Systemair (SYSR.ST) Halvljummet bokslut

BOLAGSANALYS 12 juni 2013 Sammanfattning Systemair (SYSR.ST) Halvljummet bokslut Resultatmässigt avslutades året svagare än vi hade räknat med. EBIT i Q4 blev 36 MSEK mot vår prognos på 65 MSEK och fjolårets 45 MSEK, justerat för engångsposter. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Mid cap 5 304 MSEK Industri- byggrelaterad Gerald Engström Lars Hansson Systemair visar fortsatt god tillväxt på flera marknader men i Norden och Västeuropa mattas efterfrågan av. Utdelningen höjs ändå till 1,5 SEK (1,25 ifjol), vilket signalerar en viss optimism. De stora förvärven ger ett kraftigt intäktslyft men tunnar ut marginalerna på kort sikt. Aktien handlas nu i närheten av vårt motiverade värde, men med en lite längre horisont framstår den fortfarande som klart intressant. Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,0 poäng 6,0 poäng 8,0 poäng 9,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Omsättning, MSEK 3 467 3 997 4 551 5 550 5 997 Tillväxt 8% 15% 14% 22% 8% EBITDA 459 420 482 624 765 EBITDA-marginal 13% 11% 11% 11% 13% EBIT 367 301 365 506 647 EBIT-marginal 11% 8% 8% 9% 11% Resultat före skatt 338 278 331 468 609 Nettoresultat 273 197 241 351 457 Nettomarginal 8% 5% 5% 6% 8% Utdelning 1,8 1,3 1,5 1,8 2,0 VPA 5,25 3,79 4,63 6,75 8,78 VPA just 5,25 3,79 4,63 6,75 8,78 P/E just 19,4 26,9 22,0 15,1 11,6 P/S 1,3 1,1 1,2 1,0 0,9 EV/S 1,5 1,3 1,3 1,2 1,1 EV/EBITDA just 11,6 12,5 12,7 10,5 8,6 Fakta Aktiekurs (SEK) 102,0 Antal aktier (milj) 52,0 Börsvärde (MSEK) 5 304 Nettoskuld (MSEK) 1 238 Free float (%) 35,0 Dagl oms. ( 000) 10 Analytiker: Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

Dags att trimma in nyförvärven Bokslutsrapporten omfattar perioden maj-april 2012/13 där februari-april därmed är Systemairs fjärde kvartal. Detta är vanligtvis en svag period som är svår att dra slutsatser ifrån och i år fanns några faktorer som tyngde lite extra. Den långa vintern dämpade aktiviteten på vissa håll och kreditförluster samt förvärvskostnader belastade resultatet med omkring 20 MSEK. Positivt är ändå att försäljningen ökade 4% organiskt, trots den avmattning i efterfrågan vi sett hos andra aktörer i branschen under året. Sämre bruttoresultat men svårt att dra långtgående slutsatser Förväntat vs. utfall MSEK 11/12 12/13 Utfall Diff Q4 Q4E Försäljning 1 035 1 155 1 124-3% Bruttoresultat 372 414 378-9% EBIT, exkl e.o. 45 65 36-45% EBIT 6 65 36-45% PTP -3 58 31-47% VPA, SEK -0,1 0,8 0,5-45% Försäljningstillväxt 25% 12% 9% Varav organiskt 8% 5% 4% Bruttomarginal 35,9% 35,8% 33,6% EBIT marginal 4,3% 5,6% 3,2% Källa: Systemair, Redeye Research Trögt i Nord- och Västeuropa, men bättre i Ryssland och Asien Försäljningen blev svagare än vi hade räknat med främst i regionen Västeuropa men även Norden. Däremot höll Östeuropa och Ryssland emot och visade fortsatt tillväxt, liksom i Nordamerika. I gruppen övriga marknader har Systemair snarast accelererat sin tillväxt. Försäljningen på dessa marknader ökade sammantaget med 42% under kvartalet, justerat för valutaeffekter och förvärv. Prognoser och utfall, per region 2011/12 2012/13 Utfall Diff MSEK Q4 Q1 Q2 Q3 Q4E Q4 Norden 289 240 316 294 295 281-5% Tillväxt 25% 8% 3% -5% 2% -3% Västeuropa 350 362 381 343 385 351-9% Tillväxt 11% 13% 15% 0% 10% 0% Östeuropa & OSS 244 302 305 274 255 263 3% Tillväxt 78% 40% 21% 14% 4% 8% Nordamerika 72 105 96 76 88 88 0% Tillväxt 13% 46% 31% 18% 23% 23% Övriga 80 83 118 133 132 141 7% Tillväxt 0% 11% 85% 81% 66% 77% Koncernen 1 035 1091 1216 1121 1 155 1 124-3% Tillväxt 25% 21% 18% 9% 12% 9% varav organiskt 8% 1% 11% 4% 5% 4% Källa: Systemair, Redeye Research 3

Menerga är en Rolls Royce inom sina nischer Tunga förvärv, tynger lönsamheten initialt Under våren genomfördes ett par av Systemairs största förvärv hitintills. Det mest intressanta är tyska Menerga. Bolaget omsätter nära en halv miljard kronor vilket gör det till deras i särklass största förvärv hittills. Systemairs ledning är uppenbart entusiastiska över Menergas spetskompetens inom system för energiåtervinning samt klimatkontroll i form av både temperatur och luftfuktighet. Här finns produkter som luftavfuktare och uppfuktare samt energiåtervinning av varmvatten som Systemair själva inte haft. Ventilationssystem för simhallar är ett segment där Menerga dominerar den Europeiska marknaden. Systemairs internationella närvaro och tillväxtorienterade kultur borde ge möjligheter åt Menerga att expandera. De hävdar visserligen att de är globala, men bland deras referenser hittade vi ingen installation utanför Europa. Menerga har visat lönsamhet, men inte på Systemairs nivå. Möjligen kan det bero på att de har ägts av ett stort antal återförsäljare. Det kan ha bidragit till att hålla nere priserna. Dessutom ser de ut att ha relativt många anställda i förhållande till omsättningen, omkring 400 personer. Holland Heating har lönsamhetsproblem och köpeskillingen var därefter Det andra förvärvet som gjordes nyligen, Holland Heating, är inte lika spännande även om det också är en stor affär. De omsätter dryga 250 miljoner kronor där omkring en tredjedel går till tidigare ägaren Carrier som kommer fortsätta att vara en viktig kund framöver. Bland Holland Heatings övriga kunder finns några inom marknadssegment som är nya för Systemair. Det är främst på den marina sidan, både fartyg och off-shore riggar, där de verkar ha en stark position. Möjligen kan det bli ett nytt tillväxtsegment för koncernen. Köpeskillingen var relativt blygsam omkring 55 miljoner kronor. Men lönsamheten har varit knackig så det krävs åtgärder innan marginalerna är anständiga. Bland annat kommer mer av tillverkningen ske i egen regi istället för nuvarande upplägg med en stor andel outsourcing. De senaste årens förvärv adderar en försäljning på drygt 1 mdr SEK Förvärv under 2012/13 Bolag Tidpunkt Land Omsättning Verksamhet MSEK /produkter HSK Juni -12 Turkiet 160 Ventilationsaggregat Change Air Juni -12 Kanada 84 Ventilationsaggregat Holland Heating Mars -13 Holland 275 Ventilationsaggregat Menerga Maj -13 Tyskland 480 Ventilationsaggregat Reftec Maj -13 Norge 40 Kyla/värmepumpar Summa: 1039 Källa: Systemair, Redeye Research 4

Prognoser Det kommande året lyfter försäljningen markant till följd av de stora förvärv som genomförts nu under våren. Våra förväntningar på den underliggande tillväxten har däremot skruvats ned en aning. Det är främst Norden och Västeuropa där aktiviteten verkar mer avvaktande. Justerat för förvärven räknar vi bara med 2-3% tillväxt i dessa regioner innevarande år. Utanför Europa ser det bättre ut. Särskilt i Asien och Ryssland vilket kompenserar väl. På lite sikt borde förvärven i Europa också bidra till större andel exportförsäljning till flera av länderna i dessa tillväxtregioner. Prognoser, försäljning per region 2012/13 12/13 13/14E 14/15E MSEK Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Helår Helår Lyftet i Europa kommer från förvärv I Ryssland, USA och Asien ser marknadsläget och tillväxttrenden bättre ut Norden 240 316 294 281 1130 1189 1237 Tillväxt 8% 3% -5% -3% 0% 5% 4% Västeuropa 362 381 343 351 1436 2172 2324 Tillväxt 13% 15% 0% 0% 7% 51% 7% Östeuropa & OSS 302 305 274 263 1145 1225 1347 Tillväxt 40% 21% 14% 8% 20% 7% 10% Nordamerika 105 96 76 88 366 395 434 Tillväxt 46% 31% 18% 23% 30% 8% 10% Övriga marknader 83 118 133 141 475 570 655 Tillväxt 11% 85% 81% 77% 63% 20% 15% Koncernen 1091 1216 1121 1124 4551 5550 5997 Tillväxt 21% 18% 9% 9% 14% 22% 8% Varav organisk 1% 11% 4% 4% 5% 6% 8% Källa: Systemair, Redeye Research Målet 10% EBIT-marginal borde ligga inom räckhåll Vi har dragit ned förväntningarna på marginalutvecklingen. Dels till följd av en svagare marknad men också på grund av sämre lönsamhet i de nyförvärvade bolagen. Inom ett par år borde rörelsemarginalen ändå kunna nå strax över 10%, som är bolagets långsiktiga målsättning. Systemair har vidtagit vissa mindre åtgärder för att stärka lönsamheten. Vi har inte tagit höjd för något strukturprogram, men skulle inte bli helt överraskade om så blir fallet. Troligen berörs då Holland Heating och/eller Menerga. Utfall och prognoser, helår MSEK 2009/10 10/11 11/12 12/13 13/14E 14/15E Försäljning 3 218 3 467 3 997 4 551 5 550 5 997 Bruttoresultat 1 217 1 358 1 492 1 627 2 026 2 267 EBIT 275 367 320 365 506 647 PTP 243 338 297 331 468 609 VPA, SEK 3,66 5,25 3,79 4,63 6,75 8,78 Vi har räknat med en organisk tillväxt i nivå med de senaste tre åren Försäljningstillväxt -3% 8% 15% 14% 22% 8% Varav organiskt -7% 9% 6% 5% 6% 8% Bruttomarginal 37,8% 39,2% 37,3% 35,8% 36,5% 37,8% EBIT marginal 8,5% 10,6% 8,0% 8,0% 9,1% 10,8% VPA tillväxt (YoY) -18% 43% -21% 15% 41% 30% Källa: Systemair, Redeye Research 5

Motiverat värde: ~109 kronor per aktie Värdering Vår kassaflödesmodell värderar hela rörelsen till omkring 6,4 mdr SEK. Därifrån drar vi räntebärande nettoskuld: ca 750 MSEK då vi betraktar Lindabaktierna som en finansiell tillgång. Motiverat börsvärde blir då cirka 5 660 MSEK, eller 109 kronor per aktie. I vår senaste analysuppdatering per 11 mars var motsvarande värde 102 kronor per aktie. Skillnaden beror främst på de förväntade effekterna av Menerga förvärvet. Vårt avkastningskrav (WACC) samt antagande för uthållig lönsamhet är oförändrade. I dagens lågräntemiljö kan möjligen en WACC på 9% framstå som aningen hög. Samtidigt måste aktien åsättas en viss likviditetsrabatt då handeln ofta är relativt tunn. Tabellen nedan ger en känslighetsanalys över värdeförändringarna givet olika avkastningskrav och uthålliga rörelsemarginaler. Rutan markerar våra antagande. Känslighetsanalys, SEK per aktie EBIT-marginal från år 2015 8,0% 9,0% 10,0% 11,0% 12,0% WACC 8,0% 92 106 128 135 150 9,0% 79 92 109 119 137 10,0% 68 79 95 101 112 Källa: Redeye Research Aktien har under senare tid aldrig framstått som billig sett till de vanligaste nyckeltalen. Den har snarare värderats med premium både relativt övriga industribolag och börsen som helhet. Om bolaget levererar i närheten av våra prognoser finns därför en god sannolikhet för att aktien också följer med uppåt. Aktien har aldrig handlats till låga multiplar Värderingsmultiplar Kurs: 103 SEK 11/12 12/13 13/14P 14/15P P/E 27,2 22,2 15,3 11,7 EV/EBIT 15,9 15,5 12,0 9,4 EV/EBITDA 11,4 11,7 9,7 7,9 Källa: Redeye Research Kursutveckling Sedan årsskiftet har aktien utvecklats klart starkare än Stockholmsbörsen som helhet. Nyligen handlades Systemair på sina gamla toppnivåer kring 110 kronor. Likviditeten i handeln var klart bättre under en period i februari-mars, men har sedan dessvärre torkat upp. Nordea fonder och Odin fonder har ökat upp sina innehav under våren. Samtidigt har Lannebo och SEB fonder minskat. Bland insynsregistrerade personer i styrelse och ledning noterar vi både köp och försäljningar. 6

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar. Ledning 7,0p Kommentar: Ledningen har varit intakt under många år och branscherfarenhet liksom motivation i form av aktieinnehav är stort. Transparensen i rapporteringen är något begränsad för att få toppoäng. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Marknaden är gigantisk och Systemair har fortfarande små andelar i flera regioner. Marknadspositionen är god, men inte unik. Ett antal konkurrenter har liknande erbjudande. Lönsamhet 8,0p Kommentar: Bolaget har en imponerande lång historik med god lönsamhet. Bruttomarginalerna är dock inte på den nivå som ger toppbetyg. Trygg placering 9,0p Kommentar: Stor geografisk spridning där inga enskilda kunder är avgörande samt en stark balansräkning och ägarbild begränsar risken i aktien. Konjunkturkänslighet och en begränsad likviditet i aktien skall dock beaktas. Avkastningspotential 5,0p Kommentar: Vi anser att aktien fortfarande är något undervärderad både i absoluta tal och i relativa termer. Den är dock inte helt oupptäckt av marknaden då flera institutioner redan finns på ägarlistan. 7

Resultaträkning, MSEK 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Omsättning 3 467 3 997 4 551 5 550 5 997 Summa rörelsekostnader -3 008-3 577-4 069-4 926-5 232 EBITDA 459 420 482 624 765 Avskrivningar -92-119 -117-118 -118 EBIT 367 301 365 506 647 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansiella intäkter 3 2 2 2 2 Finansiella kostnader -32-25 -36-40 -40 Resultat före skatt 338 278 331 468 609 Skatt -64-81 -90-117 -152 Nettoresultat 273 197 241 351 457 Resultaträkning just, MSEK 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 459 420 482 624 765 EBIT just 367 301 365 506 647 PTP just 338 278 331 468 609 Nettoresultat just 273 197 241 351 457 Balansräkning, MSEK 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 83 92 562 600 678 Kundfordringar 678 765 900 943 1 019 Lager 607 767 790 888 960 Andra fordringar 93 84 93 111 120 Summa omsättningstillg. 1 461 1 707 2 345 2 543 2 777 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 712 792 813 855 857 Finansiella anl.tillg. 107 107 87 90 90 Goodwill 264 367 458 498 498 Balans. utv. kostn. 0 15 15 35 35 Övr. immateriella tillg. 69 111 156 150 140 Summa anläggningstillg. 1 151 1 393 1 530 1 628 1 620 Summa tillgångar 2 612 3 100 3 875 4 171 4 397 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 299 355 417 455 492 Övriga icke ränteb skulder 242 347 417 416 450 Summa kortfristiga skulder 541 702 834 871 942 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 715 867 1 310 1 300 1 100 Summa skulder 1 256 1 569 2 144 2 171 2 042 Avsättningar 88 132 155 151 140 Eget kapital 1 268 1 399 1 576 1 849 2 214 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 1 268 1 399 1 576 1 849 2 215 Summa skulder och eget kapital2 612 3 100 3 875 4 171 4 396 Fritt kassaflöde, MSEK 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Omsättning 3 467 3 997 4 551 5 550 5 997 Summa rörelsekostnader -3 008-3 577-4 069-4 926-5 232 Avskrivningar -92-119 -117-118 -118 EBIT 367 301 365 506 647 Skatt på EBIT (Justerad skatt) -59-59 -77-117 -152 NOPLAT 308 261 288 389 495 Avskrivningar 92 119 117 118 118 Bruttokassaflöde 400 362 405 507 613 Förändring i rörelsekapital -120-48 -64-123 -86 Investeringar -266-265 -292-220 -120 Fritt kassaflöde 14 48 49 164 406 Kapitalstruktur 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Soliditet 49% 45% 41% 44% 50% Skuldsättningsgrad 56% 62% 83% 70% 50% Nettoskuld 632 775 748 700 422 Sysselsatt kapital 1 983 2 266 2 886 3 149 3 315 Kapitalets oms. hastighet 1,8 1,9 1,8 1,8 1,9 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 7,0 NV FCF (2013-14) 512,1 Betavärde 1,2 NV FCF (2015-21) 2 185,0 Riskfri ränta (%) 2,0 NV FCF (2022-) 3713,0 Räntepremie (%) 2,8 Rörelsefrämmade tillgångar 562,4 WACC (%) 9,0 Räntebärande skulder 1 310,3 Motiverat värde 5 662,2 Antaganden 2015-21 (%) Genomsn. förs. tillv. 7,3 Motiverat värde per aktie 108,9 EBIT-marginal 10,0 Börskurs 102,0 Lönsamhet 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Avk. på eget kapital (ROE) 23% 15% 16% 20% 22% ROCE 19% 14% 14% 17% 20% ROIC 16% 12% 11% 13% 15% EBITDA-marginal (just) 13% 11% 11% 11% 13% EBIT just-marginal 11% 8% 8% 9% 11% Netto just-marginal 8% 5% 5% 6% 8% Data per aktie, SEK 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e VPA 5,25 3,79 4,63 6,75 8,78 VPA just 5,25 3,79 4,63 6,75 8,78 Utdelning 1,8 1,3 1,5 1,8 2,0 Nettoskuld 12,2 14,9 14,4 13,5 8,1 Antal aktier 52,0 52,0 52,0 52,0 52,0 Värdering 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Enterprise value 5 312 5 247 6 104 6 542 6 542 P/E 19,4 26,9 22,0 15,1 11,6 P/E just 19,4 26,9 22,0 15,1 11,6 P/S 1,3 1,1 1,2 1,0 0,9 EV/S 1,5 1,3 1,3 1,2 1,1 EV/EBITDA just 11,6 12,5 12,7 10,5 8,6 EV/EBIT just 14,5 17,4 16,7 12,9 10,1 P/BV 3,7 3,2 3,4 2,9 2,4 Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12 1 mån -2,0% Omsättning 14,6% 3 mån 3,0% Rörelseresultat, just -0,2% 12 mån 43,0% V/A, just -6,0% Årets Början 25,0% EK 11,5% Aktiestruktur % Röster Kapital Gerald Engström 42,3 42,3 ebm Beteiligungs GmbH 21,3 21,3 Nordea Fonder 6,2 6,2 Alecta 4,8 4,8 Lannebo fonder 3,5 3,5 Odin fonder 2,5 2,5 SEB fonder 2,3 2,3 SHB fonder (Finland) 1,8 1,8 SHB fonder 1,6 1,6 Fondita fonder 1,6 1,6 Aktien Reuterskod SYSR.ST Lista Mid cap Kurs, SEK 102,0 Antal aktier, milj 52,0 Börsvärde, MSEK 5 304 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO Ordf Gerald Engström Glen Nilsson Lars Hansson Nästkommande rapportdatum Kvartal 1 2013-08-29 Tillväxt 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e Försäljningstillväxt 8% 15% 14% 22% 8% VPA-tillväxt (just) 43% -28% 22% 46% 30% Tillväxt eget kapital 10% 10% 13% 17% 20% Analytiker Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 8

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 700 600 500 400 300 200 100 0 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) EBIT just-marginal 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 09/10 10/11 11/12 12/13 13/14e 14/15e 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 8% 26% 7% 25% 34% Western Europe Nordic Region Eastern Europe North America RoW Intressekonflikter Henrik Alveskog äger aktier i bolaget Systemair: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Systemair är en global aktör inom ventilationsbranschen med ett brett produktsortiment. Bolaget har egen tillverkning i 12 anläggningar och dotterbolag i cirka 40 länder. 9

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Lönsamhet Trygg Placering 7,5p - 10,0p 21 15 9 12 20 3,5p - 7,0p 45 51 32 43 42 0,0p - 3,0p 1 1 26 12 5 Antal bolag 67 67 67 67 67 Redeye Rating (2013-06-07) Rating Ledning Tillväxtpotential Avkastningspotential *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 10