Exini Diagnostics (EXINa.ST) Ljusning i öster

Transkript

1 BOLAGSANALYS 22 november 2010 Sammanfattning Exini Diagnostics (EXINa.ST) Ljusning i öster Rapporten för det tredje kvartalet var svagare än vi räknat med. Trots många testinstallationer har försäljningen ännu inte tagit fart. Nyligen tecknades en avsiktsförklaring med Fujifilm för den japanska marknaden. Avtalet ska ta verksamheten till lönsamhet under nästa år. Detta är även en betydelsefull validering för programvaran från en väletablerad aktör. Bolagets finanser är i akut behov av att stärkas och verksamheten bryggfinansieras tills vidare av huvudägaren. Vi bedömer att aktien fortsätter hämmas av den svag finansiella situationen och osäkerheten för en nyemission. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Övriga 68 MSEK Medicinteknik Magnus Aurell Bo Håkansson Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 4,0 poäng 7,0 poäng 0,0 poäng 2,0 poäng 2,0 poäng Nyckeltal e 2011e 2012e Omsättning, MSEK Tillväxt -38% 135% -65% 993% -29% EBITDA EBITDA-marginal -384% -151% -669% 14% -34% EBIT EBIT-marginal -386% -163% -782% 3% -50% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal -397% -168% -782% 3% -50% Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 VPA -0,22-0,16-0,13 0,01-0,07 VPA just -0,22-0,16-0,13 0,01-0,07 P/E just -5,2-7,1-8,6 187,7-17,4 P/S 55,8 23,7 67,6 6,2 8,7 EV/S 57,2 23,8 71,1 6,5 9,1 EV/EBITDA just -14,9-15,8-10,6 45,1-27,1 Fakta Aktiekurs (SEK) 0,8* Antal aktier (milj) 88,2 Börsvärde (MSEK) 68* Nettoskuld (MSEK) 5 Free float (%) 57,6 Dagl oms. ( 000) 1 *justerat för emission Analytiker: Klas Palin klas.palin@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Svaga siffror i kvartalet Rörelseresultatet blev -2,7 miljoner kronor Rapporten för det tredje kvartalet var överlag svagare än vi räknat med. Försäljningen sjönk till 0,4 miljoner kronor mot förväntat 1,3 miljoner kronor. Resultatet för perioden hamnade på -2,7 miljoner kronor mot förväntat -2,0 miljoner kronor, se tabell nedan. Tabell 1. Förväntat mot utfall (SEKm) Q3'09 Q3'10E Utfall Diff Nettoomsätting 0,8 1,3 0,4-72% EBIT -1,3-1,8-2,7-47% Nettoresultat -1,4-2,0-2,7-33% VPA, SEK -0,03-0,04-0,06-50% Försäljningstillväxt (y/y) 587% 66% -54% EBIT marginal neg. neg. neg. Källa: Redeye Research Exini har fortsatt ett stort antal testinstallationer ute hos kund och antalet installationer uppges ha ökat under kvartalet. Bolaget gör bedömningen att detta kommer mynna ut i ökad försäljning under de närmaste kvartalen. Beslutsprocesserna hos kunderna uppges fortsatt vara långa och en säljcykel uppskattas till cirka tolv månader. I nuläget prioriterats försäljning riktat mot den europeiska marknaden. FDA godkännande dröjer tills nästa år Processen för att få ett FDA godkännande för den amerikanska marknaden löper vidare och ett arbete pågår för att lämna in en ny förändrad ansökan. Detta väntas leda till ett första godkännande under nästa år, uppger bolaget. Positiva tongångar för den japanska marknaden Viktigaste beskedet i närtid är att ett slutgiltigt avtal med Fujifilm för den japanska marknaden kan skrivas under. I början av november tecknades en avsiktsförklaring med bolaget och målet är att ett fullskaligt avtal ska finnas på plats innan årsskiftet. De tester som genomförts är nu utvärderade och visar på mycket goda resultat. Avtal med Fujifilm öppnar för svarat siffror nästa år Processen att få till ett avtal för den japanska marknaden har tagit längre tid än bolaget först beräknat. Lyckas bolaget denna gång hålla tidsramen ska en lansering av första produkt kunna ske under andra kvartalet nästa år. Bolaget uppger att ett påskrivet avtal med Fujifilm ska ta bolaget till att visa vinst och nå positiva kassaflöden för nästa år. 3

4 Utöver de rena finansiella villkoren från avtalet med Fujifilm och potentialen att växa vidare via samarbetet, utgör detta även en betydelsefull validering för bolagets produkter från en väletablerad aktör inom området. Verksamheten finansieras genom brygglån från huvudägare Vi har sänkt prognoserna för innevarande år Svaga finanser kräver en lösning Vid utgången av det tredje kvartalet uppgick bolagets likvida medel till noll kronor och de räntebärande skulderna till 5,4 miljoner kronor. Sedan första halvåret bryggfinansieras verksamheten i Exini tillfälligt från bolagets huvudägare. Kassaflödet under kvartalet uppgick till -2,7 miljoner kronor, en nivå vi räknar med även för årets sista kvartal. Bolagets finanser är i ett akut behov av att stärkas och det redovisade egna kapitalet understeg per den sista september halva aktiekapitale, vilket inom kort kommer vara helt utraderat. I vår värderingsmodell av Exini har vi därför tagit höjd för en företrädesemission som beräknas ske till förhållandet 1:1 till med en kurs på 0,4 kronor per aktie och kommer tillföra bolaget drygt 16 miljoner kronor. En emission i denna storleksordning och ett avtal för den japanska marknaden skapar finansiella resurser för att driva verksamheten framåt i åtminstone 18 månader bedömer vi. Finansiella prognoser Efter rapporten för det tredje kvartalet har vi sänkt våra prognoser för innevarande år och räknar med att försäljningen sjunker till 1,5 miljoner kronor och att rörelseresultat hamnar på -11,7 miljoner kronor. Utifrån den positiva kommunikationen kring ett slutgiltigt avtal för den japanska marknaden och intäktspotentialen har vi höjt våra prognoser för nästa år till intäkter på sammanlagt 16,4 miljoner kronor från tidigare11,9 miljoner kronor. Vi räknar med att Exini under nästa år lyckas lyfta resultatet till svarta siffror, se tabell nedan. Tabell: Vinstestimat för Exini SEKm Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4'10E 2010E 2011E Försäljning 2,9 1,8 4,3 0,4 0,3 0,4 0,5 1,5 16,4 EBIT -6,7-7,0-7,0-2,6-3,0-2,7-3,2-11,7 0,5 Nettoresultat -1,3-7,2-7,2-2,7-3,1-2,8-3,2-11,7 0,5 VPA, SEK neg neg neg neg neg neg neg neg 0,0 Försäljningstillväxt na -38% 139% -38% -73% -54% 24% -65% 993% Källa: Redeye Research DCF-värde efter full utspädning uppgår till 0,7 kronor per aktie Värdering Sänkta prognoser ger en negativ effekt i vår värderingsmodell för Exini. Vi har därtill inkluderat en företrädesemission, villkor 1:1 á 0,40 kronor, i vår modell. Sammantaget med hänsyn tagen till full utspädning ger det ett DCF-värde för Exini på 63 miljoner kronor eller 0,7 kronor per aktien. Justerat för emission handlas aktien till 0,8 kronor per aktie. 4

5 I vår rating modell har vi sänkt betyget för Ledning med två steg till 4,0 poäng till följd av sommarens vd byte i bolaget. Vi har även sänkt betyget för Avkastningspotential med tre steg till 2,0 poäng, då aktien i nuläget handlas över sitt motiverade fundamentala värde och vi inte ser någon uppsida innan finanserna stärkts. Den genomsnittliga handelsvolymen uppgår till aktier Aktien Exini-aktien har sedan årsskiftet backat med 19 procent samtidigt som index för Stockholmsbörsen stigit med nästa 17 procent. Det är svaga försäljningssiffror och finanser som tynger kursen. Därtill har processen att få till ett avtal för den japanska marknaden och ett FDA godkännande tagit betydligt längre tid än först väntat. Handelsvolymerna i aktien är mycket låga och uppgick under senaste tre månaderna till aktier omsatta per dag. Det kan ibland gå dagar mellan avslut i aktien, vilket gör det svårt för investerare att agera i aktien. Risker Exini är i en tidig kommersialiseringsfas och försäljningen för bolagets produkter är ännu blygsam. Produkterna har ännu inte nått acceptans på nyckelmarknader. Lyckas inte bolaget med detta finns risk för fortsatta förluster från verksamheten. 5

6 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har sänkt betyget för Ledning och Avkastningspotential. Ledning 4,0p Kommentar: Nytillträdde vd Magnus Aurell har en lång erfarenhet från branschen och kommer senast från konkurrsade Sharpview. Bolagets marknadskommunkation anser vi är bristfällig och gör det svårt att bedöma bolagets potential. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Marknadspotentialen är mycket stor och marknaden är under tillväxt. Bolaget har ett antal lovande distributörsavtal på plats och vi förväntar oss att fler kommer framöver. Lönsamhet 0,0p Kommentar: Bolaget är idag inte lönsamt och har en bit kvar till dess. I och med att det är mjukvara Exini säljer så är skalbarheten mycket stor och tar försäljningen fart kommer bolaget att bli mycket lönsamt. Trygg placering 2,0p Kommentar: Risken i ett bolag som Exini som precis har gått över i kommersiell fas är hög. Bolagets finansiella situation är mycket pressad och kapitaltillskott behövs inom kort. Avkastningspotential 2,0p Kommentar: En investering i Exini är förknippad med mycket stor osäkerhet. Vi tycker i nuläget att värderingen hög. Skulle bolaget dock komma i närheten av sin egen målsättning finns en betyande uppsida. 6

7 Resultaträkning, MSEK e 2011e 2012e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2011e 2012e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2011e 2012e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2011e 2012e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2011e 2012e Soliditet 38% 65% 81% 79% 75% Skuldsättningsgrad 66% 29% 16% 16% 23% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 0,3 0,5 0,1 0,9 0,8 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 9,7 NV FCF ( ) -15,2 Betavärde 1,5 NV FCF ( ) 46,6 Riskfri ränta (%) 3,1 NV FCF (2023-) 31,4 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 2,2 WACC (%) 17,0 Räntebärande skulder 2,4 Motiverat värde 62,6 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 33,4 Motiverat värde per aktie, SEK 0,7 EBIT-marginal 23,9 Börskurs, SEK 0,8* *justerat för emission Lönsamhet e 2011e 2012e Avk. på eget kapital (ROE) -189% -119% -101% 4% -45% ROCE -113% -83% -84% 3% -38% ROIC -113% -83% -84% 3% -38% EBITDA just-marginal -384% -151% -669% 14% -34% EBIT just-marginal -386% -163% -782% 3% -50% Netto just-marginal -397% -168% -782% 3% -50% Data per aktie, SEK e 2011e 2012e VPA -0,22-0,16-0,13 0,01-0,07 VPA just -0,22-0,16-0,13 0,01-0,07 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 0,1 0,0-0,1-0,1 0,0 Antal aktier 32,5 44,1 88,2 88,2 88,2 Värdering e 2011e 2012e Enterprise value P/E -5,2-7,1-8,6 187,7-17,4 P/E just -5,2-7,1-8,6 187,7-17,4 P/S 55,8 23,7 67,6 6,2 8,7 EV/S 57,2 23,8 71,1 6,5 9,1 EV/EBITDA just -14,9-15,8-10,6 45,1-27,1 EV/EBIT just -14,8-14,6-9,1 197,3-18,3 P/BV 27,6 12,1 6,9 6,6 9,6 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån 0,0% Omsättning -9,1% 3 mån 0,0% Rörelseresultat, just 29,3% 12 mån 0,0% V/A, just -22,6% Årets Början 0,0% EK 100,7% Aktiestruktur % Röster Kapital Farstorps Gård Förvaltning 42,4 42,4 Augmenta Venture Partners AB 8,2 8,2 Lars Edenbrandt 6,8 6,8 Jörgen Petersson 4,7 4,7 UJK i Lund AB 4,1 4,1 BWG Holding 3,4 3,4 Lunds Universitet Utvecklings AB 2,5 2,5 Ekberg Lund och Partners AB 1,8 1,8 Fredrik Lindgren 1,6 1,6 Övriga 24,6 24,6 Aktien Reuterskod EXINa.ST Lista Övriga Kurs, SEK 1,2 Antal aktier, milj 88,2 Börsvärde, MSEK 101 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD Magnus Aurell CFO 0 IR 0 Ordf Bo Håkansson Nästkommande rapportdatum Bokslutskommuniké Q Tillväxt e 2011e 2012e Försäljningstillväxt -38% 135% -65% 993% -29% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % Tillväxt eget kapital -7% 128% 76% 4% -31% Analytiker Klas Palin klas.palin@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 7

8 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2011e 2012e 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% e 2011e 2012e 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% -700% -800% -900% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0,05 0-0,05-0,1-0,15-0,2-0, e 2011e 2012e 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% e 2011e 2012e 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Intressekonflikter Klas Palin äger aktier i bolaget Exini Diagnostics: Nej Fel! Hittar inte referenskälla. äger aktier i bolaget Exini Diagnostics: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Exini startades 1999 och är ett resultat av forskning som bedrivits vid Lunds universitet. Exinis produkter är framtagna för att verka som beslutsstöd inom medicinsk bildanalys. Produkterna består av en mjukvara som installeras direkt i kamerautrustning eller i det PACS program som läkarna använder sig av. Produkter används för att kunna identifiera bland annat kranskärlssjukdomar, cancer, demens, Parkinsons sjukdom och blodproppssjukdomar. Tanken är att beslutsstödet ska understödja läkarna i att fatta korrekta beslut och ge en så kallad second opinion. 8

9 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 9