Doro (DORO.ST) Hög Care-tillväxt väger tyngst

Transkript

1 BOLAGSANALYS 25 aug 2009 Sammanfattning Doro (DORO.ST) Hög Care-tillväxt väger tyngst Doros försäljningsutveckling under Q2 var i linje våra förväntningar men tillväxten inom bolagets snabbväxande segment Care var högre än väntat. Besvikelsen i rapporten gäller framför allt resultatutvecklingen där satsningen på Care visar sig kosta en del samtidigt som bolaget löpande dras med försmädliga nedskrivningar av lagret. Till skillnad mot tidigare utvecklas dock Doro nu i helt rätt riktning och hösten blir spännande med allt fler distributionssamarbeten som kan bära frukt. Vi har därför höjt prognoser för nästa år något liksom vårt motiverade värde för aktien. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 147 MSEK Telekom Jérôme Arnaud Bo Karstensson Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Investeringsläge 6,0 poäng 7,0 poäng 4,0 poäng 6,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal e 2010e 2011e Omsättning, MSEK Tillväxt -2 5% 16% 1 3% EBITDA EBITDA-marginal 3% -1% 7% 1 6% EBIT EBIT-marginal 3% -2% 5% 9% 5% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 2% -3% 4% 8% 4% VPA 0,43-0,67 0,86 2,12 1,14 VPA just 0,43-0,67 0,86 2,12 1,14 P/E just 19,6-12,7 9,8 4,0 7,4 P/S 0,4 0,4 0,4 0,3 0,3 EV/S 0,4 0,5 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA just 14,8-46,8 6,0 3,6 5,5 Fakta Aktiekurs (SEK) 8,5 Antal aktier (milj) 17,4 Börsvärde (MSEK) 147 Nettoskuld (MSEK) 24 Free float (%) 66,4 Dagl oms. ( 000) 0 Analytiker: Urban Ekelund urban.ekelund@redeye.se Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorerna oberoende av enstaka händelser och finansiell situation viktas med 1,5x då dessa faktorer anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Investeringsläge De faktorerna som utgör bedömning av investeringsläge är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers och 5) oupptäckt aktie. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers och oupptäckt aktie viktas med 0.5x. 2

3 Uppdatering efter Q2-rapport Doro kan lägga ytterligare ett kvartal bakom sig som bekräftar att bolaget är på rätt väg. Försäljningen uppgick till99 miljoner kronor, vilket kan jämföras med vår prognos på 95 miljoner kronor. I försäljningssiffran ingår dock en intäkt från en vunnen japansk tvist på 4 miljoner kronor (en resultatpost som vi inte räknat med skulle påverka försäljningen). Orderingången var något svagare än försäljningen och uppgick till 97 miljoner kronor. Det var i princip i linje med vad vi förväntat oss men det blir desto intressantare att se händelseutvecklingen i Q3 med tanke på återförsäljarnas upprampning inför julhandeln samt det nya avtalet med Carephone Warehouse. Rörelseresultatet var dock lägre än vi förväntat oss och landade på -3,5 miljoner kronor. Det negativa resultatet förklaras bland annat av ytterligare nedskrivning av produktlager avseende produkter utanför bolagets kärnsortiment. Därutöver har satsningen inom Care ökat kostnaderna något (TV-reklam, resor mm). Vi bedömer att nedskrivningarna av lagret och att Care-relaterade kostnader belastat med cirka 2 miljoner kronor vardera. Att resultatet därutöver inte blev bättre beror på att prispressen inom Home-segmentet hårdnat och lönsamheten här försämrats ytterligare. Med en generellt svag elektronikmarknad anser vi att rapporten, trots ett svagare resultat än väntat, får godkänt. Rapporten bekräftar nämligen det viktigaste att Care segmentet forsätter att växa snabbt. Och vinsterna ska nu komma under andra halvåret, enligt bolaget. Positivt i rapporten var också att bolagets kassaflöde fortsätter att utvecklas i rätt riktning och uppgick till 4 miljoner kronor plus. 3

4 Care fortsatt starkt Utvecklingen inom Care är fortsatt mycket positiv. Care-försäljningen ökade med 104 procent under Q2 jämfört med samma kvartal i fjol och med 21 procent jämfört med Q1. Och faktum är att det finns all anledning att tro att den snabba tillväxten fortsätter tack vare fortsatt starkt produktutbud, fler och starkare distributionspartner och en ökad geografisk spridning. Som synes av diagrammet nedan så räknar vi med en fortsatt stark tillväxt inom Care som enligt vår bedömning mycket väl kan stå för drygt 60 procent av Doros försäljning vid årsskiftet. Triggers inför Q3 Inför innevarande kvartal finns det en rad faktorer som gör att hösten kan bli mycket intressant för bolaget. 1, Förnyat sortiment. Doro fortsätter att bredda sitt GSM-sortiment och har under Q3 lanserat bland annat en vikbar telefon inom Care-segmentet. Det bör ge en skjuts åt orderingången och försäljningen. 2, USA. Bolaget påbörjade sin USA-satsning under fjolåret med bland annat ett distributörs-samarbete med Brightpoint. Hittills har satsningen inte resulterat i några stora volymer men vi tror på bättring i höst. Enligt bolaget genomförs nu tekniska tester i USA och endast ett test återstår för att bolagets telefoner ska bli certifierade. Det tolkar vi som att Doro nu är nära avslut med en operatör som krävt ytterligare testning. Om så är fallet har förutsättningarna för ökade volymer i USA ökat betydligt. Förhoppningsvis kan ett sådant samarbete vara på plats innan julhandeln. 3, CarphoneWarehouse. Under augusti meddelade Doro ett avtal med Carphone Warehouse som är Europas största återförsäljare av mobiltelefoner och abonnemang. CW kommer att lansera Doros produkter i 4

5 nio europeiska länder och startar redan nu med en marknadsföringskampanj. Det här tror vi också kommer ge synbara positiva effekter under hösten. 4, Asien. Vi tror att Doro har tämligen långt framskridna planer på att hitta återförsäljare för den asiatiska marknaden. Det vore helt naturligt med tanke på bolagets numer väldigt uttalade strategi kring ökad distribution för Care-produkter. Kanske kan bolaget avisera en sådan distributionspartner i höst. Annars tror vi att bolaget gör det under första halvåret Prognosförändringar I samband med vår förra analysuppdatering höjde vi våra prognoser för helåret Den här gången gör vi inga prognosjustering avseende innevarande år. Däremot justerar vi upp vår försäljningsprognos för Vi räknar nu med att försäljningen nästa år växer med 10 procent (mot tidigare 5 procent). Det ger också en viss höjning av resultatprognoserna för nästa år. Vi justerar upp vår försäljningsprognos med 10 procent från 440 miljoner kronor till 460 miljoner kronor. Även den nya prognosen kan visa sig var försiktig men tidigare år har visat att saker förändras fort. Bolaget har dock nu en betydligt stabilare grund att stå på med bra kostnadskontroll, en positiv försäljningstrend och en bra produktportfölj. Vi har dock fortfarande en ganska blygsam prognos avseende år Denna försiktighet beror främst på bolagets tidigare brokiga resultathistorik samt att de mycket väl kan dyka upp ökad konkurrens inom Care-segmentet till dess. Våra höjda prognoser har också avspeglat sig i vår kassaflödesmodell (DCF) och i vårt motiverade värde för aktien som nu uppgår till 8,1-8,3 kronor per aktie (tidigare 7,5-7,7 kronor/aktie). Därmed handlas nu aktien i paritet med vårt motiverade värde eller med viss premie. Vi gör inga förändringar i vår rating-modell jämfört med vår senaste Analysuppdatering (se nästa sida). 5

6 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi gör inga förändringar i vår rating av Doro jämfört med vår förra analysuppdatering. Ledning 6,0p Kommentar: Ledningen fokuserat på rätt segment vilket i stor utsträckning räddat bolaget. Kostnadsbesparingar har visat på handlingskraft i en tuff marknadssituation. Satsningen på Care visar på industrikompetens. Bättre kassaflödet ger också pluspoäng. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Bolagets tar marknadsandelar inom tillväxtområdet Care. Distributionsnätet har utökats betydligt. Marknaden i stort växer dock inte i värde, snarare minskar. Care-satsningen kan dock ge bra tillväxt det kommande året. Lönsamhet 4,0p Kommentar: En ökad andel Care-försäljning kommer förbättra lönsamheten. Men den starka dollarn är dock ett osäkerhetsmoment som bolaget har svårt att kontrollera. Trenden är dock klart positiv. Trygg placering 6,0p Kommentar: Bolagets finansiella situation är godkänd men inte stark. Beroendet av dollarn stort. Bolaget har dock bra huvudägare vilket är viktigt långsiktigt. En tunn handel i aktien är ett osäkerhetsmoment. Bolagets finanser går åt rätt håll. Investeringsläge 5,0p Kommentar: Aktien handlas i paritet med vårt motiverade värde. Nyhetsflödet under andra halvåret ser ut att bli positivt samtidigt som kursuppgången de senaste månaderna höjt förväntningarna på kommande kvartalsrapporter. 6

7 Resultaträkning, MSEK e 2010e 2011e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2010e 2011e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2010e 2011e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2010e 2011e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2010e 2011e Soliditet 25% 18% 27% 43% 53% Skuldsättningsgrad 19% 145% 89% 43% 2 Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 8,1 5,9 5,3 4,6 4,0 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,5 NV FCF ( ) 41,5 Betavärde 1,6 NV FCF ( ) 72,4 Riskfri ränta (%) 3,5 NV FCF (2021-) 45,8 Räntepremie (%) 0,0 Rörelsefrämmade tillgångar 26,8 WACC (%) 13,7 Räntebärande skulder 43,4 Motiverat värde 143,1 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 5,6 Motiverat värde per aktie, SEK 8,2 EBIT-marginal 4,7 Börskurs, SEK 8,5 Lönsamhet e 2010e 2011e Avk. på eget kapital (ROE) 2-32% 4 58% 22% ROCE 21% -14% 28% 43% 22% ROIC 2-16% 28% 43% 22% EBITDA just-marginal 3% -1% 7% 1 6% EBIT just-marginal 3% -2% 5% 9% 5% Netto just-marginal 2% -3% 4% 8% 4% Data per aktie, SEK e 2010e 2011e VPA 0,43-0,67 0,86 2,12 1,14 VPA just 0,43-0,67 0,86 2,12 1,14 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 0,0 1,8 0,9 0,3-0,6 Antal aktier 17,4 17,4 17,4 17,4 17,4 Värdering e 2010e 2011e Enterprise value P/E 19,6-12,7 9,8 4,0 7,4 P/E just 19,6-12,7 9,8 4,0 7,4 P/S 0,4 0,4 0,4 0,3 0,3 EV/S 0,4 0,5 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA just 14,8-46,8 6,0 3,6 5,5 EV/EBIT just 16,1-21,2 7,8 4,0 6,6 P/BV 3,5 4,9 3,3 1,8 1,4 Aktiens utveckling Tillväxt/år 07/09P 1 mån 48, Omsättning 10,1% 3 mån 24, Rörelseresultat, just 55,1% 12 mån 18, V/A, just 41,4% Årets Början 0, EK 4, Aktiestruktur % Röster Kapital Originat AB 14,9 14,9 DO Intressenter AB 9,5 9,5 Bjäringer Martin bolag 9,2 9,2 Andersson Johan bolag 4,9 4,9 Andersson Rune bolag 4,9 4,9 Alted AB 4,7 4,7 Andersson Erik bolag 4,2 4,2 Jeansson Tedde Sr 4,0 4,0 Jeansson Tedde Jr bolag 3,7 3,7 Kastensson Bo bolag 2,1 2,1 Aktien Reuterskod DORO.ST Lista Small cap Kurs, SEK 8,5 Antal aktier, milj 17,4 Börsvärde, MSEK 147 Börspost Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Jérôme Arnaud Annette Borén Jérôme Arnaud Bo Karstensson Nästkommande rapportdatum Delårsrapport Delårsrapport Tillväxt e 2010e 2011e Försäljningstillväxt -2 5% 16% 1 3% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % 147% -46% Tillväxt eget kapital 32% -28% 5 82% 24% Analytiker Urban Ekelund urban.ekelund@redeye.se Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 7

8 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2010e 2011e e 2010e 2011e 15% 1 5% -5% -1-15% -2 Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) e 2010e 2011e e 2010e 2011e VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Försäljning segment mkr EBIT segment mkr 44% 56% 10 Care Electronics Home Electronics Care Electronics Home Electronics Intressekonflikter Urban Ekelund äger aktier i bolaget Doro: Ja Verksamhetsbeskrivning Redeye har deltagit i rådgivning eller corporate finance relaterade tjänster de sista 12 månaderna i Doro: Nej Analysen är baserad på Redeyes Analysgarantikoncept. 8

9 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget producerar och säljer aktieanalys samt har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar därefter. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Analysgaranti (AG) och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Redeye är dessutom officiell Research Provider, ett koncept framtaget av NasdaqOMX, vilket betyder att Redeye tillhandahåller aktie- och bolags analys på bolag noterade på NasdaqOMX börslistor. Dessa typer av analyskoncept genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av dessa rapporter bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Ett case uppdateras dock med hög frekvens och minst vid varje kvartalsrapport och större händelse (<4 ggr/år). Bolagen som följs via AG-konceptet, uppdateras minst 2 gånger per år. Rekommendationsstruktur Redeyes rekommendationer för fundamental analys är: Köp (Buy), Avvakta (No Case), Sälj (Sell). Rekommendationer baserade på fundamental analys har en placeringshorisont på 6 månader, om inte annat kommuniceras. Den tekniska analysen har en avsevärt kortare horisont. I analyserna presenteras även en bedömning av den bolagsspecifika risken i aktien. De olika risknivåerna är; Låg, Medel, Hög och Spekulativ. Risknivån är en sammanvägd och subjektiv bedömning av; branschen, bolagets finansiella situation, förväntat nyhetsflöde och andra företagsspecifika faktorer. För analyser enligt AG-konceptet utfärdas ej några investeringsrekommendationer. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syften är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare samt långsiktigt stödja likviditeten i aktien. Rekommendationsspridning ( ) Rekommendation Antal % av alla % ex. AG Köp 16 19% 37% Avvakta 18 21% 42% Sälj 9 11% 21% AG/Analysgaranti 42 49% Totalt Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 9