Analysgaranti* 16 juli 27 Carl Lamm (CLAM.ST) Aptit på bättre lönsamhet Den organiska tillväxten uppgick till dryga 23 procent, vilket imponerar. Det är uppenbart att Carl Lamm gynnas av en god konjunktur, men det är framför allt ett kvitto på att bolagets strategi att erbjuda helhetslösningar till sina kunder fungerar väl. Rörelseresultatet var dock svagare än vad vi hade räknat med. Engångskostnader hänförliga till implementeringen av bolagets nya affärssystem har belastat resultatet. Åtgärder kommer dock att tas i syfte att förbättra lönsamheten. Vi har reviderat våra prognoser och höjt avkastningskravet. Det motiverade värdet på aktien sänks därmed till 71 (75) kronor. Aktiekurs, SEK Lista: Small Cap Börsvärde: 572 MSEK Bransch: Sällanköpsvaror VD: Hans Johansson Styrelseordf: Theodor Dalenson Kursutveckling Carl Lamm 65 12 55 45 35 okt nov dec jan feb mar Carl Lamm 9 6 3 apr maj jun jul OMX Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta 25 26 27e 28e 29e Omsättning, MSEK 72,8 872,4 152,3 1115,4 1176,8 Tillväxt 12% 24% 21% 6% EBIT 36,8 4,8 56,7 65,9 72,3 Res. F. Skatt 37, 4,7 55,1 64,9 71,3 Nettoresultat 26,7 27,8 4,3 46,8 51,3 Nettomarginal 3,8% 3,2% 3,8% 4,2% 4,4% EPS 2,62 2,72 3,94 4,58 5,3 P/E 21,4 2,6 14,2 12,2 11,1 EV/EBITDA 13,2 1,3 7,4 6, 5,1 P/S,8,7,5,5,5 EV/S,8,6,5,5,4 Aktiekurs, SEK 56 Antal aktier m 1,2 Börsvärde, MSEK 572 Nettoskuld 7,7 Free float % 68% Oms/dag/1 5 Analytiker: Christian Lee christian.lee@redeye.se Tel: 8-545 1 347 * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Tel 8-545 13 3. Fax 8-545 13 49. E-post: info@redeye.se
Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2
Uppdatering efter Q2 Carl Lamm visade åter igen bra försäljningssiffror och tillväxt i rapporten för årets andra kvartal. Omsättningen uppgick till 268 (28) MSEK, motsvarande en tillväxt om drygt 28 procent varav den organiska tillväxten uppgick till dryga 23 procent. Det är imponerande att bolaget kan visa så pass bra tillväxtsiffror mot bakgrund av att verksamheten med stor säkerhet störts av implementeringen av det nya affärssystemet. Det är uppenbart att Carl Lamm gynnas av en stark konjunktur, men framför allt anser vi att bolagets strategi att erbjuda kunderna helhetslösningar inom dokumenthantering och IT-infrastruktur har visat sig vara lyckosam. I det gångna kvartalet har Carl Lamm lyckats ta ett par större kontrakt, såväl inom den privata som den offentliga sektorn. Mycket tyder därför på att Carl Lamm ska kunna bibehålla en bra tillväxt de närmaste åren, även om de senaste kvartalens tillväxtsiffror kan vara svåra att upprepa. Det står dock klart redan nu att tillväxtmålet om 12 procent kommer att överträffas i år, även om bolaget mot förmodan visar nolltillväxt i de två närmaste kommande kvartalen. Rörelseresultatet var dock svagare än vad vi hade räknat med. Redeyes prognoser för EBIT uppgick till 13,1 MSEK, utfallet blev 11,3 MSEK. Carl Lamm uppger att kostnader av engångskaraktär hänförliga till implementering av nytt affärssystem belastat resultatet med 2,3 MSEK. Utöver dessa direkta kostnader har implementeringen inneburit indirekta kostnader som framför allt tyngt personalkostnaderna. EBIT-marginalen uppgick till 4,2 procent, vilket kan jämföras med 6,3 procent i Q1 och 4,6 procent i motsvarande period ifjol. Exkluderar vi de givna engångskostnaderna uppgår dock den underliggande EBIT-marginalen till 5,1 procent, vilket indikerar bra möjligheter för bolaget att visa förbättrade marginaler framgent. Bolagets VD, Hans Johansson, uppger att fokus den närmaste tiden kommer att ligga på att förbättra lönsamheten samtidigt som en stark tillväxt ska behållas. Det är framför allt på kostnadssidan som det finns möjligheter till förbättrande åtgärder. Redeye bedömer dessutom att den kraftiga försäljningsstillväxten om 27 procent för produktområdet Hårdvara & mjukvara kommer att medge ökad försäljning för produktområdet Tjänster & eftermarknad där Carl Lamm når bättre marginaler. Redan i det gångna kvartalet uppnåddes en tillväxt om närmare 33 procent för detta produktområde och i takt med att detta produktområde ökar i andelar av den totala omsättningen finns goda förutsättningar för förbättrad rörelsemarginal. I Q2 uppgick denna andel till 33,9 procent, vilket är klart bättre än ifjol då den uppgick till 32,9 procent. Bruttomarginalen i Q2 uppgick till 46,6 procent, men Redeye bedömer att den kan förbättras till cirka 5 procent under förutsättning att andelen Tjänster & eftermarknad kan uppgå till 4 3
procent av den totala omsättningen. Uppnås en bruttomarginal om 5 procent ser vi en god grund för bolaget att nå en EBIT-marginal på drygt 8 procent. Andel av försäljningen Bruttomarginal Hårdvara & Mjukvara 6% 41% Tjänster och eftermarknad 4% 63% Koncernen 1% 49,8% Källa: Redeye Research Arbetet med att öka andelen Tjänster & eftermarknad bedömer vi dock ligger längre fram i tiden varför vi inte räknar med bättre EBIT-marginaler än drygt 6 procent på några års sikt. Vi har gjort några mindre ändringar på våra prognoser. Årets omsättning har justerats upp till 152 MSEK från tidigare 124 MSEK. Resultatet före skatt har dock justerats ned något, från 41,6 MSEK till 4,3 MSEK. För de efterföljande åren har vi samma antaganden för tillväxt och marginaler som tidigare. Basscenario (MSEK) 25 26 27E 28E 29E 21E Omsättning 72,8 872,4 152,3 1115,4 1176,79 1235,6 EBIT 36,8 4,8 56,7 65,9 72,3 76,1 Resultat efter skatt 26,7 27,8 4,3 46,8 51,3 54,1 VPA (SEK) 2,62 2,72 3,94 4,58 5,3 5,3 Omsättningstillväxt 12,3% 24,1% 2,6% 6,% 5, 5,% Bruttomarginal 48,3% 45,6% 45,1% 45,6% 45,9% 46,% EBIT-marginal 5,2% 4,7% 5,4% 5,9% 6,1% 6,2% Källa: Redeye Research, Carl Lamm Vi har reviderat upp vårt avkastningskrav (WACC) till 9,8 (9,3) procent som en följd av en höjning av den riskfria räntan som vi sätter till 4,5 (4,) procent. Räntan för den 1-åriga statsobligationen ligger för närvarande på en nivå på strax över 4,5 procent. Det motiverade värdet på aktien sänks därmed till 71 kronor från tidigare 75 kronor. Det motsvarar en uppsida på 27 procent från nuvarande nivåer, samtidigt som aktien handlas till attraktiva P/e 14 på innevarande års prognoser. De triggers som vi ser den närmaste tiden är bra kvartalsrapporter med förbättrad lönsamhet samt nya förvärvsaffärer. 4
Resultaträkning, MSEK 25 26 27e 28e 29e Omsättning 73 872 1 52 1 115 1 177 Summa rörelsekostnader -66-82 -976-1 27-1 79 EBITDA 43 52 76 88 98 Avskrivningar Ex GW -6-12 -19-23 -26 Goodwillavskr EBIT 37 41 57 66 72 Resultatandelar,,,,, Finansiella Intäkter Finansiella kostnader -2-1 -1 Resultat före skatt 37 41 55 65 71 Skatt -1-13 -15-18 -2 Nettoresultat 27 28 4 47 51 Resultaträkning just, MSEK 25 26 27e 28e 29e Jämförelsestörande poster -4 EBITDA just 43 57 76 88 98 EBIT just 37 45 57 66 72 PTP just 37 45 55 65 71 Nettoresultat just 27 3 4 47 51 Goodwillavskr Balansräkning, MSEK 25 26 27e 28e 29e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 48 39 72 97 Kundfodringar Lager 5 75 75 79 84 Andra fordringar 238 153 19 21 212 Summa omsättningstillg. 288 276 33 353 393 Anläggningstillgångar Inventarier 9 26 33 34 33 Finansiella anl.tillg. 1 1 1 Goodwill 16 28 28 28 Balans. Utv. Kostn. 3 13 26 19 11 Övr. imateriella tillg. Summa anläggningstillg. 13 56 87 81 72 Summa tillgångar 31 331 391 434 465 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 114 17 79 84 88 Övriga icke ränteb skulder 133 157 2 212 211 Summa kortfristiga skulder 247 264 279 296 299 Långa icke ränteb.skulder 4 16 17 18 Räntebärande skulder 14 27 n.m. n.m. Summa skulder 247 282 322 339 343 Avsättningar Eget kapital 54 49 69 95 122 Minoritet Minoritet & Eget Kapital 54 49 69 95 122 Summa skulder och eget kapital 31 331 391 434 465 Fritt Kassaflöde, MSEK 25 26 27e 28e 29e Omsättning 73 872 1 52 1 115 1 177 Summa rörelsekostnader -66-82 -976-1 27-1 79 Avskrivningar Ex GW -6-12 -19-23 -26 Goodwillavskr EBIT 37 41 57 66 72 Skatt på EBIT (Justerad Skatt) -1-13 -15-18 -2 NOPLAT 27 28 42 48 52 Avskrivningar Ex Gw 6 12 19 23 26 Bruttokassaflöde 33 4 61 7 78 Förändring i rörelsekapital 8 77-22 1-12 Investeringar -9-15 -28-5 -5 Fritt kassaflöde 31 12 12 66 6 DCF värdering Kassaflöden Riskpremie 4,5 NV FCF prognosperiod 193,7 Betavärde 1,2 NV FCF, fas 2 242,2 Riskfri ränta 4,5 NV FCF, fas 3 255,7 Räntepremie 1, Rörelsefrämmade tillg. 48,1 WACC 9,8 Räntebärande skulder -14,2 ROIC fas 2 26, Motiverat värde, MSEK 725 ROIC fas 3 9,8 Tillväxt fas 2 (g*) 4,8 Motiverat värde per aktie, SEK 71, Tillväxt fas 3 (g*), Börskurs, SEK 56 Noplat normalår n.m. Motiverat värde/börskurs 27% Lönsamhet 25 26 27e 28e 29e Avk. på eget kapital (ROE, %) 49,6 58,6 68,2 57,2 47,3 ROCE (%) 68,4 77,1 71,2 69,3 66,7 ROIC (%) 49,3 47,6 52,6 44, 38,7 EBITDA-marginal (just,%) 6,1 6,5 7,2 7,9 8,3 EBIT just-marginal 5,2 5,2 5,4 5,9 6,1 Netto just-marginal 3,8 3,5 3,8 4,2 4,4 Data per aktie, SEK 25 26 27e 28e 29e VPA 2,62 2,72 3,94 4,58 5,3 VPA just 2,62 2,95 3,94 4,58 5,3 VPA just ex gw 2,62 2,95 3,94 4,58 5,3 Utdelning, 2, 2,1 2,3 2,5 Nettoskuld, -3,3-1,2-7,1-9,5 Antal aktier 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 Värdering 25 26 27e 28e 29e Enterprise value 572 538 58 58 58 P/E 21,4 2,6 14,2 12,2 11,1 P/E just 21,4 19, 14,2 12,2 11,1 P/E just ex gw 21,4 19, 14,2 12,2 11,1 P/S,8,7,5,5,5 EV/S,8,6,6,5,5 EV/EBITDA just 13,2 9,5 7,6 6,6 5,9 EV/EBIT just 15,5 11,9 1,2 8,8 8, P/BV 1,6 11,6 8,3 6, 4,7 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 5/7P 1 mån -4,2% Omsättning 22,4% 3 mån 1,8% Rörelseresultat, just 24,1% 12 mån n.a V/A, just 22,7% Årets Början 3,7% EK 13,2% Aktiestruktur % Röster Kapital Marcap Investors 26,8 26,8 Nove Capital Master Fund Ltd. 15,8 15,8 QVT Fund L.P. 1,3 1,3 Savannah-Baltimore Capital 8,7 8,7 Straumur-Burdaras 4,9 4,9 Östersjöstiftelsen 3,6 3,6 SIF 2,8 2,8 Skandia 1,9 1,9 Övriga 25,2 25,2 Aktien Reuterskod CLAM.ST Lista Övriga Kurs,SEK 56, Antal aktier, milj 1,2 Börsvärde, MSEK 572 Börspost 2 Bolagsledning & styrelse VD CFO Ordf Hans Johansson Lise-Lotte Carlsson Theodor Dalenson Kapitalstruktur 25 26 27e 28e 29e Soliditet 18% 1 18% 22% 26% Skuldsättningsgrad % 29% 39% % % Nettoskuld -34-12 -72-97 Sysselsatt Kapital 54 63 96 121 149 Kapitalets Oms.hastighet 13,1 14,9 13,2 1,3 8,7 Tillväxt (%) 25 26 27e 28e 29e Försäljningstillväxt 12,3 24,1 2,6 6, 5,5 VPA-tillväxt (just) 1,1 12,8 33,5 16,1 9,8 Tillväxt eget kapital, -8,6 4,2 37, 29,4 Nästkommande rapportdatum Delårsrapport Q3 27-11-8 Analytiker Redeye AB Christian Lee Styckjunkarg 1 christian.lee@redeye.se 114 35 Stockholm 5
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 12 1 8 3% 2 2% 7 6 5 6% 6% 6% 6 1 4 4 1% 3 2 22 23 24 25 26 27e 28e % 2 1 22 23 24 25 26 27e 28e Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1,5 22 23 24 25 26 27e 28e 4 4% 3 3% 2 2% 1 1% % - 3% 2 2% 1 1% 22 23 24 25 26 27e 28e % VPA just VPA just ex gw Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 13% 4% 73% 1% Copyprinters/MFP och skrivare Talhantering Frankering Fax Övrigt Sverige Verksamhetsbeskrivning Carl Lamm är en av Sveriges ledande aktörer inom dokument- och informationshantering. I produktutbudet finns avancerade kopiatorer och skrivare. Bolaget har ett nära samarbete med sina leverantörer, där de fyra största svarar för 89 procent av bolagets produktutbud. Carl Lamm är rikstäckande och har egna försäljningsorganisationer samt partneravtal med distributörer och återförsäljare. Bolaget hade en omsättning om drygt 87 MSEK 26 och har cirka 51 anställda. 451 Denna text får inte kopieras för annat än personligt bruk. Informationen i denna text anses vara tillförlitlig men Redeye kan inte garantera dess riktighet. Åsikter och estimat bygger på bedömningar som kan förändras från tid till annan. Redeye kan inte på något sätt ansvara för de investeringsbeslut som ovanstående text ger upphov till. Redeyes etiska regler kan du läsa på www.redeye.se. Copyright Redeye AB. Analytikern äger ej aktier i bolaget. 6