ANALYSGARANTI* 9 fe bruari 26 Trio (TRIO.ST) Oväntat bud från Teligent Teligent lägger ett aktiebud på Trio värt 285 MSEK. Budet innebär en premie om 11 procent på dagens kurs. Vi anser dock att budet är en aning snålt då det motsvarar vårt motiverade värde på bolaget. Vi anser att sammanslagningen är industriellt riktigt då de båda bolagen kompletterar varandra produktmässigt och det finns synergier. Det är intressant att se vad som händer med innehavet i Netwise. Det troliga är att den nya koncernen behåller innehavet som en strategisk tillgång och låter utvecklingen för Enterprise-delen fälla avgörandet. Aktiekurs, SEK Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 4 3 2 1 Mar Apr May O-listan 256 MSEK Programvara, telekom Anders Leideman Christian Thommessen Kursutveckling Trio Jun Jul Trio Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb OMX 1 8 6 4 2 Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Nyckeltal Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Fakta 23 * 24 25 26e 27e Omsättning, MSEK 117,8 118,4 13,2 165, 19, Tillväxt -17% 1% 1% 27% 15% Ebit -1,9 -,7 1,2 6,5 14,5 Res. F. Skatt -6,5 4,6 4,5 12,4 21,4 Nettoresultat -6, 4,3 1,5 12,4 21,4 Nettomarginal -5,1% 3,6% 1,2% 7,5% 11,3% EPS -,9,6,2,13,22 P/E neg 42,3 17,5 2,7 11,9 EV/EBITDA neg 119,5 21,8 13,8 8,3 P/S 1,4 1,5 2, 1,5 1,3 EV/S 2, 2,1 1,7 1,4 1,2 Aktiekurs, SEK 2,66 Antal aktier m 96 Börsvärde, MSEK 256 Nettoskuld -3,8 Free float % 64% Oms/dag/1 999 Analytiker: Christian Lee christian.lee@redeye.se * Ej IFRS justerat * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Telefon 8-545 13 3. Fax 8-545 13 49. E-post: Info@redeye.se
Definitioner Bolaget Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2
Teligent lägger bud på Trio Aktiebudet är idag värt 285 MSEK, vilket innebär en premie om 11 procent. Teligent och Trio meddelade igår att de båda bolagen går samman. Teligent lägger ett aktiebud på Trio som idag är värt cirka 285 miljoner kronor räknat på 8,9 1 miljoner nyemitterade aktier i Teligent. Trios börsvärde är idag 256 miljoner kronor baserat på aktiekursen 2,66 kronor, vilket idag innebär en premie om 11 procent. Budperioden är 7-27 mars och eftersom det handlar om ett aktiebud från Teligent är det inte säkert att förvärvet slutförs. Om exempelvis Teligents aktiekurs skulle minska kraftigt är det troligt att budet avvisas av aktieägarna i Trio. Trio uppnår fördelar Redeye anser det riktigt att Trio går ihop med Teligent då bolaget har mer att vinna på en sammanslagning. De produktområden som de två bolagen har gemensamt är inom det som Trio kallar Mobile Office, ett intressant affärsområde med en stor hävstång men där Trio tidigare haft svårt att bearbeta nya operatörskunder. Det har framför allt varit tidskrävande och kostsamt att bearbeta dessa. Den internationella satsningen av detta affärsområde har därför varit kostsam för Trio och var anledningen till den nyemission som genomfördes förra året. Eftersom Teligent har en stor internationell försäljning och spridning av egna försäljningskanaler (cirka 9 procent av Teligents försäljning går via egna försäljningskanaler) utgör Teligent en bra partner för försäljning av Trios tjänster inom Mobile Office. Bearbetning av operatörer är tidskrävande och kostsam, därför är det bra för Trio att gå ihop med Teligent eftersom kostnads- och intäktssynergier kan uppnås. Industriellt riktig sammanslagning Inom Mobile Office erbjuder Trio olika talbaserade telefonitjänster som köps in av teleoperatörerna, som i sin tur erbjuder sina företagskunder tjänster baserade på Trios lösningar. Tanken är att mobilabonnenterna ska kunna få samma funktionaliteter i sina mobiltelefoner som det idag går att få via fast telefonväxel. Teligent säljer också avancerade telefonitjänster till mobiloperatörer där det finns höga krav om driftsäkerhet. Teligent har ett bredare tjänsteutbud som förutom röstbaserade tjänster också omfattar olika alternativa betaltjänster via mobiltelefonen. Teligent har utvecklat en skalbar Unix-baserad plattform som kallas P9/E där alla de avancerade applikationerna går att distribuera från en och samma plattform. P9/E är byggd på en öppen standard varför det inte ska vara några större problem att föra över Trios modulbaserade applikationer och implementera dessa på Teligents plattform. Industriellt ser vi därför klara fördelar för Trio med att de båda bolagen går samman eftersom det finns synergier att hämta både produktmässigt men också genom de kostnadsbesparingar som sker inom försäljning, marknadsföring och utveckling. Enligt bolagens utsagor är Teligents styrka inom VPN, medan Trio är starka inom virtuella växelfunktionaliteter, så där 1 Vi har inte inkluderat de 1,789 miljoner aktier som tillförs via de två befintliga optionsprogrammen som finns i Trio för få en bättre jämförelsebild med dagens börsvärde för Trio och det motiverade värde som framberäknats samt det lagda aktiebudet. 3
Större efterfrågan på hybridlösningar gör att Teligent vill ta del av denna marknad. Trios Enterprise division är språngbrädan in. tror vi att Trio utgör ett bra komplement till Teligent. Vi tror att Teligent även tilltalas av det stabila kassaflöde som Trio har inom affärsområdet Enterprise Division. Det märkliga här är att Teligent för några år sedan skrotade produkter mot företagskunder. Teligent gör nu en helomvändning såsom Ericsson gjorde i samband med förvärvet av Marconi. Teligent ser förmodligen den stora potential som finns inom IP-telefoni mot företagskunder och den konvergens som sker mellan fast, mobil och IPtelefoni. Teligent har också sett en större efterfrågan från operatörerna på hybridlösningar som omfattar all slags telefoni genom en virtuell växel, därför såg Teligent förmodligen Trio som en språngbräda tillbaka in i detta affärsområde. Alternativet att lägga bud på Netwise som också är starka inom detta affärsområde verkar ha varit uteslutet. Eftersom Trio innehar cirka 3 procent av Netwise och därmed har en corner position hade ett sådant bud förmodligen varit svårare att genomföra. Dessutom uppstår inte de korsförsäljningar och produktsynergier som Teligent strävar efter med Netwise. Slutligen tror vi att Teligent såg Trios kassa och Netwise-innehav som bra tillgångsposter för att få balansräkningen att se bättre ut, alternativet hade varit en eventuell nyemission. Vad händer med innehavet i Netwise? Det är intressant att se vad som kommer att ske med Trios innehav i Netwise. Det finns tre vägar som den nya koncernen kan välja mellan; sälja innehavet till högstbjudande, lägga bud på resten av Netwise, eller låta situationen vara som den är. Det tredje alternativet är det sämsta, både för koncernen och för Netwise. Vi ser inga fördelar med att den nya koncernen övertar den låsta situation som Trio har fått dras med i flera år. Vi ser heller ingen större anledning för den nya koncernen att lägga bud på resten av Netwise efter den förestående sammanslagningen. Tidigare har vi sett en sammanslagning mellan Trio och Netwise som den industriellt mest riktiga affären att genomföra, men idag ser vi inget som motiverar en sådan affär mellan den nya koncernen och Netwise. Netwise har inom bolaget utvecklat ett affärsområde som är lik Mobile Office hos Trio. Vi ser därför en överlappning mellan de applikationer som Netwise idag erbjuder och de som Teligent/Trio kommer att ha i sin produktportfölj. Bästa alternativet är att sälja innehavet i Netwise. Det skulle inbringa cirka 7 MSEK till koncernen som kan användas för vidare expansion. Vi anser att det bästa vore om Teligent/Trio sålde av innehavet i Netwise, vilket skulle inbringa cirka 7 miljoner kronor till koncernen, pengar som kan användas för en vidare expansion. Ur pressmeddelandet går att utläsa att sådana ambitioner finns eftersom det står att koncernen efter en sammanslagning inte kommer att ha några räntebärande skulder. Proforma hade Teligent/Trio per bokslutsdagen 93,2 miljoner kronor i räntebärande skulder samt 95,7 miljoner kronor i kassan. Eftersom vi utesluter att de räntebärande skulderna löses ut med likvida medel ur kassan tror vi att Teligent/Trio har för avsikt att försöka avyttra innehavet i Netwise under 26. 4
Netwise-innehavet behålls troligen som en strategisk tillgång där utvecklingen för Enterprise division fäller avgörandet. Det finns dock ett fjärde alternativ som kanske är den mest trovärdiga. Teligent och Trio avvaktar och ser hur området Enterprise utvecklar sig och behåller innehavet som en strategisk tillgång tills vidare. Vid presentationen som hölls på torsdagen (9 februari, 26) betonades vid flera tillfällen att innehavet ses som en strategisk tillgång. Om Enterprise-delen utvecklas väl kan ytterligare strukturaffärer inom detta affärsområde inte uteslutas med ett bud på resten av Netwise som följd. Det som talar emot detta alternativ är dock att Netwise inte skulle kunna tillföra koncernen så mycket produktmässigt. Utvecklas däremot Enterprise-delen sämre än vad koncernen räknat med är det troligt att både innehavet i Netwise och Enterprise divisionen säljs. Det motiverade värdet om 285 MSEK för Trio är under antagande att försäljningen inom Mobile Office tar fart. Antagandet är dock en osäkerhetsfaktor. Värderingen I vår DCF-modell får vi ett indikerande värde på Trio om 285 miljoner kronor vilket motsvarar 3 kronor per aktie. Vi anser därför att Teligents bud är en aning snålt då budet (285 miljoner kronor) motsvarar det motiverade värdet på Trio. Däremot har vi i våra prognoser förutsatt att försäljningen inom Mobile Office tar ordentlig fart framöver, vilket är en osäkerhetsfaktor. I skenet av detta osäkerhetsmoment anser vi att en sammanslagning mellan Trio och Teligent är bra för Trio eftersom Trio får tillgång till större och mer internationell kundbas utan den stora kostnad som en sådan satsning är förknippad med. Trio får dessutom tillgång till en global försäljningsorganisation som redan finns på plats. Produktmässigt håller Trio en hög nivå, men eftersom bolaget är litet tror vi att det kommer att vara fortsatt svårt för Trio att på egen hand sköta försäljningen mot operatörerna. Slutligen tror vi att den nya koncernen har bättre möjligheter att lösa den låsta ägarsituationen med Netwise, vilket gynnar alla inblandade parter. 5
Resultaträkning, MSEK 23 24 25 26e 27e Omsättning 118 118 13 165 19 Summa rörelsekostnader -123-116 -121-15 -164 EBITDA -6 3 1 16 26 Avskrivningar Ex GW -2-4 -9-9 -12 Goodwillavskr -3 EBIT -11-1 1 7 15 Resultatandelar 4,5 5,7 3,9 6, 7,1 Finansiella Intäkter 1 Finansiella kostnader -1-1 -1-1 Resultat före skatt -7 5 5 12 21 Skatt 1-3 Nettoresultat -6 4 2 12 21 Resultaträkning just, MSEK 23 24 25 26e 27e Jämförelsestörande poster -1 1-1 -1-1 EBITDA just -5 2 1 16 27 EBIT just -1-1 2 7 16 PTP just -6 4 5 13 22 Nettoresultat just -5 4 3 13 22 Goodwillavskr -3 Balansräkning, MSEK 23 24 25 26e 27e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 21 15 51 49 57 Kundfodringar 27 26 34 37 42 Lager 3 2 2 2 3 Andra fordringar 14 22 32 31 36 Summa omsättningstillg. 64 66 119 119 137 Anläggningstillgångar Inventarier 2 3 4 5 5 Finansiella anl.tillg. 18 2 24 26 27 Goodwill 11 11 11 11 11 Balans. Utv. Kostn. 4 12 13 14 14 Övr. imateriella tillg. 2 2 2 2 2 Summa anläggningstillg. 37 47 53 56 59 Summa tillgångar 11 113 172 176 196 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 11 1 1 11 13 Övriga icke ränteb skulder 22 25 26 28 32 Summa kortfristiga skulder 33 35 36 39 45 Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder 6 11 2 23 27 Summa skulder 38 45 56 62 71 Avsättningar 1 1 1 Eget kapital 63 68 116 113 124 Minoritet Minoritet & Eget Kapital 63 68 116 113 124 Summa skulder och eget kapital 11 113 172 176 196 Fritt Kassaflöde, MSEK 23 24 25 26e 27e Omsättning 118 118 13 165 19 Summa rörelsekostnader -123-116 -121-15 -164 Avskrivningar Ex GW -2-4 -9-9 -12 Goodwillavskr -3 EBIT -11-1 1 7 15 Skatt på EBIT (Justerad Skatt) 1-3 NOPLAT -7-1 -2 7 15 Avskrivningar Ex GW -2-4 -9-9 -12 Goodwillavskr -3 Bruttokassaflöde -5 3 7 16 26 Förändring i rörelsekapital -4-5 -16 1-5 Investeringar -1-14 -14-12 -14 Fritt kassaflöde -18-16 -24 4 8 DCF värdering Kassaflöden Riskpremie 5,4 NV FCF prognosperiod 21,2 Betavärde 1,5 NV FCF, fas 2 5,8 Riskfri ränta 3,5 NV FCF, fas 3 93,3 Räntepremie 1,5 Rörelsefrämmade tillg. 139,6 WACC 11,1 Räntebärande skulder -2,2 ROIC fas 2 13, Motiverat värde, MSEK 285 ROIC fas 3 11,1 Tillväxt fas 2 (g*) 7,2 Motiverat värde per aktie, SEK 2,96 Tillväxt fas 3 (g*), Börskurs, SEK 2,66 Noplat normalår n.m. Motiverat värde/börskurs 11% Lönsamhet 23 24 25 26e 27e Avk. på eget kapital (ROE, %) -7,6 5,4 3,6 11,5 19, ROCE (%) -14,5-1,9 1,7 5,4 1,8 ROIC (%) -1,7-1,4-1,7 4,8 1,1 EBITDA-marginal (just,%) -3,9 1,8 7,9 9,9 14,2 EBIT just-marginal -8,5-1,2 1,4 4,4 8,2 Netto just-marginal -4,3 3, 2,5 8, 11,8 Data per aktie, SEK 23 24 25 26e 27e VPA -,9,6,2,13,22 VPA just -,8,5,3,14,23 VPA just ex gw -,3,5,3,14,23 Utdelning,,,,, Nettoskuld -,2 -,1 -,3 -,3 -,3 Antal aktier 64,1 68,4 96,1 96,1 96,1 Värdering 23 24 25 26e 27e Enterprise value 241 251 225 225 225 P/E -28,4 42,3 17,5 2,7 11,9 P/E just -33,9 51,2 77,5 19,4 11,4 P/E just ex gw -96, 51,2 77,5 19,4 11,4 P/S 2,2 2,2 2, 1,5 1,3 EV/S 2, 2,1 1,7 1,4 1,2 EV/EBITDA just -52,3 119,5 21,8 13,8 8,3 EV/EBIT just -24,1-179,3 124,9 3,8 14,5 P/BV 4,1 3,8 2,2 2,3 2,1 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 3/5P 1 mån 11,3% Omsättning 5% 3 mån 18,2% Rörelseresultat, just n.m.% 12 mån 22,% V/A, just n.m.% Årets Början,% EK 36% Aktiestruktur % Röster Kapital Kistefos AS 29,5 29,5 Tedde Jeansson sr 7,2 7,2 TJ Junior AB 1,1 1,1 Akelius Insurance Ltd. 1, 1, Kjell-Åke Sundqvist,9,9 Lars Henningsson,5,5 Råd I Hässleholm AB,5,5 Kåre Gilstring,4,4 Anders Jonsson,3,3 Övriga 58, 58, Aktien Reuterskod TRIO.ST Lista O-listan Kurs,SEK 2,66 Antal aktier, milj 96,1 Börsvärde, MSEK 256 Börspost 5 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Anders Leideman Casper Seifert Petter Tiger Christian H. Thommesen Kapitalstruktur 23 24 25 26e 27e Soliditet 62% 6% 67% 64% 63% Skuldsättningsgrad 9% 16% 17% 2% 21% Nettoskuld -15-5 -31-26 -3 Sysselsatt Kapital 69 78 136 136 15 Kapitalets Oms.hastighet 1,7 1,6 1,2 1,2 1,3 Tillväxt (%) 23 24 25 26e 27e Försäljningstillväxt -17,4,5 1, 26,7 15,2 VPA-tillväxt (just) n.m. n.m. -33,9 299,1 7,4 Tillväxt eget kapital -9, 7,1 72, -2,5 9,1 Nästkommande rapportdatum Bokslutskommuniké 25 26-2-14 Delårsrapport Q1 26 26-5-3 Analytiker Redeye AB Christian Lee Styckjunkarg 1 christian.lee@redeye.se 114 35 Stockholm 6
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 21 22 23 24 25 26e 27e 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% 2 1-1 -2-3 -4-5 21 22 23 24 25 26e 27e 15% 1% 5% % -5% -1% -15% -2% -25% -3% -35% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%),4 25% 7%,2 -,2 -,4 -,6 -,8-1 21 22 23 24 25 26e 27e 2% 15% 1% 5% % -5% 21 22 23 24 25 26e 27e 68% 66% 64% 62% 6% 58% 56% 54% VPA just VPA just ex gw Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 46% 23% 4% 54% 5% 23% Enterprise Division Mobile Office Division Sverige Norge Övriga Norden Övriga marknader Om rekommendationen 451 Verksamhetsbeskrivning Trio är ett programvaruföretag inom telekommunikation som utvecklar system och lösningar för samtalshantering i företag. Trios lösningar möjliggör ökad funktionalitet och avancerade tjänster i fasta och mobila växlar. Trio tillhandahåller även lösningar för integrerad telefoni, dvs integration v mobil och IP-baserad telefoni i fasta företagsväxlar. Bolagets kunder utgörs av medelstora och större företag i Norden samt mobiloperatörer i Norden och övriga världen. Trio har cirka 1 anställda. Denna text får inte kopieras för annat än personligt bruk. Informationen i denna text anses vara tillförlitlig men Redeye kan inte garantera dess riktighet. Åsikter och estimat bygger på bedömningar som kan förändras från tid till annan. Redeye kan inte på något sätt ansvara för de investeringsbeslut som ovanstående text ger upphov till. Redeyes etiska regler kan du läsa på www.redeye.se. Copyright Redeye AB. Analytikern äger ej aktier i bolaget. 7