Finansiell ekonomi. Svarslösningar. Göran Hägg, Johan Holmgren & Linn Lones Luthman

Transkript

1 Projekt Affärsrätt Datum Dokumentnummer 1 Titel Instuderingsuppgifter med svarslösningar Rev 0 Finansiell ekonomi Göran Hägg, Johan Holmgren & Linn Lones Luthman Upprättat av Göran Hägg Godkänt av Distribueras till För kännedom Svarslösningar Finansiell ekonomi,... 1 Svarslösningar Begrepp och termer TVM och värdering av tillgångar Risk och avkastning Kapitalstruktur och utdelningspolitik Derivatinstrument Blandade räknefrågor Övergripande frågor Multiple Choice (92)

2 1 Begrepp och termer 1.1 Uppgift Definiera eller förklara mycket kortfattat följande termer och begrepp. a) Kapitalmarknad. b) Risk. c) Effektiv ränta. d) Perpetuitie. e) Marknadsrisk. f) Finansiell bubbla. g) Nollkupongare. h) WACC. i) Amerikansk option. j) Ränteparitet. Exempel på gamla tentamensfrågor. Begreppen och termerna skall förklaras eller definieras i en till två meningar. Svar hittar ni i kurslitteraturen. 1.2 Uppgift Definiera eller förklara mycket kortfattat följande termer och begrepp. a) Penningmarknad. b) Livsinkomsthypotesen. c) Real ränta. d) Perpetuitie. e) Marknadsrisk. f) Finansiell bubbla. g) Volalitet. h) WACC. i) Amerikansk option. j) Ränteparitet. Exempel på gamla tentamensfrågor. Begreppen och termerna skall förklaras eller definieras i en till två meningar. Svar hittar ni i kurslitteraturen. 2(92)

3 1.3 Uppgift Definiera eller förklara mycket kortfattat följande termer och begrepp. a) Jämviktspris. b) Marknadsgarant ( market maker ). c) Effektiv årsränta. d) Bankcertifikat. e) Nollkupongare. f) Aggressiv aktie. g) Effektiv marknad. h) Random walk. i) Europeisk option. j) Avista marknad. Exempel på gamla tentamensfrågor. Begreppen och termerna skall förklaras eller definieras i en till två meningar. Svar hittar ni i kurslitteraturen. 3(92)

4 2 TVM och värdering av tillgångar 2.1 Uppgift Du tillhör den lyckliga skaran av vinnare på triss. I direktsändning från morgontv från TV4 så står det klart att Du under 10 års tid kommer att få kr i månaden skattefritt. Programledaren påstår att Du vunnit 3 miljoner kr. Du är dock otålig och vill få ut pengarna så fort som möjligt och går till banken och försöker att sälja inkomstströmmen till banken mot att Du får ut pengarna direkt i handen. Hur mycket är banken beredd att maximalt betala för inkomstströmmen. Anta att banken diskonterar inkomstströmmen med en diskonteringsränta på 10 % och att diskonteringen görs årsvis om kr med start om ett år. Genomför en nuvärdesberäkning. Visa hur du beräknar nuvärdet. Använd gärna annuitetsformeln. Har du räknat rätt så bör svaret bli Skr. T = 10 år PMT = x 12 = SEK Diskonteringsränta = 10% 10 t = ( ) t = Svar: SEK Alternativt ( ) 10 = Samma svar Om vi diskonterar månadsvis T = 10 x 12 = 120 PMT = SEK Diskonteringsränta = 0.10/12 (månadsränta) 120 t = t = Nuvärdet av kassaflödet blir lite högr 2.2 Uppgift Du har vunnit en tävling där du själv kan välja pris. Du kan välja mellan följande pris: kr direkt i handen kr om fem år. 4(92)

5 kr om året i all evighet kr om året i tio år kr om ett år och som därefter ökas med 5% om året i all evighet. Antag att räntan är 12 %. Vilket pris är mest värdefullt. Redovisa alla beräkningar kr direkt i handen. Nuvärdet = kr kr om fem år. Nuvärdet = = kr om året i all evighet. Nuvärdet = = kr om året i tio år. 10 Nuvärdet = t = t = kr om ett år och som därefter ökas med 5% om året i all evighet = Nuvärdet = Observer att frågan anspelar på Gordons formel där motsvara utdelningen D och tillväxten på 5% tillväxtfaktorn g. Sammantaget ser vi att nuvärdet är högst för alternativ 3, PV = ,24 kr 2.3 Uppgift Nordbanken har ett obligationslån med en kupongränta på 9 % och där den återstående löptiden är exakt 3 år. Det återstår tre utbetalningar av kupongränta. Dagens pris på obligationen är 110 kr och räntekursen är 4,5 %. a) Vad är obligationens nominella värde (parvärde)? b) Vad kan vi dra för slutsats om den svenska ränteutvecklingen sedan Nordbanken gav ut sin obligation? Använd uppgifterna som ges och sätt upp en ekvation för beräkning av dagens pris på obligationen 0.09 PAR 0.09 PAR 0.09 PAR PAR 110 = (92)

6 Lös ut PAR (Par = nominellt belopp). PAR = Eftersom dagspriset på obligationen, 110 Skr, är större än obligationens nominella belopp, ca 98 Skr, kan vi sluta oss till att marknadsräntan i Sverige har sjunkit sedan Nordbanken gett ut sin obligation. Detta kan vi också sluta oss till då vi jämför kupongräntan, 9 %,, med diskonteringsräntan, 4.5 %. Obligationer som säljs över parvärde/nominellt belopp genererar en säker förlust och säljs till premium. Obligationer som säljs under parvärde/nominellt belopp genererar en säker vinst och säljs till discount. Obligationer som säljs till parvärde/nominellt belopp har en kupongränta som är lika stor som internräntan/yielden/marknadsräntan. 2.4 Uppgift a) Beräkna dagspriset på ett av -bankens obligationslån. Obligationen löses in om exakt 4 år. Det nominella värdet är norska kr och kupongräntan är 8 %. Dagsräntan (internräntan) på obligationen noteras för dagen till 5 %. Samtliga beräkningar skall redovisas. b) Redogör kortfattat för effekterna på avkastningen och prissättningen av obligationen om dagsräntan skulle stiga. c) Vilka olika typer av risker är förknippade med köpet av obligationen utgiven av -banken. a) Använd uppgifterna som ges och sätt upp en ekvation för beräkning av dagens pris på obligationen Dagspris = Använder ni annuitetsformeln Dagspris = Beräkna dagspris t = 1 ( ) t + ( ) 4 = Alternativt ( ) ( ) 4 = (92)

7 b) Om ni inte kan se direkt genom att studera ekvationerna ovan kan ni prova och se vad som händer genom att sätta in olika värden. Redogör för förhållandet mellan avkastning och dagspris samt förhållandet kupongränta och dagspris. Observera! När (marknads)räntan höjs faller priset på obligationen. Priset faller pga att marknaden nu kräver en högre avkastning fram tills obligationen löses in och det nominella värdet betalas ut. Köper ni en obligation när marknadsräntan (yielden) ligger på 5% och håller obligationen tills den löper ut så vet ni att ni kommer få en avkastning på 5% (ett ungefärligt genomsnitt). Säljer ni obligationen efter att marknadsräntan stigit till t.ex. 6% kommer ni få ett lägre pris än om räntan varit 5%. Detta sammantaget innebär att ni får en sämre avkastning än 5% som var marknadsräntan när ni köpte obligationen ränterisk. Hur som helst, säljer ni obligationen med en liten förlust kan ni använda slantarna till att köpa en ny obligation som ger 6% avkastning till den löper ut. Behåller ni denna obligation kompenseras den lilla förlusten när ni sålde den första obligationen med en högre ränta på den nya obligationen. Hänger ni med? c) Inflationsrisk, likviditetsrisk, kreditrisk, ränterisk och valutarisk (obligationen är utgiven i norska kr). 2.5 Uppgift Vi har på kursen ägnat mycket tid till prissättningen av aktier. Hur bestäms priset i ett visst ögonblick i förhållande till faktorer som teknisk analys, företagens fundamenta, insiderinformation, konjunkturrapporter och avslöjande nyheter om oegentligheter? Prissättningen i ett visst ögonblick bestäms genom UTBUD och EFTERFRÅGAN, vilket kan illustreras i ett utbuds och efterfrågediagram. Bakom utbud och efterfrågesambanden finns förväntningar om framtida inkomstströmmar samt krav på avkastsning i förhållande till risk. Det ekonomiska värdet av de förväntade framtida inkomstströmmarna kan beräknas/skattas/illustreras via Gordons formel som visar nuvärdet av de framtida inkomstströmmarna under givna antaganden om avkastning, avkastningskrav, risk och tillväxt. Gordons formel/dividend Discount Formula bör redovisas. Förväntningarna är bl.a. baserade på: Den historiska utvecklingen av marknaden, brancshen, och företaget. Konjunkturutsikter. Produktutbud. Organisation och personal. Hur insiders agerar och uttalar sig. Avkastningskrav i föhållande till t.ex. CAPM. Ekonomisk information om bolaget (balansräkning, resultaträkning, nyckeltal, osv.) 7(92)

8 Givet att den Effektiva Marknads Hypotesen (EMH) är korrekt kommer dessa uppräknade faktorer att olika utsträckning vara inbakat i priset beroende på om man utgår från den svaga, den halvstarka eller den starka formen av effektivitet. Här kan man redogöra för hur EMH förhåller sig till teknisk analys, företagens fundamenta, insiderinformation, konjunkturrapporter och avslöjande nyheter om oegentligheter. Bakom den effektiva marknadshypotesen finns antagandet att arbitragörer snabbt upptäcker felprissättningar vilket leder till korrektion av priset. Således kommer endast ny information att påverka förväntningarna och därmed utbuds och efterfrågesambanden (skift) och dess förlängning priset. 2.6 Uppgift Den europeiska handelsstålsindustrin kan se fram mot en tung period. Den ekonomiska nedgången i Asien har minskat efterfrågan på handelsstål i denna region dramatiskt. Det innebär att koreanska och japanska handelsstålsföretag har fått minskade avsättningsmöjligheter i Asien och att de vänder sig mot andra marknader. Deprecieringen av den koreanska wonen och den japanska yenen innebär dessutom att stålpriserna från nämnda länder sjunkit. Således tror man att för första gången någonsin kommer Europa att bli en nettoimportör av handelsstål från Asien. Dessutom finns det krav från USA och IMF att EU skall släppa på de importkvoter som i dagsläget finns för ryskt handelsstål. Det skulle innebära att de europeiska stålkonsumenterna dessutom får en obegränsad möjlighet att i framtiden handla billigt ryskt handelsstål. SSAB, den svenska handelsstålsproducenten, har sin främsta avsättning på den europeiska stålmarknaden. I slutet av maj värderades SSAB B till 169 kronor. Ett halvår senare, den 2 november, noterades SSAB B:s slutkurs till 75 kronor, dvs ett kursras på c:a 55.6 %. Affärsvärdens generalindex har under samma period sjunkit med c:a 17.5 %. Försök utifrån ovanstående händelser att förklara med ord kursraset på SSAB B utifrån de aktievärderingsmodeller som presenteras i Brealey, Myers och Marcus. I och med att SSAB i framtiden kommer att få en betydligt tuffare konkurrens på deras viktigaste avsättningsmarknad (tuff konkurrens från både ryskt och asiatiskt stål) kan man med fog anta att företagets tillväxttakt kommer att minska eller kanske helt upphöra. Med hjälp av Gordons formel med konstant tillväxt kan vi enkelt illustrera hur en omvärdering av företagets tillväxt av marknadens aktörer kan ge upphov till ett kursras på 55%. DIV Gordons formel: 169 = r g I maj: Om ingenting ändras mellan maj och november beträffande aktiens systematiska risk, Beta, eller utdelningen kan vi illustrera vad som sker med g under samma period ifall vi inför två hypotetiska värden. Låt oss anta en utdelning på 5 Skr och ett avkastningskrav på 20%. Sätt in dessa värden i formeln och lös ut g: 8(92)

9 5 g = 0.20 = Med de antaganden som vi gjort så innebär aktiekursen 169 Skr att det finns en förväntning om årlig tillväxt om 17 %. Utdelningen D kan ökas med 17% om året. I november får vi 5 g = 0.20 = Således har marknadens aktörer under det senaste halvåret bedömt att tillväxttakten på SSAB i framtiden kommer att sjunka med 4 procentenheter, vilket leder till ett kursfall på ca 55%. En minskning som inte verkar vara helt orimlig med tanke på den tuffare konkurrenssituationen för världens handelsstålsproducenter. Att marknaden rasat med ca 17% förändrar inte nämnvärt vår utvärdering av kursraset i SSAB aktien. Det som är relevant i frågeställningen är hur tillväxtfaktorn för SSAB har förändrats. En del av kursfallet kan dock bero på konjunkturfallet som generellt påverkar företagets lönsamhet och möjlighet till tillväxt. Om man bedömer att SSAB aktien blivit en mer riskfylld placering (högre Beta) kommer också avkastningskravet att öka. Gör man den bedömningen behöver inte g minska lika mycket som ovan för att åstadkomma ett kursras på 55%. 2.7 Uppgift Utgå från informationen i uppgiften ovan. Skulle Du med Din kunskap om hur aktiemarknader fungerar rekommendera någon att köpa SSAB B för 75 kronor precis innan Stockholmsbörsen stängde måndagen den 2 november? Motiver! Vad säger teorin om effektiva marknader? På en medel effektiv marknad känner alla aktörer till all information som finns tillgänglig och som är relevant för värderingen av aktier. Således är 75 kronor det rätta priset i förhållande till den information som finns tillgänglig. Priset speglar marknadsvärdet på företaget som i sin tur bygger på de förväntningar som existerar om framtida inkomstströmmar. Priset baseras på ett avkastningskrav, vilket i sin tur baseras på risken. Förutsatt att marknaden är hyggligt effektiv kan vi mycket väl rekommendera aktien till en vän. Huruvida han/hon är intresserad beror på hans/hennes preferenser till risk, personens riskbenägenhet. Priset 75 Skr kronor är det rätta för en förväntad avkastning r vid risken Beta. Huruvida priset på aktien kommer falla eller stiga i framtiden är slumpmässigt och beror på den information som kommer att tillkännages om företaget riskexponering, kapitalstruktur, tillväxtmöjligheter, osv. Vi kan dock förvänta oss en genomsnittlig avkastning som står i proportion till risktagande. Hur som helst. Frågan om marknadens effektivitet i att baka in all relevant känd information i priset är starkt ifrågasatt. Marknaden är snarare komplex än effektiv i sin prissättning. Följande tycks dock gälla. Desto större företag desto bättre likviditet i 9(92)

10 aktien. Aktier där omsättningen är stor och som övervakas av många analytiker verkar vara effektivare prissatta jämfört med mindre företag där likviditeten i aktien är låg. Det är i de små bolagen på de mindre listorna som de stora felprissättningarna ofta förekommer. SSAB är ett relativt stort och välövervakat bolag och vi kan räkna med att priset är relativt rätt i förhållande till känd information. 2.8 Uppgift Företag AB tänker ge ut kupongobligationer som löper under 3 år. Målsättningen är att sätta emissionspriset på obligationen till ett premiumpris som är 10 procent högre än obligationens nominella värde. Det nominella värdet är Skr och marknadsräntan för 3-åriga företagsobligationen ligger på 4 %. a) Hur måste kupongräntan förhålla sig till marknadsräntan för att företaget skall kunna sälja obligationen till ett premiumvärde? b) Vilken kupongränta måste företaget minst erbjuda för att kunna sälja obligationen till dess premiumvärde? c) Vem vinner och vem förlorar samt hur mycket på att marknadsräntan stiger till 6 % några dagar efter emissionen genomförts? Saknar lösning 2.9 Uppgift Du funderar på att köpa en ny Pryl som kostar Skr. Du behöver finansiera hela köpet med ett lån. Banken erbjuder dig ett femårigt lån till 6% enkel årlig ränta. a) Hur mycket måste du varje år betala Banken om du betalar en lika stor summa 1 gång om året? b) Hur mycket måste du varje månad betala Banken om det istället vore fråga om månadsbetalningar och Banken tar ut en månadsränta? c) Vad blir den effektiva årsräntan om banken tar ut en månadsränta? d) Vad blir den reala räntan om inflationstakten är 2%? e) Hur mycket måste du betala om året om Banken erbjuder dig ett lån som löper i all evighet? 10(92)

11 Fråga 2 a) Lån kr Ränta 6% Löptid 5 år PMT PMT PMT PMT PMT Fråga 2 b) t = 1 PMT t t = t = Fråga 2 c) = Fråga 2 d) = PMT = Uppgift Du har möjlighet att investera i ett av följande två alternativ. Nollkupongsobligation: y=5%, nominellt värde Sek, löptid 2 år. Kupongobligation: y=5%, nominellt värde Sek, kupongränta 8%, löptid 2 år. Redovisa alla beräkningar tydligt när du svarar på frågorna nedan. a) Vad är marknadspriset för dessa två alternativ? 11(92)

12 b) Antag att marknadsräntan förblir konstant under löptiden. Vad kommer då hända med marknadspriset för dessa två obligationer under löptiden. Förklara! c) Vilket av alternativen kommer att ge högst avkastning om innehavaren av obligationen behåller den löptiden ut? Förklara! d) För vilken av dessa två alternativ är ränterisken störst? Förklara? e) Är det motiverat att båda obligationerna omfattar samma marknadsränta y=5%. Utgå från dina slutsatser om ränterisken under d). a) = = b) Nollkupongaren säljs till discount och marknadspriset kommer att stiga med 5% per år. Värdeökningen erhålls helt genom värdestegring. Kupongobligationen säljs till premium och marknadspriset kommer att sjunka fram tills obligationen löper ut. Orsaken är att kupongräntan på 8% är högre än marknadsräntan på 5% som investerarna kräver. Därför betalas en premium som sjunker fram tills obligationen löpt ut. c) De kommer båda generera 5% i avkastning. Marknadsräntan yielden är den ränta/avkastning som binder samman nuvärdet/marknadspriset med kassaflödena över tiden för de två obligationerna. d) Ränterisk är detsamma som obligationsprisets känslighet för (marknads) ränteförändringar. En liten kontrollräkning visar att ränterisken är störst för nollkupongsobligationen. Anledningen är att det dröjer 2 år innan det nominella beloppet betalas till ägaren av obligationen. För kupongobligationen betalas det kupongränta under löptiden och detta minskar ränterisken. Observera att ju längre bort i tiden en utbetalning ligger, desto större ränterisk. e) Om ränterisken är störst för nollkupongaren borde investerare kräva högre ränta trots att löptiden är densamma. Det finns ett samband mellan risk och avkastning. Ju högre risk, desto högre avkastningskrav. Lagen om ett pris arbitrage Uppgift På obligationsmarknaden kan man investera i obligationer med olika löptider. a) Förklara huruvida den totala avkastningen på två av varandra följande 1-åriga obligationer bör ge samma avkastning som en 2-årig obligation. b) Hur kan vi förklara eventuella skillnader i avkastning mellan dessa två alternativ? 12(92)

13 c) Är det ett troligt scenario att marknaden bjuder ut 2-åriga obligationer som ger en lägre avkastning per år än den 1-åriga obligationen. a) Lagen om 1 pris. Om de två varianterna representerar exakt samma risk kan inte de två olika alternativen, under förutsättningen att marknaden är effektiv, ge olika avkastning då det sammantaget rör sig om samma löptid. Skulle ett av alternativen ge högre avkastning torde ingen aktör efterfråga det andra alternativet. Stor efterfrågan på det alternativet som genererar större avkastning kommer att höja priset på obligationen/obligationerna utbud och efterfrågan. Detta betyder att avkastningen kommer att pressas ned tills båda alternativen ger samma avkastning. b) Om båda representerar exakt samma risk kan vi förklara skillnaden i avkastning med att marknaden inte är effektiv och att aktörerna inte är fullständigt informerade. Troligt är att det alternativ som ger störst total avkastning representerar en större risk. Vanligtvis omfattar obligationer med längre löptid större risk i form av inflationsrisk, likviditetsrisk och ränterisk. Detta framkommer av ett studium av Yield (avkastnings-) kurvor som vanligtvis har positiv lutning. c) Detta är möjligt om det finns förväntningar om att inflationen kommer att falla och därmed kommer de korta räntorna (kort lötid) falla. Priset och avkastningen på den tvååriga obligation kommer då att avspegla att innehavarna får en lägre kompensation för inflation. (Lite för svår fråga för er! Eller?) 2.12 Uppgift Företag tänker ge ut kupongobligationer som löper under 10 år. Målsättningen är att sätta emissionspriset på obligationen till obligationens nominella värde. Det nominella värdet är Skr och marknadsräntan för 10-åriga företagsobligationen ligger på 5 %. Företaget kapitalkostnad för 10-åriga lån ligger för närvarande också på 5 %. a) Vilken kupongränta måste företaget minst erbjuda för att kunna sälja obligationen till dess nominella värde? b) Låt oss anta att emissionen av obligationen misslyckas. Investerare är ointresserade av att köpa obligationen under de förutsättningar som erbjuds. Vilka orsaker kan ligga bakom den misslyckade emissionen? c) Anta att marknadsräntan för 10-åriga obligationer strax innan emissionen stiger till 8 %. Villkoren för emissionen går inte att ändra på. Hur stor andel av det kapital som företaget avsett att få in genom obligationslånet kommer man faktiskt att få in? d) Vilka aktörer på de finansiella marknaderna kan hjälpa företaget att emittera obligationen, hur kan handel i obligationen ordnas, samt vilka aktörer kan tänkas ha störst intresse av att köpa obligationen. 13(92)

14 a) Här vet vi (utan att ens behöva beräkna) att kupongräntan minst måste vara 5 %. En beräkning via annuitetsformeln bekräftar lösningen KR KR Svar: 0.05 = 5 % Solve b) Här har relevanta förslag till orsaker varför investerare kräver högre avkastning inbringat poäng. Förslag: Ökad kreditrisk (p.g.a. konkursrisk till följd av lägre soliditet), sänkt kreditbetyg, förväntningar om ökad inflation, likviditetsrisk pga av bristande andrahandsmarknad, det nya investeringsprojektet representerar en större risk än de tidigare, osv. c) 79.9 % = Svar: Köppriset för obligationen blir Skr % = av vad man ursprungligen önskat få in d) Förslag: Banker, finansbolag och värdepappersbolag som sysslar med investeringsbanksverksamhet kan hjälpa till med emissionen. Handel i obligationen kan hanteras via banker eller värdepappersbolag som fungerar som market makers alternativt dealers. Obligationen skulle kunna noteras vid Stockholms obligationsbörs, vilket skulle innebära daglig information till köpare och säljare. Störst intresse av att köpa obligationen torde placerare som AP-fonden, försäkringsbolag, värdepappersfonder samt stater, kommuner och företag som har behov att spara långsiktigt, samt önskar högre avkastning än vad mindre riskfyllda statsskuldspapper ger utan att för den skull ta några större risker. I Sverige emitteras vanligtvis företagsobligationer via mellanhandsinstitutet Industrikredit AB. Obligationen säljs via ett fast emissionssyndikat som består av svenska och utländska banker och värdepappersbolag. Andrahandsmarknaden består vanligtvis av en telefonmarknad där banker och värdepappershandlar fungerar som market makers Uppgift En av pelarna till finansiell ekonomi är värdering av tillgångar. a) Redogör för Gordons formel. På vilket sätt är den användbar vid värdering av aktiebolag? 14(92)

15 b) Vid värdering av företag spelar tillväxtfaktorn g stor roll. Vad består tillväxt faktorn g av eller hur kan vi tolka g? Alternativt hur får vi fram g? c) Företaget Trust AB har precis delat ut 4,45 kr till aktieägarna i form av aktieutdelning. Utdelningen förväntas växa med 6,82 % i en konstant takt. Vad för avkastning kräver aktieägarna om aktien för företaget säljs för 49,77 kr? a) Beräknar nuvärdet av företagets förväntade framtida kassaflöden utifrån avkastningskrav och förväntningar om tillväxt. b) g = Andel återinvesterad vinst avkastning ny investering. c) 4.45 ( ) k Lös ut k k = % 2.14 Uppgift Igår kom Ericsson med sin kvartalsrapport. Idel positiva nyheter presenteras. Dagens industri skriver att det är en stark rapport. Försäljningen har ökat och marginalerna förbättrats. Vd Svanberg ser fram mot ett starkt fjärde kvartal. Tillväxten på marknaden är tillbaka. Trots de goda nyheterna faller Ericssons aktie med 7 % enheter men återhämtar sig något under förmiddagen. Analytikerna säger att orderingången oroar. Förklara med hjälp av ekonomisk teori vad det kan finnas för orsaker till att Ericsson faller med 7 % enheter! Utgångspunkten för ett svar kan vara Effektiva MarknadsHypotesen (EMH). Priset på Ericsson aktien är rätt i förhållande till känd information, givet att marknaden är svagt och halvstarkt effektiv. Endast ny information som inte överensstämmer med förväntningarna driver priset. Ericsson aktien är extremt välbevakad av analytiker runt hela jordklotet. En av mina tidigare studenter jobbar idag på SEB banken och har till uppgift att på heltid bara övervaka Ericsson och Nokia. Varje litet ord och minspel från Carl-Henrics Svanbergs sida vägs på våg. Kvartalsrapporten innebär möjlighet till ny information. Alla de positiva nyheterna var förmodligen förväntade utifrån den information som marknaden redan hade. Den positiva informationen var sålunda redan inbakad i priset. (Analytikerna hade gissat rätt och gett rätt rekommendationer om priset). Den information som förmodligen kom som en överraskning var den svaga orderingången. Därmed skruvas förväntningarna ner om nivån på framtida vinster och tillväxt, vilket i sin tur sänker priset. Här kan ni använda Gordons formel samt visa hur ändrade förväntningar 15(92)

16 påverkar utbud och efterfrågan på Ericssonaktier och som får till effekt den prisjustering som ni visat med Gordons formel. Utgår ni från att marknaden inte är effektiv kan en rad argument framföras varför aktien sjönk. I fallet med Ericsson får man dock ha väl på fötterna för att framhärda tesen att prisfallet var irrationellt. Det finns dock argument som är baserade på psykologi samt argument som har med teknik och institutioner som kan anföras. Men detta har vi inte gått igenom på kursen (överkurs) Uppgift Företag som är ett aktiebolag behöver finansiera ett projekt som minst kommer att löpa i 20 år. För att finansiera projektet behöver företaget få in 20 miljoner kronor. I styrelsen diskuterar ledamöterna tre möjligheter. I det ena fallet emitterar man en obligation som löper i 20 år. I det andra fallet emitteras en obligation som löper i 5 år. I det tredje alternativet emitterar företaget nya aktier. I underlaget till styrelsemötet får ledamöterna detaljerad information om dessa tre alternativ. Alternativ 1 - Obligationslån Löptid: 20 år. Marknadsränta för löptid om 20 år: 6%. Antal obligationer som ges ut: 100 stycken. Årlig kupongutbetalning. Nominellt belopp: Skr. Alternativ 2 - Obligationslån Löptid 5 år. Kupongräntan för obligationen: 5% Årlig kupongutbetalning Antal obligationer som ges ut: 100 stycken Nominellt belopp: Skr. Alternativ 3 - Aktieemission Antal nyemitterade aktier: Emissionpris: 200 Skr Aktieägares avkastningskrav: 10 % Direktavkastning beräknat på emissionspriset: 3%. a) Vilken är den minsta kupongränta som företaget måste erbjuda i alternativ 1 för att kunna få in de önskade 20 miljoner Skr? b) Antag att nivån på kupongräntan i alternativ 2 är satt så att företaget får in önskade 20 miljoner Skr. Vad kan vi då säga om marknadsräntan för ett obligationslån med 5 års löptid? 16(92)

17 c) Vilken tillväxt i företag måste det nya projektet vara med och generera för att motivera ett emissionspris på 200 Skr i alternativ 3? d) Vilket alternativ utgör den billigaste finansieringen av projekter för företag? Motivera! a) Pris = lös ut kr kr kr kr ca 4% 20 t = 1 Kontrollberäkning t = b) Ni kan inte beräkna marknadsräntan (yielden) om ni inte har en mycket avancerad miniräknare. Vi behöver dock inte beräkna den eftersom det nominella beloppet överensstämmer med obligationspriset. Då vet vi att marknadsräntan är lika med med kupongräntan. En kontrollberäkning visar att så är fallet. 5 t = t = Marknadsräntan får högst vara 5%. c) Här är det bara att använda Gordons formel. Direktavkastningen är 6 kr = utdelningen. Detta ger att g = = Från Gordons formel får att den förväntade tillväxt måste vara 7%. d) Denna fråga kan besvaras utifrån olika teorier och perspektiv som vi tagit upp på kursen. För det första kan vi utgå ifrån Miller och Modiglianis satser som säger att kapitalkostnaden är konstant oavsett om vi anskaffar kapital via lån eller via aktier. 17(92)

18 För det andra kan vi åberopa Lagen om 1 pris och argumentera för att kostnaden för lån (alternativ 1 o 2) förväntas bli samma oavsett löptid, annars skulle det gå att genomföra ett arbitrage. För det tredje kan vi argumentera utifrån The Pecking Order Theory, som säger att att det är dyrare att anskaffa kapital via aktiemarknaden jämfört med kreditmarknaden. Billigast är internfinansiering. Utifrån Pecking Order Theory är alternative 1 o 2 billigast Uppgift Du funderar på att genomföra en större investering som kostar Skr. Du behöver finansiera hela köpet med ett lån. Banken erbjuder dig ett tioårigt lån till 12% enkel årlig fast ränta. a) Hur mycket måste du varje år betala Banken om du betalar tillbaka en lika stor summa 1 gång om året? b) Hur mycket måste du varje månad betala Banken om det istället vore fråga om månadsbetalningar och Banken tar ut en månadsränta? c) Vad blir den effektiva årsräntan om banken tar ut en månadsränta? d) Hur mycket måste du betala om året om Banken erbjuder dig ett lån som löper i all evighet? e) Hur mycket måste du betala i slutet av första året om banken förväntar sig att det återbetalda beloppet därefter årligen växer med 8%? Lånet löper i all evighet. a) Lån SEK Ränta 12% Löptid 10 år PV lån = SEK PMT Lös ut PMT PMT = SEK Kontrollberäkning 10 t = t = b) 18(92)

19 2 b) PMT Kontrollberäkning c) d) 120 t = = t = PMT e) 2 e) PMT Kontrollberäkning lim t t = ( 1.08) t t Uppgift Här kommer några frågor som berör obligationer. a) Anta att du äger en obligation som ger 10 % fast kupongränta och som omfattar en internränta ( yield to maturity ) om 8 %. Vad kommer priset vara relativt dagens pris på obligationen om 1 år, givet att internräntan är konstant? Illustrera med en graf. 19(92)

20 b) Anta att du har två obligationer som är identiska på alla punkter förutom dess löptider. Kupongräntorna överensstämmer dessutom med internräntorna ( yield to maturity ). En av dina smarta kompisar drar slutsatsen att obligationen med längst löptid torde vara dyrare än den med kortare löptid eftersom den omfattar fler kupongutbetalningar. Håller du med din kompis eller har du en annan uppfattning? Förklara! c) Om du studerar ett obligationskontrakt som ett företag gett ut kommer du förmodligen upptäcka att kontraktet omfattar ett antal restriktioner över vad emittenten får göra. Varför är en utgivare av en obligation beredd att låta sig begränsas av ett antal restriktioner? a) Priset kommer att vara lägre eftersom obligationen idag handlas till premium. Kupongräntan är högre än internräntan/marknadsräntan vilket innebär att obligationen levererar högre avkastning än marknadens avkastningskrav. Detta kompenseras av att priset på obligationen faller över löptiden och går mot parvärde. Desto längre löptid kvar, desto högre är den premie som köparen betalar pga av den höga kupongräntan i förhållande till marknadsräntan. b) Båda obligationerna säljs till parvärde oberoende av dess löptid. Prova att räkna på det så kommer ni se att det stämmer. Internräntan och kupongräntan tar ut varandra perfekt. Med andra ord, kupongräntan är densamma som marknadens avkastningskrav vilket innebär att obligationen säljs till parvärde oavsett löptid. c) Ett företag vill givetvis undvika omfattande restriktioner kring dess finansiering. Restriktionerna finns där för att hantera obligationsköparens (långivarens) kreditrisker. Desto bättre långivarens kreditrisker hanteras via påtagna restriktioner desto lägre lånekostnad via lägre ränta Uppgift Poker är ett sällskapsspel som ökat i popularitet under de senaste åren. I Sverige finns ett flertal bolag som dels erbjuder pokerspel på nätet och dels tar fram programvara för pokerspel på nätet. Ett av de bolag som säljer programvara och som tjänar pengar på royalty från andra pokerspelleverantörer, när människor från hela världen spelar på deras pokerhemsidor, är Växjöbolaget Boss Media. Inom loppet av en dag i slutet av september förra året föll Boss Medias aktiekurs från c:a kronor till 13,30 kronor. Innan oktober månad var slut hade aktien fallit ytterligare och handlades till c:a 10,50 kronor. Med prisfallet på aktien föll Boss Medias P/e tal från ca 20 till 12. De som ägde Boss Media var givetvis inte glada. Innan det stora kursfallet hade pokerspelbolagen spåtts en lysande framtid. Tillströmningen av nya pokerspelare var stor, och många av dem som börjat spela blev snabbt beroende och fortsatte spela trots att de förlorade pengar. Boss Media var ett lönsamt företag med bra produkter. Bakom börsfallet fanns således inte några finansiella problem i form av förluster. 20(92)