AllTele (ATEL.ST) Engångseffekter påverkade Q4

BOLAGSANALYS 19 februari 2009 Sammanfattning AllTele (ATEL.ST) Engångseffekter påverkade Q4 AllTeles Q4-rapport var något sämre än förväntat. Temporära engångseffekter samt utrensning av lågmarginalkunder påverkade resultatet kraftigt negativt. Kassaflödet och bruttomarginalen var däremot fortsatt mycket bra. Förvärven av Phonera och Vattenfall har kortsiktigt varit mer besvärliga än väntat. Detta har gjort att AllTeles kundstock minskat under kvartalet, dels genom kundförluster och dels genom att bolaget aktivt valt att släppa vissa kunder. Vi tror nu att detta i huvudsak är löst vilket kommer innebära ökade vinster under 2009. Vi har marginellt justerat ned våra estimat och ser fortsatt uppsida för den riskvillige (DCF-värdet är 19 kronor/aktie). Dessutom brukar operatörer klara sig bra i en lågkonjunktur. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: First north 64 MSEK Telekomoperatör Ola Norberg Thomas Nygren Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Investeringsläge 7,0 poäng 6,0 poäng 5,0 poäng 5,5 poäng 8,0 poäng Nyckeltal 2006 2007 2008 2009e 2010e Omsättning, MSEK 17 42 169 236 248 Tillväxt 92% 148% 308% 40% 5% EBITDA -8-10 22 41 45 EBITDA-marginal -48% -24% 13% 17% 18% EBIT -9-14 7 23 30 EBIT-marginal -56% -34% 4% 10% 12% Resultat före skatt -10-16 2 18 25 Nettoresultat -10-7 2 14 18 Nettomarginal -57% -16% 1% 6% 7% VPA -2,32-1,21 0,27 1,40 1,85 VPA just -2,32-1,21 0,27 1,40 1,85 P/E just -3,6-6,8 30,2 5,9 4,5 P/S 3,8 1,5 0,4 0,3 0,3 EV/S 3,3 2,7 0,5 0,4 0,4 EV/EBITDA just -6,8-11,0 4,1 2,4 2,2 Fakta Aktiekurs (SEK) 8,3 Antal aktier (milj) 7,7 Börsvärde (MSEK) 64 Nettoskuld (MSEK) 26 Free float (%) 70,0 Dagl oms. ( 000) 10 Analytiker: Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Denna analys är baserad på Redeyes analyskoncept Analysgaranti/Uppdragsanalys. Redeye är en officiell Research Provider till Nasdaq/OMX. För mer information om Analysgaranti och Research Provider, se disclaimer i slutet av denna produkt. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) teknologiplattform, 5) konjunkturkänslighet och 6) aktiens likviditet. Faktorerna oberoende av enstaka händelser och finansiell situation viktas med 1,5x då dessa faktorer anses extra viktig. Faktorerna ägarstruktur, teknikrisk, konjukturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Investeringsläge De faktorerna som utgör bedömning av investeringsläge är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) trendmönster/tekniskt och 4) nyhetsflöde/triggers. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. 2

Tillfälliga problem under Q4 AllTeles Q4-rapport var något svag. De negativa aspekterna i rapporten var att försäljningen var något lägre än förväntat. Detta verkar dock bero på att bolaget har rensat upp men även tappat kunder i från de förvärvade bolagen Phonera och Vattenfall. En annan negativ aspekt var att kostnadsbasen var ett par miljoner högre än väntat vilket ledde till ett något svagt rörelseresultat. Dock bestod kostnadsökningen primärt av engångskostnader. De viktigaste positiva aspekterna i rapporten var att bruttomarginalen fortsätter på en hög nivå samt att kassaflödet i kvartalet var starkt. Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q3'08 Q4'08 Utfall Diff Försäljning 59,6 61,6 57,0-7% varav telefoni/internet 59,1 61,0 56,6-7% EBITDA 10,5 11,1 7,5-33% EBIT 6,1 6,7 2,6-60% PTP 4,6 5,2 1,3-75% VPA, SEK 0,45 0,42 0,17-60% Försäljningstillväxt (YoY) 985% 130% 113% -13% Bruttomarginal 35% 37% 36% -2% EBITDA marginal 18% 18% 13% -27% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a Källa: Redeye Research, AllTele Något sämre försäljningssiffra men AllTele har terminerat många dåliga kunder men troligen har bolaget också tappat några kunder..dock kommer försäljningen framöver att vara något lägre än tidigare beräknat Den totala försäljningen i Q4 kom in på 57 miljoner kronor mot våra förväntningar om 61,6 miljoner kronor. Då försäljningen kan variera i de olika kvartalen baserat på om bolaget erhållit övriga intäkter (som till exempel anslutningsintäkter och försäljning av teleutrustning), är försäljning från löpande telefoni- och internetintäkter den viktigaste siffran att studera. Försäljning relaterat till löpande intäkter kom i Q4 in på 56,6 miljoner kronor vilket var 7 procent lägre än våra förväntningar. Q4 var det andra kvartalet som AllTeles två storförvärv, Phonera och Vattenfall, ingick och efter samtal med AllTeles VDn så har bolaget belastats hårdare än väntat av kundanpassningar, systemintegreringar, fakturastrul samt utrensning av dåliga kunder. Således har 7 000-8 000 kunder avslutats under Q4, medans ett antal tusen nya kunder har kommit till dels via förvärv och dels från organiskt kundintag. Netto så har kundstocken troligtvis sjunkit från cirka 125 000 kunder i Q3 till cirka 120 000 kunder i slutet av 2008. Även AllTeles VD indikerade att de nu börjar få kontroll över förvärven och att ytterligare negativa effekter i Q1 09 blir relativt små. Således kommer intäktsnivå framöver att ligga på ungefär samma nivå som i Q4, vilket är något lägre än tidigare förväntat. Bolaget har slutat att redovisa detaljerade siffror på kundintag, orderstock och ARPU (snittintäkt per kund och månad) men vi tror förutom ovanstående antagande så stämde troligen våra förväntningar om ARPU väl överrens med våra tidigare förväntningar. 3

Godkänd bruttomarginal i Q4 något högre än i Q3 Bruttomarginalen har varierat de sista åren och har i många fall varit något svag. Detta har i de flesta fall berott på att bruttomarginalen belastats med engångskostnader. Dock var bruttomarginalen nu under Q4 hela 36 procent vilket vi ser som klart godkänt. Detta är något högre än i Q3 och kan troligen förklaras av färre dåliga kunder och bättre synergier av 2008-års förvärv. Vi tror dessutom att bruttomarginalen kan stiga ytterligare framöver. Klart högre kostnader än väntat vilket beror på tillfälliga integrationskostnader Kostnaderna för personal och övriga externa kostnader var klart högre än väntat. Dock förklaras den stora avvikelsen med att det ingick minst 2 miljoner kronor i kostnader av engångskaraktär. Engångskostnader bestod i att AllTele var tvungna att ta in konsulter samt hyra in tillfällig kundtjänstpersonal för att få ihop de sista delarna i integrationsarbetet. Större delen av dessa kostnader kommer att försvinna under Q1. Rörelseresultatet blev sämre än väntat Med sämre försäljning, klart godkänd bruttomarginal, högre personalkostnader blev rörelseresultatet klart sämre än förväntat om +2,6 miljoner kronor jämfört med våra förväntningar om +6,7 miljoner kronor. Om vi justerar för engångskostnader så avvek resultat med ett par miljoner kronor. Då relativt lite av integrationsarbetet nu återstår, så ser vi ett förbättrat rörelseresultatet redan under Q1. EBITDA i Q4 kom in +7,5 miljoner kronor vs. förväntat 11,1 miljoner kronor. Kassaflödet var fortsatt starkt i kvartalet Kassaflödet före finansiering under Q4 fortsatte att vara starkt om+5,4 miljoner kronor. Detta kanske är den viktigaste siffran i rapporten och visar på styrkan med operatörer, dvs. att de kan leverera starka kassaflöden även i en lågkonjunktur. Efter att AllTele under Q4 fortsatte att betala av nästan 9 miljoner kronor på sina lån, hade bolaget 14 miljoner kronor kvar i kassan. Vi förväntar oss också att AllTele i fortsättningen kommer att visa positivt kassaflöde från den löpande verksamheten. Mer strul än beräknat med de förvärvade bolagen Vattenfall infocom och Phonera Fortsatt trimning av förvärven Under 2008 gjorde AllTele flera förvärv. De absolut största och viktigaste förvärven var Vattenfall infocom och Phonera som införlivades under Q3 08. Uppenbarligen har det varit lite mer strul än beräknat att få dessa, för AllTele, mycket stora förvärven integrerade. Dessutom har AllTele förvärvat ett antal mindre operatörer under fjärde kvartalet vilket troligen innebär att det finns flera finjusteringar att göra i dessa förvärv under 2009. Dock bör problemen inte bli lika stora som de blev i Q4. 4

Tabell 2: Förvärv under 2007 och 2008 Bolag Datum Kunder Pris Pris/kund Årsomsättning Kommentar Wasadata Q3'07 5500 9-10 MSEK 900-1100 SEK 9 MSEK Kompetens inom Internet, 700 företagskunder Skekraft Q4'07 13500 10-15 MSEK 800-1000 SEK 30-40 MSEK Stor kundbas, 900 företagskunder TDC Song Q4'07 24000 40-50 MSEK 1700-1900 SEK 60-70 MSEK ADSL-kundbas, stor kundbas, bra produktionsavtal Umeå Energi Q2'08 600 0,2 MSEK 300-400 SEK 0,5-1 MSEK Förvalskunder IPCell Q2'08 100 0,1 MSEK 1000 SEK 0,1 MSEK ADSL Vattenfall Q3'08 48000 27-28 MSEK 550-600 SEK 100 MSEK TAB+förval+bredbandskunder, bruttomarginal 26% Phonera Q3'08 30000 31-32 MSEK 1000 SEK 50 MSEK Förval, IP-telefoni, Bredband, bruttomarginal 43% Mindre bolag Q4'08 4000 5-8 MSEK 500 SEK 2-3 MSEK Diverse olika mindre operatörer Källa: Redeye Research, AllTele Bra möjligheter att sälja på bredbandskunderna telefoni och vise versa Framtiden 2009 och 2010 Vi ser nu att AllTele har över 120 000 kunder i slutet av 2008 och befäster därmed sin position som en av Sveriges fem största operatörer. Dessutom med fler tjänster som internetabonnemang, bättre växelplattformar för företag, en billigare telefonitjänst, mobiltelefoni samt IP-TV tror vi att AllTeles fortsatta försäljningsmöjligheter ser mycket intressanta ut. AllTele bör erhålla skalfördelar under 2009....samt det organiska kundintag kan öka Med de nya förvärven som gjordes under 2008 ser vi att det finns intressanta möjligheter till att sälja in telefoni till bredbandskunderna samt internet till telefonikunderna (korsförsäljning). Vi tror också med en kundstock om cirka 120 000 kunder bör AllTele kunna erhålla skalfördelar i drift, underhåll, samtrafik, marknadsföring samt kundintag. Dock har intaget av nya kunder (organiskt) under 2008 varit mycket begränsat. Intag av helt nya kunder (organisk tillväxt) kommer troligen ske i större skala under 2009 då bolaget för första gången på flera kvartal kan fokusera på detta. Förvärv kan återigen bli aktuellt under 2009/2010 Förutom organiskt kundintag, tror vi att AllTele återigen under 2009 kan vara intresserad av lite större förvärv. Då fokus under H2 08 har varit på att integrera ihop de två stora förvärven Vattenfall och Phonera, uppnå en stabil vinst samt börjat amortera på sina befintliga lån, tror vi att AllTele under 2009/2010 kan åter igen börja göra lite större förvärv. Dessutom har priserna på förvärvsobjekt kommit ned under den senaste 6 månaders perioden. Vi tror också att för att AllTele ska kunna nå sin målbild under 2012 om minst 200 000 anslutna kunder, är förvärv ett måste. Nya tjänster och nya kundsegment (SME) kan driva på försäljningstillväxten under 2009 Ett annat sätt för bolaget att lyfta intäkterna än att bara öka antalet kunder är att öka snittintäkten per kund (ASP) samt satsa på nya kundgrupper. AllTele har under 2008 bland annat laserat tjänsterna digitala bankfack och mobilt bredband (med ice.net). Även en satsning på mindre bolag (SME) har bolaget gjort en extra insats mot. Detta segment borde passa AllTele utmärkt, då de nu har en bra geografisk spridning, många olika erbjudande samt en mycket effektiv leveransplattform. Vi tror också att detta segment har klart högre ARPU än privatkundssegmentet. Således finns det många 5

olika typer av aktiviteter för AllTele att jobba med de närmaste åren för att ytterligare lyfta sina intäkter och vinster. Ett led i detta var att bolaget under slutet av 2008 startade ett eget telemarketingcenter. Vi har justerat ned försäljning och resultatet Prognosrevideringar något nedåt Vi har justerat ned försäljningen för 2009 och 2010 på grund av den något lägre än förväntade kundbasen. Trots att bruttomarginalen och framtida personalkostnader i princip har lämnats oförändrade, gör den mindre kundbasen att även rörelseresultatet har justerats ned. Vi tror på en fortsatt god vinst under 2009 och har en EBITDA-marginal för innevarande år på 17 procent (upp från 13 procent 2008). Vi räknar med en försäljning om 236 miljoner kronor för 2009 (255 miljoner kronor) och ett rörelseresultat före avskrivningar om 41 miljoner kronor (49 miljoner kronor). VPA för 2009 inklusive förvärvsavskrivningar är 1,40 kronor per aktie (1,93 kronor). Vi tror på något bättre resultat i Q1 jämfört med Q4 08 Detaljerade estimat Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. Vi tror rörelseresultatet i Q1 09 blir bättre än i Q4 08. Detta beror främst på mindre engångskostnader men också på finjusteringar av förvärven Phonera och Vattenfall (förbättrad bruttomarginal). Tabell 3: Detaljerade prognoser (MSEK) 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4'08 2008 Q1'09E Q2'09E Q3'09E Q4'09E 2009E 2010E Försäljning 41,5 26,5 26,3 59,6 57,0 169,3 58,1 58,9 59,4 59,9 236,3 247,9 varav telefoni/internet 41,0 26,3 25,6 59,1 56,6 167,5 57,8 58,7 59,2 59,7 235,3 245,9 EBITDA -10,0 2,8 0,9 10,5 7,5 21,6 9,5 10,3 10,5 10,5 40,8 44,7 EBIT -14,1 0,1-1,9 6,1 2,6 7,0 5,1 5,9 6,1 6,1 23,2 29,7 PTP -15,8-1,2-3,1 4,6 1,3 1,7 3,8 4,6 4,9 4,9 18,2 24,7 VPA, SEK -1,21-0,19-0,54 0,45 0,17 0,27 0,31 0,36 0,37 0,36 1,40 1,85 Försäljningstillväxt (YoY) 148% 512% 435% 985% 113% 308% 119% 124% 0% 5% 40% 5% Bruttomarginal 31% 41% 41% 35% 36% 37% 37% 38% 38% 38% 38% 39% EBITDA marginal -24% 11% 3% 18% 13% 13% 16% 17% 18% 18% 17% 18% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a -18% 110% 412% 33% Källa: Redeye Research, AllTele. Tabell 4: Detaljerade prognoser forts. Vi har också tagit med en tabell (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Denna innehåller bland annat antagande om ARPU, aktiverade kunder och orderstocken. Dessa siffror redovisade dock inte bolaget under Q4 (men har tidigare gjort det). AllTele 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4'08 2008 Q1'09E Q2'09E Q3'09E Q4'09E 2009E 2010E Telefoni/internet MSEK 41,0 26,3 25,6 59,1 56,6 167,5 57,8 58,7 59,2 59,7 235,3 245,9 ARPU, SEK 176 170 165 159 159 163 160 161 161 161 161 162 Aktiverade kunder 52 998 53 098 53 098 125 098 120 000 120 000 120 500 121 500 122 500 123 500 123 500 129 500 Orderstock kunder 2 984 3 384 3 384 2 384 2 384 2 384 2 884 2 884 3 384 3 884 3 884 2 884 Aktiverade kunder+ordersto 55 982 56 482 56 482 127 482 122 384 122 384 123 384 124 384 125 884 127 384 127 384 132 384 Källa: Redeye Research, AllTele. 6

DCF-värdet är sänkt något till 19 kronor per aktie från 21 kronor per aktie på grund av högre riskpremie och lägre skuldsättning Värdering låg Studerar vi värderingen så tycker vi att den är fortsatt attraktiv. Vi har gjort mindre förändringar på våra estimat men efter de senaste månadernas finanskris, har riskpremien för alla bolag, speciellt mindre bolag ökat. Dessutom med lägre skuldsättning blir WACCen något högre än innan. Med vår nya WACC om 14,2 procent (13,8 procent) har vi justerat ned DCFvärdet från 21 kronor per aktie till 19 kronor per aktie. Attraktiv värdering EV/EBITDA-multipeln för 2009 är 2,4x samt p/e-talet för 2009 är 5,9x (inklusive förvärvsavskrivningar) och då vi betänker att tillväxten kommer att vara hög under 2009 (delvis organisk tillväxt) och kassaflöden starka, är värderingen inte speciellt utmanade. Om bolaget nu dessutom också börjar korsförsälja telefoni och internet samt fortsätter att redovisa stabila vinster, tycker vi inte värderingen är speciellt ansträngd. Stabil aktieutveckling under 2008 i AllTele dock relativt små volymer Aktieutveckling volatil AllTeles aktie klarade sig relativt sett mycket bra under 2008. Aktien föll endast med 7 procent efter flera intressant förvärv samt uppvisande av vinst under H2 08. Detta tillsammans med att flera större investerar har fått upp ögonen för AllTele-aktien, har gjort att dess aktieutveckling har varit någorlunda stabil. Dock fick även AllTele-aktien en släng av finanskrisen under september och oktober månad. Aktievolymerna under 2008 var relativt låg (cirka 10 000 aktier per dag) dock något högre i slutet av året. Kraftig negativ reaktion på Q4-rapporten Under 2009, har AllTele-aktien haft en bra utveckling (+5 procent) fram till Q4-rapporten. Detta beror troligen på att bolaget nu uppnått vinster och att operatörer generellt klarar sig bra i orostider. AllTele-aktien föll dock tillbaka kraftigt på Q4-rapporten (-24 procent). Detta tycker vi var något överdrivet eftersom avvikelserna, till stora delar, berodde på engångseffekter. Investeringscaset är oförändrat bra Investeringscaset oförändrat attraktivt Studerar vi investeringcaset från vår initiala analys, så har det inte ändrats speciellt mycket: Den totala marknaden för AllTeles huvudtjänst, fast telefoni, är stor men något krympande. Tillväxten på AllTeles marknadssegment IP-telefoni via stadsnät är dock stark och antalet potentiella kunder är idag flera hundra tusen och växande. Vi tror att bolaget kan växa med 5-50 procent per år (inklusive förvärv) och med en bruttomarginal om 35-40 procent. Den genomsnittliga intäkten per kund (ARPU) ligger idag på cirka 160 kronor per månad. Dessutom med en stor kundbas av internetanvändare (förvärvade) tror vi att AllTele relativt enkelt kan sälja på dessa kunder telefoni (samt 7

korsförsälja internet till telefonikunder) och därmed lyfta ARPUn något. Företaget har i samband med Vattenfallförvärvet höjt sina tidigare mål. De nya målen för 2012 är att omsättningen ska öka till 400 miljoner kronor (från idag på rullande 12-månader om cirka 250 miljoner kronor), antalet kunder ska uppgå till minst 200 000 (från Q4 08 om cirka 120 000 kunder) och EBITDA-marginalen ska vara minst 15 procent (vilket vi tror att de klarar redan i Q1 09). Vi tror dessa mål är rimliga dock så förutsätter det att AllTele fortsätter att gör flera förvärv. Vi tror också med det kraftigt växande antalet kunder att AllTele, Sveriges femte största operatör, är en potentiell uppköpskandidat. AllTeles konkurrensfördelar är djup telefoni/ip-kunskaper, ett modernt hyrt kvalitetssäkrat IP-nät med egen teknisk plattform, låga personalkostnader, intressanta internet- och lagringstjänster, telefonierbjudande som ger stort mervärde för fastighetsägarna samt att AllTeles erbjudande ger låga kostnader för slutkunden. Vår DCF-värdering och normal scenario indikerar ett värde om 19 kronor per aktie. Dessutom indikerar P/E och EV/EBITDAmultiplarna att värderingen är relativt låg. Bolaget indikerade också i rapporten att de har som mål att noteras på Nasdaq/OMX (Small Cap-listan) under 2009. Detta skulle ytterligare kunna öka intresset runt bolaget och aktien. Riskerna med en investering i AllTele är bland annat att bolaget har en kort historik samt att de hittills inte visat stabil vinst under den senaste 12 månaders perioden. Vid ändrade marknadsförutsättningar (exempelvis att det visar sig svårt/dyrt att locka till sig nya kunder eller att stora konkurrenter tar efter AllTeles koncept) kan en liten operatör få det extra svårt. Dessutom är integration av nyförvärvade bolag svårt. 8

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har justerat upp parametern Trygg placering något. Anledningen är att AllTele för andra kvartalet i rad visade upp en stabil vinst vilket medför något lägre risk i aktien. Dessutom om bolaget fortsätter på den inslagna linjen kommer även andra parametrar framöver att justeras upp. Ledning 7,0p Kommentar: AllTeles ledning har gjort många intressanta förvärv under 2007/2008. Detta har vi börjat kunna utläsa i ett kraftigt positivt resultat under H2'08. AllTeles VD har mycket bra branscherfarenhet och flera i ledningen har stora aktieinnehav i bolaget. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Marknaden för AllTeles telekomtjänster är en miljardmarknad. Tillväxten är dock begränsad men med tanke på AllTeles relativa litenhet, finns det stora tillväxtmöjligheter för dem. Problemet är att konkurrensen är mycket stor, med TeliaSonera i spetsen. Lönsamhet 5,0p Kommentar: AllTele har från och med Q3'08 börjat visa vinst. Bruttomarginalen är över 35 procent och vi tror att AllTele kan nå nästan 18-20-procentiga EBITDA-marginaler de närmaste åren. Kassaflödet är redan nu starkt. Trygg placering 5,5p Kommentar: Bolagets beroende av enskilda kunder och konjunkturen är lågt. Dock så styrs spelreglerna på den svenska telekommarknaden av PTS och TeliaSonera. Likviditeten i Alltele-aktien är låg men bolaget har en stark ägarförteckning. Investeringsläge 8,0p Kommentar: Både den fundamentala och den relativa värderingen på AllTele-aktien är mycket låg, speciellt med tanke på de korsförsäljningsmöjligheter som finns med de senaste förvärven. Aktien utveckling har varit lite blandad de sista 6 månaderna. 9

Resultaträkning, MSEK 2006 2007 2008 2009e 2010e Omsättning 17 42 169 236 248 Summa rörelsekostnader -25-52 -148-196 -203 EBITDA -8-10 22 41 45 Avskrivningar -1-4 -15-18 -15 EBIT -9-14 7 23 30 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 0 0 0 0 0 Finansiella kostnader 0-2 -5-5 -5 Resultat före skatt -10-16 2 18 25 Skatt 0 9 0-4 -6 Nettoresultat -10-7 2 14 18 Resultaträkning just, MSEK 2006 2007 2008 2009e 2010e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just -8-10 22 41 45 EBIT just -9-14 7 23 30 PTP just -10-16 2 18 25 Nettoresultat just -10-7 2 14 18 Balansräkning, MSEK 2006 2007 2008 2009e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 9 13 14 41 71 Kundfodringar 3 5 10 12 12 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 2 3 11 3 3 Summa omsättningstillg. 14 20 35 56 86 Anläggningstillgångar Inventarier 3 8 8 9 9 Finansiella anl.tillg. 0 5 6 6 6 Goodwill 0 49 97 97 97 Balans. utv. kostn. 2 21 32 19 9 Övr. imateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 5 83 143 130 120 Summa tillgångar 19 103 178 186 207 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 4 11 27 17 19 Övriga icke ränteb skulder 2 16 41 45 45 Summa kortfristiga skulder 6 27 68 62 64 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 0 59 40 40 40 Summa skulder 6 86 108 102 104 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 13 17 71 84 103 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 13 17 71 84 103 Summa skulder och eget kapital 19 103 178 186 207 Fritt kassaflöde, MSEK 2006 2007 2008 2009e 2010e Omsättning 17 42 169 236 248 Summa rörelsekostnader -25-52 -148-196 -203 Avskrivningar -1-4 -15-18 -15 EBIT -9-14 7 23 30 Skatt på EBIT (Justerad skatt) 0 0 0-4 -6 NOPLAT -9-14 7 19 23 Avskrivningar 1 4 15 18 15 Bruttokassaflöde -8-10 22 36 38 Förändring i rörelsekapital 0 18 21 1 1 Investeringar -3-55 -60-5 -5 Fritt kassaflöde -10-48 -17 32 35 Kapitalstruktur 2006 2007 2008 2009e 2010e Soliditet 68% 16% 40% 45% 50% Skuldsättningsgrad 0% 359% 57% 47% 39% Nettoskuld -9 47 26-1 -31 Sysselsatt kapital 13 76 111 124 143 Kapitalets oms. hastighet 1,7 0,9 1,8 2,0 1,9 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,8 NV FCF (2009-10) 55,9 Betavärde 1,5 NV FCF (2011-15) 62,0 Riskfri ränta (%) 4,1 NV FCF (2016-) 51,6 Räntepremie (%) 2,0 Rörelsefrämmade tillgångar 19,6 WACC (%) 14,2 Räntebärande skulder 40,0 Motiverat värde 149,1 Antaganden 2011-15 (%) Genomsn. förs. tillv. 5,0 Motiverat värde per aktie, SEK 19,4 EBIT-marginal 10,0 Börskurs, SEK 8,3 Lönsamhet 2006 2007 2008 2009e 2010e Avk. på eget kapital (ROE) -96% -45% 5% 18% 20% ROCE -94% -32% 8% 20% 22% ROIC -94% -33% 8% 16% 17% EBITDA just-marginal -48% -24% 13% 17% 18% EBIT just-marginal -56% -34% 4% 10% 12% Netto just-marginal -57% -16% 1% 6% 7% Data per aktie, SEK 2006 2007 2008 2009e 2010e VPA -2,32-1,21 0,27 1,40 1,85 VPA just -2,32-1,21 0,27 1,40 1,85 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -2,2 8,5 3,4-0,1-3,1 Antal aktier 4,1 5,5 7,7 9,9 9,9 Värdering 2006 2007 2008 2009e 2010e Enterprise value 55 110 90 100 100 P/E -3,6-6,8 30,2 5,9 4,5 P/E just -3,6-6,8 30,2 5,9 4,5 P/S 3,8 1,5 0,4 0,3 0,3 EV/S 3,3 2,7 0,5 0,4 0,4 EV/EBITDA just -6,8-11,0 4,1 2,4 2,2 EV/EBIT just -5,8-7,8 12,8 4,3 3,3 P/BV 4,9 3,8 0,9 0,8 0,6 Aktiens utveckling Tillväxt/år 06/08P 1 mån -23,6% Omsättning 118,5% 3 mån -17,9% Rörelseresultat, just 77,0% 12 mån -27,1% V/A, just -5,9% Årets Början -17,5% EK 54,5% Aktiestruktur % Röster Kapital Ola Norberg+familj 11,1 11,1 Phonera AB 10,1 10,1 Tenor SA 8,4 8,4 Öhman IT-Fond 7,4 7,4 UBS AG 5,4 5,4 Hans Hellspong+familj 5,1 5,1 Peter Bellgren+familj 4,1 4,1 AB Stena Finans 4,0 4,0 Yggdrasil AB 4,0 4,0 Ackra Invest 4,0 4,0 Aktien Reuterskod ATEL.ST Lista First north Kurs, SEK 8,3 Antal aktier, milj 7,7 Börsvärde, MSEK 64 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Ola Norberg Karl Asp Ola Norberg Thomas Nygren Nästkommande rapportdatum Q1'09-rapport 2009-05-07 Tillväxt 2006 2007 2008 2009e 2010e Försäljningstillväxt 92% 148% 308% 40% 5% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % 412% 33% Tillväxt eget kapital 88% 27% 328% 20% 22% Analytiker Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 10

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 300 250 200 150 100 50 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009e 2010e 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 35 30 25 20 15 10 5 0-5 -10-15 -20 2004 2005 2006 2007 2008 2009e 2010e 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 2,5 2 1,5 1 0,5 0-0,5-1 -1,5-2 -2,5-3 20 04 2005 200 6 2 007 200 8 2 009 e 201 0e 40 0% 35 0% 30 0% 25 0% 20 0% 15 0% 10 0% 50% 0% -50% 90 % 80 % 70 % 60 % 50 % 40 % 30 % 20 % 10 % 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 20 09e 20 10e 0% VPA VPA just Skuld sättni ngsg rad Soliditet Produktområden Geografiska områden 1% 25% 74% 100% Internetintäkter Lö pan de te lefoni intäkter Övriga telefoniintäkter Sve rige Intressekonflikter Greger Johansson äger aktier i bolaget AllTele: Nej Redeye har deltagit i rådgivning eller corporate finance relaterade tjänster de sista 12 månaderna i AllTele: Nej Analysen är baserad på Redeyes Analysgarantikoncept. Verksamhetsbeskrivning AllTele (Allmänna Svenska Telefonaktiebolaget) grundades år 2002. Företaget är en operatör inriktad på fast telefoni, IP-telefoni samt fiberoch ADSL-baserade bredbandstjänster till hushåll och små och medelstora företag. Företaget har gjort flera mindre och större förvärv under 2007/2008 och hade i slutet av 2008 cirka 120 000 betalande kunder. AllTele har som mål att senast år 2012 ha över 200 000 bredbands- och telefonikunder. 11

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget producerar och säljer aktieanalys samt har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar därefter. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Analysgaranti (AG) och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Redeye är dessutom officiell Research Provider, ett koncept framtaget av NasdaqOMX, vilket betyder att Redeye tillhandahåller aktie- och bolags analys på bolag noterade på NasdaqOMX börslistor. Dessa typer av analyskoncept genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av dessa rapporter bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Ett case uppdateras dock med hög frekvens och minst vid varje kvartalsrapport och större händelse (<4 ggr/år). Bolagen som följs via AG-konceptet, uppdateras minst 2 gånger per år. Rekommendationsstruktur Redeyes rekommendationer för fundamental analys är: Köp (Buy), Avvakta (No Case), Sälj (Sell). Rekommendationer baserade på fundamental analys har en placeringshorisont på 6 månader, om inte annat kommuniceras. Den tekniska analysen har en avsevärt kortare horisont. I analyserna presenteras även en bedömning av den bolagsspecifika risken i aktien. De olika risknivåerna är; Låg, Medel, Hög och Spekulativ. Risknivån är en sammanvägd och subjektiv bedömning av; branschen, bolagets finansiella situation, förväntat nyhetsflöde och andra företagsspecifika faktorer. För analyser enligt AG-konceptet utfärdas ej några investeringsrekommendationer. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syften är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare samt långsiktigt stödja likviditeten i aktien. Rekommendationsspridning (2009-02-09) Rekommendation Antal % av alla % ex. AG Köp 16 18% 35% Avvakta 19 22% 41% Sälj 11 13% 24% AG/Analysgaranti 42 48% 0% Totalt 88 100% 100% Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 12