Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.

Transkript

1 BOLAGSANALYS 29 oktober 2013 Sammanfattning Bredband2 (BRE2.ST) Marginalexpansion i sikte Bredband2 omsatte 65 MSEK i Q3, 1 MSEK över förväntan. Lönsamheten var något svagare än väntat drivet av en vikande bruttomarginal. EBITDA kom in på 7,5 MSEK jämfört med väntat 8,1 MSEK. Bolaget menar att lönsamhetsnedgången är temporär Framöver väntar vi oss en tilltagande tillväxt drivet av att bolaget får ännu fler säljare på plats och att frekvensen på marknadsaktiviteterna ökar. Under 2014 antar vi även att tillväxtsatsningen får bra genomslag på marginalerna M&A-aktiviteten på telekommarknaden har börjat tillta och denna trend tror vi ska öka framöver. Bolaget kan både komma att förvärva något mindre fiberbolag men även själva förvärvas Vi har justerat upp våra långsiktiga tillväxtantaganden något efter Q3-rapporten. Vårt nya DCF-värde uppgår till 0,5 (0,44) kronor per aktie. EV/EBITDA uppgår till 6,9x 2014p vilket är attraktivt. Bolaget har utrymme för förvärv och är även en uppköpskandidat Lista: First North Börsvärde: 266 MSEK Bransch: Telecommunications VD: Daniel Krook Styrelseordf: Anders Lövgren OMXS 30 Bredband2 0,45 0,4 0,35 0,3 0,25 0,2 29-okt 27-jan 27-apr 26-jul 24-okt Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 7,0 poäng 7,0 poäng 7,5 poäng 6,0 poäng Nyckeltal E 2014E 2015E Omsättning, MSEK Tillväxt 10% 13% 13% 15% 15% EBITDA EBITDA-marginal 5% 9% 10% 12% 14% EBIT EBIT-marginal 3% 5% 6% 8% 11% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 2% 12% 4% 6% 8% Utdelning/Aktie 0,00 0,00 0,00 0,01 0,02 VPA 0,01 0,04 0,01 0,03 0,04 P/E 25,5 5,2 26,3 15,0 9,5 EV/Sales 0,6 0,7 1,1 0,8 0,7 EV/EBITDA 11,8 8,3 11,2 6,9 4,8 Fakta Aktiekurs (SEK) 0,4 Antal aktier (milj) 701,0 Börsvärde (MSEK) 266 Nettoskuld (MSEK) 7 Free float (%) 45 % Dagl oms. ( 000) 500 Analytiker: Victor Höglund victor.hoglund@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 : Investment Thesis Bredband2 Bredband2 är Sveriges tredje största leverantör av internetaccess, baserat på optisk fiberteknik, med över bredbandskunder. Bredband2 har inget eget passivt nät, vilket gör bolaget till en smidig snabbfotad operatör. Samtidigt som det innebär en risk. Bolaget har tvåsiffrig tillväxt och en god strategi för att fortsätta växa i högt tempo. Affärsmodellen kantas av en mycket hög andel återkommande intäkter samt låg churn. Bredband2 är en av de mest nischade operatörerna och bolaget fokuserar på framtidssäkrade tjänster. Bolaget kommer från privatkundsmarknaden men i takt med att företag börjat efterfråga fiberlösningar och kommunikationslösningar har Bredband2 ökat fokus på företagssegmentet och sakteliga även börjat tillhandahålla tjänster som hosting och colocation. Denna förändring är intressant och kommer sannolikt bidra till ökade marginaler för bolaget framöver. Vidare är det bra att bolaget har fler ben att stå på. DCFvärderingen ger värdet 0,5 kronor per aktie. Givet de uppköp som skett det senaste året är ett förvärvsvärde närmare 0,8 kronor inte otänkbar. För 2014 väntar vi oss intäkter och EBITDA om 296 respektive 36 MSEK vilket innebär en intäktstillväxt med ca 15 %, samt en tillväxt i EBITDA om 50 %. Vi väntar oss en marginalförbättring över tid. På 3-5 års sikt väntar vi oss att intäkterna växer tvåsiffrigt per år, drivet av fortsatt tillväxt inom företagssegmentet och genom grupplösningar (liknande lösningen för Af Bostäder i Lund). EBITmarginalen väntar vi oss förbättras mot 14 %. Triggers Fortsatta insiderköp, positiva artiklar kring bolaget eller branschen Nya kunder, partnerskap, M&A-aktivitet Optimistiskt scenario I ett optimistiskt scenario borde Bredband2 kunna ta en större marknadsandel än vad vi räknar med, etablera sig på en ny marknad eller expandera på annat sätt och därmed växa med över 20 % per år. Så länge inte konkurrensen tilltar inom företagsmarknaden, eller prisbilden av annan anledning pressas, kan bolaget nå en EBIT-marginal ovan 15 %. Vid ett optimistiskt scenario kan aktien sannolikt noteras upp mot 1 krona på ett par års sikt. Vidare kan Bredband2 bli uppköpt utav Telenor, EQT, ComHem m.fl. Negativt scenario I ett negativt scenario skulle konkurrensen på marknaden tillta och någon större operatör, eller liknande, lyckas utforma sitt erbjudande på ett mer attraktivt sätt. Bredband2 har en begränsad organisation med begränsade finansiella muskler vilket begränsar bolaget. Bredband2 skulle även kunna felsatsa genom att exempelvis gå in på fel marknad eller investera för mycket i att utveckla en ny tjänst eller produkt, vilket skulle kunna stjälpa tillväxten och marginalexpansionen som vi väntar oss. Slutligen kan den nuvarande EU-diskussion gällande reglereringen av marknaden leda till högre priser på passivt nät vilket skulle påverka bolagets marginaler negativt. 3

4 God tillväxt i kvartalet Bredband2 fortsätter att växa Q3 13 fortsatt bra tillväxt Bredband2 s Q3-rapport bjöd på en god försäljningsutveckling. Från rapporten kan vi se att företagsaffären fortsätter att växa ordentligt. Vidare är det intressant att notera att privatkundssidan också ser ut att ha en god kundtillväxt. Totalt har bolaget 112,6 tusen kunder efter kvartalet, vilket är en ökning med drygt 3,5 tusen. Även ARPUn ökade i kvartalet och uppgick till 196 kronor i snitt över hela kundbasen. Således pekar intäktsnyckeltalen åt rätt håll. Bruttomarginalen kom in något lägre än väntat Bolagets bruttomarginal kom in något lägre än väntat, men i samtal med ledningen låter det som att det rör sig om en engångseffekt och att även bruttomarginalen bör fortsätta att utvecklas positivt framöver. I takt med att bolaget skruvar om produktmixen och sitt erbjudande (helhetslösningar på företagssidan och grupplösningar på privatsidan) anser vi dock att det är mer intressant att studera bruttovinstutvecklingen, snarare än intäkts- och bruttomarginalutvecklingen var för sig. Kund- och ARPU-utvecklingen på en aggregerad nivå kommer sannolikt riskera att ge en förvirrad bild. Som väntat fortsätter kostnaderna för marknadsföring och personal att öka Kostnaderna för marknadsföring och personal fortsätter att öka och vi väntar oss en tilltagande ökning av dessa kostnader framöver, i takt med att nya säljare kommer på plats samt att marknadsföringsaktiviteterna ökar. Över tid väntar vi oss dock att bruttovinsttillväxten mer än väl kommer att kompensera kostnadsökningen med en ökad vinstmarginal över tid. Amorteringen ökade något, som väntat, medan de finansiella kostnaderna kom in lägre än väntat. Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q2'13E Q3'13E Utfall Diff Försäljning 63,2 64,1 65,1 1% EBITDA 5,7 8,1 7,5-8% EBIT 3,3 5,6 4,8-15% PTP 3,0 5,2 4,5-14% VPA, SEK 0,003 0,006 0,005-14% Försäljningstillväxt (YoY) 15% 11% 13% 1% Bruttomarginal 46% 46% 45% -1% EBITDA marginal 9% 13% 11% -15% VPA tillväxt (YoY) 0% -8% -21% -14% Källa: Redeye Research, Bredband2 4

5 Från och med Q4 12 rapporten har vi ändrat på hur vi presenterar kundutvecklingen och intäktsutvecklingen mellan bolagets olika delar och totalen (se nedan). Tabell 2: Intäktsfördelning och kunder 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13 Privata bredbandstjänster - MSEK 145,3 39,2 39,1 39,7 40,6 153,0 41,0 41,8 42,0 Privata bredbandstjänster - % av total 72% 72% 71% 69% 67% 67% 66% 66% 65% Företagstjänster - MSEK 43,2 12,0 12,5 14,1 15,4 58,0 16,2 17,1 18,8 Företagstjänster - % av total 22% 22% 23% 25% 26% 26% 26% 27% 29% Telefoni & Övrigt - MSEK 12,2 3,3 3,4 3,7 4,3 16,4 4,5 4,3 4,3 Telefoni & Övrigt - % av total 6% 6% 6% 7% 7% 7% 7% 7% 7% Total intäkt - MSEK 200,7 54,4 55,0 57,6 60,4 227,4 61,7 63,2 65,1 Totalt antal bredbandskunder Antagen penetration tilläggstjänster 19% 20% 20% 22% 23% 22% 23% 24% 25% Totalt antal tilläggstjänster Företagstjänster växer som andel av totala försäljningen Källa: Redeye Research, Bredband2 Från ovan kan vi dels se att bolaget har ökat med bredbandskunder under kvartalet och bolaget har nu stycken bredbandskunder. Från tabellen kan vi även se att det är uppenbart att andelen av intäkterna hänförlig till företagskunder ökar samtidigt som andelen från privatkunder minskar. I absoluta kronor stagnerar dock intäkterna från privatkunderna. Telefoni och övrigt ökar även det i andel av totala intäkter. Vi tror att intäkterna från företagstjänster kommer att fortsätta att bli en allt viktigare del i Bredband2s affär och ledningen har bekräftat att detta är en del av strategin. Samtidigt tycker vi att det utifrån rapporten framgår att bolaget inte planerar släppa fokus från privatmarknaden. Givet marknadstillväxten, samt regerings mål om att 90 % ska ha höghastighetsbredband 2020, bör även denna affärsgren växa framöver vilket bolagsledningen för Bredband2 bekräftar. Intressant att notera är att det idag bara är ca 1/3 av alla bredbandsuppkopplingar via marknät som är Fiber, vilket har stora fördelar mot exempelvis ADSL. Bra operativt kassaflöde hitills under året men bolaget har investerat en hel del samt amorterat på skulderna Kassan och kassaflödet Kassaflödet från den löpande verksamheten, före förändring av rörelsekapital, uppgick till 17,7 miljoner kronor för årets tre första kvartal. Detta är en ordentlig ökning mot föregående år. Bolaget rörelsekapital har även det förbättrats under året. Men då skall man komma ihåg att rörelsekapitalet påverkats positivt 2013 från röda dagar kring nyår 2012, vilket sköt kassaflödet in i Bolaget har investerat 12 MSEK i verksamheten under året vilket är något mindre än under föregående år. Bredband2 har amorterat 10,5 MSEK av skulderna och efter Q3 är checkkrediten på 16 MSEK helt outnyttjad. Totalt uppgår kassaflödet hittills för året till 3,3 MSEK. Bolaget har nu likvida medel uppgående till 4,4 MSEK plus outnyttjad del utav beviljad checkkräkningskredit (16 MSEK). Bredband2 är således i en position att de skulle kunna göra ett, åtminstone mindre, förvärv. Vi tror att kassaflödet från den löpande verksamheten kommer att vara positivt även framöver och i takt med att andelen av intäkterna från företagskunder ökar minskar risken i affären, efterssom kontraktslängden på dessa avtal i snitt är 36 månader. 5

6 Framtiden 2014 och därefter Bredband2 bör kunna fortsätta växa framöver och det med tilltagande lönsamhet Mervärdestjänster kan driva på försäljningstillväxten under kommande år Bredband2 har nu bredbandskunder och befäster därmed sin position som en av Sveriges största bredbandsoperatör via fiber. Enligt PTS har Bredband2 hela 10 % av fibermarknaden, både inom privat och företag vilket gör bolaget till en betydande spelare. En stor potential de närmaste åren för Bredband2 blir fortsatt de allmännyttiga bostadsbolagen (SABO) samt regerings mål om att 90% ska ha höghastighetsbredband Som vi skriver ovan är det även värt att notera att andelen fiberkunder utav totalt antal bredbandskunder via fastnät enbart är ca 1/3. I takt med att SABO öppnar upp sina bredbandsnät för konkurrens och expanderar finns det stora möjligheter för Bredband2 att slåss om cirka av dessa potentiella kunder. Utöver SABO kommer det sannolikt erbjudas många intressanta marknader i takt med att operatörer, mark/fastighetsägare osv bygger nya fibernät. Tydligt exempel på detta är AF Bostäder affären som vi skrev om i uppdateringen för Q2 13. Vidare exempel på detta fick vi även under Q3 12, då bolaget annonserade att de kommer att sälja sina tjänster i OpenUniverse nät. När vi studerar PTS statistik samt talar med branschfolk framgår det att skiftet från gammal till ny teknik är i full gång vilket gynnar Bredband2. Ett annat sätt för bolaget att lyfta intäkterna på, förutom att öka antalet kunder, är att öka snittintäkten per kund (ARPU) samt att satsa på nya kundgrupper. Bredband2 har under de senaste åren lanserat tilläggstjänster som t.ex. IP-telefoni, växellösningar, IP-TV, flera olika supporttjänster, ny kundportal, bättre kontaktcenterlösning och diverse säkerhetstjänster, vilket gjort Bredband2s fortsatta försäljningsmöjligheter intressanta. Bredband2 erbjuder även mobilt bredband som komplement. Sannolikt är en del av den ARPU-ökning vi ser hänförlig till lyckad korsförsäljning. Ökad satsning på företag Den stora drivkraften bakom bolagets tillväxt under de senaste kvartalen har dock varit bolagets ökade satsning på företagssidan, vilket medfört högre ARPU. I oktober 2010 annonserade bolaget sin företagssatsning kallad Bredband2business. Detta innebar bland annat en ny produktportfölj, nya prismodeller, utökat partnerprogram, ny hemsida och fler säljare i Stockholm, Malmö och Umeå. Förutom detta lanserade bolaget en WhiteLabel-lösning mot andra operatörer under Således finns det många olika typer av aktiviteter för Bredband2 att arbeta med de närmaste åren för att ytterligare lyfta sina intäkter. Som i alla bolag finns det dock risker Flera investerare som vi talar med uttrycker oro för att en mindre operatör som Bredband2 kommer att få svårt att hävda sig mot de stora operatörerna. Vi ser absolut en risk för detta men vi tror att risken är överdriven då bolagets möjlighet att erbjuda skräddarsydda lösningar med mycket god lönsamhet till mindre bolag, på samma villkor som de stora operatörerna erbjuder till sina enterprisekunder, gör att de kommer lyckas väl i denna nisch. Vi anser att vunna affärer som AF Bostäder, Knightec, 6

7 Svensk Bevakningstjänst m.fl. styrker denna tes. De stora operatörerna har även sannolikt stort fokus på att finna lösningar för hur lönsamheten på mobil voice skall kunna försvaras samt hur nätinvesteringar skall finansieras. Således bör inte deras fokus ligga på det nisch-segment som Bredband2 opererar i inom närtid, även om det är uppenbart att de stora genom uppköp försöker etablera sig i rollen som kommunikationsoperatör. Med tiden kommer dock sannolikt de stora drakarna göra en ordentlig entré på marknaden, men då kan mycket väl Bredband2 vuxit till sig så att bolaget kan hålla sin position. Alternativt så väljer en större operatör att köpa upp bolaget för att komma in bättre, snabbare och enklare på marknaden. I tillägg till ovan är det från PTS-statistik uppenbart att bredbandsmarknaden är i ett skifte där företag och privatpersoner överger kopparlösningar till förmån för fiberlösningar. Detta gynnar utan tvekan och kommer att fortsätta gynna, bolagets marknadspotential. Denna utveckling och skifte på företagsmarknaden har blivit allt tydligare de senaste kvartalen och vi ser ingen större anledning till varför utvecklingen skulle stanna av så länge inte ekonomin i Sverige kraftigt vänder ned. Datalagring / colocation är en intressant satsning Drivet av ökat dataanvändande, krav på säkerhet samt datatillgänglighet ökar även efterfrågan på datalagring/colocation. Därmed är bolagets ökade satsning på denna nisch intressant. Att Bredband2 väljer att satsa på datalagring/collocation är också bra då det leder till att man kan erbjuda konkurrenskraftiga helhetslösningar. Vi väntar oss börja se vissa effekter av detta under slutet av Förvärv i sektorn kan förekomma Vi tror också att det kommer uppstå förvärvsmöjligheter på bredbandsmarknaden. Givet bolagets starka utveckling tror vi de kan göra åtminstone ett mindre förvärv under inom överskådlig framtid. Vidare bör bolaget bli en het uppköpskandidat framöver och om någon större operatör skulle lägga bud på Bredband2 är en värdering omkring 0,7-0,8 kronor inte otänkbar, givet värderingen vid de senaste uppköpen som skett inom branschen. 7

8 Prognosrevideringar höjer tillväxtprognoser Vi justerar upp våra långsiktiga tillväxtprognoser Vi lämnar våra estimat för 2013 i stort sätt oförändrade. Vi justerar däremot upp våra prognoser något för 2014, och framåt, till följd av Bredband2:s ökade tillväxtfokus med fler säljare och högre marknadsföringsintensitet. Vidare är det bra momentum i marknaden samt att Bredband2 ökat produkt- och tjänsteerbjudandet. Vi räknar med en försäljning om 257 miljoner kronor för 2013 (255 miljoner kronor), 296 miljoner kronor för 2014 (286 miljoner kronor) samt 341 miljoner kronor för På samma sätt räknar vi med ett rörelseresultat före avskrivningar om 24,5 miljoner kronor för 2013 (24,9 miljoner kronor), 35,2 miljoner kronor för 2014 (33,2 miljoner kronor) samt 49,2 miljoner kronor för Vi väntar oss en fortsatt god trend i intäktsutvecklingen Detaljerade estimat Nedan följer våra estimat för de närmaste kvartalen och åren. Vi tror att försäljningen i Q4 blir cirka 67,3 miljoner kronor. Marginalen i Q4 antas påverkas av ökade tillväxtkostnader och vi väntar oss en EBIT på 3,1 miljoner kronor. Tabell 3: Estimat SEKm 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' E Q1'13 Q2'13 Q3'13 Q4'13E 2013E 2014E 2015E Försäljning 200,7 54,4 55,0 57,6 60,4 227,4 61,7 63,2 65,1 67,3 257,4 296,1 341,7 EBITDA 11,1 3,6 4,3 6,8 5,1 19,0 5,4 5,7 7,5 5,9 24,5 35,2 49,2 EBIT 6,3 2,0 2,6 4,7 2,8 11,4 3,0 3,3 4,8 3,1 14,2 24,7 37,2 PTP 4,4 1,7 2,3 4,4 2,5 10,1 2,7 3,0 4,5 2,8 13,0 22,7 34,9 VPA, SEK 0,006 0,002 0,003 0,006 0,027 0,038 0,003 0,003 0,005 0,003 0,014 0,025 0,039 Försäljningstillväxt (YoY) 10% 13% 13% 14% 13% 13% 13% 15% 13% 12% 13% 15% 15% Bruttomarginal 37% 44% 44% 44% 46% 45% 45% 46% 45% 46% 45% 46% 46% EBITDA marginal 6% 7% 8% 12% 8% 8% 9% 9% 11% 9% 10% 12% 14% VPA tillväxt (YoY) 1% 267% 195% 51% 1600% 496% 27% 0% -21% -88% -62% 76% 53% *OBS - Q1 & Q2'11 samt Q1'12 och framåt är justerat för ny kostnadsfördelning av nätkostnader Källa: Redeye Research, Bredband2 Vi har också tagit med en tabell (nedanstående) för att visa våra bakomliggande intäkts- och kundantaganden till våra estimat. Denna innehåller bland annat antaganden om segmenten och antalet kunder, samt tilläggstjänster. Tabell 4: Detaljerade estimat 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13 Q4'13E 2013E 2014E 2015E Privata bredbandstjänster - MSEK 145,3 39,2 39,1 39,7 40,6 153,0 41,0 41,8 42,0 42,6 167,3 174,7 186,2 Privata bredbandstjänster - % av total 72% 72% 71% 69% 67% 67% 66% 66% 65% 63% 65% 59% 55% Företagstjänster - MSEK 43,2 12,0 12,5 14,1 15,4 58,0 16,2 17,1 18,8 19,9 72,1 99,2 136,7 Företagstjänster - % av total 22% 22% 23% 25% 26% 26% 26% 27% 29% 30% 28% 34% 40% Telefoni & Övrigt - MSEK 12,2 3,3 3,4 3,7 4,3 16,4 4,5 4,3 4,3 4,8 17,9 22,2 18,8 Telefoni & Övrigt - % av total 6% 6% 6% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 8% 5% Total intäkt - MSEK 200,7 54,4 55,0 57,6 60,4 227,4 61,7 63,2 65,1 67,3 257,4 296,1 341,7 Totalt antal bredbandskunder Antagen penetration tilläggstjänster 19% 20% 20% 22% 23% 22% 23% 24% 25% 25% 25% 25% 28% Totalt antal tilläggstjänster Källa: Redeye Research, Bredband2 8

9 Värdering ser återigen attraktiv ut DCF-värdet justeras upp till 0,5 kronor (0,44) Efter att aktien i stort handlats sidledes under större delen av året anser vi nu att det finns en uppsida på både kort och lång sikt. Aktien handlas på omkring 0,4 kronor jämfört med DCF-värdet på 0,5 kronor. EV/EBITDA uppgår till 11,2 för 2013p respektive 6,9 för 2014p vilket vi anser är attraktivt givet den väntade tillväxten och marginalexpansionen. M&Aaktiviteten på telekommarknaden har börjat tillta och denna trend tror vi också ska öka framöver. Bolaget kan både komma att förvärva något mindre fiberbolag men även själva förvärvas. Om någon större operatör skulle lägga bud på Bredband2 är en värdering omkring 0,7-0,8 kronor inte otänkbar givet de senaste uppköpen som skett inom branschen. Tabell: Relativvärdering Bolag P/E EV/EBITDA EV/Sales (SEKm) Börsvärde E 2014E 2015E E 2014E 2015E E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E Bruttomarginal Tilväxt Grupp 1 TELENOR (Norway) ,3 14,8 13,1 11,9 6,3 7,6 7,0 6,6 2,5 2,6 2,5 2,4-5% 4% 3% 60-70% TELIASONERA ,0 12,9 12,3 11,9 8,5 8,5 8,3 8,2 2,9 2,9 2,9 2,9-3% 0% 1% 45-50% TELE2 * ,1 21,7 17,0 14,1 4,2 7,3 6,7 6,1 1,0 1,5 1,4 1,3-31% 3% 5% 40-45% Medel (Grupp 1) 12,1 16,5 14,1 12,6 6,4 7,8 7,3 7,0 2,1 2,3 2,3 2,2-9% 3% 3% 52% Median (Grupp 1) 12,0 14,8 13,1 11,9 6,3 7,6 7,0 6,6 2,5 2,6 2,5 2,4-3% 3% 3% 48% Grupp 2 ALLTELE 607,4 N/A N/A 9,1 6,6 20,6 9,8 4,5 3,7 0,9 0,8 0,7 0,7 16% 13% -4% 25-35% DGC ONE 1 096,9 32,2 21,1 17,5 14,8 11,6 8,9 7,8 6,3 2,6 2,2 2,0 1,8 17% 10% 9% 60-70% PHONERA 246,1 10,7 12,0 8,2 5,8 7,2 5,9 5,1 4,3 0,9 0,9 0,9 0,8 0% 8% 8% 45-55% TELIO (Norway)** 1 049,3 17,2 N/A N/A N/A 12,6 N/A N/A N/A 3,0 N/A N/A N/A N/A N/A N/A 50-60% BAHNHOF*** 624,1 17,6 13,7 N/A N/A 9,3 7,1 N/A N/A 1,4 1,3 N/A N/A 15% N/A N/A 40-50% Medel (Grupp 2) 17,5 17,6 12,1 9,2 12,6 8,5 6,2 4,9 1,7 1,2 1,1 1,0 11% 11% 7% 44% Median (Grupp 2) 17,2 17,4 11,3 8,0 12,1 8,9 6,2 4,9 1,3 1,1 0,9 0,8 14% 11% 9% 40% BREDBAND2 266,0 5,2 26,3 15,0 9,5 8,3 11,2 6,9 4,8 0,7 1,1 0,8 0,7 13% 15% 15% 40-50% Källa: Redeye Research, Bloomberg * Tele2 har sålt sin Ryska verksamhet under 2012 vilket gör jämförelsetalen 2012 vs framåt missvisande ** Telio: Det finns inga estimat att tillgå för bolaget. Värt att notera är dock att bolaget under året köpt NextGenTel av Telia samt väntar sig fortsatt tillväxt och lönsamhetsförbättring *** Bahnhof: Det finns inga estimat att tillgå för bolaget. 2013E ÄR BASERAT PÅ BOLAGETS EGNA PROGNOSER. Källa: Bloomberg Aktieutveckling och ägarförändringar Aktien inledde 2012 mycket starkt, därefter noterades den ned för att i samband med Q2-rapporten åter vända upp och därefter fortsätta mycket starkt året ut. Aktien steg cirka 100 % under Aktien har noterats sidledes men volatilt under en tid Efter den kraftiga uppgången vi såg i slutet av 2012 har aktien handlats volatilt mellan 0,35-0,4 kronor. Insiders fortsätter öka sitt ägande Tittar vi i insiderlistan kan vi konstatera att de största ägarna om något ökat sina innehav under Från officiella listor ser det ut som att Anders Lövgren sålt aktier, men enligt VD skall inte detta stämma utan Anders ligger still i sitt innehav jämfört med slutet av Volymen i aktien är god Aktievolymen uppgår till cirka 250 tusen aktier om dagen. 9

10 Sammanfattning Redeye Rating Bredband2 Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ledning 8,0p Ratingförändringar i denna rapport: Vi har justerat upp vissa av ratingparametrarna. Ledningen har börjat leverera, styrelsen har breddats och verksamheten städats. Det börjar se allt bättre ut och bolagets rapportering blir mer och mer tydlig. Tillväxtpotential 7,0p Tillväxten i marknaden för fiberuppkopplingar väntas bli god. Bredband2 är väl positionerade på marknaden. Dock erbjuder flera konkurrenter liknande tjänster som Bredband2. Lönsamhet 7,0p Lönsamheten i bolaget har varit varierande, dock så har bolaget nu i flera kvartalet i rad visat på vinst. Även bruttomarginalen har förbättrats radikalt och ligger över 40%. Vi tror på ett fortsatt förbättrat rörelseresultat. Trygg placering 7,5p Bredband2 har utvecklats väl under och bolaget har blivit mycket mer stabilt. Kassan och den finansiella situationen har förbättrats. Avkastningspotential 6,0p Marknaden för fiberanslutningar erbjuder stora värden i framtiden. Bredband2 bör kunna vara en het uppköpskandidat vid en eventuell konsolidering av marknaden. Värderingen ser lockande ut. 10

11 Resultaträkning E 2014E 2015E Omsättning 200,7 227,4 257,4 296,1 341,7 Summa rörelsekostnader -189,7-207,5-232,9-260,9-294,8 EBITDA 11,0 19,9 24,5 35,2 47,0 Avskrivningar materiella tillg. -2,7-5,6-8,7-8,7-7,1 Avskrivningar immateriella tillg. -2,0-2,0-1,6-1,8-2,7 Goodwill nedskrivningar EBIT 6,3 12,2 14,2 24,7 37,2 Resultatandelar Finansnetto -1,9-1,3-1,2-2,0-1,4 Valutakursdifferenser Resultat före skatt 4,4 10,9 13,0 22,7 35,8 Skatt 0 16,3-2,9-5,0-7,9 Net earnings 4,4 27,2 10,1 17,7 27,9 Balansräkning E 2014E 2015E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättn Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Övriga finansiella tillg Goodwill Imm. tillg. vid förväv Övr. immater. tillg Övr. anlägg. tillg Summa anlägg Uppsk. skatteford Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Kortfristiga skulder Övriga kortfristiga skulder Summa kort. skuld Räntebr. skulder L. icke ränteb.skulder Konvertibler Summa skulder Uppskj. skatteskuld Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & E. Kap Summa skulder och E. Kap Fritt kassaflöde E 2014E 2015E Omsättning Sum rörelsekost Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Föränd. i rörelsekap Investeringar DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie 4,0 % NPV FCF ( ) 64 Betavärde 1,4 NPV FCF ( ) 170 Riskfri ränta 2,0 % NPV FCF (2023-) 145 Räntepremie 8,0 % Rörelsefrämmade tillgångar 1 WACC 12,0 % Räntebärande skulder -27 Motiverat värde MSEK 354 Antaganden Genomsn. förs. tillv. 6,9 % Motiverat värde per aktie, SEK 0,5 EBIT-marginal 11,9 % Börskurs, SEK 0,4 Lönsamhet E 2014E 2015E ROE 9% 43% 12% 19% 24% ROCE 10% 14% 14% 22% 28% ROIC 12% 18% 11% 21% 34% EBITDA-marginal 5% 9% 10% 12% 14% EBIT-marginal 3% 5% 6% 8% 11% Netto-marginal 2% 12% 4% 6% 8% Data per aktie E 2014E 2015E VPA 0,01 0,04 0,01 0,03 0,04 VPA just 0,01 0,04 0,01 0,03 0,04 Utdelning 0,00 0,00 0,00 0,01 0,02 Nettoskuld 0,03 0,04 0,01-0,03-0,06 Antal aktier 701,00 701,00 701,00 701,00 701,00 Värdering E 2014E 2015E Enterprise Value 129,7 165,8 272,9 247,4 227,3 P/E 25,5 5,2 26,3 15,0 9,5 P/S 0,6 0,6 1,0 0,9 0,8 EV/S 0,6 0,7 1,1 0,8 0,7 EV/EBITDA 11,8 8,3 11,2 6,9 4,8 EV/EBIT 20,6 13,6 19,2 10,0 6,1 P/BV 2,2 1,8 3,1 2,6 2,1 Aktiens utveckling Tillväxt/år 11/13e 1 mån -2,6 % Omsättning 13,2 % 3 mån -2,6 % Rörelseresultat, just 50,10 % 12 mån 65,2 % V/A, just 51,7 % Årets Början 26,7 % EK 31,1 % Aktiestruktur % Röster Kapital Lövgren Anders 14,3 % 14,3 % Berglund Örjan bolag 12,3 % 12,3 % Danielsson Leif 11,4 % 11,4 % DCAP i Sverige AB 7,1 % 7,1 % GWD Group 6,4 % 6,4 % Gustavia fonder 5,2 % 5,2 % Handelsbanken Life & Pension LTD 3,8 % 3,8 % SEB Life International Assurance 2,6 % 2,6 % Johan Lindh 2,4 % 2,4 % Avanza Pension 2,2 % 2,2 % Aktien Reuterskod BRE2.ST Lista First North Kurs, SEK 0,4 Antal aktier, milj 701,0 Börsvärde, MSEK 266,4 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Daniel Krook Claes Fägersten Daniel Krook Anders Lövgren Nästkommande rapportdatum Q4 report February 06, 2014 Fritt kassaflöde Kapitalstruktur E 2014E 2015E Soliditet 40% 45% 51% 53% 59% Skuldsättningsgrad 35% 35% 18% 15% 13% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapit. oms. hastighet 1,6 1,3 1,5 1,5 1,6 Tillväxt E 2014E 2015E Försäljningstillväxt 10% 13% 13% 15% 15% VPA-tillväxt (just) 2% 518% -63% 75% 58% Analytiker Victor Höglund victor.hoglund@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 11

12 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) E 2014E 2015E 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% E 2014E 2015E 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0,045 0,04 0,035 0,03 0,025 0,02 0,015 0,01 0, E 2014E 2015E 0,045 0,04 0,035 0,03 0,025 0,02 0,015 0,01 0, % 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% E 2014E 2015E 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Privat Företag Övrigt Sverige Intressekonflikter Victor Höglund äger aktier i bolaget: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Bredband2 fokuserar på framtidens teknologi och är en nationell leverantör av användarvänliga och snabba bredbandstjänster i fiberbaserade nät från Trelleborg i söder till Kiruna i norr. Kunderna erbjuds tjänster som kraftfull uppkoppling till Internet (1 Gbit/s), telefoni, mobilt bredband, TV, säkerhetslösningar och avancerade företagstjänster som företagsnät, datacenter och telefoni. Bolaget är en av Sveriges största leverantörer av internetaccess baserat på optisk fiberteknik med över bredbandskunder. 12

13 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 13