p 2006p Aktiekurs, SEK 2,63 Omsättning, MSEK 142,6 117,8 118,4 130,0 145,0 Antal aktier m 67,7

Transkript

1 ANALYSGARANTI* 22:e april 2005 Update TRIO (TRIO.ST) Ny trolig budkarusell Konkurrenten Netwise har lagt ett offentligt bud om att förvärva samtliga aktier i Trio. Budet är att betrakta som fientligt då inga diskussioner verkar ha förts med huvudaktieägarna i Trio. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: O-listan 178 MSEK Programvara, telekom Anders Leideman Christian Tommessen Trio äger cirka 30 procent i Netwise efter bolagets misslyckade uppköpsförsök av Netwise i oktober Den industriella logiken i ett samgående är uppenbar och kanske kan en lösning nås denna gång. Enligt vår bedömning är budet i snålaste laget jämfört med vårt tidigare motiverade värde kring 3 kronor. Vi förväntar oss därför ett höjt bud. Risken finns dock att det blir en ny budkarusell som under 2001 då Trio försökte köpa Netwise. Aktiekurs, SEK 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 maj jun Kursutveckling Trio jul aug sep okt nov dec jan feb mar Trio OMX 0 apr Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta p 2006p Aktiekurs, SEK 2,63 Omsättning, MSEK 142,6 117,8 118,4 130,0 145,0 Antal aktier m 67,7 Tillväxt -14% -17% 1% 10% 12% Börsvärde, MSEK 178 Ebit -43,7-10,9-2,9 9,5 16,3 Nettoskuld -57 Res. F. Skatt -49,0-6,5 1,0 15,5 23,6 Free float % 64% Nettoresultat -49,0-6,0 0,7 11,2 17,0 Oms/dag/ Nettomarginal -34% -5,1% 0,6% 8,6% 11,7% EPS -0,76-0,09 0,01 0,16 0,25 P/E neg neg 254,5 16,0 10,5 EV/EBITDA neg neg 33,6 11,0 6,7 P/S 1,9 2,3 1,5 1,4 1,2 EV/S 1,8 2,2 1,0 0,9 0,8 Analytiker: Jonas Elofsson jonas.elofsson@redeye.se Magnus Vestin magnus.vestin@redeye.se * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personliga användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, Stockholm. Telefon Fax E-post:

2 Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personliga användning. 2

3 Ny trolig budkarusell Budpremie på 12 procent I onsdags lämnade konkurrenten Netwise ett offentligt erbjudande om att förvärva samtliga aktier i Trio. Budet är att anse som fientligt då inga diskussioner verkar har förts med huvudaktieägarna i Trio. Erbjudandet var vid budtillfället värt 188 miljoner kronor vilket innebär en budpremie på 12 procent. Trio är idag största aktieägare i Netwise (cirka 30 procent) efter Trios uppköpsförsök hösten Ägarpositionerna har sedan dess varit låsta. Redeyes uppfattning har hela tiden varit att dessa två bolag industriellt passar varandra mycket väl men risken är att dessa bolag nu åter hamnar i en långdragen budprocess. Redeye anser att budet är snålt men att det sannolikt ändå leder till en diskussion mellan bolagen och ett nytt höjt bud. Trio äger idag cirka 30 procent av Netwise Fientligt bud även denna gång Budet har inte förankrats hos vare sig styrelsen eller aktieägarna i Trio, precis på samma sätt som när Trio la bud på Netwise i oktober Trots flera höjda bud från Trios sida och att Netwise styrelse rekommenderade budet ställde sig sex grundare som representerade runt 60 procent av rösterna avvisande till budet. Huvudargumentet var att budet ej återspeglade det värde som fanns i Netwise i form av produkter och kundbas. Netwise var vid budtillfället i en relativt pressad situation och Trio försökte utnyttja det läget. Dessutom fanns sannolikt ett visst mått av emotionella band för grundarna att sälja ut sin skapelse till en bråkdel av det börsvärde som bolaget hade vid börsnotering knappt ett år innan budet. Uppköpsförsöket slutade med att Trio fick accept av cirka 32 procent av aktieägarna, en post som Trio mer eller mindre behållit intakt. Den oberoende delen av styrelsen tyckte Trios bud var bra och avgick när Netwise grundare, med runt 60 procent av rösterna, tackade nej. Timing vid budtillfället Trio har en cornerposition i Netwise Viljan och insikten finns hos båda parter om att ett samgående mellan Netwise och Trio är industriellt intressant och sannolikt nödvändigt i ett medellångt perspektiv. Dock har Netwise hamnat i samma olyckliga situation som Ångpanneföreningen där konkurrenten Sweco sitter med en cornerposition i bolaget efter ett misslyckat bud. På sätt och vis är situationen nu liknande fast rollerna är ombytta. Vid förra tillfället försökte Trio sig på en klassisk kupp - att klippa till just när målbolagets resultat är som mest pressat av produktutveckling vars frukter är redo att skördas. Trios aktie pressas dessutom av den nyligen avviserade nyemissionen. Trio har investerat i produktutveckling inom främst Mobile Office som nu står 3

4 inför ett genombrott. Därav Trios nyligen aviserade nyemission som skall sätta fart på internationaliseringen. Bolagen konkurrenter i större utsträckning Bolagen konkurrerar i allt större utsträckning På produktsidan kan generellt sägas att Netwise har starkast ställning inom IP-telefoni medan Trios styrka ligger inom mobila konvergenslösningar. Strukturellt och produktmässigt ser därför bolagen ut att passa bra ihop. Båda bolagen pressas av allt hårdare konkurrens, bland annat från telekomjätten Ericsson som nyligen nylanserat ett konkurrerande system och därigenom pressat marginalerna på främst den svenska marknaden. En samlad front mot Ericsson skulle ge en stabilare grund på hemmamarknaden för både Trio och Netwise. Bolagen konkurrerar nu i allt större utsträckning än tidigare. Trio integrerar IP-telefoni, mobil- och fast telefoni. Netwise integrerar fast telefoni och IP-telefoni men har även en satsning på mobila lösningar. Enligt vår bedömning är det framför allt inom IP-telefoni som bolagen konkurrerar. Budet är ej förankrat hos Trios aktieägare Trio har större omsättning men sämre lönsamhet än Netwise Budet är snålt Det har varit låsta ägarpositioner i mer än tre år men vi ser nu ändå att sannolikheten för att något skall hända är större idag. Netwise verkar inte fört några diskussioner med huvudaktieägarna i Trio inför budet vilket är relativt ovanligt i Sverige och får anses vara ett fientligt bud då bolagen är konkurrenter. Det något ovanliga i situationen är att Trio äger cirka 30 procent i budbolaget Netwise. Budet är i våra ögon för snålt för att Trios aktieägare skall acceptera. Vårt motiverade värde för Trios aktie är cirka tre kronor vilket vi upprepat i våra senaste analyser. Med det föreslagna förhållandet om 14 stycken Trio-aktier för en Netwiseaktie får Netwise aktieägare 50,1 procent i det nya bolaget. Trio är fortfarande det större bolaget sett till omsättning men Netwise är mer lönsamt. Om Trio realiserar sitt Netwise-innehav värt cirka 53 miljoner kronor (kurs 39,7 kr) så har Trio en kassa på cirka 65 miljoner jämfört med Netwise 31. En jämförelse mellan Netwise och Trio nedan visar att Netwise generellt sett handlas till högre nyckeltal än Trio, med undantag av EV/EBITDA. Börs- P/E just EV/S EV/EBITDA just P/BV Kurs värde e 2006e e 2006e e 2006e e 2006e Netwise 40, ,6 20,4 15,1 1,6 1,1 1,0 12,4 8,0 6,5 3,4 2,9 2,4 Trio 2, ,5 16,0 10,5 1,0 0,9 0,8 33,6 11,0 6,7 2,8 2,5 2,1 Källa: Redeye Research 4

5 Risk för ny budkarusell Höjt bud är troligt Högre bud troligt Budet kommer sannolikt föra bägge parter till förhandlingsbordet och om parterna kan komma överens om bättre villkor för Trios aktieägare är ett samgående troligt. Ett höjt bud från Netwise är därför troligt enligt vår bedömning, om Netwise menar allvar med budet. Kanske finns andra dolda motiv bakom budet såsom att Netwise vill få till stånd ett ägarbyte för Trios aktieinnehav i Netwise. Eller att Netwise bedömer att Trios planerade emission kan användas till ett nytt bud på Netwise? Risken finns dock att detta kan utvecklas till en ny budkarusell om maktfördelningen inte kan klaras ut, fast med ombytta roller. Det riskerar isåfall att skapa en negativ stämning kring bolagen och att onödigt fokus för respektive företagsledning. Vår slutsats är således att ett samgående är väl motiverat och industriellt rätt tänkt men att nuvarande bud är för snålt. Utifrån bolagens position och framtidsutsikter är en mer rimlig ägarfördelning att Trios aktieägare får en majoritet i det nya bolaget. Trios styrelse skall lämna besked till aktieägarna innan bolagsstämman 27 april. På samma stämma skall aktieägarna besluta om den aviserade nyemissionen. Budet är villkorat på ett antal punkter, bland annat att emissionen dras tillbaka. 5

6 Bolagsbeskrivning Trio är ett programvaruföretag inom telekommunikation som utvecklar Aktiekursens utveckling Förändring, % system och lösningar för samtalshantering i företag. Trios lösningar 1 månad -16,1% möjliggör ökad funktionalitet och avancerade tjänster i fasta och mobila 3 måndader 9,0% växlar. Trio tillhandahåller även lösningar för integrerad telefoni, dvs 12 månder -10,7% integration v mobil och IP-baserad telefoni i fasta företagsväxlar. Bolagets ,3% kunder utgörs av medelstora och störe företag i Norden samt mobiloperatörer i Norden och övriga världen. Resultaträkning, MSEK P 2006P Tillväxt & lönsamhet P 2006P Intäkter 142,6 117,8 118,4 130,0 145,0 Försäljningstillväxt -14% -17% 1% 10% 12% Summa rörelsekostnader -181,0-124,1-114,8-119,0-127,0 V/A-tillväxt neg neg neg 1494% 52% EBITDA -38,4-6,3 3,6 11,0 18,0 Tillväxt eget kapital -33% -10% 0% 10% 17% Avkastning på eget kapital (RO -56% -9% 1% 17% 22% Avskrivningar -2,3-1,6-3,5-1,5-1,7 Rörelsemarginal, (EBITDA) -27% -5,3% 3,0% 8,5% 12,4% Amorteringar -3,0-3,0-3,0 0,0 0,0 Nettomarginal -34% -5,1% 0,6% 8,6% 11,7% EBIT -43,7-10,9-2,9 9,5 16,3 Kapitalstruktur P 2006P Soliditet 63% 62% 58% 58% 61% Andel i Netwise resultat -6,2 4,5 4,3 6,0 7,0 Skuldsättningsgrad 5% 9% 16% 12% 8% Ränteintäkter 1,5 0,3 0,1 0,5 0,8 Nettoskuld, MSEK -25,9-15,0-5,0-18,5-28,3 Räntekostnader -0,6-0,4-0,5-0,5-0,5 Sysselsatt kapital, MSEK 72,5 68,8 73,4 79,1 91,3 Resultat före skatt -49,0-6,5 1,0 15,5 23,6 Kapitalets omsättningshastigh 2,0 1,7 1,6 1,6 1,6 Värdering P 2006P Skatt 0,3 0,5-0,3-4,3-6,6 P/E neg neg Nettoresultat -49,0-6,0 0,7 11,2 17,0 P/S 1,9 2,3 1,5 1,4 1,2 EV/EBITDA neg neg Balansräkning, MSEK P 2006P EV/S 1,8 2,2 1,0 0,9 0,8 Tillgångar EPS -0,76-0,09 0,01 0,16 0,25 Omsättningstillgångar Relativvärdering Kurs P/E 05 P/E 06 P/S 05 P/S 06 Kassa och bank 29,2 20,8 15,2 27,0 35,0 Trio, SEK 2, ,4 1,2 Kundfodringar 31,6 28,6 34,0 34,4 36,9 Teligent, SEK 23, ,1 1,0 Andra fordringar 3,0 3,0 3,9 3,0 3,0 Tecnomen, EUR 1, ,3 1,2 Förutbetalda kostnader 11,3 10,0 10,0 13,2 15,6 Netwise, SEK 40, ,4 1,2 Lager 1,7 2,0 2,5 3,3 3,9 Genomsnitt ,3 1,1 Summa omsättningstillgångar 76,8 64,4 65,6 80,9 94,4 Aktiestruktur Procent Anläggningstillgångar Kistefos AS 29,5% Inventarier 2,7 1,7 2,6 3,0 3,2 Tedde Jeansson sr 7,2% Finansiella anläggningstillgångar 13,6 18,0 18,7 19,2 19,7 TJ Junior AB 1,1% Godwill 14,2 11,2 8,2 8,2 8,2 Akelius Insurance Ltd. 1,0% aktiverat arbete 2,2 6,0 13,8 10,2 13,2 Kjell-Åke Sundqvist 0,9% Summa anläggningstillgångar 32,7 36,9 43,3 40,6 44,3 Lars Henningsson 0,5% Råd I Hässleholm AB 0,5% Summa tillgångar 109,5 101,3 108,9 121,5 138,7 Kåre Gilstring 0,4% Anders Jonsson 0,3% Skulder Christian Thommesson 0,3% Kortfristiga skulder Övriga 58% Leverantörsskulder 13,0 15,0 17,4 21,3 24,4 Free float 64% Upplupna kostn&förutbet int 19,9 13,5 13,1 16,1 18,0 Aktien Övriga icke ränteb skulder 4,1 4,0 5,0 5,0 5,0 Reuterskod TRIO.ST Kortfristiga räntebärande skulder 3,3 5,8 10,2 8,5 6,7 Lista O-listan Summa kortfristiga skulder 40,3 38,3 45,7 50,9 54,1 Kurs,SEK 2,63 Långfristiga skulder 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Antal aktier, milj 67,7 Summa skulder 40,3 38,3 45,7 50,9 54,1 Börsvärde, MSEK 178 Börspost 5000 Eget kapital Bolagsledning Bundet eget kapital 147,6 147,6 147,6 147,6 147,6 Anders Leideman, VD Fritt eget kapital -78,4-84,6-84,4-77,0-63,0 Michael Stubbing, President Enterprise Division Summa eget kapital 69,2 63,0 63,2 70,6 84,6 Mats Plahn, CTO, VP Sales Mobile Division Summa skulder och eget kapita 109,5 101,3 108,9 121,5 138,7 Risto Kettunen, CFO Kassaflöde, MSEK P 2006P Styrelse Intäkter 117,8 118,4 130,0 145,0 Christian H. Thommesen, ordförande Rörelsekostnader -124,1-114,8-119,0-127,0 Sverker Hannervall Avskrivningar -1,6-1,4-1,7-2,0 Olof Englund Amorteringar -3,0-3,0-3,0-3,0 Tomas Duffy EBIT -10,9-2,9 9,5 16,3 skatt på EBIT 0,8 0,2-3,6-5,7 Nästkommande rapportdatum NOPLAT -10,1-2,7 5,9 10,6 27 apr 05 Kvartalsrapport 3 mån Avskrivningar 1,6 1,4 1,5 1,7 Amortering 3,0 3,0 3,0 3,0 Analytiker Redeye Bruttokassaflöde -5,5 1,7 10,4 15,3 Jonas Elofsson jonas.elofsson@redeye.se Förändring i rörelsekapital 0,6-2,9 1,7 1,8 Magnus Vestin magnus.vestin@redeye.se Investeringar 4,6 1,0 1,9 2,3 Redeye AB Styckjunkarg 1 Bruttoinvestering 5,2-1,8 3,6 4, Stockholm Fritt kassaflöde -10,7 3,5 6,8 11,