Vi gör inga större prognosförändringar utan behåller vårt DCF-värde på 46 kronor. Aktien handlas på låga nivåer och uppsidan är således mycket god.

Transkript

1 BOLAGSANALYS 23 augusti 2013 Sammanfattning (Phon.st) Förutsättningarna på plats s totala försäljning i Q2 landade på 99,5 MSEK jmf med väntat 100,2 MSEK. EBITDA kom in lägre än väntat, 13,6 MSEK jämfört med 14,7 MSEK. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 252 MSEK Telecommunications Robert Öjfelth Henric Wiklund Försäljningen inom Telefonisegmentet ser ut att vara på väg att återfå momentum efter att man tappade en återförsäljare under Q1. Availo fortsätter att påverkas negativt utav ett antal större kunduppsägningar i Norge från H2 12. Som väntat har dock Availo fortsatt med att driftsätta kunder och det bör synas i form av intäkter under andra halvan utav OMXS 30 Under kvartalet har bolaget byggt ut hallarna i Oslo och Sätra vilket påverkat kassaflödet men vi väntar oss god avkastning på investeringarna framöver Vi gör inga större prognosförändringar utan behåller vårt DCF-värde på 46 kronor. Aktien handlas på låga nivåer och uppsidan är således mycket god aug 20-nov 18-feb 19-maj 17-aug Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,0 poäng 6,0 poäng 7,0 poäng 7,0 poäng 6,0 poäng Nyckeltal E 2014E 2015E Omsättning, MSEK Tillväxt 17% 1% 0% 8% 8% EBITDA EBITDA-marginal 18% 13% 16% 17% 18% EBIT EBIT-marginal 8% 9% 9% 10% 13% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 13% 6% 5% 7% 9% Utdelning/Aktie 3,20 0,64 1,28 1,89 2,67 VPA 6,27 2,80 2,56 3,78 5,34 P/E 6,7 19,3 12,3 8,3 5,9 EV/Sales 0,9 1,4 0,9 0,7 0,6 EV/EBITDA 5,2 11,1 5,5 4,3 3,3 Fakta Aktiekurs (SEK) 31,5 Antal aktier (milj) 8,0 Börsvärde (MSEK) 251 Nettoskuld (MSEK) 91 Free float (%) 32 % Dagl oms. ( 000) 5000 Analytiker: Victor Höglund Victor.Hoglund@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Q2 något segare än väntat Q2 rapporten var sämre än väntat men underliggande finns det mycket som talar för framtiden s Q2-rapport var en blandad kompott men underliggande har inte vårt huvudscenario ändrats. Det skall dock nämnas att det är något oroande och förvånande att intäktstillväxten inom Availo inte kommer. Vi har helt enkelt underskattat magnituden på kunduppsägningarna inom Availo i Norge från H2 12. Vår huvudtes med att andra halvan av 2013 bör bli stark med en tilltagande lönsamhet är dock fortfarande intakt och mellan raderna från rapporten är det ju uppenbart även bolagets förväntan. Exempelvis skriver bolaget på flera ställen om att deras olika erbjudanden inom Telefoni (mobil växel, fast nr, molntjänster till större företag) tas emot väl och att efterfrågan är hög. Vidare skriver bolaget om sin goda offerstock samt att det nu finns utrymme att växa Availo då utbyggnationen av hallarna i Sätra och Osla är klar. Försäljningen kom in marginellt svagare än väntat, 99,5 MSEK jmf med väntat 100,2 MSEK. Den något lägre försäljningen förklaras av att Availo inte växer som väntat, se ovan. Värt att notera är dock att Telefonisegmentet växer mer än väntat. Bruttomarginalen var något svagare än väntat drivet av underabsorberade fasta kostnader i Availo samt högre andel New Tech inom Telefonisegmentet vilket, har lägre marginal än Old Tech. De operativa kostnaderna var lägre än väntat men det räckte inte för att kompensera ovan varför EBITDA kom in lägre än väntat, 13,6 vs 14,7 MSEK. I kvartalet har bolaget påverkats negativt (1,3 MSEK) utav den starka Svenska kronan. Tabell 1: Faktiskt utfall vs. prognos SEKm Q1'13 Q2'13E Utfall Diff Försäljning 103,4 100,2 99,5-1% EBITDA 15,3 14,7 13,6-8% EBIT 10,1 8,4 7,1-16% PTP 8,6 6,9 5,6-19% VPA, SEK 0,86 0,69 0,56-19% Försäljningen för koncernen kom in kring förväntan Försäljningstillväxt (YoY) 4% 5% 4% -1% Bruttomarginal 53% 53% 51% -2% EBITDA marginal 15% 15% 14% -1% VPA tillväxt (YoY) -17% -40% -51% -12% Källa: Redeye Research, s totala försäljning i Q2 landade på 99,5 miljoner kronor jämfört med våra förväntningar om 100,2 miljoner kronor. Framöver väntar sig en stabil något positiv utveckling inom Telefonisegmentet. Tillväxten inom Availo väntas tillta framöver då säljtakten väntas tillta och effekten från ovan beskrivna Norge-churn avta. Vidare har färdigställandet av datahallarna i Sätra och Oslo gjort att det kommer finnas gott om kapacitet att fylla upp. 3

4 Något svagare bruttomarginal än väntat Studerar vi bruttomarginalen så uppgick den till 51 procent i kvartalet vilket var sämre än väntat. Exklusive hårdvara är bruttomarginalen dock 52,5 % vilket är klart bättre. Inom telefonisegmentet har man missgynnats av att det varit fler röda dagar än vanligt än Q2. Vidare håller bolaget på att succesivt förädla kundbasen till mer framtidssäkra lösningar och produkter vilket tyvärr innebär lägre bruttomarginal. Bruttomarginalen i Availo kom även den in något lägre än förväntan men här i det beror huvudsakligen på att den något låga fyllnadsgraden på de nya hallarna innebär underabsorbering av fasta kostnader. Telefoni kommer sannolikt uppleva vidare press på bruttomarginalen från kundmixförändring och ändrat användarmönster men denna dynamik kommer att till viss del motarbetas utav PTS fortsatta sänkningar av samtrafikpriset samt från omförhandlade prisvillkor från leverantörer. I takt med att Availo kan flytta kunder från inhyrda till egna datahallar samt att driftkostnader delas på fler kunder kommer segmentets bruttomarginal att förbättras. Rörelseresultatet blev något sämre än väntat i Q2 13 men en tilltagande lönsamhet väntas H2 13 De operativa kostnaderna var lägre än väntat men det räckte inte för att kompensera ovan varför EBITDA kom in lägre än väntat, 13,6 vs 14,7 MSEK I vår föregående rapport skrev vi att vi tycker att Telefoni verkar ha hittat en underliggande gångbar lönsamhetsnivå vilket vi tycker att rapporten visar. Vidare bör resultatet inom Availo synas inom kort i takt med att churnen relaterat till kunduppsägningar i Norge avtar och att insålda kunder driftsätts och att bearbetade kunder stängs. Avskrivningarna kom in som väntat och likaså finansnettot varför även EBIT kom in svagare än väntat, 7,1 vs 8,4 MSEK. Inför Q3-rapporten är det viktigt att notera att sommaren kommer att påverka både intäkter och kostnader. Genom att studera varje affärsområde lite mer i detalj kan vi få ytterligare förklaringar till resultatet. Tabell 2: Faktiskt utfall vs. prognos per affärsomr. SEKm Q1'13 Q2'13E Utfall Diff Telefoni 65,9 65,0 66,5 2% tillväxt 2% -2% 0% Kostnader -52,9-54,9-56,3-3% Bruttomarginal 52,6% 52,5% 50,5% -2% EBITDA-marginal 19,8% 15,6% 15,3% 0% Andel 66,5% 64,8% 66,9% 3% Availo (Managed Serv.) 33,3 35,3 32,9-7% tillväxt -4% 5% -2% Kostnader -27,12-28,73-27,46 4% Bruttomarginal 0,54 54,0% 52,4% -2% EBITDA-marginal 0,19 19% 17% -2% Andel 0,34 35% 33% -2% Summa Segment 99,2 100,2 99,4-1% tillväxt 0% 5% 4% -17% Källa: Redeye Research, 4

5 Affärsområdet Telefoni Stabil utveckling väntas Försäljningen inom Telefonisegmentet, som svarar för cirka 2/3 av den totala försäljningen, kom in något över förväntan på 66,5 miljoner kronor vs. väntat 65 miljoner kronor. Positivt var att bolaget lyckas väl med mervärdesförsäljningen och att ARPUn ökar i kvartalet, 382 vs 375 kr. Tabell 3: Telefoni (SEKm) 2010 Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Försäljning, MSEK 254,3 65,8 66,8 64,2 66,5 263,3 64,9 66,4 64,5 67,9 263,7 65,9 66,5 tillväxt 10% 6% 4% 3% 2% 4% -1% -1% 1% 2% 0% 2% 0% Antal kunder tillväxt 7% 3% -1% -3% -1% -1% 1% 3% 5% 4% 4% 0% -2% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt 8% 1% 4% 5% 3% 3% -1% -3% -4% -3% -3% 1% 2% Mobiltelefonikunder Källa: Redeye Research,. Antalet tjänster per kund växer vilket motverkar den nedåtgående trenden på fasttelefonimarknaden Antalet unika kunder minskar dock till vid utgången av kvartalet men precis som tidigare ökar antalet RGUer, vs stycken. Intressant att notera från rapporten är att bolaget växer ordentligt på new tech-tjänster och att andelen av intäkterna från New Tech (ej kopparbaserade) tjänster numera uppgår till 40% jmf med 29 % för ett år sedan. Under samtal med framgår det att de har höga tillväxtambitioner och från rapporten kan vi läsa att problemen kring den avhoppade återförsäljaren som man hade i Q1 numera är så gott som löst. Svag bruttomarginal i kvartalet men med en ARPU som mer än väl kompenserar ökar ändå marginalkronan Bruttomarginalen kom in lägre än väntat, 50,5 procent vs 52,5 procent. Vi vet dock sedan länge att bolaget har press på marginalen då usage går ned på fasttelefoni och av intäkterna blir det en större andel mobiltelefoni och andra tilläggstjänster som har lägre bruttomarginal vilket kommer påverka framöver. PTS - prissänkningar utav samtrafikpriserna bör dock ha en motverkande effekt. Vidare är det så att i takt med att bolaget förädlar kundstocken och leverarar till mer avancerade kunder där varje kund har en klart högre ARPU men lägre bruttomarginal kommer bruttovinsten / marginalkronan bli högre. Vi väntar oss en stabil säsongsjusterad lönsamhetsutveckling framöver Från rapporten och i samtal med ledningen är det tydligt att strategin är att fokusera på mer avancerade kunder där ARPUn är högre då det mer än väl kommer att kompensera för den lägre bruttomarginalen och således leda till ökad rörelsemarginal och vinst över tid. 5

6 Availo utvecklas svagare än väntat i kvartalet Affärsområdet Availo tydlig förbättring i kvartalet Försäljningen inom Availo-segmentet blev svagare än förväntat, 32,9 miljoner kronor vs. 35,3 miljoner kronor. I rapporten skriver bolaget att de fortsatt påverkas negativt utav 2012 års kunduppsägningar i Norge och att det således döljer den underliggande tillväxten i segmentet. Availo väntas växa tilltagande framöver då mycket kapacitet är såld och således kommer intäktsutvecklingen bli succesivt positiv när dessa kunder driftsätts och churn-nivån normaliseras. Vidare har utbyggnationen utav hallen i Sätra och Oslo skapat förutsättningar för vidare tillväxt. Bolaget kommunicerar att de vid utgången av kvartalet har 868 datarack med en 72 % fyllnadsgrad. Första fasen av hallen i Oslo och Sätra (fas 1.a) är utsålda. Således har bolaget en relativt säker tillväxt kommande kvartal, såvida churnen från konkurserna och uppsägningarna i Norge avtar. Bolaget har som bekant slutat redovisa antal kunder men vi redovisar trots detta våra underliggande antaganden om försäljningen inom Availo. Inom något kvartal kommer vi börja redovisa nedan annorlunda. Tabell 4: Availo (Managed Services) (SEKm) 2010 Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Försäljning, MSEK 82,0 31,5 32,7 32,2 32,5 129,0 34,6 33,5 30,9 35,1 134,1 33,3 32,9 tillväxt 5% 94% 80% 41% 32% 57% 10% 2% -4% 8% 4% -4% -2% Antal kunder tillväxt -18% 75% 69% 29% 27% 27% 7% 4% -5% 2% 2% 11% 12% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt 58% 11% 5% -4% 3% 4% 3% -3% 0% 2% 0% -9% -12% Svag bruttomarginal Källa: Redeye Research,. Bruttomarginalen för Availo kom in i svagare än förväntat, 52,4 procent (väntat 54,0 procent). Rensat för hårdvaruförsäljningen uppgick bruttomarginalen dock 54 %. Bruttomarginalen i Availo varierar ganska mycket beroende på hur mycket service, installationer samt försäljning av hårdvara som bolaget har i kvartalen, men även vilken säsong det är. Vi lägger således mycket större vikt vid EBITDA utvecklingen. Generellt räknar vi dock med en stigande bruttomarginal på lite längre sikt i takt med att de nya hallarna till viss del fylls med kunder som idag ligger i inhyrda hallar. Vidare räknar vi även med att marginalen ökar i takt med att de nya hallarna fylls och driftskostnaderna således blir lägre per kund. Slutligen bör de nya hallarna ha en högre operationell effektivitet. En annan faktor att fundera kring framöver är hur stor del av de nya hallarna som kommer fyllas med nya kunder respektive kunder som idag ligger i inhyrda hallar. Nya kunder leder till ökade intäkter medan flytt av kunder leder till högre marginal. Övriga kostnader och personalkostnader var något lägre än väntat i kvartalet. Givet det nu annonserade kostnadsbesparingsprogrammet väntar vi oss lägre kostnader även framöver, framförallt från Q1 14. Sammanfattningsvis kom intäkterna inom Availo in något lägre än väntat och även om likaså kostnaderna var lägre än väntat lyckas inte det 6

7 kompensera. EBITDA-resultatet blev således lägre än väntat även det, 5,4 jmf med förväntat 6,5 MSEK. Avskrivningarna ökade i linje med väntat och väntas göra så även framöver. Kassaflödet från telefonidelen är och väntas förbli starkt och skuldsättningen väntas minska Starkt operativt kassaflöde Kassaflödet var återigen starkt under kvartalet. Från den löpande verksamheten uppgick kassaflödet till 16,2 MSEK men då har bolagets rörelsekapital förändrats negativt med 1,2 MSEK. Vidare har bolaget investerat omkring 6,7 MSEK i materiella och immateriella anläggningstillgångar under kvartalet. Under förra året ökade bolagets räntebärande skulder ordentligt men under Q1 och Q2 har bolaget börjat arbeta ned de räntebärande skulderna som vid utgången av Q2 uppgår till 123,2 MSEK, jämfört med 142,7 MSEK vid slutet av Slutligen har resultatet påverkats negativt utav en växelkurseffekt på 1,3 MSEK i kvartalet men detta är ej kassaflödespåverkande. 7

8 Nya och slutsålda hallar borde ge god chans för hög tillväxt framöver Nytt utrymme och nya datahallar Till vår glädje fortsätter bolaget redovisa mer detaljer kring sina datahallar så som bruttomarginal exklusive hårdvara, intäkt per datarack, antal datarack samt fyllnadsgrad vilket gör det enklare att få en bild av potential och status i Availo-affären. Bolaget har per Q2 868 tillgängliga datarack, varav ca 650 borde vara i egna hallar. Fyllnadsgraden uppgår nu till 72 procent men bolaget har god försäljning och vi bör se att fyllnadsgraden ökar under året. Succesivt över nästkommande kvartal borde således fyllnadsgraden klättra mot omkring 80 %. Det totala antalet rack i egen regi har under 2013 ökat med 56 i Sätra och 112 i Oslo. Inom nuvarande datacenterplaner ryms fortfarande en plan om drygt 1150 datarack i egen regi (totalt ca 1600 inklusive hyrda hallar), fördelat på 300 i Linköping, 450 i Sätra och 400 i Oslo. Tabell 5: Datahallar Namn Antal rack [St.] Effekt [kw] Beläggning [%] Tilläggsinvesteringar [SEKm] Status Hammarby Sjöstad >90 Inga (20 MSEK investerat) Klart 2009 (2007) Hammarby Sjöstad Avbruten, eventuellt kylinvestering Går ej vidare, satsar på Sätra ist. Linköping Inga (20 MSEK investerat) Klart 2009 Etapp ? Ja, 10 MSEK Klart Q3'10 Etapp ? Ja, >15 MSEK Ej beslutat Linköping backup Nej, <5 MSEK via Net Camp Klart Oslo/Fast Host >90 Ja, troligen under 2011 (egen hall) Ingen egen hall, co-location Oslo/Ventelo?? >75 Ja, troligen under 2011 (egen hall) Ingen egen hall, managed serv. Oslo - ny Flyttar in nu MSEK Etapp 1 klart Q4'12 Sätra ~ Utsåld Ja, MSEK under 2011 Började Q1'11, klart Q1'12 Etapp 2 ~ Säljs nu Ja, <15 MSEK Q2'13 Källa: Redeye Research,. Oförändrade mål s finansiella mål - oförändrade Vad gäller de finansiella målen, att växa med minst 10 procent per år (organiskt och med förvärv) fram till 2014 och därmed nå en omsättning på cirka 500 miljoner kronor, så är de oförändrade. Bolagets rörelsemarginalmål på 12 procent uppnåddes ej under Vi tror att målen är rimliga över tid, dock måste bolaget troligtvis göra en del mindre förvärv för att komma upp i en omsättning på 0,5 miljarder kronor år Vidare har styrelsen som mål att föreslå en utdelning om lägst 50 % av koncernens resultat efter skatt, givet att soliditetsmålet på 30 % infrias. 8

9 Framtiden 2013 och framåt Intressant tillväxtpotential framöver Blickar vi in i framtiden så tycker vi att det finns en intressant tillväxtpotential inom bolagets huvudområden. Tillväxten har historiskt sätt (i varje fall de senaste åren förutom förvärvet av FastHost och Ventelo) överlag skett organiskt men vi tror även att en del mindre förvärv kan vara av intresse för, vilket även bolaget kommunicerar i de senaste rapporterna. Då bolaget primärt delar upp verksamheten i två delar (Telefoni och Availo) tänkte vi kort gå igenom potentialen för dessa två områden. Fortsatt kundtillväxt väntas dock så kan den variera Inom Telefonisegmentet, som är s största segment, räknar vi med en god kundutveckling och en god lönsamhet framöver. Rådande skifte på marknaden från traditionella kopparbaserade tjänster till IP-tjänster väntas dock leda till fortsatt marginalpress, men bolaget har planer för hur de skall motarbeta denna effekt. Det finns cirka företag i detta segment och den totala marknaden är något krympande. De tjänster som kan sälja är fast telefoni, mobiltelefoni, telefonkonferens, IPtelefoni, IP-baserad växellösning, Internetaccesser och IP-baserade mervärdestjänster (säkerhetsbackup, faxbrevlåda etc). Bolaget håller hela tiden på att utveckla nya produkter och tjänster för att anpassa sig till marknadsförhållandena. Högre ARPU och fler RGUer per kund bör kunna kompensera lägre bruttomarginal Stabil lönsamhetsutveckling väntas Uppköp kan även bli aktuellt Kundintaget under 2011 var dåligt men 2012 utvecklades klart bättre. Givet att ledningen nu skall fortsätta hålla tillväxtfokus och att nya produkter och tjänster så som; mobil växel, fast nr i mobil samt molnlösningar för SME, motas väl räknar vi med att antalet RGUer kommer att fortsätta växa framöver. Från Q2 13-rapporten kan vi se att bolaget nu har 40 % av sina RGUer på New Tech jmf med motsvarande 29 % för ett år sedan. VD menar att detta resulterar i att ARPUn blir klart högre och att det kommer kompensera den lägre bruttomarginalen inom New Tech-tjänster så sätt att marginalkronan ändå blir högre. Vi tror att bolaget kommer att fortsätta satsa på tillväxt framöver men vi ser sammanfattningsvis en svagt positiv utveckling framöver för Telefonisegmentet vad gäller rörelsevinst. Förutom den rent organiska tillväxten tror vi också att har möjligheten att framöver göra en del förvärv. För att nå det finansiella målet om att omsätta 500 MSEK 2014 krävs sannolikt ett förvärv. 9

10 Fortsatt hög marknadstillväxt väntas för Availo och bolaget har byggt ut sina hallar vilket leder till ledig kapacitet Går vi över och studerar utsikterna för det andra affärsområdet, Availo, kan vi konstatera att mängden data som lagras beräknas öka med procent per år enligt IDC och Gartner. Så även om prispressen fortsätter att vara hög, kommer troligtvis marknaden växa med tvåsiffriga tillväxttal i många år. s utnyttjandegrad har under en tid varit hög i de befintliga datahallarna/center. Nu när Sätra och Oslo är färdigbyggda finns mycket ledig kapacitet att sälja vilket gör att den organiska tillväxten framöver kan tillta. Bolaget menar att de bör kunna öka kapaciteten med cirka det dubbla givet rådande utbyggnadsplan. De tjänster som s affärsområde Availo säljer är Hosting (colocation, serverdrift, vituella servrar), Internet och VPN-accesser för professionella accesser och IP- Transit. Underliggande växer även bolaget snabbare än vad resultatet visar då spill-over churn från 2012 fortfarande påverkar negativt och döljer den underliggande tillväxten. Den nya hallen i Oslo samt utbyggnationen av Sätra skapar möjlighet för förbättrad lönsamhet Lönsameten på de förvärvade kunderna i Norge (FastHost och Ventelo) kommer sannolikt öka, då de med tiden kommer att kunna flyttas in i den egna hallen i Oslo istället för att Availo behöver hyra kapacitet. Kundtillväxten inom Availo är något svårbedömd samtidigt som storleken på kunderna varierar kraftigt. Således skall inte en allt för stor vikt läggas vid antalet nya kunder inom segmentet. Dessutom är detta en siffra som bolaget inte redovisar. För att underbygga våra prognoser räknar vi med att bolaget med tiden fyller upp hallarna till närmare 85 % på de cirka 870 rack som man har efter utgången av Q2 13. Under 2014 väntar vi oss att bolaget bygger ca nya rack. Vidare räknar vi med att bolaget lyckas bygga upp organisationen i Norge bättre framöver samt att den Svenska slipas till. Kostnadsbesparingsprogrammet bör även det få effekt Studerar vi ARPUn (vilken också kan variera kraftigt beroende på storleken per kund) så tror vi att den kan stabiliseras något och att intäkten per rack utvecklas stabilt framöver. Vi tror dock att nivån är något högre i Norge än i Sverige vilket kommer påverka samtidigt som större kunder kommer hålla ned snittet då de får mängdrabatt. Sammantaget antar vi en hög underliggande försäljningstillväxt inom Availo Sammantaget antar vi en underliggande försäljningstillväxt inom Availo på i snitt procent de kommande åren. Det viktigaste inom Availo är att nu börjar fylla upp datahallarna med redan sålda kunder i Sätra och Oslo, bygga ut dessa hallarna samt uppgradera befintliga kunder som finns i hallarna. Slutligen är det en möjlighet för bolaget om de lyckas bygga upp en god verksamhet kring nybyggnationen i Oslo. 10

11 Mindre prognosrevideringar Mindre prognosrevideringar Vi har gjort lite mindre förändringar av våra estimat. Vad gäller Telefoni har vi justerat upp intäkterna men ned bruttomarginalen varför bruttovinsten är omkring densamma som tidigare. Vi räknar med att bolaget kommer att behålla tillväxtfokuset framöver och att kommer att lyckas öka nettokundbasen över tid. Vi ser press på bruttomarginalen framöver men detta kommer åtminsonde delvis kompenseras utav PTS prissänkning och bolagets omförhandlade leverantörskontrakt. Vidare är det mycket intressant att se att bolaget lyckats förädla kundbasen så att New Tech nu står för 40% och att ARPU ökar ordentligt (382 vs 375 kronor). Vad gäller Availo har vi förskjutit våra estimat framåt då vi under-estimerat magnituden på churnen från uppsägningarna i Norge under I Q3 men framförallt Q4 ser vi att denna effekt är borta och att churn-nivån är tillbaka kring normala nivåer vilket borde leda till god tillväxt under slutet av 2013 och framförallt Vidare har vi justerat ned kostnaderna i Availo till följ av det annonserade kostnadsbesparingsprogrammet. Vi väntar oss att bolagets omsättning för helåret 2013 landar på 398 miljoner kronor väntar vi oss att bolaget omsätter 432 MSEK vilket är under s eget mål på 500 MSEK, vi räknar dock inte med några större förvärv i våra prognoser vilket sannolikt kommer krävas för att nå målet. För 2013 och 2014 väntar vi oss en EBITDA om 62 MSEK respektive 72 MSEK för Hur satsningen på Availo artar sig och hur kundmix, tillväxt (vad gäller kunder och tjänster) och ARPU (usage) utvecklas på Telefonisegmentet skapar en osäkerhet både vad gäller intäkter och kostnader framöver. Efter kvartalet har bolaget fortsatt skattefodran på 5,2 MSEK att utnyttja och således bör de klara sig från att betala skatt kassaflödesmässigt under Vi förväntar oss en god utveckling under andra halvan av Nedan följer våra detaljerade estimat för de närmaste kvartalen och åren. I Q3 tror vi att bolaget omsätter 97,3 miljoner kronor och presterar ett EBITDA-resultat på 16,3 MSEK kronor. Tabell 6: Detaljerade estimat (SEKm) Q1'11* Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Försäljning 97,4 99,5 96,4 99,0 392,3 99,5 99,9 95,4 103,0 397,9 99,2 99,5 97,3 102,4 398,3 432,1 Telefoni 65,8 66,8 64,2 66,5 263,3 64,9 66,4 64,5 67,9 263,7 65,9 66,5 63,7 67,3 263,4 275,0 Availo (Managed Serv.) 31,5 32,7 32,2 32,5 129,0 34,6 33,5 30,9 35,1 134,1 33,3 32,9 33,6 35,2 134,9 157,2 Övrigt 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0-0,1 0,0-0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 EBITDA 16,9 17,8 20,0 15,1 69,9 15,1 15,6 7,7 12,6 51,0 17,3 13,6 16,3 14,9 62,1 72,3 EBIT -9,3 13,5 15,8 11,0 31,1 11,5 11,7 3,4 7,8 34,5 11,3 7,1 9,6 8,1 36,1 44,7 PTP 7,9 14,3 15,8 10,1 48,1 11,2 11,1 0,7 9,1 32,2 5,7 5,6 8,1 6,6 26,0 38,7 VPA, SEK 1,64 1,76 2,01 1,01 6,43 1,03 1,14 0,07 0,63 2,88 0,60 0,56 0,80 0,66 2,62 3,86 Försäljningstillväxt (YoY) 24% 21% 13% 11% 17% 2% 0% -1% 4% 1% 0% 4% 2% -1% 0% 8% Bruttomarginal 55% 55% 55% 58% 56% 53% 54% 54% 52% 53% 53% 51% 53% 52% 52% 53% EBITDA marginal 17% 18% 21% 15% 18% 15% 16% 8% 12% 13% 17% 14% 17% 15% 16% 17% VPA tillväxt (YoY) 72% 73% 52% -67% 1% -37% -35% -97% -37% -55% -42% -51% 1083% 5% -9% 47% * engångseffekter i Q1'11 Källa: Redeye Research och. Vi har också tagit med några tabeller (nedanstående) för att visa våra bakomliggande antaganden till våra estimat. Dessa innehåller bland annat antagande om vissa siffror som bolaget inte redovisar. 11

12 Tabell 7: Telefoni (SEKm) Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Försäljning, MSEK 65,8 66,8 64,2 66,5 263,3 64,9 66,4 64,5 67,9 263,7 65,9 66,5 63,7 67,3 263,4 275,0 tillväxt 6% 4% 3% 2% 4% -1% -1% 1% 2% 0% 2% 0% -1% -1% 0% 4% Antal kunder tillväxt 3% -1% -3% -1% -1% 1% 3% 5% 4% 4% 0% -2% -3% -2% -2% 5% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt 1% 4% 5% 3% 3% -1% -3% -4% -3% -3% 1% 2% 2% 2% 2% 1% Mobiltelefonikunder ok Tabell 8: Availo (Man (SEKm) Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Försäljning, MSEK 31,5 32,7 32,2 32,5 129,0 34,6 33,5 30,9 35,1 134,1 33,3 32,9 33,6 35,2 134,9 157,2 tillväxt 94% 80% 41% 32% 57% 10% 2% -4% 8% 4% -4% -2% 9% 0% 1% 16% Antal kunder tillväxt 75% 69% 29% 27% 27% 7% 4% -5% 2% 2% 11% 12% 25% 23% 23% 19% Netto nya kunder ARPU,SEK tillväxt 11% 5% -4% 3% 4% 3% -3% 0% 2% 0% -9% -12% -12% -13% -12% -2% Tabell 9: Försäljning och resultat per affärso (SEKm) Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4' Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Telefoni 65,8 66,8 64,2 66,5 263,3 64,9 66,4 64,5 67,9 263,7 65,9 66,5 63,7 67,3 263,4 275,0 tillväxt 6% 4% 3% 2% 4% -1% -1% 1% 2% 0% 2% 0% -1% -1% 0% 4% Kostnaeer -50,8-51,5-46,6-53,0-201,9-52,8-54,1-59,9-55,5-222,3-52,9-56,3-51,6-57,3-218,2-229,4 Bruttomarginal 56% 56% 58% 56% 56% 54% 54% 54% 52% 53% 53% 51% 53% 51% 52% 52% EBITDA-marginal 23% 23% 27% 20% 23% 19% 19% 7% 18% 16% 20% 15% 19% 15% 17% 17% Andel 68% 67% 67% 67% 67% 65% 66% 68% 66% 66% 66% 67% 65% 66% 66% 64% Availo (Managed Serv.) 31,5 32,7 32,2 32,5 129,0 34,6 33,5 30,9 35,1 134,1 33,3 32,9 33,6 35,2 134,9 157,2 tillväxt 94% 80% 41% 32% 57% 10% 2% -4% 8% 4% -4% -2% 9% 0% 1% 16% Kostnaeer -26,1-26,8-26,7-28,1-107,7-29,3-27,2-25,8-31,5-113,9-27,1-27,5-27,5-28,3-110,4-122,5 Bruttomarginal 54% 54% 51% 64% 56% 51% 55% 53% 52% 53% 54% 52% 53% 54% 54% 55% EBITDA-marginal 17% 18% 17% 14% 17% 15% 19% 16% 10% 15% 19% 17% 18% 20% 18% 22% Andel 32% 33% 33% 33% 33% 35% 34% 32% 34% 34% 34% 33% 35% 34% 34% 36% Summa Segment 97,4 99,5 96,4 99,0 392,3 99,5 99,9 95,4 103,1 397,9 99,2 99,4 97,3 102,4 398,4 432,1 tillväxt 24% 20% 13% 10% 17% 2% 0% -1% 4% 1% 0% 4% 2% -1% 0% 8% Källa: Redeye Research. Alla siffror i ovanstående tabell redovisas inte av. Bolaget har förutom ovanstående kostnader, en del gemensamma kostnader som inte syns ovan 12

13 Värdering god potential DCF-värdet behålls på 46 kronor per aktie Värderingen framstår som attraktiv efter kursnedgången 2012 och 2013 Studerar vi värderingen så kom den ned ordentligt under 2012 då aktien noterats ned från dryga 52 kronor till 33 kronor. Vi ser att den investeringen som gjort i tillväxt under 2012 och väntas göra framöver kommer att bära frukt och således tror vi att bolaget kommer att gå ur 2013 med bra momentum. Estimaten tillsammans med vår WACC (12 procent) ger DCF-värdet 46 kronor per aktie, att jämföra med rådande kurs på 31,5 kronor. s värdering ser mer attraktiv ut än på länge. Bolaget är i en defensiv bransch och har historiskt visat god stabilitet, kommer dela ut upp mot 50 % av vinsten framöver och således är uppsidan intressant. Baserat på våra prognoser för 2013 värderas bolaget till P/E 12,3x och för 2014 P/E 8,3x. EV/EBITDA-multiplarna för 2013 och 2014 uppgår till 5,5x respektive 4,3x. Aktien är således mycket lågt värderad men det kommer sannolikt förbli så tills att någon positiv trigger kommer. Detta skulle kunna vara allt från en större order till Availo, till att bolaget syns i rätt sammanhang, något uppköp eller att Q3-rapporten överraskar positivt. Tabell 10: Relativvärdering Bolag P/E EV/EBITDA EV/sales Försäljning Tilväxt (SEKm) Börsvärde 2013E 2014E 2013E 2014E 2013E 2014E 2013E 2014E 2014E Bruttomarginal Grupp 1 TELENOR ASA ,1 11,5 6,8 6,3 2,3 2, % 60-70% TELIASONERA AB ,3 10,8 7,9 7,6 2,7 2, % 45-50% TELE2 AB-B SHS ,1 16,4 7,5 6,8 1,5 1, % 40-45% Grupp 2 BREDBAND2 I SKANDI ,9 14,2 11,2 7,7 1,1 1, % ~45% ALLTELE ALLMAENNA ,6 7,8 9,1 3,9 0,7 0, % % DGC ONE AB ,5 15,2 7,1 6,3 1,7 1, % 60-65% PHONERA AB ,3 8,3 5,5 4,3 0,9 0, % 45-55% Medel (Grupp 2) 267,6 11,4 8,3 5,5 1,1 1,0 Median (Grupp 2) 21,2 11,3 8,1 5,3 1,0 0,8 Källa: Bloomberg och Redeye. s aktie har gått mycket starkt historiskt men utvecklades sämre under 2012 och första halvan av 2013 Aktieutveckling och ägarförändringar s aktie har historiskt utvecklats mycket bra för dess aktieägare men 2012 var svagare. Aktien gick starkt under 2010 samt 2011 och steg med hela 74 respektive 18 procent, dvs aktien överavkastade index ordentligt startade även det bra men aktien gick därefter svagt under inledningen av 2013 men har därefter flackat ut. aktien noterades ned ordentligt på rapportdagen vilket vi anser var en överreaktion. Aktievolymen ligger på cirka aktier per dag. De två storägarna, Ordförande Henric Wiklund och Alencia, ligger kvar på samma nivåer som tidigare likt resten av de stora ägarna. 13

14 Investeringscaset intressant på kort och lång sikt Studerar vi investeringscaset så är det oförändrat: Den totala marknaden för fast telefoni är stor men krympande. Tillväxten på s marknadssegment IP-telefoni är dock stark och antalet potentiella kunder är idag flera hundra tusen och växande. Dessutom med stor kundbas av relativt trögröliga företagskunder ser vi en potential för till korsförsäljning av mobila lösningar, IP-baserad växellösning och andra tjänster. Drivet av ökat dataanvändande, krav på säkerhet samt datatillgänglighet ökar även efterfrågan på datalagring/colocation och således är bolagets ökade satsning på denna nisch intressant. Vi tror att bolaget kan växa med omkring 5-10 procent per år framöver, med en bruttomarginal omkring cirka procent. Lönsamheten väntas succesivt förbättras under 2013 och öka mot nivåer omkring EBITDA på omkring 20 %. Vår DCF-värdering indikerar ett värde om cirka 46 kronor per aktie. Således ser vi en god uppsida i aktien och givet att bolaget har som ambition att dela ut 50 % av vinsten tycker vi aktien ser mycket intressant ut. Riskerna i vår värdering ligger sannolikt i att vi kan ha underskattat (eller överdrivit) intäkts och marginalpressen i Telefonidelen, att bolaget har en del av sina kunder på gammal teknik så som TAB/PSTN-telefoni är en risk och det ser vi i skiftet som sker nu på marknaden. Vad gäller Availo kan vi ha överskattat tillväxt och marginalförbättringen kommande år, men det finns absolut utrymme även för positiva överaskningar. En av bolagets fördelar och risker är att har fördelen att de är en virtuell operatör, vilket gör att deras investeringskostnader blir lägre samt att de är mer flexibla. Å andra sidan är de därmed sårbara för prisförändringar på den hyrda infrastrukturen, för närvarande är det dock tal om prissänkningar snarare än prishöjningar varför denna risk istället bör ses som en uppsida. Riskerna med en investering i är till viss del att bolaget har en relativt kort historik och vid ändrade marknadsförutsättningar kan en liten operatör få det extra svårt. En stor risk är volymen och likviditeten i aktien, men denna har förbättrats de senaste åren. är en uppköpskandidat men bolaget kan även komma köpa något bolag 14

15 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har inte gjort några förändringar i vår rating. Ledning 7,0p Bolagets resultat utvecklades mycket bra fram till och med andra halvan av Därefter har dock bolaget tagit mycket investeringar för framtiden vilket påverkat resultatet men vi väntar oss nu en vändning. VD har inget större aktieinnehav. Tillväxtpotential 6,0p Tillväxten inom marknaden för Telefoni är begränsad. Mobil- och IP-telefoni väntas fortsätta växa men detta motbalanseras av att marknaden för fast telefoni minskar. Marknaden för affärsområdet Availo växer dock ordentligt. Lönsamhet 7,0p har en stark historik. Under 2012 har lönsamheten påverkats negativt av nya tillväxtambitioner samt press på telefonisidan. Vi ser dock att lönsamheten kommer tillbaka med Availos tillväxt. Trygg placering 7,0p är relativt konjunkturokänsligt likt många andra operatörer. Över tiden finns det risk att Telefonidelen stöter på utmaningar men detta bör mer än vägas upp av affärsområdet Availo Avkastningspotential 6,0p Vår DCF- respektive relativvärdering indikerar en god uppsida i aktien. Aktien gick mycket starkt under 2010/2011 men utvecklingen var sämre under Aktien är relativt oupptäckt och bolaget delar ut pengar. 15

16 Resultaträkning E 2014E 2015E Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar materiella tillg Avskrivningar immateriella tillg Goodwill nedskrivningar EBIT Resultatandelar Finansnetto Valutakursdifferenser Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Balansräkning E 2014E 2015E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättn Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Övriga finansiella tillg Goodwill Imm. tillg. vid förväv Övr. immater. tillg Övr. anlägg. tillg Summa anlägg Uppsk. skatteford Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Kortfristiga skulder Övriga kortfristiga skulder Summa kort. skuld Räntebr. skulder L. icke ränteb.skulder Konvertibler Summa skulder Uppskj. skatteskuld Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & E. Kap Summa skulder och E. Kap Fritt kassaflöde E 2014E 2015E Omsättning Sum rörelsekost Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Föränd. i rörelsekap Investeringar DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie 5,0 % NPV FCF ( ) 131 Betavärde 1,5 NPV FCF ( ) 192 Riskfri ränta 2,0 % NPV FCF (2023-) 179 Räntepremie 8,0 % Rörelsefrämmade tillgångar 7 WACC 12,0 % Räntebärande skulder -143 Motiverat värde MSEK 367 Antaganden Genomsn. förs. tillv. 2,5 % Motiverat värde per aktie, SEK 46,0 EBIT-marginal 13,3 % Börskurs, SEK 31,5 Lönsamhet E 2014E 2015E ROE 35% 14% 13% 17% 21% ROCE 16% 14% 13% 16% 20% ROIC 19% 13% 10% 13% 19% EBITDA-marginal 18% 13% 16% 17% 18% EBIT-marginal 8% 9% 9% 10% 13% Netto-marginal 13% 6% 5% 7% 9% Data per aktie E 2014E 2015E VPA 6,27 2,80 2,56 3,78 5,34 VPA just 6,27 2,80 2,56 3,78 5,34 Utdelning 3,20 0,64 1,28 1,89 2,67 Nettoskuld 3,53 16,94 11,44 7,66 3,93 Antal aktier 7,99 7,99 7,99 7,99 7,99 Värdering E 2014E 2015E Enterprise Value 363,0 566,7 343,6 312,5 283,6 P/E 6,7 19,3 12,3 8,3 5,9 P/S 0,9 1,1 0,6 0,6 0,5 EV/S 0,9 1,4 0,9 0,7 0,6 EV/EBITDA 5,2 11,1 5,5 4,3 3,3 EV/EBIT 11,7 16,5 9,5 7,0 4,7 P/BV 2,1 2,8 1,6 1,5 1,3 Aktiens utveckling Tillväxt/år 11/13e 1 mån -2,0 % Omsättning 0,8 % 3 mån 1,2 % Rörelseresultat, just 7,75 % 12 mån -8,7 % V/A, just -36,1 % Årets Början -1,1 % EK 4,1 % Aktiestruktur % Röster Kapital Wiklund Henric bolag 29,0 % 28,4 % Alencia AB 11,9 % 11,6 % Kongsvik Egendom AB 10,9 % 10,7 % Högberg Invest AB 10,2 % 10,0 % Torsvik Steinar bolag 4,3 % 4,2 % Avanza Pension Försäkring AB 3,1 % 3,0 % Nordnet Pension Försäkring 2,2 % 2,2 % Länsförsäkringar småbolagsfond 2,1 % 2,1 % Carmaxia 1,6 % 1,6 % Linusson Hans 1,5 % 1,5 % Aktien Reuterskod Phon.st Lista Small cap Kurs, SEK 34,7 Antal aktier, milj 8,0 Börsvärde, MSEK 277,2 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Robert Öjfelth Susanne Oberlies Robert Öjfelth Henric Wiklund Nästkommande rapportdatum Q2 report August 22, 2013 Q3 report November 07, 2013 Fritt kassaflöde Kapitalstruktur E 2014E 2015E Soliditet 51% 39% 46% 48% 52% Skuldsättningsgrad 29% 93% 59% 53% 42% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapit. oms. hastighet 1,3 1,0 1,1 1,1 1,1 Tillväxt E 2014E 2015E Försäljningstillväxt 17% 1% 0% 8% 8% VPA-tillväxt (just) 0% -55% -8% 47% 41% Analytiker Victor Höglund Victor.Hoglund@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 16

17 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) E 2014E 2015E 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% E 2014E 2015E 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) % 100% % 40% 30% 20% 10% 80% 60% 40% 20% E 2014E 2015E 0 0% E 2014E 2015E 0% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Telefoni Availo Scandinavia Intressekonflikter Analytikern äger aktier i bolaget: Ja Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning är en operatör som erbjuder kommunikationstjänster till framförallt företag. Verksamheten delas upp i två segment: Telefoni samt Availo. Bolaget har cirka små och medelstora företag som kunder. År 2012 omsatte nästan 400 miljoner kronor med en rörelsemarginal om cirka 9 procent. 17

18 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 18