Bredband2 (BRE2.ST) Fortsatt starkt från Bredband2

Transkript

1 BOLAGSANALYS 10 augusti 2012 Sammanfattning Bredband2 (BRE2.ST) Fortsatt starkt från Bredband2 Bredband2s Q2-rapport var bättre än vår prognos och bolaget ökar EBITDA-vinsten mer än väntat, 4,3 jmf med förväntat 3,7 MSEK. Dessutom var försäljningen (55,0 MSEK) bättre än förväntat (54,6 MSEK). Till följd av fortsatt fokus på företagssegmentet samt merförsäljning till befintliga privatkunder fortsätter ARPU att öka under kvartalet. Då bolagets rörelse är skalbar ökar även marginalerna. Fokus har fortsatt varit på lönsamhet snarare än tillväxt på privatkundsidan, men enligt ledningen är ambitionen att åter växa på privatsidan framöver. Vi gör endast mindre förändringar i våra estimat efter rapporten och DCF-värdet på 0,22 kronor per aktie indikerar en begränsad uppsida. P/E-talet för 2013 uppgår dock till 10,5 (exklusive skatt), vilket är lågt givet vår förväntan på bolagets resultattillväxt. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: ISIN: SE ID: 260 First North 140 MSEK Telekom Daniel Krook Anders Lövgren Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,0 poäng 7,0 poäng 5,0 poäng 4,0 poäng 4,0 poäng Nyckeltal e 2013e 2014e Omsättning, MSEK Tillväxt 4% 10% 10% 6% 8% EBITDA EBITDA-marginal 5% 6% 8% 9% 12% EBIT EBIT-marginal 3% 3% 5% 6% 9% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 2% 2% 4% 6% 8% Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 VPA 0,01 0,01 0,01 0,02 0,03 VPA just 0,01 0,01 0,01 0,02 0,03 P/E just 32,2 31,8 16,3 10,5 6,6 P/S 0,8 0,7 0,6 0,6 0,6 EV/S 0,8 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/EBITDA just 16,8 14,3 9,0 7,0 5,2 Fakta Aktiekurs (SEK) 0,2 Antal aktier (milj) 701,0 Börsvärde (MSEK) 140 Nettoskuld (MSEK) 11 Free float (%) 45,0 Dagl oms. ( 000) 185 Analytiker: Victor Höglund victor.hoglund@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Fortsatt bra utveckling Q2-rapporten överaskade positivt Q2 12-rapporten bra tillväxt och lönsamhet Bredband2s Q2-rapport var bra. De viktigaste positiva aspekterna i rapporten var att försäljningen och marginalerna var bättre än väntat. De fasta kostnaderna var ungefär som i Q1 men till följd av att intäkterna och bruttomarginalen uppvisade goda nivåer ökade resultatet över förväntan. Antalet privatkunder ser ut att fortsätta minska men detta lyckas bolaget mer än väl kompensera för genom ökad intäkt per kund samt tillväxt inom företagssegmentet. Kassan ökar även den och bolaget fortsätter att amortera av lån i kvartalet, däremot ökar icke räntebärande skulder vilket delvis kan förklara ovan. Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q1'12 Q2'12E Utfall Diff Försäljning 54,4 54,6 55,0 1% EBITDA 3,6 3,7 4,3 16% EBIT 2,0 2,1 2,6 22% PTP 1,7 1,8 2,3 29% VPA, SEK 0,002 0,003 0,003 29% Försäljningstillväxt (YoY) 13% 12% 13% 7% Bruttomarginal 44% 44% 44,3% 0% EBITDA marginal 7% 7% 8% 15% VPA tillväxt (YoY) 267% 129% 195% 51% OBS - ny kostnadsfördelning påverkar BM% jämförelse Källa: Redeye Research, Bredband2 Något bättre försäljningssiffra Antalet unika kunder utvecklas platt över kvartalet. Företagssidan gick bra även i Q2 Den totala försäljningen i Q2 kom in på 55,0 miljoner kronor mot våra förväntningar om 54,6 miljoner kronor, således var försäljningen 1 procent bättre än väntat. De primära anledningarna till försäljningsökningen var tillväxt inom företagssegmentet samt merförsäljning på privatkundssidan. Från och med Q1 12 redovisar bolaget nettointäkter uppdelat på olika intäktsslag, privat och företag, samt totalt antal kunder istället för antal tjänster eller kunder. I Q2 hade bolaget sålt bredbandstjänster (bredband till öppna nät, exklusiva nät och företag). Detta innebär att bolaget i princip inte växer sin kundbas under kvartalet. Från rapporten och efter samtal med ledningen framgår det att bolaget växer inom företagssegmentet samt inom mervärdestjänster men att bredband till privatpersoner fortsätter att minska. Ledningen menar att detta är ett medvetet och strategisk val för att få upp lönsamheten och att företagssegmentet planeras ta en större roll inom företaget. Det framgår dock även att bolaget inom tid har som ambition att åter börja växa inom privatkundssegmentet. Även då bolaget valt att ändra hur de redovisar antal kunder och tilläggstjänster fortsätter vi, åtminstone denna uppdatering, att redovisa våra antaganden kring kundutvecklingen, se nedan. 3

4 Tabell 2: Bredbandskunder Antal tjänster/kunder Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12* Q2'12* Bredband, öppna nät tillväxt Bredband, exklusiva nät tillväxt Bredband, företag tillväxt Totalt bredbandskunder Tabell 3: Tilläggstjänster** Antal tjänster/kunder Q4' Q1'10 Q2'10 Q3'10 Q4' Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12* Q2'12* IP-Telefoni Netto nya penetration 8,0% 8,0% 8,1% 9,3% 10,1% 9,6% 9,6% 10,6% 12,0% 12,6% 13,8% 13,8% 14,2% 14,4% Säkerhetstjänster Netto nya penetration 4,4% 4,4% 4,9% 5,0% 6,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 4,9% 4,9% 4,9% 5,5% 6,1% Totalt % 12% 13% 14% 16% 15% 15% 16% 17% 18% 19% 19% 20% 21% *Bredband2 delar inte längre upp kunderna utan fom Q är det en estimerad uppdelning utav totalen **Antalet IPTV-kunder redovisas ej längre av Bredband2 Företagstjänster växer som andel av totala försäljningen Källa: Redeye Research, Bredband2 Ovan säger inte så mycket utöver hur många unika kunder bolaget har ( stycken), den historiska fördelningen av kunder samt hur vi tror att andelen kunder med mer än en tjänst utvecklats (21 % Q2 12). Nedan tabell är dock mer tydlig och det är uppenbart att andelen av intäkterna hänförligt till företagskunder ökar samtidigt som andelen från privatkunder minskar. Telefoni och övrigt ökar även det i andel av totala intäkter vilket sannolikt innebär att andelen privatkunder med mer än en tjänst ökar. Vi tror att intäkterna från företagstjänster kommer att fortsätta bli en viktigare del i Bredband2s affär. Men vi tror samtidigt att bolaget på sikt kommer att öka fokus på att växa inom privatkundsområdet, vilket bolagsledningen för Bredband2 bekräftar. Tabell 4: Intäkt per tjänst utav total omsättning % Q4'11 Q1'12 Q2'12 Privata bredbandstjänster 72,4 72,0 71,1 Företagstjänster 21,5 22,0 22,7 Telefoni 5,2 5,3 5,3 Övrigt 0,9 0,7 0,9 Källa: Bredband2 Bruttomarginalen stark jämfört med Q2 12 Bruttomarginal och resultat För att anpassa sig till branschstandarden gjorde bolaget en omklassning utav vissa nätkostnader förra kvartalet. Skillnaden blir att Bredband2 framgent redovisar kostnader för stamnät tillsammans med övriga externa kostnader. Baserat på den nya redovisningsmetoden uppvisar bolaget en bruttomarginal för Q2 12 på 44,3 procent vilket var i linje med förväntningarna. Bredband2 anger att motsvarande tal för Q2 11 var 42,0 procent vilket innebär att bruttomarginalen ökar 2,3 procentenheter år över år. Detta är positivt eftersom det visar att satsningen på företagskunder, genomförda prishöjningar samt fokus på merförsäljning fått genomslag. Vi tror bruttomarginalen kan fortsätta att öka succesivt även framöver. Antalet anställda ökar Kostnaderna för personal och övriga externa kostnader var marginellt lägre än förväntat under Q2. Antalet anställda uppgick till 62 stycken jämfört med 61 stycken vid slutet av Q

5 Rörelseresultatet blev bättre än väntat Med en bättre försäljning, bruttomarginal i linje med förväntan samt en något lägre kostnadsmassa blev rörelseresultatet före avskrivningar (EBITDA) cirka 0,6 miljoner kronor bättre än förväntat (+4,3 miljoner kronor jämfört med våra förväntningar om +3,7 miljoner kronor). Avskrivningar och det finansiella nettot kom ihop in som förväntat och således blev resultat före skatt även det bättre än väntat. Kassaflödet från verksamheten var klart positivt Kassan och kassaflödet Kassaflödet från den löpande verksamheten i Q2 var positivt om 13,4 miljoner kronor, varav förändring av rörelsekapitalet stod för omkring 45 procent. Bredband2 fortsatte investera under kvartalet (cirka 6,8 miljoner kronor) och bolaget amorterade lån till ett värde av 3,6 miljoner kronor. Samtidigt har dock bolagets leverantörsskulder ökat vilket påverkat ovan. Totalt var kassaflödet i kvartalet positivt om 2,9 miljoner kronor. Framöver, tror vi att kassaflödet från den löpande verksamheten kommer att fortsätta att vara positivt och i takt med att andelen av intäkterna från företagskunder ökar minskar risken i affären, då kontraktslängden på dessa avtal i snitt är 36 månader. Kassan ökade under Q2 och bolaget amorterade på lån Bredband2 bör kunna växa med lönsamhet framöver Mervärdestjänster kan driva på försäljningstillväxten under kommande år Bredband2s kassa ökade under kvartalet till 3,2 miljoner kronor (Q1: 1,1 miljoner kronor). Disponibla likvida medel inklusive outnyttjad del av befintlig checkräkningskredit uppgick till 13,2 miljoner vid periodens utgång. Framtiden 2012 och 2013 Bredband2 har nu kunder i slutet av Q2 och befäster därmed sin position som en av Sveriges största bredbandsoperatör via fiber. En stor potential de närmaste åren för Bredband2 blir fortsatt de allmännyttiga bostadsbolagen (SABO). I takt med att dessa öppnar upp sina bredbandsnät för konkurrens och expanderar finns det stora möjligheter för Bredband2 att slåss om cirka av dessa potentiella kunder. Utöver SABO kommer det sannolikt erbjudas många intressanta marknader i takt med att operatörer, mark/fastighetsägare osv bygger nya fibernät. Ett annat sätt för bolaget att lyfta intäkterna på än att öka antalet kunder är att öka snittintäkten per kund (ARPU) samt satsa på nya kundgrupper. Bredband2 har under de senaste åren lanserat tilläggstjänster som t.ex. IPtelefoni, IP-TV, flera olika supporttjänster, ny kundportal, bättre kontaktcenterlösning och diverse säkerhetstjänster vilket medför att vi tror att Bredband2s fortsatta försäljningsmöjligheter är intressanta. Ökad satsning på företag Dessutom har bolaget satsat mer resurser på företagssidan vilket också medfört högre ARPU. I oktober 2010 annonserade bolaget sin företagssatsning kallad Bredband2business. Detta innebar bland annat ny produktportfölj, nya prismodeller, utökat partnerprogram, ny hemsida och fler säljare i Stockholm, Malmö och Umeå. Förutom detta lanserade bolaget en WhiteLabel-lösning mot andra operatörer under Således finns det 5

6 många olika typer av aktiviteter för Bredband2 att arbeta med de närmaste åren för att ytterligare lyfta sina intäkter. I tillägg till ovan är det från PTS-statistik uppenbart att bredbandsmarknaden är i ett skifte där företag och privatpersoner överger kopparlösningar till förmån för fiberlösningar vilket utan tvekan gynnar och kommer att fortsätta gynna bolagets marknadspotential. Datalagring / colocation är en intressant satsning Drivet av ökat dataanvändande, krav på säkerhet samt datatillgänglighet ökar även efterfrågan på datalagring/colocation och således är bolagets ökade satsning på denna nisch intressant. Vi väntar oss börja se vissa effekter av detta under Förvärv i sektorn kan förekomma Vi har justerat ned våra antaganden kring kundtillväxt men ARPUnivån har justerats upp Vi tror också att det kommer uppstå förvärvsmöjligheter på bredbandsmarknaden. Framförallt är det mindre förvärv som i svåra tider nu är tillgängliga för relativt överkomliga priser. Vi tror dock att Bredband2 har lite svårt finansiellt att faktiskt göra några större förvärv. Dock kan inte mindre förvärv uteslutas. Dessutom tror vi att en konsolidering bland mellanstora operatörer så som Bredband2, Phonera, AllTele, Bahnhof och DGC inte är helt utesluten de närmaste åren. Prognosrevideringar mindre revideringar Vi har gjort mindre justeringar på våra estimat för 2012 och Detta beror på den något bättre försäljningen i Q2 men framförallt dynamiken mellan kundintag och ARPU. Kostnaderna har vi låtit vara relativt oförändrade med undantag av att vi räknar med en något högre personaltillväxt än tidigare under slutet av 2012 och inledningen Vi räknar nu med en försäljning om 220 miljoner kronor för 2012 (219 miljoner kronor) och ett rörelseresultat före avskrivningar om 16,8 miljoner kronor (15,6 miljoner kronor). Vi väntar oss fortsatt stabil intäktsutveckling Detaljerade estimat Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. Vi tror att försäljningen i Q3 blir marginellt högre än i Q2. Resultatet i Q3 väntas öka något drivet av en högre bruttomarginal och en stabil kostnadsbas. Tabell 5: Detaljerat estimat SEKm 2010 Q1'11* Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12E Q4'12E 2012E 2013E 2014E Försäljning 181,8 48,0 48,8 50,5 53,5 200,7 54,4 55,0 55,3 55,6 220,3 233,3 252,9 EBITDA 8,9 2,2 2,2 3,7 3,0 11,1 3,6 4,3 4,8 4,0 16,8 21,5 29,3 EBIT 6,0 1,4 1,1 2,4 1,5 6,3 2,0 2,6 3,1 2,3 10,0 15,1 22,9 PTP 4,4 0,5 0,8 2,1 1,1 4,4 1,7 2,3 2,7 1,9 8,6 13,4 21,2 VPA, SEK 0,006 0,001 0,001 0,003 0,002 0,006 0,002 0,003 0,004 0,003 0,012 0,019 0,030 Försäljningstillväxt (YoY) 4% 7% 11% 10% 14% 10% 13% 13% 9% 4% 10% 6% 8% Bruttomarginal 30% 43% 42% 32% 31% 37% 44% 44% 44% 45% 44% 45% 45% EBITDA marginal 5% 5% 4% 7% 6% 6% 7% 8% 9% 7% 8% 9% 12% VPA tillväxt (YoY) n.a -20% -15% 33% -15% 1% 267% 195% 29% 75% 94% 56% 58% *OBS - Q1 & Q2'11 samt Q1'12 och framåt är justerat för ny kostnadsfördelning av nätkostnader Källa: Redeye Research, Bredband2 6

7 Vi har också tagit med en tabell (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Denna innehåller bland annat antagande om ARPU, antal kunder och tillväxt. Tabell 6: Kundtillväxt,ARPU 2010 Q1'11* Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12E Q4'12E 2012E 2013E 2014E Bredbandskunder totalt, tusental 94,5 97,0 101,0 103,8 103,9 103,9 101,6 101,7 101,9 102,2 102,2 110,2 118,8 Kundtillväxt (YoY) 19% 23% 26% 27% 10% 10% 5% 1% -2% -2% -2% 8% 8% ARPU, SEK Tillväxt (YoY) 0% -13% -12% -13% 4% -9% 7% 12% 12% 6% 9% 2% 1% Källa: Redeye Research, Bredband2 DCF-värdet lämnas vid 0,22 kronor per aktie Begränsad potential på kort sikt Värdering begränsad uppsida på kort sikt Studerar vi värderingen så finns det viss men begränsad uppsida på kort sikt, då aktien handlas omkring 0,2 kronor jämfört med DCF-värdet på 0,22 kronor. Således ser vi att den fundamentala uppsidan är något begränsad. På längre sikt ser dock värderingen mer attraktiv ut då P/E-talet för 2013 (ingen skatt medräknad) endast uppgår till 10,5, vilket givet bolagets tillväxt får anses vara lågt. EV/EBITDA-multipeln för 2013 är 7,2x vilket är högre jämfört med liknande bolag. Å andra sidan så har Bredband2 vänt till vinst betydligt mycket senare än övriga konkurrenter vilket kan föranleda att de ska handlas till en mindre premie. Tittar vi å andra sidan på EV/Smultipeln för Bredband2 så är den tilltalande. På längre sikt bör bolaget ha en god chans att kunna öka lönsamheten ordentligt vilket skulle göra dagens värdering attraktiv, men det är på lite längre sikt. Tabell 7: Relativvärdering Bolag P/E EV/EBITDA EV/sales Försäljning Tilväxt (SEKm) Aktiekurs Börsvärde 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2014E 2013E Bruttomarginal Grupp 1 TELENOR ASA 117, ,3 10,6 6,3 5,7 2,0 1, % 60-70% TELIASONERA AB 45, ,8 10,4 7,6 7,4 2,6 2, % 45-50% TELE2 AB-B SHS 115, ,4 9,6 6,1 5,5 1,6 1, % 40-45% Grupp 2 ALLTELE ALLMAENNA SVENSKA 22,0 T ,4 8,2 4,3 3,1 0,4 0, % 30-40% BAHNHOF AB-B SHS 20, ,6 6,2 4,1 3,0 0,6 0, % 40-50% DGC ONE AB 59, ,2 11,2 4,8 4,3 1,2 1, % 60-70% PHONERA AB 37, ,6 5,7 5,9 4,1 0,9 0, % 45-50% BREDBAND2 I SKANDINAVIEN 0,20 AB ,3 10,5 9,2 7,2 0,7 0, % 40-45% Medel (Grupp 2) 17,9 7,9 4,7 3,6 0,8 0,7 Median (Grupp 2) 11,9 7,2 4,5 3,6 0,7 0,7 Källa: Bloomberg 7

8 Aktien inledde 2012 starkt men har kommit ner och konsoliderat under senaste tiden. Aktieutveckling & ägarförändringar Aktieutvecklingen under större delen av 2010 var relativt stabil. Dock så började aktien gå riktigt starkt i slutet av 2010 då bland annat tvisten med Labs2 löstes. Därmed steg aktien med 37,5 procent under Aktien utvecklades även mycket bra under inledningen av Resten av 2011 var dock i stort en sidledes rörelse om än dock under hög volatilitet. Aktien steg totalt med drygt 88,9 procent under inleddes mycket starkt men därefter har vi fått se en viss rekyl men i stort en konsolidering. Tittar vi i insiderlistan och i ägarlistan så har det skett några större avslut under 2011 och 2012 av året. Anders Lövgren (styrelseordförande) har i flera olika omgångar ökat på sitt innehav (totalt innehav om 14,6 procent i slutet av juni, företag + privat räknat). Även CIO/CTOn Tobias Bengtsson så väl som Avanza har förvärvat aktier under året. Örjan Berglund och Gwd Group har även de ökat sitt ägande medans Gadd & Gadd minskat sitt innehav. Aktievolymen har under 2012 legat omkring 350 tusen aktier om dagen. 8

9 Investeringscaset utvecklingen pekar åt rätt håll Studerar vi investeringscaset så ser det mer och mer intressant ut: Bredband2s marknad växer kraftigt Lönsamheten är på bättringsvägen Den totala marknaden för fiber växer kraftigt, både vad gäller företag och privatpersoner. Bredband2 är historiskt en bredbandsoperatör främst till privatpersoner i stadsnät, allmännyttiga hyresfastigheter och bostadsrättsföreningar via fiber. I takt med att företag börjat efterfråga fiberlösningar har dock bolaget ökat fokus på företagssegmentet. Denna förändring är intressant och kommer sannolikt bidra till ökade marginaler för bolaget framöver. Vidare är det bra så sätt att bolaget får fler ben att stå på. Datalagring / colocation kan bli en intressant affär Drivet av ökat dataanvändande, krav på säkerhet samt datatillgänglighet ökar även efterfrågan på datalagring/colocation och således är bolagets ökade satsning på denna nisch intressant. Marginalen väntas öka Vi tror att bolaget kan växa med omkring 10 procent per år framöver, med en bruttomarginal omkring cirka procent. Lönsamheten väntar vi oss förbättras succesivt från dagens nivåer kring EBITDA 6-7 % upp emot EBITDA 12 % Begränsad potential på kort sikt men intressant på lite längre sikt Vår DCF-värdering indikerar ett värde om 0,22 kronor per aktie. Således ser vi fortsatt en uppsida i aktien även om dess utveckling varit mycket stark under ett par års tid. Riskerna i vår värdering ligger sannolikt i att vi kan ha överskattat marginalförbättringen kommande år. Å andra sidan kan vi ha underskattat försäljningstillväxten. Bolaget handlas till P/E 10 på våra estimat för 2013 vilket givet tillväxten i bolaget får anses lågt. Äger inte passiv infrastruktur En av bolagets fördelar och risker är att Bredband2 har fördelen att de inte äger passiv fiberinfrastruktur, vilket gör att deras investeringskostnader blir lägre samt att de är mer flexibla. Å andra sidan är de därmed sårbara för prisförändringar på den hyrda infrastrukturen och givet rådande regulatoriska diskussioner vad gäller priset på passiv fiber är detta den största risken i bolaget. Bolaget är fortfarande litet Potentiell uppköpskandidat Riskerna med en investering i Bredband2 är även att bolaget har en relativt kort historik. Vid ändrade marknadsförutsättningar kan en liten operatör få det extra svårt. Aktievolymerna och likviditeten i aktien är relativt låg men har förbättrats de senaste åren. Slutligen är Bredband2 en uppköpskandidat och kan även komma köpa något bolag även om Bredband2 begränsas av kassans storlek. 9

10 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi gör inga förändringar i denna rapport men i takt med att bolaget fortsätter att leverera stabila kvartal med förbättrade finanser kan vi komma ändra i ett par av nedan parametrar. Ledning 7,0p Kommentar: Ledningen har börjat leverera, styrelsen har breddats och verksamheten städats. Det börjar se allt bättre ut och bolagets rapportering blir mer och mer tydlig. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Tillväxten i marknaden för fiberuppkopplingar väntas bli god. Bredband2 är väl positionerade inför utrullning i nya stadsnät. Dock erbjuder flera konkurrenter liknande tjänster som Bredband2. Lönsamhet 5,0p Kommentar: Lönsamheten i bolaget har varit varierande, dock så har bolaget nu i flera kvartalet i rad visat på vinst. Även bruttomarginalen har förbättrats radikalt och ligger över 40%. Vi tror på ett fortsatt förbättrat rörelseresultat. Trygg placering 4,0p Kommentar: Bredband2s kassa är begränsad vilket inte kan utesluta framtida emissioner. Läget ser dock bättre och bättre ut och checkkrediten inräknad är läget under kontroll. Likviditeten i aktien är låg men bolaget är relativt konjunkturokänsligt. Avkastningspotential 4,0p Kommentar: Marknaden för fiberanslutningar erbjuder stora värden i framtiden. Å andra sidan då aktien har gått mycket starkt under 2011 och 2012 relativt marknaden, visar vår DCF-modell en begränsad uppsida. 10

11 Resultaträkning, MSEK e 2013e 2014e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2013e 2014e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2013e 2014e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2013e 2014e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2013e 2014e Soliditet 41% 40% 42% 45% 50% Skuldsättningsgrad 20% 36% 26% 22% 18% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 3,4 3,3 3,1 2,9 2,5 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,3 NV FCF ( ) 31,6 Betavärde 1,5 NV FCF ( ) 42,9 Riskfri ränta (%) 2,0 NV FCF (2020-) 71,2 Räntepremie (%) 4,0 Rörelsefrämmade tillgångar 24,6 WACC (%) 12,9 Räntebärande skulder 17,8 Motiverat värde 152,5 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 6,0 Motiverat värde per aktie, SEK 0,2 EBIT-marginal 9,0 Börskurs, SEK 0,2 Lönsamhet e 2013e 2014e Avk. på eget kapital (ROE) 10% 9% 16% 20% 26% ROCE 11% 10% 14% 19% 23% ROIC 11% 10% 14% 19% 23% EBITDA-marginal (just) 5% 6% 8% 9% 12% EBIT just-marginal 3% 3% 5% 6% 9% Netto just-marginal 2% 2% 4% 6% 8% Data per aktie, SEK e 2013e 2014e VPA 0,01 0,01 0,01 0,02 0,03 VPA just 0,01 0,01 0,01 0,02 0,03 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 0,0 0,0 0,0 n.m. 0,0 Antal aktier 701,0 701,0 701,0 701,0 701,0 Värdering e 2013e 2014e Enterprise value P/E 32,2 31,8 16,3 10,5 6,6 P/E just 32,2 31,8 16,3 10,5 6,6 P/S 0,8 0,7 0,6 0,6 0,6 EV/S 0,8 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/EBITDA just 16,8 14,3 9,0 7,0 5,2 EV/EBIT just 24,7 24,9 15,0 10,0 6,6 P/BV 3,1 2,8 2,4 1,9 1,5 Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e 1 mån 5,0% Omsättning 32,5% 3 mån 0,0% Rörelseresultat, just 18,0% 12 mån 25,0% V/A, just -49,7% Årets Början 18,0% EK 1,2% Aktiestruktur % Röster Kapital Lövgren Anders 14,6 14,6 Berglund Örjan bolag 12,1 12,1 Danielsson Leif 11,4 11,4 DCAP i Sverige AB 7,1 7,1 Gustavus Capital 5,7 5,7 Handelsbanken Life och Pension 3,9 3,9 SEB Trygg Life Irland Ass. 2,7 2,7 Avanza Pension 2,5 2,5 Gwd Group 2,4 2,4 Gadd och Gadd AB 1,4 1,4 Aktien. Reuterskod BRE2.ST Lista First North Kurs, SEK 0,2 Antal aktier, milj 701,0 Börsvärde, MSEK Börspost 1 Bolagsledning & styrelse. VD Daniel Krook CFO Claes Fägersten IR Daniel Krook Ordf Anders Lövgren Nästkommande rapportdatum. Q3-rapport Tillväxt e 2013e 2014e Försäljningstillväxt 4% 10% 10% 6% 8% VPA-tillväxt (just) n.m.% 1% 94% 56% 58% Tillväxt eget kapital 10% 10% 17% 23% 29% Analytiker Redeye AB. Victor Höglund Mäster Samuelsgatan 42, 10tr victor.hoglund@redeye.se Stockholm Error! Reference source not found. 11

12 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2013e 2014e 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% e 2013e 2014e 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0,04 0,03 0,02 0,01 0-0,01-0,02-0,03-0,04-0,05-0,06-0, e 2013e 2014e 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% e 2013e 2014e 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 5% 1% 23% 71% 100% Privata bredbandstjänster Företagstjänster Telefoni Övrigt Sverige Intressekonflikter Victor Höglund äger aktier i bolaget Bredband2: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Bredband2, noterat på OMX First North är en ledande bredbandsoperatör i öppna stadsnät med verksamhet i Stockholm, Malmö och Umeå. Bolaget är Sveriges näst största operatör av internetaccess i fibernät till privatpersoner med närvaro i ca 125-talet stadsnät från Malmö i söder till Umeå i norr. Ett brett utbud av tjänster och dygnet-runt-support erbjuds till alla kunder. Förutom Internetaccess säljer Bredband2 även tilläggstjänster som bland annat inkluderar säkerhetspaket, IP-TV och IP telefoni samt colocation, hosting och domäner. År 2011 omsatte Bredband2 200 miljoner kronor. 12

13 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 13