Månadsbrev från Swedbanks Ekonomiska sekretariat författat av Cecilia Hermansson 9 6 När världskonjunkturen tappar fart ökar utmaningarna för de direkt krisdrabbade industriländerna Efter den positiva tillväxtrekylen tidigare i år växer världsekonomin i ett lugnare tempo, men vår bedömning är att industriländerna kan undvika ny recession samtidigt som tillväxtekonomier lyckas med en mjuklandning. Utmaningarna för de direkt krisdrabbade industriländerna (USA, Storbritannien och de s k PIIGS-länderna) tilltar nu under de närmaste kvartalen. Vi förväntar oss till exempel en försämring på amerikanska och brittiska arbetsmarknader när stater/kommuner måste skära i utgifterna. Även om USA uppvisar positiv tillväxt, behöver fokus öka på samspelet mellan de svaga bostads-, arbets-, och kreditmarknaderna. Det är för tidigt att konstatera att USA är ute ur recessionen. I Kina tilltar problemen med överhettade fastighetsmarknader. Även om Kinas administration verkar förstå obalanserna i ekonomin, saknas verktyg och ett större åtagande för att försöka korrigera dem. Tysklands BNP-tillväxt revideras upp till närmare % i år, men trots att tillväxten stiger har Tyskland inte den inhemska efterfrågan som krävs för att kunna karaktäriseras som Europas tillväxtmotor. Arbetsmarknaden stärks, men av stor betydelse är att det är fler som delar på jobben något som knappast kommer att öka förutsättningarna för en konsumtionsledd återhämtning. Global konjunktur tappar fart men mycket talar för att ny recession undviks Två år efter Lehman Brothers ansökan om konkursskydd fortsätter diskussionen om hur den reala ekonomin påverkats. Efter en positiv tillväxtrekyl står det nu klart att världsekonomin tappar fart under andra halvåret. Inköpschefsindex signalerar att tillväxten fortsätter, men inte lika snabbt som tidigare. Det finns flera skäl till detta. För det första går det inte att upprätthålla den positiva tillväxtrekyl som först USA, sedan Japan och nu senast delar av Europa inte minst Tyskland uppvisade. Lageranpassning har svarat för en stor del av både nedoch uppgång, och så småningom behöver företagen inte längre bygga upp lagren. För det andra avtar effekterna av stimulanserna som kommit via finans- och penningpolitik. För det tredje kommer många industriländer snarare att börja strama åt för att konsolidera sina statsbudgetar, och detta dämpar tillväxten. Stigande kapitalkostnader i vissa länder håller också tillbaka uppgången. 7 65 6 55 5 5 5 5 Inköpschefsindex avseende tillverkningsindustrin i ett antal länder USA UK Japan Eurozonen Kina Indien Sverige 6 7 8 9 Oron för en ny recession i industriländerna breder ut sig. Denna oro är något överdriven, eftersom den utgår från att när världsekonomin tappar fart kommer läget att förvärras ytterligare. Avmattningen efter den positiva rekylen var inte oväntad utan bör snarare ses som en naturlig del av återhämtningen. Ekonomiska sekretariatet, Swedbank AB (publ), 5 Stockholm, tfn 8-5859 E-mail: ek.sekr@swedbank.se www.swedbank.se Ansvarig utgivare: Cecilia Hermansson, 8-5859 7. Magnus Alvesson, 8-5859, Jörgen Kennemar, 8-5859 7
Uppgången kom snabbare och blev starkare än många förväntat, t ex i Tyskland, men den kommer också att avta utan att ekonomierna behöver gå in i en ny recession. Återhämtningen kommer att ta tid, eller för att citera den tyska centralbankschefen, Axel Weber, Vi befinner oss inte i första året efter krisen, utan snarare i tredje året av krisen. Ledande indikatorer signalerar för närvarande att vi kan undvika en ny recession. Den ekonomiska politiken kommer dessutom att föras så att återhämtningen inte äventyras. Jämför t ex när Paul Volcker 98-98 höjde styrräntan i USA från % till 9 % inom loppet av några månader, en penningpolitisk chock som fick ekonomin att återigen falla in i recession det s k W-formade förloppet. Denna gång är dessutom tillväxtekonomiernas betydelse för industriländerna större, och även om tillväxten där avtar något, kommer dessa länder fortfarande ge positiva tillväxtimpulser till världen som helhet. Stora skillnader mellan länder Hur länder har påverkats av den globala finanskrisen och recessionen i världsekonomin skiljer sig åt beroende på vilken typ av kris länderna mött. Vi ser huvudsakligen tre grupper av länder:. Länder som direkt påverkats av finanskrisen och som sett större husprisfall (USA, Storbritannien, Irland, Spanien). Länder som knappt påverkats (Kina, Indien). Länder som indirekt påverkats framför allt genom nedgången i industriproduktionen (Tyskland, Japan, Sverige) Länderna i den förstnämnda gruppen har långt kvar innan de är tillbaka till tillväxttrenden som gällde före finanskrisen, medan många av länderna i den andra gruppen redan nu växer enligt tidigare trend. De exportberoende länderna som sett sina tillverkningsindustrier tappa fart befinner sig någonstans mittemellan. Det är främst USA, Storbritannien och även de s k PIIGS-länderna, där krisen överförts till den offentliga sektorn, som mest kommer att ha märkt av krisen om några år. Här kommer ekonomierna att förändras mer, eftersom fokus måste ligga på att finna nya tillväxtmotorer och genomföra strukturreformer. I många europeiska länder handlar det också om att höja produktivitetstillväxten. Är USA verkligen ute ur recessionen? Det finns förväntningar om att den institution i USA som är ansvarig för att konstatera vilken konjunkturfas landet befinner sig i, National Bureau of Economic Research (NBER) snart kommer att meddela att USA lämnade recessionen för något halvår sedan. I april när den senaste diskussionen hölls ansågs det vara för tidigt. Det behövdes fler månader i rad med övertygande uppgång. Frågan är om det inte finns anledning att vänta ytterligare. Att förklara att recessionen är över skulle kunna vara förhastat. Visserligen är BNPtillväxten i USA positiv, men den är knappt % i uppräknad årstakt. Fortfarande uppvisar inte den privata sektorn någon övertygande förstärkning, och även om investeringar inom IT och annan utrustning är ett undantag, så är dessa otillräckliga för att vända hela ekonomin. Den inhemska efterfrågan är således fortfarande mycket svag. Minst lika viktigt är att analysera andra indikatorer, t ex arbetsmarknaden, även om denna agerar med fördröjning. Sysselsättningsgraden har minskat från drygt 6 % till drygt 58 % mellan och, och är nu på samma nivå som 985. Ungefär 8 miljoner arbeten har förlorats brutto. Arbetslösheten på närmare % (9,6 % för att vara mer exakt) inger oro, inte minst som den inofficiella statistiken, som också inkluderar dem som ofrivilligt arbetar deltid, snarare stigit upp mot 8 %. Långtidsarbetslösheten stiger och ungefär hälften av de arbetslösa har varit utan arbete längre än 6 veckor i sträck. Även om det skapades 67 nya jobb inom den privata sektorn förra månaden, är utvecklingen snarare ett tecken på att USA inte tagit sig ur recessionen. Försämringen har stannat av, och någon tydlig förbättring syns ännu inte. Amerikansk arbetsmarknad, utveckling av sysselsättning och arbetskraftsutbud i årstakt (%) samt arbetslöshet, andel av arbetskraften (%).5. 7.5 5..5. -.5 Arbetslöshet Arbetskraftsutbud Sysselsättning -5. 8 8 8 86 88 9 9 9 96 98 6 8 Inte heller bostadsmarknaden uppvisar några tydliga tecken på uppgång. Hushållens skuldsättning är i fokus, och denna har sjunkit från,5 biljoner US-dollar första kvartalet 8 till,7 biljoner USdollar första kvartalet i år. En viktig orsak är dock att många bostadslån skrivits av, inte att fler återbetalningar gjorts. Det finns en ökning i antalet nya (5)
bostadslån, men det är främst en fråga om att omfinansiera tidigare lån för den grupp av välbeställda som kan göra så. De dåliga lånen uppgår till ca miljarder US-dollar, och antalet konton med dåliga lån når nu 6 miljoner. Närmare % av bostadslånen omfattas av utmätning. Dessa mått börjar plana ut, men någon tydlig förbättring syns ännu inte. Snarare har dåliga lån på andra områden fortsatt att öka, t ex vad gäller kreditkort, studentlån och billån. Många husägare har större lån på huset än vad huset är värt (eng. under water). I Nevada har 5 % av husägare med bolån ett negativt gap på 5 % eller mer. Även i Arizona, Florida, Kalifornien och Michigan är situationen svår, samtidigt som det finns få helt problemfria stater. Huspriserna har stabiliserats, men frågan är om de kommer att sjunka igen när skatterabatterna för husköpare tagits bort. Husförsäljningen har inte bottnat, och det finns ett stort överutbud av fastigheter till försäljning och detta utbud ökar också till följd av alla utmätningarna. Antal (millions) 8 7 6 5 Försäljning av nya och befintliga hem, samt husbyggnation i USA (antal miljoner) Försäljning av nya hem Försäljning av befintliga hem Husbyggnation 9 9 9 9 9 95 96 97 98 99 5 6 7 8 9 Det finns även kvardröjande stora problem på den kommersiella fastighetsmarknaden. Ungefär,5 biljoner US-dollar av kommersiella fastighetslån behöver omfinansieras, vilket är ungefär lika mycket som före krisen, men, biljon mer än. Obetalda kommersiella fastighetslån har nu stigit till drygt 6 miljarder US-dollar per månad eller nära 8 %, vilket kan jämföras med 5 miljarder sommaren 9 eller % av de kommersiella fastighetslånen. Kommersiella fastighetspriser har ännu inte börjat stiga. Varför husmarknaden behöver vara i fokus beror på kopplingen till finansmarknaden, arbetsmarknaden och konsumtionen. Så länge husmarknaden är svag är det svårt att ta sig ur den onda cirkel av svag tillväxt i den privata sektorn och fortsatta behov av skuldsanering. De regionala bankerna är sårbara för den kommersiella fastighetsmarknaden. I år har hittills 9 banker gått omkull. Ifjol försvann ca stycken. Eftersom finansieringen via värdepapperiseringen av bostadslån inte fungerar, är det också besvärligt att få igång utlåningen. Arbetsmarknaden påverkas eftersom det är svårt att flytta till nya jobb om det är omöjligt att sälja huset. Hushållens balansräkningar korrigeras, men det är en långsam process och konsumtionen kommer att påverkas negativt en längre tid. Hushållens skuldkvot (hushållens skulder i relation till hushållens inkomster) var i genomsnitt 85 % mellan 999-, och därmed är det en bit kvar från nuvarande nästan %. Större företag har haft en god utveckling driven av exportmarknaden och en snabbare uppgång i tillväxtekonomierna. Vinstläget har förbättrats, kassaflödena ser bättre ut och det görs alltfler företagsuppköp. För mindre företag är läget betydligt värre. Den svaga inhemska efterfrågan inverkar negativt på vinster, nyanställningsbehov och investeringar. För stater och kommuner är läget också besvärligt. Budgetar måste minskas, och detta innebär lägre utgifter och lägre löner. Arbetsmarknaden kan därför försämras ytterligare de närmaste månaderna när de lokala myndigheterna skär ned. Detta gäller även i Storbritannien Den amerikanska administrationen har nu att ta itu med ovan nämnda utmaningar, samtidigt som maktbalansen sannolikt förändras i kongressen vid valet den november. Det kan försvåra genomförandet av nya reformer. Hittills har administrationen fått igenom reformer i bland annat i finanssektorn och inom hälso- och sjukförsäkringsområdet. Möjligen har administrationens fokus på den allmänna ekonomiska situationen varit för litet. Framöver handlar det bland annat om hur förlängningen av Bushs skatterabatter från - ska genomföras, samt om en förlängning av arbetslöshetsersättningen. Nya stimulanser skulle kunna förvärra utsikterna för den offentliga skulden, men å andra sidan vore det ännu värre om återhämtningen kom av sig. Det kan därför ta ytterligare tid innan NBER sätter ned foten avseende konstaterandet om när USA officiellt lämnat recessionen. Någon tiondel upp på hushållens förtroende är inte tillräckligt, även om finansmarknaden letar med lupp efter styrketecken i korttidsstatistiken. Fler tecken än BNP-tillväxt behövs för att ge en helhetsbild, inte minst på bostads-, arbets- och finansmarknaderna. Om BNP-tillväxten fortsätter kring % är det bättre än en ny recession, men det kommer inte att vara tillräckligt för att väsentligt öka sysselsättningen. (5)
Kina varvar ned men brottas alltjämt med överhettningsproblem Även om Kinas tillväxtmotor saktat in något, vilket inte minst märks vad gäller bilförsäljning och industriproduktion, fortsätter hjulen att rulla snabbt. Landet har inte samma problem med skuldsanering i privat och offentlig sektor som västländerna. Kreditgivningen fortsätter därmed att driva tillväxten om än i något långsammare tempo än tidigare. Kina har passerat Japan som världens andra största ekonomi i dollartermer, och är på väg mot nästa mål att passera USA, först i termer av köpkraftsparitet sedan i dollartermer. Det kommer att ta respektive år till, plus minus några år, men även om det exakta årtalet inte går att fastställa är riktningen relativt ohotad. Kina är redan världens största varuexportör, världens största energi- och stålkonsument, har flest internetanvändare i världen (8 miljoner jämfört med miljoner i USA och 9 miljoner i EU), har världens största personbilsmarknad (sålde 8 miljoner första halvåret i årsvolym jämfört med USA:s miljoner). Dessutom passerar kinesiska Taobao amerikanska Ebay och når världens största CCmarknad (eng. consumer to consumer) på 6 miljarder US-dollar. Intrahandeln mellan tillväxtekonomierna stärks med Kina som motor för handel och investeringar. Kina kommer att fortsätta att bli världens största på område efter område. Finanskrisen och recessionen i industriländerna har förstärkt denna trend. Utvecklingen i Kina är dock inte problemfri. Stimulanserna via banksystemet skapar dåliga lån, en ineffektiv allokering av kapital och överhettning inom fastighetssektorn. Även om total utlåning växer långsammare (från ca % i slutet av förra året i årstakt till ca 8- %) fortsätter likviditeten i ekonomin att öka. Efter en lugnare uppgång på fastighetsmarknaden under sommaren, oroas myndigheterna återigen av en alltför snabb prisuppgång denna gång bland lägenheter/hus till lägre priser än tidigare dyra lyxobjekt. Samtidigt är det notoriskt svårt att uppskatta hur läget egentligen är eftersom statistiken är så bristfällig. Även om konsumentpriserna utvecklas måttligt, och på en acceptabel nivå kring %, har markpriserna stigit kraftigt sedan 8, samtidigt som huspriserna stigit med 8 % eller mer. Huspriserna har visserligen stigit från en låg nivå, men styrkan i uppgången är oroande hög. Huspriserna i storstäderna ligger på 5-5 gånger inkomsten jämfört med -5 i många andra städer världen över. Myndigheternas regler för ökade egna insatser vid husköp kan ha dämpat utvecklingen något, men har sannolikt inte helt förmått minska risken för att en husbubbla blåses upp och så småningom spricker. Kredittillväxt i årstakt (%) samt inflation utifrån förändring i konsumentprisindex i årstakt (%) 7.5 5..5. 7.5 5..5. 7.5 5..5. 7.5 Konsumentpriser ---> <--- Kredittillväxt 98 99 5 6 7 8 9 9 8 7 6 5 - - - I mars 7 sade Kinas premiärmininster Wen Jiabao att det största problemet med Kinas ekonomi är att the growth is unstable, unbalanced, uncoordinated and unsustainable. Medvetenheten om utmaningarna finns, men finns verktygen? Förutom större egna insatser vid husköp har markförsäljningen reglerats, skatt på husförsäljning återinförts, bankernas reservkrav höjts och politiken för att balansera tillväxten flyttats högre upp på agendan. Dessa åtgärder kan fortfarande vara otillräckliga. Inte minst är Kina fortsatt försiktigt vad gäller en alltför snabb appreciering av yuanen. Att höja styrräntan kan hålla tillbaka tillväxten, men å andra sidan försvåra hanteringen av kapitalinflöden. Samtidigt som Kina gjort valutasystemet mer flexibelt under sommaren har euron deprecierat, vilket fått till följd att yuanens appreciering mot dollarn varit liten och under augusti försvagades t o m yuanen följt av amerikansk irritation. Det finns en oro hos myndigheter och ekonomer över att finansmarknaden förväntar sig att yuanen endast kan gå åt ett håll, d v s att den stärks mot dollarn och att dessa förväntningar styr kapitalinflödena. Därför kan administrationen medvetet försöka skapa en mindre rak och tydlig appreciering. Att dra benen efter sig och endast agera när USA:s kongress höjer tonläget kan vara en strategi som väljs framöver. Kina fortsätter att växa, men får kämpa ytterligare med överhettningsproblemen på fastighetsmarknaden. BNP-tillväxten når ned till strax under % i årstakt och förhoppningarna är sedan att dämpa tillväxttakten ytterligare något till 8-8 ½ %. Valutareserverna sväller, och behovet att diversifiera valutaportföljen tilltar d v s från dollar till yen. Den japanska yenens förstärkning möts nu av interventioner från japansk sida, vilka vi förväntar oss (5)
kommer att vara relativt ineffektiva på lite sikt så länge inte en mer samordnad global aktion står bakom se t ex erfarenheterna från Schwiez. Japans premiärminister Naoto Kan har inom partiet DPJ fått förnyat mandat att sitta kvar, men utmaningarna för Japans regering ska inte underskattas när yenen stärks, den kinesiska tillväxten dämpas, deflationsproblemen kvarstår och den positiva tillväxtrekylen är över. Även om Japan får en BNP-tillväxt kring ¾ % i år ska mycket till för att överträffa en halvering av tillväxten nästa år. För Japan är det positivt att intrahandeln i den asiatiska regionen tilltagit och att beroendet av västvärlden minskat. Konkurrensen om de eftertraktade stora affärerna och de snabbt växande hushållsmarknaderna ökar dock samtidigt, vilket tvingar japanska företag att vässa sin konkurrenskraft. Tysklands BNP-tillväxt revideras upp men landet tar inte rollen som tillväxtmotor Under det andra kvartalet steg Tysklands BNP med 9 % i uppräknad årstakt och med, % jämfört med kvartalet innan. Den positiva rekyl som USA erfor i slutet av 9 och början av har nu förflyttats till Tyskland som främst drivs av en starkare exportindustri. Frågan är om den tyska utvecklingen är förvånande eller egentligen högst väntad. Den kom tidigare och starkare än förväntat, men att den kom var inte förvånande. Om inte BNP-tillväxten i kvartalstakt ska sjunka mot slutet av året, vilket vi inte förväntar oss, krävs en upprevidering av de nuvarande, % till ca % för. Exportutvecklingen har visat prov på stark återhämtning, men fortfarande är orderingången inte riktigt uppe på de nivåer som gällde före krisen. Även för kan BNP-tillväxten bli högre med ett par tiondelar som ett resultat av det statistiska överhäng som följer med från innevarande år. Lageruppbyggnaden och nettoexporten ger då inte längre någon tillväxtimpuls. Istället tar investeringar och konsumtion över som tillväxtmotorer. Vilka är riskerna för den tyska utvecklingen?. Vissa tyska ekonomer karaktäriserar den tyska banksektorn som ett sovande monster dels utifrån nya högre kapitaltäckningskrav, dels utifrån motpartsrisker och statlig utlåning. Stresstesterna visar att läget är hanterligt, men frågan är om testerna har gjorts tillräckligt grundligt? Finns fortfarande risk för kreditåtstramning när förluster ska skrivas av?. Sysselsättningen har stigit och arbetslösheten har sjunkit under krisen men antalet arbetade timmar är lägre än före krisen. Att tyskarna delar på jobben kommer inte påtagligt att förbättra konsumtionsutsikterna. Arbetsmarknaden förändras också strukturellt när tillverkningsjobb försvinner och nya jobb tillkommer i tjänstesektorn. Produktiviteten blir svår att upprätthålla. Hittills har produktivitetsutvecklingen varit skral till följd av hamstringen på arbetsmarknaden, även om en viss förbättring har noterats på senare tid. - - - - Utvecklingen på tysk arbetsmarknad <--- Produktivitetstillväxt (per arbetad timme) Antal arbetade timmar ---> <--- Tillväxt i antalet arbetade timmet (kvartalstakt) 5 6 7 8 9.....9.8.7.6.5 Antal miljarder timmar (billions). Den finanspolitiska åtstramningen påbörjas nästa år, men inledningsvis blir tillväxteffekterna beskedliga för att sedan tillta under kommande år. Om hushållen verkligen kan fortsätta att öka sin konsumtion i ett läge av stigande inflation och lägre transfereringar är tveksamt, givet att tyska hushåll brukar vara försiktiga. Därmed synes det otroligt att Tyskland tar rollen som tillväxtmotor för EU-regionen, även om tysk exportindustri genererar efterfrågan i exempelvis andra exportinriktade länder som Sverige, Finland och de baltiska länderna. Cecilia Hermansson Swedbanks Ekonomiska sekretariat 5 Stockholm tfn 8-5859 8 ek.sekr@swedbank.se www.swedbank.se Ansvarig utgivare Cecilia Hermansson, 8-5859 77. Magnus Alvesson, 8-5859 Jörgen Kennemar, 8-5859 77 Swedbanks Månadsbrev om den Globala Ekonomin ges ut som en service till våra kunder. Vi tror oss ha använt tillförlitliga källor och bearbetningsrutiner vid utarbetandet av analyser, som redovisas i publikationen. Vi kan dock inte garantera analysernas riktighet eller fullständighet och kan inte ansvara för eventuell felaktighet eller brist i grundmaterialet eller bearbetningen därav. Läsarna uppmanas att basera eventuella (investerings-)beslut även på annat underlag. Varken Swedbank eller dess anställda eller andra medarbetare skall kunna göras ansvariga för förlust eller skada, direkt eller indirekt, på grund av eventuella fel eller brister som redovisas i Swedbanks Månadsbrev. 5 (5)