Analysgaranti* 29 februari 2008 Analysgaranti Betting Promotion (BETT) Dags att blicka framåt Betting Promotions spelomsättning under fjolårets sista kvartal uppgick till 3 075 MSEK, vilket var något under vår prognos på 3 200 MSEK. Omsättningen blev den högsta i bolagets historia men samtidigt var tillväxttakten på 19 procent den lägsta. På helåret växte omsättningen med 33 procent. Bruttomarginalen blev 0,69 procent i det fjärde kvartalet. Vår prognos på bruttomarginalen låg på 0,75 procent. Bakom siffran låg en stark marginal på segmentet Fotboll, i kombination men en svag marginal för segmentet Livespel. Nettovinsten för helåret hamnade på 49,5 MSEK, inklusive en positiv skatteeffekt. Resultatet var i linje med vår prognos på 49,9 MSEK. Förhoppningsvis kan resultatet lyfta 2008 med snabbare uppkopplingar mot oddsbörserna på plats. Lista: NGM Börsvärde: 420 MSEK Bransch: Spel / Underhållning VD: Johan Moazed Ordförande: Mats Hultin Aktiekurs, SEK Kursutveckling Betting Promotion 4,5 4,0 1000 800 3,5 600 3,0 400 2,5 200 2,0 0 apr-07 jun-07 aug-07 okt-07 dec-07 feb-08 Betting Promotion OMX Volym x 1000 Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta 2005 2006 2007 2008e 2009e Omsättning, MSEK 5221 8059 10728 13410 15422 Tillväxt 122% 54% 33% 25% 15% Nettoomsättning 7,1 65,3 71,7 93,9 108,0 EBIT 2,9 46,7 53,9 71,8 80,4 Res. F. Skatt 2,9 46,7 53,4 71,8 80,4 Nettoresultat 2,8 42,5 49,5 66,8 74,7 Rörelsemarginal 40% 72% 75% 77% 74% EPS 0,01 0,21 0,25 0,33 0,37 P/E 184,4 12,1 10,3 7,6 6,8 EV/EBITDA 177,0 9,6 7,5 5,0 2,8 P/S* 71,4 7,8 7,1 5,4 5,4 EV/S* 71,5 6,9 5,8 4,0 4,0 *Sales=Nettoomsättningen Aktiekurs, SEK 2,55 2,10 Antal aktier m 200 Börsvärde, MSEK 420 510 Nettokassa 60,5 75,0 Free float % 25 Oms/dag/1000 150 Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se 08-54501342
Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktien skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2
Uppdatering Q4, 2007 Betting Promotions rapport för fjolårets sista kvartal visade på en spelomsättning på 3 075 MSEK (2 582). Nettoomsättningen hamnade på 21,2 MSEK (17,9), vilket gav en bruttomarginal på 0,69 procent. Vi hade räknat med en spelomsättning på 3 200 MSEK och en nettoomsättning på 24 MSEK. Därmed kom rapporten in något under våra förväntningar. Nettovinsten hjälptes upp av skatteeffekter Nettovinsten hamnade på 16,3 MSEK, vilket gav ett resultat efter skatt på helåret på 49,5 MSEK (42,5). Resultatet hjälptes upp av en positiv skatteeffekt på 0,6 MSEK och nådde därmed i princip upp till vår prognos på 49,9 MSEK. Fokus på snabbare system under kvartalet Under kvartalet har bolaget fokuserat på att förbättra de tekniska uppkopplingarna till spelbörserna. Genom snabbare uppkopplingar kan Betting Promotion snabbare uppdatera de odds man ställer, vilket är extra viktigt inom segmentet Livespel, där odds erbjuds löpande under pågående fotbollsmatcher. I och med satsningen räknar Betting Promotion med att framöver höja bruttomarginalen för segmentet, som i Q4 uppgick till låga 0,10 procent. Det lär visa sig under det nuvarande kvartalet om bolaget lyckats eller inte. Utveckling pågår också för att effektivisera hanteringen av live matcher, som i dag kräver manuell hantering Marknadssegment Spelomsättning Bruttomarg. Fotboll 2 009 MSEK (1 482) 0,92 % (0,84) Livespel 611 MSEK (405) 0,10 % (0,27) Övrigt 455 MSEK (553) 0,47 % (0,42) Källa: Betting Promotion. Inom parantes anges siffrorna för Q3. Bruttomarginalen är i princip oddsspreaden Bruttomarginalen visar hur väl bolaget lyckats med att tjäna pengar på sina ingångna vad och är i princip skillnaden mellan de odds man satsar på, och de odds man tar emot spel på från andra spelare. I varje enskild match tar dock Betting Promotion en risk. Riskfria vad ingås endast undantagsvis och andelen såna vad uppgår enligt bolaget till mindre än 1 procent av omsättningen. Mer om bruttomarginalen på nästa sida. Omsättningen för segmentet Övrigt föll på grund av att Betting Promotion fram till Q4 ställt odds på hästsport åt en oddsbörs, utan att tjäna pengar på det. Betting Promotion har inte lyckats att få lönsamhet i spel på hästar men man fortsätter att pröva sig fram. 3
Glädjande var den höga spelomsättningen och bruttomarginalen inom det största segmentet Fotboll. Jämförelsen av spelomsättningen störs dock av att det fjärde kvartalet är säsongsmässigt starkare, eftersom alla de stora fotbollsligorna är igång då. Godkänd bruttomarginal 2007 För helåret 2007 hamnade bruttomarginalen på 0,67 procent, vilket är inom det av bolaget nu prognostiserade spannet på mellan 0,60 och 0,80 procent på årsbasis. Det glidande medelvärdet i diagrammet nedan visar att den årliga bruttomarginalen historiskt rört sig i det spannet. Viktigt att observera är att bruttomarginalen kan variera kraftigt mellan enskilda kvartal och har det senaste året hamnat både ovanför och under det angivna intervallet. Bruttomarginalen varierar mellan enskilda kvartal 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 0,00 Bruttomarginal i procent och fyra perioders glidande medelvärde Källa: Betting Promotion, Redeye Research. För att ytterligare förtydliga riskprofilen i Betting Promotions verksamhet bifogas en tabell över antalet vinst- respektive förlustperioder. Tabellen omfattar de senaste tre åren. Under 2007 hade bolaget 10 förlustveckor och 0 (noll) förlustmånader. Från 2005 t.o.m. Q4 2007 Veckor Månader Kvartal Antal vinstperioder 127 34 12 Antal förlustperioder 29 2 0 Andel vinstperioder 81% 94% 100% Källa: Betting Promotion, Redeye Research. 4
Game Village ska säljas Den totala investeringen i softgaming-företaget Game Village uppgick per den sista december till 18 MSEK. 1,6 MSEK har också lånats ut. Betting Promotion säger sig vilja sälja sin 50-procentiga ägarandel då verksamheten ligger utanför bolagets fokus. 50 000 registrerade kunder hos Game Village På hemsidan framgår att Game Village har 50 000 registrerade kunder och antalet verkar växa stadigt. Av de registrerade kunderna borde mellan 5 och 10 procent vara aktiva kunder (kunder som spelat minst en gång de senaste tre månaderna). Det är svårt att bedöma vilken kritisk massa som krävs för att få lönsamhet i Game Village, men i och med Betting Promotion inte redovisar något tillskott från dotterbolaget är den volymen sannolikt ännu inte uppnådd. Game Village skulle vid en försäljning kunna innebära en reavinst för Betting Promotion, men i och med att det rör sig om en engångspost och att närmare detaljer saknas tar vi inte hänsyn till värdet av Game Village i vår värdering av Betting Promotion. Personalen ökar sitt ägande Under januari klubbade en extra bolagsstämma igenom ett optionsprogram för styrelsemedlemmar och anställda i Betting Promotion. Totalt kan 11,9 miljoner nyemitterade aktier komma att tecknas, vilket innebär en utspädning på blygsamma 5,5 procent. Lösenpriset på personaloptionerna har bestämts till 2,41 kronor per aktie och de två programmen löper till och med mars månad år 2009 respektive år 2010. Optionspriset har beräknats till 17 öre respektive 25 öre per option, vilket innebär att de som tecknar sig för optionerna gör en vinst först om aktiekursen överstiger 2,58 respektive 2,66 kronor. Skulle programmet fulltecknas är det en signal att de anställda tror på bolaget och ser aktien som en god investering. VD ökar i ägande Under januari köpte också bolagets VD Johan Moazed 500 000 aktier och hans innehav uppgår nu till 675 000 aktier. Huvudägaren Povl Lautrup har nyligen sålt 10 miljoner aktier (5 procent av bolaget). Efter försäljningen uppgår hans ägarandel till 37,7 procent av Betting Promotion. Huvudägaren är förpliktigad av NGM:s regler att minska sitt ägande till 30 procent fram till 8 februari 2009, efter dispens från Aktiemarknadsnämnden. Ett avtal har också slutits mellan huvudägaren och Betting Promotion om att huvudägaren inte ska sälja aktier över börsen fram till april 2009. Dispensen från 5
Aktiemarknadsnämnden erhölls nyligen och minskar tillsammans med det nämnda avtalet rädslan för ett säljtryck från huvudägaren. 25 procents tillväxt på översta raden spås 2008 Oförändrade prognoser för spelomsättningen Spelomsättningen för helåret 2007 kom in på 10 728 MSEK. Detta var marginellt under vår prognos från förra kvartalet på 10 853 MSEK. Jämfört med 2006 växte spelomsättningen med 33 procent. Om man jämför Q4 2007 med Q4 2006 var dock tillväxten endast 19 procent. Under 2008 kommer tillväxten att få draghjälp av fotbolls-em och i viss mån OS i Peking. Vi räknar med en tillväxt på 25 procent för helåret och spår en spelomsättning på 13 410 MSEK. Då 2008 blir ett tuffare jämförelseår räknar vi sedan med 15 procents tillväxt år 2009. 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 Spelomsättning, miljoner kronor Källa: Betting Promotion, Redeye Research. Spelomsättning x bruttomarginal = nettoomsättning Nettoomsättningen något osäkrare Tidigare har vi prognostiserat med en bruttomarginal på 0,75 procent. Vi intar nu en aningen mer försiktig inställning och räknar med en bruttomarginal på 0,70 procent i våra kalkyler. Givet spelomsättningen ovan på 13 410 MSEK ger en bruttomarginal på 0,70 procent en nettoomsättning för 2008 på 93,9 MSEK. Bruttomarginalen viktig för vinstprognosen Trots att bolaget växt med 33 procent i år har rörelsekostnaderna hållits under kontroll. Vi räknar med att rörelsekostnaderna även nästa år ökar långsammare än tillväxten. 66,8 MSEK är vår prognos för vinsten efter skatt, vilket motsvarar en ökning på 35 procent från i år. De tio extra procentenheterna jämfört med omsättningstillväxten kommer från antagandet att bruttomarginalen hamnar på 0,70 procent, en ökning från årets 0,67 procent. Beräknngen visar vilken hävstång som bruttomarginalen utgör och hur viktigt det är att bolaget fortsätter att satsa resurser på att höja den genom förbättringar i sitt spelsystem. 6
Låg värdering trots justeringar I och med våra justeringar har vi sänkt vår prognos för nettovinsten för 2008 från 71,3 MSEK till 66,8 MSEK, eller 0,33 kronor per aktie. Till rådande kurs 2,10 kronor handlas aktien till en P/E-multipel på 7,6. Detta är lågt i jämförelse med andra bolag som profiterar av spel på internet och med tanke på att bolaget kan växa med mellan 15 och 20 procent även efter 2008. Justerat för bolagets nettokassa på 75 MSEK blir värderingen än attraktivare. Rörelsen värderas då till cirka 345 MSEK, eller 5,2 gånger den prognostiserade nettovinsten år 2008. En stor del av kassan (63 MSEK) var vid årsskiftet låst som säkerhet hos oddsbörserna, vilket gör att pengarna inte kan delas ut till aktieägarna. I vår kassaflödesmodell har vi använt oss av en diskonteringsränta på 12,90 procent. Detta är ett relativt högt värde och speglar den högre risken med den varierande bruttomarginalen. Vårt motiverade aktiepris hamnar då på 3,80 kronor. En kurs på 13,80 kronor motsvarar ett P/E-tal på 11,6, vilket skulle vara mer i linje med andra bolag med liknande tillväxtförutsättningar. Avslutande reflektioner Under 2007 har aktiekursen tyngts av att dels ledningens och dels våra prognoser löpande har justerats ned. Detta var till stor del en effekt av ett mycket starkt resultat under årets första kvartal som höjde förväntningarna för resten av året. Bolaget har under mer än tre år visat att man kan leverera ett överskott av sin verksamhet. Det är dock fortsatt många som ställer sig skeptiska till potentialen på sikt, främst för att verksamheten är svår att förstå. Även om oddsbörserna inte på allvar kan hota traditionella bookmakers, är de i alla fall med och slåss om spelarna på minst lika villkor. Betting Promotion drar nytta av tillväxten av sportspel på internet, utan att behöva slås om spelarna. Oavsett vilken oddsbörs som vinner kampen om kunderna drar Betting Promotion nytta av den högre omsättningen. Det kan vara så att aktiens värdering också hämmas av att bolaget inte kommunicerar tydliga mål eller långsiktiga visioner för sin verksamhet. Detta hänger sannolikt ihop med prognosmissen från i våras, men förhoppningsvis kan bolaget bjuda på en del sådant i den kommande årsredovisningen. 7
Resultaträkning, MSEK 2005 2006 2007 2008e 2009e Omsättning 5 221 8 059 10 728 13 410 15 422 Summa rörelsekostnader -5 218-8 012-10 672-13 335-15 336 EBITDA 3 47 56 75 86 Avskrivningar Ex GW 0 0-2 -3-6 Goodwillavskr 0 0 0 0 0 EBIT 3 47 54 72 80 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella Intäkter 0 0-1 0 0 Finansiella kostnader 0 0 0 0 0 Resultat före skatt 3 47 53 72 80 Skatt 0-4 -4-5 -6 Nettoresultat 3 42 49 67 75 Resultaträkning just, MSEK 2005 2006 2007 2008e 2009e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 3 47 56 75 86 EBIT just 3 47 54 72 80 PTP just 3 47 53 72 80 Nettoresultat just 3 42 49 67 75 Goodwillavskr 0 0 0 0 0 Balansräkning, MSEK 2005 2006 2007 2008e 2009e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 2 60 93 136 178 Kundfodringar 2 3 3 3 4 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 33 1 0 1 1 Summa omsättningstillg. 37 64 97 140 183 Anläggningstillgångar Inventarier 0 2 1 2 3 Finansiella anl.tillg. 1 23 17 17 17 Goodwill 5 5 5 5 5 Balans. Utv. Kostn. 0 0 4 6 7 Övr. imateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 6 30 27 30 32 Summa tillgångar 43 94 123 170 215 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 4 0 0 0 0 Övriga icke ränteb skulder 6 22 20 20 20 Summa kortfristiga skulder 10 22 20 20 20 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 2 0 0 0 0 Summa skulder 12 22 20 20 20 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 31 72 103 150 195 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 31 72 103 150 195 Summa skulder och eget kapital 43 94 123 170 215 Fritt Kassaflöde, MSEK 2005 2006 2007 2008e 2009e Omsättning 5 221 8 059 10 728 13 410 15 422 Summa rörelsekostnader -5 218-8 012-10 672-13 335-15 336 Avskrivningar Ex GW 0 0-2 -3-6 Goodwillavskr 0 0 0 0 0 EBIT 3 47 54 72 80 Skatt på EBIT (Justerad Skatt) 0-2 -3-5 -6 NOPLAT 3 45 51 67 75 Avskrivningar Ex Gw 0 0 2 3 6 Bruttokassaflöde 3 45 53 70 80 Förändring i rörelsekapital 4-3 -2 0-1 Investeringar 0-10 -17-7 -7 DCF värdering Kassaflöden Riskpremie 6,0 NV FCF prognosperiod 173,9 Betavärde 1,4 NV FCF, fas 2 182,8 Riskfri ränta 4,5 NV FCF, fas 3 347,1 Räntepremie 1,0 Rörelsefrämmade tillg. 54,8 WACC 12,9 Räntebärande skulder 0,0 ROIC fas 2 25,0 Motiverat värde, MSEK 759 ROIC fas 3 12,9 Tillväxt fas 2 (g*) 6,0 Motiverat värde per aktie, SEK 3,8 Tillväxt fas 3 (g*) 3,0 Börskurs, SEK 2,1 Noplat normalår n.m. Motiverat värde/börskurs 49% Lönsamhet 2005 2006 2007 2008e 2009e Avk. på eget kapital (ROE, %) 18,0 82,6 56,4 52,6 43,3 ROCE (%) 17,5 88,8 61,4 56,6 46,5 ROIC (%) 16,8 84,8 57,9 52,6 43,3 EBITDA-marginal (just,%) 0,1 0,6 0,5 0,6 0,6 EBIT just-marginal 0,1 0,6 0,5 0,5 0,5 Netto just-marginal 0,1 0,5 0,5 0,5 0,5 Data per aktie, SEK 2005 2006 2007 2008e 2009e VPA 0,01 0,21 0,25 0,33 0,37 VPA just 0,01 0,21 0,25 0,33 0,37 VPA just ex gw 0,01 0,21 0,25 0,33 0,37 Utdelning 0,0 0,1 0,1 0,2 0,2 Nettoskuld 0,0-0,3-0,5-0,7-0,9 Antal aktier 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 Värdering 2005 2006 2007 2008e 2009e Enterprise value 511 450 417 455 455 P/E 184,4 12,0 10,3 7,6 6,8 P/E just 184,4 12,0 10,3 7,6 6,8 P/E just ex gw 184,4 12,0 10,3 7,6 6,8 P/S 0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 EV/S 0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 EV/EBITDA just 177,0 9,6 7,5 6,1 5,3 EV/EBIT just 177,0 9,6 7,7 6,3 5,7 P/BV 16,6 7,1 4,9 3,4 2,6 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 06/08P 1 mån -1,9% Omsättning 43,3% 3 mån -10,0% Rörelseresultat, just 332,2% 12 mån -23.1.% V/A, just 323,0% Årets Början 2,0% EK 83,5% Aktiestruktur % Röster Kapital Key-Quest Limited 37,7 37,7 Hampus Hägglöf 8,3 8,3 Aberford Consultatnts Limited 7,0 7,0 Truelock Trading Limited 4,7 4,7 Tevere Limited 4,3 4,3 JP Morgan Bank 3,4 3,4 Grotton Holding 7,5 7,5 Jan Clementsson 2,0 2,0 SEB 1,6 1,6 Erik Penser Fonder 1,6 1,6 Tabellen var aktuell per sista december. Key-Quest har dock uppdaterts. Aktien Reuterskod BETT STb Lista NGM Kurs,SEK 2,10 Antal aktier, milj 200,0 Börsvärde, MSEK 420 Börspost 1 000 Fritt kassaflöde 7 31 34 63 72 Bolagsledning & styrelse VD Ordf Johan Moazed Mats Hultin Kapitalstruktur 2005 2006 2007 2008e 2009e Soliditet 72% 77% 84% 88% 91% Skuldsättningsgrad 7% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld 1-60 -93-136 -178 Sysselsatt Kapital 33 72 103 150 195 Kapitalets Oms.hastighet 316,6 153,4 122,2 105,7 89,3 Tillväxt (%) 2005 2006 2007 2008e 2009e Försäljningstillväxt 122,2 54,4 33,1 25,0 15,0 VPA-tillväxt (just) n.m. 1 436,3 16,5 35,0 11,9 Tillväxt eget kapital n.m. 134,5 43,5 45,2 29,8 Nästkommande rapportdatum Q1 2008, 23 april Q2 2008, 23 juli Q3 2008, 22 oktober Analytiker Dawid Myslinski Analytikern äger aktier i det analyserade bolaget. Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 8