ODIN Norge. Årskommentar december 2018

ODIN Norge Årskommentar december 2018

Fondens portfölj

ODIN Norge C december 2018 Avkastning senaste månaden och hittills i år Fonden hade en avkastning på -8,6 procent den senaste månaden Fondens referensindex var -9,9 procent under samma period Fonden har haft en avkastning på -1,0 procent hittills i år Fondens referensindex avkastade 0,5 procent under samma period Köp och försäljning i fonden, senaste månaden och hittills i år Hittills i år är de största ändringarna köp av Equinor, TGS, Aker, Multiconsult, Subsea 7 och Veidekke Vi har under samma period minskat i DnB, Sparebanken 1 SMN, Kongsberg Gruppen och Tomra och sålt Ekornes efter att det kom bud på bolaget Bidragsgivare, senaste månaden och hittills i år De bästa bidragsgivarna till denna månads avkastning var Hexagon Composites och Akastor De bolag som bidrog minst denna månad var Equinor och Tomra De bästa bidragsgivarna hittills i år är Tomra och Mowi (fd Marine Harvest) De bolag som bidragit minst hittills i år är Subsea 7 och XXL

ODIN Norge C december 2018 Prissättning av fonden Fonden prissätts till 13,2 gånger de kommande 12 månadernas resultat Fonden ger en direktavkastning på 4,5 procent Mätt mot bokfört eget kapital prissätts fonden till 1,5 gånger Innehaven i fonden har en genomsnittlig avkastning på eget kapital på 9,6 procent Prissättning av den norska aktiemarknaden fondens index OSEFX Marknaden prissätts till 13,3 gånger de kommande 12 månadernas resultat Marknaden ger en direktavkastning på 4,6 procent Mätt mot bokfört eget kapital prissätts marknaden till 1,7 gånger Bolagen på Oslo Børs fondindex har en genomsnittlig avkastning på eget kapital på 9,6 procent

Årskommentar ODIN Norge Återblick 2018 Den goda utvecklingen för makroekonomin under de senaste åren fortsatte under 2018. Under årets sista månader dök det dock upp tvivel på om tillväxten kommer att fortsätta och det har satt sina spår, med en allmän nedgång på världens aktiemarknader och större fluktuationer än vi har varit vana vid under de senaste åren. Oslobörsen inledde året starkt med en bra uppgång i januari, föll något i februari och mars, för att sedan fortsätta stiga fram till slutet av september. Därefter har pilarna pekat rakt nedåt och hela uppgången som skapades fram till september raderades ut under de sista 3 månaderna. Om man tittar på utvecklingen på världens aktiemarknader avviker Norge och USA med en relativt sett bättre utveckling under 2018 jämfört med världens aktiemarknader i övrigt. Generellt har 2018 varit ett svagt år med en negativ utveckling på de flesta aktiemarknader. Om man tittar på fondens utveckling var den något svagare än sitt referensindex under det gångna året. ODIN Norge har haft en lägre risk än fondens referensindex, med lägre standardavvikelser och därmed mindre fluktuationer än referensindexet. Fonden har en mer defensiv profil och steg mindre än marknaden fram till september och har fallit mindre än marknaden under de senaste månaderna då marknaden fallit. Osäkerheten kring högre räntor, oljepriset och handelskrig har präglat marknaderna under det gångna året. Under 2018 har den globala tillväxten varit stark, men bilden har förändrats något under året. Den synkrona tillväxten dämpas av svagare tillväxt i flera länder. Den amerikanska ekonomin har utvecklats bra och de amerikanska företagens resultat har fått bra draghjälp av lägre skatter. Tillväxten i Europa har utvecklats betydligt måttligare och den ekonomiska politiken i Italien har skapat osäkerhet i kombination med Brexitförhandlingar och tyska val. Tillväxten i Kina är nedjusterad och ett eskalerande handelskrig mellan USA och Kina har skapat ökad osäkerhet. Den amerikanska centralbanken fortsätter med sina räntehöjningar och Europeiska centralbanken minskar sina marknadsåtgärder. Viktiga råvaror, inklusive olja, har fallit kraftigt. Oljeprisutvecklingen 2018 blev ännu ett år präglat av stora prisfluktuationer, till stor del påverkat av president Trumps politik. Oljepriset steg fram till början av oktober och nådde sin toppnotering vid drygt 85 dollar. Amerikanska sanktioner mot Iran återinfördes under 2018. Det ledde till förväntningar på en stram oljemarknad präglad av låg ledig produktionskapacitet och höga nivåer av geopolitisk oro och risk. Saudiarabien och Ryssland ökade sin produktion i förväg för att kompensera för bortfallet av Irans olja. I oktober beslutade dock Trump att bevilja undantag från importsanktionerna till åtta länder. Dessutom var oljeproduktionen från USA högre än väntat och prognoserna för efterfrågan justerades ned, mot bakgrund av en lägre än förväntat global tillväxt. Det ledde till minskad tro på ett utbudsunderskott på olja och därmed lägre riskpremie. Oljepriset föll sedan till 60 USD per fat. I slutet av året beslöt OPEC och Ryssland att minska sin produktion med 1,2 miljoner fat från kommande årsskifte. Därefter har oljepriset legat på en nivå kring 60 USD per fat.

Årskommentar ODIN Norge Bolagen som bidragit till fondens avkastning under 2018 De främsta bidragsgivarna till fondens avkastning under 2018 var Tomra, Marine Harvest, Equinor, Lerøy Seafood och Ekornes. De företag som bidrog minst var Subsea 7, Norsk Hydro, XXL och Yara. När det gäller sektorer har vi tjänat på att vara väl positionerade inom industri och informationsteknik, medan vi har förlorat på att vara relativt mindre investerade i energi och konsumtion. Positiva bidrag Tomra har haft en mycket stark kursutveckling och steg med cirka 60 procent under 2018. Under året har det förekommit många positiva händelser som gör att vi bedömer Tomras framtidsutsikter som mycket goda. Fokus på plast- och plastföroreningar har lett till flera initiativ från regeringar runt om i världen och det finns all anledning att tro att fler initiativ kommer att presenteras framöver. Det brittiska miljö-, livsmedels- och distriktsdepartementet presenterade i mars en plan för införande av pant i Storbritannien. Departementet beräknar att brittiska konsumenter använder cirka 13 miljarder dryckesflaskor om året och att införa pant är en lösning för att samla in förpackningarna och uppnå önskad returnivå. Det är för tidigt att säga vad införandet av ett pantsystem i Storbritannien skulle betyda för Tomra rent affärsmässigt. I maj kom ännu en potentiellt mycket god nyhet för Tomra. EU presenterade då ett förslag till ett nytt direktiv som innebär ökad satsning på insamling av plastflaskor. På företagets kapitalmarknadsdag i september låg fokus på nya marknadsmöjligheter och hur Tomra kan skapa god lönsam tillväxt baserat på megatrender som återvinning av knappa resurser och grön ekonomi. Tomra är i en attraktiv position när det gäller att ta del av många nya marknader, som nya pantsystem, anpassning av pantsystem för att kunna hantera nya material och stark tillväxt inom källsortering som på kort sikt stärks av de kinesiska restriktionerna för avfallsimport. Marine Harvest och Lerøy Seafood Under 2018 var fiskesektorn den vinnande sektorn på Oslobörsen. Laxpriset har under det gångna året varierat från runt 50 kronor i början av året, steg sedan till cirka 80 kronor under våren och har därefter fallit. De främsta drivkrafterna bakom den starka utvecklingen för laxaktierna har varit starka resultat och ökande värderingsmultipler för sektorn. Laxpriserna är som alltid avgörande för odlingsbranschens intäkter och med god balans mellan utbud och efterfrågan har de legat kvar på höga nivåer. Det har förvisso varit en del svängningar under året. Utbudssidan förväntas växa med ca 5 procent i år. Biologiska utmaningar har gjort att den förväntade volymtillväxten från Norge har reviderats ned något och samtidigt har Chile överraskat på den positiva sidan med högre slaktvikter än väntat och lägre dödlighet än tidigare. Samtidigt har efterfrågan på lax varit stark, mot bakgrund av starka slutmarknader. Framtidsutsikterna för laxsektorn ser bra ut, med stöd av fortsatt stark efterfrågan och begränsad utbudstillväxt mot bakgrund av biologiska faktorer och lagstiftning. Med detta som bakgrund tror vi att både Lerøy och Marine Harvest kommer att kunna generera bra värde för andelsägarna i ODIN Norge genom starka kassaflöden och ökande utdelningar. Vi är beredda på att aktiekurserna kan fluktuera avsevärt i takt med laxpriserna.

Årskommentar ODIN Norge Bolagen som bidragit till fondens avkastning under 2018 Equinor, tidigare Statoil, bidrog starkt till fondens avkastning under 2018. Equinor var i slutet av året fondens största position. Ett relativt bra oljepris och betydande interna förbättringar i bolaget har förbättrat resultatet avsevärt. Bättre kapitaldisciplin, högre lönsamhetskrav och större kostnads- och intäktsfokus är nyckelord som förklarar det goda värdeskapandet och kursutvecklingen för Equinor under 2018. Ekornes Det kinesiska företaget Qumei Home Furnishing Group lade ett anbud på Ekornes och fick accept för anbudet under sommaren 2018. Planen för Qumei är att låta Ekornes fortsätta som eget företag med huvudkontor i Sykkylven och att fortsätta produktionen av de kända varumärkena Stressless, IMG och Svane. Qumei är börsnoterat i Shanghai, de har drygt 850 butiker i Kina och planerar att öppna ytterligare 500 egna butiker och 1 500 till 2 000 shop in shop-butiker under de kommande fem åren. Ekornes produkter ska distribueras genom de här butikerna i Kina. Negativa bidrag Subsea 7 är ett sencykliskt oljeservicebolag som under 2018 hade ett betydligt lägre resultat än under 2017. Det var förväntat. Efter oljeprisfallet minskade företaget sin kostnadsbas väsentligt och med långa kontrakt förbättrade de resultatet. I takt med att kontrakten löpt ut har nya kontrakt med lägre lönsamhet ingåtts. Företaget har varit försiktigt med att ingå långa kontrakt på dagens låga nivåer. I händelse av större aktivitet inom sektorn förväntas priserna stiga och resultatet förbättras. Företaget har ingen skuldsättning och kan därmed avstå från att ingå avtal med låg lönsamhet i väntan på bättre tider. Norsk Hydro 2018 har varit ett händelserikt år för Norsk Hydro. Efter ett kraftigt regnoväder i februari vid företagets anläggning i Alunorte i Para i Brasilien fanns det indikationer på läckage och förorenat vatten från anläggningen, men inga bevis har hittats för att det förekommer utsläpp från rödslamsdeponierna på Alunorte. Alunorte är världens största aluminiumraffinaderi med cirka 2 000 anställda. Alunorte använder sig av modern teknik för att minska vätskehalten i avfallsprodukten rödslam. Anläggningens vattenreningsverk är konstruerat för att tåla extremt stora mängder nederbörd. Vattnet renas i enlighet med gällande miljökrav innan det släpps ut i lokala vattendrag. Alunorte har två deponier och det pågår förberedelser för att inleda full drift av deponi II. I februari avkunnade en regional domstol en dom enligt vilken Alunorte måste stoppa driften vid deponi II. Dessutom har Hydro, enligt ett domstolsbeslut från distriktsåklagaren i den brasilianska delstaten Pará, ålagts att minska sin produktion vid aluminiumraffinaderiet med 50 procent. Domen innebar också att driften vid rödslamsdeponi II måste stoppas. Vidare har Hydro tilldömts ett vite på 20 miljoner BRL, motsvarande cirka 45 miljoner NOK, på grund av potentiellt förorenande aktiviteter utan giltig licens för rödslamsdeponi II och ett dräneringsrör på Alunortes industriområde. Som aktiv förvaltare månar vi om hållbarhet och ägarstyrning i våra investeringar. Vi har kontinuerligt följt situationen i Brasilien och haft möten med företaget i frågan. Enligt vår bedömning tar ledningen situationen på största allvar och vidtar nödvändiga åtgärder för att hantera den. Hydro har anlitat det brasilianska miljökonsultbolaget SGW Services för att utföra en oberoende översyn av vattenbehandlings- och avloppssystemen vid aluminiumraffinaderiet. Dessutom har man tillsatt en expertgrupp för att göra en omfattande granskning av Alunorte.

Årskommentar ODIN Norge Bolag som bidragit till fondens avkastning under 2018 Vår bedömning hittills är att ledningen har hanterat situationen på ett bra sätt. Norsk Hydro ställer universella miljökrav på sina verksamheter. Vi tror att situationen kommer att lösas, men vi är osäkra på hur lång tid det kommer att ta innan anläggningen är i full drift. Så långt är vi nöjda med den information som kommit från bolaget och med de åtgärder man vidtagit. Aktiekursen har förstås påverkats av situationen i Brasilien och föll under 2018. Delar av nedgången kan förklaras med antaganden om lägre tillväxt i världsekonomin samt att aluminiumpriset har fallit något. XXL Sport och vildmark Handelsbranschen upplever tuffa tider, prispress från näthandeln och förlorad försäljning till renodlade e-handelsföretag som påverkar lönsamheten negativt. Dessutom har XXL haft vädret emot sig under det gångna året. En sen vinter ledde till svag vårförsäljning och en mycket varm och lång sommar dämpade butiksförsäljningen kraftigt. XXLs omsättningsvolym och lönsamhet under 2018 var svagare än förväntat. Samtidigt har det gjorts en del byten i ledningen, två VDar har bytts ut och har tills vidare ersatts av tidigare ansvarig för Investor Relations,Tolle Grøtterud. Huvudägaren, Øivind Tidemandsen, kommer att ansvara för drift och strategi. Yara Yara har varit en relativt stor post i fonden. Det har under de senaste åren funnits en överkapacitet vad gäller gödningsmedel och priserna på gödningsmedel har varit låga. Stängning av förorenande gödningsmedelsfabriker i Kina har minskat kapaciteten avsevärt. Samtidigt har de låga priserna på gödningsmedel bidragit till det inte finns några planer på ytterligare kapacitetstillväxt under de närmaste åren. Det har lett till stigande priser på gödningsmedel och en fortsatt prisuppgång väntas, eftersom det finns en underliggande efterfrågetillväxt och därmed förväntas ökat kapacitetsutnyttjande. Gödningsmedel är mindre cykliska än de flesta andra råvaror. Om vi skulle få en avkylning i världsekonomin framöver förväntar vi oss en relativt stram marknad för gödningsmedel framöver. Dessutom har Yara initierat ett stort besparingsprogram som också bidrar till att lyfta resultatet. Konkurrensen från nätet har lett till ökad pristransparens och omsättningsnedgång och därmed till svagare lönsamhet för många handelsföretag. Det finns all anledning att tro att detta kommer att fortsätta. Kostnadsfokus, bra affärsmodeller, bra logistik och inköp är nyckelfaktorer för att behålla handelns lönsamhet. XXL har en bra kostnadsposition och är bättre positionerat för att klara omställningen jämfört med konkurrenterna.

Årskommentar ODIN Norge Portföljen ODIN Norge består av bolag med exponering mot olika drivkrafter och är väl positionerad för värdeutveckling över tid. Fonden kan delas in i tre grupper. Den första gruppen består av bolag med starka marknadspositioner och inriktning på inhemsk konsumtion. Den andra gruppen består av internationella bolag med goda kostnadspositioner och inriktning på attraktiva råvarumarknader. Den sista gruppen består av bolag med unika tekniska positioner och inriktning på attraktiva nischmarknader. Bolagen i den första gruppen är exponerade mot norsk inhemsk konsumtion. De har genomgående solida positioner med hög marknadsandel på sina marknader. Den andra gruppen består av bolag som är exponerade mot internationella råvarumarknader med kostnadsledande positioner på sina respektive marknader. Norsk Hydro, Yara, Lerøy, Marine Harvest och Equinor ingår i den här gruppen. Ökade priser på olja, gödningsmedel, aluminium och lax har stärkt bolagens resultat. Den tredje gruppen av bolag är tekniskt marknadsledande på sina respektive områden. Tomra, Borregaard, Hexagon Composites och Kongsberg Gruppen är exempel på sådana. Samtliga har investerat stora resurser i forskning och utveckling och har unika positioner på sina marknader. Hexagon Composites och Kongsberg Gruppen är också till viss del exponerade mot oljemarknaden och därmed även oljeprisutvecklingen. Samma sak gäller för Akastor och Subsea 7. De här bolagen är tekniska marknadsledare inom utveckling och utvinning av olja. Positionering Fonden utgörs genomgående av solida bolag som har attraktiva positioner och levererar god avkastning på kapitalet. Vi tror att bolagen i fonden kommer att fortsätta att leverera god avkastning framöver. Den norska ekonomin är stark och en fri valuta, en stor offentlig sektor och en stabil oljefond är buffertar som dämpar effekterna av fluktuerande råvarupriser och internationella konjunkturer. Fonden är brett sammansatt och består av stora, medelstora och små företag. Drygt 65 procent av investeringarna i fonden är i företag värderade till mer än 20 miljarder kronor. När vi tittar på var företagens försäljning kommer från är cirka 38 procent av försäljningen inriktad mot hemmamarknaden, medan drygt 60 procent av försäljningen går till länder utanför Norge.

Årskommentar ODIN Norge Förändringar i portföljen och aktivt ägande Förändringar i portföljen I portföljen är det bara Aker som är ett nytt företag under 2018. Aker är ett investmentbolag med merparten av investeringarna i oljeverksamhet och oljerelaterad verksamhet. Huvudägare är Kjell Inge Røkke. Företaget är välskött och uppvisar mycket goda historiska resultat. De har gjort många värdeökande investeringar under de senaste åren med stöd av ett högt oljepris. Vi förväntar oss att de fortsätter att genomföra bra köp och försäljningar. Den största risken antas vara oljeprisutvecklingen. Vi har utökat positionerna i Multiconsult, Norsk Hydro, Schibsted, Sparebank 1 Østlandet, Subsea 7, TGS, Veidekke och Lerøy Seafood. Vi har minskat positionerna i DnB, Tomra och Marine Harvest. Vi minskade även innehavet i Kongsberg Gruppen tidigare under året och deltog i emissionen i november. Vi är aktiva ägare Vi följer noga upp våra investeringar och har löpande möten med ledningen för bolagen. Vi utövar ett aktivt ägande och sitter i valberedningar i fyra av de bolag som fonden investerar i: Multiconsult, Kongsberg Gruppen, Tomra och Borregaard. Valberedningarnas uppgift är att välja bolagets styrelse. Vi har i alla fyra valberedningarna valt in nya styrelseledamöter. Det här är ett viktigt arbete som vi utför tillsammans med andra stora ägare i bolagen. Vi har haft möten med ledningen för Norsk Hydro om situationen i Brasilien. En separat redogörelse för detta finns texten ovan. Vi har också fört en dialog med ledningen för Atea om korruptionsfallet i Danmark, där dom nu har fallit och vite fastställts. Företaget har tagit lärdom av fallet och har vidtagit åtgärder i företaget för att förhindra denna typ av beteende. Vi sålde även av Ekornes när kinesiska Qumei lade anbud på företaget.

Årskommentar ODIN Norge Utsikter för framtiden Vårt mål är att uppnå en god riskjusterad avkastning för våra andelsägare. För att lyckas med detta letar vi efter bolag som skapar bra avkastning på sitt investerade kapital. Detta är företrädesvis bolag med starka konkurrenspositioner, fina historiska resultat samt förmåga att göra bra ifrån sig även i framtiden. Fonden är väl positionerad i bolag med inriktning på inhemsk konsumtion, tekniska marknadsledare och bolag med solida positioner i råvarubaserade branscher. Fonden är också väl diversifierad. Bolagen i portföljen har genomgående låg skuldsättning och därmed möjlighet att slå till när bra köptillfällen uppenbarar sig. Vi anser att fonden är väl positionerad att generera god avkastning framöver. Trots att det är den fundamentala utvecklingen (bolagets resultatutveckling, kassaflöde och kapitalavkastning), som driver aktiekursen, så kan den fundamentala utvecklingen och aktiekursen periodvis avvika betydligt. För oss som aktiva förvaltare kommer detta på sikt att innebära möjligheter att identifiera enskilda bolag där aktiekursen avviker från en god fundamental utveckling.

Nyckeltal och nyheter från portföljen allt presenteras på engelska

Return Last 5 years % (SEK) - ODIN Norge C ODIN Norge C Index Historical Return % (SEK)* Last Month YTD 1 Y 3 Y 5 Y 10 Y Since inception ODIN Norge C -8,61-1,04-1,16 11,45 8,56 9,14 14,41 Benchmark -9,95 0,50 0,24 11,33 6,87 13,42 10,87 Excess Return 1,34-1,53-1,40 0,12 1,69-4,28 3,54 * Returns for periods exceeding 12 months are annualized ** Returns for Fund Classes B and C are shown in a separate table. Returns prior to the share class inception date are based on calculations from the fund's oldest share class, taking into account the management fee in each share class.

Annual returns last 10 years - ODIN Norge C

Pricing of the fund Company Weight Country Industry P/E (LTM)* P/E (NTM)* DivYield (LTM) DivYield (NTM) P/B ROE Equinor ASA 8,3% Norway Oil Gas & Consumable Fuels 10,2 9,1 4,3 4,6 1,6 16,0 Telenor ASA 7,3% Norway Diversified Telecommunication 17,2 16,2 5,1 5,2 5,8 33,7 Yara International ASA 7,2% Norway Chemicals 22,9 12,3 2,1 3,6 1,1 5,0 Borregaard ASA 5,8% Norway Chemicals 15,7 14,8 2,7 2,9 2,3 14,9 Subsea 7 S.A. 5,0% Norway Energy Equipment & Services 18,1 45,3 6,2 6,2 0,5 3,0 SpareBank 1 SR-Bank ASA 4,6% Norway Banks 9,9 9,2 5,2 5,9 1,1 10,9 Kongsberg Gruppen ASA 4,6% Norway Aerospace & Defense 27,2 24,6 3,0 3,2 1,5 5,4 SpareBank 1 SMN 4,5% Norway Banks 9,1 8,5 6,2 7,2 1,0 10,6 Mowi ASA 4,4% Norway Food Products 15,8 12,0 6,0 6,8 3,6 22,7 Norsk Hydro ASA 4,4% Norway Metals & Mining 12,0 10,5 4,5 4,5 1,0 8,0 Topp 10 56,0% 14,1 12,6 4,4 4,9 1,3 9,4 ODIN Norge 15,6 13,2 3,9 4,5 1,5 9,6 * NTM = Next 12 months LTM = Last 12 months Adjusted earnings and fully diltuted number of shares

Sector allocation - GICS Sectors

Sector allocation - Morningstar Super Sectors Cyclical Sensitive Defensive Cash GICS sectors included in Morningstar Super Sectors: Cyclical: Materials, Consumer Discretionary, Financials, Real Estate Sensitive: Telecommunication Services, Energy, Industrials, Information Technology Defensive: Consumer Staples, Health Care, Utilities

Current holdings

Share price performance*, year to date (SEK) (Sorted by weight in portfolio) *) Share price performance for equities included in the benchmark. Equities not included in the benchmark are calculated from portfolio figures.

Contribution, year to date (SEK)

Risk Statistics (3 Years), SEK Portfolio Index Active share 0,48 Sharpe ratio 1) 0,81 Standard Deviation 2) 12,95 0,78 13,74 Portfolio Alpha 0,84 Beta 0,91 Tracking error 3,78 Information ratio -0,03 1) Sharpe Ratio uses Norway - 3 MT Bills as risk free rate. 2) Standard Deviation is based upon monthly volatility. Risk figures are based on the fund class C for funds with fund classes

Macro and Market

Pricing - Norwegian Equities (OSE Benchmark Index)

OECD Leading indicator Level above 100 indicates expanding activity in OECD area

The International Monetary Fund (IMF) Economic growth forecast

Historical Return - All fund classes (SEK) Last Month YTD 1 Y 3 Y 5 Y 10 Y Since inception ODIN Norge A -8,55-0,30-0,42 12,59 9,78 10,44 15,80 ODIN Norge B -8,58-0,58-0,69 12,29 9,50 10,16 15,51 ODIN Norge C -8,61-1,04-1,16 11,45 8,56 9,14 14,41 ODIN Norge D -8,58-0,55-0,67 12,31 9,51 10,16 15,52 Benchmark -9,95 0,50 0,24 11,33 6,87 13,42 10,87 * Returns for periods exceeding 12 months are annualized Annual returns last 10 years - All fund classes (SEK) ODIN Norge A 2018-0,30 2017 12,28 2016 26,21 2015 0,91 2014 12,30 2013 5,34 2012 12,50 2011-28,54 2010 16,34 2009 68,81 ODIN Norge B -0,58 12,01 26,23 0,35 12,02 5,07 12,22-28,72 16,05 68,39 ODIN Norge C -1,04 11,08 24,64-0,35 10,91 4,04 11,10-29,44 14,89 66,72 Benchmark 0,50 11,16 23,00-2,30 4,11 12,84 22,91-18,96 12,75 91,75

Investments

Akastor Company description: Akastor is a spin-off from Aker Solution. The idea was to establish a separate company for all non-core holdings of Aker Solution. Akastor is now an oilservices investment company with a portfolio of industrial holdings. 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? The company has a flexible mandate for active ownership and long-term value creation. Its mandate allows it to both buy and sell. The company has unlocked value through M&A and divestments the last couple of years. At the same time they have cut costs in their remaining holdings to enhance profitability and value. We expect the company to continue to opportunistically maximize shareholder value mainly through divestments. Decline in capital spending and a high focus on cutting costs among the oil and gas companies have had a negative impact on Akastor s industrial holdings. The Aker group s proven dealmaking track record will allow for swift decision making and flexibility. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Akastor ASA Akastor ASA Norway Oslo All-Share TR Energy /Energy Equipment & Services Market Value (mill.) 3 578 Price 13,06 Price currency NOK Net debt (mill.) 180 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 3 758 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 42 804 21 155 15 458 5 140 4 296 3 905 4 132 EBIT (Operating Income - mill.) 2 295 156-631 -722-321 123 177 Net Income (reported - mill.) 997-1 398-2 564-2 017-1 106 204 121 Equity 13 214 9 378 7 386 5 580 5 277 4 706 4 828 Return on Equity (%) 7,5 % -14,9 % -34,7 % -36,1 % -21,0 % 4,3 % 2,5 % EPS 4,1 9,2-9,5-8,0-4,2 0,6 0,5 Book value per share 48,6 34,6 27,2 20,6 19,5 17,3 17,8 DPS 4,1 70,0 - - - - - Price/Earnings 26,4 2,4-1,3-2,0-4,0 21,4 29,0 Price/Book Value 2,2 0,6 0,4 0,8 0,8 0,8 0,7 EV/EBIT 16,5 54,4 - - - 30,6 21,2 Dividend Yield (%) 3,8 % 324,1 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 %

Aker ASA Company description: Aker is a holding company with 90 % of assets in listed companies and 75% of holdings in oil- and oil service companies. 60 % of the portfolio is in Aker BP, an E&P company where Aker holds 40 % of the shares. Aker has no revenues, but receives cashflow through upstream dividends, mostly from Aker BP and Ocean Yield. Why invested? Aker is an investment company, and the main owner is Kjell Inge Røkke. The company is well run with a good track record, mostly oil and shipping related investments. They have done many value enhancing deals the last few years with good support from a rising oil price. We expect them to continue to do value enhancing deals. The main risk being the oil price and the main shareholder doing transactions not favoring all investors. 500 400 300 200 100 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Aker ASA Class A Aker ASA Class A Norway Oslo All-Share TR Financials /Diversified Financial Services Market Value (mill.) 34 337 Price 462,00 Price currency NOK Net debt (mill.) 18 381 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 52 718 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 7 989 70 782 73 405 43 673 39 303 194 - EBIT (Operating Income - mill.) -1 228 4 130 6 413 4 831 845-184 -285 Net Income (reported - mill.) 791-2 689-1 831-690 1 119 2 143 1 951 Equity 8 593 8 723 7 957 21 842 21 155 14 505 14 505 Return on Equity (%) 9,2 % -30,8 % -23,0 % -3,2 % 5,3 % 14,8 % 13,4 % EPS 6,7-38,3-24,8 194,1 6,0 25,9 26,2 Book value per share 118,8 120,6 107,3 294,0 284,7 188,8 192,8 DPS 13,0 10,0 10,0 16,0 18,0 20,5 21,0 Price/Earnings 33,0-4,3-6,6 1,7 66,8 17,8 17,6 Price/Book Value 1,9 1,4 1,5 1,1 1,4 2,4 2,4 EV/EBIT - 15,3 11,1 12,3 81,0 - - Dividend Yield (%) 5,9 % 6,1 % 6,1 % 5,0 % 4,5 % 4,4 % 4,5 %

Atea ASA Company description: Atea is the leading IT infrastructure reseller in the Nordics, with a turnover that is larger than the aggregate of the next ten companies. In addition they offer the customers installation and services their IT-infrastructure. Why invested? Size is important in this industry for several reasons; 1) the geographical reach is higher, 2) the range of products to be offered is larger, 3) the discounts from subcontractors are larger, 4) the company can offer a pan-nordic service 5) it is easier to grow through bolt-on acquisitions at low prices. Atea is rather resilient to changes in economic cycles, as the products are bread-and-butter for customers, a model which proved to be strong during the financial crisis. Inline with increased use of IT in both private and public sector we expect Atea to grow slightly more than GDP. In addition we expect the margins to improve. The business model is capital light with high return on investments and nearly all profit payed out in dividend. 350 300 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Atea ASA Atea ASA Norway Oslo All-Share TR Information Technology /IT Services Market Value (mill.) 12 065 Price 111,00 Price currency NOK Net debt (mill.) 1 926 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 13 991 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 22 096 24 588 27 904 31 188 32 438 34 620 36 046 EBIT (Operating Income - mill.) 453 585 516 752 871 704 980 Net Income (reported - mill.) 339 429 393 512 543 512 720 Equity 3 533 3 549 3 480 3 200 3 374 2 741 2 903 Return on Equity (%) 9,6 % 12,1 % 11,3 % 16,0 % 16,1 % 18,7 % 24,8 % EPS 3,3 4,1 3,7 4,9 5,1 4,8 7,0 Book value per share 34,3 34,1 33,3 30,3 31,4 25,4 26,7 DPS 10,0 6,5 6,5 6,5 6,5 6,5 7,0 Price/Earnings 18,0 18,6 19,7 16,3 22,8 23,1 16,0 Price/Book Value 1,7 2,3 2,2 2,6 3,7 4,4 4,2 EV/EBIT 14,5 15,2 16,5 11,8 14,3 19,9 14,3 Dividend Yield (%) 16,7 % 8,4 % 8,8 % 8,2 % 5,6 % 5,9 % 6,3 %

Borregaard ASA Company description: Borregaard has one of the world's most advanced and sustainable biorefineries. By using natural, sustainable raw materials, Borregaard produces advanced and environmental friendly biochemicals and bioethanol that can replace oil-based products. Why invested? Borregaard holds strong positions within ingredients and fine chemicals. The company produces a wide range of products, including ingredients for cement, ceramics, agricultural products as well as ingredients for cosmetics and the food industry. The company has a leading position in the lignin market and the specialty cellulose market. With limited supply growth and strong demand in addition to new products from their R&D portfolio now entering the market, Borregaard is expected to increase earnings going forward. We consider the valuation of Borregaard to be attractive. Performance - last 5 years 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Borregaard ASA Borregaard ASA Norway Oslo All-Share TR Materials /Chemicals Market Value (mill.) 7 480 Price 74,80 Price currency NOK Net debt (mill.) 1 100 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 8 580 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 3 941 3 848 4 075 4 391 4 522 4 721 4 976 EBIT (Operating Income - mill.) 443 395 414 683 884 572 689 Net Income (reported - mill.) 335 334 386 555 566 473 506 Equity 1 847 1 941 2 056 2 679 2 889 3 209 3 527 Return on Equity (%) 18,1 % 17,2 % 18,8 % 20,7 % 19,6 % 14,7 % 14,3 % EPS 3,4 3,4 3,9 5,6 5,7 4,8 5,1 Book value per share 18,7 19,6 20,7 26,9 29,0 31,9 34,9 DPS 1,1 1,3 1,5 3,5 2,0 2,0 2,2 Price/Earnings 8,9 16,5 12,8 15,2 14,3 15,7 14,8 Price/Book Value 1,6 2,8 2,4 3,1 2,8 2,3 2,1 EV/EBIT 8,5 15,7 13,5 12,9 10,3 15,0 12,4 Dividend Yield (%) 3,6 % 2,3 % 3,0 % 4,1 % 2,5 % 2,7 % 2,9 %

DNB ASA Company description: DNB is Norway's largest financial services group and one of the largest in the Nordic region. The company offers a full range of financial services, including loans, savings, advisory services, insurance and pension products for retail and corporate customers. 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? DNB is Norways largest bank and has a dominant market position in Norway. Net interest margin has increased the last few years, together with the bank s strong investment bank division (DnB Markets), earnings have increased substantially. The bank navigated well through the financial crisis and through a period with falling oil prices and deteriorated outlook for the oil- and gas sector. The bank has avoided large loan losses and we find the valuation attractive. The bank is well capitalized, and we expect a growing dividend going forward. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 DNB ASA DNB ASA Norway Oslo All-Share TR Financials /Banks Market Value (mill.) 221 643 Price 138,15 Price currency NOK Net debt (mill.) 766 103 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 987 746 FX rate (NOK) 1,00 2013 2014 2015 2016 2017 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Total Income 46 619 49 363 53 993 52 163 51 140 49 886 53 654 Net Interest Income 30 192 32 487 35 358 34 110 35 422 36 589 38 470 Net Result 17 522 20 639 24 439 18 652 20 866 22 543 25 336 Equity 142 227 158 723 181 726 190 471 200 738 204 987 210 696 Return on Equity (%) 12,3 % 13,0 % 13,4 % 9,8 % 10,4 % 11,0 % 12,0 % EPS 10,8 12,7 15,0 11,5 12,8 14,0 14,8 Book value per share 87,3 97,4 111,6 116,9 124,1 129,4 137,1 DPS 2,7 3,8 4,5 5,7 7,1 8,0 8,8 Price/Earnings 10,1 8,7 7,3 11,2 11,8 9,9 9,3 Price/Book Value 1,2 1,1 1,0 1,1 1,2 1,1 1,0 Dividend Yield (%) 2,5 % 3,4 % 4,1 % 4,4 % 4,7 % 5,8 % 6,4 %

Equinor ASA Company description: Equinor (previously Statoil) is an integrated oil and gas company with operations in some 40 countries. Production of oil and natural gas on the Norwegian Continental Shelf (NCS) is the backbone of its business. Equinor is the leading producer of crude oil and gas on the NCS. It is also the largest supplier of natural gas from the NCS to the Western European gas market. For the last two decades, Equinor has increased its activities in other countries and built up considerable petroleum reserves. Performance - last 5 years 250 200 150 100 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Equinor ASA Norway Oslo All-Share TR Why invested? Equinor has during the last years reduced costs and investments considerably and reduced break even prices on their new projects. They have increased profitability and cash generation. High oil prices and focus on shareholder value will drive valuation going forward. Equinor ASA Energy /Oil Gas & Consumable Fuels Market Value (mill.) 613 479 Price 183,75 Price currency NOK Net debt (mill.) 99 389 Reporting currency USD Enterprise Value (mill.) 712 868 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 105 329 96 233 57 642 45 688 60 971 76 660 80 900 EBIT (Operating Income - mill.) 24 521 20 014 7 037 1 768 12 356 18 676 20 380 Net Income (reported - mill.) 6 785 3 473-4 646-2 922 4 590 6 534 7 814 Equity 58 597 50 790 40 084 35 072 39 861 43 138 47 610 Return on Equity (%) 11,6 % 6,8 % -11,6 % -8,3 % 11,5 % 15,1 % 16,4 % EPS 12,5 6,9-11,8-7,6 11,6 2,1 2,3 Book value per share 111,8 119,8 111,7 93,4 98,4 13,0 14,3 DPS 7,0 7,2 7,3 7,3 7,1 0,9 1,0 Price/Earnings 11,7 19,0-10,5-20,7 15,1 10,2 9,1 Price/Book Value 1,3 1,1 1,1 1,7 1,8 1,6 1,5 EV/EBIT 3,6 4,0 9,0 44,6 6,9 4,4 4,0 Dividend Yield (%) 4,8 % 5,5 % 5,9 % 4,6 % 4,1 % 4,3 % 4,6 %

Gjensidige Forsikring ASA Company description: Gjensidige is a leading Nordic general insurance company. The company operates in several verticals and has a large market share in the private market. 250 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? Combined ratio has the last couple of years been low, driven by low claims ratio, lower costs and disiplined competition in the market. We like the steady nature of general insurance companies, and find the quality of the operations to be solid. The company has a strong market position and is generating high returns. Gjensidige generates strong cash flow and pays nearly all its profits in dividend, making it a very attractive company from a yield perspective. 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Gjensidige Forsikring ASA Gjensidige Forsikring ASA Norway Oslo All-Share TR Financials /Insurance Market Value (mill.) 67 600 Price 135,20 Price currency NOK Net debt (mill.) 966 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 68 566 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 22 234 25 095 26 477 27 654 29 064 24 089 24 570 EBIT (Operating Income - mill.) - - - - - 4 166 4 916 Net Income (reported - mill.) 3 671 4 190 3 789 4 670 4 523 3 242 5 476 Equity 26 288 21 657 23 008 21 008 22 316 22 977 24 574 Return on Equity (%) 14,0 % 19,3 % 16,5 % 22,2 % 20,3 % 14,1 % 22,3 % EPS 7,3 8,4 7,6 9,3 9,1 6,4 7,7 Book value per share 52,6 43,3 46,0 42,0 44,6 45,6 47,3 DPS 16,8 5,9 12,4 6,8 7,1 7,3 8,0 Price/Earnings 15,8 14,6 18,7 14,7 17,1 21,1 17,5 Price/Book Value 2,2 2,8 3,1 3,3 3,5 3,0 2,9 EV/EBIT - - - - - 16,5 13,9 Dividend Yield (%) 14,5 % 4,8 % 8,7 % 5,0 % 4,6 % 5,4 % 5,9 %

Hexagon Composites ASA Company description: Hexagon Composites engages in the manufacture and trade of storage containers and cylinders for oil, gas and hydrogen products. It operates through the High-Pressure Cylinders and Low-Pressure Cylinders. The High-Pressure Cylinders CNG & CHG segment produces fuel containers for hydrogen compound, vehicles, and gas transportation. The Low-Pressure Cylinders LPG segment provides cylinders for propane and butane. Hexagon is a market leader in all its segments. Performance - last 5 years 200 150 100 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Hexagon Composites ASA Norway Oslo All-Share TR Why invested? Hexagon is well positioned within all its segments, as well as for potential growth in the hydrogen fuel market. The largest growth prospects are in the High Pressure segment, and we believe the underlying drivers (CNG price stability, climate focus, product awareness) will drive growth, along with improved fuel switch economics. For the Low Pressure segment, we expect growth to be driven by Hexagon products taking market share from type-i products Hexagon Composites ASA Industrials /Machinery Market Value (mill.) 4 074 Price 24,45 Price currency NOK Net debt (mill.) 326 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 4 400 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 1 280 1 651 1 444 1 221 1 408 1 455 1 821 EBIT (Operating Income - mill.) 147 257 45-26 116 107 159 Net Income (reported - mill.) 87 160 5 208 69 102 121 Equity 349 487 470 1 333 1 412 1 462 1 567 Return on Equity (%) 24,9 % 32,9 % 1,0 % 15,6 % 4,9 % 7,0 % 7,7 % EPS 0,7 1,2 0,0 1,4 0,4 0,4 0,7 Book value per share 2,6 3,7 3,6 8,1 8,5 8,6 9,4 DPS 0,3 0,6 #N/A #N/A 0,3 0,3 0,4 Price/Earnings 48,2 18,8 763,3 19,2 65,5 61,1 33,7 Price/Book Value 12,3 6,2 6,4 3,3 3,2 2,8 2,6 EV/EBIT 30,6 12,2 74,3-41,7 41,1 27,7 Dividend Yield (%) 1,0 % 2,7 % #N/A #N/A 1,1 % 1,2 % 1,6 %

Kongsberg Gruppen ASA Company description: Kongsberg Gruppen is a global company operating within the oil & gas,- maritime, - and defence sectors worldwide. The company supplies high-technology systems and solutions. The company is well-known for its strong R&D capabilities and has a proven assetlight model with strong returns on capital. Why invested? Kongsberg Gruppen operates in markets with high barriers to entry and has strong niche positions in different product groups. Consequently the company has an outstanding track record in value creation. We think the company will continue its top-line growth based on strong competitive positions in attractive niches. The company has just acquired Rolls Royce Commercial Marine (RRCM) and had a capital increase to finance the acquisition. Increased defence budgets among members of NATO will increase demand for defence products. The risk to our investment case is falling capex in the maritime sector and unsuccessful implementation of RRCM. 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Kongsberg Gruppen ASA Kongsberg Gruppen ASA Norway Oslo All-Share TR Industrials /Aerospace & Defense Market Value (mill.) 21 167 Price 117,60 Price currency NOK Net debt (mill.) 336 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 21 503 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 16 323 16 552 17 032 15 845 14 490 14 291 22 636 EBIT (Operating Income - mill.) 1 659 1 500 1 006 658 718 892 1 000 Net Income (reported - mill.) 1 228 873 747 653 554 614 849 Equity 6 649 6 253 6 086 6 691 7 331 12 414 12 344 Return on Equity (%) 18,5 % 14,0 % 12,3 % 9,8 % 7,6 % 4,9 % 6,9 % EPS 8,9 6,3 5,4 4,7 4,0 4,3 4,8 Book value per share 48,2 45,3 44,1 48,4 53,1 79,6 67,9 DPS 4,6 8,0 3,7 3,3 3,3 3,5 3,8 Price/Earnings 12,5 16,9 23,3 22,9 32,7 27,2 24,6 Price/Book Value 2,3 2,4 2,9 2,2 2,5 1,5 1,7 EV/EBIT 8,0 7,3 16,1 25,6 25,5 24,1 21,5 Dividend Yield (%) 4,1 % 7,5 % 2,9 % 3,0 % 2,5 % 3,0 % 3,2 %

Lerøy Seafood Group ASA Company description: Lerøy Seafood Group ASA farms, harvests, distributes and sells seafood products. The products include salmon, trout and as well as different sorts of white fish. 600 500 400 300 200 100 Performance - last 5 years Why invested? Lerøy is a well run company in an attractive industry. Limited supply and increased demand for salmon, improvements in sales, distribution, presentation and preservation of the products has increased profitability and demand considerably. With limited supply, profitability will continue to be high. Acquisition of Havfisk gives them stable access to white fish and increases their product portfolio, making them a more attractive supplier. In addition this is an opportunity to develop the white fish market and to increase profitability. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Leroy Seafood Group ASA Leroy Seafood Group ASA Norway Oslo All-Share TR Consumer Staples /Food Products Market Value (mill.) 39 285 Price 65,94 Price currency NOK Net debt (mill.) 3 111 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 42 396 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 10 737 12 562 13 418 17 222 18 592 20 279 21 919 EBIT (Operating Income - mill.) 1 550 1 656 1 313 2 840 3 720 3 963 4 861 Net Income (reported - mill.) 1 733 1 056 1 180 3 224 1 749 4 150 3 576 Equity 6 755 7 262 7 886 12 540 13 607 16 855 19 129 Return on Equity (%) 25,7 % 14,5 % 15,0 % 25,7 % 12,9 % 24,6 % 18,7 % EPS 3,2 1,9 2,2 5,6 2,9 4,9 6,1 Book value per share 12,5 13,4 14,5 21,1 22,9 28,2 31,9 DPS 1,0 1,2 1,2 1,3 1,5 2,0 2,5 Price/Earnings 5,6 14,0 15,2 8,5 15,0 13,4 10,9 Price/Book Value 1,4 2,0 2,3 2,3 1,9 2,3 2,1 EV/EBIT 8,1 10,6 16,3 11,2 7,9 10,7 8,7 Dividend Yield (%) 5,6 % 4,4 % 3,6 % 2,7 % 3,4 % 3,0 % 3,7 %

Mowi ASA Company description: Mowi (previously Marine Harvest) is one of the largest seafood companies in the world, and the world s largest producer of Atlantic salmon. The company controls the entire value chain, from feed production and farming to processing and smoking. Why invested? Mowi is a well run company in an attractive industry. The company controls the entire value chain, from feed production and farming to processing and smoking. Modest capacity growth and strong demand growth has led to a considerably increase in salmon prices. We believe demand for salmon will continue to be strong going forward. Mowi has a strong market position. Increase in supply of salmon has had a negative effect on prices lately, profitability is good also at these levels. Long term capital return has been very high and we consider Mowi to be an attractive investment. Performance - last 5 years 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Mowi ASA Mowi ASA Norway Oslo All-Share TR Consumer Staples /Food Products Market Value (mill.) 94 280 Price 182,70 Price currency NOK Net debt (mill.) 11 522 Reporting currency EUR Enterprise Value (mill.) 105 803 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 2 460 3 021 3 104 3 502 3 630 3 816 4 267 EBIT (Operating Income - mill.) 424 475 329 782 1 066 792 1 021 Net Income (reported - mill.) 310 87 159 540 462 594 781 Equity 1 952 1 621 1 891 2 068 2 314 2 486 2 678 Return on Equity (%) 15,9 % 5,4 % 8,4 % 26,1 % 20,0 % 23,9 % 29,2 % EPS 6,7 1,9 3,2 11,1 9,0 1,2 1,5 Book value per share 39,8 35,8 40,4 41,7 46,4 5,2 5,5 DPS 3,5 8,3 5,4 10,0 12,2 1,1 1,3 Price/Earnings 11,0 55,0 37,1 14,0 15,4 15,8 12,0 Price/Book Value 1,9 2,9 3,0 3,7 3,0 3,6 3,3 EV/EBIT 11,0 15,5 23,3 12,6 7,9 13,5 10,5 Dividend Yield (%) 4,7 % 8,1 % 4,5 % 6,4 % 8,8 % 6,0 % 6,8 %

Multiconsult ASA Company description: Multiconsult AS engages in the provision of construction and engineering services. It operates through the following business areas: Building and Properties; Industry; Oil and Gas; Transportation and Infrastructure; Energy; and Environment and Natural Resources. Why invested? Multiconsult has a strong market position in the consolidated Norwegian market. It has a strong history of value creation and have historically had margins and profitability above those of its peers. After the IPO results have been disappointing. Overall the underlying market fundamentals are good. Increased billing ratio and profit focus would be value enhancing for the company. The company should be able to increase profitability going forward. Performance - Since IPO 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 maj-15 dec-15 jul-16 feb-17 sep-17 apr-18 nov-18 Multiconsult AS Multiconsult AS Norway Oslo All-Share TR Industrials /Professional Services Market Value (mill.) 1 634 Price 60,60 Price currency NOK Net debt (mill.) 313 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 1 948 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 2 042 2 266 2 555 2 968 3 365 3 310 3 521 EBIT (Operating Income - mill.) 228 212 226 182 167 130 188 Net Income (reported - mill.) 166 167 150 214 80 84 126 Equity 426 420 350 508 582 614 702 Return on Equity (%) 39,0 % 39,7 % 42,9 % 42,1 % 13,7 % 13,7 % 18,0 % EPS 63,3 63,5 5,7 8,2 3,0 3,1 4,7 Book value per share 40,2 39,6 13,3 19,3 21,6 22,8 26,0 DPS #N/A #N/A 2,9 3,0 1,5 1,5 2,5 Price/Earnings #N/A #N/A 18,8 12,8 24,6 19,5 12,9 Price/Book Value #N/A #N/A 8,1 5,4 3,4 2,7 2,3 EV/EBIT - - 11,5 14,4 12,5 15,0 10,4 Dividend Yield (%) #N/A #N/A 2,7 % 2,9 % 2,0 % 2,5 % 4,1 %

Norsk Hydro ASA Company description: Norsk Hydro ASA is an aluminum producer and produces aluminum products. It operates through the following business segments: Bauxite and Alumina, Primary Metal, Metal Markets, Rolled Products and Energy. 300 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? Norsk Hydro is a low cost producer of aluminum. After several years with capacity increases, capacity utilization in the industry has improved resulting in higher aluminum prices. With capacity increases coming to an end, demand growth of 3-5 %, the market is fairly balanced. In China, environmental considerations and higher coal prices have led to reduced production and less exports. With a tighter market balance, we believe that profitability for cost-effective aluminum manufacturers will be good going forward. The Alunorte facility in Brazil operates at 50 %, ordered by the authorities We are uncertain when the operation at the facility can resume 100 %. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Norsk Hydro ASA Norsk Hydro ASA Norway Oslo All-Share TR Materials /Metals & Mining Market Value (mill.) 81 125 Price 39,21 Price currency NOK Net debt (mill.) 6 471 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 87 596 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 64 880 77 907 87 694 81 953 109 220 160 039 162 657 EBIT (Operating Income - mill.) 1 935 3 239 7 557 5 105 8 299 10 005 11 712 Net Income (reported - mill.) -1 110 797 2 020 6 388 8 783 5 849 7 487 Equity 69 981 74 030 74 170 81 906 87 074 84 502 88 391 Return on Equity (%) -1,6 % 1,1 % 2,7 % 7,8 % 10,1 % 6,9 % 8,5 % EPS -0,5 0,4 1,0 3,1 4,3 3,3 3,7 Book value per share 34,3 36,3 36,3 40,1 42,6 41,1 43,3 DPS 0,8 1,0 1,0 1,3 1,8 1,8 1,8 Price/Earnings -55,2 108,8 33,5 13,2 14,5 12,0 10,5 Price/Book Value 0,8 1,2 0,9 1,0 1,5 1,0 0,9 EV/EBIT 30,8 28,4 8,9 16,4 16,4 8,8 7,5 Dividend Yield (%) 2,8 % 2,4 % 3,0 % 3,0 % 2,8 % 4,5 % 4,5 %

Olav Thon Eiendomsselskap Company description: Olav Thon Eiendomsselskap ASA engages in the ownership, acquisition, and development of real estate properties. Its property portfolio includes shopping centers and other commercial properties. They operate most of the largest shopping centers in Norway and they have also expanded to Sweden. Performance - last 5 years 200 150 100 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Why invested? Olav Thon Eiendomsselskap ASA Norway Oslo All-Share TR Although shopping from internet represent a challenging trend, we find the quality of the company s assets and the strong operating performance to be supportive for further growth. Olav Thon has a low financial leverage, enabling the company to take advantage of opportunities to grow further. The current low interest rate scenario is favorable for realestate companies as borrowing cost is low. Low interest rate is also making real-estate an attractive asset class. Valuation is attractive and we do not think it reflects the company s strong track-record and good prospects. Olav Thon Eiendomsselskap ASA Real Estate /Real Estate Management & Development Market Value (mill.) 14 902 Price 140,00 Price currency NOK Net debt (mill.) 20 834 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 35 736 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 3 055 3 020 3 273 3 585 3 785 3 357 3 642 EBIT (Operating Income - mill.) 1 888 1 791 1 909 2 107 2 302 2 399 2 579 Net Income (reported - mill.) 1 648 1 170 3 666 3 582 3 406 2 057 1 486 Equity 12 935 13 920 17 610 20 950 24 062 25 854 27 048 Return on Equity (%) 12,7 % 8,4 % 20,8 % 17,1 % 14,2 % 8,0 % 5,5 % EPS 16,1 11,0 34,4 34,0 32,0 14,1 15,4 Book value per share 121,5 130,8 165,4 197,0 227,5 242,9 254,4 DPS 1,4 1,6 1,8 2,0 2,2 2,4 2,6 Price/Earnings 6,7 11,4 4,1 4,7 5,1 9,9 9,1 Price/Book Value 0,9 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/EBIT 13,8 16,7 17,5 18,2 17,0 14,9 13,9 Dividend Yield (%) 1,3 % 1,3 % 1,3 % 1,3 % 1,3 % 1,7 % 1,9 %

Proctector Forsikring ASA Company description: Protector was established in 2004, and listed in 2007. The company is a low cost insurance company, having a leading position within change of ownership, and is a challenger within public insurance in Norway, Sweden, Denmark and the UK. Why invested? Protector s business model is to solely distribute its products through insurance brokers. The major part of the company s revenues are generated in Norway, but an increasing share comes from Sweden, Denmark and the UK. The company has been able to increase gross written premiums, and has been able to pay an increasing dividend. We believe the high return on equity and growth profile will continue to contribute to value creation for shareholders. 700 600 500 400 300 200 100 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Protector Forsikring ASA Protector Forsikring ASA Norway Oslo All-Share TR Financials /Insurance Market Value (mill.) 4 118 Price 47,80 Price currency NOK Net debt (mill.) 1 131 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 5 249 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 1 541 2 109 2 395 2 894 3 541 4 788 5 207 EBIT (Operating Income - mill.) - - - - - 44 472 Net Income (reported - mill.) 287 383 464 453 477-57 378 Equity 777 991 2 013 2 268 2 591 2 242 2 644 Return on Equity (%) 36,9 % 38,6 % 23,1 % 20,0 % 18,4 % -2,6 % 14,3 % EPS 3,5 4,6 5,5 5,3 5,5-0,7 4,6 Book value per share 9,4 12,0 23,4 26,3 30,1 26,0 30,7 DPS 1,8 2,0 2,3 2,3 - - 2,2 Price/Earnings 5,5 8,3 13,5 13,1 16,3-10,3 Price/Book Value 2,0 3,2 3,2 2,6 3,0 1,8 1,6 EV/EBIT - - - - - 119,3 11,1 Dividend Yield (%) 9,1 % 5,2 % 3,1 % 3,3 % 0,0 % 0,0 % 4,6 %

Schibsted ASA A Company description: Schibsted is a media company with two main business areas; newspapers and online classified. 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? 50 Weak markets for ordinary newspapers, have led Schibsted to focus on cost-cuts and conversion to online. Schibsted owns Aftenposten, VG, several regional newspapers, Aftonbladet and Svenska Dagbladet. Schibsted also owns several leading online classified portals in several European countries, in addition to having strong positions in large and emerging countries such as Brazil and Malaysia. This is a winner-takes-it-all industry, where margins are exceptionally higher for the leaders. An agreement with South African Naspers have led to Schibsted to be part of a joint venture that have the number one positions in several emerging markets. The company will split into two separate companies, a Nordic business consisting of the newspapers and the Nordic classified portals and an international business with the international online classified businesses. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Schibsted Asa Class A Schibsted Asa Class A Norway Oslo All-Share TR Communication Services /Media Market Value (mill.) 65 626 Price 290,00 Price currency NOK Net debt (mill.) 2 239 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 67 865 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 15 232 14 975 15 117 15 854 16 943 17 988 19 295 EBIT (Operating Income - mill.) 1 169 1 474 1 918 1 865 2 288 2 435 3 210 Net Income (reported - mill.) 1 536-180 1 263 465 2 130 1 290 2 014 Equity 7 325 6 560 10 776 10 235 14 793 14 589 16 428 Return on Equity (%) 21,0 % -2,7 % 11,7 % 4,5 % 14,4 % 8,8 % 12,3 % EPS 9,4-1,7 5,8 2,1 9,4 5,9 8,3 Book value per share 68,2 61,1 47,7 45,3 62,1 63,1 69,8 DPS 3,5 3,5 251,8 1,8 1,8 1,8 1,8 Price/Earnings 42,6-282,0 50,5 96,2 25,1 49,2 34,9 Price/Book Value 5,9 7,8 6,1 4,4 3,8 4,6 4,2 EV/EBIT 38,0 36,1 33,9 24,8 24,6 27,9 21,1 Dividend Yield (%) 0,9 % 0,7 % 86,2 % 0,9 % 0,7 % 0,6 % 0,6 %

SpareBank 1 Østlandet Company description: Sparebank 1 Østlandet is Norway`s fourth largest savings bank and market leader in inland eastern Norway. The acquisition of SpareBank 1 Oslo Akershus provides increased growth opportunities outside the core region. Why invested? As the market leader in inland eastern Norway and growth opportunities outside the core region following the acquisition of SpareBank 1 Oslo Akershus, we find this an attractive investment. The merger means cost synergies, which is expected to materialize from 2018. With limited lending exposure to cyclical industries and a relatively high share of mortgages, loan losses has been low and profitability high. We expect this to continue. The bank is very well funded with a high equity ratio, we expect a growing dividend going forward. 160 140 120 100 80 60 40 20 Performance - Since IPO 0 jun-17 dec-17 jun-18 dec-18 Sparebank 1 Ostlandet Sparebank 1 Ostlandet Norway Oslo All-Share TR Financials /Banks Market Value (mill.) 9 572 Price 83,00 Price currency NOK Net debt (mill.) 35 723 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 45 295 FX rate (NOK) 1,00 2013 2014 2015 2016 2017 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Total Income 2 824 3 337 3 219 3 176 3 495 3 700 3 923 Net Interest Income 1 492 1 502 1 577 1 739 1 957 2 066 2 268 Net Result 704 1 038 930 1 095 1 257 1 419 1 438 Equity 6 704 7 624 8 718 11 660 12 899 14 530 15 313 Return on Equity (%) 10,5 % 13,6 % 10,7 % 9,4 % 9,7 % 9,8 % 9,4 % EPS #N/A #N/A 7,0 7,0 11,7 8,5 9,0 Book value per share #N/A #N/A 109,3 109,8 120,3 86,9 92,0 DPS #N/A #N/A #N/A #N/A 4,0 4,5 4,8 Price/Earnings #N/A #N/A #N/A #N/A 7,7 9,8 9,2 Price/Book Value #N/A #N/A #N/A #N/A 0,8 1,0 0,9 Dividend Yield (%) #N/A #N/A #N/A #N/A 4,4 % 5,4 % 5,7 %

SpareBank 1 SMN Company description: SpareBank 1 SMN is the leading financial institution in the Mid-Norway region, and one of six members of SpareBank1 Alliansen. 250 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? The bank has historically shown a healthy growth and solid return on equity based on good operations and limited loan losses. The last years, interest margin has widened from low levels after the financial crisis, enabling the bank to show a rapid earnings growth. Pricing of the bank is relatively low and the bank has a low exposure towards the oil service segment. The bank is well capitalized, and we expect a growing dividend going forward. 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 SpareBank 1 SMN SpareBank 1 SMN Norway Oslo All-Share TR Financials /Banks Market Value (mill.) 10 932 Price 84,20 Price currency NOK Net debt (mill.) 58 334 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 69 266 FX rate (NOK) 1,00 2013 2014 2015 2016 2017 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Total Income 3 580 4 021 3 876 4 502 4 990 5 382 5 508 Net Interest Income 1 616 1 790 1 872 1 883 2 225 2 379 2 571 Net Result 1 360 1 772 1 411 1 602 1 764 2 077 2 061 Equity 11 175 12 452 13 586 14 878 15 952 17 782 19 096 Return on Equity (%) 12,2 % 14,2 % 10,4 % 10,8 % 11,1 % 11,7 % 10,8 % EPS 6,8 8,8 6,9 7,9 8,7 9,2 9,9 Book value per share 86,1 95,9 104,6 114,6 122,9 86,7 93,8 DPS 1,8 2,3 2,3 3,0 4,4 5,2 6,1 Price/Earnings 8,1 6,6 7,3 8,2 9,4 9,1 8,5 Price/Book Value 0,6 0,6 0,5 0,6 0,7 1,0 0,9 Dividend Yield (%) 3,2 % 3,8 % 4,5 % 4,6 % 5,3 % 6,2 % 7,2 %

SpareBank 1 SR-Bank Company description: SpareBank 1 SR is the leading financial institution in the Rogaland region, and one of six members of SpareBank 1 Alliansen 250 200 150 100 Performance - last 5 years Why invested? As the leading savings bank in the region, the company offers all services, including investment banking and asset management. The bank has historically shown a healthy growth and solid return on equity based on good operations and limited loan losses. As the markets expectation for loan losses has come down, the share price have appreciated. The valuation is still attractive. The bank is well capitalized, and we expect a growing dividend going forward. 50 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 SpareBank 1 SR-Bank ASA SpareBank 1 SR-Bank ASA Norway Oslo All-Share TR Financials /Banks Market Value (mill.) 22 813 Price 89,20 Price currency NOK Net debt (mill.) 99 241 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 122 054 FX rate (NOK) 1,00 2013 2014 2015 2016 2017 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Total Income 4 498 4 914 4 429 4 968 5 320 5 503 5 871 Net Interest Income 2 119 2 404 2 593 2 871 3 162 3 408 3 673 Net Result 1 860 2 095 1 746 1 755 2 084 2 350 2 460 Equity 14 056 15 403 16 914 18 288 19 739 21 376 22 860 Return on Equity (%) 13,2 % 13,6 % 10,3 % 9,6 % 10,6 % 11,0 % 10,8 % EPS 7,3 8,2 6,8 6,9 8,2 9,0 9,7 Book value per share 55,0 60,3 66,1 71,5 77,2 82,6 88,7 DPS 1,6 2,0 1,5 2,3 4,3 4,7 5,2 Price/Earnings 8,3 6,4 5,8 8,8 10,7 9,9 9,2 Price/Book Value 1,1 0,9 0,6 0,8 1,1 1,1 1,0 Dividend Yield (%) 2,7 % 3,8 % 3,8 % 3,7 % 4,9 % 5,2 % 5,9 %

Subsea 7 Company description: Subsea 7 is one of the world s leading global contractors in seabed-to-surface engineering, construction and services to the oil industry. The company provides technical solutions to enable the delivery of complex projects in all water depths and challenging environments Why invested? The subsea construction market is characterized by few players and a high number of complex projects. Order intake is therefore lumpy and the industry is typically late cyclical. The company has reduced costs considerably and has managed to obtain descent profitability during the downturn. They are now receiving new orders, though activity level is lower than during the high price oil environment five years ago. Historically, earnings and return on capital have been good and good project execution is a prerequisite. 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Subsea 7 S.A. Subsea 7 S.A. Norway Oslo All-Share TR Energy /Energy Equipment & Services Market Value (mill.) 27 590 Price 84,28 Price currency NOK Net debt (mill.) -3 956 Reporting currency USD Enterprise Value (mill.) 23 634 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 6 297 6 870 4 758 3 567 3 986 4 036 3 817 EBIT (Operating Income - mill.) 572 949 874 821 652 227 109 Net Income (reported - mill.) 348-338 -17 436 455 175 82 Equity 6 552 5 587 5 377 5 583 5 893 5 855 5 762 Return on Equity (%) 5,3 % -6,0 % -0,3 % 7,8 % 7,7 % 3,0 % 1,4 % EPS 6,2-6,4-0,4 11,3 11,6 0,5 0,2 Book value per share 118,5 128,3 146,2 147,5 147,6 17,9 17,5 DPS 3,6 - - 5,0 5,0 0,6 0,6 Price/Earnings 18,7-12,0-156,0 9,7 10,6 18,1 45,3 Price/Book Value 1,0 0,6 0,4 0,7 0,8 0,5 0,6 EV/EBIT 13,3 4,2 2,3 3,8 6,5 12,0 25,1 Dividend Yield (%) 3,1 % 0,0 % 0,0 % 4,6 % 4,1 % 6,2 % 6,2 %

Telenor Company description: Telenor is a global leading telecom operator, with operations in 11 countries in Europe and Asia. The company is mainly focused on mobile operations, but also offers fixed line telephony in Norway, Sweden and Denmark, as well as owning a broadcasting business in Norway. Why invested? Telecom operators face challenges in mature markets due to price competition and pressure on networks. Telenor does, however, have substantial part of its operations in emerging markets such as Thailand, Bangladesh and Pakistan, which still offers upside potential through increased penetration and data usage. Telenor, with top 3 positions in all markets, should therefore be able to grow earnings going forward. We also like the company's increased focus on cost reductions and stricter investment requirements. 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Telenor ASA Telenor ASA Norway Oslo All-Share TR Communication Services /Diversified Telecommunication Services Market Value (mill.) 246 469 Price 167,50 Price currency NOK Net debt (mill.) 26 379 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 272 848 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 104 027 106 540 128 175 131 427 124 756 110 412 110 960 EBIT (Operating Income - mill.) 21 537 22 250 25 353 27 922 30 170 24 442 26 483 Net Income (reported - mill.) 8 748 9 177 3 414 2 832 12 190 15 989 14 091 Equity 73 365 63 755 58 466 50 879 57 496 44 737 46 626 Return on Equity (%) 11,9 % 14,4 % 5,8 % 5,6 % 21,2 % 35,7 % 30,2 % EPS 5,7 6,0 2,3 1,9 8,0 9,8 10,3 Book value per share 48,6 42,5 38,9 33,9 38,5 29,0 29,7 DPS 7,0 7,3 7,5 7,8 8,1 8,5 8,7 Price/Earnings 25,2 25,1 65,3 68,3 22,0 17,2 16,2 Price/Book Value 3,0 3,6 3,8 3,8 4,6 5,8 5,6 EV/EBIT 12,5 12,9 11,4 9,3 10,6 11,2 10,3 Dividend Yield (%) 4,8 % 4,8 % 5,1 % 6,0 % 4,6 % 5,1 % 5,2 %

TGS-NOPEC Company description: TGS-NOPEC is engaged in the provision of geoscientific data products and services to oil and gas exploration companies. It offers global libraries that include seismic data, magnetic and gravity data, digital well logs, production data, and directional surveys. Why invested? Oil companies' reserves are being reduced and they will have to invest more in exploration and field development going forward. TGS capital-light business model can adapt to the companies investment plans and take advantage of the large fleet capacity available. Historically, TGS has shown very good profitability. We believe they will continue to invest and exploit opportunities in the market with good profitability. 300 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 TGS-NOPEC Geophysical Company ASA TGS-NOPEC Geophysical Company ASA Norway Oslo All-Share TR Energy /Energy Equipment & Services Market Value (mill.) 21 433 Price 208,80 Price currency NOK Net debt (mill.) -2 603 Reporting currency USD Enterprise Value (mill.) 18 830 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 883 915 612 456 492 627 733 EBIT (Operating Income - mill.) 441 420 167 64 105 185 279 Net Income (reported - mill.) 269 216-28 28 76 135 210 Equity 1 293 1 339 1 198 1 169 1 200 1 252 1 337 Return on Equity (%) 20,8 % 16,1 % -2,4 % 2,4 % 6,3 % 10,8 % 15,7 % EPS 15,5 13,4-2,3 2,4 6,1 1,4 2,1 Book value per share 76,8 99,0 104,5 99,0 96,0 11,9 12,8 DPS 8,5 8,5 2,5 5,0 5,6 0,8 1,0 Price/Earnings 10,4 12,1-62,6 81,5 31,7 16,9 11,5 Price/Book Value 2,1 1,6 1,4 1,9 2,0 2,0 1,9 EV/EBIT 5,8 5,6 9,7 33,3 20,7 11,7 7,8 Dividend Yield (%) 5,3 % 5,3 % 1,8 % 2,6 % 2,9 % 3,3 % 4,3 %

Tomra Systems ASA Company description: Tomra has two core business areas; the traditional reverse vending machines for cans/bottles and the sorting Soultions, with food, mining and waste as core areas (Sorting Solutions). Why invested? Tomra is the clear leader in Collection Solutions, with a market share of around 75 %. Growth is erratic, with large jumps when new markets are introduced. Tomra is also a leader within Sorting Solutions. The market for sorting solutions for waste, food and certain mining verticals is considered to be a mega-trend. Growth is double digit, and the long-term prospects are promising. Overall Tomra's future prospects looks bright. Both the UK and the EU have come up with initiatives that imply recycling solutions. Focus on plastic and plastic pollution has led to a number of initiatives from authorities around the world, and there is every reason to believe that more initiatives will be taken in the future. 500 400 300 200 100 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 TOMRA Systems ASA TOMRA Systems ASA Norway Oslo All-Share TR Industrials /Commercial Services & Supplies Market Value (mill.) 28 834 Price 194,80 Price currency NOK Net debt (mill.) 1 201 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 30 035 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 4 602 4 749 6 143 6 610 7 432 8 463 9 141 EBIT (Operating Income - mill.) 601 668 895 1 002 924 1 110 1 233 Net Income (reported - mill.) 386 422 608 704 611 790 865 Equity 2 741 3 244 3 945 4 192 4 594 5 010 5 514 Return on Equity (%) 14,1 % 13,0 % 15,4 % 16,8 % 13,3 % 15,8 % 15,7 % EPS 2,6 2,9 4,1 4,7 4,1 5,4 6,1 Book value per share 18,5 22,0 26,7 28,4 31,1 32,9 36,1 DPS 1,4 1,5 1,8 2,1 2,4 2,8 3,0 Price/Earnings 22,2 20,0 23,5 19,3 31,8 36,1 31,7 Price/Book Value 3,1 2,6 3,6 3,2 4,2 5,9 5,4 EV/EBIT 16,4 14,7 17,0 13,9 21,9 27,1 24,4 Dividend Yield (%) 2,4 % 2,5 % 1,8 % 2,3 % 1,8 % 1,4 % 1,5 %

Veidekke Company description: Veidekke is a leading construction company in Scandinavia. The company is also one of the largest real-estate developers in Norway and Sweden. Why invested? Veidekke is among the best long term performers on the Oslo Stock Exchange. Choosing the right projects, handling and calculating risk is important for a construction company, and Veidekke has through several years demonstrated their skills in this field After weak profitability last year within construction they conducted organizational changes to improve profitability. The outlook both in public and private sector looks good. Large infrastructure projects will be started in the coming years. The company generates high return on equity. The company has a strong position in a strong market. 350 300 250 200 150 100 50 Performance - last 5 years 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Veidekke ASA Veidekke ASA Norway Oslo All-Share TR Industrials /Construction & Engineering Market Value (mill.) 12 956 Price 96,90 Price currency NOK Net debt (mill.) 2 041 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 14 997 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 21 680 23 918 24 082 28 480 30 073 34 401 36 103 EBIT (Operating Income - mill.) 537 720 672 755 717 651 1 294 Net Income (reported - mill.) 544 843 765 887 1 092 570 1 083 Equity 2 404 2 673 3 073 3 286 3 667 3 715 4 148 Return on Equity (%) 22,6 % 31,5 % 24,9 % 27,0 % 29,8 % 15,3 % 26,1 % EPS 4,1 6,3 5,7 6,6 8,2 4,6 8,1 Book value per share 18,0 20,0 23,0 24,6 27,4 27,5 30,9 DPS 3,0 3,5 4,0 4,5 5,0 5,0 5,1 Price/Earnings 11,9 11,7 19,0 18,7 11,3 21,2 12,0 Price/Book Value 2,7 3,7 4,7 5,0 3,4 3,5 3,1 EV/EBIT 13,6 13,8 23,2 22,6 18,9 23,0 11,6 Dividend Yield (%) 6,1 % 4,7 % 3,7 % 3,6 % 5,4 % 5,2 % 5,3 %

XXL Sport & Villmark ASA Company description: XXL is the largest and fastest growing sports retailer by revenue in the Nordic region. The company operates many large unit stores as well as an e- commerce platform in Norway, Sweden and Finland 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? XXL has a consistent track record of rolling out new stores in the three Nordic countries, together with strong profitable growth. The managements' objective is to increase profitability and expand its online presence. XXL is the market leader in Norway with a market share of 26 %. Their market share in both Sweden and Finland is around 12 %. They have an e- commerce offering in Denmark. The company has just entered the Austrian market and they have a longer term expansion plan in the European countries Austria, Switzerland and southern part of Germany. We like the cost efficient integrated value chain. Though times within the retail sector has hit hard. Two CEOs have been replaced in the last year and the focus now is to improve profitability. 0 sep-14 jun-15 mar-16 dec-16 sep-17 jun-18 XXL ASA XXL ASA Norway Oslo All-Share TR Consumer Discretionary /Specialty Retail Market Value (mill.) 3 630 Price 26,10 Price currency NOK Net debt (mill.) 2 062 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 5 692 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 4 008 5 212 6 486 7 813 8 709 9 417 10 203 EBIT (Operating Income - mill.) 404 518 633 697 668 364 494 Net Income (reported - mill.) 125 262 427 516 512 242 355 Equity 1 173 3 219 3 366 3 608 3 846 3 762 4 119 Return on Equity (%) 10,7 % 8,1 % 12,7 % 14,3 % 13,3 % 6,4 % 8,6 % EPS #N/A 1,5 3,1 3,7 3,7 1,7 2,6 Book value per share 4,3 23,2 24,3 26,1 27,8 27,0 29,3 DPS #N/A 2,0 2,0 2,0 2,0-1,2 Price/Earnings #N/A 47,9 33,1 26,3 23,0 15,1 10,2 Price/Book Value #N/A 3,2 4,2 3,8 3,1 1,0 0,9 EV/EBIT - 25,9 24,1 21,7 20,3 15,7 11,5 Dividend Yield (%) #N/A 2,7 % 2,0 % 2,0 % 2,4 % 0,0 % 4,4 %

Yara International Company description: Yara is a leading global fertilizer company. The company has operations in more than 50 countries and offers the most comprehensive range of fertilizer products in the industry, including ammonia, nitrates, NPK and specialty fertilizers. 200 150 100 50 Performance - last 5 years Why invested? Fertilizers are important for optimizing agricultural production. Demand for fertilizers is increasing annually by approximately 2 %, twice the worlds population growth. There are many moving parts determining Yara s future earnings, such as weather, gas prices, fertilizer prices, Chinese tax-regime and environmental considerations, nitrate premiums etc. Historically the company has navigated impressively in this market. In addition to attractive market fundamentals the company is now undergoing a cost reduction program that will significantly improve earnings going forward.. Valuation is considered to be attractive. 0 dec-13 dec-14 dec-15 dec-16 dec-17 dec-18 Yara International ASA Yara International ASA Norway Oslo All-Share TR Materials /Chemicals Market Value (mill.) 91 118 Price 333,50 Price currency NOK Net debt (mill.) 27 296 Reporting currency NOK Enterprise Value (mill.) 118 414 FX rate (NOK) 1,00 Year end (December) 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E Sales (mill.) 84 668 95 047 108 011 95 245 93 479 111 547 122 285 EBIT (Operating Income - mill.) 8 031 10 700 11 981 7 870 4 611 5 516 11 049 Net Income (reported - mill.) 5 748 7 625 8 083 6 360 3 948 1 462 7 555 Equity 53 621 63 765 73 890 74 444 75 540 79 777 85 656 Return on Equity (%) 10,7 % 12,0 % 10,9 % 8,5 % 5,2 % 1,8 % 8,8 % EPS 20,7 27,6 29,4 23,3 14,5 14,6 27,0 Book value per share 193,5 231,5 269,5 272,5 276,5 292,0 312,6 DPS 10,0 13,0 15,0 10,0 6,5 6,9 12,1 Price/Earnings 12,6 12,1 13,0 14,6 26,1 22,9 12,3 Price/Book Value 1,3 1,4 1,4 1,2 1,4 1,1 1,1 EV/EBIT 9,7 10,1 9,9 13,7 27,0 21,5 10,7 Dividend Yield (%) 3,8 % 3,9 % 3,9 % 2,9 % 1,7 % 2,1 % 3,6 %

ODIN Norge - 28/12/2018 Security (Company) Currency Market Number of shares Market price Cost price Market value Unrealised gain (loss) % of assets under management Local currency NOK 1000 NOK 1000 NOK 1000 XXL NOK Oslo 3 753 798 26,10 290 189 97 974-192 215 1,5 Total Consumer Discretionary 290 189 97 974-192215 1,5 Lerøy Seafood Group NOK Oslo 2 678 873 65,94 124 804 176 645 51 841 2,7 Mowi NOK Oslo 1 600 359 182,70 149 026 292 386 143 359 4,4 Total Consumer Staples 273 831 469 030 195 200 7,1 Akastor NOK Oslo 7 840 060 13,06 108 214 102 391-5 823 1,6 Equinor NOK Oslo 3 012 707 183,75 415 289 553 585 138 295 8,4 Subsea 7 NOK Oslo 3 944 441 84,28 445 248 332 437-112 810 5,0 TGS Nopec Geophysical NOK Oslo 887 307 208,80 174 021 185 270 11 248 2,8 Total Energy 1 142 773 1 173 683 30 910 17,8 Aker A NOK Oslo 130 436 462,00 57 634 60 261 2 628 0,9 DNB NOK Oslo 2 002 145 138,15 224 490 276 596 52 107 4,2 Gjensidige Forsikring NOK Oslo 1 300 972 135,20 138 800 175 891 37 091 2,7 Protector Forsikring NOK Oslo 1 031 201 47,80 63 516 49 291-14 224 0,7 Sparebank 1 SMN, Egenkapitalbevis NOK Oslo 3 542 919 84,20 147 903 298 314 150 411 4,5 Sparebank 1 SR-Bank NOK Oslo 3 406 393 89,20 167 660 303 850 136 190 4,6 Sparebank 1 Østlandet NOK Oslo 1 621 218 83,00 129 308 134 561 5 253 2,0 Total Financials 929 310 1 298 766 369 456 19,7 Hexagon Composites NOK Oslo 7 038 064 24,45 122 097 172 081 49 984 2,6 Kongsberg Gruppen NOK Oslo 2 572 872 117,60 225 330 302 570 77 240 4,6 Multiconsult NOK Oslo 1 986 578 60,60 140 363 120 387-19 976 1,8 Tomra Systems NOK Oslo 1 417 485 194,80 68 512 276 126 207 614 4,2 Veidekke NOK Oslo 2 582 169 96,90 175 391 250 212 74 821 3,8 Total Industrials 731 692 1 121 375 389 683 17,0 Atea NOK Oslo 2 447 198 111,00 169 679 271 639 101 960 4,1 Total Information Technology 169 679 271 639 101 960 4,1 Borregaard NOK Oslo 5 122 334 74,80 241 000 383 151 142 150 5,8 Norsk Hydro NOK Oslo 7 418 058 39,21 292 850 290 862-1 988 4,4 Yara International NOK Oslo 1 440 671 333,50 453 755 480 464 26 709 7,3 Total Materials 987 606 1 154 476 166 871 17,5 Olav Thon Eiendomsselskap NOK Oslo 1 028 186 140,00 110 092 143 946 33 854 2,2 Total Real Estate 110 092 143 946 33 854 2,2 Schibsted NOK Oslo 538 459 290,00 57 817 156 153 98 336 2,4 Schibsted B NOK Oslo 118 889 262,50 28 819 31 208 2 389 0,5 Telenor NOK Oslo 2 884 954 167,50 414 476 483 230 68 754 7,3 Total Telecommunication Services 501 112 670 591 169 479 10,2 Total portfolio 5 136 284 6 401 482 1 265 197 96,9

About ODIN

Investment Objective Long term value creation

Investment Philosophy Performance - prospects - price Benjamin Franklin

Om ODIN Norge C ODIN Norge är en aktivt förvaltad aktiefond som investerar på den norska aktiemarknaden. Fondens långsiktiga mål är att ge högre avkastning än den norska aktiemarknaden, mätt med fondens referensindex. Fakta om fonden Ansvarig förvaltare Vigdis M. Almestad Förvaltare sedan 2016-08-15 Fonden har andelsklasser. Referensindex Basvaluta OSEFX Oslo Børs Fondindeks NOK Förvaltningsavgift 2 % Tecknings-/inlösenavgift 0 % Minsta teckningsbelopp 3 000 NOK 58

Om förvaltaren Vigdis Almestad har började arbeta på ODIN i januari 2016. Hon övertog ansvaret för ODIN Norge per den 15.08.2016. Vigdis är civilekonom och har en MBA från NHH Norges Handelshögskola samt är auktoriserad finansanalytiker (AFA). Hon har 25 års erfarenhet från förvaltning och har arbetat i Avanse Forvaltning, Folketrygdfondet och Finansdepartementet bland annat. 59

Välkommen att använda våra tjänster Kontrollera innehav, avkastning m.m. Logga in på dina fondsidor hos ODIN Online Sätt dina pengar i arbete Teckna andelar i våra fonder på nätet med BankID Håll dig uppdaterad Anmäl dig till vårt nyhetsbrev Prata med oss 08 407 14 00 kontakt@odinfonder.se

Värt att tänka på Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning, som bland annat beror på marknadsutvecklingen, förvaltarens skicklighet, fondens risk samt kostnader för förvaltning. Avkastningen kan bli negativ om aktiekurserna faller. Uttalandena i denna rapport speglar ODINs syn på marknaden vid den tidpunkt då rapporten utarbetats. Vi har använt källor som bedöms vara pålitliga, men vi kan inte garantera att uppgifterna från dessa källor är korrekta eller fullständiga. Anställda hos ODIN Forvaltning AS får handla för egen räkning med flera slags finansiella instrument. Det innebär att anställda hos ODIN Forvaltning AS kan äga värdepapper i företag som omnämns i den här rapporten, liksom andelar i ODINs fonder. Anställdas egenhandel ska följa ODIN Forvaltning AS interna riktlinjer för anställdas egenhandel, som har utarbetats i enlighet med den norska lagen om handel med värdepapper ("verdipapirhandelloven") och Verdipapirfondenes forenings branschstandard. Faktablad och informationsbroschyr för fonden finns på http://odinfonder.se/vara-fonder/aktiefonder