Ratingen för lönsamhet kan komma att sänkas om lönsamheten inte förbättras under H2.

Transkript

1 BOLAGSANALYS 19 juli 2013 Sammanfattning ReadSoft (RSOFb.ST) Omstruktureringsprogram ska lyfta lönsamheten ReadSofts rapport för det andra kvartalet var en besvikelse där en svag försäljning slog hårt mot lönsamheten. Den svaga lönsamheten under det första halvåret har gjort att bolaget kommer att införa ett omstruktureringsprogam som syftar till att minska antalet anställda med 5 procent. Allt i rapporten är dock inte mörkt. De återkommande intäkterna fortsätter att öka vilket är helt enligt bolagets strategi och mycket viktigt för den långsiktiga lönsamheten och riskprofilen i bolaget. Förvärvet av Expert Systems är också ett viktigt strategiskt förvärv som var nödvändigt för att ReadSoft inte ska missa omställningen till e-faktura. Lista: Small Cap Börsvärde: 805 MSEK Bransch: Information Technology VD: Per Åkerberg Styrelseordf: Göran E Larsson OMXS 30 ReadSoft jul 17-okt 15-jan 15-apr 14-jul Ratingen för lönsamhet kan komma att sänkas om lönsamheten inte förbättras under H2. Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 8,0 poäng 8,0 poäng 7,0 poäng 8,0 poäng Nyckeltal E 2014E 2015E Omsättning, MSEK Tillväxt 7% 18% -2% 7% 7% EBITDA EBITDA-marginal 19% 16% 12% 16% 15% EBIT EBIT-marginal 12% 8% 4% 8% 8% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 9% 6% 3% 6% 6% Utdelning/Aktie 0,50 0,49 0,14 0,36 0,41 VPA 1,81 1,45 0,58 1,43 1,65 P/E 10,4 15,3 42,0 17,0 14,8 EV/Sales 0,7 0,8 0,9 0,8 0,7 EV/EBITDA 3,8 5,0 7,7 5,2 4,8 Fakta Aktiekurs (SEK) 24,3 Antal aktier (milj) 33,1 Börsvärde (MSEK) 805 Nettoskuld (MSEK) -101 Free float (%) 79 % Dagl oms. ( 000) 35 Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

3 Svagt första halvår för ReadSoft ReadSoft ReadSoft har haft ett svagt första halvår 2013 ReadSofts rapport för det andra kvartalet var betydligt svagare än vad vi räknat med. Försäljningen backade med 5 procent och uppgick till 191 miljoner kronor. Räknat i lokala valutor minskade försäljningen med 1 procent. Vi hade räknat med att ReadSoft istället skulle visa en tillväxt på 8 procent. Den svaga försäljningen gjorde att även resultatet blev betydligt svagare än vad vi räknat med och rörelsemarginalen uppgick till svaga 1 procent. Förväntat vs. utfall (SEKm) Q2'12 Q2'13E Utfall Diff Försäljning 202,0 218,0 190,9-12% EBITDA 17,4 29,0 4,8-83% EBIT 20,4 28,5 1,9-93% PTP 20,0 28,5 1,2-96% VPA, SEK 0,45 0,67 0,03-96% Försäljningstillväxt 8% -5% EBIT marginal 10,1% 13,1% 1,0% VPA tillväxt (YoY) 47% -94% Källa: Redeye Research Såväl licensförsäljningen som konsultintäkterna blev svagare än vad vi räknat med Tittar vi närmare på avvikelserna per intäktsslag ser vi att de största avvikelserna ligger i licens- och konsultintäkterna. ReadSoft skriver i rapporten att försäljningscyklerna har ökat och att flera större affärer dragit ut på tiden vilket påverkat licensförsäljningen. När det gäller konsultintäkterna har den låga beläggningen från det första kvartalet inte fortsatt utan nu har problemet istället varit att Readsoft har fått sämre betalt för sina konsulttimmar. Detta uppges bland annat bero på en ökad konkurrens vilket är något oroväckande. Intäkter förväntat vs. utfall Intäkter Q2'12 Q2'13E Utfall Licensintäkter Underhållsavtal Produktrelaterade konsulttjänster Hårdvara Övriga intäkter Intäkter total Källa: Redeye Research 3

4 Den låga lönsamheten har gjort att ReadSoft har valt att inför ett omstruktureringsprogra m som ska minska antalet anställda med fem procent ReadSoft inför omstruktureringsprogram ReadSoft vd Per Åkerberg har varit tydlig med att det är lönsamheten som är prioriterad i bolaget. EBITDA-utvecklingen har däremot varit fallande sett på rullande 12 månader och bolaget har därför nu valt att införa ett omstruktureringsprogram för att stävja den trenden. Totalt kommer 5 procent av medarbetarna i ReadSoft att sägas upp vilket motsvarar cirka 30 tjänster. Detta kommer främst att ske i dotterbolag som inte visar tillräcklig lönsamhet men även på koncernivå. Kostnaden för omstruktureringsprogrammet väntas hamna någonstans mellan 5 och 8 miljoner kronor som kommer att belasta det tredje kvartalet. Tufft för ReadSofts vd Per Åkerberg att både lyckas med att öka den kortsiktiga lönsamheten samtidigt som han ska öka de återkommande intäkterna Ett problem som ReadSoft vd Per Åkerberg står inför är att samtidigt som hans högsta prioritet är att öka lönsamheten i bolaget finns det ett strategiskt beslut på att öka den repetitiva intäktsbasen i bolaget. Detta sker oftast på bekostnad av licensintäkter som kortsiktigt ger en mycket bra lönsamhet. Problemet blir då att när kunderna köper ReadSofts produkter enligt en hyresmodell så ökas den repetitiva basen vilket på sikt stärker lönsamheten i bolaget men samtidigt blir det allt svårare för bolaget att nå marginalförstärkning på kort sikt. Beslutet att öka den repetitiva basen tycker vi är långsiktigt rätt för bolaget och att sälja enligt en hyresmodell blir allt mer efterfrågat av marknaden så det är viktigt att ReadSoft har ett bra erbjudande där. För att lyckas med målsättningen med att öka lönsamheten på kort sikt ser vi det därför som positivt att kostnaderna i bolaget nu sänks. De repetitiva intäkterna fortsätter att öka vilket är viktigt för den långsiktiga lönsamheten och riskprofilen i bolaget Tittar vi i tabellen nedan är det tydligt hur underhållsavtalen fortsätter att öka vilket är helt enligt ReadSofts strategiska plan och viktigt för den långsiktiga lönsamheten i bolaget. I det andra kvartalet stod de återkommande intäkterna för 44,4 procent av intäkterna jämfört med 39,9 för ett år sedan. Förvärvet av Expert System och den satsningen som kommer att göras på att rulla ut detta globalt kommer öka den andelen framöver samtidigt som även försäljningen av XBOUND och de övriga Capture och Workflow produkterna allt oftare säljs enligt en hyresmodell. 4

5 Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q ReadSoft Försäljning per segment Licensintäkter Underhållsavtal Produktrelaterade konsulttjänster Övriga intäkter Hårdvara ReadSoft har tagit den första XBOUND ordern i Nordamerika vilket var betydligt snabbare än vad vi förväntat oss ReadSoft får genombrottsorder på XBOUND i Nordamerika ReadSoft förvärvade under föra året det tyska bolaget Foxray och kom då över produkten XBOUND vars specialitet är att hantera riktigt stora volymer av dokument. Sedan slutet av förra året började ReadSoft bearbeta den Nordamerikanska marknaden, bland annat genom att flytta över en av grundarna av Foxray till Nordamerika, med sitt XBOUND erbjudande och under det andra kvartalet presenterade bolaget det första avtalet. Det är snabbt med tanke på att ReadSoft försäljningscykler oftast är betydligt längre speciellt vid större affärer vilket tyder på att intresset från kundens sida varit stort. Kunden som är DISC Corporation är en leverantör av dokumenthantering inom vårdsektorn som varje år hanterar över 50 miljoner dokument i en så kallad BPO (Business Process Outscourcing). Avtalet uppges vara värt cirka en miljon dollar per år. Det som dock är mest spännande är att ReadSoft nu har fått in en kund som är namngiven och därmed också kan verka som referenskund på den stora amerikanska marknaden vilket är viktigt inför framtiden. Försäljningen av XBOUND i Nordamerika är ett prioriterat område inom ReadSoft och det är därför positivt att de fått en positiv start. Att ReadSoft nu har fått in en fot på markanden för molnbaserade e-faktura nätverk är mycket viktigt strategiskt ReadSoft genomför strategiskt viktigt förvärv för framtiden Den sjunde maj meddelade ReadSoft att de förvärvat Expert System som är en leverantör av SaaS-lösningar till ett av de molnbaserade nätverken för e- fakturor och andra dokument. Detta gör att ReadSoft får in en fot i de snabbväxande fakturanätverkan som tar en allt större del av marknaden och är således en mycket viktigt strategisk affär även om själva förvärvet i sig inte är speciellt stort. Expert System finns framförallt i Norden men ReadSoft kommer på sikt att rulla ut det här erbjudandet globlat troligtvis med start i Tyskland eller Storbritannien under inledningen av

6 Befintliga kunder i Expert System är både små och stora kunder med bland annat ICA, Coop och Axfood samt flera större organisationer inom offentlig sektor. 80 procent av Expert Systems intäkter är repetitiva vilket är en styrka i bolaget. ReadSoft betalar 40 miljoner kronor inklusive övertagna skulder samt en tilläggsköpeskilling på maximalt 20 miljoner kronor som beror på EBITDA-utvecklingen fram till Multiplarna på den här typen av bolag som sålts tidigare har varit väldigt höga och med det i åtanke är det inte ett omotiverat högt pris. Det viktigaste med den här affären är att ReadSoft nu tar ett bra första steg för att få in en fot i de snabbväxande fakturanätverken som tar en allt större del av marknaden. Den här typen av förvärv där ReadSoft hittar mindre lokala lösningar som går att få ut på en global marknad är intressanta och värdeskapande om de genomförs på rätt sätt. 6

7 Omstruktureringsprogra mmet kommer sänka kostnaderna i bolaget vilket är viktigt för bolagets lönsamhet och ger även möjlighet till satsningar på viktiga framtidsområden Finansiella prognoser ReadSoft gör ett svagt första halvår. Bolagets fokus på att öka lönsamheten har inte givit resultat och bolaget inför nu ett omstruktureringsprogram både för att sänka kostnaden men även för att frigöra kapacitet för att satsa på områden där bolaget ser starkare tillväxtmöjligheter långsiktigt. Detta är logiskt och med tanke på att bolaget nu ser ut att prioritera återkommande intäkter allt hårdare så är det också nödvändigt för att lönsamheten kortsiktigt inte ska bli allt för låg. Omstruktureringsprogra mmet kommer att påverka det tredje kvartalet med mellan 5 och 8 miljoner kronor Omstruktureringsprogrammet syftar till att minska antalet anställda med 5 procent eller cirka 30 personer. Samtidigt kommer de även att nyanställa inom vissa områden så nettoeffekten lär bli mindre än 5 procent. Vi har de två senaste kvartalen legat för lågt i våra antaganden för personalkostnader vilket gör att vi endast kommer att justera ned dem med cirka 1-2 procent. Vi räknar med att det tredje kvartalet kommer att belastas med engångskostnader för omstruktureringsprogrammet på 7 miljoner kronor, bolaget har själva uppgett att de kommer att uppgå till mellan 5 och 8 miljoner kronor. Vi har sänkt våra förväntningar på licensintäkterna och samtidigt ökat förväntningar på de återkommande intäkterna något Vi har gjort en hel del förändringar i våra finansiella prognoser efter det första kvartalet både för att justera för omstruktureringsprogrammet men även då vi ser att tillväxten för licensintäkter avtar samtidigt som vi har ökat våra antaganden för de återkommande intäkterna. Licensintäkterna är svårprognostiserade då en större affär kan få stor påverkan på ett enskilt kvartal. Trenden är dock tydlig och vi har därför dragit ner förväntningarna på licensintäkterna och räknar nu med en väldigt låg tillväxt framöver. Att bolaget fortsätter att öka de återkommande intäkterna kommer minska säsongsvariationerna i bolaget som idag är väldigt tydliga 2013 ser dock ut att bli något av ett mellanår för ReadSofts lönsamhetsmässigt vilket vi inte räknade med inför året. Trots det har det skett flera positiva händelser i bolaget som gör att vi anser att riskprofilen blivit mer attraktiv samtidigt som de även bör stärka den långsiktiga lönsamheten. Framförallt är det ökningen av återkommande intäkter som är bra både för lönsamheten på längre sikt men även för den generella riskprofilen. Även det faktum att ReadSoft ökar erbjudandet med nya produkter samt att både Oracle försäljningen och XBOUND-försäljningen i Nordamerika kommit igång som bådar gott inför framtiden. Detaljerade estimat SEKm Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4' Q1'13 Q2'13 Q3'13E Q4'13E 2013E 2014E Försäljning EBITDA* EBIT Vinst före skatt VPA, SEK 0,22 0,22 1,25 1,80-0,24 0,45 0,17 1,08 1,45-0,38 0,03 0,45 1,07 0,58 1,44 Försäljningstillväxt 11% 6% 0% 7% 11% 25% 13% 22% 18% 4% -5% -3% -3% -2% 7% EBITDA marginal* 8% 5% 9% 11% -7% 9% 7% 19% 8% -11% 3% -2% 18% 4% 8% EBIT marginal 3% 2% 9% 12% -6% 10% 5% 19% 8% -9% 1% -2% 18% 4% 8% VPA tillväxt -60% 0% 476% 44% na -2% -57% 9% -19% na -94% 172% -1% -60% 146% Källa: Redeye Research, Prevas *EBITDA exklusive aktiveringar utgifter för produktutvecklingar 7

8 Efter våra prognosjusteringar har det motiverade värdet minskat med 3 kronor per aktie till 27 kronor per aktie Värdering Vi har använt en oförändrad diskonteringsränta (WACC) om 10,4 procent, varav beta är 1,2 och den riskfria räntan uppgår till 1,9 procent. Vi har som riskpremie använt 7,1 procent, vilket reflekterar den småbolagsrabatt som vi anser att aktien bör handlas med. För perioden E räknar vi med en genomsnittlig tillväxt om 2,5 procent samt en genomsnittlig rörelsemarinal på 5,7 procent. Under perioden E har vi räknat med en genomsnittlig tillväxt om 6,1 procent och en genomsnittlig rörelsemarginal om 9,7 procent. Terminal tillväxt antas uppgå till 3 procent. Sammantaget motiverar det ett värde på 27 kronor per aktie vilket är en sänkning från 30 kronor per aktie. Efter att ha justerat ned våra prognoser ser ReadSoft inte längre lika attraktivt värderad ut längre Relativvärdering Vi har valt att jämföra ReadSoft med ett antal av de nordiska programvarubolagen. Det finns dock ett antal parametrar som försvårar den jämförelsen. Bland annat är vissa av bolagen betydligt större än ReadSoft medan andra är betydligt mindre. Vissa av bolagen är globala med goda tillväxtmöjligheter medan andra är mer lokala och mer nischade med mindre tillväxtpotential. Vissa av bolagen har haft stabila utvecklingar medan andra är bolag som håller på att vända till eller från förlust. Efter att ha justerat våra prognoser värderas ReadSoft mer i nivå med de övriga nordiska mjukvarubolagen. Vi anser dock att ReadSoft bör kunna handlas med en premium med tanke på deras globala position, starka balansräkning och normalt starka tillväxt. Anledningen till att bolaget inte värderas med en premium är troligtvis att bolaget haft ett tufft första halvår 2013 samt att bolaget är inne i en fas där de ökar de återkommande intäkterna vilket påverkar licensförsäljningen som i sin tur påverkar den kortsiktiga lönsamheten. Redeye värdering P/E EV/EBITDA EV/S Försäljningstillväxt EBITDA marginal EPS tillväxt Bolag Valuta Börsvärde 2013E 2014E 2013E 2014E 2013E 2014E Nordiska mjukvarubolag DATA RESPONS ASA NOK ,4 14,3 10,2 9,4 0,6 0,5-3% 5% -130% DIGIA PLC EUR 63 11,9 7,2 6,4 4,5 0,7 0,7-17% 12% -123% DIBS PAYMENT SERVICES AB SEK ,3 13,4 10,8 7,9 2,1 1,9 2% 19% -21% ANOTO GROUP AB SEK 264-7,2 152,0-10,1 31,7 1,2 1,0 13% -11% na BASWARE OYJ EUR ,5 22,4 17,8 10,4 1,9 1,6 17% 10% -49% VI[Z]RT LTD NOK ,0 58,0 4,6 4,0 0,9 0,8-3% 20% 4% INDUST & FINANCIAL SYSTEM-B SEK ,5 13,2 8,7 6,1 1,0 1,0 5% 12% 3% COMPTEL OYJ EUR 55 18,2 12,1 4,9 4,0 0,6 0,6 13% 13% -60% FORMPIPE SOFTWARE AB SEK 235 na 8,9 6,0 5,4 1,4 1,3 166% 23% -71% SIMCORP A/S DKK ,6 21,1 17,4 14,7 4,4 3,9 19% 25% 49% OPERA SOFTWARE ASA NOK ,3 89,2 11,5 8,0 3,0 2,4 81% 26% 33% F-SECURE OYJ EUR ,0 14,1 8,3 7,3 1,8 1,7 12% 22% 20% ASPIRO AB SEK ,6 350,0-2,1-3,4 0,5 0,4 52% -25% 222% BOUVET ASA NOK ,1 9,7 6,0 5,3 0,6 0,5 24% 9% 6% ENEA AB SEK ,9 10,3 6,2 5,3 na na -40% 22% -1067% READSOFT AB-B SH SEK ,5 15,6 7,4* 4,8* 0,9 0,8-2% 12%* -60% Medel 46,6 53,1 7,1 8,0 1,5 1,3 23% 12% -85% Median 18,9 14,1 6,4 6,1 1,1 1,0 13% 13% -9% Källa: Redeye Research *Readsofts EBITDA marginal är inklusive aktiverade utvecklingskostnader 8

9 Inga större förändringar bland de större ägarna i kvartalet Aktien Vi har inte noterat några större förändringar på listan över de största ägarna. Omsättningen i aktien har uppgått till i genomsnitt aktier om dagen under det senaste året. 9

10 Readsoft har över 600 anställda och finns genom själva eller genom partners etablerade i över 70 länder Investeringscase ReadSoft är ett globalt programvarubolag som startade sin verksamhet i Stockholm och i Helsingborg där bolaget fortfarande har sitt huvudkontor. Bolaget har drygt 600 anställda fördelat på 17 länder och över 300 partners i mer än 70 länder. ReadSoft är noterat på Stockholmsbörsens Small Cap lista sedan Bolaget grundades på idén att det spenderades för mycket tid på pappershantering och att många av dessa processer borde kunna automatiseras. ReadSoft har inga kommunicerade finansiella mål En stor del av värdet ligger i kundstocken som består av över kunder globalt Readsoft har inlett 2013 svagt med en tillväxt i lokala valutor på 3 procent. Även lönsamheten har påverkats av den svaga försäljningen och EBITDAmarginalen för de första 6 månaderna uppgick till -3,6 procent. Bolaget har slopat sina finansiella mål vilket vi tycker är bra då de gamla målen inte kändes aktuella. De har dock än så länge inte kommunicerat några nya mål vilket vi skulle se som positivt om de gjorde. ReadSoft har idag över kunder globalt och ser alla bolag som hanterar över dokument som potentiella kunder. ReadSoft automatiserar all form av dokumenthantering men en övervägande del av dokumenten som passerar ReadSofts system är fakturor. Viktig att ReadSoft nu har ett erbjudande inom e- faktura ReadSoft har fem huvudprodukter i sitt erbjudande där produkten Capture används för att tyda dokument av olika format. Capture säljs enskilt men också ofta som en del med PROCESSIT (Oracle) eller PROCESS DIRECTOR (SAP) som möjliggör kopplingen in i dessa ERP-system. Capture kan även kopplas ihop med de flesta andra ERP-system som finns på marknaden. Den fjärde produkten är ReadSofts molnbaserade lösning, ReadSoft Online, som är den senast lanserade produkten och framförallt riktar sig till små och medelstora bolag i första skedet. Den femte produkten heter XBOUND som är specialiserad på att hantera stora volymer av dokument och förvärvades under Under 2013 har svenska Expert Systems förvärvats och ReadSoft har därmed fått in en fot på e-faktura marknaden vilket var strategiskt väldigt viktigt. Bolaget har inte levt upp till lönsamhetsförväntningar na under 2013 så här långt Målsättningen för ReadSoft framöver är att fokusera på lönsamheten som ska komma genom att bolaget fortsätter att växa samtidigt som dagens kostnadsnivå bibehålls vilket det senaste omstruktureringsprogrammet ska hjälpa till med. Bolaget har idag ett positivt momentum inom SAPsegmentet som är det viktigaste området för bolaget. Samtidigt har ReadSoft en stor utmaning i att få deras Oracle-lösning lika etablerad som deras SAP-lösning har blivit. Vi bedömer att om bolaget lyckas öka försäljningen mot Oracle-segmentet skulle det kunna få stor påverkan på dagens värdering av bolaget. Andra potentialer är att fortsätta att leverera den molnbaserade lösningen på nya marknader och ta ett större grepp om de mindre bolagen. En annan spännande potential är att fortsätta öka försäljningen till befintlig kundstock genom att jobba smartare i organisationen, något den senaste organisationsförändringen ska se till. En av de största tillgångarna i ReadSoft ligger i de kunderna som 10

11 använder ReadSofts lösningar idag. Den största risken ligger enligt oss i beroendet av deras SAP-lösning. 11

12 Sammanfattning Redeye Rating ReadSoft Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ledning 8,0p Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar Vi bedömer att ReadSoft har en mycket erfaren och kompetent ledning. Det som gör att fullt poäng inte nås är att VD Per Åkerberg är relativt ny på ReadSoft och det behövs ytterligare tid för att bedöma hans insats. Tillväxtpotential 8,0p Marknaden som ReadSoft verkar på är mångdubbelt större än bolagets omsättning samtidigt som ReadSoft växer snabbare än marknaden som uppges växa med cirka 6 procent per år. Bolaget har många viktiga partnersamarbeten. Lönsamhet 8,0p ReadSoft har historiskt varit ett lönsamt bolag även om lönsamheten föll till låga nivåer under 2008 och Högre rörelsemarginaler krävs för att motivera max poäng. Trygg placering 7,0p ReadSoft har över 8500 kunder varav de 20 största står för cirka 6 procent av den totala omsättningen vilket visar på en god riskspridning. Den stora risken ligger i övergången till en SAAS affärsmodell som kan påverka licensintäkterna negativt. Avkastningspotential 8,0p ReadSoft värderas relativt lågt jämfört alla de grupper av Peers som vi jämfört bolaget med. Även den fundamentala värderingen stödjer en högre värdering. Aktien är inte oupptäckt utan har flera institutionella ägare bland de 10 största. 12

13 Resultaträkning E 2014E 2015E Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar materiella tillg Avskrivningar immateriella tillg Goodwill nedskrivningar EBIT Resultatandelar Finansnetto Valutakursdifferenser Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Balansräkning E 2014E 2015E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättn Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Övriga finansiella tillg Goodwill Imm. tillg. vid förväv Övr. immater. tillg Övr. anlägg. tillg Summa anlägg Uppsk. skatteford Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Kortfristiga skulder Övriga kortfristiga skulder Summa kort. skuld Räntebr. skulder L. icke ränteb.skulder Konvertibler Summa skulder Uppskj. skatteskuld Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & E. Kap Summa skulder och E. Kap Fritt kassaflöde E 2014E 2015E Omsättning Sum rörelsekost Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Föränd. i rörelsekap Investeringar DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie 7,1 % NPV FCF ( ) 88 Betavärde 1,3 NPV FCF ( ) 287 Riskfri ränta 2,0 % NPV FCF (2023-) 423 Räntepremie 5,0 % Rörelsefrämmade tillgångar 97 WACC 10,4 % Räntebärande skulder 0 Motiverat värde MSEK 895 Antaganden Genomsn. förs. tillv. 5,5 % Motiverat värde per aktie, SEK 27,0 EBIT-marginal 9,4 % Börskurs, SEK 24,3 Lönsamhet E 2014E 2015E ROE 20% 14% 5% 12% 13% ROCE 25% 18% 7% 16% 16% ROIC 30% 25% 9% 19% 21% EBITDA-marginal 19% 16% 12% 16% 15% EBIT-marginal 12% 8% 4% 8% 8% Netto-marginal 9% 6% 3% 6% 6% Data per aktie E 2014E 2015E VPA 1,81 1,45 0,58 1,43 1,65 VPA just 1,81 1,45 0,58 1,43 1,65 Utdelning 0,50 0,49 0,14 0,36 0,41 Nettoskuld -3,83-3,45-3,17-4,34-5,51 Antal aktier 32,49 32,90 33,14 33,14 33,14 Värdering E 2014E 2015E Enterprise Value 483,2 617,0 700,2 661,4 622,8 P/E 10,4 15,3 42,0 17,0 14,8 P/S 0,9 0,9 1,1 1,0 0,9 EV/S 0,7 0,8 0,9 0,8 0,7 EV/EBITDA 3,8 5,0 7,7 5,2 4,8 EV/EBIT 6,2 9,4 26,1 10,7 8,9 P/BV 1,9 2,0 2,2 2,0 1,8 Aktiens utveckling Tillväxt/år 11/13e 1 mån -1,6 % Omsättning 7,5 % 3 mån -8,3 % Rörelseresultat, just -41,35 % 12 mån 18,5 % V/A, just -43,4 % Årets Början 13,0 % EK 6,0 % Aktiestruktur % Röster Kapital Appelstål Lars 10,6 % 10,6 % Andersson Jan 10,6 % 10,6 % Readsoft 7,7 % 7,7 % Nordea Investment Funds 6,7 % 6,7 % Lannebo Fonder 5,5 % 5,5 % Handelsbanken Fonder 3,9 % 3,9 % Öhman Fonder 3,9 % 3,9 % Länsförsäkringar Fonder 3,8 % 3,8 % Unionen 3,7 % 3,7 % Swedbank Robur Fonder 3,5 % 3,5 % Aktien Reuterskod RSOFb.ST Lista Small Cap Kurs, SEK 24,3 Antal aktier, milj 33,1 Börsvärde, MSEK 805,4 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Per Åkerberg Jan Bertilsson Johan Holmqvist Göran E Larsson Nästkommande rapportdatum Q3 report October 23, 2013 Fritt kassaflöde Kapitalstruktur E 2014E 2015E Soliditet 46% 45% 42% 45% 46% Skuldsättningsgrad 10% 0% 3% 0% 0% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapit. oms. hastighet 0,9 1,0 0,9 0,9 0,9 Tillväxt E 2014E 2015E Försäljningstillväxt 7% 18% -2% 7% 7% VPA-tillväxt (just) 60% -20% -60% 146% 15% Analytiker Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 13

14 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) E 2014E 2015E 20% 15% 10% 5% 0% -5% E 2014E 2015E 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) % 12% 1,5 1,5 46% 45% 10% 8% % 43% 6% 4% 0,5 0,5 42% 41% 2% 0% E 2014E 2015E 0 40% E 2014E 2015E -2% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Norden Övriga europeiska marknader USA & övriga världen Intressekonflikter Erik Kramming äger aktier i bolaget: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning ReadSoft startade som ett sidoprojekt av de två universitetsstudenterna Jan Andersson och Lars Appelstål i slutet av 80-talet. Bolaget skapar programvara som hjälper företag att automatisera sina dokumentprocesser. Dessa processer kan vara till exempel: sortering av dokument, tolkning av information på inkommande dokument (pappers- eller elektroniska), överföring till affärssystem och matchning mot befintlig data. ReadSoft finns etablerat i 17 länder på sex kontinenter. Bolaget har ca 600 anställda och har sitt huvudkontor i Helsingborg. ReadSoft är noterat på Stockholmsbörsens Small Cap-lista. 14

15 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 15