Swedbanks Investeringsstrategi. Ombalansera inför sommaren. Maj Färdigställd: 7 maj 2019, 07:11 Marknadsföringsmaterial

Transkript

1 Maj 2019 Swedbanks Investeringsstrategi Ombalansera inför sommaren Färdigställd: 7 maj 2019, 07:11 Marknadsföringsmaterial Distribuerad: 7 maj 2019, 08:00

2 Välkommen till Swedbanks Investeringsstrategi! Syftet med produkten är att skapa en enhetlig rådgivning inom placeraområdet för alla bankens kunder samt att delge vår syn på aktuellt makrooch marknadsläge. Vår ambition är att ge våra kunder goda placeringsrekommendationer och väl underbyggda argument till dessa. Vi hoppas att Investeringsstrategin ska bidra till en förenkling i valet av olika investeringsalternativ. Investeringsstrategin utkommer i mars, maj, september och december med kortare månatliga uppdateringar. Investeringsstrategin är en rapport från Swedbank Analys Strategi & Allokering. Sara Arfwidsson Chef Strategi & Allokering sara.arfwidsson@swedbank.se Milad Al-Tai Investeringsstrateg milad.al-tai@swedbank.se Johannes Bjerner Investeringsstrateg johannes.bjerner@swedbank.se Per Eklund Coordinator per.eklund@swedbank.se Anders Eklöf Valutastrateg anders.eklof@swedbank.se Åke Gustafsson Senior makroekonom ake.gustafsson@swedbank.se Johanna Högfeldt Investeringsstrateg johanna.hogfeldt@swedbank.se Mattias Isakson Aktiestrateg mattias.isakson@swedbank.se Mats Lilja Fondanalys mats.lilja@swedbank.se Robert Oldstrand Marknadsstrateg robert.oldstrand@swedbank.se Åke Sjölund Analysredaktör ake.sjolund@swedbank.se Mats Waldemarsson Investeringsstrateg mats.waldemarsson@swedbank.se

3 Innehållsförteckning Ledare 4 Allokering och sammanfattning 5 Aktier 6 Räntor 8 Krediter 10 Tema Valutadopning 12 Regionallokering USA 14 Europa 16 Sverige 18 Japan 20 Tillväxtmarknad 22 Upplysningar till kund 25 Avstämningsdatum för prisdata är Investeringsstrategin går även att se som webbsändning. Länken är då: För dig som vill ha en fördjupad makrobild rekommenderar vi att läsa vår konjunkturprognos, Swedbank Economic Outlook, som ni hittar genom följande länk: Swedbank AB är emittent av några av de föreslagna produkterna och några av de fonder som redogörs för förvaltas av dotterbolag i Swedbankkoncernen. Affärsförslagen ska således inte betraktas som oberoende analys.

4 LEDARE Fundamenta står stadigt Med 10 år bakom sig, visar den globala konjunktur- och marknadscykeln blandad men ändå imponerande vitalitet. Den lätt nötta termen Guldlock-ekonomi, stabil tillväxt och kontrollerad prisutveckling, har dammats av. Strukturella förklaringsvariabler, demografi, globalisering, teknikskifte etc. lyfts fram. Centralbanksretoriken är nedtonad. Optimisterna har åter tolkningsföreträde. Marknaden har gett sitt bifall. Reflationsbollen till Kina Låg volatilitet en riskfaktor? Signal och brus Tiden för en konjunktur- eller marknadscykel är, som vi emellanåt har påpekat, inte på förhand utmätt. Och en inverterad räntekurva eller något krympande vinstmarginaler är inte skäl nog att börja teckna på ett eftermäle. När konjunkturen nu ändå svalnar lite, har bollen hamnat i Kina. Det är inte självklart att myndigheterna där fullt ut är beredda att spela den. De har en besvärande kreditmiljö och mångtydig aktivitetsdata att beakta. Förhoppningen är ändå att de fortsätter på inslagen väg och att detta kan dra med sig global aktivitet, liksom vid ett par tillfällen tidigare under seklet. Årets aktiemarknadsrekyl korrelerar åter med låga, spekulativt drivna, marknadsrörelser. En del bedömare pekar därför på ökad sårbarhet för svansrisker, oförutsedda extremhändelser. Sådana finns alltid, i det fördolda, och är per definition oväntade eller till och med okända. Tills de inte längre är det. Men brist på uppmärksamhet, eller rent av självgodhet, förstärker överraskningseffekten. Lite som kalkonen. Aldrig mer välnärd och välmående än inför amerikanska Thanksgiving. Alla vi andra vet hur det brukar sluta. Vi har i strategiarbetet att förhålla oss till fundamenta, vinster, värderingar, konjunktur, etc., inklusive överblickbara risker. Inget av detta har visat tydliga tecken på att krackelera. Bland annat mot bakgrund av svårtolkade marknadsrörelser, det senaste året, har vi i gruppen också dryftat investerarpsykologi, maskinellt driven handel, säsongsmönster etc. En ökande del av uppgiften har varit att sortera bort desinformation, fake news eller vanligt brus. Ett globalt ledarskap som gärna delar med sig av sådant, underlättar inte. Vi bedömer att fundamenta står fortsatt stadigt. Men behåller uppmärksamheten och en, väsentligen, neutral tillgångsallokering. MATS WALDEMARSSON Investeringsstrateg, Swedbank Group Savings 4

5 ALLOKERING Allokering och sammanfattning Aktier: snarare starkare än svagare Räntor: högre räntor ett minne blott Krediter: centralbanker förlänger cykeln Neutralvikt i akter, flyttar vikt från räntor till krediter Nuvarande vikt (%) Position (%) Räntor 35% Undervikt -5% Penningmarknad 10% Undervikt -5% Obligationsmarknad 25% Neutral 0% Aktier 50% Neutral 0% Sverige 17% Övervikt 2% Europa 8% Undervikt -2% USA 12% Övervikt 2% Japan 3% Undervikt -2% Tillväxtmarknader 10% Neutral 0% Krediter 15% Övervikt 5% Låg risk (Inv.grade) 15% Maximal övervikt 10% Hög risk (High yield) 0% Ingen exponering -5% Svagare säsong väntar Från räntor till krediter och vi föredrar krediter med bättre kreditkvalitet Övervikt: USA & Sverige Undervikt: Europa & Japan Året kan tyckas ha startat lite för bra och risken för en korrigering är hög. Uppgången är dock till stor del ett resultat av den överdrivna pessimism som infann sig i slutet av Vi ser en balanserad och rimlig förväntansbild på ekonomin och vinsterna samtidigt som optimisten i oss kan se tecken på bottenkänningar både i vissa konjunkturbarometrar samt i vinstförväntningarna. Medvetna om att stämningen snabbt kan svänga och att vi rör oss mot en svagare säsong för avkastning förblir vi neutrala i vår aktieallokering. Med minskad oro för högre räntor omallokerar vi från räntepositionen (kassan) till krediter samt förlänger durationen i räntebenet. Vi förhåller vi oss försiktiga till krediter med sämre kreditkvalitet (HY) då dessa är mer känsliga för aktiemarknaden. Vi föredrar krediter med bättre kreditkvalitet (IG), på grund av deras defensiva karaktär i en portfölj samtidigt som de fortfarande gynnas av den goda underliggande tillväxten. Även värderingen talar för IG snarare än för HY. Med lägre utsikter för stigande räntor ser vi krediter som ett bättre alternativ än korta statsräntor. Vi ökar till övervikt. Regionsmässigt neutraliserar vi Tillväxtmarknader. Regionen har haft en bra utveckling men tappat lite fart på slutet. Samtidigt adderar vi USA till övervikterna med stöd av att vinstmaskinen åter igen kan växla upp. Sverige förblir överviktat och för Europa minskar vi undervikten samtidigt som vi initierar en liten undervikt i Japan. 5

6 AKTIER Neutral (Neutral) Aktier snarare starkare än svagare 2019 har startat bra, men 2018 avslutades för dåligt Konjunktur- och vinstscykeln fortsatt stödjande för aktier Låg risknärvaro och svag säsong => neutral aktievikt kvarstår Efter mörker kom ljus Tecken på att vinstestimaten håller på att bottna ur Året kan tyckas ha startat lite för bra givet konjunkturutvecklingen och alla de politiska / geopolitiska risker som fyller nyhetsflödet. Risken för en korrigering är naturligtvis hög oavsett den långsiktiga trenden. Den stora uppgången i år är dock till största delen ett resultat av den markant överdrivna pessimism som infann sig i slutet av förra året. Vi neutraliserade aktievikten i början av december då vi upplevde att investerarkollektivet inte var villig att ta risk. Vi delade i grunden inte den oro som fanns i marknaden, men däremot insåg vi att stämningen sannolikt kommer bli sämre innan den blir bättre och då valde vi att ta ett steg tillbaka. Därefter kom decmeberstormen med kraft men nu är det länge sen den bedarrade. Vinstförväntningarna har justerats ned sedan i höstas men visar nu tecken på stabilisering. Den globala vinsttillväxten förväntas falla från 14,3 procent 2018 till 4,8 procent i år. Rensat för den amerikanska skattereformen var vinsttillväxten runt 9 procent förra året och då blir inte avmattningen i tillväxttakten lika dramatisk. För 2020 blir det intressant att följa det vi sett under pågående rapportsäsong, det vill säga att estimaten för många bolag justeras upp igen. Det normala är att analytiker justerar ned sina estimat under året men kan det vara så att pessimismen som präglade justeringarna i början av året kommer att visa sig ha varit alltför negativa. Ett sådant scenario borde ge stöd till aktiemarknaden. Förväntad vinstutveckling (konsensus) 25% 20% 15% 10% 5% 0% Sverige USA Europa Japan EM Världen e 2020e Källa: Swedbank, FactSet Risker finns men verkar endast vara i fokus hos vissa investerare Å andra sidan känns oron för konjunkturavmattning, handelsspänningar, Brexit eller vad än det kan vara lite obehagligt långt bort från 6

7 AKTIER många investerares fokus i nuläget. Precis som det rådde negativt tolkningsföreträde i slutet av förra året verkar det nu som att det är någon form av det omvända. Aktiemarknaden vill upp men samtidigt finns det indikationer på att stora delar av det institutionella kapitalet inte har köpt in sig i årets uppgång. Detta kan ses både som en möjlighet och ett hot mot framtida utveckling. Medvetna om att stämningen på marknaderna snabbt kan svänga och att vi rör oss mot en generellt sett svagare säsong för aktieavkastning förblir vi neutrala i vår tillgångsallokering. Scenariot bekräftas och tilltron stärks Vårt grundscenario blir mer och mer bekräftat och tilltron till konjunkturen stärks gradvis. En period med lite lägre tillväxt är inte att likställa med en lågkonjunktur eller en vinstrecession. Konjunkturen och vinstutvecklingen kommer hålla upp hyfsat väl samtidigt som räntorna med största sannolikhet kommer förbli mycket låga över en överskådlig tid framåt. Det får både kort- och långsiktiga konsekvenser för aktiemarknaden. Vi ser en balanserad och rimlig förväntansbild på ekonomin och vinsterna samtidigt som optimisten i oss kan se tecken på bottenkänningar både i vissa konjunkturbarometrar samt i vinstförväntningarna. Framåtblickande P/E-tal (konsensus) Världsindex Genomsnitt Källa: Swedbank, Factset Vad är en rimlig värdering i en värld där vi inte vet vad normala räntor är? I december var värderingen omotiverat nedtryckt och ett globlat P/E-tal låg på 13,4, och nu är det uppe på 15,6. Det motsvarar en premie på en och en halv enhet jämfört med de senaste tio åren. Att värderingen kortsiktigt flukturerar är helt naturligt och att den ligger lite över ett historiskt snitt säger inget om utvecklingen i närtid. Håller konjunkturen upp någorlunda ser vi inte dagens värdering som något hinder för högre aktiekurser. Det blir mer intressant att fundera på de mer långtgående konsekvenserna, vad kan den ihållande konjunkturstyrkan och de låga räntorna innebära. Med lägre normala räntor bör en högre aktievärdering, jämfört med historien, gå att motivera. En sådan uppvärdering är inget vi tar med i vår taktiska allokering men det kan vara av intresse då det skulle kunna vara av en stabiliserande faktor vid en eventuell nedgång. 7

8 RÄNTOR Undervikt (Neutral) Räntor högre räntor ett minne blott Ränteavkastningen förblir låg men ränterisken nu ett mindre bekymmer Vi underviktar och förlänger durationen Räntorna har fortsatt att falla. Marknadsräntorna har fortsatt nedåt sedan föregående investeringsstrategi. Globala långräntor har sjunkit cirka punkter. I USA har även de kortare löptiderna fallit till följd av ännu mjukare signaler från Federal Reserve. Ränteutveckling 10-årig statsränta Källa: Swedbank,Macrobond Centralbankskommunikationen har blivit ännu mjukare och höjningarna är framskjutna. Även de kvantitativa åtstramningarna ser ut att bli mindre. Centralbankernas tonläge har sedan föregående strategi blivit ännu mjukare. Som ett resultat har Fed, ECB och även Riksbanken de facto, i sina senaste räntebeslut, även skjutit fram eller tagit bort höjningarna i sina egna ränteprognoser. Den största förändringen gjorde Fed som fram till marsmötet fortfarande hade kvar två höjningar till i år i sin egen räntebana. Dessa höjningar är nu borttagna och även om centralbanken än inte signalerat några tankar om att sänka räntan prisar marknaden nu till fullo in en sänkning som nästa steg. Centralbankerna möter en synkroniserad omvärldsbild där en svagare global konjunkturutveckling och ett uteblivet inflationstryck föranleder till lättare, alternativt icke-åtstramande, penningpolitik. Ytterligare ett tecken på centralbankernas försiktighet är deras avvaktande hållning till de kvantitativa åtstramningarna. Fed beslutade att avsluta sin successiva nedtrappning av tillgångar redan i september i år. En bidragande orsak till detta var marknadens växande oro över den minskade likviditeten. Även Riksbanken har aviserat återinvesteringar motsvarande ungefär hälften av de kommande förfallen under nästkommande 18 månaderna. Med andra ord är den pågående likviditetsminskningen från centralbankshållet också ett mindre bekymmer nu än tidigare. 8

9 RÄNTOR Den låga inflationsutvecklingen är anledningen till försiktighet. Marknadens långsiktiga inflationsförväntningar * Break-even inflation = Skillnad mellan den nominella och reala marknadsräntan Källa: Swedbank,Macrobond Vad betyder detta då för räntetillgångar? Räntemarknaden drivs av två olika faktorer: centralbankspolitiken och de stigande förväntningarna på räntehöjningar, inte minst i USA, samt marknadens risksentiment. Ökad volatilitet på aktiemarknaden har tenderat flytta kapital till säkrare placeringar, så som statsräntor, under orosperioder. Risken för snabbt stigande räntor nu lägre och sannolikhet till lägre räntor större. Vi förlänger durationen och underviktar svenska räntor Vår bedömning är att räntemarknaden kommer att präglas av måttliga uppgångar och mer eller mindre sidledes utveckling. Detta betyder att risken på medellång sikt för stigande räntor nu blivit lägre samtidigt som sannolikheten till lägre räntor blivit större. Anledning till de låga ränteutsikterna är en fortsatt försiktig centralbankspolitik. Vi förväntar oss att Riksbanken sannolikt kommer att höja räntan i slutet av december men pausa ett tag därefter. Vi tror inte att Fed kommer att göra några ändringar i räntan de nästkommande två åren och att ECBs höjer förran nästa vår. Under perioder av upp- och nedgångar kommer statsobligationsfonder som har högre ränterisk än korträntefonder, i form av längre duration, generera både kapitalförluster och kapitalvinster. Vi tror dock att under medellångsikt kommer den totala avkastningen i genomsnitt vara låg men skyddas av kupong och roll down-effekt 1 för större nedgångar. Vår tidigare neutrala allokering i svenska räntor härstammar från neutraliseringen av övervikten i aktier. Vi såg denna allokering som en kassaposition där vi avvaktade läge för att återigen öka aktievikten. Vår bedömning är dock nu att riskerna för en korrigering på aktiemarknaden har ökat även om den underliggande konjunkturen håller i sig. Vi väljer att allokera från kassan till krediter på grund av minskad oro för stigande räntor samtidigt som vi förlänger durationen i räntebenet. 1 Roll down-effekt innebär att en obligation får en positiv värdeökning när tiden går och löptiden rullas ned. Detta på grund av en positivt lutande avkastningskurva. 9

10 KREDITER Övervikt (Neutral) Krediter centralbankerna förlänger cykeln Krediter tar rygg på fortsatt god konjunktur och de låga ränteutsikterna hjälper till Vi föredrar krediter med god kreditkvalitet Kreditspreadar har minskat och riskklimatet fortsatt förbättrats. Centralbankerna har blivit ännu försiktigare och förlänger denna konjunkturcykel. Konkursriskerna fortsatt låga. Den senaste tidens starka marknadsutveckling dock oroande. Kreditmarknaden har utvecklats starkt sedan föregående Investeringsstrategi. Kreditspreadar (skillnaden mellan räntan på företagsobligationer och statsobligationer) har gått ihop tydligt. Därutöver har även räntenivåerna sjunkit på företagsobligationer, vilket bidragit kraftigt till den positiva avkastningen under perioden. High Yield-sektorn, krediter med sämre kreditkvalitet, fortsätter att prestera bäst i kölvattnet av det positiva riskklimatet sedan årsskiftet. I synnerhet har den amerikanska High Yield-sektorn utvecklats starkast vilket delvis förklaras av det tvära kastet i Feds budskap till en ännu mjukare retorik. Den robusta utvecklingen på aktiemarknaden har legat till grund för det positiva riskklimatet som präglat marknaden sedan årsskiftet. En våg av ännu mjukare signaler från centralbankerna har ytterligare stärkt riskaptiten på marknaden. De låga ränteutsikterna bidrar delvis till en förväntan om en förlängd konjunkturcykel men ökar samtidigt jakten på högre avkastning i denna lågräntemiljö. Vi har tidigare påpekat att denna sena fas i konjunkturcykeln oftast präglas av osäkerhet. Generellt kommer osäkerheten från stramare finansiella förhållanden som vanligtvis är ett resultat av stigande räntor i en sen konjunkturfas. I en normal konjunkturcykel har nämligen centralbankerna historiskt sett satt stopp för högkonjunkturen genom stramare penningpolitik. Vi har redan bevittnat en lägre tillväxttakt i den globala konjunkturen och toppen i konjunkturcykeln är passerad redan för länge sedan. Samtidigt visar dock den underliggande utvecklingen en fortsatt god tillväxttakt även om nivåerna är lägre än tidigare. Vi har med andra ord inte än börjat närma oss en recession och konkursriskerna förväntas vara på låga nivåer de nästkommande 6 12 månaderna. Denna konjunkturfas förlängs helt enkelt nu av centralbankernas agerande eftersom penningpolitiken i denna cykel inte kommer att bli så stram som vi i tidigare cykler har erfarit. Trots låga ränteutsikter finns det dock andra farhågor gällande risktillgångar i allmänhet och krediter i synnerhet. Inte minst en oväntat snabbt avtagande tillväxt som kan inledas av kända faktorer, så som politisk oro eller misslyckade stimulanser, alternativt okända faktorer som helt plötsligt kan försämra risksentimentet. Därtill är den 10

11 KREDITER senaste tidens starka utveckling en osäkerhetsfaktor i sig då marknaderna tenderer att korrigeras efter långa perioder av uppgångar. Ett försämrat risksentiment påverkar kreditspreadar negativt där framför allt High Yield tenderar att drabbas hårdast på grund av en stark samvariation med aktiemarknaden. Ränteskillnad mellan High Yield och Investment Grade Källa: Swedbank,Macrobond Avkastningspotentialen fortsatt relativt begränsat i krediter men sannolikhet till kraftiga kapitalförluster i närtid bedöms också vara relativt låg. Vi förhåller oss försiktiga med High Yield och föredrar bättre kreditkvalité så som Investment Grade. Vår tidigare neutrala allokering i företagsobligationer berodde delvis på det faktum att vi sett större värden i andra tillgångar, så som aktier, och delvis av en relativt sett hög värdering i krediter i synnerhet. Den absoluta värderingen är generellt fortfarande hög i krediter men inte nödvändigtvis längre högre i relativa termer. Krediter gynnas av den förlängda konjunkturcykeln som med den senaste tidens bevis från centralbankerna än inte möter högre räntor, vilket vi sett som en stor riskfaktor tidigare för avkastningen. Även om vi inte förväntar oss några kapitalvinster till följd av ännu snävare spreadar ser vi inte heller några ökade risker för kraftiga isärspreadningar i närtid. Krediter likt andra ränteinstrument har en inkomst i form av en kupong som trots allt delvis skyddar eventuella prisfall även om nivåerna i dag är låga för dessa riskpremier. Detta ger ett positivt inslag även om kreditspreadarna varken krymper eller vidgas. Vi förhåller oss försiktiga till krediter med sämre kreditkvalitet på grund av risk för en korrigering på aktiemarknaden. Isärspreadningen blir i sådana lägen kraftigare inom High Yield. Vi föredrar krediter med bättre kreditkvalitet, Investment Grade, på grund av deras defensiva karaktär i en portfölj samtidigt som de fortfarande gynnas av den goda underliggande tillväxten. Därtill talar relativ värdering för Investment Grade snarare än för High Yield. På grund av lägre utsikter för stigande räntor ser vi nu krediter som ett bättre alternativ än korta statsräntor. Vi ökar vår neutrala vikt till en marginell övervikt i krediter. 11

12 TEMA Tema Valutadopning Den allt svagare kronan gynnar många tunga svenska exportbolag. Det är svårt att finna stöd för någon snar kronförstärkning och mycket talar snarare för en fortsatt svag valuta. Vi studerar drivkrafterna och listar även några valutavinnare. Svag valuta = högre vinster Sverige är ett litet exportberoende land med många globalt exponerade bolag som mår bra när vinsterna i starka utländska valutor räknas om till svaga kronor har hittills bjudit på en stark svensk börs men för kronan har den nedåtgående trenden däremot förstärkts. Sedan årsskiftet har kronan tappat ungefär 7 procent mot dollarn och närmare 5 procent mot euron. Om vi blickar ännu längre bak har kronan de senaste fem åren försvagats med runt 30 procent mot dollarn och 15 procent mot euron. Svenska kronans utveckling Källa: Swedbank,Macrobond För svenska ägare av svenska aktier är utvecklingen gynnsam då exportbolagens vinster lyfts då de utländska valutorna skall omräknas, men utländska investerare tappar däremot mycket av sina kursvinster i valutaförluster. Det sistnämnda kan bli ett problem för svenska aktiemarknaden på sikt, om trenden med en allt svagare krona fortsätter allt för länge kan det hämma utländskt kapitaltillflöde. För svenskar som äger utländska aktier och fonder är bilden förstås den motsatta. Ungefär en tredjedel av årets uppgångar i de utländska allokeringar som Investeringsstrategin föreslår förklaras till exempel av valutakursförändringar. Många anledningar till den svaga kronan Det finns flera orsaker till att kronan är svag. Även om Riksbanken höjde räntan i december förra året är den fortfarande negativ, mer specifikt minus 0,25 procent. Den senaste tidens inflationssiffror från SCB har visat sig vara betydligt lägre än väntat och vid april månads penningpolitiska besked uppgavs det att Riksbankens nya bedömning är att reporäntan kommer att ligga kvar på sin nuva- 12

13 TEMA rande nivå en något längre tid än vad som bedömdes i februari. Räntan väntas nu i stället höjas först mot slutet av året eller i början av 2020 och höjningarna därefter förväntas dessutom att ske i en långsammare takt. Förutom svag inflation oroas valutamarknaderna av andra inhemska frågetecken, som lägre BNP-tillväxt och en något trögare bostadsmarknad. Mjuka centralbanker Verkstads- och råvarubolag klassiska vinnare på svag krona Electolux, Husqvarna & Volvo mest känsliga Riksbankens mjuknande gör att de sällar sig till andra centralbanker med amerikanska Federal Reserve i spetsen. Egentligen borde Fed s kovändning från fortsatta höjningar på autopilot till nu följer vi noga marknaden och ekonomin och anpassar oss därefter ha lett till en dollarförsvagning, men uppenbarligen väger det högre ränteläget och den amerikanska ekonomins förmåga att fortsätta överraska positivt tyngre. Att kronan försvagats trots det positiva börsklimatet hittills under 2019 är också något som talar för fortsatt kräftgång för kronan i närtid. Efter den senaste tidens kraftiga börsuppgångar är det inte otänkbart att vi går in i en mer volatil period på börsen, och då brukar kronan försvagas. Om börsen däremot fortsätter att stiga tyder det på ökad riskvilja på marknaden. Det skulle i sin tur kunna få en stabiliserande effekt på kronan. Verkstads- och råvarubolag brukar generellt sett räknas som klassiska vinnare på den svaga kronan, dock kan kraftiga kronförsvagningar gynna vissa och samtidigt missgynna andra verkstadsbolag. Största valutavinnaren bland verkstadsbolagen är Husqvarna vars rörelseresultat (EBIT) stiger med 12 procent när euron förstärks med 10 procent, medan en 10 procent starkare euro påverkar Atlas Copcos resultat negativt med 6 procent. Största förloraren på en starkare dollar är Electrolux, vars resultat minskar med 12 procent när dollarn förstärks med 10 procent. Därefter följer Husqvarna som tappar 6 procent av resultatet vid en 10-procentig dollarförstärkning. Största dollarvinnarna är SKF, Atlas Copco och Dometic. Effekten är i allmänhet mycket starkare om kronan generellt försvagas än om bara dollarn eller euron stärks. Bland verkstadsbolagen är Electrolux, Husqvarna och Volvo, följt av Trelleborg och Sandvik mest känsliga för en generell kronförsvagning. En 10 procent svagare krona mot alla andra valutor skulle öka Husqvarnas resultat med hela 18 procent, Volvos med 14 procent, Electrolux med 10 procent och Trelleborg, Sandvik och Atlas med 8 procent. Störst vinnare på en generell kronförsvagning är emellertid SSAB, vars rörelseresultat går upp med 30 procent om kronan försvagas med 10 procent. För Boliden och Stora Enso är motsvarande tal 15 respektive 7 procent. 13

14 USA Övervikt (Neutral) USA vinsterna bottnar Makro: stabilt men avtagande Marknad: vinstmaskinen växlar upp, vi uppgraderar Fokus: aktiemarknaden efter mellanårsval Mäktig och utdragen rekyl Vi uppgraderar till övervikt Blandade makrosignaler Ännu ett bättre än väntat vinstkvartal Efter ett extremt starkt första kvartal, har den amerikanska aktiemarknaden, i likhet med andra ledande regioner, under april planat ut på höga nivåer. De tongivande amerikanska tillväxtorienterade aktierna, har fortsatt återhämtningen, efter en tung höst. Dollarkursen är stabil på höga nivåer och aktieavkastningen i kronor mycket god sedan vår marsstrategi. Volatiliteten, som under hösten sköt i höjden, är åter historiskt låg. Efter att vi minskade portföljvikten för USA till neutral i december väljer vi nu att åter lyfta rekommendationen till en övervikt. Vi bedömer att amerikanska företags vinstutveckling kan bottna under det första eller andra kvartalet, att de konsolideras under ännu något kvartal, för att därefter återta en mer positiv utveckling. Vi är medvetna om värderingar som delvis reflekterar detta. Då rapporterna för det första kvartalet återigen i stor utsträckning har överträffat förväntansbilden och bolagen visar tillförsikt, bedömer vi att det, trots en betydande kursuppgång, finns mer att hämta, framförallt relativt Europa och Japan. Trots den månadslånga perioden under januari då delar av den offentliga ekonomin tog en paus av budgetskäl, överträffade tillväxten under det första kvartalet förväntningarna. Tillförsikten från amerikanska konsumenter är fortsatt i ett historiskt perspektiv mycket hög, efter en liten svacka i spåren av förra höstens skakiga aktiemarknad. Totalt har ändå amerikansk ekonomi den senaste månaden överraskat lite mer negativt än andra ledande regioner. Fed fortsätter också att ge duvaktiga signaler. Marknaden har gett sitt kraftiga bifall. Den amerikanska rapportperioden för det första kvartalet ligger till stora delar bakom oss och bekräftar bilden av stabil lönsamhet och försäljning. Analytikernas förväntansbild för kvartalet har återigen visat sig alltför försiktig, en större andel av rapporterna än vanligt har överträffat prognoserna. Flertalet sektorer omfattas, men en större andel bolag inom tillväxtorienterade sektorer som IT och konsument sällanköp, har överträffat förväntningarna, än i mer defensiva sektorer. De framåtblickande signalerna i samband med rapporterna har varit blandade, men mycket negativism har redan absorberats av marknaden under senhösten. Relativt många bolag har reviderat ner prognosen för det innevarande, andra kvartalet, men mottagandet på också mer medelmåttiga förstakvartalsrapporter har varit relativt stabilt. 14

15 USA Viss marginalpress, men på höga nivåer Temporärt avtagande vinstmomentum Jämfört med motsvarande period förra året är vinstutvecklingen under det första kvartalet ändå negativ. Då försäljningen samtidigt har varit stabil, har vinstmarginalerna krympt något, men är fortfarande på höga 11 procent, efter att ha toppat kring 12 procent under det tredje kvartalet Vi har tidigare pekat på stigande produktions-, löne-, och materialkostnader som en osäkerhetsfaktor. Relativt många bolag har berört dessa i samband med rapporterna. En fortsatt stark dollar, samt en allt högre belåning och därför räntekänslighet, har sannolikt också bidragit till marginalpress. Den största orsaken är ändå effekten från fjolårets skattesänkning som fallit bort. Analytikerna förväntar sig nu gradvis vinst- och marginalåterhämtning under resten av året. För det andra kvartalet är prognosen en liten vinstnedgång, som sedan vänder och utmynnar i vinsttillväxt för helåret 2019 på knappt 4 procent. Vi bedömer att amerikansk vinstutveckling blir fortsatt god, men jämförelsen med ett extremt starkt 2018 utmanande. Vinstestimat, Kvartal (konsensus) 8% 6% 4% 2% 0% -2% Kv. 1 Kv. 2 Kv. 3 Kv. 4 Källa: Swedbank, Factset Aktiemarknaden efter mellanårsval De politiska, både utrikes- och inrikespolitiska, turerna är fortsatt svårtolkade och medför relativt hög osäkerhet. Året efter amerikanska mellanperiodsval, där vi nu befinner oss, har traditionellt inneburit mycket god avkastning på den amerikanska aktiemarknaden. Ett försök till logisk förklaring är att en president som sitter sin första mandatperiod upplever det som valtaktiskt klokt att fatta de mer smärtsamma besluten under den första två-årsperioden, för att därefter ägna mer resurser åt att köpa väljare. Lockelsen att föra stimulanspolitik av olika slag ökar, när tidpunkten att söka om sitt eget jobb närmar sig. Vi tycker argumentet äger sin logik, men vill inte dra för stora växlar på historien. Argumentet emot den här gången är bland annat oförutsägbarheten hos sittande president, som hittills visat liten fallenhet för konventionellt politiskt beteende. De första två åren av mandatperioden har också inneburit kraftiga fiskala stimulanser, med åtföljande budgetproblematik. Vi hoppas och tror på ökad klarhet framförallt vad gäller handelstvisten. Trump vill säkert mycket gärna kunna bocka av utvecklingen på New York-börsen på sin meritlista inför valen om två år. 15

16 EUROPA Undervikt (Undervikt) Europa inte vinnare ännu Makro: tjänar potentiellt på Kinas stimulanser Marknad: investerare skeptiska till europeiska aktier Fokus: undervikten minskas men kvarstår Underliggande bilden har inte förändrats Sedan strategin i mars har inte mycket hänt i den europeiska ekonomin som får oss att ändra synen på den underliggande utvecklingen. Konjunkturen mattas av och visar i dagsläget inga tecken på att vilja ta fart. Något som fått ECB att, liksom flera andra centralbanker i mogna ekonomier, fortsatt hålla tillbaka penningpolitiska åtstramningar. I samband med det senaste räntebeskedet sköt ECB fram prognosen för en räntehöjning till nästa år och annonserade nytt likviditetsstöd i form av företagslån (TLTRO3). Något som ser ut att kunna vara nödvändigt då ECB:s undersökning gällande företagens behov och vilja att låna kapital pekar mot att det inte fanns någon tillväxt i utlåningen alls för det första kvartalet. ECB:S bankutlåningsundersökning Källa: Swedbank, Macrobond utan tecknen på en positiv konjunkturell vändning är få. Något som speglar den konjunkturella utvecklingen relativt väl i form av ett avtagande investeringsbehov för näringslivet. Så frågan är hur ECB kommer att möta detta. Kommer de att utöka stimulanserna ytterligare gällande lättnader för villkoren för utlåning till näringslivet. Något som på egen hand inte lär ändra utvecklingen så finns det andra faktorer som kan påverka positivt? En del är en underliggande stimulans i form av en något expansivare finanspolitik i euroområdet En majoritet av de europeiska länderna väntas utöka sina finanspolitiska stimulanser och även om det inte är med några stora tal så är det välkommet. En annan potentiell positiv faktor skulle kunna vara att de stimulanser som Kina presenterat spiller över och får en påverkan även för den europeiska ekonomin. Detta då Europa har Kina som en viktig handelsmotpart och som många gånger är mer beroende av exporten till Kina än till exempel USA. 16

17 EUROPA Överraskningsindex för markrostatistik Källa: Swedbank, Macrobond Svårt för Europa att övertyga men eventuellt kan en förbättrad kinesisk konjunktur bidra positivt men samtidigt är det fortsatt tufft för automotive och till viss del europeisk bank. Samtidigt har rapporterade vinster fallit markant Sett till hur statistiken kommit in i förhållande till förväntningarna är det inte mycket nytt för europeiskt vidkommande då det är fortsatt något av en kräftgång. Men för just kinesisk del ser bilden ljusare ut då statistiken överraskat positivt och marknadens oro för den kinesiska konjunkturen har mattats ordentligt vilket skulle kunna tala för en större optimism. Två tunga sektorer på de europeiska börserna som haft det tungt till och från har varit bank och fordonssektorn. Banksektorn har däremot under året inte agerat sänke som under de senaste åren utan utvecklats i linje med europeiska börsindex som helhet. Vi har dock svårt att se att bank ska ta ledningen och dra börserna uppåt givet de fortsatt låga räntorna. Samtidigt har automotive det fortsatt tungt. Något som även kom att bekräftas av den snart avslutade rapportsäsongen där såväl resultat som bolagens kommentarer inte gav anledning till att anlägga ett positivare förhållningssätt. Vinsttillväxt Europa Källa: Swedbank, Factset men vinsttillväxt väntas fortsatt för året Men den svalnande konjunkturen till trots väntar sig analytikerna en fortsatt vinsttillväxt i Europa. Regionen är den enda där vinsttillväxttakten förväntas öka under Vinsttillväxten väntas ligga på 8,0 procent, vilket faktiskt är marginellt högre än under marsstrategin. Sett till värderingen har den kommit upp i takt med att börsen utvecklats väl. Med en P/E värdering på 13,8 för kommande 12 månader så är den nu högre än det historiska snittet på 12,8. Men premievärderingen är relativt sett lägre än för flera andra börser vilket kan tala för en mindre nedsida om börserna skulle komma att vända söderut. 17

18 SVERIGE Övervikt (Övervikt) Sverige kör vidare, med säkerhetsbältet på Makro: Globala konjunktursignaler blir avgörande Marknad: I täten med ytterligare potential Fokus: Stigande vinstförväntningar Sverige i toppen, och estimaten letar sig norrut Av de regioner vi följer har Sverige utvecklats bäst hittills i år. Sedan vi drog upp Sverige till övervikt i februari är index upp procent, väsentligt bättre än ett världsindex som är upp ungefär 7 procent. Tilltron till den globala konjunkturen har gradvis stärkts samtidigt som merparten av de tunga svenska bolagen har levererat starka rapporter. Alltför pessimistiska analytiker i kombination med en svag valuta (se Tema för mer detaljer) har vänt vinstförväntningarna. Justeringar inför och under rapportsäsongen har lyft konsensus förväntade vinsttillväxttakt med drygt två 2 procentenheter till 8 procent för i år. I slutet av förra året när rädslan på marknaden var påtaglig tog Sverige oförtjänt mycket stryk på grund av sin konjunktur- och exportkänsliga natur. Av den anledningen rekommenderade vi i början av året en opportunistisk vy på de svenska konjunkturkänsliga sektorerna. Vår uppfattning var då att den rådande värderingen indikerade ett alldeles för pessimistiskt scenario. Aktiemarknaden och förväntad vinstutveckling nov 13 nov 14 nov 15 nov 16 nov 17 nov Pris (vänster) Förväntade vinster (höger) Källa: Swedbank, Factset Behåller en liten övervikt Nu ser det lite annorlunda ut men vi väljer ändå att ligga kvar med en liten övervikt i Sverige. Samtidigt som det finns tecken på att den ekonomiska aktiviteten i Kina är på väg upp, vilket är positivt för svensk aktiemarknad, ser vi en uppenbar risk för en korrigering. En sådan skulle sannolikt slå hårdare mot Sverige än många andra marknader och därför anser vi inte att det är rätt tidpunkt för att öka vikten ytterligare. 18

19 SVERIGE trots risk för korrigering Marknaden verkar för stunden inte riktigt ta fasta på den negativa delen av nyhetsflödet. Konjunktursignalerna är inte helt samstämmiga och rädsla för exempelvis handelsspänningar kan snabbt åter igen slå mot tilltron. Detta kan snabbt förändra stämningen. Konjunktur, räntor och valuta ger fördel Sverige I vårt grundscenario ser vi dock en hygglig global konjunktur utan några direkta bubbelvarningar. Detta i kombination med låga räntor gynnar en tungt konjunkturkänslig marknad som Sverige. Addera den mer kortsiktiga positiva effekten av en försvagad valuta och det är lätt att argumentera att Sverige har möjlighet att fortsätta utvecklas väl. Den som flydde Sverige och framförallt den konjunkturkänsliga exponeringen i slutet av 2018 har gått miste om en fantastisk utveckling i år. Exponering mot Sverige är allt som oftast lite extra svängigt men bör fortsatt betala sig bra, även om det kan göra lite ont vid en kortsiktig korrigering. Stora värderinguppgångar men rådande nivåer inte anmärkningsvärda De konjunkturkänsliga sektorernas värdering har stigit markant och för vissa bolag rör det som om på procent sedan årsskiftet. Det kan lätt skrämma den mest luttrade investeraren. Med de från tid till annan väldigt snabba stämningsförändringarna hos globala investerare, oavsett om det är drivet av flöden eller fundamenta, så är det dock viktigt att inte stirra sig blind på hur något har rört sig på kort sikt utan ta avstamp i de verkliga nivåerna. Många av de konjunkturkänsliga bolagen som sett kraftiga värderingsuppgångar handlas i nuläget inte på några speciellt höga nivåer. Vår allokering baserar sig snarare på det senare än den kortsiktiga förändringen som ägt rum under året. Vi vill dock uppmärksamma den högre risken som är förknippad med nuvarande värdering. Svensk verkstadssektor har värderats upp kraftigt och handlas runt 16,5 gånger, det vill säga högre än historiska snittnivåer. Under 2017 låg dock värderingen två enheter högre, vilket indikerar att nuvarande värdering nödvändigtvis inte hämmar fortsatt uppgång för sektorn om stöd för sådan finns. Värdering (framåtblickande P/E) av svensk verkstadssektor Verkstadssektorn Genomsnitt Källor: Swedbank, Factset 19

20 JAPAN Undervikt (Neutral) Japan utländska placerare tvekar Makro: svårt att lyfta Marknad: befogad rabatt, sänkt rekommendation Fokus: besvärande stort statligt aktieägande Fortsatt starkt under mars/april Vi sänker rekommendationen Vikande utländsk efterfrågan Balanserad expansion Tokyobörsen har, i likhet med andra större marknader, utvecklats väl sedan vår marsstrategi. Avkastningen som, framförallt under hösten 2018, var ytterst svag, är åter klart på plus. Den är ändå lägst bland de stora regionerna i vårt universum, både i lokal valuta och i svenska kronor, även om japanska yen under perioden har stärkts betydligt mot kronan. Internationella investorer har liksom under 2018 fortsatt att nettosälja japanska aktier, köpare har varit företagen själva, samt också den japanska centralbanken som fortsätter att pumpa in likviditet, via ETF:er. Vi har sedan i december 2017 rekommenderat en neutral portföljvikt i Japan. Argumenten har bland annat varit en relativt andra marknader sämre vinstutveckling som delvis har kompenserats av låga värderingar. Den japanska aktiemarknaden är i hög utsträckning beroende av en positiv utveckling av utrikeshandeln. Vi ser nu en hel del tecken på att globala handelsflöden avtar, vilket också signaleras av bolagen i samband med rapportperioden. Det bidrar till att vi ser en fortsatt begränsad vinstutveckling och därför aktiemarknadspotential framöver, relativt andra stora regioner i vårt universum. Vi sänker därför den taktiska rekommendationen till en undervikt. Vi tror på fortsatt hygglig japansk makroekonomisk utveckling, stabil men utan att driva inflationen i närheten av centralbankens mål, eller ge dem annan anledning att minska stimulanserna. En hel del data pekar på ekonomisk avmattning, delvis på grund av vikande global aktivitet. Den senaste Tankan-rapporten från Bank of Japan bekräftar mycket av detta. En planerad momshöjning i höst riskerar också att minska konsumtionsivern. Signalerna från centralbanken är fortsatt duvaktiga. Tankan, Bank of Japan, samtliga industrier Källa: Swedbank, Macrobond 20

21 JAPAN Vad kan vända den relativa letargin? Ljummen rapportperiod Fortsatt intressanta värderingar Vi har i nuläget svårt att se vad som skulle kunna vända det relativa stiltjet på Tokyobörsen. Exempel på något sådant skulle kunna vara bättre globala konjunktursignaler med åtföljande långränteuppgång, eller en ytterligare upptrappning av de penning- och finanspolitiska stimulanserna. Det är fortsatt de utländska placerarna som lyser med sin frånvaro, en mer konstruktiv syn från dem krävs för en mer bestående kursuppgång. Den japanska rapportsäsongen för kvartalet till och med mars är bara halvvägs, utfallet så här långt blandat, men ändå en liten besvikelse, trots ganska låga förväntningar. Vikande export bland annat till Kina har medfört löpande nedrevideringar av japanska bolags prognoser. Analytikernas tillväxtantaganden för japanska vinster för 2019 ligger nu kring 1 procent, klart under andra stora regioner. Liksom på många av världens marknader har en del av detta diskonterats förra hösten, rapporterna har därför tagits emot relativt väl. Vi förväntar oss en hygglig vinstutveckling för de japanska företagen under nästa år, men bedömer att den inte når upp till den på andra större marknader. Sammantaget lämnar detta ändå, enligt vår bedömning, Tokyobörsen försiktigt värderad, historiskt och jämfört med andra marknader. Vinstutveckling/estimat (konsensus) 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% Källa: Swedbank, Factset Besvärande högt statligt ägande Vi har tidigare kommenterat ett sedan länge ökat fokus på ägarstyrning och aktieägarvärden i Japan. En annan trend på Tokyobörsen, inte lika odelat positiv, är ett sedan flera år ökat statligt ägande av marknadsnoterade aktier. Det här är resultatet av att den japanska centralbanken, som en del av sin stimulanspolitik, sedan 2010 har köpt stora volymer aktierelaterade ETF:er. Köpen har gradvis ökat och uppgick ifjol till motsvarande 55 miljarder dollar. Totalt äger Bank of Japan cirka 5 procent av det utestående aktievärdet och är därför bland de tio största ägarna i cirka 40 procent av alla marknadsnoterade bolag i Japan. Köpen och ägandet riskerar naturligtvis att motverka strävandena mot bättre ägarstyrning (centralbanken utnyttjar inte själva sin rösträtt) och att förvrida prisbildningen på Tokyo börsen. Till skillnad från statsobligationer har ju ETF:er heller inget förfallodatum och stannar i centralbankens balansräkning tills försäljning. När en sådan sker riskerar den naturligtvis att få komplikationer. 21

22 TILLVÄXTMARKNAD Neutral (Övervikt) Tillväxtmarknader fortsatt framåt Makro: global handel fortsatt frågetecken Marknad: positiv grundton, vi tar hem vinst Fokus: kinesisk stimulans biter inte ännu Momentum har varit starkt Kina utmärker sig positivt Vi sänker till neutral Värderingar alltjämt attraktiva Vi tar hem lite vinst, reallokerar Aktieutvecklingen i tillväxtmarknadsområdet är sedan vår marsstrategi i linje med ett globalt index, i lokal valuta och i kronor. Kina svarar fortsatt för överavkastningen, medan andra ledande marknader som Korea, Brasilien och Indien visserligen har haft en positiv utveckling, men ändå sämre än stora delar av mer utvecklade marknader. Inflödena till Tillväxtmarknaderna har varit stabila, bland annat efter indikationer på oförminskade kinesiska stimulanser, samt också lite bättre handelspolitiska signaler. Vi uppgraderade rekommendationen för Tillväxtmarknader i vår oktober-, december-, respektive februaristrategi. Även om stora delar av regionens aktiemarknader har rekylerat upp ordentligt efter den större kursnedgången i början av 2018, samtidigt som vinstutsikterna har reviderats ned en del, bedömer vi fortsatt att värderingarna är konkurrenskraftiga, i ett absolut och relativt perspektiv. Rapportsäsongen för det första kvartalet har kommit en bra bit på väg och är stabil så här långt, prognosen för vinsttillväxt innevarande år ligger på knappt 5 procent. Flera parametrar som är centrala för Tillväxtmarknaderna, däribland valutor, metaller och global handel, har däremot inte följt aktiemarknadsutvecklingen. Det bidrar till att vi i närtid ser mindre potential till relativ överavkastning. Vi behåller en konstruktiv syn för Tillväxtmarknader men väljer att ta den taktiska rekommendationen till neutral, för att finansiera en ny övervikt i USA samt en minskad undervikt i Europa. Tillväxtmarknader 2019, aktier, valutor, metaller Källa: Swedbank, Macrobond De kinesiska stimulanserna har fortsatt under våren, bland annat via en mer expansiv kreditpolitik. Vissa tecken på att detta börjar ge resultat har kommit de senaste veckorna. Siffrorna är blandade, men 22

23 TILLVÄXTMARKNAD Kinesisk stimulans har mer att ge med viss positiv underton (med sedvanlig reservation för tillförlitligheten i kinesisk ekonomisk statistik). En del bedömare har tolkat detta som att stimulanserna kommer att avta. Vi är inte övertygade, tillväxten är fortfarande på nivåer liknande de vi hade för 30 år sedan. Vi tror på fortsatt expansiv finans- och penningpolitik, förhoppningen är att mer betydande resultat av detta visar sig, men med fördröjning. Jämfört med tidigare kinesiska avmattningar det här seklet kvarstår stort utrymme att stimulera. Kinesisk ekonomi beror samtidigt alltmer av konsumtion, som svarade för cirka 65 procent av BNP-tillväxten under det första kvartalet. Mycket av aktuell stimulanspolitik är också riktad mot inhemsk konsumtion, så effekten på den globala ekonomin behöver inte bli lika positiv som under tidigare perioder av stark kinesisk stimulans. Kina, kreditimpuls Källa: Swedbank, Macrobond Avtagande global handel i spåren av handelsdispyten Kvarstående osäkerhetsfaktorer De globala handelsvolymerna har minskat relativt kraftigt de senaste månaderna, däribland kinesisk import, samtidigt som handelsdispyten har påskyndat processen mot omlokaliserad produktion, inte minst inom övriga delar av Asien. Hela områdets handel har synligt påverkats, produktflödena har omdirigerats från tidigare etablerade mönster. Bland annat visar de senaste månadernas handelsstatistik från Korea, Taiwan, Thailand etc. kraftigt vikande export, även om mycket av detta säkert är relaterat till svagare global efterfrågan inom vissa IT segment. Signalerna är fortfarande oklara vad gäller någon typ av handelspolitisk överenskommelse i närtid. Vi ser fram emot mer tydliga (och frihandelsbaserade) handelspolitiska spelregler. Kvarstående osäkerhetsfaktorer för Tillväxtmarknaderna är en dollar som visar fortsatt styrka, trots duvaktiga signaler från den amerikanska centralbanken. Råvarupriserna har inte följt med i den kraftiga uppåtrekylen på aktiemarknaderna, de är fortsatt volatila och alltjämt en osäker variabel. Oron i bland annat Turkiet och delar av Latinamerika har återigen aktualiserats. En del nationella val är avklarade, men flera återstår. Positioneringen inför dessa, med åtföljande risk för populism, samt utfallet från de faktiska resultaten, kan påverka humöret betydande på flera marknader. 23

24 Upplysningar till kund Dokumentet är sammanställt av analytiker på Swedbank Strategi & Allokering, en del av Group Savings. Strategi & Allokering är en analysavdelning i Sverige och gruppen ansvarar för Swedbanks Investeringsstrategi. Den senare består av tre olika publikationer som kompletterar varandra. Vad vår analys är baserad på Swedbank Investeringsstrategi grundas på fundamental analys av makroutveckling och de finansiella marknaderna. Rekommendationsstruktur Swedbank Investeringsstrategi har en taktisk tidshorisont på 3-6 månader. För tillgångsslag och geografiska regioner rekommenderas vikter baserade på Swedbanks taktiska position i förhållande till den långsiktigt strategiska portföljvikten. Övervikt: Den rekommenderade vikten överstiger den strategiska portföljvikten Neutral: Den rekommenderade vikten är densamma som den strategiska portföljvikten Undervikt: Den rekommenderade vikten understiger den strategiska portföljvikten Analytikern intygar Analytikern(a) som är ansvarig(a) för innehållet i detta dokument intygar att det reflekterar deras personliga åsikt/ er om de tillgångsslag och de geografiska marknader som de täcker. Detta oavsett om det kan finnas sådana intressekonflikter som det refereras till nedan. Analyserna är självständiga och baseras endast på publik tillgänglig information. Utgivare, distribution och mottagare Detta dokument har sammanställts av Strategi & Allokerings analytiker på Group Savings inom Swedbank AB (publ) ( Swedbank ). Swedbank AB står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. Distributörerna har inte rätt att göra några ändringar i dokumentet innan distribution. Ansvarsbegränsningar All information i detta dokument är sammanställt i god tro från källor som anses vara tillförlitliga. Swedbank påtar sig dock inte något ansvar för dess fullständighet eller riktighet. Du rekommenderas därför att bilda dig din egen uppfattning och inte enbart förlita dig på information från detta dokument. Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning till behöriga mottagare och är inte avsett att vara rådgivande. Dokumentet utgör inte ett erbjudande om att köpa eller sälja finansiella instrument. Swedbank påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust eller skada av vad slag det än må vara, som grundar sig på användande av detta dokument. Intressekonflikter På Swedbank har interna riktlinjer implementerats för att säkerställa integriteten och oberoendet av analytikerna. Riktlinjerna innehåller regler för, men inte begränsat till: Strategi & Allokerings analysprodukter får endast baseras på publik information. Ersättningen till personalen inom Strategi & Allokering kan innefatta diskretionära utmärkelser baserade på företagets totala intäkter. Dock får ingen personal ta emot ersättning baserat på någon specifik investeringsrekommendation. Läsaren bör vara uppmärksam på att vissa finansiella instrument som nämns i detta dokument kan vara utgivna av Swedbank AB eller av Swedbank Group. Planerade uppdateringar Swedbank Investeringsstrategi utkommer fyra gånger per år med månatliga uppdateringar. Till detta utkommer även ett veckobrev med kommentarer kring nyhetsflöde och utvecklingen på de finansiella marknaderna. Ad hoc-publikationer förekommer också. Mångfaldigande och spridning Materialet får inte mångfaldigas utan Strategi & Allokerings, Group Savings, medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Mångfaldigad av Strategi & Allokering, en del av Group Savings, Stockholm. Adress Group Savings, Swedbank AB (publ), SE Stockholm. Besöksadress: Malmskillnadsgatan 23, Stockholm. Observera att analysen kan vara subjektiv. Analytikern baserar sin analys på den information som finns tillgänglig just nu och att analytikern kan ändra åsikt om förutsättningarna förändras. Om analytikern ändrar åsikt eller om en ny analytiker med en annan åsikt blir ansvarig strävar vi efter att informera om detta så snart det är möjligt med tanke på eventuella regleringar, lagar, interna procedurer eller andra omständigheter. 24