Doro (DORO.ST) Nya tag efter tung dollarsmäll

Transkript

1 BOLAGSANALYS 18 feb 2009 Sammanfattning Doro (DORO.ST) Nya tag efter tung dollarsmäll Att förstärkningen av dollarn skulle slå negativt på Doro i Q4 var väntat. Valutaförlustens storlek kryddat med lagernedskrivningar gjorde dock att utfallet blev klart sämre än vi förväntat oss. Bolagets prishöjningar i Q4 i kombination med stabiliserad dollarkurs gör dock att valutaproblemen bör ha neutraliserats i Q1. Utvecklingen inom Home-segmentet är dock fortfarande ett osäkerhetsmoment liksom konjunkturläget generellt. Men vi räknar med att framfarten inom Care kommer att kompensera för detta. Vi ändrar inte vårt motiverade värde och våra prognoser för 2009 är i princip oförändrade. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 78 MSEK Telekom Jérôme Arnaud Bo Karstensson Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Investeringsläge 5,0 poäng 6,0 poäng 3,0 poäng 5,5 poäng 5,0 poäng Nyckeltal e 2010e Omsättning, MSEK Tillväxt -30% -20% 5% 5% 5% EBITDA EBITDA-marginal -13% 3% -1% 4% 5% EBIT EBIT-marginal -18% 3% -2% 2% 4% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal -22% 2% -3% 1% 2% VPA -8,76 0,43-0,67 0,29 0,50 VPA just -8,76 0,43-0,67 0,29 0,50 P/E just -0,5 10,4-6,8 15,5 9,1 P/S 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 EV/S 0,1 0,2 0,3 0,3 0,3 EV/EBITDA just -0,9 7,9-28,7 7,8 5,4 Fakta Aktiekurs (SEK) 4,5 Antal aktier (milj) 17,4 Börsvärde (MSEK) 78 Nettoskuld (MSEK) 30 Free float (%) 66,4 Dagl oms. ( 000) 0 Analytiker: Urban Ekelund urban.ekelund@redeye.se Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Denna analys är baserad på Redeyes analyskoncept Analysgaranti/Uppdragsanalys. Redeye är en officiell Research Provider till Nasdaq/OMX. För mer information om Analysgaranti och Research Provider, se disclaimer i slutet av denna produkt. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) teknologiplattform, 5) konjunkturkänslighet och 6) aktiens likviditet. Faktorerna oberoende av enstaka händelser och finansiell situation viktas med 1,5x då dessa faktorer anses extra viktig. Faktorerna ägarstruktur, teknikrisk, konjukturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Investeringsläge De faktorerna som utgör bedömning av investeringsläge är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) trendmönster/tekniskt och 4) nyhetsflöde/triggers. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. 2

3 Uppdatering efter Q4-rapport Svagt resultat efter valutasmäll Doros kvartalsrapport innehöll både positiva och negativa signaler. Dessvärre övervägde det negativa den här gången. Bolagets förlust för kvartalet uppgick till 10,6 miljoner kronor. Detta efter att bolaget fick en rejäl smäll av den dollarförstärkning som skett under andra kvartalet. Som bekant är Doro klart exponerad mot svängningar i dollar och euro. Bolaget köper in sina telefoner i Asien i dollar och nästan all försäljning sker i Europa. Enligt bolaget så har valutaförändringarna och nedskrivningar av lagret belastat resultatet med 12,9 miljoner kronor under Q4. Vår uppskattning är att cirka 3-5 miljoner kronor av dessa är lagernedskrivningar och resten (dvs 8-10 miljoner) är valutakursförluster. Bolaget har tidigare haft som policy att valutasäkra flödena utefter bästa förmåga med efter denna rapport så kommer en mer strukturerad valutasäkringspolicys tillämpas. Specifikt nämns också Storbritannien som en problemmarknad under Q4, vilket kanske inte är så förvånansvärt med tanke på landets ekonomiska utveckling. men prishöjningar har nu neutraliserat dollarn En rensning för lagernedskrivningar och valutasmäll ger ett positivt resultat på 2,5 miljoner kronor. Inte heller det imponerar särdeles. Det positiva i rapporten är att Doro genomför prishöjningar i december. Prishöjningarna har varit olika på olika geografiska marknader men enligt bolagsledningen så handlar det i snitt om en 15 procentig prishöjning genom bolagets hela sortiment. Prishöjningen har uppenbart tagits emot hyggligt positivt av återförsäljare och distributörer, vilket är ett styrketecken i sig. Därutöver har bolaget därmed i princip neutraliserat den dollarförstärkning som skedde under andra halvåret 2008, det vill säga flyttat över de högre inköpskostnaderna till kundledet. Care-konceptet biter En annan åtgärd som Doro nu genomför för att effektivisera är att slå ihop slå det minsta affärsområdet Business (produkter riktat mot företag) med affärsområdet Home (främst fasta telefoner för hushåll). Samtidigt kommer Homes produktutbud successivt ta fasta på framgångsfaktorerna inom området Care som fokuserar på enkla och tydliga produkter som differentierar sig jämfört med konkurrensen. Med tanke på bolagets framgång inom Care så känns det som en helt rätt åtgärd. Vad gäller Care så är det uppenbart att Doro har fortsatta möjligheter att växa här. Ganska anmärkningsvärt är att det är på mobiltelefoner (GSM) 3

4 som bolaget verkligen fått fäste med sina enkla produkter. Här finns uppenbarligen en marknad och en efterfrågan som de stora drakarna Nokia, Samsung, SonyEricsson med flera inte bryr sig om. Detta på grund av att just denna nischmarknad är för liten för (men definitivt tillräckligt stor för Doro) samt att det inte ligger i dessa jättars varumärkesstrategi att lansera dessa något mindre prestigefulla produkter. Att Doro verkligen börjar bli något av en aktör inom mobiltelefon-segmentet kan exemplifieras av att bolaget i år i samband med den pågående GSM-mässan i Barcelona lanserar fem nya mobiltelefoner. Nya marknader, nya volymer Bolagets intåg i Tyskland och USA måste betecknas som klart godkänd. Av bolagets totala försäljning i Q4 så uppgick dessa två marknaden till cirka 10 procent. Det känns lovande. För att en riktig framgång ska nås i USA krävs dock sannolikt ett distributörsavtal med en större mobiloperatör och det är något som bolaget siktar på under Det som hittills har överraskat positivt är att Doro, utan större kostnadsbelastning, lyckats tämligen snabbt att nå ut på nya marknader med Care-produkterna. Doros tillväxttakt inom Care är fortfarande mycket hög. Under helåret 2008 växte området med knappt 180 procent (från 51 mkr till 142 mkr). Under Q4 isolerat uppgick tillväxttakten till cirka 100 procent. För att den höga tillväxttakten ska fortsätta måste bolaget fortsätta hitta nya geografiska marknader och distributörer under Att tillväxttakten kommer att mattas ser vi som oundvikligt (tillväxten har tidigare skett från låga nivåer) men bolaget har möjlighet att växa Care med drygt 50 procent i år enligt vår bedömning. Under första kvartalet räknar vi med att Doro totalt sett omsätter 94 miljoner kronor, varav cirka hälften kommer från Care och hälften från Home (inklusive tidigare Business). Vår resultatprognos för Q1 är en vinst före skatt på 4 miljoner kronor. 4

5 Prognosförändringar Doro uppdatering Vi gör inga större förändringar i våra prognoser för 2009 jämfört med tidigare. Den underliggande tillväxten i Care bedömer vi kommer att fortsätta. I den andra vågskålen ligger en konjunkturavmattning med generellt svagare konsumtion av elektronikprodukter samt successivt minskade volymer och prispress inom Home-segmentet. Summerat räknar vi med att Doros försäljning ökar med fem procent under Resultatmässigt räknar vi med en förbättring jämfört med 2008 och spår en vinst före skatt på 7 miljoner kronor. I den prognosen räknar vi inte med att bolaget går på valutasmällar liknande det som skedde under Q Det kan tyckas som en försiktig prognos men i dagsläget så är det fortfarande upp till bevis för bolaget när det gäller lager- och inköp (undvika nedskrivningar) samt parera valutasvängningarna. Som det ser ut i skrivande stund fortsätter snarare dollarn att stärkas vilket är ofördelaktigt för bolaget. Värt att påpeka är att bolaget i samband med bokslutet avstår från att ge några prognoser, på grund av det osäkra marknadsläget. Produktmässig- och distributionsmässigt står sig nu bolaget väsentligt bättre jämfört med för ett år sedan vilket gör aktien betydligt mer intressant ur ett investeringsperspektiv. Vår kassaflödes analys (DCF) ger i dagsläget ett motiverat värde på aktien på 5,6-6,0 kronor. Med andra ord handlas aktien fortfarande med rabatt. Vi gör nu en förändring i vår rating-modell jämfört med vår senaste analysuppdatering (se nästa sida). 5

6 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har gjort en förändring i vår rating av Doro. Den är ratingen av Tillväxtpotential som vi höjt från 5 poäng till 6 poäng. Ledning 5,0p Kommentar: Den nuvarande ledningen fokuserat på rätt segment vilket i stor utsträckning räddat bolaget. Bolagets stora kostnadsbesparingar har visat på handlingskraft i en tuff marknadssituation. Satsningen på Care visar på industrikompetens. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Bolagets tar marknadsandelar inom tillväxtområdet Care. Distributionsnätet har utökats betydligt. Marknaden i stort växer dock inte i värde, snarare minskar. Care-satsningen kan dock ge bra tillväxt det kommande året. Bolagets inbrytning på GSM-marknaden med Careprodukter är nu tydlig och ratingen höjs nu från 5 till 6 poäng. Lönsamhet 3,0p Kommentar: En ökad andel Care-försäljning kommer förbättra lönsamheten. Men den starka dollarn är dock ett osäkerhetsmoment som bolaget har svårt att kontrollera, vilket var uppenbart i Q4. De upprepade nedskrivningarna av lager hämmar tilltron till lönsamhetsförbättringar. Trygg placering 5,5p Kommentar: Bolagets finansiella situation är godkänd men inte stark. Beroendet av dollarn förhållandevis stort. Bolaget har dock ett par starka huvudägare vilket är viktigt långsiktigt. En tunn handel i aktien är ett annat osäkerhetsmoment. Investeringsläge 5,0p Kommentar: Aktien handlas med rabatt utifrån vårt motiverade värde. En relativvärdering indikerar också viss uppsida. Men konjunkturläget är ett osäkerhetsmoment även om trenden i verksamheten nu är positiv. 6

7 Resultaträkning, MSEK e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,6 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2010e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2010e Soliditet 17% 25% 18% 20% 24% Skuldsättningsgrad 14% 19% 145% 114% 80% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 5,8 8,1 5,9 5,1 5,2 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,5 NV FCF ( ) 33,1 Betavärde 1,6 NV FCF ( ) 53,4 Riskfri ränta (%) 4,1 NV FCF (2021-) 31,0 Räntepremie (%) 0,0 Rörelsefrämmade tillgångar 26,8 WACC (%) 13,3 Räntebärande skulder 43,4 Motiverat värde 100,9 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 6,0 Motiverat värde per aktie, SEK 5,8 EBIT-marginal 3,6 Börskurs, SEK 4,5 Lönsamhet e 2010e Avk. på eget kapital (ROE) -297% 20% -32% 15% 22% ROCE -103% 21% -14% 12% 20% ROIC -113% 20% -16% 9% 15% EBITDA just-marginal -13% 3% -1% 4% 5% EBIT just-marginal -18% 3% -2% 2% 4% Netto just-marginal -22% 2% -3% 1% 2% Data per aktie, SEK e 2010e VPA -8,76 0,43-0,67 0,29 0,50 VPA just -8,76 0,43-0,67 0,29 0,50 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -2,4 0,0 1,8 0,6 0,3 Antal aktier 10,8 17,4 17,4 17,4 17,4 Värdering e 2010e Enterprise value P/E -0,5 10,4-6,8 15,5 9,1 P/E just -0,5 10,4-6,8 15,5 9,1 P/S 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 EV/S 0,1 0,2 0,3 0,3 0,3 EV/EBITDA just -0,9 7,9-28,7 7,8 5,4 EV/EBIT just -0,7 8,6-13,0 12,1 7,2 P/BV 2,5 1,9 2,6 2,2 1,8 Aktiens utveckling Tillväxt/år 06/08P 1 mån -20,0% Omsättning -25,3% 3 mån -25,0% Rörelseresultat, just n.m.% 12 mån -32,7% V/A, just n.m.% Årets Början 0,0% EK 13,8% Aktiestruktur % Röster Kapital Originat AB 14,9 14,9 DO Intressenter AB 9,5 9,5 Bjäringer Martin bolag 9,2 9,2 Andersson Johan bolag 4,9 4,9 Andersson Rune bolag 4,9 4,9 Alted AB 4,7 4,7 Andersson Erik bolag 4,2 4,2 Jeansson Tedde Sr 4,0 4,0 Jeansson Tedde Jr bolag 3,7 3,7 Kastensson Bo bolag 2,1 2,1 Aktien Reuterskod DORO.ST Lista Small cap Kurs, SEK 4,5 Antal aktier, milj 17,4 Börsvärde, MSEK 78 Börspost Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Jérôme Arnaud Annette Borén Jérôme Arnaud Bo Karstensson Nästkommande rapportdatum Delårsrapport Delårsrapport Tillväxt e 2010e Försäljningstillväxt -30% -20% 5% 5% 5% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % 71% Tillväxt eget kapital -2% 32% -28% 17% 25% Analytiker Urban Ekelund urban.ekelund@redeye.se Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 7

8 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2010e 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% e 2010e 5% 0% -5% -10% -15% -20% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 2 300% 35% e 2010e 250% 200% 30% 25% % 100% 20% 15% % 0% -50% e 2010e 10% 5% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 6% 16% 43% 42% 51% 42% Care Electronics Home Electronics Business Electronics Norden Europa UK+Irland Intressekonflikter Urban Ekelund äger aktier i bolaget Doro: Nej Redeye har deltagit i rådgivning eller corporate finance relaterade tjänster de sista 12 månaderna i Doro: Nej Verksamhetsbeskrivning Doro marknadsför telekom- och konsumentelektronikprodukter i Europa. Produktutbud består främst av trådade och trådlösa fasta telefoner samt mobiltelefoner för äldre. Analysen är baserad på Redeyes Analysgarantikoncept. 8

9 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget producerar och säljer aktieanalys samt har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar därefter. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Analysgaranti (AG) och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Redeye är dessutom officiell Research Provider, ett koncept framtaget av NasdaqOMX, vilket betyder att Redeye tillhandahåller aktie- och bolags analys på bolag noterade på NasdaqOMX börslistor. Dessa typer av analyskoncept genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av dessa rapporter bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Ett case uppdateras dock med hög frekvens och minst vid varje kvartalsrapport och större händelse (<4 ggr/år). Bolagen som följs via AG-konceptet, uppdateras minst 2 gånger per år. Rekommendationsstruktur Redeyes rekommendationer för fundamental analys är: Köp (Buy), Avvakta (No Case), Sälj (Sell). Rekommendationer baserade på fundamental analys har en placeringshorisont på 6 månader, om inte annat kommuniceras. Den tekniska analysen har en avsevärt kortare horisont. I analyserna presenteras även en bedömning av den bolagsspecifika risken i aktien. De olika risknivåerna är; Låg, Medel, Hög och Spekulativ. Risknivån är en sammanvägd och subjektiv bedömning av; branschen, bolagets finansiella situation, förväntat nyhetsflöde och andra företagsspecifika faktorer. För analyser enligt AG-konceptet utfärdas ej några investeringsrekommendationer. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syften är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare samt långsiktigt stödja likviditeten i aktien. Rekommendationsspridning ( ) Rekommendation Antal % av alla % ex. AG Köp 16 18% 35% Avvakta 19 22% 41% Sälj 11 13% 24% AG/Analysgaranti 42 48% 0% Totalt % 100% Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 9