Cherry (cherb.st) Stark tillväxt i onlinedelen

BOLAGSANALYS 8 maj 2013 Sammanfattning Cherry (cherb.st) Stark tillväxt i onlinedelen Cherrys rapport för det första kvartalet var till stora delar enligt våra förväntningar. Det mest positiva är att tillväxten i onlindelen uppgick till 35 procent. Under det andra och tredje kvartalet kommer Cherry satsa hårt på marknadsföring och det kommer därför bli extra intressant att följa tillväxten i onlinedelen de närmaste kvartalen som är den viktigaste parametern i Cherry att följa de närmaste kvartalen. Cherry har utökat sin redovisning vilket gör det enklare och mer intressant att följa bolaget. Bolaget står inför några väldigt spännande kvartal och kommer inom kort dela ut en stor del av sin kassa (11,20kronor per aktie) till aktieägarna. Vi har inte gjort några förändringar i vår rating. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Övriga 435 MSEK Leisure & Gaming Emil Sunvisson Rolf Åkerlind Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 7,0 poäng 6,0 poäng 6,5 poäng 7,0 poäng Nyckeltal 2010 2011 2012 2013e 2014e Omsättning, MSEK 259 369 400 269 302 Tillväxt 118% 42% 8% -33% 12% EBITDA 36 51 46 6 37 EBITDA-marginal 14% 14% 12% 2% 12% EBIT 25 39 36-6 24 EBIT-marginal 10% 11% 9% -2% 8% Resultat före skatt 22 38 30-9 22 Nettoresultat 23 39 29-10 19 Nettomarginal 9% 10% 7% -4% 6% Utdelning 0,8 0,8 11,2 1,5 1,5 VPA 1,77 3,02 2,23-0,79 1,47 VPA just 1,77 3,02 2,23-0,79 1,47 P/E just 19,3 11,2 15,3 n.m. 7,9 P/S 1,7 1,2 1,1 1,6 1,4 EV/S 1,7 1,1 0,9 0,6 0,6 EV/EBITDA just 11,9 8,3 8,2 28,1 4,7 Fakta Aktiekurs (SEK) 34,0 Antal aktier (milj) 12,8 Börsvärde (MSEK) 435 Nettoskuld (MSEK) -263 Free float (%) 30,0 Dagl oms. ( 000) 3 Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

Spännande kvartal framöver Rapporten var till stora delar enligt våra förväntningar Tabellen nedan är rensad för den avyttrade verksamheten som ingick i kvartalet. Lägger vi tillbaka de 47,2 miljonerna uppgår försäljningen till 74,6 miljoner kronor i Online spel vilket är cirka 5 miljoner lägre än vad vi räknat med. Även resultatet avvek med cirka 6 miljoner kronor totalt när vi lägger tillbaka den avyttrade verksamheten vilket troligtvis beror på att Cherry har haft vissa engångskostnader i samband med transaktionen. Den kanske viktigaste siffran att titta på i rapporten är tillväxtsiffran för den kvarvarande nätspelsverksamheten som uppgick till hela 35 vilket är starkt. Förväntat vs. utfall MSEK Q1'12 Q1'13E Utfall Diff Försäljning 52,3 60,0 59,8 0% Varav Online Spel 20,3 27,0 27,4 1% Tillväxt 18% 35% Restaurangcasino 32,0 33,0 32,4-2% Tillväxt 3% 1% EBIT 1,4 0,5-1,3 na VPA, SEK 0,00 0,04-0,16 na Försäljningstillväxt 15% 14% EBIT marginal 1,0% -2,2% VPA tillväxt (YoY) -3% na Källa: Redeye Research, Cherry Det finns flera intressanta nyheter i rapporten som är värda att titta närmare på: Utökad kostnadsredovisning från och med det första kvartalet vilket vi ser som mycket positivt Utökad kostnadsredovisning Cherry har tidigare inte delat upp sin kostnadsredovisning i olika kostnadslag. Detta har de från och med nu valt att göra vilket gör att det går att se hur mycket de lägger på exempelvis marknadsföring. Detta tycker vi är mycket bra speciellt när bolaget är inne i en fas där de kommer att satsa mycket på marknadsföring och tillväxt. Under det första kvartalet blev resultatet svagt negativt men i och med att de lagt 10 miljoner kronor på marknadsföring hade de kunnat leverera ett positivt resultat vid mindre aggressiv marknadsföring. Det innebär att Cherrys onlinedel med lite tillväxt har potential att bli mycket lönsam samtidigt som risken i satsningen är begränsad eftersom de med lägre marknadsföringsinsats skulle kunna uppvisa viss lönsamhet. 3

Investeringen i Yggdrasil gaming kan hjälp EuroLotto satsningen på sikt Intressant investering i Yggdrasil Gaming En annan intressant nyhet under kvartalet är att Cherry under det första kvartalet har investerat i det nystartade bolaget Yggdrasil Gaming (http://www.yggdrasilgaming.com/) som erbjuder olika typer av nummerspel som exempelvis Keno fast i ett 3D format. Yggdrasil har även erhållit en klass 4 licens från LGA på Malta och Cherry kommer bli bolagets första kund. Den främsta anledningen till investeringen i Yggdrasil för Cherry är bolagets lotteriprodukter som är utvecklade för att likna slottmaskiner vilket bör kunna göra det mer intressant att spela på lotto. I och med att Yggdrasils produkter än så länge inte finns på marknaden valde Cherry att investera direkt i bolaget och bli majoritetsägare men trots det ser Cherry det hela som en finansiell investering och det är möjligt att bolaget framöver kan komma att sälja andelar i Yggdrasil till framtida potentiella kunder till bolaget. Cherry har investerat 5,1 miljoner kronor i Yggdrasil. Tvisten med norska staten är nu historia En annan positiv nyhet är att Cherry dragit tillbaka sin stämningsansökan mot norska staten sedan de meddelat att de inte kommer att vidta några ytterligare åtgärder mot Cherry AB. Detta är främst positivt då Cherry inte behöver lägga energi och kraft på den typen av process. Cherry väljer att dela ut drygt 143 miljoner kronor vilket innebär att de även framöver kommer att ha en stor kassa i bolaget Utdelning genom inlösenprogram Styrelsen i Cherry har föreslagit en utdelning på 11,2 kronor per aktie motsvarande drygt 143 miljoner kronor. Den höga utdelningen är en konsekvens av att Cherry i februari sålde Automatgruppen till Betsson för totalt 286 miljoner kronor varav 225 miljoner kronor betalades med Betsson aktier som Cherry kort därefter sålde. Resterande cirka 60 miljoner kommer att betalas kontant om ett år. Vid utgången av det första kvartalet hade Cherry 262 miljoner kronor i kassan vilket gör att de även efter utdelningen kommer att ha cirka 120 miljoner kronor i kassan borträknat tilläggsköpeskillingen som kommer först nästa år. En anledning till att de behåller så pass mycket pengar i kassan kan vara att de planerar att göra fler förvärv framöver Inte otroligt med fler förvärv Vad Cherry ska med så mycket pengar till är lite av ett frågetecken. Satsningarna på EuroSlots och EuroLotto borde rimligtvis inte kräva så mycket kapital och det som då återstår som trolig anledning är att bolaget planerar att genomföra ett eller flera förvärv för att komplettera den organiska tillväxten. Vi skulle se det som positivt om Cherry skulle göra kompletterande förvärv på nya marknader för att på det sättet säkerställa viss volym. Det är däremot inte helt enkelt att hitta bra förvärvsobjekt till rimliga värderingar vilket gör att vi inte förväntar oss någon hög förvärvstakt. En annan anledning till att bolagets styrelse anser att bolaget ska ha en så pass stor kassa är troligtvis att de vill ha kvar krut till fler satsningar om det skulle visa sig att satsningarna på EuroLotto och EuroSlots inte faller väl ut. Hade de delat ut en större del av pengarna och satsningarna inte hade lyckats hade bolaget hamnat i en obekväm situation. 4

Cherry bör kunna ge en god direktavkastning även under 2014 Cherrys har meddelat att bolaget kommer att uppvisa ett negativt resultat i affärsområdet Nätspel under såväl det andra som det tredje kvartalet 2013 då mycket fokus kommer att läggas på lanseringen av EuroSlots. Sedan tidigare är det känt att EuroSlots kommer att lanseras i Sverige, Norge, Finland och Tyskland. Troligt är att det kommer bli ytterligare ett antal länder under året. Hur mycket Cherry kommer investera i sin satsning på framförallt EuroSlots men även på EuroLotto har bolaget inte kommenterat. Skulle dessa satsningar gå enligt plan och börja generera positivt resultat under det fjärde kvartalet 2013 är det troligt att aktieägarna kan förvänta sig en hög direktavkastning även under nästkommande år då styrelsen troligtvis kommer känna sig mer bekväm med en mindre kassa i bolaget. Om stämman godkänner utdelning är 15e maj sista dagen aktien handlas med rätt till inlösenaktien. 5

Finansiella prognoser RestaurangCasino har 59 procent av marknaden i Sverige RestaurangCasino fortsätter vara stabilt Det första kvartalet var relativt svagt för RestaurangCasino. En anledning till det uppges vara att många nattklubbar och restauranger där Cherry har sina bord har haft mindre antal gäster än normalt. Det positiva är att marknadspenetrationen fortsätter att öka och uppgick i kvartalet till 59 procent vilket är fördelat på 246 restauranger med totalt 354 bord. Vi har tidigare skrivit om den potentiella höjningen av maxinsatsen som det lämnats in en motion på till Riksdagen som ska behandlas under våren. När den här lagen kan komma på plats är inte klart och det kan bli så att den kommer ingå i ett större paket kring spelmarknaden vilket troligtvis skulle bli aktuellt först efter valet 2014. Vi har inte gjort några förändringar i våra antaganden efter det första kvartalet. RestaurangCasino MSEK 2011 2012 Q1'13 Q2'13E Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Omsättning 125,8 134,6 32,4 32,5 35,0 39,0 138,9 142,0 Tillväxt 1,3% 7,0% 2% 6% 2% 3% 3,2% 2,2% Rörelseresultat 10,1 12,3 2,7 3,0 3,1 3,2 12,0 12,6 Rörelsemarginal 8,0% 9,1% 8,3% 9,2% 8,9% 8,2% 8,6% 8,9% Källa: Redeye Research, Cherry Tillväxten i Nätspel är den viktigaste siffran att hålla koll på i Cherry framöver Nätspel Stark tillväxt att vänta framöver Den absolut viktigaste siffran att titta på i Cherrys redovisning de närmaste kvartalen kommer att vara tillväxten i Nätspel. Under det första kvartalet uppgick den till hela 35 procent vilket med tanke på att de stora marknadsföringsinsatserna förväntats påbörjas först under det andra kvartalet får anses som mer än godkänt. Det är sedan tidigare klart att Cherry kommer att satsa hårdare på marknadsföring under det andra och tredje kvartalet vilket kommer pressa lönsamheten. Hur mycket vet vi dock inte men har tagit viss höjd i våra prognoser för detta. Utvecklingen på den tyska marknaden kommer bli mycket viktig men vi tror att Cherry kommer lansera EuroSlots på fler marknader under året Det är sedan tidigare känt att Cherry kommer att satsa på den tyska marknaden där de även erhållit en licens i den tyska delstaten Schleswig- Holstein för att erbjuda casino på nätet. Vi tror även att Cherry kommer att satsa på ytterligare ett antal marknader under 2013. Vilka dessa är vet vi däremot inte men tror att det kan även kan handla om marknader utanför Europa. Efter investeringen i Yggdrasil kan satsningen på EuroLotto komma att öka igen då bolaget nu har tillgång till en plattform med nummerspel som är betydligt mer modern och tilltalande än tidigare. 6

Online Spel exklusive Automatgruppen MSEK 2011 2012 Q1'13 Q2'13E Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Omsättning 61,1 96,9 27,4 32,1 30,7 39,5 129,7 160,0 Tillväxt 59% -59% -47% -56% -40% -51% 23% Rörelseresultat -16,4 3,0-0,9-7,5-4,6 5,0-8,0 19,2 Rörelsemarginal -26,8% 3,1% -3,3% -23,3% -15,0% 12,7% -6,2% 12,0% Källa: Redeye Research, Cherry De närmaste kvartalen kommer Cherry prioritera tillväxt framför lönsamhet Bilden av nya Cherry klarnar Bilden av det nya Cherry blir allt klarare i rapporten för det första kvartalet 2013. Det finns en stabilitet i RestaurangCasinodelen och en tillväxt och potential i onlinedelen vilka tillsammans bildar ett intressant bolag. Bolaget kommer framöver att bedömas på hur utvecklingen i onlinedelen går och då framförallt försäljningstillväxten under de närmaste kvartalen. I tabellen nedan går det att se den rensade historiken i Cherry. Det blir då extra tydligt vilken stark underliggande tillgång som finns inom Nätspels delen och att bolaget i vissa kvartal haft rörelsemarginaler på 6-7 procent på den volym som bolaget har idag. Detaljerade estimat, 2013-2014 SEKm 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4'12 2012 Q1'13 RestaurangCasino 126 32 31 34 38 135 32 Nätspel 61 20 22 27 27 97 27 Omsättning koncern 187 52 53 62 65 232 60 EBIT RestaurangCasino 10,1 2,9 2,5 3,3 3,6 12,3 2,7 EBIT Nätspel -16,4 0,5 1,3 1,8-0,6 3,0-0,9 EBIT Övrigt -11,9-2,0-2,4-2,0-2,8-9,2-3,1 EBIT koncern -18,2 1,4 1,4 3,1 0,2 6,1-1,3 Försäljningstillväxt RestaurangCasino na 10% 4% 4% 10% 7% 2% Försäljningstillväxt Nätspel na 71% 50% 75% 44% 59% 34% Försäljningstillväxt koncern na 28% 19% 26% 22% 24% 14% Rörelsemarginal RestaurangCasino 8,0% 9,1% 8,2% 9,6% 9,6% 9,1% 8,3% Rörelsemarginal Nätspel -26,8% 2,5% 5,9% 6,6% -2,2% 3,1% -3,3% Rörelsemarginal, % -9,7% 2,7% 2,7% 5,0% 0,3% 2,6% -2,2% Källa: Redeye Research Vi räknar med att onlinedelen kommer att växa med 34 procent under 2013 och att affärsområdet vänder till ett positivt resultat i det fjärde kvartalet. Detta är dock högst osäkra prognoser då Cherry mycket väl kan fortsätta att lägga mycket pengar på marknadsföring även efter det tredje kvartalet om de märker att de får bra effekt per investerad reklampeng. För 2014 räknar vi fortsatt med en hög tillväxt och vi har höjt våra förväntningar på rörelsemarginalen som vi räknar kommer uppgå till 8 procent mot tidigare 5 procent under 2014. 7

Detaljerade estimat, 2013-2014 SEKm Q1'13 Q2'13E Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Omsättning 60 65 66 79 269 302 Rörelseresultat -1,3-6,5-3,5 6,2-5,1 23,8 Nettovinst -2,0-7,5-4,5 5,2-8,8 18,8 VPA, kr -0,16-0,58-0,35 0,41-0,68 1,47 Försäljningstillväxt 14% 22% 7% 21% 16% 12% Rörelsemarginal, % -2,2% -10,0% -5,3% 7,9% -1,9% 7,9% Vinsttillväxt na na na na na na Källa: Redeye Research Värdering Vår DCF-värdering motiverar ett värde på 47 kronor per aktie Efter de justeringar vi har gjort i våra prognoser samt lagt till kassan motiverar vår DCF-värdering ett värde på 47 kronor per aktie mot tidigare 45 kronor per aktie. Vi räknar med en WACC på 12,4 procent. I vår WACC beräkning räknar vi med en riskfri ränta på 2 procent, en riskpremie med småbolagstillägg på 7 procent och ett beta värde på 1,5. Vi räknar fortsatt med en skattesats på 10 procent för Cherry framöver. Cherry består nu av två verksamhetsområden där den ena är stabil och inkomstbringande medan den andra är i en tidig fas med snabb tillväxt och spännande potential Investerarslutsatser Efter försäljningen av Automatgruppen består nu Cherry av en stabil kassagenererande verksamhet i form av RestaurangCasinodelen som innehåller en intressant trigger i form av insatshöjning på Black Jack som finns på förslag. Förutom det finns det flera framtidssatsningar inom Onlinedelen där Affiliate och EuroLotto är två av dem men där mest kraft kommer att läggas på EuroSlots. Cherry gör här en satsning på ett område där de har stor kunskap och erfarenhet samtidigt som de nu även har de finansiella musklerna som krävs. EuroSlots är dessutom uppbyggd på Cherrys egen plattform vilket exempelvis Automatgruppen inte var. Detta innebär att Cherry har bättre kontroll över produkten och kan därmed också bättre anpassa erbjudandet på olika marknader. Skalbarheten blir dessutom betydligt bättre vilket ger bättre lönsamhetspotential när volymerna ökar. Inom EuroLotto har möjligheterna ökat sedan investeringen i Yggdrasil. Cherry investerar här i en mycket stor marknad där konkurrensen är betydligt mindre än inom de flesta andra områden. Samtidigt kan man argumentera för att riskprofilen i bolaget har ökat något när de väljer att sälja en stabil och kassagenererande verksamhet för att satsa på en ny verksamhet som till en början kommer att vara förlustbringande och skulle den satsningen inte falla väl ut skulle det påverka värderingen negativt. Ett exempel på att alla satsningar inte blir lyckosamma är exempelvis satsningen på EuroLotto som ännu inte blivit vad bolaget hoppades på men där de nu tar ett nytt grepp på den satsningen. 8

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar Ledning 8,0p Kommentar: Erfaren ledning inom alla affärsområden som lyckats parera lågkonjunktur och skapa tillväxt genom förvärv. Svårt att förutse rörelsemarginalen. Betydande aktieinnehav hos ledning och styrelse. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Landbaserat spel är en mogen bransch. Tydlig tillväxtpotential inom Nätspel där framförallt EuroSlots ska driva tillväxten framöver. Lönsamhet 6,0p Kommentar: Positivt resultat de senaste åren. Marginalen kommer att pressas under uppbyggnaden av EuroSlots. Trygg placering 6,5p Kommentar: Bra spridning av intäkterna. Mycket stabil finansiell situation. Kapitalstarka och långsiktiga ägare. Relativt okänsligt för konjunkturen. Viss politisk risk i Nätspel. Låg likviditet i aktien. Avkastningspotential 7,0p Kommentar: DCF-värdet indikerar fortsatt uppsida. Aktien handlas i övre delen av det senaste årets handelsintervall. Få institutionella ägare. 9

Resultaträkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e Omsättning 259 369 400 269 302 Summa rörelsekostnader -223-318 -354-263 -265 EBITDA 36 51 46 6 37 Avskrivningar -11-11 -11-13 -13 EBIT 25 39 36-6 24 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansiella intäkter -3-1 -5-2 -2 Finansiella kostnader 0 0 0 0 0 Resultat före skatt 22 38 30-9 22 Skatt 0-2 -2-1 -3 Nettoresultat 23 39 29-10 19 Resultaträkning just, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 36 51 46 6 37 EBIT just 25 39 36-6 24 PTP just 22 38 30-9 22 Nettoresultat just 23 39 29-10 19 Balansräkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 26 30 59 119 177 Kundfordringar 8 9 47 50 40 Lager 1 1 1 2 2 Andra fordringar 47 45 0 0 0 Summa omsättningstillg. 82 86 106 171 219 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 29 29 7 7 6 Finansiella anl.tillg. 16 9 0 0 0 Goodwill 345 345 272 10 10 Balans. utv. kostn. 0 0 0 0 0 Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 390 383 279 17 16 Summa tillgångar 472 468 386 189 236 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 7 7 0 0 7 Övriga icke ränteb skulder 43 47 52 20 41 Summa kortfristiga skulder 50 54 52 20 48 Långa icke ränteb.skulder 99 73 1 0 0 Räntebärande skulder 20 16 1 0 0 Summa skulder 169 143 54 20 48 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 296 319 332 169 187 Minoritet 7 7 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 303 326 332 169 187 Summa skulder och eget kapital472 468 386 189 236 Fritt kassaflöde, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e Omsättning 259 369 400 269 302 Summa rörelsekostnader -223-318 -354-263 -265 Avskrivningar -11-11 -11-13 -13 EBIT 25 39 36-6 24 Skatt på EBIT (Justerad skatt) -2 0-2 -1-3 NOPLAT 23 40 34-8 21 Avskrivningar 11 11 11 13 13 Bruttokassaflöde 34 51 45 5 34 Förändring i rörelsekapital -1 2-7 -7-7 Investeringar -60-6 -8-8 -8 Fritt kassaflöde -26 47 30-10 19 Kapitalstruktur 2010 2011 2012 2013e 2014e Soliditet 64% 70% 86% 89% 80% Skuldsättningsgrad 7% 5% 0% 0% 0% Nettoskuld -6-15 -58-119 -177 Sysselsatt kapital 323 341 333 169 187 Kapitalets oms. hastighet 1,4 1,1 1,2 1,1 1,7 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 7,0 NV FCF (2013-14) 6,2 Betavärde 1,5 NV FCF (2015-24) 138,5 Riskfri ränta (%) 2,0 NV FCF (2025-) 122,1 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 345,0 WACC (%) 12,4 Räntebärande skulder 7,4 Motiverat värde 604,3 Antaganden 2015-24 (%) Genomsn. förs. tillv. 7,1 Motiverat värde per aktie 47,2 EBIT-marginal 10,9 Börskurs 34,0 Lönsamhet 2010 2011 2012 2013e 2014e Avk. på eget kapital (ROE) 13% 13% 9% -4% 11% ROCE 13% 12% 11% -3% 13% ROIC 12% 12% 10% -3% 12% EBITDA-marginal (just) 14% 14% 12% 2% 12% EBIT just-marginal 10% 11% 9% -2% 8% Netto just-marginal 9% 10% 7% -4% 6% Data per aktie, SEK 2010 2011 2012 2013e 2014e VPA 1,77 3,02 2,23-0,79 1,47 VPA just 1,77 3,02 2,23-0,79 1,47 Utdelning 0,8 0,8 11,2 1,5 1,5 Nettoskuld -0,5-1,1-4,5-9,3-13,8 Antal aktier 12,8 12,8 12,8 12,8 12,8 Värdering 2010 2011 2012 2013e 2014e Enterprise value 429 421 377 173 173 P/E 19,3 11,2 15,3 n.m. 23,2 P/E just 19,3 11,2 15,3 n.m. 7,9 P/S 1,7 1,2 1,1 1,6 1,4 EV/S 1,7 1,1 0,9 0,6 0,6 EV/EBITDA just 11,9 8,3 8,2 28,1 4,7 EV/EBIT just 17,2 10,7 10,6 n.m. 7,3 P/BV 1,5 1,4 1,3 2,6 2,3 Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e 1 mån 0,0% Omsättning 24,3% 3 mån -4,0% Rörelseresultat, just 19,2% 12 mån 43,0% V/A, just 12,3% Årets Början 0,0% EK 5,9% Aktiestruktur % Röster Kapital Per Hamberg, ink. fam. 6,4 16,0 Morten Klein 22,2 15,8 Lars Kling, ink. fam. 5,4 15,4 Lorang Andrassen 14,4 9,9 Rolf Lundström 2,0 5,5 Familjen Lindwall 2,1 5,0 CAIL 3,5 4,4 Björn Hornerud 7,2 4,2 Arild Karlsen 7,2 4,2 Altraplan Bermuda Ltd 2,1 3,6 Aktien Reuterskod cherb.st Lista Övriga Kurs, SEK 34,0 Antal aktier, milj 12,8 Börsvärde, MSEK 435 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO Ordf Emil Sunvisson Fredrik Burvall Rolf Åkerlind Nästkommande rapportdatum Delårsrapport 2 2013-08-28 Delårsrapport 3 2013-11-06 Tillväxt 2010 2011 2012 2013e 2014e Försäljningstillväxt 118% 42% 8% -33% 12% VPA-tillväxt (just) n.m.% 71% -26% n.m.% n.m.% Tillväxt eget kapital 476% 8% 4% -49% 11% Analytiker Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 10

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 50 0-50 -100-150 -200 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% -120% -140% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 10 5 0-5 -10-15 -20-25 -30-35 -40 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden Intressekonflikter Erik Kramming äger aktier i bolaget Cherry: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Cherrys affärsidé är att via dotterbolag och samarbetspartners skapa spelglädje genom internetspel, fysiskt spel, och lotterier. Cherry erbjuder sina samarbetspartners spel, spelsystem, personal, utrustning samt kunskap om spelmarknaden. Spelverksamheten bedrivs via dotterbolag som är verksamma på internet och på restauranger i Sverige. 11

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance-verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2013-05-07) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 24 16 14 14 21 3,5p - 7,0p 49 57 34 49 47 0,0p - 3,0p 1 1 26 11 6 Antal bolag 74 74 74 74 74 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 12