Net Entertainment (NET-B.ST) Triggers i kombination med hög värdering

BOLAGSANALYS 11 februari 2010 Sammanfattning Net Entertainment (NET-B.ST) Triggers i kombination med hög värdering Årets fjärde kvartal kom in i linje med förväntningarna, med en omsättningstillväxt på 38 procent och en vinsttillväxt på 19,5 procent. Inför 2010 står bolaget med en välfylld orderbok men också en allt större kostnadskostym. Vi räknar med en fortsatt stark tillväxt och högre rörelsemarginal tack vare den skalbara affärsmodellen. Vi betraktar aktien som en trygg placering och ser minst en tydlig trigger under året. Samtidigt är värderingen högre än någonsin tidigare. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 Mid cap 3 006 MSEK Leisure and gaming Johan Öhman Rolf Blom Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb OMXS30 Rebased Net Entertainment Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 9,0 poäng 7,0 poäng 10,0 poäng 8,5 poäng 3,5 poäng Nyckeltal 2007 2008 2009 2010e 2011e Omsättning, MSEK 132 206 300 412 510 Tillväxt 32% 56% 46% 37% 24% EBITDA 58 103 142 206 254 EBITDA-marginal 44% 50% 47% 50% 50% EBIT 51 88 118 173 210 EBIT-marginal 38% 43% 39% 42% 41% Resultat före skatt 51 86 117 175 213 Nettoresultat 46 80 108 161 196 Nettomarginal 35% 39% 36% 39% 38% VPA 1,16 2,02 2,72 4,07 4,96 VPA just 1,16 2,02 2,72 4,07 4,96 P/E just 65,5 37,6 27,9 18,7 15,3 P/S 22,8 14,6 10,0 7,3 5,9 EV/S 22,5 14,2 9,5 6,9 5,4 EV/EBITDA just 50,7 28,2 20,0 13,7 10,9 Fakta Aktiekurs (SEK) 76,0 Antal aktier (milj) 39,6 Börsvärde (MSEK) 3 006 Nettokassa (MSEK) 72,0 Free float (%) 50,0 Dagl oms. ( 000) 100 Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

Q4 i linje med förväntningarna Vinsten ökade med 19 procent, vilket var i linje med våra förväntningar Net Entertainments rapport för det fjärde kvartalet bjöd på få överraskningar. Både omsättningen på 85,4 MSEK och vinsten per aktien på 0,82 kronor var i linje med våra förväntningar. Tabell 1: Förväntat vs. utfall (SEKm) Q4'08 Q4'09E Utfall Diff Försäljning 62,0 85,0 85,4 0% EBIT 30,5 33,8 35,4 5% PTP 28,9 34,0 35,5 4% VPA, SEK 0,69 0,82 0,82 0% Försäljningstillväxt 71% 38% 38% EBIT marginal 49% 40% 41% VPA tillväxt (YoY) 96% 19% 19% Källa: Redeye Research, Net Entertainment Låga förväntningar på CasinoCafé Expekt och Delta Invest försenas Kunden Expekt väntades lansera Net Entertainments under första kvartalet men lanseringen bedöms nu vara framskjuten till början av det andra kvartalet. Också utrullningen av CasinoCafé för den ryska kundens Delta Invest fortsätter att gå trögt. Orsaken uppges vara både tekniska problem och en efterfrågan som varit lägre än väntat. Delta Invest uppges nu öka fokus till att också inkludera Ukraina. Redeyes förväntningar på CasinoCafé på den ryska marknaden är låga och eventuella framgångar ser vi som en ren bonus. Utifrån den försenade lanseringen av Expekt drar vi ned våra prognoser för i år något. En stor del av tillväxten för 2010 är säkrad Välfylld orderstock Under det fjärde kvartalet tecknade bolaget tre nya avtal. Inför 2010 har bolaget 13 kundavtal, utav vilka Expekt och Microgame utgör två stora kunder. Microgame beräknas lansera Net Entertainments kasino så snart den italienska regleringen tillåter det, vilket beräknas ske under slutet av det första kvartalet 2010. Politiska processer har ofta en tendens att dra ut på tiden och det skulle inte vara förvånande om lagstiftningen försenas med en eller ett par månader. 3

Utvecklingstakten och därmed kostnaderna höjs ytterligare ett snäpp Fortsatt höga kostnader men stark pipeline I sin VD-kommentar skriver Johan Öhman att han sett en fortsatt god utveckling för Net Entertainment under januari månad. Han lyfter samtidigt fram att bolagets verksamhet ställer allt högre krav på produktutveckling och flaggar för högre utvecklingskostnader. Detta bekräftas också av bolagets högre ambitionskrav då man planerar att öka antalet nya spel som ska släppas under året. Vidare meddelades att bolaget planerar att anställa ytterligare 70 personer under 2010 (133 anställda per 31 december 2009) och vi räknar med att lönekostnaderna stiger i motsvarande grad. Bolaget ligger i diskussion med flera kunder En positiv sak som lyfts fram i bolagets presentation är att bolaget anser sig ha en stark sales pipeline. Formuleringen förklarades med att bolaget var i diskussioner med ett flertal potentiella kunder. Bolaget har historiskt inte haft för vana att flagga för nya kunder. Utifrån bolagets uttalade strategi att knyta upp stora operatörer utgör nya kunder i regel anledning att justera upp prognoserna. Vi räknar med att Net Entertainment kommer att annonsera en större kund innan halvårsskiftet. Ytterligare kunder kommer att ge höjda prognoser. Vinsten per aktie väntas bli 4,07 kronor 2010 Viss sänkning av prognoserna På grund av den försenade lanseringen av kasinot hos Expekt drar vi ned våra prognoser för i år något. Vi tar också viss höjd för en svagare euro och sänker omsättningsprognosen från 431 MSEK till 412 MSEK, motsvarande en tillväxt på 37 procent. På nedersta raden räknar vi med en vinst på 4,07 kronor, mot tidigare 4,20 kronor, eller 50 procent. I våra prognoser räknar vi med att Expekt och Microgame lanserar Net Entertainments kasino under Q2. Tabell 2: Detaljerade estimat SEKm Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4'09 2009 Q1'10E Q2'10E Q3'10E Q4'10E 2010E Omsättning 69 70 76 85 300 90 102 105 115 412 Rörelseresultat 29,6 25,2 30,0 35,4 120,2 36,0 43,5 45,0 49,0 173,5 Nettovinst 31,9 22,5 20,8 32,4 107,7 32,8 40,4 41,9 46,0 161,0 VPA, SEK 0,81 0,57 0,53 0,82 2,72 0,83 1,02 1,06 1,16 4,07 Försäljningstillväxt 61% 45% 44% 38% 46% 31% 46% 38% 35% 37% Rörelsemarginal, % 43% 36% 40% 41% 40% 40% 43% 43% 43% 42% Vinsttillväxt 107% 28% 4% 19% 35% 0% 0% 0% 0% 50% Källa: Redeye Research, Net Entertainment 4

Avskrivningarna och personalkostnaderna ökar snabbare än omsättningen Marginalökning trots snabbt stigande kostnader Vi räknar med att Övriga externa kostnader stiger med 15 procent (32 procent om man exkluderar fjolårets extraordinära kostnader) till 99 MSEK. Vidare räknar vi med att avskrivningarna ökar med 46 procent i spåren av årets investeringar. Personalkostnader räknar vi ökar med 50 procent som en följd av en proportionerlig ökning av personalstyrkan. Rörelsemarginalen väntas stiga från 40 till 42 procent Sammantaget ger våra prognoser en ökning av rörelsemarginalen från 40 till 42 procent. Vi har under 2009 underskattat kostnadernas utveckling och har nu tagit höjd för en snabbare ökning av kostnaderna. Trots detta bedömer vi att takten i kostnadsökningen utgör en riskfaktor för våra prognoser. P/E-talet på 19 gånger årets vinst är den högsta värderingen i bolagets historia Historiskt hög värdering Efter våra prognosjusteringar handlas aktien till ett P/E-tal på 19 gånger årets vinst. Räknat på 2011 års prognoser faller P/E-talet till 15,6. Detta är en högre värdering än internationella jämförelseobjekt, både bland operatörer och underleverantörer. Beaktat bolagets historik och tillväxtpotential avskräcker inte värderingen, samtidigt som värderingen aldrig tidigare legat på dessa nivåer. Antagandet om rörelsemarginalen blir avgörande för kassaflödesmodellens resultat I vår kassaflödesmodell har vi använt oss av en diskonteringsränta på 10 procent och antar att rörelsemarginalen 2022 hunnit falla till 20 procent, från dagens drygt 40. Marginalen antas på sikt drivas ned av en ökad konkurrens. Resonemanget blir främst teoretiskt eftersom det handlar om så pass lång tid, men parametern är viktigt för modellen. Vårt motiverade värde hamnar då på 61 kronor, eller cirka 20 procent under aktuell kurs. Antar vi istället en uthållig rörelsemarginal på 30 procent ger modellen ett motiverat värde på 77 kronor, vilket är i nivå med gällande börskurs. Starka kassaflöden och en robust finansiell ställning Finansiell ställning och kassaflöden Net Entertainment saknar helt räntebärande skulder och nettokassan motsvaras av likvida medel på 105 MSEK minskat med 33 MSEK hållna för licenstagares räkning. Soliditeten uppgick vid årsskiftet till 70 procent. Under 2009 uppgick kassaflödet till 42,6 MSEK, inklusive en utdelning på 49,4 MSEK. Årets föreslagna utdelning uppgår till 2 kronor per aktie. 5

Den politiska risken betraktar vi som begränsad Svårt att hitta påtagliga risker Den politiska risken för Net Entertainment ser vi som begränsad. Bolagets kunder, operatörerna, hävdar sin rätt att tillhandahålla spel på EU:s gemensamma marknad medlicenser utfärdade i EU-länder som reglerat spelmarknaden. I praktiken har politikerna svårt att stoppa speloperatörerna. Trots att statliga monopol kan vara förenliga med EGlagstiftningen måste sannolikt varje enskilt land som vill behålla ett statligt monopol pröva det i EG-domstolen. Bolaget meddelar i rapporten att man inte ser någon prispress från kunderna, utan att prisnivåerna ligger stabilt. En svagare euro ger tuffa jämförelsetal Under 2009 stod valutakurseffekter för 23 procent av intäktsökningen. Vi ser därför en risk i att en svagare euro kan komma att hämma bolagets tillväxt på översta raden i år. Flera kasinon hos varje operatör utgör både hot och möjlighet En trend i branschen är att operatörer väljer att ta in mer än en leverantör av kasinospel, vilket utgör både hot och möjlighet för Net Entertainment. Bolaget kan tappa intäkter hos befintliga kunder då spelare fördelar sitt spel också till konkurrerande kasinospel, samtidigt som det öppnar möjligheter för Net Entertainment att få in sitt kasino hos nya operatörer. Triggers och möjligheter Som kommunicerats av bolaget ligger Net Entertainment i diskussion med potentiella kunder. Nya kunder innebär ett tillskot på nedersta raden i regel inom 6 månader från det att kontrakt skrivits. Statliga bolag utgör en ny kategori kunder Nyligen har de danska och finska motsvarigheterna till Svenska Spel annonserat satsningar på online spel och fler statliga aktörer lär följa. Danske Spil har inlett ett exklusivt femårigt samarbete med PartyGaming, medan den finska motsvarigheten utgör en potentiell kund för Net Entertainment. Trenden utgör därför en potential för Net Entertainment. Spelbranschen befinner sig i en tydlig konsolidering med ett flertal strukturaffärer under 2009. Net Entertainment kan med sin starka balansräkning finansiera förvärvet av bolag som utvecklar kompletterande produkter som till exempel bingo, poker och sportbetting. Under förutsättning att produkterna är konkurrenskraftiga kan de sedan erbjudas Net Entertainments befintliga kunder. Net Entertainment skulle också kunna utgöra ett potentiellt förvärv för en större operatör som har en uttalad B2B-strategi, något som blivit allt vanligare det senaste året. Net Entertainments allt högre värdering och långsiktiga större aktieägare kan dock försvåra en sådan process. 6

Aktien har utvecklats väl på en svag börs Aktiens utveckling Net Entertainment steg med 157 procent i fjol och har i år stigit med 28 procent. Kursen utvecklas oberoende av börsen i övrigt. Cirka halva uppgången har kommit efter att rapporten presenterades. Förväntningarna på aktien är därmed uppskruvade jämfört med tidigare. Omsättningen i aktien ligger på i snitt 100 000 aktier per dag, men varierar kraftigt mellan enskilda dagar. 7

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: I och med denna analysuppdatering har vi höjt betyget för Trygg Placering då bolaget blir allt mindre beroende av enskilda kunder och sänkt betyget för avkastningspotential något då fler institutioner upptäckt aktien. Ledning 9,0p Kommentar: Bolaget har uppfyllt målet att växa snabbare än marknaden de senaste fyra åren. VD och styrelse har god branscherfarenhet. Tydlig kommunikation i form av framåtblickande information. Betydande incitamentsprogram för VD och ledning. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Bolaget har ca 10 procent av marknaden. Marknaden beräknas växa med ca 15 procent per år de närmaste åren. Bolaget tar kunder från konkurrenter. Produktdifferentiering genom produktbredd och uppdateringar. Fyra största har ca 60% av mkd. Lönsamhet 10,0p Kommentar: Bolaget har uppvisat en stabil vinstutveckling de senaste åren. Höga bruttomarginaler och ett rörelsemarginalmål på över 30 procent långsiktigt. Avkastning på EK 74 procent under 2009. Trygg placering 8,5p Kommentar: Delvis beroende av större kunder. Viss politisk risk. Inget behov av kapitaltillskott. Institutionella ägare. Stora resurser satsas på teknisk utveckling. Relativt konjunkturokänsligt. Daglig omsättning för aktien är cirka 5 MSEK per dag. Avkastningspotential 3,5p Kommentar: DCF-värdet indikerar fallhöjd. Aktien värderas högre än konkurrenterna. Positiva triggers framöver utgörs av nya kundkontrakt. Fler fondbolag har dykt upp på ägarlistan. Inga insiderköp senaste kvartalet. 8

Resultaträkning, MSEK 2007 2008 2009 2010e 2011e Omsättning 132 206 300 412 510 Summa rörelsekostnader -74-102 -158-206 -256 EBITDA 58 103 142 206 254 Avskrivningar -8-16 -25-33 -44 EBIT 51 88 118 173 210 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 0 3 6 5 6 Finansiella kostnader 0-5 -9-3 -3 Resultat före skatt 51 86 117 175 213 Skatt -5-6 -10-14 -17 Nettoresultat 46 80 108 161 196 Resultaträkning just, MSEK 2007 2008 2009 2010e 2011e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 58 103 142 206 254 EBIT just 51 88 118 173 210 PTP just 51 86 117 175 213 Nettoresultat just 46 80 108 161 196 Balansräkning, MSEK 2007 2008 2009 2010e 2011e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 42 95 159 198 250 Kundfodringar 11 11 4 15 20 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 2 13 6 22 25 Summa omsättningstillg. 55 120 169 224 279 Anläggningstillgångar Inventarier 6 11 32 46 61 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 0 0 0 0 0 Balans. utv. kostn. 24 31 48 64 77 Övr. imateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 30 42 80 110 138 Summa tillgångar 85 162 249 334 417 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 5 10 12 14 17 Övriga icke ränteb skulder 25 34 63 63 66 Summa kortfristiga skulder 30 44 75 77 83 Långa icke ränteb.skulder 2 2 0 0 0 Räntebärande skulder 0 0 0 0 0 Summa skulder 32 46 75 77 83 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 53 116 174 256 334 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 53 116 174 256 334 Summa skulder och eget kapital 85 162 249 333 417 Fritt kassaflöde, MSEK 2007 2008 2009 2010e 2011e Omsättning 132 206 300 412 510 Summa rörelsekostnader -74-102 -158-206 -256 Avskrivningar -8-16 -25-33 -44 EBIT 51 88 118 173 210 Skatt på EBIT (Justerad skatt) 0-25 7-14 -17 NOPLAT 51 63 125 159 193 Avskrivningar 8 16 25 33 44 Bruttokassaflöde 59 78 150 192 238 Förändring i rörelsekapital -24 7 3 0 0 Investeringar -13-24 -62-63 -72 Fritt kassaflöde 22 62 91 129 166 Kapitalstruktur 2007 2008 2009 2010e 2011e Soliditet 62% 72% 70% 77% 80% Skuldsättningsgrad 0% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld -42-95 -159-198 -250 Sysselsatt kapital 53 116 174 256 334 Kapitalets oms. hastighet 3,8 2,4 2,1 1,9 1,7 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 6,6 NV FCF (2010-12) 403,1 Betavärde 1,0 NV FCF (2013-22) 1 041,5 Riskfri ränta (%) 3,3 NV FCF (2023-) 741,9 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 159,2 WACC (%) 10,0 Räntebärande skulder -72,0 Motiverat värde 2 417,6 Antaganden 2013-22 (%) Genomsn. förs. tillv. 9,2 Motiverat värde per aktie, SEK 61,1 EBIT-marginal 29,0 Börskurs, SEK 76,0 Lönsamhet 2007 2008 2009 2010e 2011e Avk. på eget kapital (ROE) 133% 94% 74% 75% 67% ROCE 146% 104% 81% 81% 71% ROIC 147% 74% 86% 74% 66% EBITDA just-marginal 44% 50% 47% 50% 50% EBIT just-marginal 38% 43% 39% 42% 41% Netto just-marginal 35% 39% 36% 39% 38% Data per aktie, SEK 2007 2008 2009 2010e 2011e VPA 1,16 2,02 2,72 4,07 4,96 VPA just 1,16 2,02 2,72 4,07 4,96 Utdelning 0,7 1,2 2,0 3,0 0,0 Nettoskuld -1,1-2,4-4,0-5,0-6,3 Antal aktier 39,6 39,6 39,6 39,6 39,6 Värdering 2007 2008 2009 2010e 2011e Enterprise value 2 964 2 911 2 847 n.m. n.m. P/E 65,5 37,6 27,9 18,7 15,3 P/E just 65,5 37,6 27,9 18,7 15,3 P/S 22,8 14,6 10,0 7,3 5,9 EV/S 22,5 14,2 9,5 6,9 5,4 EV/EBITDA just 50,7 28,2 20,0 13,7 10,9 P/BV 56,6 25,8 17,3 11,7 9,0 Aktiens utveckling Tillväxt/år 07/09P 1 mån 20,0% Omsättning 50,8% 3 mån 23,4% Rörelseresultat, just 52,6% 12 mån 119,6% V/A, just 53,1% Årets Början 28,0% EK 81,0% Aktiestruktur % Röster Kapital Hamberg Per o bolag 8,9 20,9 Lundström Rolf fam o bolag 6,0 14,1 Six SIS AG 7,1 10,1 Kling Lars 3,2 9,4 Lindwall Bill dödsbo 1,4 6,2 EFG Private Bank 6,0 6,2 Banque Carnegie Lux. 1,0 3,9 Swiss Life 5,3 2,3 SEB Enskilda 5,2 2,3 SEB Private Bank 4,4 2,0 Aktien Reuterskod NET-B.ST Lista Mid cap Kurs, SEK 76,0 Antal aktier, milj 39,6 Börsvärde, MSEK 3 006 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Johan Öhman Bertil Jungmar William Heigard Rolf Blom Nästkommande rapportdatum Bokslutskommuniké 2010-02-05 Årsstämma 2010-04-14 Delårsrapport, Q1 2010-04-29 Tillväxt 2007 2008 2009 2010e 2011e Försäljningstillväxt 32% 56% 46% 37% 24% VPA-tillväxt (just) 61% 74% 35% 50% 22% Tillväxt eget kapital 230% 119% 49% 47% 30% Analytiker Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 9

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 600 500 400 300 60% 50% 40% 30% 250 200 150 45% 40% 35% 30% 25% 200 100 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 20% 10% 0% 100 50 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 20% 15% 10% 5% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 6 100% 90% 5 4 3 2 1 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 0% 0% 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Intressekonflikter Dawid Myslinski äger aktier i bolaget Net Entertainment: Ja Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Net Entertainment är idag marknadsledande inom webbläsarbaserad spelprogramvara och fler än 40 välkända onlineoperatörer använder sig av CasinoModule. Företagets huvudkontor ligger i Stockholm och all utveckling sker internt. Net Entertainment är noterat NasdaqOMX Mid Cap. 10

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2010-02-05) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 28 18 23 27 15 3,5p - 7,0p 57 65 38 57 60 0,0p - 3,0p 3 5 27 4 13 Antal bolag 88 88 88 88 88 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 11