotion 6

7 Engångskostnader sänkte 2010 Under 2010 skrev bolaget ned en fordran på Game Village med 4,1 MSEK, vilket fick stora effekter på vinsten. Vi räknar med att inga nedskrivningar behöver göras under Bolagets rörelse värderas till 3,4 gånger årets vinst Extremt låg värdering Baserat på våra prognoser på en vinst per aktie på 1,23 kronor i år och kursen 11,20 kronor handlas aktien till ett P/E-tal på 9,1. Justeras priset för bolagets kassa på 7,0 kronor per aktie faller värderingen av rörelsen till extremt låga 3,4 gånger årets vinst. Även vid en nolltillväxt och en vinst per aktie i år på 0,99 kronor är värderingen att anse som låg. Värderingen indikerar att marknadens förväntningar på bolaget är mycket lågt ställda. Detta är å andra sidan kanske inte så konstigt med tanke på att bolaget efter toppvinsten på 49,5 MSEK 2007 för varje år levererat en allt lägre vinst. Årets utdelning föreslås bli 0,50 kronor och vi räknar med att den dubblas framöver Sänkta förväntningar på utdelningen Bolagets styrelse föreslår en utdelning på 0,50 kronor per aktie i vår. Vi hade räknat med en högre utdelning, baserat på relationen mellan 2009 års vinst och utdelningen i fjol. Vi räknar nu med en utdelning på 1,0 kronor per aktie framöver. Betting Promotion är skuldfritt och även om en stor del av kassan behövs för att bedriva bolaget verksamhet har bolaget en solid finansiell ställning. Soliditeten uppgick till 86 procent och kassaflödet under året till minus 3,7 MSEK, efter utdelning av 19,0 MSEK till aktieägarna. Börsvärdet har halverats det senaste året Aktiens utveckling Aktien har i år backat med 20 procent och på ett års sikt har aktiekursen halverats. Den senaste veckans kursnivåer kring 11 kronor är de lägsta som aktien någonsin handlats på. Omsättningen var relativt hög i december men har i år varit låg och legat under aktier per dag, 7

8 En investering kräver is i magen och tålamod Investerarslutsatser En investering i Betting Promotion kräver att man som investerare kan klara ett eller flera kvartal med svaga (om än positiva) resultat. Historiskt sett har bolaget med undantag av ett enda kvartal alltid tjänat pengar. Likviditeten i aktien är en annan risk som berättigar en värdering med rabatt. På dagens kursnivåer är det tydligt att förväntningarna på bolaget är lågt ställda och vid ett eller flera kvartal med starka resultat bör aktien kunna värderas upp. Som triggers ser vi just starka kvartal eller nya, större utannonserade B2B-kunder. Som risk ser vi en fortsatt försvagning av euron och bruttomarginalen. Inte heller nya förlustkvartal kan uteslutas, trots en stark historik. Beprövad spelmodell Tabellen nedan visar att bolagets spelmodell under sex år levererat vinster under 67 av 72 månader och att endast 1 kvartal inneburit en förlust. Betting Promotions spelmodell har bevisat sig under en så pass lång period att vi betraktar risken för att faktorer som ökad konkurrens inom trading eller market making på oddsbörserna skulle utgöra ett hot mot bolaget som låg. Tabell 2: Q Veckor Månader Kvartal Antal vinstperioder Antal förlustperioder Andel vinstperioder 77% 93% 96% Källa: Redeye Research, Betting PromotionDet här är texten högst upp. Efter den kommer en margintext som dasdas skall ligga till vänster. Fjslkdf klsfdskf jasfklj kjsafa fja jfkdj kfjasj fajflk Fjskdljf lkasjfk f afs a. 8

9 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: I denna analysuppdatering har vi höjt Redeye Rating för lönsamhet från 5 till 7, då vi bedömer att bolagets vinst tapp nu har bottnat. Ledning 6,0p Kommentar: Ledningen saknar verktyg för att kunna förutspå framtida utveckling och lämnar inte prognoser. Nyckelpersoner som varit med och grundat företaget är fortfarande kvar. Ledningen äger mycket aktier och optionsprogram har lanserats. Tillväxtpotential 5,0p Kommentar: Odds på sportspel på internet är stort och växer sannolikt mer än BNP många år framöver. Bolaget samarbetar med flera oddsbörser och operatörer. Sannolikt lätt att komma in på den fragmenterade marknaden. Homogena produkter. Hårdnande konkurrens. Lönsamhet 7,0p Kommentar: Slagig vinstutveckling. Marginalkostnaden är i princip noll. Rörelsemarginalen 2010 var 34 procent. Cirka 10 procent avkastning på eget kapital Trygg placering 4,0p Kommentar: Resultatet varierar från kvartal till kvartal. Stor nettokassa. Grundare och andra personer från branschen i ägarkretsen. Spelsystemet har fungerat i flera år. Konjunkturokänslig verksamhet. Låg likviditet i aktien. Avkastningspotential 9,0p Kommentar: DCF-värdet indikerar högt värde på aktien. Inga riktiga jämförelseobjekt finns, men aktien värderas lägre än små spelbolag. Förväntningarna är lågt ställda. Osäkert nyhetsflöde framöver Inga fonder på ägarlistan. Insiders köper. 9

10 Resultaträkning, MSEK e 2012e 2013e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2012e 2013e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2012e 2013e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2012e 2013e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 6,8 NV FCF ( ) 31,7 Betavärde 1,7 NV FCF ( ) 37,5 Riskfri ränta (%) 3,4 NV FCF (2019-) 42,4 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 15,0 WACC (%) 15,0 Räntebärande skulder 0,0 Motiverat värde 126,6 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 7,0 Motiverat värde per aktie, SEK 13,3 EBIT-marginal 0,1 Börskurs, SEK 11,2 Lönsamhet e 2012e 2013e Avk. på eget kapital (ROE) 9% 9% 13% 14% 14% ROCE 15% 13% 13% 13% 14% ROIC 15% 11% 1 11% 11% Data per aktie, SEK e 2012e 2013e VPA 1,07 1,00 1,23 1,41 1,55 VPA just 1,07 1,00 1,23 1,41 1,55 Utdelning 1,9 0,5 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -10,0-7,1-8,6-9,0-9,6 Antal aktier 10,0 9,5 9,5 9,5 9,5 Värdering e 2012e 2013e Enterprise value n.m. P/E 10,5 11,2 9,1 7,9 7,2 P/E just 10,5 11,2 9,1 7,9 7,2 P/S 2,4 2,7 2,6 2,4 2,2 EV/S 0,2 1,0 1,0 0,9 0,8 EV/EBITDA just 0,3 2,4 2,5 2,4 2,3 EV/EBIT just 0,4 2,9 3,1 3,0 2,9 P/BV 0,9 1,2 1,1 1,1 1,0 Aktiens utveckling Tillväxt/år 09/11P 1 mån -8,9% Omsättning 5,8% 3 mån -18,8% Rörelseresultat, just -18,3% 12 mån -51,3% V/A, just 7,2% Årets Början -20, EK -7,2% Aktiestruktur % Röster Kapital Hampus Hägglöf 12,5 12,5 Key-Quest Limited 9,1 9,1 Johan Moazed 12,2 12,2 Niklas Braathen 6,2 6,2 Truelock Trading Limited 5,8 5,8 Tindaf AB 5,2 5,2 Grotton Holding 5,3 5,3 Tevere 4,5 4,5 Aktien. Reuterskod BETT.ST Lista NGM Kurs, SEK 11,2 Antal aktier, milj 9,5 Börsvärde, MSEK Börspost 100 Bolagsledning & styrelse. VD Johan Moazed Ordf Per Åhlgren Nästkommande rapportdatum. Delårsrapport 26 april Kapitalstruktur e 2012e 2013e Soliditet 75% 86% 82% 82% 83% Skuldsättningsgrad Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 67,1 82,4 98,3 102,2 107,5 Analytiker Redeye AB. Dawid Myslinski Mäster Samuelsgatan 42, 10tr dawid.myslinski@redeye.se Stockholm Tillväxt e 2012e 2013e Försäljningstillväxt -22% 3% 9% 1 1 VPA-tillväxt (just) 512% -7% 23% 15% 1 Tillväxt eget kapital -13% -2 8% 4% 5% Fel! Hittar inte referenskälla. 10

11 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2012 e 2013e % 1% e 2 012e 201 3e Försäljn ingstill vä xt Omsättning EBIT just EBIT just-margin al Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 1, 6 1, 4 1, 2 1 0, 8 0, 6 0, 4 0, e 2012e e 2012e 2013e 9 85% 8 75% 7 65% VPA VPA just S kuldsätt ni ngsgrad Soliditet Intressekonflikter Dawid Myslinski äger aktier i bolaget Betting Promotion: Ja Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Betting Promotion agerar market maker på oddsbörser som är ett segment av spelbranschen på internet. Bolaget har också vidgat fokus för att erbjuda odds och riskhantering till speloperatörer. 11

12 DISCLAIMER Fel! Ogiltigt filnamn. 12