Dragkamp Q&A inför 2019 Global Asset Allocation Strategy December 2018 Investments Wealth Management
December 2018 ÖVERVIKT AKTIER VS. LÅNGA RÄNTOR Svagheten i aktier på sistone beror på stramare finansiella förutsättningar, makrodata och politisk oro. Vi ser dock inte någon allvarlig försvagning på den fundamentala sidan. Givet stödet från den globala ekonomin och vinsttillväxten behåller vi övervikt i aktier, vars risk/reward har blivit bättre efter nedgången sedan början av oktober. Nästa år ser vi en dragkamp mellan stramare penningpolitik och fortsatt hygglig tillväxt, vilket innebär högre volatilitet. Dragkamp AKTIESTRATEGI: ÖV Tillväxtmarknader, UV Europa Vi rekommenderar övervikt i tillväxtmarknader på attraktiv värdering/vinster samt stöd från kinesiska stimulanser. Finansiera från Europa, där en relativt sett svagare vinsttillväxt och politisk motvind drar ned. I sektorstrategin rör vi oss mot en något mer defensiv hållning. RÄNTESTRATEGI: UV high yield, ÖV statsobligationer Vi tar även ned risken på räntesidan via en undervikt i high yield. Pengarna går in i statsobligationer, som lyfts upp till övervikt. Federal reserve stramar åt penningpolitiken och trycker upp den korta änden av räntekurvan. Det i sin tur stramar åt de finansiella förutsättningarna och skapar motvind för riskfyllda räntor. Med konkurser som bottnar ur sent i cykeln ser vi risk för högre spreadar under nästa år.
Utveckling och rekommendationer, december 2018 Oro för tillväxten har lett till svagare marknader TILLGÅNGSSLAG - N + Kommentar Aktier Långa räntor Korta räntor AKTIEREGIONER - N + USA Europa Japan Asien ex. Japan Latinamerika Östeuropa Danmark Finland Norge Sverige AKTIESEKTORER - N + Verkstad Sällanköp Dagligvaror Hälsovård Finans IT Komm. tjänster Kraftförsörjning Energi Material Fastigheter Ny sektor RÄNTESLAG - N + Statsobligationer Investment Grade High Yield Tillväxtmarknadsobl. Nuvarande allokering Föregående allokering
-40%-45% -35%-40% -30%-35% -25%-30% -20%-25% -15%-20% -10%-15% -5%-10% -0%-5% +0%+5% +5%+10% +10%+15% +15%+20% +20%+25% +25%+30% +30%+35% +35%+40% +40%+45% +45%+50% +50%+55% 2018 inte ett bra år, men heller inte dåligt 2007 2018 till 30 nov 1992 2017 1987 2012 2018 1984 2010 2015 1978 2006 2011 1956 2016 1988 1999 2005 1948 2014 1986 1996 1994 1947 2004 1979 1983 2013 2001 2000 1970 1916 1993 1972 1982 2009 1997 1973 1977 1990 1960 1912 1971 1964 1976 2003 1991 1966 1969 1981 1923 1911 1968 1952 1967 1998 1989 1957 1962 1953 1902 1906 1965 1949 1963 1961 1985 1941 1946 1939 1896 1899 1959 1944 1951 1943 1980 1940 1932 1934 1895 1892 1926 1909 1942 1925 1955 1995 1974 1903 1929 1914 1894 1889 1921 1905 1919 1924 1950 1975 1930 1890 1913 1887 1888 1881 1886 1901 1898 1922 1938 1945 1958 2008 1917 1920 1884 1910 1883 1882 1874 1878 1900 1891 1918 1936 1927 1928 1935 1954 1931 1937 1907 2002 1893 1876 1873 1877 1875 1871 1872 1897 1880 1885 1904 1915 1908 1879 1933 1873 S&P 500 totalavkastning i USD 1871-2017
Vi går in i den senare delen av cykeln och volatiliteten ökar
Kommer vi att se den längsta bullmarknaden någonsin? Fortfarande en bra bit kvar till rekordet (avser USA, S&P 500) Det normala stadiet för amerikanska aktier är bullmarknad 700% Avkastning, S&P 500 147 Längd (Månader) 160 600% 140 500% 582% 116 120 400% 97 86 100 73 80 300% 200% 250% 49 223% 50 44 60 229% 60 305% 60 40 100% 102% 86% 80% 126% 102% 20 0% 1921 1942 1949 1957 1962 1974 1982 1987 2002 2009 0 S&P 500, totalavkastning Längd, månader
Boom-, bust- eller basscenario under 2019? Olika scenarier för aktier 2019 Scenarier för långa räntan (10 år) i USA 65% 20% 15% Expansion: tillväxten fortsätter medan lönerna och inflationen stiger långsamt, liksom de långa räntorna. (5-10%) Melt-up : hårddata i USA vänder upp, Kinas stimulanser resulterar i överhettning och resten av världen accelererar. (15-20%). Recession under 2019: Inflationen stiger, tillväxten rasar. Fed bakom kurvan, räntekurvan flackar/inverterar och aktier vänder ned i mitten av året. (-30%).
Vilka heta ämnen ser vi under 2019? Peak tillväxt Nedsideriskerna för den globala ekonomin har ökat under 2018, så även utsikterna för vinstillväxten. På sistone har investerarna fokuserat på att allt toppar, snarare än stabiliseras. Utvecklingen för riskfyllda tillgångar hänger förstås på att fundamenta förblir solida, men också till stor del på marknadens sentiment. Inflation och penningpolitik En mer mogen cykel, rädslan för att Fed höjer tills något ger sig och det faktum att vi på kort tid går från stimulanser till åtstramningar (QE QT) i väst sätter både inflationen och penningpolitiken i centrum för investerarna under nästa år. Handelskriget Orsakerna i handelskriget går djupare än bara handelsbalansunderskottet, vilket betyder att USA/Kina-konflikten hänger med under 2019. Såsom varande de två största ekonomierna har marknaderna rätt i att vara oroade. Vi hoppas på en lösning, men troligen kommer konflikten att eskalera och från tid till annan vara en press på marknaden. 20 15 %, vinsttillväxt, i årstakt 17 15,8 10 8,7 5 2,8 0-5 -3,2 2015 2016 2017 2018* 2019*
Vart är den globala ekonomin på väg? Tillväxten avtar något framöver De kinesiska stimulanserna ger viss skjuts Upp, men i lägre takt än 2018. Inbromsningen ser dock ut att bli begränsad och den globala ekonomin ser ut att växa över potential under 2019. En av de största riskerna är en lägre takt i USA då stimulanserna avtar och Fed stramar åt. Även inbromsningen i Europa oroar. Momentum i Kina avtar men stimulanser kommer att stabilisera tillväxten. Summerat ser makroutsikterna hyggliga ut, med vissa risker.
Kommer vinsterna fortsätta att växa under 2019? Vinstillväxten normaliseras nästa år Vinsttillväxten stöder kursutvecklingen Vinstförväntningarna för 2018 kommer att mötas, men huvudfrågan är om tillväxten fortsätter nästa år. Vi tror det, men i en lägre takt. Försäljningstillväxten får stöd av ökad konsumtion och investeringar även om marginaltryck kan komma att ta sin tribut på vinstutvecklingen. 16% vinsttillväxt i år överraskade investerarna positivt, men har inte lett några kursökningar. Skepticism karaktäriserar investerarutsikterna inför 2019.
Kollapsar marginalerna på högre löner, finansierings- och andra inputkostnader? Normalt faller marginalerna i recessioner eller pga. externa chocker Högre löner och högre finansieringskostnader borde tynga framöver Estimaten pekar mot tillväxt i redan höga marginaler nästa år. Det låter för bra för att vara sant, men marginalerna faller sällan utanför recessioner. Vi förväntar oss att högre löner och finansieringskostnader, och en starkare dollar under 2018 kommer att tynga marginalerna under 2019. Dock, både försäljningstillväxten och bolagens förmåga att höja priserna har överraskat och detta kan fortsätta, vilket håller uppe marginalerna.
Hur högt kan räntorna gå? Räntorna har kopplat ifrån den ekonomiska verkligheten Slutet närmar sig: marknaden anar sluttampen på denna Fed-cykel Vi ser konvergens under 2019 Penningpolitiken kommer att vara en risk för aktier då den sencykliska miljön implicerar åtstramaningar. Under 2018 kopplade räntorna ifrån en svagare ekonomisk tillväxt, framöver måste någon av dem ge sig. Dåliga nyheter kan bli goda; en modererande tillväxt begränsar uppsidan i ränterörelsen framöver.
Är vi nära smärtgränsen för räntenivåerna? Marknaden: snabba ökningar i realräntan drabbar aktier negativt Ekonomin: högre räntor börjar påverka delar av den Har räntorna stigit för mycket redan? Både korrektionen i februari och i oktober utlöstes av snabbt stigande realräntor. Detta tillsammans med svaghet i husmarkanden (USA) på sistone antyder att både marknaden och ekonomin börjar reagera på högre räntor vilket indikerar att realräntorna är nära smärtgränsen, dvs. Feds neutrala nivå. Vilket enligt oss innebär att det finns en självkorrektion i räntenivåerna.
Blir det mer finansiell motvind från dollarn under 2019? Dollarn har apprecierat mot alla valutor i år Utsträckt positionering håller tillbaka ytterligare appreciering En starkare dollar har ökat avkastningen på amerikanska tillgångar för europeiska investerare under 2018, något vi inte ser fortsätta under nästa år. Vi förväntar oss att dollarn stabiliseras och försvagas pga. värdering, likviditetsförändringar och positionering. På kort sikt styr dock risk-off sentimentet. Framöver innebär också en svagare dollar mindre stress i tillväxtmarknadsvalutorna i ljuset av hyggliga tillväxtförutsättningar.
Kommer (geo)politik att påverka nästa år? The usual suspects när det kommer till (geo)politik Oljan har haft ett svängigt år, vad kommer 2019 föra med sig? Det korta svaret är ja. Vår grundinställning gäller dock fortfarande: på kort sikt kan påverkan vara stor, på längre sikt är effekterna oftast betydligt mindre. Mest oroande är handelskriget, som kan medföra större effekter på längre sikt, och även Brexit, Italien och Nordkorea kan också dyka upp på radarn. Oljan och spelet kring denna centrala råvara spänner över både geopolitik och ekonomi. Den är därmed en konstant kompanjon till marknaden.
Fortsätter nedvärderingen av aktier? Globala aktier värderas under det lånsiktiga snittet Det är inte ovanligt att värderingen sjunker under höjningscykler Globala aktier har värderats ned runt 20% sedan januari då vinsttillväxten varit extremt stark samtidigt som kursutvecklingen i stort sett stått stilla. Svagare cykliska utsikter och högre räntor är centrala faktorer som orsakat utvecklingen. Nedvärderingen kan fortsätta, men det skulle betyda att aktier börjar prisa in en recession vilket vi inte ser som troligt under nästa år.
Vart är sentimentet på väg? Vänj dig vid högre volatilitet och mer svängningar i sentimentet som i sig självt är rätt volatilt Sentimentet är i sig själv en flyktig indikator som garanterat kommer att svänga från optimistisk till pessimistisk åtskilliga gånger under nästa år. Med en högre volatilitet när cykeln mognar ser vi att sentimentet kommer att följa med. Förbered för en skumpig resa under 2019. I nuläget är sentimentet rejält nedslaget och marknaderna avvaktande då risk-off råder. Skulle goda nyheter komma finns därför utrymme för förbättring.
Vilka är riskfaktorerna i slutet av cykeln? Risk 1: ytterligare försämring av förhållandet tillväxt/inflation Risk 2: ha uppsikt över spreadarna i high yield Även om marknaden börjar prisa in slutet på Feds höjningscykel är ett policymisstag högt upp på listan över risker sent i cykeln. En försämring av förhållandet inflation/tillväxt skulle dock tvinga Fed att höja räntan över smärtgränsen. Högre high yield-spreadar är ett klassiskt sencykliskt fenomen. Kraftigt ökande spreadar skulle innebära än mer åtstramning för bolagen och ekonomin.
Är kreditcykeln på väg mot sitt slut? Stora skillnader i ränta Kreditspreadarna har ökat från botten tidigare i år Kreditcykeln har mer att ge, men miljön blir mer utmanande med stramare finansiella förutsättningar och en något lägre global tillväxt. På grund av detta viktar vi ned high yield till undervikt i strategin och lägger pengarna i statsobligationer, som tas upp till övervikt. Avkastningen på de olika räntemarknaderna har varit modest i år och vi förväntar oss att den utvecklingen kommer att fortsätta under nästa år.
Var ser vi bäst värde bland aktieregionerna? Amerikanska aktier klart bäst i år Tillväxtmarknaderna har tagit täten vad gäller vinsterna Vi ser bäst värde i tillväxtmarknaderna. Dessa regioner har de starkaste vinstutsikterna och den lägsta värderingen. Vi behåller undervikten i Europa då vinsterna släpar efter och den politiska risken kvarstår, även om den från tid till annan kan vända till en positiv drivkraft. Fundamenta är stabila i USA, men vinsttrenden växlar ned nästa år och positioneringen är utsträckt varför vi föredrar neutral.
Vilka sektorer står ut? Defensiva sektorer i ledningen under korrektionen Vi behåller en viss tilt mot cykliska/sencykliska sektorer Sektor Rekommendation Relativ vikt Industri Neutral - Sällanköp Neutral - Dagligvaror Undervikt -2% Hälsovård Neutral - Finans Neutral - IT Övervikt +2% Kommunikationstjänster Neutral - Kraftförsörjning Neutral - Energi Neutral - Material Neutral - Fastigheter Neutral - Vi rekommenderar en övervikt i IT, som gynnas av både cykliska och strukturella faktorer. Neutralisera undervikten i vissa defensiva sektorer genom att minska övervikten i IT och vikta ned material och energi till neutral. Med den nya sektorindelningen introducerar vi kommunikationstjänster och fastigheter med en neutral vikt.
Nordea Global Asset Allocation Strategy Contributors Global Investment Strategy Committee (GISC) Leif-Rune Husebye Rein Chief Investment Strategist leif-rune.rein@nordea.com +47 95 86 92 05 Michael Livijn Chief Investment Strategist michael.livijn@nordea.com +46 8 579 42 619 Antti Saari Chief Investment Strategist antti.saari@nordea.com +358 95 300 7019 Andreas Østerheden Senior Strategist Andreas.osterheden@nordea.com Denmark +45 5547 3349 Sigrid Wilter Slørstad Senior Strategist sigrid.wilter.slorstad@nordea.com Norway +47 90 94 40 57 Strategists Sebastian Källman Strategist sebastian.kallman@nordea.com Sweden Ville Korhonen Fixed Income Strategist ville.p.korhonen@nordea.com Finland +358 50 581 8261 Espen R. Werenskjold Senior Strategist espen.werenskjold@nordea.com Norway +47 91 36 51 91 Assistants Victor Karlshoj Julegaard Assistant/Student Victor.julegaard@nordea.com Denmark +45 5547 7088 Mick Biehl Assistant/Student Mick.Biehl@nordea.com Denmark +45 5547 5935 Amelia Marie Asp Assistant/Student Amelia.Marie.Asp@nordea.com +45 5547 2195 Frederik Saul Assistant/Student Frederik.Saul@nordea.com +45 60126102
Ansvarsreservation