Bredband2 (BRE2.ST) Vinst under första kvartalet

Transkript

1 BOLAGSANALYS 5 maj 2010 Sammanfattning Bredband2 (BRE2.ST) Vinst under första kvartalet Bredband2s Q1-rapport var godkänd. Efter flera kvartalsrapporter med förluster och nedskrivningar, visade nu bolaget återigen på en mindre vinst (EBITDA om +1,7 MSEK). Dessutom var försäljningen marginellt bättre än förväntat och bruttomarginalen var stark. Detta är positivt. Bolagets kassa i slutet av mars var 9,9 MSEK, vilket var något bättre än förväntat. Dock råder det fortfarande osäkerhet om hur mycket som återstår att betala för Adamoförvärvet samt även vad utgången i Labs2-stämningen kan medföra. Aktien har fallit kraftig det senaste året och värdering är nu cirka 700 kr/kund. Detta är inte högt om bolaget nu kan få fart på tillväxten. Å andra sidan är lönsamheten låg och den finansiella ställningen är inte så stark. Redeye vs Rating Investeringsläge). (0-10 poäng) Kan också skriva om förändringar i estimat/etc Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May OMXS30 Rebased Bredband2 ISIN: SE ID: 771 Trygg Placering First North 56 MSEK Telekomoperatör Daniel Krook Anders Lövgren Avkastningspotential 5,0 poäng 6,0 poäng 2,0 poäng 3,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal e 2011e 2012e Omsättning, MSEK Tillväxt 23% 42% 4% 6% 7% EBITDA EBITDA-marginal 0% -6% 4% 6% 7% EBIT EBIT-marginal -2% -17% 3% 4% 5% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal -2% -15% 2% 3% 5% VPA -0,01-0,06 0,00 0,01 0,01 VPA just -0,01-0,06 0,00 0,01 0,01 P/E just -12,6-1,2 19,1 9,1 6,0 P/S 0,5 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/S 0,5 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/EBITDA just -193,8-4,8 7,9 5,6 4,3 Fakta Aktiekurs (SEK) 0,09 Antal aktier (milj) 701,0 Börsvärde (MSEK) 56 Nettoskuld (MSEK) 4 Free float (%) 56,3 Dagl oms. ( 000) 50 Analytiker: Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Mot stabilare resultat Vi gjorde vissa nedjusteringar i samband med Q4-rapporten Den senaste längre analysen av Bredband2 publicerades i samband med bolagets Q3 09-rapport i november 2009 och detta är den första större uppdateringen sedan dess. I Q4-rapporten annonserade Bredband2 stora nedskrivningar om cirka 30 miljoner kronor (goodwill: 15,5 miljoner kronor, fodringar till Labs2/BRIKKS och andra osäkra tillgångsposter om 11,3 miljoner kronor samt generella omstruktureringskostnader om 2,1 miljoner kronor). Rensat för dessa engångskostnader kom antalet kunder, försäljningen och resultatet i Q4 in något sämre än väntat. Därmed justerade vi redan då ned vår estimat för 2010 och 2011 samt även vårt DCF-värde till 0,11 kronor per aktie. Vi justerade även ned Redeye Rating parametrarna i samband med Q4-rapporten (Lönsamhet från 3p till 1p, Trygg Placering från 5p till 3p och Avkastningspotential från 6p till 5p). Godkänd Q1-rapport Q1 10-rapporten visade på vinst Bredband2s Q1-rapport var något bättre än förväntat. De viktigaste positiva aspekterna i rapporten var att bolaget nu verkar har nått en stabil nivå av kunder och intäkter. Dessutom var försäljning något bättre än förväntat. Även bruttomarginalen var, för första gången, faktiskt över 30 procent. Som en konsekvens av bra försäljning och hög bruttomarginal visade bolaget återigen en mindre EBITDA-vinst i kvartalet. En negativ aspekt i rapporten var att kundintaget (netto) fortsatte på en mycket låg nivå (dock bättre än förväntat). Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q4'09 Q1'10 Utfall Diff Försäljning 43,4 43,6 45,0 3% EBITDA -11,6 0,8 1,8 124% EBIT -29,3 0,3 1,1 274% PTP -29,8-0,1 0,6 n.a VPA, SEK -0,060 0,000 0,001 n.a Försäljningstillväxt (YoY) 21% -2% 1% n.a Bruttomarginal 20% 28% 30% 11% EBITDA marginal -27% 2% 4% 117% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a Källa: Redeye Research, Bredband2 Något bättre försäljningssiffra Den totala försäljningen i Q1 kom in på 45,0 miljoner kronor mot våra förväntningar om 43,6 miljoner kronor. Således var försäljningen 3 procent bättre än väntat. Detta var positivt. De primära anledningarna till bättre försäljning, trots lågt kundintag (se nedan), var troligen att höjda priser och ökad mervärdesförsäljning nu lett till högre intäkt per kund (ARPU) och därmed till en starkare försäljning än väntat. 3

4 467 stycken fler tjänster således under Q1 10 Q1 10 var det femte kvartalet som Bredband2s storförvärv av Adamo ingick och först under Q4 09 och Q1 10 börjar Bredband2s kundbas nu att stabilisera sig. Innan Bredband2s förvärv av Adamo, har bolagets kundintag netto per kvartal legat på cirka kunder. Dock efter Adamoförvärvet (och prishöjningar) har i princip det organiska kundintaget (netto) varit noll eller negativt. Från och med Q4 09 börjar bolaget redovisa antalet tjänster i stället för antal kunder. I Q1 har bolaget sålt bredbandstjänster (bredband till öppna nät, exklusiva nät och företag). Denna siffra är marginellt bättre än i Q4. Den andra gruppen som bolaget redovisare är tilläggs/mervärdestjänster (IP-telefon och Säkerhetstjänster). Här hade bolaget under Q1 ökat på antalet tjänster med 454 stycken till Således ökade antalet totala sålda tjänster från stycken i Q4 09 till stycken i Q1. Vi tror att kundintaget/sålda tjänster återigen, framförallt under resterande del av 2010, kan ta fart och visa på en nettotillväxt på cirka kunder/tjänster per kvartal under de närmsta kvartalen. Tabell 2: Bredbandskunder Antal tjänster/kunder Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4' Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 Bredband, öppna nät tillväxt Bredband, exklusiva nät tillväxt Bredband, företag tillväxt Totalt bredbandskunder varav White Lable Tabell 3: Tilläggstjänster* Antal tjänster/kunder Q1'08 Q2'08 Q3'08 Q4' Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 IP-Telefoni Netto nya penetration 7,0% 6,9% 6,9% 7,6% 7,6% 7,4% 7,7% 7,8% 8,0% 8,0% 8,1% Säkerhetstjänster Netto nya penetration 4,4% 4,4% 4,6% 4,8% 4,8% 4,7% 4,9% 5,0% 4,4% 4,4% 4,9% Totalt *Antalet IPTV-kunder redovisas ej längre av Bredband2 Källa: Redeye Research, Bredband2 Försäljning av tilläggstjänster är fortsatt på en låg nivå... korsförsäljningen kan ta fart under 2010 Intaget av kunder som har köpt tilläggs/mervärdestjänster under kvartalet var okej, dock fortsatt på en låg nivå. Därmed har Bredband2s korsförsäljning inte riktigt tagit fart ännu. Vi tror att under resterade del av 2010 bör Bredband2 ha stora möjligheter att sälja på sina befintliga bredbandskunder mervärdestjänster (mer om detta senare). Försäljning av mervärdestjänster är ett mycket bra marginaltillskott samt lyfter dessutom ARPUn. Antalet företagskunder ökade endast med 36 stycken under första kvartalet. 4

5 Höjda priser och ökad mervärdesförsäljning ledde troligen till ökad ARPU Tyvärr redovisar Bredband2 inte snittintäkten per kund (ARPU) men vi tror att våra förväntningar om ARPU (totala intäkter/totalt antal bredbandskunder) i Q1 var något för låg. Troligen låg ARPUn för Bredband2s kunder snarare runt kronor per bredbandskund än 185 kronor per kund. Detta beror troligen på att Bredband2 har fått igenom sina prishöjningar samt att även mervärdesförsäljning börjar ta fart. Detta är positivt för framtida försäljning och marginaler. Klart godkänd bruttomarginal i Q1 bättre än tidigare Bruttomarginal och resultat I Q1 uppnådde bolaget en klart godkänd bruttomarginal om 30,4 procent. Detta är positivt eftersom det visar på en klar förbättring jämfört med de något pressade nivåerna under delar av 2008 och Framgent tror vi bolaget kan bibehålla denna nivå, dels på grund av att de höjda priserna börjar ge effekt men även på grund av en ökad kostnadseffektivitet. Kostnaderna för personal och övriga externa kostnader var fortsatt på en något hög men väntad nivå under Q1 (cirka 5,9-6,0 miljoner kronor vardera). Detta kan delvis förklaras av att bolaget nu måste underhålla rättstvisten med Labs2 (se nästa kapitel) och därmed betala för juristhjälp. Antalet anställda låg kvar på samma nivå som i Q4, nämligen 49 stycken. Rörelseresultatet blev bättre än väntat Med en bättre försäljning, en stark bruttomarginal och med en förväntad kostnadsmassa blev rörelseresultatet före avskrivningar (EBITDA) en miljoner kronor bättre än förväntat (+1,8 miljoner kronor jämfört med våra förväntningar om +1,0 miljoner kronor). Med avskrivningar om 0,7 miljoner kronor blev rörelseresultatet även det bättre än väntat. I dagsläget gör inte Bredband2 några avskrivningar på Adamoförvärvet vilket kan medföra ökade avskrivningar framgent. Även bolagets goodwillpost är stor vilket också utgör en viss risk för potentiell nedskrivning om utväxlingen av Adamo-förvärvet uteblir i det längre perspektivet. Å andra sidan skrev Bredband2 ned goodwillen i samband med Q4-rapporten. Kassaflödet var godkänt dock så betalade Bredband2 hela 7 miljoner kronor till Adamo Kassan och kassaflödet Kassaflödet före förändringar av rörelsekapital under Q1 var positivt om 1,2 miljoner kronor, vilket kan jämföras med 0,3 miljoner kronor i Q1 09. Sammantaget är det godkänt och visar på att bolaget fokus på kassaflödet gett resultat. Dock var kassaflödet från den löpande verksamheten klart negativ i Q1 om -6,5 miljoner kronor. Den stora anledningen till det negativa kassaflödet var att Bredband2 amorterade (i rörelsekapitalet) 7 miljoner kronor till Adamo. Tillsammans med mindre investeringar och upptagande av krediter (1,2 miljoner kronor) hamnade kassaflödet på -5,4 miljoner kronor och därmed var de likvida medel i slutet av Q1 9,9 miljoner kronor. Ser vi till den checkräkningskredit som bolaget ännu inte fullt utnyttjat uppgick de likvida medlen till 11,9 miljoner kronor vid periodens utgång. 5

6 ...verkar orimligt men även ett mindre belopp kan slå hårt mot Bredband2s Bredband2 Bolagets finansiering är inte så stark Större delen av Adamo är nu betalt Dessutom sålde Bredband2 nätet i Hammarö till Hammarö kommun för 2,6 miljoner kronor under Q2. Å andra sidan har Bredband2 några miljoner till att betala Adamo under 2010 och tillsammans med de överhängande stämningarna från Lab2s (se längre ned), är bolagets finansiering inte så stark, dock bättre än vi trodde inför Q1-rapporten. Adamoförvärvet intressant men till vilket pris? Under slutet av november 2008 annonserade Bredband2 att de förvärvar kundstocken i den tidigare konkurrenten Adamo. Förvärvet bestod av cirka bredbandskunder (3 000 av dessa bredbandskunder hade också IPtelefoni) som under 2009 har anslutits till Bredband2s nät. Det totala förvärvspriset är fortfarande okänt (troligen runt 30 miljoner kronor där Bredband2 troligen har betalt en cirka 25 miljoner kronor) vilket gör affären fortfarande är svårbedömd. Större delen av förvärvet är nu troligen betalt men några miljoner kronor kan kvarstå under Skadeståndskrav från Labs2 långdragen process I början av 2009 annonserade Bredband2 att de säger upp sitt BRIKKSavtal med Labs2. Anledningen till detta var att Bredband2 sedan hösten 2008 började använda ett nytt affärssystem för kundhantering och fakturering vilket således medförde att bolaget inte behöver BRIKKSsystemet. Labs2 reagerade mycket starkt på detta och krävde ersättning från Bredband2. Första delen av stämningen avgörs troligen under H2 10 I början på mars månad 2009 påkallade Labs2 skiljeförfarande vid Stockholms Handelskammares Skiljedomsinstitut mot Bredband2. Bredband2 tillbakavisade Labs2s krav och hade motsvarande krav på Labs2 som de krav Labs2 ställde på Bredband2. Det totala beloppet är cirka 11 miljoner kronor plus räntor och kostnader. Tvisten bedöms enligt Q1- rapporten att bli avgjord under H2 10 och Bredband2 reserverade en stor del av denna kostnad i samband med Q4 09-rapporten. Ytterligare krav från Labs2 om 40 miljoner kronor...verkar orimligt men även ett mindre belopp kan slå hårt mot Den 23 april 2009 annonserade Labs2 i ett pressmeddelande att bolaget har skadeståndskrav mot Bredband2 om över 60 miljoner kronor. I samband med Q3 09-rapporten verkar detta belopp nu snarare vara 40 miljoner kronor och bolaget anser fortsatt att Labs2 saknar grund för detta. Dessutom återupprepar Bredband2 att tvisten bedöms vara slutligen avgjord inom 2 år. Även om vi inte är några juridiska experter ter sig 40 miljoner kronor väldigt högt, speciellt med tanke på att omfattningen runt BRIKKSsystemet är relativt begränsat. Å andra sidan då Bredband2s kassalikviditet är lägre än det nämnda beloppet, kan även ett mindre belopp som t.ex miljoner kronor vara ett hårt slag. Dock så får vi avvakta framtida juridiska utslag runt Labs2 innan vi kan dra någon definitiv slutsats vad det gäller effekterna på Bredband2. 6

7 Bredband2 bör erhålla skalfördelar under Framtiden 2010 och 2011 Vi ser nu att Bredband2 har kunder ( sålda tjänster) i slutet av Q1 och befäster därmed sin position som en av Sveriges största bredbandsoperatör via fiber. Med Adamo-förvärvet som gjordes under 2008 tror vi också att Bredband2 bör, så småningom, kunna erhålla mer skalfördelar i drift, underhåll, samtrafik, marknadsföring samt kundintag. Dock har intaget av nya kunder (netto) under 2009 och Q1 10 varit något begränsat. Intag av helt nya kunder kommer troligen ske i större skala under 2010 då bolaget kan fokusera på detta. En stor potential de närmaste åren för Bredband2 blir de allmännyttiga bostadsbolagen. I takt med att dessa öppnar upp sina bredbandsnät för konkurrens finns det stora möjligheter för Bredband2 att slåss om av dessa potentiella kunder. Nya tjänster kan driva på försäljningstillväxten under 2010/2011 Ett annat sätt för bolaget att lyfta intäkterna än att bara öka antalet kunder är att öka snittintäkten per kund (ARPU) samt satsa på nya kundgrupper. Vi har noterat att t.ex. priserna på stadsnätsmarknaden under 2009 var på väg upp. Å andra sidan börjar konkurrensen återigen att öka. Bredband2 har dessutom under de senaste åren laserat tilläggstjänster som t.ex. IPtelefoni, IP-TV, flera olika supporttjänster, ny kundportal, bättre kontaktcenterlösning och diverse säkerhetstjänster vilket medför att vi tror att Bredband2s fortsatta försäljningsmöjligheter är intressanta. Dessutom indikerar bolaget att de vill lägga mer resurser på företagssidan vilket också kan medföra högre ARPU. Förutom detta lanserade bolaget en WhiteLabellösning mot andra operatörer under förra året. Således finns det många olika typer av aktiviteter för Bredband2 att arbeta med de närmaste åren för att ytterligare lyfta sina intäkter. Förvärv i sektorn kan förekomma Vi tror också att det kommer uppstå förvärvsmöjligheter på bredbandsmarknaden. Framförallt är det mindre förvärv som i svåra tider nu är tillgängliga för relativt överkomliga priser. Vi tror dock att Bredband2 har lite svårt finansiellt att faktiskt göra några mer större förvärv. Dock kan inte mindre förvärv uteslutas. Dessutom tror vi att en konsolidering bland mellanstora operatörer så som Bredband2, Phonera, AllTele, Bahnhof och DGC inte är helt utesluten de närmaste åren. Vi har justerat upp framtida försäljning och rörelseresultat Prognosrevideringar upp Vi har gjort uppjusteringar på våra estimat för 2010 och Detta beror på den något bättre försäljningen i Q1 men också beroende på den klart förbättrade bruttomarginalen. Vi räknar nu med en försäljning om 183 miljoner kronor för 2010 (180 miljoner kronor) och ett rörelseresultat före avskrivningar om 8 miljoner kronor (4 miljoner kronor). VPA 2010 är nu 0,004 kronor per aktie (0,001 kronor). 7

8 Vi tror att Q2 blir bättre än Q1 10 Detaljerade estimat Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. Vi tror att försäljningen och rörelseresultatet i Q2 10 blir marginellt bättre än i Q1 på grund av något bättre kundintag och därmed ökande försäljning. Tabell 4: Detaljerat estimat SEKm 2008 Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 Q2'10E Q3'10E Q4'10E 2010E 2011E 2012E Försäljning 123,3 44,7 42,4 44,9 43,4 175,4 45,0 45,3 46,0 46,5 182,9 193,3 206,7 EBITDA -0,3 1,3-0,3 0,6-11,6-10,0 1,8 1,8 1,9 2,1 7,7 10,9 14,1 EBIT -2,0 0,7-1,1 0,2-29,3-29,6 1,1 1,1 1,2 1,4 4,9 7,9 10,9 PTP -2,2 0,4-1,6-0,2-29,8-31,1 0,6 0,6 0,7 1,0 3,0 6,2 9,4 VPA, SEK -0,006 0,004 0,001 0,005-0,060-0,064 0,001 0,001 0,001 0,001 0,004 0,009 0,013 Försäljningstillväxt (YoY) 23% 68% 46% 41% 21% 42% 1% 7% 3% 7% 4% 6% 7% Bruttomarginal 21% 27% 27% 27% 20% 25% 30% 30% 30% 30% 30% 31% 31% EBITDA marginal 0% 3% -1% 1% -27% -6% 4% 4% 4% 5% 4% 6% 7% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a 109% 51% Källa: Redeye Research, Bredband2 Vi har också tagit med en tabell (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Denna innehåller bland annat antagande om ARPU, antal kunder och tillväxt. ARPU-siffrorna redovisar bolaget inte. Vi tror dock att denna siffra har ökat under de sista kvartalen på grund av höjda priser och ökad mervärdesförsäljning. Tabell 5: Kundtillväxt och ARPU 2008 Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4' Q1'10 Q2'10E Q3'10E Q4'10E 2010E 2011E 2012E Bredbandskunder totalt, tusental 80,7 82,7 80,1 80,5 79,2 79,2 79,2 79,9 80,7 81,7 81,7 86,0 92,4 Kundtillväxt (YoY) 55% 49% 39% 32% -2% -2% -4% 0% 0% 3% 3% 5% 7% ARPU, SEK Tillväxt (YoY) 4% 13% 5% 7% 5% 7% 5% 8% 3% 4% 5% 1% 1% Källa: Redeye Research, Bredband2 DCF-värdet är höjts något till 0,12 kronor per aktie från 0,11 kronor per aktie Värdering fortsatt attraktiv för den riskvillige Studerar vi värderingen så tycker vi att den är fortsatt attraktiv för den riskvillige. Eftersom vi har höjt estimaten bli det nya DCF-värdet något högre än tidigare, nämligen 0,12 kronor per aktie (tidigare 0,11 kronor per aktie). Attraktiv värdering, för den riskvillige, även om vissa vinstmultiplarna är högre jämfört med liknande bolag EV/EBITDA-multipeln för 2010 är 8x samt p/e-talet för 2010 är 19x vilket är något högt men om vi betänker att bolaget precis har fått ordning på verksamheten och att tillväxten från och med nu och nästa år kan börja ta fart, är värderingen inte speciellt utmanade. Vid en jämförelse med liknande bolag är dock Bredband2 något högre värderat, vilket beror på att Bredband2 har vänt till vinst betydligt mycket senare än övriga bolag. Tittar vi å andra sidan på EV/S-multipeln så är den faktiskt lägst i Bredband2 jämfört med de övriga operatörerna. Om bolaget dessutom kan börjar korsförsälja tilläggstjänster samt fortsätta att redovisa stabila vinster, tycker vi inte värderingen är speciellt ansträngd. Värderingen per kund ligger på 8

9 cirka 700 kronor vilket också är någorlunda lågt. Dock ska man komma ihåg att Bredband2 är det bolaget i jämförelsegruppen som har lägst bruttomarginaler och som har visat vinst under kortast tid. Dessutom är bolagets finansiering inte så stark. Tabell 6: Relativvärdering Bolag P/E EV/EBITDA EV/sales Försäljning Tilväxt (SEKm) Aktiekurs Börsvärde 2010E 2011E 2010E 2011E 2010E 2011E 2010E 2011E 2012E 2011E Bruttomarginal Grupp 1 TELE2 AB 123, ,5 11,8 6,2 5,7 1,5 1, % 40-45% TELENOR ASA 101, ,1 11,2 6,2 5,8 1,8 1, % 60-70% TELIASONERA AB 49, ,7 10,1 7,3 7,2 2,6 2, % 45-50% Grupp 2 ALLTELE AB 19, ,1 6,9 4,8 3,4 0,6 0, % 30-40% BAHNHOF AB 24, ,8 10,3 6,6 5,2 1,0 0, % 40-50% DGC ONE AB 65, ,4 14,6 5,5 4,9 1,6 1, % 60-70% PHONERA AB 32, ,0 5,6 5,5 4,5 0,8 0, % 45-50% BREDBAND2 AB 0, ,9 9,1 9,1 6,4 0,4 0, % 25-30% Medel (Grupp 2) 13,3 9,3 5,6 4,5 1,0 0,9 Median (Grupp 2) 14,9 8,6 5,5 4,7 0,9 0,8 Källa: Bloomberg Svag aktieutveckling under 2009 Aktieutveckling nedåt och volatil Bredband2-aktien hade ett tufft Aktien föll med 64 procent framförallt beroende på att förvärvet av Adamo blev jobbigare än väntat vilket ledde till en svag resultatutveckling. Dessutom tvingades bolaget att göra en större nyemission under året. Stabilare utveckling under 2010 Aktieutvecklingen under 2010 har varit stabil då aktien står på samman nivå som i slutet av Aktiereaktion på Q1-rapporten var neutral. Detta var lite svagt då rapporten faktiskt visade på en stabilisering och vinst. Å andra sidan då aktien rör sig upp eller ned 1 öre så blir utvecklingen plus eller minus 11 procent. Tittar vi i insiderlistan så har det varit ett större avslut under året. Anders Lövgren (styrelseordförande) köpte 6 miljoner aktier efter Q4-rapporten. Annars så har aktievolymerna under 2010 legat på cirka 1 miljon aktier om dagen. 9

10 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har justerat upp lönsamhetsparametern med 1p eftersom bolaget visade vinst i Q1 10. Ledning 5,0p Kommentar: Ledningen är relativt ny, styrelsen har breddats och verksamheten städats. Historiken i bolaget är dock brokig och viktiga nyckeltal såsom ARPU, churn eller detaljer runt Adamoförvärvet saknas i rapporteringen, vilket är ett minus. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Tillväxten i marknaden för fiberuppkopplingar väntas bli god. Bredband2 är väl positionerade inför utrullning i nya stadsnät och prispressen har under 2009 avtagit. Dock erbjuder flera konkurrenter liknande tjänster som Bredband2. Lönsamhet 2,0p Kommentar: Lösamheten i bolaget har varit varierande den sista tiden, dock visade bolaget vinst under Q1'10. Även bruttomarginalen har förbättrats radikalt och var över 30% i Q1'10. Vi tror på ett fortsatt förbättrat rörelseresultat. Trygg placering 3,0p Kommentar: Bolaget genomförda en nyemission under Q4'09. Dock är kostnaden för Adamoförvärvet okänd och Labs2 har stämt bolaget vilket gör att framtida emissioner inte kan uteslutas. Likviditeten i aktien är låg men bolaget är relativt konjunkturokänsligt. Avkastningspotential 5,0p Kommentar: Marknaden för fiberanslutningar erbjuder stora värden i framtiden. En diskonterad kassaflödesmodell indikerar en bra uppsida och värdet per kund är inte speciellt hög. Dock har bolagets organiska tillväxt stannat av. 10

11 Resultaträkning, MSEK e 2011e 2012e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2011e 2012e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2011e 2012e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2011e 2012e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2011e 2012e Soliditet 29% 30% 32% 33% 35% Skuldsättningsgrad 27% 24% 18% 16% 13% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 2,6 3,3 3,5 3,5 3,3 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,6 NV FCF ( ) 6,3 Betavärde 1,4 NV FCF ( ) 19,7 Riskfri ränta (%) 3,1 NV FCF (2016-) 34,2 Räntepremie (%) 4,0 Rörelsefrämmade tillgångar 33,3 WACC (%) 14,2 Räntebärande skulder 10,1 Motiverat värde 83,4 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 4,0 Motiverat värde per aktie, SEK 0,12 EBIT-marginal 6,3 Börskurs, SEK 0,09 Lönsamhet e 2011e 2012e Avk. på eget kapital (ROE) -5% -62% 7% 13% 17% ROCE -4% -55% 9% 14% 17% ROIC -4% -46% 9% 14% 17% EBITDA just-marginal 0% -6% 4% 6% 7% EBIT just-marginal -2% -17% 3% 4% 5% Netto just-marginal -2% -15% 2% 3% 5% Data per aktie, SEK e 2011e 2012e VPA -0,01-0,06 0,00 0,01 0,01 VPA just -0,01-0,06 0,00 0,01 0,01 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Antal aktier 353,4 406,6 701,0 701,0 701,0 Värdering e 2011e 2012e Enterprise value P/E -12,6-1,2 19,1 9,1 6,0 P/E just -12,6-1,2 19,1 9,1 6,0 P/S 0,5 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/S 0,5 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/EBITDA just -193,8-4,8 7,9 5,6 4,3 EV/EBIT just -33,6-1,6 12,5 7,7 5,6 P/BV 1,3 1,4 1,3 1,1 0,9 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån 0,0% Omsättning 21,8% 3 mån 0,0% Rörelseresultat, just n.m.% 12 mån -46,7% V/A, just n.m.% Årets Början 27,9% EK 1,3% Aktiestruktur % Röster Kapital Danielsson, Leif 11,4 11,4 Lövgren, Bo Anders 8,0 10,1 Gustavus Capital 7,6 8,0 Nordisk Specieltextil 7,3 7,3 DCAP i Sverige 6,8 6,8 TJ Junior AB 4,1 4,1 Östberg, Ulf 2,9 2,9 Avanza pension 2,2 2,2 Lidström, Jöns Petter 2,1 2,1 HSBC Bank Malta 1,4 1,4 Aktien. Reuterskod BRE2.ST Lista First North Kurs, SEK 0,1 Antal aktier, milj 701,0 Börsvärde, MSEK Börspost 1 Bolagsledning & styrelse. VD Daniel Krook CFO Claes Fägersten IR Daniel Krook Ordf Anders Lövgren Nästkommande rapportdatum. Q2-rapport Q3-rapport Tillväxt e 2011e 2012e Försäljningstillväxt 23% 42% 4% 6% 7% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % 110% 51% Tillväxt eget kapital 7% -4% 7% 14% 18% Analytiker Redeye AB. Greger Johansson Mäster Samuelsgatan 42, 10tr greger.johansson@redeye.se Stockholm Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se Fel! Hittar inte referenskälla. 11

12 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2011e 2012e 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% e 2011e 2012e 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0,15 30 % 90 % 0,1 0, % 20 % 80 % 70 % 60 % -0, e 20 11e 20 12e 15 % 50 % -0,1 10 % 40 % -0,15-0,2-0,25-0,3 5% 0% -5 % e e 201 2e 30 % 20 % 10 % 0% VPA VPA j ust Skul dsättn ing sgrad Sol idi tet Produktområden Geografiska områden 6% 94% 100% Bredband installationer och tjänster Övrigt Sve rige Intressekonflikter Greger Johansson äger aktier i bolaget Bredband2: Nej Magnus Söderberg äger aktier i bolaget Bredband2: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Bredband2, noterat på OMX First North är en ledande bredbandsoperatör i öppna stadsnät med verksamhet i Stockholm, Malmö och Umeå. Bolaget är Sveriges näst största operatör av internetaccess i fibernät till privatpersoner med närvaro i ca 100-talet stadsnät från Malmö i söder till Umeå i norr. Ett brett utbud av tjänster och dygnet-runt-support erbjuds till alla kunder. Förutom Internetaccess säljer Bredband2 även tilläggstjänster som bland annat inkluderar säkerhetspaket, IP-TV och IP telefoni samt colocation, hosting och domäner. År 2009 omsatte Bredband2 175 miljoner kronor. 12

13 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 13