Betting Promotion (BETT) Oförändrade prognoser efter rapport. Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential

Transkript

1 Analysgaranti* 28 april 2008 Analysgaranti Betting Promotion (BETT) Oförändrade prognoser efter rapport Innehållet i Betting Promotions Q1 rapport var till stora delar känt sedan vinstvarningen i början av april. Vi gör endast smärre justeringar på våra prognoser denna gång. Vi fokuserar på att analysera bolagets spelsystem och framtida bruttomarginal genom att titta närmare på historiska utfall. Spelsystemet framstår som pålitligt men det finns inget som tyder på att det kommer att leverera jämnare resultat i framtiden. Värderingen av bolagets aktie visar på fortsatt stor skepsis från aktiemarknaden. Vår bedömning är att osäkerheten kring framtida resultat gör aktien svår att värdera utifrån traditionella ekonomiska modeller. Redeye Rating Lista: NGM Börsvärde: 330 MSEK Bransch: Spel / Underhållning VD: Johan Moazed Ordförande: Mats Hultin Kursutveckling Betting Promotion Aktiekurs, SEK 4, , , ,5 500 maj-07 jul-07 okt-07 nov-07 jan-08 apr-08 Betting Promotion OMX Volym x 1000 Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta e 2009e 2010e Omsättning, MSEK Tillväxt 54% 33% 39% 15% 15% Nettoomsättning 65,3 71,7 90,0 120,2 138,2 EBIT 46,7 53,9 66,6 93,1 108,4 Res. F. Skatt 46,7 53,4 66,6 93,1 108,4 Nettoresultat 42,5 49,5 62,7 86,6 100,8 Rörelsemarginal 72% 75% 74% 78% 78% EPS 0,21 0,25 0,31 0,43 0,50 P/E 7,9 6,7 5,3 3,8 3,3 EV/EBITDA 5,8 4,2 2,8 1,5 0,7 P/S* 5,1 4,6 3,7 2,7 2,4 EV/S* 4,1 3,3 2,2 1,2 0,6 *Sales=Nettoomsättningen Aktiekurs, SEK 1,65 Antal aktier m 200 Börsvärde, MSEK 330 Nettokassa 75,0 Free float % 25 Oms/dag/ Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se

2 Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktien skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

3 Vad ska man tro om bruttomarginalen? Spelomsättningen och bruttomarginalen kända sedan tidigare Betting Promotion presenterade sin rapport för årets första kvartal på onsdagsmorgonen. Rapporten bjöd inte på några större överraskningar eftersom spelomsättningen och bruttomarginalen var kända sedan vinstvarningen i början av april. Spelomsättningen hamnade på rekordhöga 3626 MSEK (+ 37 procent) och nettoomsättningen på 10,9 MSEK, vilket gav en bruttomarginal på rekordlåga 0,30 procent. Den höga omsättningen är förstås glädjande och förklaras främst av en stark tillväxt inom live-segmentet som växte med 50 procent jämfört med föregående kvartal. Jämförelsen mellan kvartalen nedan störs av att det tredje kvartalet är säsongsmässigt svagare eftersom flera stora fotbollsligor har uppehåll då. Marknadssegment Omsättning i MSEK, och bruttomarginal Q3 '07 Q4 '07 Q1 '08 Fotboll ,84% ,92% ,39% Live 405 0,27% 611 0,10% 932 0,15% Övrigt 553 0,42% 455 0,47% 394 0,11% Källa: Betting Promotion Nettovinsten hamnade på 2 öre per aktie Rörelseresultatet uppgick till 4,8 MSEK. Här hade vi väntat oss 5,3 MSEK. Skillnaden förklaras främst av att bolaget till skillnad från förra året inte aktiverat några utvecklingskostnader. Finansnettot drog sedan ned periodens resultat på grund av en svagare dollar, en effekt som stod för cirka 0,6 MSEK. Nettovinsten för det första kvartalet hamnade på 3,6 MSEK eller 2 öre per aktie. Bruttomarginalen resultatet av en black box? Ödesfrågan för bolagets framtid är fortsatt bruttomarginalen, som blev rekordlåg under det första kvartalet (se diagram nedan). Bolagets VD Johan Moazed skriver i rapporten att den låga marginalen beror på naturliga variationer mellan kvartalen och att han inte ser några förändringar i förutsättningarna för bolagets marknad. En första fråga är då, om man som investerare har förtroende för bolagets ledning. Förutsatt att VD talar sanning blir nästa steg att fråga sig om man har förtroende för det spelsystem utifrån vilket bolaget agerar i sin market making-verksamhet. 3

4 Aktieägare och anställda sitter i samma båt För att svara på dessa frågor kan man beakta följande fakta. VD är själv aktieägare och köpte så sent som under januari aktier för ca en miljon kronor. Dessutom lanserades nyligen ett optionsprogram för de anställda som fulltecknats. Därmed kan man vara ganska säker på att bolagets ledning och de anställda tror på en bättre utveckling för bolaget framöver. Vad gäller själva spelsystemet är frågan svårare att besvara. Förhoppningen om att en högre omsättning skulle stabilisera bruttomarginalen har kommit på skam, sannolikt för att antalet matcher som bolaget får en majoritet av sina intäkter från inte har ökat och att det då inte uppstår någon riskspridningseffekt. Det är istället sannolikt omsatt volym per match som ökat. Trenden för bruttomarginalen har en oroväckande svag utveckling. 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 Bruttomarginal i procent, per kvartal och ett års medelvärde Källa: Redeye Research Tabellen nedan visar fördelningen av vinst- och förlustperioder för Betting Promotions spelsystem sedan 2005 och ger ett stabilt intryck. Bolaget har ännu aldrig levererat ett negativt kvartal, men det är inget som kan uteslutas. Från 2005 t.o.m. Q Veckor Månader Kvartal Antal vinstperioder Antal förlustperioder Andel vinstperioder 80% 95% 100% Källa: Betting Promotion 4

5 För att ge ytterligare ett perspektiv på bolagets spelsystem för de riktiga sifferbitarna har vi fått statistik från Betting Promotion som visar utfallet per match som man spelat på under fjolåret. Det totala antalet matcher uppgick till stycken Antal matcher (x-axel), per ekonomiskt utfall (y-axeln) Källa: Betting Promotion Som ett exempel för att underlätta förståelsen av diagrammet visar den längsta stapeln att lite drygt matcher har gett ett utfall mellan noll och minus euro. Ganska exakt hälften av matcherna har gett en vinst (höger halva av diagrammet) och hälften har gett en förlust (vänster halva av diagrammet). En klar majoritet av matcherna (de två mittersta staplarna) har gett ett resultat mellan minus euro och plus euro. Förutom utfallen upp till euro är vinstaplarna högre än förluststaplarna och det är där som Betting Promotions vinst skapats. I ändarna av fördelningen finns det 40 matcher som gett en förlust på mer än euro och 100 matcher som gett en vinst på mer än euro. Matcherna i ändarna på fördelningen har dock liten påverkan på det totala resultatet. Spelsystemet är stabilt men framtida vinster är svåra att prognostisera I och med att det statistiska underlaget är så stort ( matcher) är vår slutsats att bolagets förmåga att tjäna pengar var pålitlig under Det som oroar är istället det senaste årets trend med vikande bruttomarginal (se diagram sid 4 ovan). Även om man utgår från att bolagets verksamhet över tiden kommer att leverera positiva resultat gör de varierande resultaten det svårt att prognostisera framtida vinster och därmed att värdera bolaget med traditionella ekonomiska modeller. I synnerhet kvartalsprognoser blir svåra. 5

6 Game Village fortsätter att växa snabbt Game Village dotterbolaget växer snabbt Soft gaming-bolaget Game Village har i dagsläget medlemmar, att jämföra med medlemmar per den sista februari. Det hälftenägda dotterbolaget växer snabbt och Betting Promotions investering borde rimligtvis ge en reavinst vid den planerade försäljningen. Investeringen uppgår till 17,9 MSEK. Betting Promotion skulle kunna behålla sin andel av Game Village för att jämna ut resultatsvängningarna i sin kärnverksamhet. Det kommer dock sannolikt att dröja innan ett resultat från Game Village skulle påverka resultatet för Betting Promotion i större utsträckning. Enligt Betting Promotion väntas Game Village nå sitt första positiva resultat vid halvårsskiftet. Rörelseresultatet På kostnadssidan slutade Betting Promotion att aktivera arbete för egen räkning, vilket påverkade rörelseresultatet negativt med 1,1 MSEK. Bolaget räknar med att inte aktivera några kostnader den närmaste tiden. Övriga externa kostnader steg på grund av att bolaget undersöker möjlighet att byta lista, en åtgärd som skulle kunna öppna för fler institutionella ägare, men som inte kommer att få önskad effekt om inte resultaten repar sig. Sammantaget steg rörelsekostnaderna endast marginellt jämfört med Q4 i fjol. Positivt med ny storägare på listan Förstärkning på ägarlistan Niklas Braathen har i dagarna köpt 5,2 procent av Betting Promotion från den nuvarande huvudägaren och grundaren Povl Lautrup. Vi ser positivt på detta då Niklas Braathen har en gedigen erfarenhet av, och ett stort kontaktnät i spelbranschen. Niklas Braathen är även storägare i speloperatören Redbet, ett bolag som det senaste året tydligt fokuserat på en aggressiv tillväxtstrategi. Niklas Braathen blir femte största ägare men har inte kommunicerat att han vill ta plats i bolagets styrelse. Efter sin försäljning har Povl Lautrup 32,7 procent kvar av bolaget och har på sig fram till februari 2009 att minska sitt ägande till 30 procent. Ovänd split 1:10 och aktieåterköp Kursvårdande åtgärder På bolagets stämma den 15 maj har föreslagits en sammanslagning av antalet aktier. Tio gamla aktier kommer att ge en ny aktie, samtidigt som börskursen justeras därefter. Styrelsen har också begärt bemyndigande att återköpa upp till 10 procent av utestående aktier. Dessa åtgärder, i synnerhet återköpet av egna aktier, bör kunna få en positiv effekt på aktiekursen om de genomförs. Den föreslagna utdelningen hamnade 6

7 precis som förra året på 10 öre per aktie, vilket vid dagens kursnivå på 1,75 kronor motsvarar en direktavkastning på drygt 5 procent. Oförändrade prognoser Vi behåller våra prognoser i princip oförändrade efter rapporten. Omsättningen har höjts något, samtidigt som vi har justerat prognostiserade kostnader. Årets andra kvartal spår vi blir starkt med anledning av fotbolls-em. MSEK Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4' Q1'08 Q2'08E Q3'08E Q4'08E 2008E 2009E Spelomsättning Nettoomsättning 22,3 12,4 15,8 21,2 71,7 10, Rörelseresultat 17,8 8,4 11,8 15,9 53,8 4, Nettovinst 17,0 6,3 9,9 16,2 49,5 3, VPA, SEK 0,08 0,03 0,05 0,08 0,25 0,02 0,11 0,08 0,11 0,31 0,50 Försäljningstillväxt (YoY) 31% 26% 19% 33% 37% 56% 35% 30% 39% 15% Källa: Redeye Research Det är viktigt att poängtera att vi i våra prognoser räknar med en bruttomarginal på 0,70 procent framöver, vilket kan visa sig vara svårt för bolaget att uppnå, i synnerhet som live-segmentet växer som andel av spelomsättningen och bruttomarginalen där verkar ännu osäkrare än för övriga marknadssegment. Framöver kommer vi att justera våra prognoser mer beroende på hur bruttomarginalen utvecklas, än utifrån bolagets mål. Vår förväntade bruttomarginal kommer att vara mer beroende av snittet av historiska värden. Aktiemarknadens skepsis mot bolaget är fortsatt tydlig Vi räknar med en vinst per aktie på 0,31 kronor i år, vilket sannolikt ligger en bra bit över marknadens förväntningar, som värderar bolagets rörelse till 270 MSEK, eller 1,35 kronor per aktie. En sänkning av bruttomarginalprognosen till 0,50 procent ger en prognostiserad vinst för i år på 0,20 kronor per aktie, vilket skulle värdera bolagets rörelse till 7,5 gånger vinsten. Detta resonemang visar att marknaden räknar med en lägre marginal än 0,50 procent, alternativt inte räknar med att bolaget ska växa speciellt mycket i framtiden. Eftersom bolagets resultat varierar så mycket mellan kvartalen och den långsiktiga lönsamheten är svår att bedöma ter sig en kassaflödesvärdering allt mer olämplig, och vi väljer att inte lyfta fram något motiverat värde utifrån den. Den finns dock med i siffrorna nedan. 7

8 Resultaträkning, MSEK e 2009e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar Ex GW Goodwillavskr EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella Intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2009e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Goodwillavskr Balansräkning, MSEK e 2009e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. Utv. Kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt Kassaflöde, MSEK e 2009e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar Ex GW Goodwillavskr EBIT Skatt på EBIT (Justerad Skatt) NOPLAT Avskrivningar Ex Gw Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde DCF värdering Kassaflöden Riskpremie 6,0 NV FCF prognosperiod 187,0 Betavärde 1,4 NV FCF, fas 2 208,6 Riskfri ränta 4,5 NV FCF, fas 3 396,1 Räntepremie 1,0 Rörelsefrämmade tillg. 54,8 WACC 12,9 Räntebärande skulder 0,0 ROIC fas 2 25,0 Motiverat värde, MSEK 847 ROIC fas 3 12,9 Tillväxt fas 2 (g*) 6,0 Motiverat värde per aktie, SEK 4,2 Tillväxt fas 3 (g*) 3,0 Börskurs, SEK 1, Noplat normalår n.m. Motiverat värde/börskurs 157% Lönsamhet e 2009e Avk. på eget kapital (ROE, %) 18,0 82,6 56,4 49,6 49,0 ROCE (%) 17,5 88,8 61,4 53,5 52,7 ROIC (%) 16,8 84,8 57,9 49,6 49,0 EBITDA-marginal (just,%) 0,1 0,6 0,5 0,5 0,6 EBIT just-marginal 0,1 0,6 0,5 0,5 0,5 Netto just-marginal 0,1 0,5 0,5 0,4 0,5 Data per aktie, SEK e 2009e VPA 0,01 0,21 0,25 0,31 0,42 VPA just 0,01 0,21 0,25 0,31 0,42 VPA just ex gw 0,01 0,21 0,25 0,31 0,42 Utdelning 0,0 0,1 0,1 0,2 0,2 Nettoskuld 0,0-0,3-0,5-0,7-0,9 Antal aktier 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 Värdering e 2009e Enterprise value P/E 119,3 7,8 6,7 5,4 3,9 P/E just 119,3 7,8 6,7 5,4 3,9 P/E just ex gw 119,3 7,8 6,7 5,4 3,9 P/S 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 EV/S 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 EV/EBITDA just 114,6 5,8 4,2 4,0 2,9 EV/EBIT just 114,6 5,8 4,4 4,1 3,0 P/BV 10,7 4,6 3,2 2,3 1,7 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 06/08P 1 mån -19% Omsättning 43,3% 3 mån -21% Rörelseresultat, just 332,2% 12 mån -53% V/A, just 323,0% Årets Början -18% EK 83,5% Aktiestruktur % Röster Kapital Key-Quest Limited 32,7 32,7 Carl Hampus Fabian Hägglöf 8,3 8,3 Grotton Holding 7,5 7,5 Aberford Consultatnts Limited 7,0 7,0 Niklas Braathen 5,2 5,2 Truelock Trading Limited 4,7 4,7 Tevere Limited 4,3 4,3 JP Morgan 3,4 3,4 Jan Erling Christian Clementsson 2,0 2,0 SEB 1,6 1,6 Aktien Reuterskod BETT Lista NGM Kurs,SEK 1,65 Antal aktier, milj 200,0 Börsvärde, MSEK 330 Börspost Bolagsledning & styrelse VD Ordf Johan Moazed Mats Hultin Kapitalstruktur e 2009e Soliditet 72% 77% 84% 88% 91% Skuldsättningsgrad 7% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld Sysselsatt Kapital Kapitalets Oms.hastighet 316,6 153,4 122,2 118,2 98,1 Tillväxt (%) e 2009e Försäljningstillväxt 122,2 54,4 33,1 37,0 15,0 VPA-tillväxt (just) n.m ,3 16,5 24,6 36,9 Tillväxt eget kapital n.m. 134,5 43,5 40,3 37,5 Nästkommande rapportdatum Q2 2008, 23 juli Q3 2008, 22 oktober Analytiker Redeye AB Dawid Myslinski Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm Analytikern äger aktier i det analyserade bolaget. 8