BOLAGSANALYS 9 februari 2011 Sammanfattning Addnode (ANOD.ST) Stark rapport och höjd utdelning Addnode var en av våra favoriter i vår konsultrapport som släpptes innan jul och den är rapporten visar delvis varför. Försäljningen var stark och uppgick till 373 miljoner kronor men framförallt var det rörelsemarginalen på 10,2 procent som överraskade positivt. Bolagets styrelse har valt att föreslå en högre utdelning på 2,25 kronor per aktie men trots det har bolaget en stark kassa för att fortsätta sin förvärvsstrategi under 2012. Vi ser fortsatt uppsida i Addnode trots att aktien gått starkt den senaste tiden. Relativvärderingsmässigt har rabatten mot sektorn dock minskat. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 953 SEK IT-konsulter Staffan Hanstorp Per Hallerby Redeye Rating (0-10 poäng) ISIN: SE0000472268 ID: 216 Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 6,0 poäng 6,0 poäng 7,0 poäng 7,0 poäng Nyckeltal 2009 2010 2011e 2012e 2013e Omsättning, MSEK 989 1 060 1 301 1 392 1 448 Tillväxt -3% 7% 23% 7% 4% EBITDA 79 78 129 150 166 EBITDA-marginal 8% 7% 1 11% 12% EBIT 49 52 99 114 128 EBIT-marginal 5% 5% 8% 8% 9% Resultat före skatt 45 53 120 114 130 Nettoresultat 43 51 105 88 96 Nettomarginal 4% 5% 8% 6% 7% Utdelning 1,5 1,5 2,3 1,6 1,7 VPA 1,81 2,13 3,71 3,11 3,42 VPA just 1,81 2,13 3,02 3,11 3,42 P/E just 18,7 15,9 11,2 10,9 9,9 P/S 1,0 0,9 0,7 0,7 0,7 EV/S 0,9 0,8 0,6 0,6 0,5 EV/EBITDA just 10,8 11,2 6,2 5,1 4,1 Fakta Aktiekurs (SEK) 33,9 Antal aktier (milj) 28,1 Börsvärde (MSEK) 953 Nettoskuld (MSEK) -156 Free float (%) 55,0 Dagl oms. ( 000) 30 Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2
Rörelsemarginal över 10 procent! Försäljningen var i nivå med våra förväntningar men rörelsemarginalen överraskade åt det positiva hållet Addnodes rapport för det fjärde kvartalet var ett riktigt styrketecken från bolaget. Försäljningen blev marginellt lägre än våra förväntningar och uppgick till 374 miljoner kronor. Rörelseresultatet var dock bättre än våra förväntningar och uppgick till 38 miljoner kronor. Det fjärde kvartalet är normalt bolagets starkaste kvartal och blev så även i år både sett till försäljning och rörelsemarginal. Rörelsemarginalen uppgick till över 10 procent vilket är ett styrketecken. Tabell Förväntat vs. Utfall (SEKm) Q4'10 Q4'11E Utfall Diff Försäljning 342,1 386,0 373,5-3% EBITDA 39,1 41,0 45,0 1 EBIT 32,5 33,0 38,0 15% Resultat före skatt 33,3 33,1 38,4 16% VPA, SEK 1,33 1,03 1,11 7% Försäljningstillväxt 13% 9% EBIT marginal 9% 10,2% VPA tillväxt (YoY) -11% -6% Källa: Redeye Research Det är tydligt att lönsamheten varit prioriterad under kvartalet Anledningen till den starka lönsamheten är att alla verksamhetsområden gör ett bra kvartal där framförallt lönsamheten i affärsområdet Product Lifecycle Management överraskar åt det positiva hållet. Affärsområdet Design Management som är Addnodes största affärområde har utvecklats starkt under 2011 i takt med att lönsamheten i det finska förvärvet av CADi har ökat. Det förvärvet ser i efterhand ut att ha blivit väldigt lyckat för Addnode och är ett bevis för att företagets förvärvsstrategi skapar värde i bolaget. Under det fjärde kvartalet har ett förvärv skett i affärsområdet av GeoSol. Förvärvet stärker Addnodes erbjudande inom GIS-tjänster (geografiska informationstjänster). Addnode har tidigare arbetet tillsammans med GeoSol och kan deras verksamhet mycket bra vilket minskar risken i förvärvet. GeoSol har fem medarbetare och omsätter cirka 10 miljoner kronor. Den här typen av förvärv där Addnode köper kompetens och lösningar som kan säljas till både befintliga och nya kunder är ett bra exempel på Addnodes skapar värde i sin förvärvsorienterade tillväxtstrategi. Åtgärderna som satts in i Product Lifecycle Management har gett effekt på resultatet, däremot minskade försäljningen med 14 procent Den största avvikelsen i våra prognoser under kvartalet var den starka lönsamheten i affärsområdet Product Lifecycle Management. Det är tydligt att bolaget tagit krafttag i affärsområdet för att öka lönsamheten vilket också påverkat försäljningen som minskade med 14 procent. Affärsområdet Product Lifecycle har haft en ganska ojämn utveckling och 3
det är bra att de åtgärder som satts in ser ut att ge resultat även om det även påverkat försäljningen. Licensintäkterna i det fjärde kvartalet har historiskt varit starka under fjärde kvartalet och ser ut att ha varit det även under det här kvartalet. Process Management fortsätter att utvecklas stabilt och redovisade en rörelsemarginal på drygt 20 procent vilket är starkt Även affärsområdet Process Management avslutade året starkt med en EBITA-marginal på över 20 procent. Affärsområdet har växt kraftigt under 2011 genom förvärvet av Decerno-gruppen. En affär som vi tycker är intressant att lyfta fram lite extra är den med regeringskansliet som presenterades i början av 2012 eftersom den ändå visar på att det finns vissa synergier mellan Addnodes olika affärsområden. I det här fallet var det Ida infront som vann en upphandling att sköta driften av regeringskansliets webbplatser. Leveransen sker dock av Mogul som ingår i affärsområdet Content Management. Anledningen till att det är Ida Infront som vinner upphandlingen är för att de finns med på de ramavtal som krävs för att vara med i upphandlingarna som offentlig sektor genomför. Åtgärderna inom Content Management fortsätter att ge effekt på marginalen däremot är det fortsatt på bekostnad av försäljningen Inom Content Management har bolaget fortsatt att fokusera verksamheten på lönsamhet vilket påverkat försäljningen som minskade med 5 procent i kvartalet. EBITA-marginalen stärktes dock rejält och var den högsta sedan 2008 i ett enskilt kvartal borträknat försäljningen av eviware. Affärsområdet kommer nu att börja möte lättare jämförelsekvartal samtidigt som vi tror att fokus under 2012 kommer att skifta tillbaka mot tillväxt. Prognos Utfall Differens Differens 2011 Q4 2011 Q4 Mkr % Design Försäljning 147,0 151,9 4,9 3% Ebita-resultat 12,0 15,1 3,1 26% Marginal 8,2% 9,9% Product Lifecycle Försäljning 81 70,8-10,2-13% Ebita-resultat 6,0 14,2 8,2 137% Marginal 7,4% 20,1% Process Försäljning 110,0 107,8-2,2-2% Ebita-resultat 17,0 21,7 4,7 28% Marginal 15,5% 20,1% Content Försäljning 48,0 45,4-2,6-5% Ebita-resultat 3,0 4,4 1,4 47% Marginal 6,3% 9,7% Centralt Försäljning 0-2,4-2,4 Ebita-resultat -4,0-7,1-3,1-78% Total försäljning 386,0 373,5-12,5-3% Ebita-resultat 34,0 42,3 14,3 42% EBITA marginal 8,8% 11,3% Immateriella avskrivningar -4,5-4,3 0,2-4% EBIT 29,5 38,0 8,5 29% Finansnetto 1,0 0,4-0,6-6 Resultat före skatt 30,5 38,4 7,9 26% Skatt -3,6-7,2-3,6 10 Resultat efter skatt 26,9 31,2 4,3 16% Källa: Redeye Research 4
Vi ser nu bättre förutsättningar för att bolaget ska kunna öka den organiska tillväxten i bolaget som varit svag under 2011 Det är tydligt att Addnode fokuserat på lönsamhet under 2011 och den organiska tillväxten har varit låg. Vi tror att fokus under 2012 kommer att hamna mer på att få igång den organiska tillväxten igen då det känns som de fått kontroll på framförallt Product Lifecycle Management och Content Management områdena. Det är viktigt för Addnode att inte helt förlita sig på sin förvärvsstrategi för att växa bolaget utan att även de befintliga verksamheterna uppvisar organisk tillväxt. 5
Makroklimatet blir tuffare under 2012 men vi ser Addnode som en av de stabilare bolagen i sektorn Finansiella prognoser Under andra halvåret 2011 har konfidensindikatorerna fallit brant. Framförallt i tillverkningsindustrin men även IT-konsulterna målar upp en mörkare framtidstro. Detta är dock inget som ser ut att ha drabbat konsulterna i det fjärde kvartalet 2012 och Addnode skriver i stort sett ingenting om deras framtidsutsikter i bokslutskommunikén. Det som gör att vi ändå håller aktien som en av våra favoriter i IT-sektorn är att cirka 40 procent eller 500 miljoner kronor av bolagets intäkter är repetitiva. Addnode har även en av de stabilaste balansräkningarna bland konsultbolagen och 30 procent av intäkterna från offentlig sektor. Bolaget har också valt att öka sin utdelning till 2,25 kronor per aktie från 1,50 ifjol, detta talar för en självsäkerhet från bolagets sida inför 2012. Konfidensindikator IT-konsulter 80 60 40 20 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012-20 -40-60 Konfidensindikator tillverkningsindustri 30 20 10 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012-10 -20-30 -40-50 Källa: Konjunkturinstitutet Vi har gjort en del mindre justeringar i våra estimat inför 2012 Vi har gjort en del justeringar i våra estimat inför 2012. Framförallt är det inom Product Lifecycle Management som de största förändringarna har skett där vi dragit ner förväntningarna på försäljningen något men ökat våra förväntningar på lönsamheten. Vi räknar med en tillväxt för Addnode under 2012 på 7 procent och en EBIT-marginal på 8 procent. När man jämför Addnodes förväntade resultat för 2012 med resultatet för 2011 bör det påpekas att resultatet för 2011 innehåller en engångsintäkt på nästan 20 miljoner kronor för försäljningen av eviware. Vi har även justerat skattesatsen och räknar nu med en högre skattenivå under 2012 sedan bolaget nu aktiverat större delen av deras underskottsavdrag detta ger dock inte lika stort genomslag på kassaflödet. Ökad utdelning till 2,25 kronor per aktie trots det finns det gott om förvärvsutrymme i bolaget Addnodes kassa uppgick vid årsskiftet till 153 miljoner kronor. Styrelsen har föreslagit att utdelningen ska höjas till 2,25 kronor per aktie vilket motsvarar cirka 63 miljoner kronor. Detta gör att bolaget fortsatt har en stabil kassa och gott om förvärvsutrymme, speciellt då bolaget tidigare har sagt att de kan tänka sig att ha en negativ nettokassa framöver. Förvärvsstrategin ligger fast vilket är positivt speciellt med tanke på att de senaste förvärven ser ut att ha integrerats på ett bra sätt. Vi räknar inte med några förvärv i våra prognoser. 6
Tabell: Prognoser SEKm 2008 2009 2010 Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4'11 2011 Q1'12E Q2'12E Q3'12E Q4'12E 2012E Försäljning 1025 989 1060 337 315 276 374 1301 362 336 290 405 1392 EBIT 98 49 52 25 15 22 38 100 35 21 14 48 117 PTP 104 45 53 25 15 43* 38 121 35 21 14 48 117 VPA, SEK 4,18 1,81 2,13 0,75 0,49 1,34* 1,08 3,76 1,08 0,66 0,42 1,49 3,73 Försäljningstillväxt (YoY) -3% 7% 34% 29% 24% 9% 23% 7% 7% 5% 8% 7% EBIT marginal 1 5% 5% 7% 5% 8% 1 8% 1 6% 5% 12% 8% VPA tillväxt (YoY) -57% 28% 224% 48% 59-18% 77% 43% 34% -69% 37% -1% Källa: Redeye research *inkluderar försäljningen av eviware software 19,5 miljoner kronor Vår DCF värdering motiverar ett värde på 40 kronor per aktie Värdering Vi värderar Addnode genom en DCF värdering. Vår WACC beräkning bygger på PricewaterhouseCoopers riktlinjer för riskpremieberäkningen av svenska småbolag. Vi räknar med en WACC på 11,4 procent bestående av en riskfri ränta på 3,4 procent, ett beta på 1,2 och ett riskpremietillägg på 2,2 procent för småbolag enligt PricewaterhouseCoopers riktlinjer för riskpremietillägg. Vi räknar med en långsiktig genomsnittlig tillväxt mellan åren 2014-2023 på 4,5 procent och en genomsnittlig rörelsemarginal på 6,6 procent. Detta ger oss ett motiverat värde på 40 kronor per aktie. Process Managemnt fortsätter att utvecklas stabilt och redovisade en rörelsemarginal över 20 procent Relativvärdering Addnode värderas fortsatt med en rabatt mot sektorn även om den nu är mindre än på länge. Vi har dock fortsatt svårt att förstå varför bolaget ska handlas med en rabatt utan ser flera anledningar till varför bolaget bör värderas med en premium mot sektorn. Anledningen till det är den starka balansräkningen, hög andel repetitiva intäkter (cirka 40 procent) och en god direktavkastning. Bolaget är nu dessutom det tredje största konsultbolaget sett till börsvärdet vilket borde få fler institutionella ägare att få upp ögonen för bolaget. Anledningen till rabatten som vi kan se är att Addnode med sina olika affärsområden kan vara något svåranalyserat och det därför blir någon form av investmentbolagsrabatt på bolaget. Värdering Company/Country 2011E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E HIQ INTERNATIONAL AB 12,8 11,7 10,0 8,2 7,5 6,5 1,3 1,2 1,1 KNOW IT AB 9,2 9,0 7,7 5,7 5,6 5,1 0,6 0,6 0,6 SEMCON AB na 9,0 5,5 5,7 7,1 4,8 0,4 0,4 0,3 CONNECTA AB 12,6 12,1 10,3 8,6 8,2 7,1 1,0 0,9 0,8 SIGMA AB-B SHARES 8,2 6,9 6,4 6,3 5,7 na 0,5 0,5 na ETTEPLAN OYJ 12,0 10,1 9,2 7,2 6,3 6,2 0,6 0,6 0,5 GOODTECH ASA 112,0 12,0 na 12,0 7,0 na 0,3 0,3 na CYBERCOM GROUP AB 13,0 8,8 na 9,3 5,6 na 0,4 0,4 0,4 TIETO OYJ 10,2 10,0 9,1 4,7 4,7 4,3 0,5 0,5 0,5 ADDNODE AB 9,0 9,1 8,0 6,1 5,0 4,0 0,6 0,5 0,5 Medel 23,7 10,0 8,3 7,5 6,4 5,7 0,6 0,6 0,6 Median 12,3 10,0 9,1 7,2 6,3 5,6 0,5 0,5 0,5 Källa: Redeye Research, Bloomberg P/E EV/EBITDA EV/S 7
Aktien Konsultsektorn drabbades hårt av den europeiska skuldkrisen under sensommaren men har under de senaste månaderna återhämtat det fallet. Addnodes aktie har hängt med bra i den återhämtningen har stigit med hela 22 procent under 2012. Omsättningen i Addnode aktien ökade något under 2011 och uppgick i genomsnitt till nästan 30 000 aktier om dagen. Mäter man dock som Median var den lägre och uppgick till 12 000 aktier om dagen. Share Data Change, % Company/Country LP Curr. 1M 3M YTD 1Y Sverige HIQ INTERNATIONAL AB 37,1 SEK 22% 29% 28% 6% KNOW IT AB 59,3 SEK 19% 27% 25% -21% SEMCON AB 33,6 SEK 3 17% 4 5% CYBERCOM GROUP AB 11,8 SEK 15% 5% 18% -54% CONNECTA AB 84,3 SEK 7% 21% 12% -3% SIGMA AB-B SHARES 6,3 SEK 17% 14% 2-5% ACANDO AB 15 SEK 3% 9% 3% 1 ADDNODE AB 33,9 SEK 19% 18% 22% 18% Medel 16% 17% 21% -9% Median 17% 17% 2-3% Källa: Bloomberg, Redeye Research 8
Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar Ledning 8,0p Kommentar: Redeye har stort förtroende för Addnodes ledning som har lång erfarenhet och visat på stor handlingskraft historiskt. Även denna gång ser bolagsledningen ut att ha hanterat lågkonjunkturen på ett förtroendeingivande sätt. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Addnode har möjligheter att växa framöver både organiskt och genom förvärv. Kassan är stor och rådande marknadssituation skapar möjligheter för förvärv. Lönsamhet 6,0p Kommentar: Addnode har haft en stabil tillväxt i såväl försäljning som resultat. Bolaget har dock liksom konkurrenterna påverkats av den senaste lågkonjunkturen men lönsamheten ser åter ut att vara på väg åt rätt håll. Trygg placering 7,0p Kommentar: Bolaget har fyra olika verksamhetsområden vilket minskar risken i bolaget. De starka finanserna ingjuter också trygghet. Avkastningspotential 7,0p Kommentar: Aktien handlas en bit under vårt motiverade värde. Relativvärderingen talar för att dagens värdering är motiverad. 9
Resultaträkning, MSEK 2009 2010 2011e 2012e 2013e Omsättning 989 1 060 1 301 1 392 1 448 Summa rörelsekostnader -911-982 -1 172-1 242-1 281 EBITDA 79 78 129 150 166 Avskrivningar -30-26 -30-36 -39 EBIT 49 52 99 114 128 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansiella intäkter -3 1 1 0 2 Finansiella kostnader -1 0 0 0 0 Resultat före skatt 45 53 120 114 130 Skatt -2-2 -15-26 -34 Nettoresultat 43 51 105 88 96 Resultaträkning just, MSEK 2009 2010 2011e 2012e 2013e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 79 78 129 150 166 EBIT just 49 52 99 114 128 PTP just 45 53 100 114 130 Nettoresultat just 43 51 85 88 96 Balansräkning, MSEK 2009 2010 2011e 2012e 2013e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 104 78 153 183 268 Kundfordringar 260 356 325 347 361 Lager 1 2 2 2 2 Andra fordringar 0 14 0 0 0 Summa omsättningstillg. 364 449 480 532 631 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 20 23 26 24 20 Finansiella anl.tillg. 75 76 76 76 76 Goodwill 410 543 551 551 551 Balans. utv. kostn. 43 58 75 61 46 Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 547 700 727 711 692 Summa tillgångar 911 1 149 1 207 1 243 1 323 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 275 392 393 420 437 Övriga icke ränteb skulder 0 0 0 0 0 Summa kortfristiga skulder 275 392 393 420 437 Långa icke ränteb.skulder 35 42 42 44 46 Räntebärande skulder 0 0 0 0 0 Summa skulder 310 434 434 464 483 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 601 715 773 779 840 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 601 715 773 779 840 Summa skulder och eget kapital911 1 149 1 207 1 243 1 323 Fritt kassaflöde, MSEK 2009 2010 2011e 2012e 2013e Omsättning 989 1 060 1 301 1 392 1 448 Summa rörelsekostnader -911-982 -1 172-1 242-1 281 Avskrivningar -30-26 -30-36 -39 EBIT 49 52 99 114 128 Skatt på EBIT (Justerad skatt) -2-2 -15-20 -27 NOPLAT 47 50 84 94 101 Avskrivningar 30 26 30 36 39 Bruttokassaflöde 77 77 114 130 139 Förändring i rörelsekapital -19 7 45 5 3 Investeringar -23-180 -57-20 -20 Fritt kassaflöde 34-97 102 115 122 Kapitalstruktur 2009 2010 2011e 2012e 2013e Soliditet 66% 62% 64% 63% 64% Skuldsättningsgrad Nettoskuld -104-78 -153-183 -268 Sysselsatt kapital 601 715 773 779 840 Kapitalets oms. hastighet 1,7 1,6 1,7 1,8 1,8 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 6,7 NV FCF (2011-13) 306,8 Betavärde 1,2 NV FCF (2014-23) 361,0 Riskfri ränta (%) 3,4 NV FCF (2024-) 301,3 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 153,1 WACC (%) 11,4 Räntebärande skulder 0,0 Motiverat värde 1 122,2 Antaganden 2014-23 (%) Genomsn. förs. tillv. 4,5 Motiverat värde per aktie, SEK 39,9 EBIT-marginal 6,6 Börskurs, SEK 33,9 Lönsamhet 2009 2010 2011e 2012e 2013e Avk. på eget kapital (ROE) 7% 8% 11% 11% 12% ROCE 8% 8% 13% 15% 16% ROIC 8% 8% 11% 12% 12% EBITDA-marginal (just) 8% 7% 1 11% 12% EBIT just-marginal 5% 5% 8% 8% 9% Netto just-marginal 4% 5% 7% 6% 7% Data per aktie, SEK 2009 2010 2011e 2012e 2013e VPA 1,81 2,13 3,71 3,11 3,42 VPA just 1,81 2,13 3,02 3,11 3,42 Utdelning 1,5 1,5 2,3 1,6 1,7 Nettoskuld -4,4-3,2-5,4-6,5-9,5 Antal aktier 23,6 24,0 28,1 28,1 28,1 Värdering 2009 2010 2011e 2012e 2013e Enterprise value 849 875 799 770 685 P/E 18,7 15,9 9,1 10,9 9,9 P/E just 18,7 15,9 11,2 10,9 9,9 P/S 1,0 0,9 0,7 0,7 0,7 EV/S 0,9 0,8 0,6 0,6 0,5 EV/EBITDA just 10,8 11,2 6,2 5,1 4,1 EV/EBIT just 17,4 16,8 8,1 6,8 5,4 P/BV 1,6 1,3 1,2 1,2 1,1 Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e 1 mån 19, Omsättning 11,6% 3 mån 18, Rörelseresultat, just -18,7% 12 mån 18, V/A, just -25,1% Årets Början 22, EK 9,1% Aktiestruktur % Röster Kapital Vidinova AB 28,1 26,1 Aretro Capital 24,8 13,5 Swedbank Robur Fonder 4,0 5,2 Fjärde AP-fonden 2,4 3,1 Tangentfonden 2,2 3,0 Länsförsäkringar fondförvaltning 2,1 2,8 PSG Small Cap fond 2,0 2,7 SHB fonder 1,8 2,4 Didner och Gerge fonder 1,8 2,3 E. Öhman J:or fonder 1,7 2,3 Aktien. Reuterskod ANOD.ST Lista Small cap Kurs, SEK 33,9 Antal aktier, milj 28,1 Börsvärde, MSEK 953 1043 Börspost 500 Bolagsledning & styrelse. VD Staffan Hanstorp IR Johan Andersson Ordf Per Hallerby Nästkommande rapportdatum. Q1 2012 2012-04-27 Q2 2012 2012-07-20 Q3 2012 2012-10-25 Tillväxt 2009 2010 2011e 2012e 2013e Försäljningstillväxt -3% 7% 23% 7% 4% VPA-tillväxt (just) -57% 18% 42% 3% 1 Tillväxt eget kapital 2% 19% 8% 1% 8% Analytiker Redeye AB. Erik Kramming Mäster Samuelsgatan 42, 10tr erik.kramming@redeye.se 114 35 Stockholm Fel! Hittar inte referenskälla. 10
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 140 120 100 80 60 40 20 0 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 1% 1% 1% 1% 2008 2009 2010 2011e 2012e 2013e 68% 67% 66% 65% 64% 63% 62% 61% 6 59% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 3% 12% 2% 2% 36% 42% 12% 19% 72% Tjänster Programvaror Support och Underhåll Övrigt Sverige Norge Finland Danmark Övrigt Intressekonflikter Erik Kramming äger aktier i bolaget Addnode: Nej äger aktier i bolaget Addnode: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning AddNode är en nordisk IT-koncern som erbjuder bransch- och teknologispecifika IT-lösningar som effektiviserar och utvecklar kundernas affärsverksamheter. Bolaget är organiserat i fyra affärsområden uppdelade på Design Management, Product Lifecycle Management, Process Management och Content Management. Affärsmodellen är kortfattat en kombination av tjänster, programvara och support- och underhållavtal. It-lösningarna baseras ofta på inköpta och delvis modifierade programvaror men även på egenutvecklade programvaror. 11
DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2012-02-01) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 28 18 18 17 23 3,5p - 7,0p 47 61 36 53 54 0,0p - 3,0p 4 0 25 9 2 Antal bolag 79 79 79 79 79 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 12