ANALYSGARANTI* 3 maj, 2005 MTV Produktion AB (MTVPb.ST) Rider på den starka mediekonjunkturen MTV presenterade ytterligare en stark rapport i fredags. Försäljningen ökade med 46 % medan resultatet fördubblades under kvartalet drivet av den starka mediekonjunkturen samt tydliga synergivinster från fusionen med Jarowskij ifjol. I samband med rapporten en blev det klart att MTV förvärvar T&T Broadcasters och flyttar därmed fram positionerna rejält i Finland. MTV kan därmed konsolidera in marginal på goda 18 %. Efter rapporten samt förvärvs har vi höjt vår VPAprognos med 17 procent i år och 19 procent nästa år. Vår kassaflödesmodell indikerar ett värde på 40-45 kronor, vilket är något mer än tidigare. Aktiekurs, SEK Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 36,5 31,5 26,5 21,5 16,5 11,5 6,5 1,5 O-listan 510 MSEK Media Patrick Svensk Conny Karlsson Kursutveckling MTV 700 600 500 400 300 200 100 0 maj jun jul aug sep okt nov dec jan mar mar maj MTV Produktion OMX Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Nyckeltal Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Fakta 2002 2003 2004 2005p 2006p Omsättning, MSEK 218,4 264,9 347,7 549,3 627,7 Tillväxt 0% 21% 31% 58% 14% EBIT -42,0-3,7 7,8 55,0 74,0 Res. F. Skatt -47,9-7,0 4,7 52,3 76,0 Nettoresultat -46,7-7,0 3,7 46,7 63,3 Nettomarginal -21% -3% 1% 9% 10% EPS neg neg 0,25 3,12 4,23 P/E neg neg 138 11 8 EV/EBITDA neg 32,0 17 8 6 P/S 2,3 1,9 1,5 0,9 0,8 EV/S 2,5 2,1 1,6 0,9 0,8 Aktiekurs, SEK 34 Antal aktier m 15,0 Börsvärde, MSEK 509 Nettoskuld, MSEK -2,4 Free float % n.a Magnus Dagel magnus.dagel@redeye.se +46-8-545 01 343 * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Telefon 08-545 013 30. Fax 08-545 013 49. E-post: Info@redeye.se
Definitioner Bolaget Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2
Ytterligare en stark rapport MTV Produktion (under namnändring till Zodiak Television) presenterade ytterligare en stark rapport för första kvartalet på fredagen. Omsättningen ökade med 46 procent till 128,6 miljoner kronor och vinsten före skatt med 100 procent till 12,6 miljoner kronor. I siffrorna ingår förvärvet av Jarowskij som konsoliderades från och med fjärde kvartalet ifjol, därav den kraftiga tillväxttakten. Den organiska tillväxten uppgick till cirka 10 procent. Man bör komma ihåg att tillväxten också sker från en relativt hög nivå. Första kvartalet ifjol var extremt starkt där omsättningen växte med 30 procent vilket gjorde att jämförelsetalen var mycket svåra. Med det i åtanke var alltså rapporten stark. Rapportuppföljning MTV produktion AB Utfall Q1 Prognos Q1 Utfall Q1 2004 Omsättning, mkr 128,5 139 87,9 Tillväxt % 46% 65% 30% Vinst f skatt, mkr 13,6 14,5 6,3 Vinstmarginal % 10,6% 10,4% 7,2% Vinst e skatt 12,6 12,4 6,3 Vinst/aktie 0,88 0,87 0,67 Omsättning lägre resultat i linje med våra förväntningar Vår prognos för första kvartalet var 139 miljoner kronor i omsättning och ett resultat före skatt på 14,5 miljoner kronor. Vinsten efter skatt på 12,6 miljoner kronor var precis på vår prognos tack vare lägre skattebelastning än vi räknat med. Orsaken till att utfallet blev något lägre än väntat var att vi missbedömt jämförelsetalen i första kvartalet ifjol men även att den danska verksamheten var något sämre än väntat. Det kommer dock kompenseras redan i Q2 när produktionen av Paradise Hotel för TV3 i Danmark börjar intäktsavräknas. TV-mediet vinner mark Gynnas av den starka mediekonjunkturen Den starka TV-reklamkonjunkturen är en viktig faktor till resultatförbättringen. TV-bolagen upplever nu bra konjunktur efter ett par svaga år. I första kvartalet presenterade TV3 en tillväxt på 15 procent, Kanal 5 med 20 procent och TV4 med 11 procent. Detta sprider sig naturligtvis ned till underleverantörer som MTV vilket resultatet i Q1 visar. Förutom att mediekonjunkturen är stark ser vi att det går speciellt bra för TVreklammediet. Det gynnas strukturellt av att reklampengar migreras från skrivet media till TV-mediet vilket i förlängningen även påverkar MTV positivt. Det bekräftades i statistik från IRM på måndagen där TV-reklamen i Sverige ökade med 11,6 procent under kvartalet, en bra bit över tillväxten för hela mediekakan på 5,3 procent. Det största annonsmediet, morgontidningarna, uppvisade en tillväxt på blygsamma 1,8 procent. En annan trend vi tror oss se är att de stora TV-bolagen vill jobba med färre men större leverantörer som kan ge helhetsåtaganden inom drama, reality, 3
underhållning och även nyhetsproduktion. Efter samgåendet med Jarowskij ifjol är MTV i stort sett heltäckande inom dessa områden vilket också torde gynna bolaget. Efter samgåendet med Jarowskij finns nu tre dominerande aktörer inom TV-produktionen i Norden; MTV, Strix och Meter / Metronome som alla är ungefär lika stora med en omsättning på cirka 500 miljoner kronor. Trenden går mot ökad extern produktion vilket gynnar MTV Ökad extern produktion En långsiktigt positiv faktor som talar för de fristående TVproduktionsbolagen, inklusive MTV, är att TV-kanalerna kommer att lägga ut mer innehåll på externa leverantörer för att spara pengar. Dessa har möjlighet att göra produktioner bättre och mer kostnadseffektivt. Bedömningen är dock att aktörer som SVT och norska NRK måste öka andelen extern produktion från dagens ca 10% till åtminstone 25%, i linje med europeiska public servicekollegor som brittiska BBC. Vår bedömning är att även TV4 har för stor andel fasta kostnader och bör kunna öka andelen extern produktion ytterligare. Intern Tv-produktion i Sverige respektive globalt 45,0% 40,0% Trenden går mot ökad extern produktion vilket gynnar MTV 35,0% 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004p 2005p Synergivinsterna med Jarowskij har slagit igenom Den andra faktorn till resultatförbättringen rör inte marknaden utan de interna förbättringsåtgärder som gjorts. Synergivinsterna från samgåendet med Jarowskij under tredje kvartalet ifjol har helt slagit igenom i det första kvartalet. Redan under fjärde kvartalet syntes 90 procent av synergivinsterna som skall uppgå till 15 miljoner kronor på helårsbasis i år. Att besparingarna fått effekt kan man närmast se i rörelsemarginalen som ökade med nästan 3 procentenheter, från 7,5 procent till 10,3 procent. Under nästa kvartal förväntar vi oss att marginalen sjunker till 8,4 procent och därefter till knappt 5 procent i tredje kvartalet när MTV går in i två säsongsmässigt svaga kvartal. Första och fjärde kvartalet är vanligtvis starkast medan tredje kvartalet är svagast. 2006p Scandinavia Global Källa: P WC, IRM, Euro stat, SCB, Nordea t 4
Flyttar fram positionerna i Finland I samband med kvartalsrapporten i fredags blev det även klart att MTV förvärvar det finska produktionsbolaget T&T Broadcasters med en omsättning på cirka 50 miljoner kronor. Bolaget har en mycket god lönsamhet med en genomsnittlig rörelsemarginal på 18 procent de senaste tre åren. MTV konsoliderar därmed in högre marginaler vilket är positivt i ett lönsamhetsperspektiv. Betalningen sker dels med nyemitterade aktier (utspädning 1,9 procent) och dels en okänd kontantdel som tas ur kassan. MTV hade efter första kvartalet en kassa på 17 miljoner kronor och räntebärande skulder på 13 miljoner kronor (nettokassa 4 miljoner kronor). Danmark 22% Finland 16% Omsättningsfördelning* Norge 25% Sverige 37% *Redeyes uppskat t ning, proforma Förvärvet stärker MTV: s position inom underhållning i Finland och ger också utrymme för vissa synergivinster. Bolaget själv räknar med 1 miljon kronor vilket låter rimligt. Efter de tydliga synergivinsterna efter Jarowskijaffären har MTV bra trovärdighet i det avseendet. T&T har de senaste åren byggt upp en bred formatportfölj som MTV varit återförsäljare av. I och med att T&T nu kommer att ägas till 100 procent behöver inte MTV betala ut licensavgifter på formaten vilket väntas påverka lönsamheten positivt. MTV: s internationella försäljningsbolag Zodiak Television World, som säljer koncernens formatportfölj på global basis kan nu få en starkare koppling till T&T Broadcasters vilket väntas vara positivt. Vi anser fortfarande att det finns en betydande potential i MTV: s formatportfölj. Försäljningen av egna och andras format innebär nästan inga merkostnader för bolaget vilket genererar höga bruttomarginaler. Ett exempel är formatet Riket som såldes till Frankrike, Holland och Belgien under fjärde kvartalet och även till Italien under första kvartalet. Enligt MTV: s VD Patrick Svensk utvecklades införsäljningen under TV-mässan i Cannes för drygt två veckor sedan mycket bra och vi kan troligtvis förvänta oss fler formatförsäljningar den närmaste tiden. För att MTV skall kliva upp ett ytterligare större steg i lönsamhet (EBIT över 20 %) krävs det något större internationell succé. Konkurrenten Strix har till exempel länge legat på marginaler över 20 procent tack vare framgångsrik internationell formatförsäljning av Robinson och Farmen. Höjda prognoser Efter rapporten och förvärvet av T&T har vi gjort flera justeringar i våra prognoser. Ser vi till rörelsen exklusive nyförvärvet har vi sänkt prognosen för EBITDA-resultatet med 9 miljoner kronor men justerat ned prognosen för avskrivningarna med lika mycket varför rörelseresultatet (EBIT) och vinsten före skatt (EBT) är samma som innan på 49 respektive 46 miljoner kronor i år. Vi har också sänkt vår prognos för skattebelastningen i år och räknar nu med en skattekostnad på 4 miljoner kronor i år (-7 tidigare). Vi konsoliderar in det senaste förvärvet i våra prognoser Nettoresultatet har vi alltså höjt från 39,3 till 42,4 miljoner kronor. Vi har därefter konsoliderat in T&T i verksamheten från och med första maj när MTV fick kontrollen över bolaget. T&T ingår alltså i prognosen under 8 månader i år. Sammantaget har vi konsoliderat in en omsättning på 33 miljoner kronor, en vinst före skatt på 6 miljoner kronor och en nettovinst 5
på 4,3 miljoner kronor i år. För nästa år konsoliderar vi in en omsättning på 55 och en vinst före skatt på 10 miljoner kronor. Sammantaget har vi alltså höjt vår omsättningsprognos till 549 miljoner kronor i år (516) och nettoresultatet till 47 miljoner kronor (39). För 2006 har vi höjt omsättningsprognosen till 628 miljoner kronor (573) och nettoresultatet till 63 miljoner kronor (52). Vinsten per aktie har vi höjt med 17 procent i år och 19 procent nästa år. I vinsten per aktie har vi tagit hänsyn till det ökade antalet aktier i samband med förvärvet av T&T. Prognosförändringar MTV produktion AB 2005 2005 2006 2006 Mkr Gammal Ny* Diff Gammal Ny* Diff Omsättning 516,0 549,3 33,3 572,7 627,7 55,0 Tillväxt 48% 58% 11% 14% EBITDA 67,1 64,8-2,3 83 85,0 2,0 Avskrivningar -18,2-9,7 8,5-19,5-11,0 8,5 EBIT 48,9 55 6,1 63,5 74,0 10,5 Resultat f skatt 46,2 52,3 6,1 65,4 76,0 10,6 Skatt -6,9-5,6 1,3-13,1-12,7 0,4 Vinst e skatt 39,3 46,7 7,4 52,3 63,3 11,0 VPA 2,67 3,12 0,5 3,56 4,23 0,7 * T&T Broadcasters konsoliderat från 050501 Inte speciellt hög värdering trots kursrally MTV-aktien handlas därefter till P/e 11 på årets prognos och 8 på nästa års prognos. EV/S uppgår till 0,9 respektive 0,8 i år och nästa år. Det är inte en speciellt hög värdering givet den goda tillväxten. Samtidigt skall man komma ihåg att medie- och tv-produktionsbranschen är mycket cyklisk varför man inte skall skruva upp P/e-talet alltför högt. Något högre kurs än tidigare tycker vi kan motiveras Redan i vår första analys av MTV daterad 17 november ifjol satte vi ett indikativt värde på aktien till cirka 40 kronor. Det var stort sett en dubbling jämfört med den då rådande kursen. Aktien är nu i cirka 35 kronor och endast 15 procent från vårt indikativa värde. De höjda prognoserna samt ett sänkt avkastningskrav, framförallt på grund av lägre marknadsräntor, gör att vi ser att en något högre kurs kan motiveras. Kassaflödesmodellen indikerar nu ett värde på cirka 40-45 kronor per aktie vilket är något högre än tidigare. Börsvärdet har passerat 500 miljoner kronor En intressant aspekt är att börsvärdet precis har passerat 500 miljoner kronor vilket är den lägsta gräns som många förvaltare har för en investering. Den goda fundamentala utvecklingen, den attraktiva värderingen samt det högre börsvärdet gör att vi ser ett ökat intresse för MTV-aktien från kapitalmarknaden. 6
Ratingförändringar Redeye har gjort flera ratingförändringar av MTV efter rapporten vilket kan utläsas på första sidan. Vi höjer vårt betyg för bolagets historik från två till tre stjärnor på grund av den kraftiga turn-around som gjorts det senaste året. Historiken har helt klart förbättrats. Vi höjer även vårt betyg för management till fyra stjärnor. Den synnerligen lyckade turn-arounden från ett mindre TV-produktionsbolag i Göteborg med lönsamhetsproblem till ett av nordens tre största produktionsbolag men god lönsamhet förtjänar ett högre betyg till ledningen. Däremot sänker vi ratingen för lönsamhetspotentialen samt den fundamentala och relativa värderingspotentialen från fyra till tre stjärnor. I takt med att MTV nått en allt bättre marginaler ser vi att bolaget har närmat sig sin långsiktiga potential. Visserligen torde det finnas en viss ytterligare utrymme uppåt men potentialen har minskat. Detsamma gäller den fundametala och relativa värderingspotentialen. Aktiekursen har stärkts kraftigt sedan vår inititiala analys och börjat närma sig vårt motiverade värde på 40 kronor. Vi justerar visserligen upp det till 40-45 kronor men potentialen dit har minskat sedan vår intiala analys av MTV. 7
8