Vecka 15 Viktar upp i USA

Investeringsstrategier Vecka 15 7 april 2015 Analysavdelningen +46 8 463 80 00 analys@penser.se Vecka 15 Viktar upp i USA Utveckling aktiemarknader förra veckan Portföljen Balanserad Allokeringsförvaltning Källa: Erik Penser Bankaktiebolag Makro blytung makro i förra veckan Det fortsatte att komma positiv makrostatistik i Europa i förra veckan. Optimismen stiger framförallt bland hushåll och inom detaljhandeln. Tyskland och Italien överraskade på uppsidan. I USA föll ISM för tillverkningsindustrin för femte månaden i rad. Veckan rundades av med svag arbetsmarknadsstatistik då sysselsättningen i USA endast steg med 126 000 personer, klart mindre än väntat. Denna vecka är relativt tunn på makronyheter. OECDs ledande indikatorer för februari och inflationsstatistik från Kina är sannolikt de viktigaste datapunkterna. Aktier viktar upp i USA Globalt sett steg aktiemarknaden med cirka 1% i förra veckan. Det var en handelsvecka som förkortades väsentligt i Sverige på grund av påsken. Europabörserna steg marginellt mer än USA-börserna. Efter 16% bättre kursutveckling i lokal valuta i Europa hittills i år jämfört med USA, bedömer vi nu att det är dags att återigen flytta kapital till USA från Europa. Vi sänker allokeringsrekommendationen för europeiska aktier till neutral vikt från övervikt. Vi höjer samtidigt rekommendationen för amerikanska aktier till övervikt, från neutral vikt. Värderingsrabatten på europeiska aktier jämfört med amerikanska är idag rekordlåg, cirka 4%. Utsikterna för en fortsatt förstärkning av den amerikanska dollarn är inte längre lika starka, vilket gör att en väsentlig hämsko för amerikanska vinster försvinner. Efter ett kvartal av svagt makroutfall i USA, delvis påverkat av kallt väder i februari, bedömer vi nu att implicita förväntningar har sänkts i USA. Sammantaget utgör det ett starkt stöd för att USA skall utvecklas starkare än Europa kommande 6-12 månader. See last page for the disclaimer.

Investeringsstrategier vecka 15 Makro händelser i förra veckan Under veckan har det kommit inköpsindexar för industrin från nästan alla större länder. I Kina steg det nationella inköpsindexet oväntat från 49,9 till 50,1 (förväntat 49,7) mellan februari och mars. Även i EMU-länderna, Storbritannien och Sverige fortsatte inköpsindexarna att stiga mer än väntat. Bland EMUländerna så var det främst Tyskland och Italien som överraskade på uppsidan. I USA sjönk dock ISM-index för femte månaden i rad. Konflikten i hamnarna på västkusten och den allt starkare dollarn har påverkat den amerikanska industrin negativt. Det fortsätter komma positiv makrostatistik från EMU-länderna. Barometerindikatorn, som mäter stämningsläget i ekonomin, steg från 102,3 till 103,9 mellan februari och mars. Det var det högsta värdet sedan våren 2011. Bland branscherna så var det främst ökad optimism hos hushåll och detaljhandeln som bidrog till uppgången. Arbetslösheten sjönk från 11,4 till 11,3 procent mellan januari och februari, vilket var den lägsta nivån på nästan tre år. Den amerikanska arbetsmarknadsstatistiken för mars blev dock en besvikelse. Mellan februari och mars ökade sysselsättningen endast med 126.000 personer, vilket var 120.000 mindre än väntat. Samtidigt reviderades sysselsättningen för de två föregående månaderna (januari + februari) ned med totalt 69.000 personer. Arbetslösheten låg dock som väntat kvar på 5,5 procent, vilket dock delvis beror på att utbudet av arbetskraft minskade. Den genomsnittliga timlönen ökade med 0,3 procent jämfört med februari och med 2,1 procent jämfört med mars-2014, vilket var något mer än väntat. I Sverige ökade bilförsäljningen med drygt 14,4 procent mellan mars-2014 och mars-2015. Det medförde att Bil Sweden reviderade upp sin prognos för årets försäljning av personbilar från 290.000 till 310.000. Makro händelser den kommande veckan Efter förra veckans blytunga makrovecka så är det ganska tunt med viktig makrostatistik den här veckan. OECDs ledande indikatorer för februari och inflationsstatistik från Kina är troligen viktigast. Efter att ha varit oförändrade nio månader i rad (april 2014 till december 2014) så steg OECDs ledande indikatorer från 100,3 till 100,4 mellan december och januari. Det är något över det historiska genomsnittet och indikerar att BNPtillväxten i OECD kommer vara något högre än normalt kommande kvartal. Det var främst några större OECD-länder som bidrog till uppgången under januari. De ledande indikatorerna fortsatte även stiga i Kina och Indien, som dock inte är med i OECD. På torsdag presenteras de ledande indikatorerna för februari. Under nästa vecka kommer det en mängd viktig makrostatistik från Kina. Viktigast är dock BNP-utfallet för första kvartalet 2015 och industriproduktion för mars. Under innevarande vecka är fokus på inflationsstatistiken för mars som troligen presenteras i slutet av veckan. I februari var inflationen, mätt med KPI, endast 1,4 procent vilket är långt under inflationsmålet på 3 procent. Om inflationen fortsätter vara låg och tillväxten dämpad så ökar sannolikheten för ytterligare penningpolitiska lättnader. Under de senaste månaderna har man sänkt styrräntan från 6 till 5,35, vilket bidragit till Shanghai-börsens stora uppgång de senaste tre kvartalen. Investeringsstrategier v15 7 april 2015 2 Erik Penser Bankaktiebolag

Aktiemarknaden Vikta över till USA Globala aktier steg cirka 1% i förra veckan, som avkortades väsentligt i Sverige på grund av påskhelgen. Det dominerande temat, som härskat sedan i höstas, att Europabörserna utvecklas bättre än i USA, gällde även den gångna veckan. De senaste tre månaderna, i lokal valuta, har europeiska aktier (STOXX Europe 600) stigit med 16,5%. Under samma period har amerikanska S&P500 stigit med 0,4%. Kvantitativa lättnader från ECB, försvagningen av euron samt extremt låga förväntningar i utgångsläget, har lett till att konsumentförtroendet stärkts och makrostatistiken fallit ut något bättre än väntat i Europa. Detta fenomen åskådliggörs i Economic Surprise Index, som stigit kraftigt i Europa sedan i höstas. I USA har bilden varit den omvända där förstärkningen av dollarn och försvagningen av oljepriset satt press på vinstprognoserna. Dessutom har onormalt kallt väder i inledningen av året satt avtryck på makroutfallet. Economic Surprise index för USA har fallit kraftigt sedan inledningen av 2015. Blickar man nu framåt bedömer vi att implicita förväntningar stigit i Europa, samtidigt som de sänkts i USA, inte minst efter fredagens svaga arbetsmarknadsstatistik. Vädereffekter börjar nu klinga av i USA, då vädret normaliserats i mars månad. Dollaruppgången har åtminstone tillfälligt hejdats, vilket gör att en hämsko för de amerikanska bolagens intjäning försvunnit. De gigantiska flöden vi sett från amerikanska aktier till europeiska har de senaste månaderna gjort att Europa knappt handlas på rabatt längre. Från att ha handlat europeiska aktier till en rabatt om 20% mot amerikanska aktier för några år sedan, är rabatten idag bara 4%. En historiskt låg nivå. Economic Surprise Index USA och Europa IFO-index Tyskland och relativperformance verkstad Erik Penser Bankaktiebolag Investeringingsstrategier v 15 7 april 2015 3

Värdering (PE 12 mån framåtblickande) Europa vs USA Källa: Bolagsrapporter, Erik Penser Bankaktiebolag Vi ändrar vår allokeringsrekommendation för amerikanska aktier från neutral vikt till övervikt. Denna förändring föranleds av mer positiv syn på värdering och kortsiktig trend. Vi ändrar även rekommendationen för europeiska aktier till neutral vikt, från övervikt. Bland sektorerna gör vi inga förändringar denna vecka. Starkaste sektor i förra veckan var energi- och teleoperatörssektorn. Sämsta sektorer var hälsovård- och IT-sektorn. Sektorrekommendationer vecka 15 Geografiska rekommendationer vecka 15 Investeringsstrategier v15 7 april 2015 4 Erik Penser Bankaktiebolag

Portföljstrategi Portföljen ligger fortsatt kvar med en klar undervikt mot räntebärande placeringar och en klar övervikt mot okorrelerade investeringar där hedgefonder ingår. De senare ser vi som ett bra sätt att söka positiv avkastning med begränsad samvariation med börsen och vi har under första kvartalet erhållit en genomsnittlig avkastning på +2,4% från hedgefondallokeringen. Vi gör denna vecka ingen förändring i portföljens taktiska allokering utan konstaterar att den är väl balanserad givet marknadsklimatet. Under veckan som gick avkastade exponeringen mot sällanköpsvaror i emerging markets bäst med +4,5% (XMKD, Xetra) och även den breda exponeringen mot tillväxtmarknader visade en uppgång på +4,0% (XMEM, Stockholm). Bland andra positioner som utvecklades bra återfinns amerikanska mid cap-bolag som steg med +1,7% (XRU2, Xetra). Svagare utveckling under veckan hade positionen i globala läkemedelsbolag (DBPS, Xetra) som dock nyligen minskades ned. Utvecklingen var -1,0%. Även positionen i råvaruindex hörde till veckans förlorare med en negativ värdeutveckling på -1,0%. Portföljen tar denna vecka ned sin ganska kraftiga övervikt mot europeiska aktier kontra amerikanska och lägger sig mer neutral i denna relation. Vi gör detta genom att minska allokeringen mot MSCI Europe (XMEU, Stockholm) och MSCI Europe Small Cap (DX2J, Xetra) med 6% av den utländska aktieallokeringen som i sin tur står för 30% av totalportföljen. Europaindex har kraftigt outperformat USA under det första kvartalet och värderingsskillnaden mellan de två kontinenterna är i dagsläget historiskt låg, med en rabatt på Europa relativt USA på endast 4%. P/E-talen på regionerna är i dagsläget 16,5 gånger vinsten i Europa jämfört med P/E 17,0 i USA. Vid årsskiftet var P/Etalsvärderingen på dessa börser 14,0 för europeiska index relativt 16,0 gånger vinsten för amerikanska bolag. Utöver den krympande värderingsskillnaden mellan ett USA där börsen gått i sidled och ett Europa där kurserna stigit kraftigt under första kvartalet, finns det fler faktorer som timingmässigt talar för ett skift av tillgångar från Europa till USA. Dollaruppgången har avstannat för tillfället och makromässigt har förväntningarna kommit ned i USA och stigit påtagligt i Europa. Det kalla vädret i USA i februari smittade av sig på mycket i den ekonomiska aktiviteten har nu återvänt till det normala. Erik Penser Bankaktiebolag Investeringingsstrategier v 15 7 april 2015 5

Modellportfölj - Tillgångsallokering Källa: Bolagsrapporter, Erik Penser Bankaktiebolag Modellportfölj Balanserad Allokeringsförvaltning Tillgångsslag Innehav Kommentar Ticker +/-% vecka +/-% 2015 Modulvikt mätt i SEK mätt i SEK Svenska aktier XACT OMXS30 Svenska aktier XACT OMXS30 0,7% 15,9% 100,0% 18% Utländska aktier Globalt: 30% Deutsche Bank (DB) MSCI World Världsindex XMWO SS -0,2% 12,4% 14,8% DB Consumer Staples ETF Globala dagligvaror DBPQ (Xetra) 0,8% 14,0% 8,0% DB Consumer Discretionary ETF Globala sällanköpsvaror DBPP (Xetra) 0,7% 18,0% 4,2% DB MSCI World Health Care ETF Globala läkemedelsbolag DBPS (Xetra) -1,0% 18,7% 6,4% DB World Energy Index Globala energibolag DBPW (Xetra) 1,3% 7,3% 2,5% USA: DB S&P500 ETF Amerikanska aktier XSPX SS 0,5% 9,7% 18,3% DB Russell 2000 ETF Amerikanska mid cap XRU2 (Xetra) 1,7% 15,1% 8,0% Europa: DB MSCI Europe ETF Europeiska aktier XMEU SS 0,9% 14,5% 8,6% DB DAX ETF Tyska aktier XDAX SS 1,0% 20,4% 3,1% DB MSCI Europe Small Cap ETF Europeisk smallcap DX2J (Xetra) 1,1% 3,1% 8,7% Emerging Markets: DB Em Mkts ETF Tillväxtmarknader XMEM SS 4,0% 14,5% 12,2% DB Em Mkts Cons Discr ETF Sällanköpsvaror EM XMKD (Xetra) 4,5% 17,8% 2,5% Asien: DB Taiwan ETF Taiwan XMTW SS 1,2% 16,5% 2,7% Okorrelerade Brummer & Partners Multistrategy 0,0% 3,9% 22,5% tillgångar Excalibur 0,0% 1,0% 22,5% 22% Franklin K2 Alternative Strategies 0,1% 2,2% 22,5% Norron Target 0,2% 2,5% 22,5% Valutatermin GBP/SEK lång SEK kort GBP 1,0% nm 10,0% Räntebärande Catella Nordic Corp Bond 0,2% 1,2% 25,8% 25% Öhman Företagsobl. fond 0,1% 1,3% 25,8% Enter Penningmarknad 0,0% 0,1% 22,7% DNB FRN 0,0% 0,4% 25,8% Råvaror SHB guldcertifikat LONG GULD H 0,8% 13,4% 20,0% 5% SHB råvaruindexcertifikat LONG RAVIDX H -1,0% 3,1% 70,0% SHB oljecertifikat LONG OLJA H -0,6% 4,7% 10,0% Investeringsstrategier v15 7 april 2015 6 Erik Penser Bankaktiebolag

EP Alfa; våra bästa idéer bland svenska aktier Acando Bolaget är ett IT-konsultföretag indelat i tre affärsområden: Management Consulting, Enterprise Solutions & Digital Consulting and Solutions. Caset: Vi lockas av bolagets höga direktavkastning på cirka 7% samt fortsatt synergier från förvärvet av Connecta. Aktien är lågt värderad på P/E 8,5x (15E) och på 30% rabatt mot konkurrenterna. Betsson Betsson äger och förvaltar bolag som bedriver spelverksamhet över internet. Spelutbudet omfattar Sportsbetting, Casinospel, lotter, bingo, poker och underhållningsspel och riktar sig till kunder i Europa. Caset: Vårt Top Pick i en sektor under stark strukturell tillväxt. Vi ser fortsatt mycket god ökning i mobilkanalen samt potential för fler förvärv, något som bolaget flaggade för på sin CMD nyligen. I takt med att det europeiska regelverket harmoniseras ökar möjligheterna för strukturellt högre vinstmultiplar i sektorn i takt med att riskpremien faller. Cloetta Cloetta är ett konfektyrföretag med huvudmarknader i Norden, Holland och Italien. Bolagets produkter säljs i drygt 50 länder. Exempel på varumärken är Läkerol, Cloetta, Jenki, Kexchoklad, Malaco, Sportlife, Saila, Redband och Sperlari. Caset: Efter en omfattande omstrukturering i produktionsstrukturen blickar vi nu fram mot ökad effektivitet och stigande lönsamhet. Dessutom ser vi goda möjligheter till fler förvärv framgent, vilket ska lyfta bolagets tillväxttakt ytterligare. Medivir Medivir är ett forskningsbaserat läkemedelsbolag inriktat på utveckling av läkemedel inom infektionssjukdomar främst orsakade av virus. Störst engagemang inom infektionssjukdomar utgörs av projekt inom hepatit C- området. Caset: Vi ser fortsatt potential för läkemedlet Olysios försäljning utanför USA och i Norden, trots vikande försäljning i USA. Bolaget har dessutom en intressant forsknings- och utvecklingsportfölj. Alfa Laval Alfa Laval är en global leverantör av produkter och lösningar för värmeöverföring, separering och flödeshantering. Företagets nyckelprodukter är värmeväxlare, separatorer, pumpar och ventiler. Alfa Lavals produkter används bl.a vid framställning av livsmedel, kemikalier och läkemedel, i verkstadssektorn gruvindustrin och på fartyg. Caset: Låga resultatförväntningar givet förvärv, besparingar och i synnerhet valuta. Oljeprisfall ligger redan i kursen. Implicita tillväxtförväntningar har redan sänkts. Värderas till rabatt mot sektorn, men har potential att överraska positivt på intjäningen Erik Penser Bankaktiebolag Investeringingsstrategier v 15 7 april 2015 7

Beijer Ref Beijer Ref är en teknikinriktad handelskoncern inom kyla och luftkonditionering. Den operativa verksamheten bedrivs inom Beijer Ref som har tre affärsområden, Grossistverksamhet, som står för 77% av omsättningen, Luftkonditionering och Tillverkande bolag. Caset: Gynnsam geografisk exponering efter ECB-lättnader. Regleringsförändringar gynnsamma för bolaget. Lägst värderat bland handelsbolagen. Lågt ställda förväntningar, som trumfades i senaste rapporten. Dessutom gjorde bolaget ett mycket fint förvärv i Asien/Oceanien nyligen, vilket bedöms skapa fina värden och indikerar att ytterligare förvärv kan vara att vänta. Beijer Alma Beijer Alma är en internationellt verksam industrigrupp med inriktning mot komponenttillverkning och industrihandel. Europa svarar för drygt 85% av omsättningen, största marknader är Sverige, Tyskland och Storbritannien. Caset: Vi väntar oss 20% vinsttillväxt 15E drivet av valuta, besparingar och mix. Aktien på 15% rabatt mot övrig verkstad och potentiella förvärv kan driva EPS med upp till 20% East Capital Explorer East Capital Explorer är ett svenskt investeringsbolag inriktat på noterade och onoterade bolag samt fastigheter i Östeuropa. Caset: Riskerna i portföljen väsentligt mer balanserade efter rubelfall. Rysslandsexponeringen utgör idag 27 % av portföljen. I fjol var det 49 %. Baltikum nu största geo-exponeringen (41 %). Operatörer och fastigheter i Baltikum utgör 42 % av portföljen. I fjol stod sällanköpsvaror för 40 % av portföljen. Den väsentliga reduceringen av risken avspeglas inte i NAV-rabatten som är rekordhög, kring 40 % i dagsläget. Inlösenprogram står för dörren, motsvarande 9 % direktavkastning samt bolaget köper tillbaka aktier. Rimligt att vänta sig inlösenprogram även kommande år. Ett defensivt case, men hög potential (SEK 60). Investeringsstrategier v15 7 april 2015 8 Erik Penser Bankaktiebolag

This publication has been compiled by Erik Penser Bankaktiebolag for public dissemination and is not investment advice. The contents are based on information from publicly available sources which are deemed reliable. No guarantee is given as to the accuracy or completeness of the contents of the document, or the forecasts provided. Erik Penser Bankaktiebolag's consent is required to copy or distribute this publication in whole or in part. The publication should not and may not be disseminated or made available to any person in the United States (other than as provided in Rule 15a 16 of the Securities Exchange Act of 1934), Canada or any other country which has statutory restrictions on the dissemination and availability of the contents of the material. The information in the publication should not be considered as a request or recommendation to enter into transactions. The information does not take into account an individual recipient s investment knowledge and experience, financial situation or investment goals. Therefore, the information does not constitute a personal recommendation or investment advice. Erik Penser Bankaktiebolag disclaims all liability for direct or indirect loss which may be based on this publication. Investments in financial instruments are associated with financial risk. The investment may go up or down in value or it may become entirely worthless. The fact that an investment has performed well historically is no guarantee for the future. Erik Penser Bankaktiebolag has drawn up "Ethical Rules" and "Guidelines in respect of Conflicts of Interest". The aim of these rules and guidelines is to protect against and prevent conflicts of interest arising between departments in the company, and is based on restrictions (Chinese Walls) in communications. However, a client or advisory relationship may arise between an issuer and a department other than the research department. Erik Penser Bankaktiebolag has drawn up internal restrictions as to when trading may be conducted in respect of a financial instrument which is the subject of Investment Analysis. In this publication, the analyst has reported and represented his or her personal opinion of an issuer and/or financial instrument. Erik Penser Bankaktiebolag may receive remuneration from the company described in the document. The remuneration is preset and independent of the contents of this document. The person or persons who compiled this publication do not have any business relationship with the company described in the document. The number of Buy/Hold/Sell recommendations in percentage terms over the last 12-month period was as follows: Ratings Distribution and Ratings Definitions Rating Distribution Definition Buy 39% Buy-rated stock expected to increase by at least 10% over the coming 12 months. Hold 43% Hold-rated stock expected to stay in the range 0% to +10% over the coming 12 months. Sell 17% Sell-rated stock expected to decline in value over the coming 12 months. Erik Penser Bankaktiebolag is authorised to conduct securities operations and is under the supervision of the Swedish Financial Supervisory Authority. Erik Penser Bankaktiebolag (publ.) Biblioteksgatan 9 Box 7405 103 91 STOCKHOLM tel: +46 8 463 80 00 fax: +46 8 678 80 33 www.penser.se