Amago Capital (AMCA.ST) Ny strategi tydliggör värden

Transkript

1 ANALYSGARANTI* 14 mars 2007 Amago Capital (AMCA.ST) Ny strategi tydliggör värden Amago Capital, tidigare Fotoquick, har valt att byta strategi för att bättra anpassa sig till de rådande marknadsomständigheterna. Tanken att bolaget ska delta i en konsolidering av fotobranschen har övergivits. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: First North 39 MSEK Detaljhandel Robert Ejermark Göran Nordlund Det nya bolaget ska istället ta en aktiv ägarroll och vårda de kvarvarande dotterbolagen som så småningom ska stå på egna ben. Först ut att pröva sina vingar är Önskefoto som motiverar hela gruppens börsvärde. Utifrån våra försiktiga prognoser och antaganden i vår kassaflödesmodell får vi ett värde som motsvarar 7 kronor per aktie. Det medför en uppsida i aktien på drygt 20 procent från nuvarande nivå. Redeye Rating Aktiekurs, SEK Kursutveckling Amago Capital apr maj jun jul aug sep okt nov dec jan feb mar Amago OMX Volym, tusen Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta e 2008e Omsättning, MSEK 215,8 210,5 407,7 316,2 311,7 Tillväxt 35% -2% 94% -22% -1% Ebit -21,8-6,6-46,0-10,9-4,6 Res. F. Skatt -22,4-7,7-49,1-12,9-6,8 Nettoresultat -21,0-8,5-49,2-12,9-6,8 Nettomarginal -9,8% -4,1% -12,1% -4,1% -2,2% EPS -13,23-1,94-7,07-1,86-0,98 P/E neg neg neg neg neg EV/EBITDA neg 3,5 neg neg 11,3 P/S 0,2 0,2 0,1 0,1 0,1 EV/S 0,2 0,0 0,0 0,1 0,1 Aktiekurs, SEK 5,7 Antal aktier m 7,0 Börsvärde, MSEK 38,9 Nettoskuld -0,6 Free float % 22% Oms/dag/ Analytiker: Jan Glevén jan.gleven@redeye.se Tel: * Disclaimer Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband en nyemission eller en notering. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye, Styckjunkargatan 1, Stockholm. Telefon Fax E-post: Info@redeye.se

2 Definitioner Bolaget Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband en nyemission eller en notering. Redeye Advisory Services utför finansiell rådgivningsverksamhet på kontinuerlig basis mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

3 Mycket att bevisa Amago Capital Amago Capital är det tidigare Fotoquick fast i nyare form. Sedan bolagsledningen valt att sälja den förlustbringande svenska butiksrörelsen återstår tre bolag. Dessa verkar alla på marknaden för foto och digitala bilder och nu ingår som holdingbolag i Amago Capital. Ny affärsmodell och nytt namn Den rörelse som tidigare kallades Fotoquick finns inte längre kvar och bolaget har därmed gjort något av en helomvändning. Med tanke på marknadsförutsättningarna blev Fotoquick offer för en marknad som aldrig tog fart. En pressad finansiell situation tvingade sedermera fram en försäljning av den svenska butiksrörelsen. I samband med att butikerna såldes till Air Call genomfördes även en nyemission på 6,75 miljoner kronor. Försäljning av butikrörelsen samt byte av affärsidé passade inte heller den reltivit nytillträdde VD:n Gustav Öhrn som efter en kort tid hastigit fick kliva åt sidan. Robert Ejermark tidigare finanschef i det tidigare Fotoquick har istället fått förtroendet att leda det nya bolaget. Oprövad strategi Utifrån dessa förutsättningar lämnar tidigare Fotoquick kvar bolag geografiskt spridda i Finland, Sverige och Portugal med små möjligheter att uppnå synergieffekter. Följden blir att bolaget tvingas att helt ändra sin strategi. Från att tidigare haft som mål att vara med och förändra fotomarknaden i Europa genom förvärv har nu en ny strategi vuxit fram. Det nya bolaget ska istället investera och förvalta bolag som befinner sig i förändring. De förvärv som bolaget hittills har gjort ska nu stå som enskilda dotterbolag eller portföljbolag under Amago Capitals paraply. Ny strategi ska synliggöra värden Det står klart att syftet med bildandet av Amago Capital tillkommit för att kunna lyfta fram värden i de olika bolagen. Vi har svårt att se något annat än att det i en förlängning kommer att medföra en avveckling av de tidigare förvärven. Målsättningen för de tre bolag som nu finns kvar dvs. Eiri Kuva, Foto Sport och Önskefoto är: Att en eller flera strukturaffärer genomförs i något av bolagen under 2007 De tre bolagen ska stå på egna ben För koncernen som helhet ska ett positivt rörelseresultat kunna visas upp under Det finns även ett uttalat mål om att kunna nå en soliditet om minst 30 procent Vi tror att de mål som Amago Capital satt upp är fullt möjliga att nå på sikt. Vi delar dock inte bolagets uppfattning om att det redan under 2007 är möjligt att nå ett positivt rörelseresultat utan räknar med att det kan dröja 3

4 ännu ett tag. Bolaget har fortfarande mycket att bevisa och vi tror därför att det är av stor vikt att bolaget i första hand lyckas med Önskefoto som ska listas som enskilt bolag på First North. Önskefoto på egna ben Amago Capital genomför nu en särnotering av Önskefoto. I samband med detta kommer även en kapitalanskaffning att genomföras. Totalt kommer 17 miljoner kronor att tas in där 10 miljoner är garanterad. Teckning pågår fram till 23 mars Önskefoto särnoteras på First North Tanken är att kapitaltillskottet ska användas till en internationalisering av Önskefotos produkter. En satsning i England och Holland har redan skett med fotokalendern med barnfamiljer som målgrupp i första hand. Med framväxten av den digitala tekniken minskade behovet att framkalla sina bilder. Det har bidragit till drastiska förändringar i en marknad som är under förändring. Det är därför svårt att staka ut någon entydig riktning men en trend som branschen tror kommer att utvecklas är framväxten av fotokalendrar och fotoböcker. Det är också inom detta område som Önskefoto önskar att växa inom. Inom kalendrar och studentplakat har Önskefoto redan uppnått en ansenlig marknadsandel om 50 respektive 60 procent. Här ser vi ett begränsat utrymme för tillväxt för dessa båda produkter. Att Önskefoto ska klara de uppsatta målen om en tillväxt på proctent medför att satsningen på fotokalendrar och fotoböcker faller väl ut. Ett problem som Önskefoto brottas med är säsongssvängningarna. Intäkterna genereras under maj, november samt december medan övriga månader är svaga. Det kommer därför an på om bolaget klarar att utveckla produkter som ger en mer stabil intäktskälla året runt. En sådan produkt skulle kunna vara fotoboken. Under våren 2007 kommer fotoboken lanseras där en eventuell ingång skulle kunna vara bokhandeln. Givet en viss framgång med produkten på den amerikanska marknaden känns fotoboken ändå som ett relativt oprövat kort på den svenska marknaden. Önskefoto har tillväxtambitioner och genom att bredda produktutbudet samt växa geografiskt kan bolaget klarar detta. Under 2006 visade Önskefoto upp en tillväxt på 9 procent samt en rörelsemarginal på 11 procent. Sett över den senaste femårsperioden har försäljningen legat mellan 43,6 och 49,6 miljoner kronor. Utifrån det spannet har tillväxten hittills varit beskedlig. Att bolaget nu ska växa internationellt med nya produkter tror vi kan bli bra på sikt men att det de närmaste åren kan bli svårt att leva upp till tillväxtmålen. Ett av huvudsskälen till att bolaget väljer att göra en särnotering av Önskefoto tror vi är att synliggöra värden som sedan kan utgöra riktmärke för övriga bolag inom Amago Capital. Med teckningskursen 4 kronor får vi börsvärde kring 57 miljoner kronor. Det skulle på våra försiktiga prognoser medföra ett P/e-tal på 14,8 för innevarane år. Om bolaget infriar sina 4

5 förväntningar kan en sådan multipel motiveras. Det är dock något av upp till bevis att visa att bolager förtjänar en värdering med inbakad tillväxtpremie. Den andel av Önskefoto som Amago Capital kommer att äga väntas uppgå till 10 miljoner aktier vilket ger ett värde på 40 miljoner kronor. Det är i linje med Amago Capitals nuvarande värdering. Fortsatta förluster i Foto Sport Foto Sport kan vändas De bolag som man får på köpet med nuvarande värdering av Amago Capital är portugisiska Foto Sport och finska Eiri Kuva. Foto Sport har under lång tid dragits med lönsamhetsproblem och under fjolåret gjordes en förlust i rörelsen på 16,7 miljoner kronor. Vi tror att Foto Sport behöver några år för att anpassa sig till den digitala övergången och på sikt nå lönsamhet. Vi utgår från att det krävs ytterligare investeringar i en anpassning till den digitala tekniken vilket väntas tynga verksamheten. Med tanke på förutsättningarna som råder inom fotobranschen tror vi att det kan ta några år att få verksamheten på fötter. Klarar Amago Capital att medverka till en turn-around av Foto Sport finns det en tydlig uppsida i aktien. Förbättringstrend för Eiri Kuva Det tredje dotterbolaget i den nya Amago konstellationen är finska Eiri Kuva. Det som ryms inom denna verksamhet är framkallning och produktion av bilder inom ett stort nät av partners inom detalj och grossisthandeln. EiriKuva köptes för 14 miljoner kronor då som ett konkursbo av Eiri Oy. Efter en lång och problemfylld resa har Eiri Kuva nu tagit sig över vattenytan. Under fjolåret genomfördes en rad åtgärder för att förbättra lönsamhen. Genom att utöka tjänsterna samt en fortsatt satsning på fotokiosker ska detta bidra till ökad omsättningsökning under Inom ramen för ökad omsättning ryms även en satsning på fotoboken. Liksom på den svenska marknadnen har denna produkt ännu inte något större igenkännande på den finska marknaden. Eiri Kuva hade under 2006 en omsättning på 63 miljoner kronor samt en rörelsemarginal på 2 procent. Svag avslutning på året Nämnas ska även MyPix som var det senaste förvärvet inom ramen för gamla Fotoquicks verksamhet. Denna verksamhet står för en mycket liten del av den totala försäljningen. Förvärvet gjordes främst för att komma över kunskap avseende distribution via Internet. Svag avslutning på året De tre portföljbolagen redovisade under fjolåret en total omsättning om 318 miljoner kronor. Om vi slår samman vad som redovisats för 2005 medför det en minskning med 24 procent. I fotobranschen är det fjärde kvartalet ett viktigt kvartal. Det fanns därför förhoppning om förbättrad försäljning under detta kvartal. Med facit i hand kan vi konstatera att det fjärde kvartalet definitivt inte levde upp till detta då omsättningen underskred det säsongsmässigt svagare tredje kvartalet. Sammantaget visade även Amago Capital upp en samlad förlust för åtet på 43 miljoner kronor. Under fjärde kvartalet enskilt uppgick förlusten till 8 miljoner kronor. 5

6 I resultatet ingår en negativ engångspost som uppstod i samband med försäljningen av den svenska butiksrörelsen på 5 miljoner kronor. Den tidigare ansträngande finansiella situationen har bolaget kommit till rätta med. Efter genomförd nyemission under sluttampen av 2006 har Amago Capital förbättrat soliditeten. Vi årsskiftet uppgick den till 12,9 procent. Det är långt ifrån tillfredsställande men medför att bolaget inte längre är i någon finansiell svårhanterlig situation. Bolaget hade dessutom en kassa på 60 miljoner kronor vilket ger en tillfredsställande likviditet. Övertro på premium- produkter Prognoser V i har i vårt scenario utgått ifrån att marknaden för digital framkallning kommer att ta tid på sig att mogna. Vi räknar med en viss uppgång för så kallade premiumprodukter som fotokalendrar och fotoböcker. Enligt vissa branschinstitut väntas premiumprodukter växa med ungefär 10 procent per år i snitt den kommande femårsperioden. Förväntningarna tror vi dock är högt ställda och det kan därför finnas anledning till en något mer försiktig ansats. Utifrån bolagets egna prognoser väntas den typ av produkter som bolaget valt att satsa på slå igenom relativt snart. Eiri Kuvas omsättning väntas som exempel visa en signifikant förbättring. Vi räknar dock med en blygsam tillväxt om ca 5 procent. Våra prognoser för Foto Sport är även de återhållsamma. Här ger bolaget ingen tydlig prognos. Vi räknar med att det kan ta 2-3 år att vända verksamheten och omställning till den digitala tekniken medför att omsättningen väntas ligga i nivå med nuvarande. Vi har även betydligt lägre förväntningar på Önskefoto än vad bolaget själva framhåller. Att Önskefoto ska växa med procent anser vi är offensivt och tror snarare på en försiktig tillväxttakt på 7-8 procent. MSEK E 2008E Omsättning 210,5 407,7 316,2 311,7 Tillväxt -2% 94% -22% -1% EBITDA 2,6-33,2-2,9 3,4 EBITA -7,0-34,2-4,9 1,4 Vinst före skatt -7,7-49,1-12,9-6,8 VPA -1,94-7,07-1,86-0,98 EBITDA-marginal 1% -8% -1% 1% EBITA-marginal -3% -8% -2% 0% Källa: Redeye Värdering 6

7 Värdering medför viss uppsida i aktien Vi har i vår kassaflödesmodell tagit hänsyn till osäkra marknadsförutsättningar som fortsatt präglar fotobranschen. Vi har därför valt en diskonteringsränta (WACC) på 12,2 procent i vår modell. Vi använder oss av en riskfri ränta på 4,0 procent. För att ta hänsyn till de kraftiga svängningarna i aktien sätter vi betavärdet till 1,7 samt en marknadsriskpremie på 10 procent. Antagande DCF-värdering Riskpremie 10,0% Beta 1,7 Riskfri ränta 4,0% Avkastning på eget kapital 21,0% WACC 12,2% Källa: Redeye Det värde som vi får på Amago Capital uppgår enligt våra prognoser då till 48 miljoner kronor. Det motsvarar 7 kronor per aktie vilket medför en uppsida i aktien på 21 procent från nuvarande nivå. Vi utgår då ifrån att Amago klarar att vända Foto Sport och att både Önskefoto och Eiri Kuva kommer att förbättra både omsättning och marginaler de kommande åren om än i ett betydligt försiktiga scenario än det bolaget själva målat upp. I ett mer negativt scenario med en utdragen vändning av Foto Sport vill vi även höja ett varningens finger för att det inte kan uteslutas att Amago Capital behöver ta in nytt kapital. Ratingförändringar Vi har gjort en rad ändringar för Amago Capital. Den finansiella situationen har vi ökat ett steg till två av fem möjliga. Vi har även valt att höja den fundamentala värderingspotentialen till en trea. Vi tycker däremot att bolaget med en ny och oprövad VD leder till sänkt rekommendation från en trea till en två. När det gäller aktieägarvänlighet gör nu bolaget en insats för att synliggöra värden med intention om att i slutändan gynna aktieägarna. Vi höjer betyget aktieägarvänlighet ett snäpp från en etta till en tvåa. 7

8 Resultaträkning, MSEK e 2008e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar Ex GW Goodwillavskr EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella Intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2008e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Goodwillavskr Balansräkning, MSEK e 2008e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. Utv. Kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder n.m. Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt Kassaflöde, MSEK e 2008e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar Ex GW Goodwillavskr EBIT Skatt på EBIT (Justerad Skatt) NOPLAT Avskrivningar Ex GW Goodwillavskr Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde DCF värdering Kassaflöden Riskpremie 10,0 NV FCF prognosperiod -26,0 Betavärde 1,7 NV FCF, fas 2 46,0 Riskfri ränta 4,0 NV FCF, fas 3 27,9 Räntepremie 3,0 Rörelsefrämmade tillg. 60,6 WACC 12,2 Räntebärande skulder -60,0 ROIC fas 2 15,0 Motiverat värde, MSEK 48 ROIC fas 3 12,2 Tillväxt fas 2 (g*) 2,0 Motiverat värde per aktie, SEK 7,0 Tillväxt fas 3 (g*) 0,0 Börskurs, SEK 5,8 Noplat normalår n.m. Motiverat värde/börskurs 21% Lönsamhet e 2008e Avk. på eget kapital (ROE, %) -280,1-37,4-143,1-52,7-27,8 ROCE (%) -126,5-17,1-72,5-17,3-10,4 ROIC (%) -118,4-20,4-54,0-7,8 2,1 EBITDA-marginal (just,%) -4,0 1,2-8,1-0,9 1,1 EBIT just-marginal -10,1-3,1-11,3-3,5-1,5 Netto just-marginal -9,8-4,1-12,1-4,1-2,2 Data per aktie, SEK e 2008e VPA -13,23-1,94-7,07-1,86-0,98 VPA just -13,23-1,94-7,07-1,86-0,98 VPA just ex gw -13,23-2,04-5,38-0,99-0,12 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -0,8-6,8-3,3-1,4-3,5 Antal aktier 1,6 4,4 7,0 7,0 7,0 Värdering e 2008e Enterprise value P/E -0,4-3,0-0,8-3,1-5,9 P/E just -0,4-3,0-0,8-3,1-5,9 P/E just ex gw -0,4-2,8-1,1-5,8-49,0 P/S 0,2 0,2 0,1 0,1 0,1 EV/S 0,2 0,0 0,0 0,0 0,0 EV/EBITDA just -4,5 3,9-0,5 1,0-0,9 EV/EBIT just -1,8-1,6-0,4 0,3 0,7 P/BV 27,2 0,9 1,6 1,6 1,6 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 03/05P 1 mån 0,0% Omsättning 15% 3 mån 0,0% Rörelseresultat, just 29% 12 mån 0,0% V/A, just -76% Årets Början 0,0% EK 81% Aktiestruktur % Röster Kapital Digital Image SA Interactive Telecom Solutions Aktien Reuterskod foto.st Lista First North Kurs,SEK 5,8 Antal aktier, milj 7,0 Börsvärde, MSEK 40 Börspost 200 Bolagsledning & styrelse VD Ordf Nästkommande rapportdatum Robert Ejermark Göran Nordlund Analytiker Redeye AB Jan Glevén Styckjunkarg 1 jan.gleven@redeye.se Stockholm Kapitalstruktur e 2008e Soliditet 2% 22% 13% 13% 14% Skuldsättningsgrad 678% 48% 150% 163% 0% Nettoskuld Sysselsatt Kapital Kapitalets Oms.hastighet 12,5 5,5 6,4 5,0 4,7 Tillväxt (%) e 2008e Försäljningstillväxt 34,5-2,4 93,7-22,5-1,4 VPA-tillväxt (just) n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. Tillväxt eget kapital -89, ,1-44,5-0,2 0,0 8