Världens äldsta centralbank Riksbankens roll i svensk ekonomi Sveriges Rikes Ständers Bank -talet Affärsbanker bildas 9 Monopol på sedelutgivning Handelshögskolan -- Lars E.O. Svensson Palmstruch - första sedlarna 7 Riksbanken ger ut transportsedlar Sveriges riksbank 999 Självständig genom ny lag Riksbankens uppgifter Riksbankslagen kap. : Målet för Riksbankens verksamhet skall vara att upprätthålla ett fast penningvärde. Riksbanken skall också främja ett säkert och effektivt betalningsväsende. Regeringens proposition 997/9: s. : Såsom myndighet under riksdagen bör Riksbanken därutöver, utan att åsidosätta prisstabilitetsmålet, stödja målen för den allmänna ekonomiska politiken i syfte att uppnå hållbar tillväxt och hög sysselsättning. Riksbankens uppgifter Penningpolitik: Fast penningvärde Hög sysselsättning(!) Finansiell stabilitet: Främja ett säkert och effektivt betalningsväsende
Riksbankens direktion Riksbankens ledning Riksbanken myndighet under Riksdagen Riksbanksfullmäktige utser direktionen Direktionen beslutar i Riksbanken RB chef, Stefan Ingves :e vice, Kerstin af Jochnick Vice, Karolina Ekholm Riksbankschefen ordförande (ej chef) för direktionen Direktionsledamöter har individuellt ansvar Stor transparens: Penningpolitiska beslut, röster, reservationer, protokoll med namn Vice, Per Jansson Vice, Lars E.O. Svensson Vice, Barbro Wickman-Parak 5 Riksbankens ansvar Penningpolitik ensamt ansvar Finansiell stabilitet delat ansvar (Finansinspektionen, Riksgälden, Finansdepartementet) Penningpolitik 7
Mål för penningpolitiken Upprätthålla fast penningvärde Inflationsmål, procent (per år) för KPI Stabilisera inflationen kring procent (ofullständig kontroll) Varför just procent? Ger utrymme för pris- och lönejusteringar utan deflation Mindre risk för att reporäntan hamnar vid nollgränsen Vanligt inflationsmål för industriländer 9 Mål för penningpolitiken Hög sysselsättning Högsta hållbara sysselsättning Riksbanken, förutom att stabilisera inflationen runt inflationsmålet, även strävar efter att stabilisera produktion och sysselsättning runt långsiktigt hållbara utvecklingsbanor. Riksbanken bedriver därmed vad som kallas flexibel inflationsmålspolitik. (Penningpolitisk rapport, Penningpolitiken i Sverige) Mål för penningpolitiken Stabilisera sysselsättningen runt långsiktigt hållbar utvecklingsbana Stabilisera arbetslösheten runt långsiktigt hållbar nivå (vid behov korrigerat med arbetskraftsgapet, gapet mellan faktisk och potentiell arbetskraft) Notera att den långsiktigt hållbara nivån för arbetslösheten beror på arbetsmarknadens funktionssätt och strukturella förhållanden: Måste skattas empiriskt
Flexibel inflationsmålspolitik (inte strikt) Stabilisera inflationen runt inflationsmålet Stabilisera arbetslösheten runt långsiktigt hållbar nivå Mer allmänt (oenighet): Stabilisera realekonomin (resursutnyttjandet) kring (långsiktigt) hållbar nivå Andra mått på resursutnyttjandet: Gap: arbetslöshet, sysselsättning, arbetade timmar, produktion Kvalitativ bedömning istället för kvantitativ? Men i praktiken krävs mätbara mål i ekonomisk politik för att det ska bli resultat: What is measured gets done Flexibel inflationsmålspolitik (inte strikt) Penningpolitiken verkar med fördröjning på realekonomi och inflation Prognosstyrning (forecast targeting) Välj räntebana så att resulterande prognoser för inflation och arbetslöshet ser bra ut (bäst stabiliserar inflation och arbetslöshet), utgör väl avvägd penningpolitik Flexibel inflationsmålspolitik (inte strikt inflationsmålspolitik) Högre räntebana (mer åtstramande penningpolitik) Lägre inflationsprognos Högre arbetslöshetsprognos Lägre räntebana (mer expansiv penningpolitik) Högre inflationsprognos Lägre arbetslöshetsprognos Väl avvägd penningpolitik: Lämplig kompromiss mellan stabilisering av inflation och arbetslöshet Effektiv penningpolitik: Ej möjligt stabilisera inflationen mer utan att stabilisera arbetslösheten mindre, och vice versa Utfall för inflationen, KPI Årlig procentuell förändring 97-99 Medel, Std avv, 995- Medel, Std avv, - 7 75 5 9 95 5 5 KPI Medel Oktober - 5 Källa: SCB
KPI, KPIF och KPIF exklusive energi Årlig procentuell förändring Prognos, inte ett löfte 5 KPIF exklusive energi KPIF KPI 5 5 9% 75% 5% Utfall Prognos Starkare efterfrågan i Sverige 5 - - - Problemen i euroområdet förvärras - - - - 9 5 - Anm. KPIF är KPI med fast bostadsränta. Källa: SCB 7 Anm. Reporänta, procent, kvartalsmedelvärden. Prognos från PPR oktober. Källa: Riksbanken Penningpolitiska alternativ, oktober Utländska styrräntor enligt huvudscenariot. Långsiktigt hållbar arbetslöshet,5 % Reporänta KPIF KPIF-inflation, utfall och prognoser för -: Prognoserna systematisk överskattning Procent 5 Medelkvadratgap 5 Arbetslöshet 9 9 Arbetslöshet,5,5 7 7,5,5 KPIF Huvudscenario Lägre ränta Högre ränta 5 9 Källor: Nationella källor, Reuters Ecowin, Riksbanken och egna beräkningar
Repo-rate path, forward rates and forecast for KIXweighted policy rate, October Per cent. Forward rates from October Yield curves, October Per cent. Government bond rates from October Repo-rate, Riksbank forecast Market forward rates, Sweden KIX policy rate, Riksbank forecast Market forward rates, KIX Yield curve based on repo-rate path Yield curve based on government bond yields, Sweden Yield curve based on Riksbank KIX policy rate forecast Yield curve based on government bond yields, KIX 5 7 5 7 Sources: National sources, Reuters EcoWin, the Riksbank and own calculations Sources: National sources, Reuters EcoWin, the Riksbank and own calculations. Repo rate, repo-rate path and market expectations September 5.5 5..5. Repo rate Day before After announcement Old repo-rate path New repo-rate path 5.5 5..5. Monetary policy alternatives, October Policy rates abroad according to implied forward rates. Mean squared gaps calculated with long-run sustainable rate of unemployment 5.5 % Repo rate CPIF.5.5..5..5..5. 7 9 5..5..5..5. 5 Mean squared gaps.5 Unemployment.5.5.... CPIF Repo rate as in main scenario Repo rate cut to.5 % Repo rate cut to.75 % 5 Unemployment 9 7 5 5 9 7 5
Penningpolitik och skulder: Tre påståenden (Svensson nov ). Nivån på hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas. En högre styrränta kan märkbart minska dessa risker och den minskade risken är värd den lägre inflation och högre arbetslöshet som uppstår: Försäkringspremien i form av lägre inflation och högre arbetslöshet är värd att betala. Det finns inget bättre tillgängligt instrument, med större eller samma effekt på riskerna och mindre effekt på inflation och arbetslöshet 5 Påstående : Styrräntan kan minska riskerna och försäkringspremien i termer av lägre inflation och högre arbetslöshet är värd att betala Hushållens skuldsättning och bostadspriser är korrelerade skulder är huvudsakligen bolån Vilken effekt har penningpolitiken på bostadspriser? Omfattande forskning, olika ansatser, teoretiska och empiriska, data från många länder Typiskt resultat (nyckeltal): p.e. högre styrränta under kvartal än annars leder till inom - år till % lägre bostadpriser och skulder än annars % lägre BNP och disponibel inkomst än annars % lägre skuldkvot (skuld/disponibel inkomst) än annars (från 7 till 7 % av disponibel inkomst).5 p.e. högre arbetslöshet (5 jobb) Ingen effekt på lång sikt (vid låg och stabil inflation) Påstående : Styrräntan kan minska riskerna och försäkringspremien i termer av lägre inflation och högre arbetslöshet är värd att betala Claussen, Jonsson och Lagerwall (Riksbankens utredning om riskerna på den svenska bostadsmarknaden) Svenska data: % lägre bostadspriser än annars kräver % lägre BNP och p.e. högre arbetslöshet (med Okun-koefficient på ) Assenmascher-Wesche and Gerlach (Economic Policy) Data från länder: % lägre bostadpriser än annars kräver % lägre BNP and p.e. högre arbetslöshet (Okun-koefficient ) Jämförbart med BNP-fall 9-talskrisen och krisen -9: 99q-99q: 5 % 7q-9q: 7,5 % Bra försäkring? Premien ungefär lika stor som skadan! Påstående : Styrräntan kan minska riskerna och försäkringspremien i termer av lägre inflation och högre arbetslöshet är värd att betala Inte möjligt använda penningpolitiken och styrräntan för att påverka bostadspriser och skuldsättning utan att tydligt åsidosätta mandatet om prisstabilitet och högsta hållbara sysselsättning 7
Påstående : Styrräntan kan minska riskerna och försäkringspremien i termer av lägre inflation och högre arbetslöshet är värd att betala Priser på småhus och bostadsrätter Index, januari = Har penningpolitiken långsiktiga effekter på skuldsättning och bostadspriser? Englund (): Bostadspriser beror på lång real bolåneränta efter skatt och reala värdet av boendetjänster Reala värdet av boendetjänster proportionellt mot real disponibel inkomst Penningpolitik med konstant inflationsmål kan inte på längre sikt påverka realräntor efter skatt och real disponibel inkomst Reala bostadspriser är relativpriser penningpolitiken kan på sikt påverka nominella prisnivån men inte relativpriser Sammantaget: Påstående håller inte 9 Källor: Mäklarstatistik och Valueguard Swedish 5-year zero-coupon real rate Hushållens skulder, totala och reala förmögenhet samt totalt sparande (exkl. kollektivt sparande) Källor: Riksbanken och Riksgäldskontoret
Household debt/real assets and repo rate: No negative correlation Percent Household debt/real assets and repo rate: No negative correlation Percent Sources: The Riksbank and Statistics Sweden Sources: The Riksbank and Statistics Sweden Påstående : Det saknas bättre instrument Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas Finns bättre instrument, större effekt, mindre collateral damage? Ja, bolånetak, avdragsregler, fastighetsskatt, kapitalkrav, riskvikter, Bolånetaket har effekt (Finansinspektionen ) Belåningsgraden för nya bolån faller för första gången sen En uppgift för makrotillsynen Påstående håller inte Genväg i argumentationen Hänvisning till finanskrisen och utvecklingen i andra länder som varnande exempel, utan ordentlig analys och noggrann jämförelse Den här gången (det här landet) är inte annorlunda Istället bedömning av hushållens hela ekonomiska situation och hela balansräkning Är hushållens skulder hållbara? Är bostadspriserna hållbara? Har hushållen tillräcklig motståndskraft mot störningar (höjda räntor, fall i bostadspriser, ökad arbetslöshet)? Har bankerna tillräcklig motståndskraft mot störningar? 5
Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas Är bostadspriserna hållbara? Bostadspriserna förklaras av fundamenta (disponibla inkomster, trend mot lägre reala bolåneräntor, avskaffad förmögenhets- och fastighetsskatt, tak för kommunala fastighetsavgifter, liten nybyggnation) (Riksbankens utredning) Inga tecken på bubbla inge övervärdering av bostäder Bostadsprisfall kräver fall i fundamenta (normalt långsamma) Bostadspriserna ej ökat sedan slutet Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas Är hushållens skulder, 7 %, hållbara? Mycket starka balansräkningar Tillgångar: 5 %, ggr skulderna 7 Hushållens tillgångar (exkl. koll. pensioner), skulder och sparande, andel av disponibel inkomst Procent Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas 5 Reala tillgångar (egna-hem, bostadsrätter, fritidshus) Totala tillgångar (exkl. kollektiva pensioner) Debt Sparkvot, totalt sparande, exkl. kollektiva avgifter (höger skala) 9 Är hushållens skulder, 7 %, hållbara? Mycket starka balansräkningar Tillgångar: 5 %, ggr skulderna Bruttosoliditet 7 % - 5 9 9 97 5 9 - Källor: SCB och Riksbanken 9
Soliditet för hushållen, några stora börsbolag och svenska banker Procent 7 5 Hushållens skulder och ränteutgifter efter skatt Procent av disponibel inkomst Källor: Dagens Industri (soliditeten för börsbolag och svenska banker) och Riksbanken (hushållens soliditet). 9 95 97 99 5 7 9 5 Skuldkvot (vänster skala) Räntekvot (höger skala) Källor: SCB och Riksbanken Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas Har bolåntagarna tillräcklig motståndskraft? Finansinspektionens bolånerapport Sträng kreditprövning, höga räntor (i snitt närmare %) Stränga stresstest: Antag % arbetslöshet utan a-kassa och % bostadsprisfall, endast % av nya låntagare får belåningsgrad över % och underskott i KALP-analys Nya låntagare minst motståndskraft, gamla låntagare mer motståndskraft Stresstest i realtid: Krisen -9 (prisfall -%, hög arbetslöshet), Eurokrisen Större motståndskraft än Påstående : Hushållens skulder medför tillräckligt stora risker för att behöva åtgärdas Hushållens sparkvot historiskt hög Ingen byggboom i Sverige (jfr andra länder) Ingen överhettad ekonomi i Sverige (ens i bygg- och bostadssektorn) (jfr andra länder) Bankerna är välkapitaliserade och har god motståndskraft (Riksbankens stabilitetsrapport) Sammantaget: Påstående inte självklart, tvärtom Men spelar ingen roll för penningpolitiken, givet att påstående och inte håller
CPI inflation, CPI inflation expectations (Prospera), and unemployment 99- CPI inflation yr inflation expectations yr inflation expectations Unemployment Penningpolitik: Ett längre perspektiv - 9 97 9 99 5 7 9 5 5-year moving averages: CPI inflation expectations close to %, CPI inflation below % Average inflation in some countries..5..5..5..5. CPI inflation, 5yr moving average yr inflation expectations, 5yr moving average yr inflation expectations, 5yr moving average 5 7 9 Country Target Index Period Average Deviation Sweden (995-) CPI 997-. -. Australia - (99-) CPI 99-.7. Canada (995-) CPI 99-.. UK.5 (99-) RPIX 99-.5. (-) CPI -7.. (-) CPI -..5 Euro zone (<) (999-) HICP -.. US () (-) core CPI -.. core PCE -.9 -. 7
Before 99: High CPI inflation expectations (Aragon) CPI inflation Inflation next years Inflation next 5 years Unemployment First few years: Inflation target not credible, tight monetary policy, and high unemployment π e π * = π = A e π π = γ( u u*) B - 99 99 99 99 995 99 997 99 999 u* u 9 5 Inflation target gradually becomes credible From 99: Inflation expectations stuck at %, but monetary policy still tight: Inflation too low, and unemployment too high A A π π π e * = = = C B e π * = π = π =. C D B u=u* u* u 5 5
CPI inflation and unemployment, 97-, and benchmark long-run Phillips curve (slope.75) CPI inflation, Y/Y, percent. 97Q 99Q Q 99Q 99Q The unemployment cost of average inflation below a credible target 997- average CPI inflation. % Average inflation expectations about %, at inflation target. p.p. lower inflation gives./γ =./.75 =. p.p. higher unemployment on average during 997- Details: The possible unemployment cost of inflation below a credible target, www.larseosvensson.net - 5 7 9 Unemployment, percent 5 5 Conclusions for the future? Swedish (Prospera) inflation expectations not rational Near rational? Stuck at % for average inflation not too far from %? Stable inflation expectations of per cent good: Easier to stabilize unemployment without too much variation in inflation Important to hold average inflation close to per cent Too low average inflation can entail large real economic costs Better with price-level targeting, average inflation targeting over a longer period? Reasons for undershooting the target? Does not matter for average unemployment cost Asymmetric objective? Overestimated inflation pressure? Overestimated long-run sustainable rate of unemployment? (Mirror image of Orphanides) Overestimated imported inflation? Underestimated productivity growth? Tighter policy because of household debt (since, Giavazzi- Mishkin)? 55 5
Riksbankens roll när det gäller finansiell stabilitet Finansiell stabilitet; Det finansiella systemet kan upprätthålla sina grundläggande funktioner och har motståndskraft mot störningar som hotar dessa funktioner. Finansiell stabilitet 57 5 Riksbankens roll när det gäller finansiell stabilitet Arbetet omfattar flera olika delar: Sedlar och mynt RIX-systemet Övergripande bild av systemet - Följer storbankerna - Undvika bankkriser Hantera kriser om de uppstår Samarbetar med andra myndigheter Finansinspektionen, Riksgälden I normala tider kommunikation Stabilitetsrapport ggr/år Översikt Stresstester Rekommendationer (nov ) Kapitalkrav minst procent jan, procent jan 5 Basel III liquidity coverage ratio procent, plus separat i EUR och USD procent Minska strukturell likviditetsrisk, Net Stable Funding Ratio mot procent 59
I normala tider kommunikation Tal Direkt kommunikation med banker och myndigheter Samverkansråd med Finansinspektionen I kristider Kan ge obegränsad likviditet normal eller nödkredit Kan låna ut i utländsk valuta via valutareserven Lån mot säkerheter till solida institut med likviditetsbehov Straffränta Riksbanken tar minimal förlustrisk Läs gärna mer på www.riksbank.se www.larseosvensson.net Mer litteratur I Penningpolitiskt protokoll oktober, december (feb ) Svensson (), Penningpolitik, skulder och arbetslöshet, tal SNS, november Svensson (), Penningpolitik och sysselsättning: Penningpolitiken alltför stram Svensson (), The possible unemployment cost of average inflation below a credible target Allt ovan finns på www.larseosvensson.net
Mer litteratur II Finansinspektionen, Bolånerapport, mars (mars ) Claussen, Jonsson och Lagerwall () i Riksbanken () Englund () (engelska versionen) i Riksbanken () Kuttner, Kenneth N. (), Low interest rates and housing bubbles: Still no smoking gun, econ.williams.edu/people/knk Riksbanken (), Utredning om riskerna på bostadsmarknaden 5 KPI, KPIF och KPIF exklusive energi Extrabilder Årlig procentuell förändring 5 5 KPIF exklusive energi KPIF KPI - - - - 7 Anm. KPIF är KPI med fast bostadsränta. Prognos från PPR oktober. Källa: SCB
Real -year policy rates for the US, Euro area, and Sweden Percent Household debt over total assets (excl. coll. savings) and repo rate Percent USA Euro area Sweden - - - 9 9 9 - Sources: ECB, IMF, OECD, Statistics Sweden and the Riksbank 9 Sources: The Riksbank and Statistics Sweden 7 Vad är problemet med hög inflation? Riksbankens och andra centralbankers stöd under krisen Balansomslutning, procent av BNP Tendens att bita sig fast och till och med öka Hög inflation varierar mer än låg inflation Urholkar pengarnas värde Ökar osäkerheten Ger en omfördelning av inkomst och förmögenhet Lättare att hålla inflation nere än att pressa ner den - släpp inte upp den! 5 5 5 Riksbanken ECB FED BOE 5 5 5 5 jan-7 jul-7 jan- jul- jan-9 jul-9 jan- jul- jan- jul- jan- 5 7 Källor: Bureau of Economic Analysis, Eurostat, Office for National Statistics, SCB samt respektive centralbank 7