BOLAGSANALYS 6 april 2011 Sammanfattning Avega Group (AVEGb.ST) En stigande konsultstjärna Avega Group är ett konsultföretag specialiserat inom IToch verksamhetsutveckling. Bolaget har sedan start varit lönsamt och har sedan 2002/2003 visat en organisk genomsnittlig tillväxt om 35 procent per år. Avega Group har för avsikt att fortsätta växa organiskt och förväntas visa en tillväxt om 26 procent under 2011. Bolaget har en attraktiv lönemodell där en stor andel rörlig lön kan väljas. Det bidrar till att attrahera seniora konsulter men hindrar full utväxling från en förbättrad debiteringsgrad. Största värdedrivaren i Avega Group är således en fortsatt hög omsättningstillväxt. Avega Group är tydligt överkapitaliserat och vi anser att bolaget kan optimera kapitalstrukturen genom en extrautdelning, aktieåterköp eller bolagsförvärv om 20 MSEK. DCF-värderingen indikerar ett motiverat värde om 39 kr/aktie. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 330 MSEK IT Jan Rosenholm Lars-Erik Eriksson Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 9,0 poäng 9,0 poäng 8,0 poäng 7,0 poäng 8,0 poäng Nyckeltal 2009 2010 2011e 2012e 2013e Omsättning, MSEK 220 282 356 420 493 Tillväxt 8% 29% 26% 18% 18% EBITDA 25 27 38 45 54 EBITDA-marginal 11% 10% 11% 11% 11% EBIT 24 27 37 44 53 EBIT-marginal 11% 9% 10% 11% 11% Resultat före skatt 24 27 38 45 55 Nettoresultat 15 17 25 30 37 Nettomarginal 7% 6% 7% 7% 8% Utdelning 0,3 1,5 1,5 1,7 2,0 VPA 1,48 1,52 2,20 2,69 3,27 VPA just 1,48 1,52 2,20 2,69 3,27 P/E just 19,7 19,2 13,3 10,8 8,9 P/S 1,5 1,2 0,9 0,8 0,7 EV/S 1,4 1,0 0,8 0,7 0,6 EV/EBITDA just 12,0 10,5 7,7 6,4 5,3 Fakta Aktiekurs (SEK) 29,1 Antal aktier (milj) 11,3 Börsvärde (MSEK) 330 Nettoskuld (MSEK) -42 Free float (%) 58,8 Dagl oms. ( 000) 19 Analytiker: Christian Lee christian.lee@redeye.se 08-545 01 347 Erik Kramming erik.kramming@redeye.se 08-545 01 338 Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2
Innehållsförteckning Investeringssammanfattning 4 Bolagsbeskrivning.. 5 Marknad.... 6 Verksamhet 11 Finansiella prognoser 24 Värdering. 29 SWOT. 31 Detaljerade estimat 32 Sammanfattning Redeye Rating 33 Resultat och balansräkning 34 3
Investeringsslutsats Avega Group är ett konsultföretag med 15 dotterbolag specialiserade inom IT- och verksamhetsutveckling med huvudsakligt fokus på regionerna Stockholm, Öresund och Göteborg. Omsättningen 2010 uppgick till 282 MSEK och antalet medarbetare uppgår till drygt 300. Sedan det brutna räkenskapsåret 2002/2003 har Avega Group visat en organisk genomsnittlig tillväxt (CAGR) om 35 procent per år med en rörelsemarginal som i snitt uppgått till drygt 10 procent under denna period. Bolaget har för avsikt att fortsätta växa organiskt och har ett finansiellt tillväxtmål om 15 procent årligen över en konjunkturcykel. Rörelsemarginalen ska uppgå till minst 10 procent över en konjunkturcykel. Avega Group har omkring 40 ramavtal med kunder som Nordea, ICA och Ericsson som torde leda till en god inströmning av nya uppdrag. Bolaget ser dessutom goda möjligheter att höja priserna under 2011. En nyckelfråga är dock om prishöjningarna och en förbättrad debiteringsgrad kan kompensera för de kommande lönehöjningarna. Bolagets medarbetare har en möjlighet att välja en stor andel rörlig lön. För varje ökad procent i personalkostnad måste debiteringsgraden allt annat lika stärkas med 2,8 procent för att lönsamheten inte ska påverkas negativt. I takt med att marknaden förbättras torde fler av Avega Groups medarbetare välja en större andel rörlig lön, vilket vi bedömer hindrar full utväxling från en förbättrad debiteringsgrad. Vi anser därför att den största värdedrivaren i Avega Group är en fortsatt hög omsättningstillväxt. Förutsättningarna ser goda ut då den svenska konsultmarknaden visar stark efterfrågan. Vi räknar med att Avega Group genom sin attraktiva lönemodell ökar antal medarbetare med drygt 15 procent per år och visar en genomsnittlig årlig omsättningstillväxt om 22 procent för perioden 2011-2012. Rörelsemarginalen beräknas uppgå till drygt 10 procent, vilket är ett konservativt antagande. Avega Group är dessutom skuldfritt och överkapitaliserat. Givet de starka kassaflödena de närmaste kommande åren ser vi utrymme för bolaget att utöver de föreslagna 17 SEK i utdelning utnyttja ytterligare 20 MSEK i extrautdelning, aktieåterköp eller bolagsförvärv för att optimera kapitalstrukturen. Avega Group värderas till P/E 13,3x och 10,8x för 2011 respektive 2012, vilket är högre än vad sektorn värderas till. Ser vi till den förväntade vinsttillväxten som beräknas uppgå till 41 procent och 22 procent för respektive år är dock värderingen inte utmanande. Tar vi dessutom hänsyn till Avega Groups stora kassa ser värderingen mer aptitlig ut. EV/EBITDA uppgår till 7,7x och 6,4x för 2011 respektive 2012 och indikerar att Avega Group värderas med en rabatt. DCF-värderingen indikerar ett motiverat värde om 39 kronor per aktie, vilket antyder en uppvärderingspotential om 34 procent. 4
Bolagsbeskrivning Avega Group är ett konsultföretag med dotterbolag specialiserade inom IToch verksamhetsutveckling med huvudsakligt fokus på regionerna Stockholm, Öresund och Göteborg. Bolaget grundades år 2000 av Jan Rosenholm (VD) och Lars-Erik Eriksson (Styrelseordförande). Omsättningen 2010 uppgick till 282 MSEK och antalet medarbetare uppgår till drygt 300. Avega Group erbjuder tjänster inom sex specialistområden: Strategi, Affärssystem, Business Intelligence, IT-ledning, Arkitektur/Utveckling och Infrastruktur. Bolaget har en bred kundbas i flera branscher och utgörs av stora och medelstora företag inom främst detaljhandel, bank/finans och offentlig sektor. Omkring 90 procent av bolagets intäkter utgörs av ramavtal eller preferred partner-samarbeten. De största kunderna 2010 var Ericsson, ICA, Handelsbanken, Länsförsäkringar och Nordea. Avega Group har två finansiella mål; den genomsnittliga omsättningstillväxten ska uppgå till 15 procent årligen över en konjunkturcykel och den genomsnittliga rörelsemarginalen ska uppgå till minst 10 procent över en konjunkturcykel. Koncernens soliditet ska dessutom uppgå till lägst 25 procent och kassalikviditeten ska uppgå till lägst 100 procent. Bolaget har därutöver som målsättning att dela ut upp till 50 procent av vinsten efter skatt till aktieägarna. Under perioden 2007-2010 har den genomsnittliga omsättningstillväxten uppgått till 32 procent per år. Rörelsemarginalen har i genomsnitt uppgått till 11,3 procent under denna period. Avega Group har vuxit helt och hållet organiskt och har varit lönsamt sedan start. Lars-Erik Eriksson är grundare av och arbetande styrelseordförande i Avega AB sedan 2000. Tidigare har Lars-Erik Eriksson varit vice VD för ett dotterbolag inom Connecta samt arbetat på WM-data i olika chefsbefattningar. Jan Rosenholm är grundare av Avega och VD samt styrelseledamot sedan 2000. Jan Rosenholm har tidigare varit VD för dotterbolag inom Connecta, arbetat inom Programator och Cap Gemini i olika chefsbefattningar. Jan Rosenholm är bolagets VD sedan start och är även största ägare tillsammans med styrelseordförande Lars-Erik Eriksson genom det gemensamt ägda bolaget Rosek Invest med en andel om 36,1 procent av kapitalet. Därefter följer Lannebo Micro Cap med andel om 6,5 procent. Avega Groups aktier av serie B noterades på First North november 2007 och är sedan december 2010 noterad på NASDAQ OMX Stockholm, Small Cap. 5
Marknad Avega Group är idag till största delen etablerat i Sverige och framförallt i Stockholmsområdet som står för 94 procent av omsättningen. Även om bolaget har planer på att etablera sig i de övriga nordiska länderna på sikt har vi dock valt att framförallt titta på marknadsförutsättningarna i Sverige och på konkurrensen som finns på den svenska marknaden då vi anser att det är mest relevant. IT-budgeten förväntas öka med 3,4% under 2011 2009 var ett mycket utmanande år för IT-branschen i både Norden och Sverige. Även 2010 har på flera sätt varit ett utmanande år men efterfrågan på IT-konsulter har förbättrats stadigt under hela 2010 i takt med att den allmänna konjunkturen förbättrats. 2009 var ett dramatiskt år för hela ITsektorn när IT-budgetarna krympte med nästan 7 procent vilket fick stor påverkan inte minst på konsultbolagen. 2010 har varit en återhämtningens år och efterfrågan har ökat under hela året. Den totala IT-budgeten växte med drygt 2 procent vilket gör att det fortfarande är en bra bit kvar till toppåren. Under 2011 förväntas IT-budgetarna i Sverige fortsätta att öka med 3,4 procent, varav tjänster som innefattar konsulttjänster förväntas öka med 4,4 procent. Förändring IT-budget 10% 5% 0% 2007 2008 2009 2010 2011-5% -10% -15% Hårdvara Mjukvara Tjänster Källa: Radar Group 2011 Tjänster ökar mest med 4,4% och ökar sin andel av den totala IT-budgeten Jämför vi fördelningen av IT-budgetarna mellan 2010 och 2011 ser vi att andelen tjänster fortsätter att öka på bekostnad av bland annat mjukvara. Andelen tjänster väntas växa från 36 procent till 39 procent. Detta tillsammans med ökningen av de totala budgetarna skapar goda förutsättningar för tillväxt inom de områden som Avega Group är verksamma inom. 6
Fördelning IT-budget 2010 Fördelning IT-budget 2011 14% 15% 31% 29% 19% 17% 36% 39% Hårdvara Mjukvara Tjänster Interna kostnader Hårdvara Mjukvara Tjänster Interna kostnader Källa: Radar Group 2011 Bra tillväxt i Sverige skapar goda förutsättningar för konsulterna Även BNP tillväxten återhämtade sig starkt under 2010. Under 2011 är det dock upplagt för att tillväxten kommer att avta i takt med att det blir tuffare jämförelsekvartal. Enligt Konjunkturinstitutet väntas BNP tillväxten i Sverige uppgå till 4,2 procent under 2011, vilket skapar goda förutsättningar för en fortsatt förstärkning av efterfrågan. BNP tillväxt Sverige 6,0 % 4,0 2,0 0,0-2,0 2005 2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E -4,0-6,0 Källa: Konjunkturinstitutet (Mar 2011) Sverige är jämfört med både europeiska och nordiska länder det land som visat den kraftigaste återhämtningen under 2010 och bedöms relativt övriga länder även visa en hög BNP tillväxt under 2011. Även Finland väntas visa en stark BNP utveckling under 2011. 7
BNP - årlig förändring % 2009 2010E 2011E 2012E Sverige -5,3 5,3 4,2 3,4 Danmark -5,2 2,1 1,9 2,2 Finland -8,0 3,1 3,8 2,8 Norge -1,4 0,4 2,0 2,5 Källa: Konjunkturinstitutet (Mar 2011) Även Konfidensindikatorn ger signaler om en god konsultmarknad Konfidensindikatorn för IT-konsulter har under 2010 uppgått till en nivå som nästan motsvarar toppnivån från 2007. Den har under slutet av 2010 backat något men ligger fortfarande på en väldigt hög nivå. Grafen nedan ger en indikation på hur fort läget kan förändras och hur snabbt humöret kan återhämta sig. Den höga nivån på konfidensindikatorn under 2010 bedömer vi är en reaktion på att den under 2009 var otroligt pressad. Konfidensindikator IT-konsulter Sverige 80 60 40 20 0-20 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011-40 -60 Källa: Konjunkturinstitutet (Mar 2011) Branscher som bank/finans och detaljhandel förväntas öka sina budgetar mest, vilket torde gynna Avega Group Tittar vi mer specifikt på de branscher som Avega Group har större del av sin befintliga verksamhet inom kan vi se att bolaget är verksam inom flera av de branscherna som förväntas öka sina IT-budgetar mest i absoluta termer. Avega Group har störst exponering mot detaljhandeln samt bank/finans med dryga 20 procent av intäkterna från respektive bransch. Detta är intressant då de väntas vara två av de branscherna som kommer att öka sina budgetar mest, cirka 500 miljoner kronor per bransch. 8
Avega Group Omsättning per bransch 2010 9% 13% 23% Bank/finans Detaljhandel Offentlig sektor 10% Försäkring Tillv. industri 11% 21% Telekom Övrigt 13% Källa: Avega Group Förändring IT Budgetar per bransch 2011 Bransch Värdeförändring Mkr Byggverksamhet 230 Energi 0 Fastighet 70 Finans och Försäkring 460 Handel 530 Hotell & Restaurang 40 Informationsteknologi 310 Kommun 210 Landsting 140 Media 110 Naturresurser 40 Samhällsnytta 40 Stat 160 Telekommunikation 50 Tillverkning 650 Tjänster 550 Transport 270 Utbildning 170 Vård & Omsorg 70 Övrigt 20 Källa: Radar Group 2011 Även i den enkätundersökningen som Redeye genomförde i november 2010 framkom det att finans, industri och offentlig sektor var de områden som väntades ha den största tillväxtökningen under 2011. Den sammanlagda bilden tyder på att Avega Group ser ut att vara väl positionerat och har goda förutsättningar att fortsätta växa sin affär inom befintliga verksamhetsområden och på befintliga marknader. 9
Vilket/vilka segment ser ni starkast efterfrågeökning inom? 60% Andel som fyllt i detta alternativ 50% 40% 30% 20% 10% 0% Telekom Industri Handel Finans Fordon Hälsovård Myndigheter Källa: Redeye Research (Nov 2010) Svårigheten att rekrytera medarbetare kan dock vara ett hot mot tillväxten Svårigheten att rekrytera medarbetare med rätt kompetens upplevs dock enligt Redeyes konsultenkätundersökning om ett hot mot bolagens tillväxt, där 48 procent av de tillfrågade konsultbolagen svarade på detta alternativ. Vilka hot upplever ni som störst under 2011? Fortsatt svag konjunktur; 24% Ännu hårdare prispress; 29% Svårigheten att rekrytera personal; 48% Källa: Redeye Research (Nov 2010) Specialiserade bolag med 1-10 anställda kan vara mer utmanande konkurrenter om attraktiv kompetens för Avega Group Även om konsultbolag som Connecta, Know IT, HiQ och Acando är konkurrenter om potentiella uppdrag så är dessa egentligen inte de största konkurrenterna till Avega Group vid rekrytering av medarbetare. Det är snarare specialiserade konsultbolag om 1-10 anställda och bland andra konsultmäklare som ework och Madeo som upplevs som mer utmanande konkurrenter om attraktiv kompetens då de har många specialiserade och erfarna konsulter i sina nätverk. 10
Verksamhet Avega Group grundades 2000 av Jan Rosenholm och Lars-Erik Eriksson Avega Group är ett konsultföretag med dotterbolag specialiserade inom IToch verksamhetsutveckling i regionerna Stockholm, Öresund och Göteborg. Bolaget grundades år 2000 av nuvarande VD Jan Rosenholm och styrelseordförande Lars-Erik Eriksson och har sitt huvudkontor i Stockholm. Avega Group hade år 2010 en omsättning om 282 MSEK och rörelsemarginal om 9,4 procent. Bolaget genomförde ett listbyte till NASDAQ OMX Stockholm i slutet av 2010 och tog noteringskostnader om 2,1 MSEK. Rensat för dessa kostnader uppgick rörelsemarginalen till 10,2 procent. Sedan det brutna räkenskapsåret 2002/2003 har bolaget visat en organisk genomsnittlig tillväxt (CAGR) om 35 procent per år med en rörelsemarginal som i snitt uppgått till drygt 10 procent under denna period. Avega Group Omsättning & Rörelsemarginal 2002/03-2010 MSEK % 300 16 250 200 150 100 50 0 14 12 10 8 6 4 2 0 2002/2003 2003/2004 2004/2005 2005/2006 2006/2007 2007 2008 2009 2010 Nettoomsättning Rörelsemarginal Källa: Redeye Research, Avega Group (justerad för noteringskostnader om 2,1 MSEK) Avega Groups tillväxt 2010 uppgick till närmare 29 procent, vilket var klart bättre än bolagets finansiella målsättning om att visa en genomsnittlig årlig tillväxt om 15 procent över en konjunkturcykel. Enligt vår bedömning berodde den starka tillväxten på att marknaden stärktes betydligt efter ett utmanande 2009 och att bolaget visade en stark nettoökning i antal anställda under det gångna året. Marknaden var utmanande år 2009. Trots det visade Avega Group tillväxt Tillväxt trots utmanande tider År 2009 var ett mycket utmanande år för samtliga konsultbolag, men trots svåra omständigheter lyckades Avega Group visa tillväxt det året. Bolaget har varit framgångsrikt på att få in nya uppdrag där ramavtalen troligtvis har bidragit till detta. En annan anledning till denna utveckling var att Avega Group kunde uppvisa en positiv nettorekrytering. Tittar vi på de tio största börsnoterade konsultbolagen i Sverige ser vi att endast Avega Group 11
och Connecta ökade antalet anställda under 2009, varav Avega Group ökade med 4 procent. Samtidigt visade de tio bolagen på en aggregerad nivå en minskning om 10 procent. Förändring antal anställda 2009 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Källa: Redeye Research, Bolagen Avega Group visade störst ökning i nettorekrytering under 2010, 33% helt organiskt Den svenska ekonomin återhämtade sig emellertid starkt under 2010 och konsultbolagen började återanställa där de tio börsnoterade konsultbolagen på en aggregerad nivå ökade antal anställda med nio procent jämfört med det föregående året. Avega Group ökade mest med 33 procent, vilket är en fantastisk tillväxttakt med tanke på att Know IT, Sigma, Addnode och HiQ genomfört förvärv under året samtidigt som Avega Group vuxit helt organiskt. Förändring antal anställda 2010 35% 30% 25% 20% 15% Förvärv av Endero och Reaktor Förvärv av Cypoint Förvärv av Decerno, Tekis mfl Förvärv av Frends 10% 5% 0% -5% -10% Källa: Redeye Research, Bolagen Nedanstående graf visar den genomsnittliga tillväxten och lönsamheten de tre senaste åren för ett urval av bolag. Avega Group har visat en anständig 12
lönsamhetsnivå om 10,4 procent under denna period men utmärker sig däremot med en exceptionell tillväxt om i genomsnitt 21 procent som dessutom varit helt organiskt till skillnad från Know IT som genomfört förvärv. Genomsnittlig tillväxt och lönsamhet 2008-2010 Tillväxt 25,0% Avega 20,0% Know IT 15,0% 10,0% HiQ 5,0% Acando Connecta Lönsamhet 0,0% 4,0% 6,0% 8,0% 10,0% 12,0% 14,0% 16,0% Källa: Redeye Research, Bolagen Avega Group har som målsättning att fortsätta växa organiskt Avega Group har som målsättning att fortsätta växa organiskt, även om kompletterande förvärv inte ska uteslutas. Det intryck som vi fått är att bolaget inte är främmande för att göra förvärv i framtiden för att etablera sig snabbare på de marknader där bolaget inte finns idag, såsom Oslo och Köpenhamn. Förvärv för att stärka tjänsteområden finner vi mindre sannolikt då bolaget har en historik av att etablera nya dotterbolag för det syftet. Avega Group har 15 dotterbolag. Syftet med strukturen är att bygga starka specialistbolag Dotterbolagsstruktur Bolaget har idag 15 aktiva och fyra vilande dotterbolag där varje bolag är relativt självständigt. Det finns flera motiv till varför Avega Group har valt denna legala struktur: öka motivationen bland bolagets nyckelpersoner inom varje dotterbolag genom att de får större inflytande. öka den interna konkurrensen så att varje dotterbolag levererar så goda resultat som möjligt genom att försöka överträffa de andra. öka flexibiliteten att relativt snabbt starta igång en ny verksamhet i en ny region eller inom ett nytt kompetensområde. Syftet är att bygga starka specialistbolag som kan erbjuda så starka erbjudanden som möjligt. Några av de fördelar som vi ser i denna dotterbolagsstruktur är att kraven höjs för att varje dotterbolag ska bära sig självt ekonomiskt, vilket ger en 13
Hög grad av entreprenörskap bidrar till en hög organisk tillväxt stabil grund för hela bolagets lönsamhet samtidigt som bolaget kan behålla en hög grad av entreprenörskap som bidrar till en hög organisk tillväxt. Avega Group Antal anställda & Nettoomsättning 2004/05-2010 300 250 200 150 100 50 0 2004/2005 2005/2006 2006/2007 2007/2008 2008 2009 2010 Antal anställda Nettoomsättning (MSEK) Källa: Redeye Research, Avega Group Avega Group har sedan 2004/2005 ökat antal anställda från 51 till 285, motsvarande en årlig genomsnittlig ökning om 33 procent. Under motsvarande period har nettoomsättningen vuxit med 37 procent, vilket visar att strukturen med dotterbolagen fungerar trots att vi nyligen haft en djup finansiell kris. Utmaningar för tillväxten Om Avega Group ska fortsätta visa bra tillväxt i framtiden är det enligt vår mening helt avgörande att bolaget fortsätter att etablera nya dotterbolag och rekrytera i hög takt framöver. En sådan tillväxtstrategi har dock sina utmaningar. En utmaning som vi ser är hur bolaget kommer att lyckas etablera nya dotterbolag men ändå behålla de värderingar och den bolagskultur som redan existerar. En annan utmaning är att hitta medarbetare som uppfyller kraven på meriter och specialistkunskaper inom de områden som Avega Group vill växa inom. Rekryteringsunderlaget från högskolor minskar En titt på utvecklingen över antalet examinerade civilingenjörer i Sverige ger en något dyster bild av rekryteringsunderlaget i framtiden. År 2008/2009 examinerades 3413 nya civilingenjörer i Sverige, vilket är en minskning om 14 procent jämfört med året innan. Jämfört med 2005/2006 är det en minskning om 27 procent. Bland de nyexaminerade civilingenjörerna utgjorde de utbildade inom datateknik/elektronik/automation 633 personer. Enligt SCB så arbetar omkring en tredjedel av de examinerade inom dessa utbildningar som systemerare och programmerare och enligt SCB kommer det finnas stort behov av civilingenjörer med denna utbildning på tre års sikt. 14
Antal civilingenjörsexaminerade per år i Sverige 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1989/1990 1994/1995 1999/2000 2005/2006 2006/2007 2007/2008 2008/2009 Civilingenjörsexamen Källa: Högskoleverket 2010 Antal nyexaminerade programmerare- och systemvetare år 2008/2009 uppgick till 793 personer enligt SCB. Inom denna utbildning ser dock SCB en balanserad tillgång till nyexaminerade på tre års sikt. Civ ing datateknik/elektronik/automation Programmerare/Systemvetare Källa: SCB 2010 Avega Group kan dock hantera utmaningen med rekryteringar bättre eftersom bolaget endast anställer konsulter med minst 5 års erfarenhet Redan idag är tillgången på yrkeserfarna och högskoleutbildade inom de relevanta områdena bristfällig men det kan fortsätta att vara utmanande även i framtiden, vilket i så fall innebär ett strukturellt problem som gäller för samtliga konsultbolag. Vår uppfattning är att konsekvensen då kan bli att sourcing utanför Sverige fortsätter i en högre takt och att konkurrensen om kompetenta konsulter kommer att bli ännu hårdare. Samtidigt är vår övertygelse att Avega Group kan hantera denna framtida utmaning bättre än de större konsultbolagen av två anledningar: 1. För det första är bolaget mindre och behöver därigenom inte rekrytera samma absoluta antal för att visa bra tillväxttal. Avega 15
Groups tillväxtmål om 15 procent per år i genomsnitt innebär att bolaget måste rekrytera 40-50 medarbetare per år 2011 och 2012, vilket vi anser är genomförbart. Tittar vi på Know IT som har ett tillväxtmål om 10 procent kommer de behöva öka antal anställda med 150-160 medarbetare per år under motsvarande period, vilket vi bedömer är mer utmanande om tillväxten ska ske organiskt. 2. För det andra utgör de konkurrerande konsultföretagens personal Avega Groups rekryteringsbas eftersom bolaget endast anställer konsulter med minst fem års erfarenhet. Det torde innebära att Avega Group kommer att kunna fylla på med fler rekryteringar i många år framöver, förutsatt att de lyckas stärka sitt varumärke och öka kännedomen om bolaget. Avega Group finns i Stockholm, Öresund och Göteborg och har drygt 300 anställda Personalen är främsta tillgången Avega Group finns i tre regioner, Stockholm, Öresund och Göteborg, och har idag drygt 300 medarbetare varav omkring 250 konsulter. Region Stockholm svarade år 2010 för 94 procent av bolagets totala omsättning, vilket indikerar att drygt 90 procent av de anställda finns i Stockholm. Avega Group fördelning omsättning per region (2010) 6% 94% Stockholm Öresund Källa: Redeye Research, Avega Group Bolagets medarbetare har i genomsnitt tio års erfarenhet och medelåldern är 38 år. På denna punkt skiljer sig Avega Group inte från de största konkurrenterna som HiQ, Connecta och Know IT som också har snittålder som uppgår till 37-38 år och har 10-12 års relevant yrkeserfarenhet. En skillnad är dock att Avega Group endast rekryterar konsulter med minst fem års relevant erfarenhet och anställer därmed inte juniora konsulter som kommer direkt från högskolor eller via traineeprogram, något som konkurrenterna gör. Detta innebär att bolagets nyanställda konsulter är förhållandevis välmeriterade med inarbetade kundkontakter, vilket torde minska risken för att de nyanställda går obelagda en längre tid. 16
Sex specialistområden Avega Group arbetar inom sex specialistområden; IT-ledning, Arkitektur/Utveckling, Affärssystem, Business Intelligence, Infrastruktur och Strategi. De vanligaste konkurrenterna är Connecta, Know IT, Acando, Sogeti och HiQ. Konkurrenter Specialistområde IT-ledning Specialistområde Arkitektur/Utveckling Specialistområde Affärsystem Specialistområde Business Intelligence Specialistområde Infrastruktur Specialistområde Strategi HiQ Connecta KnowIT Acando Sogeti Källa: Avega Group Avega Groups styrka finns inom Arkitektur/Utveckling, ITledning och BI då 70-80% av de anställda uppskattas arbeta inom dessa områden Vi gör ingen kompetensjämförelse mellan Avega Groups konsulter och de nämnda konkurrenterna inom de respektive specialistområdena, men mot bakgrund av att Avega Group primärt rekryterar erfarna konsulter från konkurrerande bolag så torde bolagets konsulter hålla minst motsvarande kompetensnivå som konkurrenternas. Vår bedömning är att Avega Groups styrka finns framför allt inom Arkitektur/Utveckling, IT-ledning och Business Intelligence, specialistområden där bolaget har en stor andel anställda inom. Vi uppskattar att 70-80 procent av de 300 anställda arbetar inom dessa tre specialistområdena. En skillnad som kan vara värt att notera är dock att Avega Group har en mindre leveranskapacitet jämfört med de större konsultföretagen eftersom bolaget har färre anställda, och det gäller i synnerhet specialistområdet Strategi som är relativt nyetablerat. Inom detta område finns större konkurrenter som Accenture och Capgemini, men även Connecta och Acando. Avega Group har inga fastprisprojekt eller några helhetsåtaganden Endast specialister Avega Groups konsulter beskriver sig själva som specialister, vilket inte skiljer sig från hur de främsta konkurrenterna beskriver sig själva. Två detaljer som dock skiljer Avega Group från konkurrenterna är att bolaget inte har vare sig fastprisprojekt eller några helhetsåtaganden utan samtliga konsulter är specialister. Det innebär att Avega Group presenterar konsulternas CV till tänkbara projekt där de individuella kunskaperna och erfarenheterna bedöms. Avega Group skickar med andra ord aldrig ett kluster av konsulter som inte har blivit godkända på individuell basis utan varje konsult handplockas till specifika uppgifter och uppdrag hos kunden. Nackdelen med detta är att införsäljningen av konsulterna blir mer resurskrävande men samtidigt anser vi att fördelen är att varje konsult som tagit plats hos kunden har en nyckelposition som gör att behovet av den individuella konsulten blir större. Det ökar Avega Groups möjligheter att ta bättre betalt och behålla en bra beläggningsgrad även vid sämre tider. 17
Förutom en attraktiv lönemodell är möjligheter till intressanta uppdrag och kompetensutveckling viktiga anledningar till att kunna rekrytera seniora konsulter Möjligheter till kompetensutveckling Förutom en attraktiv lönemodell som vi ska gå in på senare är möjligheter till att kunna arbeta med intressanta uppdrag samt möjligheter till kompetensutveckling några av de viktigaste anledningarna för att kunna rekrytera och behålla en senior konsult. För att kunna säkerställa att kundkraven möts och samtidigt se till att varje konsult får arbeta med utmanande uppgifter inom sitt specialistområde tillämpar Avega Group en matchningsprincip 1:1, vilket av bolaget definieras som Rätt konsult hos Rätt kund till Rätt pris. Avega Group lägger stor vikt vid att konsulterna ska ha goda möjligheter för kompetensutveckling, bland annat genom ett gruppbaserat forum som heter Elevate. Inom detta forum erbjuds ett brett utbud av föreläsningar och seminarier med välrenommerade föreläsare i syfte att väcka intresse för ny teknik, nya metoder och andra relevanta ämnen. Vi anser att det är positivt att Avega Group regelbundet samlar ihop konsulterna som oftast sitter ute hos kunderna och skapar möjligheter för dessa att diskutera med likasinnade i ett organiserat forum. Det stärker banden till företaget och är en kvalitativ fördel jämfört med att vara en egen konsult och arbeta via konsultmäklare där det ofta saknas sådana möjligheter. Avega Group har ramavtal eller är preferred partner hos 40 kunder. Omkring 90% av intäkterna är från ramavtal, vilket är en hög andel Hög andel ramavtalsintäkter Avega Group har tecknat ramavtal med eller är en preferred partner hos närmare 40 kunder, varav några av de viktigaste kunderna är Nordea, Handelsbanken, ICA och Ericsson. Omkring 90 procent av bolagets intäkter är relaterade till dessa ramavtal, vilket vi anser är en väldigt hög andel. HiQ och Know IT har drygt 60 procent för att ge några exempel. Fördelen med ramavtalen är att de ger ett stabilt inflöde av uppdragsförfrågningar och det har de senaste åren blivit allt viktigare att teckna ramavtal. Utvecklingen på marknaden går mot att de större företagen och den offentliga sektorn väljer att samarbeta med färre antal utvalda leverantörer. Nackdelen med ramavtalen är dock att priserna blir hårt reglerade vilket gör det svårt att justera upp priserna på två till tre års sikt, beroende på längden på ramavtalen som tecknas. Sedan 2008 har dessutom priserna på framför allt ramavtalen pressats, vilket påverkat negativt på samtliga konsulter med hög andel ramavtal. I takt med att marknaden blir starkare torde dock Avega Group kunna frigöra sig mer från beroendet av ramavtalen och ta bättre betalt för sina tjänster. Låga intäkter per anställd Vår uppfattning är att intäkter per anställd kan ge en indikation på hur bra ett konsultbolag har varit på att ta betalt för sina tjänster. Vid en jämförelse med HiQ, Know IT, Connecta och Acando ser vi att Avega Group uppvisat lägst intäkter per anställd sedan 2008, vilket är förvånande med tanke på att bolaget består av specialister. Som vi ser det påverkar framför allt timpriset och debiteringsgraden utvecklingen på intäkter/anställd. 18
Intäkter/anställd R12M 2008-2010 1 500 TSEK 1 400 1 300 1 200 1 100 1 000 900 Q408 Q109 Q209 Q309 Q409 Q110 Q210 Q310 Q410 Avega HiQ Know IT Connecta Acando Källa: Redeye Research, Bolagen Bolaget har lägre intäkter/anställd jämfört med jämförbara bolag, vilket kan bero på lägre timpris och en eftersläpning av beläggningsgraden till följd av hög rekryteringstakt I Avega Groups fall bedömer vi att bolagets höga rekryteringstakt de senaste åren med en eftersläpande förbättring av beläggningsgraden haft en dämpande inverkan på kvoten intäkter/anställd. Samtidigt misstänker vi att bolaget haft ett genomsnittligt timpris som varit för lågt, vilket kan ha sin grund i en stor andel ramavtalsintäkter, alternativt så har Avega Group haft en mindre fördelaktig kompetensmix jämfört med konkurrenterna. Vi uppskattar att Arkitektur/Utveckling svarar för 40-50 procent av Avega Groups totala omsättning, och det är enligt vår bedömning i synnerhet dessa kompetensområden som varit hårt utsatta för prispressen de senaste åren. Fördelning av specialistområden 10% 3% 40% 48% Arkitektur/Utveckling BI/IT-ledning Affärssystem Strategi Källa: Redeye Research, Avega Group Ovanstående figur illustrerar en grov uppskattning av hur Avega Groups fördelning av tjänsteerbjudande ser ut för bolagets specialistområden. 19
Uppdelningen har genomförts efter antal anställda inom respektive område enligt de uppgifter vi fått från bolaget men det är samtidigt viktigt att poängtera att många konsulter kan arbeta inom flera olika områden. Kostnadsstrukturen Under 2010 ökade omsättningen med 63 MSEK jämfört med föregående år samtidigt som rörelseresultatet förbättrades med endast drygt 2 MSEK. Visserligen belastade noteringskostnader om 2,1 MSEK resultatet men vi ser i nedanstående figur att personalkostnaderna svarar för en väsentlig andel av bolagets totala rörelsekostnader. Avega Group EBIT brygga 2010 MSEK 100 90 62,9 80 70 60 50 40 30 20 24,1-50,9-3,9-2,1-3,4-0,1 26,6 10 0 EBIT 2009 Omsättningsökning Ökade personalkostnader Ökade kostn för underkonsulter Noteringskostnader Ökning övriga kostnader Ökade avskrivningar EBIT 2010 Källa: Redeye Research, Avega Group Personalkostnader svarar för 87% av rörelsekostnaderna, vilket är högre än snittet Personalkostnaderna svarade för 87 procent av Avega Groups totala rörelsekostnader under 2010, vilket är högre än genomsnittet för konsultsektorn som uppgick till 72 procent. Vår uppfattning är att Avega Group sannolikt kommer att tillhöra de bolag som har högst andel personalkostnader av rörelsekostnaderna de närmaste åren på grund av sin lönemodell. 20