Cybercom Group (CYBC.ST) Uppkopplad till marginallyft

Transkript

1 BOLAGSANALYS 6 maj 2013 Sammanfattning Cybercom Group (CYBC.ST) Uppkopplad till marginallyft Omsättningen överträffade vår prognos med 5%, trots att en negativ kalendereffekt, ovanligt hög sjukfrånvaro och negativ valutaeffekt dragit ned försäljningen. Omstruktureringsprogrammet har slutförts och går enligt plan där lönsamhet är alltjämt prioriterat. EBITDA$marginalen räknat på R12M kommer troligtvis visa en positiv trend från Q2 och uppgå till 7,2% vid årsskiftet. Både Finland och International visade kraftigt förbättrade marginaler. Troligtvis ligger omstruktureringarna bakom förbättringen, men Cybercoms fokus på Connectivity börjar ge positiva resultat. Ramavtalet med Telenor är ett bevis på detta. Vi har gjort marginella ändringar av våra estimat. DCF$ värdet höjs till 2,5 kr/aktie med stöd av relativvärdering. Aktien handlas till P/E 9,9x och EV/EBITDA 5,5x för 2013, vilket är attraktivt. Redeye Rating (0 10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 375 MSEK IT Niklas Flyborg Hampus Ericsson Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,0 poäng 4,0 poäng 4,0 poäng 4,0 poäng 7,0 poäng Nyckeltal e 2014e Omsättning, MSEK Tillväxt 13% 3% 10% 9% 4% EBITDA EBITDA marginal 7% 4% 2% 7% 8% EBIT 61 *125 * EBIT marginal 4% 8% 1% 5% 6% Resultat före skatt 40 *144 * Nettoresultat 43 *144 * Nettomarginal 3% 10% 4% 3% 4% Utdelning 0,5 0,0 0,0 0,0 0,0 VPA 1,18 *3,99 *0,29 0,23 0,27 VPA just 1,18 *3,99 *0,29 0,23 0,27 P/E just 1,8 n.m. n.m. 9,0 7,7 P/S 0,2 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/S 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA just 4,5 7,9 17,6 5,5 4,9 Fakta Aktiekurs (SEK) 2,1 Antal aktier (milj) 180,4 Börsvärde (MSEK) 375 Nettoskuld (MSEK) 107 Free float (%) 57,9 Dagl oms. ( 000) 330 Analytiker: Christian Lee christian.lee@redeye.se 08* Erik Kramming erik.kramming@redeye.se 08* Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel +46 8* E*post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT*marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Uppkopplad till marginallyft Cybercoms nya strategi att fokusera på Norden och Connectivity börjar ge effekt Cybercoms rapport för det första kvartalet 2013 gav ännu en pusselbit i kartläggningen av hur omstruktureringen har gått och hur implementeringen av den nya strategin går. Vi kan konstatera att det är en positiv bild som börjar träda fram, men att det återstår fler pusselbitar innan bolaget når sin fulla potential. Vi är dock övertygade om att Cybercoms nya strategi att fokusera på den nordiska hemmamarknaden och satsa på Connectivity genom att dra nytta av de djupa telekomkunskaperna som finns i bolaget är rätt, och att den genomförda omstruktureringen medför bättre förutsättningar för att visa en bra och uthållig lönsamhet. Cybercom Förväntat vs. Utfall SEKm Q1'12 Q1'13E Utfall Diff Försäljning 374,8 304,1 319,2 5% EBITDA 26,3 23,0 22,8 *1% EBIT 18,5 16,2 15,7 *3% PTP 13,6 14,5 14,4 0% VPA, SEK 0,16 0,06 0,06 4% Försäljningstillväxt *1,9% *18,9% *14,8% EBITDA marginal 7,0% 7,6% 7,1% EBIT marginal 4,9% 5,3% 4,9% VPA tillväxt (y/y) n/a *76% *62% Källa: Redeye Research, Cybercom Den underliggande försäljningen minskade med 10% y/y, antalet medarbetare minskade samtidigt med 18% Omsättningen uppgick till 319,2 MSEK, vilket var 5 procent bättre än förväntat. Den underliggande försäljningen uppgick till drygt 330 MSEK om vi exkluderar en negativ kalendereffekt (7$8 MSEK), en ovanlig hög andel sjukfrånvaro (7$8 MSEK) och en negativ valutaeffekt om 3,5 MSEK. Trots att antalet medarbetare minskat med 18 procent jämfört med motsvarande period ifjol har den underliggande försäljningen minskat med endast 10 procent. Det är tydligt att bolaget skurit ned på främst inom administration samt obelagda konsulter, en åtgärd som torde ha bidragit till att lyfta lönsamheten. Vinsten kom in som förväntat, vinsttillväxten uppgick till 22% y/y Bolaget uppger att besparingsprogrammet är fullt genomfört och att det går enligt plan. Även om Cybercom nu kan ägna mer tid åt säljarbetet och träffa kunder så kvarstår alltjämt fokus på att förbättra lönsamheten under innevarande år. EBIT$marginalen uppgick till 4,9 procent, vilket var marginellt lägre än vår prognos. Vinsten var dock helt i linje med vår förväntning, tack vare en bättre försäljning än estimerat. Den rapporterade vinsten per aktie minskade förvisso med 62 procent jämfört med fjolåret, men det beror endast på att antalet aktier ökat från drygt 55 miljoner till drygt 180 miljoner. I själva verket visade Cybercom en vinsttillväxt om 22 3

4 procent jämfört med föregående år, vilket visar att bolaget är inne i en positiv trend. I nedanstående avsnitt sammanfattar vi de positiva respektive negativa punkterna från Q1$rapporten: Positivt Omsättningen överträffade vår prognos med 5 procent Cybercom International visade en rörelsemarginal som uppgick till imponerande 11,7 procent Cybercom Finland visade en stabil rörelsemarginal om 8,5 procent, vilket är en tydlig förbättring, trots en svår marknad Kassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till 53 MSEK mot ett förväntat negativt kassaflöde Den finansiella ställningen har blivit starkare än förväntat med en nettoskuld som uppgår till 107 MSEK istället för vår prognos om 166 MSEK Ramavtal med Telenor, vilket ger bolaget en möjlighet att arbeta med Connectivity Management även i Norden. Negativt Hög personalomsättning, vilket ökar risken för att Cybercom förlorar viktiga nyckelpersoner Tuffare marknad för Cybercom Sverige Cybercom Sverige visade en omsättning om 239,1 MSEK i det första kvartalet, vilket motsvarar en minskning om 16 procent jämfört med motsvarande kvartal ifjol. Antalet anställda har för motsvarande period minskat med 10 procent. Jämfört med utgången av det fjärde kvartalet har bolaget minskat med 38 medarbetare, men merparten av de som lämnat har troligtvis varit kopplade till omstruktureringsprogrammet i vintras. En negativ kalendereffekt som inneburit två färre arbetsdagar jämfört med fjolårets Q1 samt en ovanligt hög sjukfrånvaro har bidragit till det stora försäljningstappet. Efterfrågan på marknaden har minskat samtidigt som prispressen och konkurrensen ökat EBITDA uppgick till 16,2 MSEK, vilket är 36 procent lägre än föregående år. EBITDA$marginalen uppgick till 6,8 procent, vilket är en försämring jämfört mot 8,9 procent ifjol och ger en indikation på att beläggningsgraden blivit svagare. Förvisso har kalendereffekten och sjukfrånvaron påverkat negativt, men den största orsaken bedömer vi har varit en lägre efterfrågan på konsultmarknaden samtidigt som prispressen och konkurrensen från andra aktörer blivit något hårdare. Det talar för att det kan bli utmanande för Cybercom att väsentligt förbättra beläggningsgraden de närmaste kommande kvartalen. Något som ändå ger en förhoppning om en ljusning är det nya ramavtalet som tecknats med Telenor inom Connectivity 4

5 Management som ger möjlighet för Cybercom att arbeta inom detta tjänsteerbjudande i Norden. Cybercom Sverige Omsättning och EBITDA marginal R12M Q MSEK 12% % 8% 6% 4% 2% 0 Q Q Q Q Q Q Q Q Q % Omsättning EBITDA*marginal Källa: Cybercom, Redeye Research Beläggningsgraden i Finland har troligtvis stärkts, men det bedöms vara en följd av det genomförda omstruktureringsprogra mmet, snarare än att marknaden är gynnsam Cybercom Finland når stabilitet Cybercom Finland visade en omsättning om 80,3 MSEK, en minskning om 9 procent jämfört med motsvarande kvartal ifjol samtidigt som antalet anställda minskat med 13 procent. En negativ valutaeffekt och en kalendereffekt som inneburit två färre arbetsdagar har i kombination med färre antal medarbetare bidragit till att omsättningen minskat. Cybercom Finland Omsättning och EBITDA marginal R12M Q1 450 MSEK 16% Q Q Q Q Q Q Q Q % 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning EBITDA*marginal Källa: Cybercom, Redeye Research 5

6 EBITDA$marginalen uppgick till 8,5 procent, vilket är ett stort framsteg jämfört med de tre föregående kvartalen. Beläggningsgraden har förmodligen stärkts, men det är troligtvis en följd av det genomförda omstruktureringsprogrammet. Cybercom ser tillväxtmöjligheter inom Offentlig sektor och Industri Cybercom uppger att de ser en positiv trend i Finland, vilket torde vara en syn som de är ganska ensamma om för tillfället. Marknaden präglas fortfarande av stor osäkerhet och utdragna beslutsprocesser. Bolaget fortsätter dock ta nya uppdrag inom de två prioriterade branschsegmenten Offentlig sektor och Industri och ser dessutom möjligheter att växa ytterligare där, vilket är ett gott tecken givet de utmanande marknadsförhållandena. EBITDA.marginalen om 11,7% imponerar Tre orsaker till förbättrad lönsamhet: 1) Kina har avyttrats 2) Danmark utvecklas bättre 3) Projekten i Afrika Imponerande utveckling i International Cybercom International visade en omsättning om 29,9 MSEK och EBITDA om 3,5 MSEK, vilket gav en EBITDA$marginal om 11,7 procent. Det är en imponerande lönsamhetsnivå som International inte varit i närheten under de två senaste åren. Frågan är om det var engångseffekter som bidrog till lönsamhetsförbättringen eller om det är uthålligt. Vi tror på det andra alternativet på grund av följande tre orsaker. För det första har den tidigare förlustbringande Kina avyttrats, vilket ger en positiv effekt i år. Det bedömer vi har varit den mest betydelsefulla faktorn i kvartalet. För det andra har den tidigare svaga verksamheten i Danmark nått en stabilitet samtidigt som Polen fortsätter att växa under god lönsamhet. Vi ställer oss dock frågande till om det finns tillräckligt stort tillväxtpotential i Danmark. För det tredje har Connectivity Management verksamheten i Afrika utvecklats positivt med flera nya projekt där ett projekt i Senegal tagits upp som ett exempel. Cybercom har dock inte kvantifierat vare sig värdet, längden eller lönsamheten på uppdragen, vilket gör det svårt att få en bra uppfattning om betydelsen av dessa projekt. EBITDA.marginalen R12M uppgick till 2,5% men härifrån kan det bara bli bättre Rörelsemarginalen kan bara bli bättre Räknat på rullande 12 månader uppgick EBITDA$marginalen i Q1 till 2,5 procent, vilket är svagt men samtidigt vill vi påminna om att det är som mörkast innan gryningen. Vår uppfattning är att EBITDA$marginalen räknat på rullande 12 månader kommer att vändas till en positiv trend redan under nästa kvartal och nå drygt 7 procent vid årsskiftet. En EBITDA$ marginal om 11$12 procent är sannolikt en nödvändighet om Cybercom ska kunna nå det finansiella målet EBIT$marginal om 10 procent. Det bedömer vi kan vara utmanande för Cybercom att nå på medellång sikt med tanke på de osäkra marknadsutsikterna. Troligtvis behöver bolaget öka volymen för att stärka utsikterna för att nå målet. Givet att Cybercom kommer att fokusera på lönsamheten under 2013 är det inte troligt att tillväxten kommer hamna i fokus förrän nästa år, varför det är rimligt att tro att rörelsemarginalmålet nås tidigast

7 Omsättning och underliggande EBITDA marginal R12M E MSEK 14% 12% 10% % 6% 4% 2% 0 Q107 Q307 Q108 Q308 Q109 Q309 Q110 Q310 Q111 Q311 Q112 Q312 Q113 Q313E 0% Omsättning Källa: Cybercom, Redeye Research Underliggande EBITDA marginal Vinstestimaten för 2013 och 2014 har justerats upp 5% respektive 4% Prognosjusteringar Vi har gjort ytterst marginella ändringar av våra estimat då Cybercoms Q1$ rapport kom in i stort sett som förväntat. VPA för 2013 och 2014 har justerats upp med 5 procent respektive 4 procent jämfört med våra tidigare prognoser och beräknas uppgå till 0,23 kronor per aktie (0,22) respektive 0,27 kronor per aktie (0,26). Orsaken till denna uppjustering är ett bättre finansnetto än tidigare estimerat. Förändring estimat SEKm 2013E 2014E Omsättning Gamla 1 227, ,8 Nya 1 223, ,4 % förändring 0% 0% EBITDA Gamla 88,8 99,9 Nya 88,5 98,1 % förändring 0% 2% EBIT Gamla 62,0 73,5 Nya 62,2 72,3 % förändring 0% 2% Resultat före skatt Gamla 52,9 63,7 Nya 56,5 66,9 % förändring 7% 5% Vinst per aktie Gamla 0,22 0,26 Nya 0,23 0,27 % förändring 5% 4% Källa: Redeye Research 7

8 Värdering I vår värdering av Cybercom använder vi oss av diskonterad kassaflödesmodell (DCF) och en relativvärdering där vi tittar på hur olika svenska konsultbolag värderas. WACC=11,7% Beta: 1,5 Riskfria räntan: 1,6% Riskpremie: 7,4% DCF%värdering Vi har använt en diskonteringsränta (WACC) om 11,7 procent. Den riskfria räntan har satts 1,5 procent. Vi har använt beta 1,5 och som riskpremie använt 7,7 procent, vilket inkluderar ett riskpremietillägg som reflekterar en småbolagsrabatt, en ökad marknadsrisk samt den något svaga likviditeten i aktien. För perioden 2013$2015 räknar vi med en genomsnittlig årlig tillväxt om $0,6 procent samtidigt som EBIT$marginalen antas förbättras till 6,5 procent Under perioden 2016$2024 har vi räknat med en genomsnittlig årlig tillväxt (CAGR) om 3,6 procent och en genomsnittlig EBIT$marginal om 4,6 procent. Vi räknar således inte med att Cybercom kommer att nå de finansiella mål som bolaget satt upp, vilket är en reflektion av vår försiktiga ansats. Capex (investeringarna) antas uppgå till 2,0 procent av försäljningen under denna period. Vi har vidare använt en skattesats om 25 procent för samtliga år. Terminal tillväxt antas uppgå till 3 procent. DCF.värdering indikerar ett värde om 2,5 SEK/aktie Vår DCF$värdering indikerar då ett motiverat värde om 2,5 SEK per aktie, vilket motsvarar en uppvärderingspotential om 20 procent från nuvarande nivå. DCF värdering Per aktie Totalt Tillgångar 0,3 46 Skuld, räntebärande *0,4 *66 DCF 2013* 15 1,1 196 DCF 2016* 25 0,9 164 DCF 2026* 0,7 118 Noplat at 2026: 56 Value 2026* (EOY): 159 DCF värde: 2,

9 Relativvärdering indikerar att Cybercom handlas med en rabatt om 14% mot peers Relativvärdering Cybercom handlas till P/E 7,7x och EV/EBITDA 4,9x på våra prognoser för Vinstmultipeln är lägre än medianen för de svenska konsultbolagen och med den som utgångspunkt så handlas Cybercom med en rabatt om 14 procent. Om Cybercom ska värderas i paritet med sektorn ger det ett indikativt värde om 2,5 kronor per aktie, vilket ger stöd till vår DCF$ värdering. Med vägledning av vår DCF$värdering och relativvärdering anser vi att det motiverade värdet på aktien är 2,5 kronor (2,3). Uppvärderingspotentialen ser alltjämt attraktiv ut på 12 månaders sikt. Värdering P/E EV/EBITDA EV/S Bolag 2013E 2014E 2013E 2014E 2013E 2014E Sverige HIQ INTERNATIONAL 15,9 13,9 9,6 8,6 1,2 1,1 KNOWIT 11,4 8,4 6,5 5,4 0,5 0,5 SEMCON 8,1 7,4 5,2 4,3 0,4 0,4 CONNECTA 10,5 9,1 6,5 5,3 0,5 0,4 AVEGA GROUP 11,6 9,0 6,8 5,6 0,6 0,5 ACANDO 19,7 14,2 10,7 8,3 0,6 0,6 PREVAS 16,7 8,5 7,1 5,4 0,3 0,3 SOFTRONIC 13,2 11,6 6,8 6,0 0,6 0,6 Medel 13,4 10,3 7,4 6,1 0,6 0,5 Median 12,4 9,0 6,8 5,5 0,5 0,5 Cybercom Group 9,0 7,7 5,5 4,9 0,4 0,4 Källa: Redeye Research 9

10 Investeringsslutsats Cybercom är ett IT$konsultföretag som specialiserat sig på att för kunders räkning utveckla tjänster, system, produkter och programvara. Cybercom har alltid haft starkt fokus mot telekom som svarar för drygt 40 procent av omsättningen och flera faktorer talar för att det kommer att kvarstå som det enskilt viktigaste segmentet för bolaget. Telekom leder teknikutvecklingen, vilket innebär att den kompetensutveckling som bolaget gör inom detta område kan överföras till andra marknader. Segmentet är därmed av stor strategisk betydelse för bolagets verksamhet och framtida tillväxt. Bolaget har etablerade kontor i 7 länder, men de nordiska marknaderna är alltjämt prioriterade. Cybercom har tre finansiella mål; 1) organisk tillväxt som i snitt uppgår till 10 procent per år över en konjunkturcykel 2) en långsiktig rörelsemarginal om 10 procent 3) nettoskulden får över tid inte överstiga 30 procent av det egna kapitalet. Nyckeln till att nå dessa mål anser vi är att bolaget lyckas effektisera säljorganisationen och förbättra beläggningsgraden. Med den nya finansieringslösningen på plats torde även det tredje finansiella målet uppnås med marginal. Vi räknar med att Cybercom kan nå 6 procent i rörelsemarginal inom en överskådlig framtid. Vi räknar således inte med att Cybercom lyckas nå det finansiella lönsamhetsmålet. Trots det anser vi att det finns en god potential för bolaget att överraska marknaden då en lönsamhetsförbättring från nuvarande nivåer inte reflekteras i dagens aktiekurs. Vår uppfattning är att marknadens förväntningar är alltför låga. Trots våra försiktiga antaganden ger vår DCF$värdering en indikation om att aktien handlas med en stor rabatt. Baserad på vår DCF$värdering och relativvärdering anser vi att det finns en attraktiv uppvärderingspotential på 12 månaders sikt och att det motiverade värdet är 2,5 kronor per aktie. I det korta perspektivet ser vi en risk för behov av omstruktureringar i International som i ett enskilt kvartal kan medföra kostnader av engångskaraktär. Om Cybercom Finland visar svagt resultat kan det ge upphov till en nedskrivningsprövning av enhetens goodwill som uppgår till drygt 86 MSEK. 10

11 Detaljerade estimat Cybercom Group SEKm Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13E Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Försäljning 374,8 336,8 273,9 353,7 1339,2 319,2 300,8 257,3 346,2 1223,6 1267,4 Personalkostnader *241,7 *237,2 *186,1 *260,8 *925,8 *211,2 *193,5 *162,3 *218,4 *785,4 *815,7 Övriga externa kostnader *106,8 *97,0 *83,3 *96,1 *383,2 *85,2 *87,0 *82,3 *95,1 *349,6 *353,6 EBITDA 26,3 2,6 4,5 *3,2 30,2 22,8 20,3 12,7 32,7 88,5 98,1 varav Avskrivningar & amorteringar *7,8 *7,5 *7,3 *7,2 *29,8 *7,1 *6,4 *6,3 *6,5 *26,4 *25,8 varav Nedskrivningar av goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBIT 18,5 16,6 2,9 10,4 11,4 15,7 13,8 6,4 26,2 62,2 72,3 Finansnetto *4,9 *4,4 *2,9 *4,2 *16,4 *1,3 *1,5 *1,4 *1,4 *5,6 *5,4 Resultat före skatt 13,6 *21,0 *5,8 *14,6 *27,8 14,4 12,3 5,0 24,8 56,5 66,9 Skatt *0,7 *1,6 0,1 *8,0 *10,2 *0,9 *3,3 *1,3 *6,7 *12,3 *18,1 Uppskjuten skatt *3,8 1,4 1,4 *14,1 *15,1 *2,4 0,0 0,0 0,0 *2,4 0,0 Nettoresultat 9,1 21,2 4,3 36,7 53,1 11,1 9,0 3,6 18,1 41,9 48,8 VPA, SEK 0,16 *0,59 *0,12 *0,24 *0,67 0,06 0,05 0,02 0,10 0,23 0,27 Försäljningstillväxt *2% *12% *15% *10% *10% *15% *11% *6% *2% *9% 4% VPA tillväxt *940% *87% 231% *168% *74% *62% *108% *117% *141% *135% 17% EBITDA marginal 7,0% 0,8% 1,6% *0,9% 2,3% 7,1% 6,7% 4,9% 9,5% 7,2% 7,7% EBIT marginal 4,9% *4,9% *1,1% *2,9% *0,9% 4,9% 4,6% 2,5% 7,6% 5,1% 5,7% Antal medarbetare Nettoskuld Källa: Redeye Research, Bolaget 11

12 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Ledning har justerats upp 1,0p till 7,0p (6,0) och Lönsamhet har reviderats upp 1,0p till 4,0p (3,0). Avkastningspotential trimmas ned till 7,0p (8,0). Ledning 7,0p Kommentar: Bolaget har genomfört ett VD$byte där Niklas Flyborg trätt in. VD innehar aktier samt köpoptioner. Trovärdigheten för ledningens förmåga att effektivisera organisationen har ökat signifikant. Tillväxtpotential 4,0p Kommentar: Bolaget har stark kompetens inom telekom men inträdesbarriärerna är låga. Marknaden är fragmenterad och konkurrensutsatt. Cybercom kommer att öka fokus på den nordiska marknaden. Lönsamhet 4,0p Kommentar: Den underliggande verksamheten har under tidigare år visat uthållig vinst då EBITDA$marginalen rörde sig i intervallet 7$11%. Stora utmaningar i både Sverige och Finland har dock tyngt lönsamheten under 2011 och Trygg placering 4,0p Kommentar: Positiv: stark ägare. Negativ: fortsatt stor exponering mot några enskilda telekomkunder. Konjunkturkänslig verksamhet. Avkastningspotential 7,0p Kommentar: DCF$värdet indikerar en uppsida på 20%. Även relativvärderingen indikerar att aktien handlas med en stor rabatt. Det är troligt att förväntningarna på kommande rapporter höjts efter den senaste rapporten. 12

13 Resultaträkning, MSEK e 2014e Omsättning Summa rörelsekostnader *1 417 *1 416 *1 309 *1 135 *1 169 EBITDA Avskrivningar *51 *165 *30 *26 *26 EBIT Resultatandelar Finansiella intäkter Finansiella kostnader *30 *25 *19 *7 *7 Resultat före skatt Skatt 2 0 *25 *15 *18 Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2014e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just 61 *125 * PTP just 40 *144 * Nettoresultat just 43 *144 * Balansräkning, MSEK e 2014e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. immateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2014e Omsättning Summa rörelsekostnader *1 417 *1 416 *1 309 *1 135 *1 169 Avskrivningar *51 *165 *30 *26 *26 EBIT 61 *125 * Skatt på EBIT (Justerad skatt) *20 *4 *3 *29 *18 NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital 5 *13 * Investeringar *35 *31 *27 *16 *18 Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2014e Soliditet 62% 58% 60% 65% 67% Skuldsättningsgrad 25% 27% 22% 16% 10% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 1,3 1,4 1,4 1,2 1,3 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 7,7 NV FCF (2013*15) 195,5 Betavärde 1,5 NV FCF (2016*25) 164,1 Riskfri ränta (%) 1,5 NV FCF (2026*) 118,3 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 46,1 WACC (%) 11,7 Räntebärande skulder 65,5 Motiverat värde 458,6 Antaganden 2016*25 (%) Genomsn. förs. tillv. 3,6 Motiverat värde per aktie 2,5 EBIT*marginal 4,7 Börskurs 2,1 Lönsamhet e 2014e Avk. på eget kapital (ROE) 5% *17% *7% 5% 10% ROCE 5% *12% *1% 6% n.m.% ROIC 3% 2% 0% 3% n.m.% EBITDA*marginal (just) 7% 4% 2% 7% 8% EBIT just*marginal 4% *8% *1% 5% 6% Netto just*marginal 3% *10% *4% 3% 4% Data per aktie, SEK e 2014e VPA 1,18 *3,99 *0,29 0,23 0,27 VPA just 1,18 *3,99 *0,29 0,23 0,27 Utdelning 0,5 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 3,6 3,9 0,9 0,4 0,0 Antal aktier 36,1 36,1 180,4 180,4 180,4 Värdering e 2014e Enterprise value P/E 1,8 n.m. n.m. 9,0 7,7 P/E just 1,8 n.m. n.m. 9,0 7,7 P/S 0,2 0,3 0,3 0,3 0,3 EV/S 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA just 4,5 7,9 17,6 5,5 4,9 EV/EBIT just 8,2 n.m. n.m. 7,8 6,7 P/BV 0,4 0,5 0,5 0,4 0,4 Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e 1 mån 5,6% Omsättning *6,4% 3 mån 38,7% Rörelseresultat, just n.m.% 12 mån *46,8% V/A, just n.m.% Årets Början 38,7% EK *6,7% Aktiestruktur % Röster Kapital Ericsson J Christer bolag 41,3 41,3 Swedbank Robur 8,2 8,2 Didner och Gerge fonder 4,6 4,6 Avanza Pension Försäkring 3,7 3,7 SEB fonder 2,6 2,6 Granit fonder 2,5 2,5 Nordnet Pensionsförsäkring 2,3 2,3 Sundman Dag bolag 1,4 1,4 Andra AP*fonden 1,0 1,0 Consafe Securities 0,8 0,8 Aktien Reuterskod CYBC.ST Lista Small cap Kurs, SEK 2,1 Antal aktier, milj 180,4 Börsvärde, MSEK 375 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Niklas Flyborg Camilla Öberg Kristina Cato Hampus Ericsson Nästkommande rapportdatum Kvartalsrapport *07*15 Kvartalsrapport *10*25 Kvartalsrapport *02*13 Tillväxt e 2014e Försäljningstillväxt *13% *3% *10% *9% 4% VPA*tillväxt (just) n.m.% n.m.% n.m.% n.m.% 17% Tillväxt eget kapital 3% *19% 8% 5% 6% Analytiker Christian Lee christian.lee@redeye.se Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 13

14 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2014e 6% 4% 2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% e 2014e 8% 6% 4% 2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT justmarginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 2 45% 80% e 2014e 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% e 2014e 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 5% 12% 39% 16% 9% 22% 22% 75% Telecom Industry Public Sector Media Other Sweden Finland International Intressekonflikter Christian Lee äger aktier i bolaget Cybercom Group: Nej Erik Kramming äger aktier i bolaget Cybercom Group: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Cybercom är ett IT*konsultföretag som för kunders räkning utvecklar tjänster, applikationer, system, produkter och programvara. Uppdragen som Cybercom åtar sig är helhetsåtaganden i form av projekt och service management eller som specialister inom rådgivning, test och utveckling. Bolaget har drygt 1200 anställda och är verksam i tre geografiska segment; Sverige, Finland och International. Telekom utgör under 40% av bolagets omsättning. De största kunderna är Ericsson, H och M, Sony, TeliaSonera och Volvo. 14

15 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance*verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case*baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxt* Trygg Avkastnings* Lönsamhet potential Placering potential 7,5p * 10,0p ,5p * 7,0p ,0p * 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 15