Formpipe Software (FPIP.ST) Molntjänster allt viktigare

BOLAGSANALYS 23 april 2010 Sammanfattning Formpipe Software (FPIP.ST) Molntjänster allt viktigare Formpipes första kvartal var i nivå med våra förväntningar. Försäljningen uppgick till 31,4 miljoner kronor och rörelsemarginalen uppgick till 20 procent jämfört våra förväntningar på 33 miljoner kronor och 21 procent. Vår bedömning är att 2010 blir ett utmanande år för Formpipe. Intressant är att allt fler kunder visar intresse för molntjänsten Formpipe OnDemand som utgör en potential samtidigt som det gör prognoserna något osäkrare. Vi har inte gjort några större förändringar i varken estimat eller rating. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 Small Cap 248 MSEK IT Christian Sundin Hans Möller Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr OMXS30 Rebased Formpipe Redeye Rating (0-10 poäng) ISIN: SE0001338039 ID: 757 Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 8,0 poäng 7,0 poäng 8,0 poäng 8,0 poäng 6,5 poäng Nyckeltal 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning, MSEK 100 128 133 148 163 Tillväxt 54% 28% 5% 11% 10% EBITDA 32 35 36 38 47 EBITDA-marginal 32% 28% 27% 26% 29% EBIT 26 27 27 28 36 EBIT-marginal 26% 21% 20% 19% 22% Resultat före skatt 24 26 26 27 35 Nettoresultat 19 18 19 20 25 Nettomarginal 19% 14% 14% 13% 16% VPA 1,61 1,54 1,61 1,65 2,12 VPA just 1,61 1,54 1,61 1,65 2,12 P/E just 12,9 13,5 12,9 12,6 9,8 P/S 2,5 1,9 1,9 1,7 1,5 EV/S 2,5 1,9 1,8 1,6 1,5 EV/EBITDA just 7,9 6,7 6,7 6,2 5,0 Fakta Aktiekurs (SEK) 20,7 Antal aktier (milj) 12,0 Börsvärde (MSEK) 248 Nettoskuld (MSEK) -12 Free float (%) 87,6 Dagl oms. ( 000) 50 Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

2010 ett utmanande år Rapporten för det första kvartalet var till stora delar i nivå med våra förväntningar Formpipe Software levererade en rapport för det första kvartalet som var i nivå med våra förväntningar. Försäljningen uppgick till 31,4 miljoner kronor mot vår förväntning om 33 miljoner kronor. EBIT-marginalen uppgick till 20 procent mot vår förväntan om 21 procent. Rörelseresultatet uppgick därmed till 6,4 miljoner kronor mot vår förväntan om 7,1 miljoner kronor. Tabell Förväntat vs. Utfall (SEKm) Q1'09 Q1'10E Utfall Diff Försäljning 30,6 33,0 31,4-5% EBITDA 8,8 9,3 8,7-7% EBIT 6,7 7,1 6,4-9% PTP 6,6 6,9 6,8-2% VPA, SEK 0,43 0,42 0,43 3% Försäljningstillväxt 8% 3% EBIT marginal 22% 21% 20% EPS growth (YoY) -4% -1% Källa: Redeye Research Tillväxten uppgick till 3 procent i kvartalet Tillväxten i kvartalet uppgick till 3 procent jämfört med samma kvartal förra året. Resultatet per aktie är i stort sett oförändrat. Att lönsamheten inte har ökat beror till övervägande del på bolagets omställning till partnerförsäljning. De repetitiva intäkterna på rullande 12 månader har fortsatt att öka i kvartalet. 60 Repetitiva intäkter rullande 12 mån, Mkr 50 40 30 20 10 0 Q3'07 Q1'08 Q3'08 Q1'09 Q3'09 Q1'10 Partneromställningens konsekvenser syns tydligt i intäktsfördelningen I cirkeldiagrammen nedan går att se hur partneromställningen har gett effekt jämfört med förra året där andelen intäkter från konsult och övrigt har minskat från 25 procent till 16 procent. Samtidigt har licensintäkterna ökat från 37 procent till 43 procent. 3

16% Q1'10 25% Q1'09 41% Support och underhåll Licens 38% Support och underhåll Licens Konsult och Övrigt Konsult och Övrigt 43% 37% Kassaflödet var negativt under kvartalet Kassan har under kvartalets påverkats negativt både på grund av att utdelningen betalts ut samt att den sista tilläggsköpeskillingen för förvärvet av EFS Technology betalats. Kassan uppgick till 4,9 miljoner kronor. Vi räknar dock med att kassan kommer att stärkas framöver då kassaflödet från den löpande verksamheten är fortsatt starkt. Noteringen på Small Cap ger ökade möjligheter till förvärv Den 19 januari noterades Formpipe Software på Nasdaq Stockholm OMX Small Cap. Detta har än så länge varit ett lyft för aktiens likviditet. En av anledningarna till listbytet från First North till Small Cap är att en aktie på Small Cap listan anses vara en bättre valuta vid eventuella framtida förvärv. Formpipe har tidigare gjort förvärv men det är nu drygt 1,5 år sedan bolaget gjorde sitt senaste förvärv och listbytet har förbättrat bolagets möjligheter att genomföra förvärv under året. Formpipe har tagit ett antal affärer under det första kvartalet Formpipe har tagit ett antal affärer under det första kvartalet. Framförallt är det ett antal kommuner som har investerat i Formpipes W3D3 produkter. Först ut var Skurups kommun som köpte en W3D3 lösning för ärende- och dokumenthantering i en affär värd cirka en miljon kronor. Kunderna visar allt större intresse för Formpipe OnDemand Den andra affären under första kvartalet gjordes med 8 mindre Värmlandskommuner som gemensamt tecknade ett avtal om en så kallad Formpipe OnDemand för dokument och ärendehantering. OnDemand innebär möjligheten att köpa Formpipes produkter W3D3 och Platina som molntjänst vilket innebär att programvaran med drift och underhåll tillhandahålls som tjänst över nätet. Kommunerna betalar då en löpande kostnad under, i det här fallet, tre år. Detta gör att den initiala licenspengen som Formpipe normalt får istället fördelas ut under tre år och ökar de repetitiva intäkterna. Detta är en modell som passar lite mindre kunder och som troligtvis kommer att öka. Lönsamhetsmässigt påverkar det inte Formpipe på lång sikt varken negativt eller positivt men det försvårar prognoserna över försäljningen. På kort sikt påverkar det dock lönsamheten då det inte blir nog stor initial intäkt. Hade de order som varit på OnDemand i första kvartalet istället varit vanliga affärer hade lönsamheten varit 2,5 miljoner kronor högre. Den lönsamheten kommer nu istället att 4

spridas ut över de kommande åren. Ordervärdet till Värmlandskommunerna uppges vara värd 3,1 miljoner kronor. Formpipe har under kvartalet även fått order från Göteborgs universitet och Södertörns Högskola som likt många andra universitet och högskolor investerat i W3D3. Ordern till Göteborgs Universitet uppgick till hela 6 miljoner kronor. Ordern till Södertörns högskola var en så kallad OnDemand order och uppges vara värd 1,5 miljoner varav 1 miljon utgör hyresavgift för OnDemand under tre år. Ett nytt incitamentsprogram har införts Mellan den 8:e mars och 22 mars pågick teckningsperioden för Formpipes incitamentsprogram 2008/2010. Bolaget valde att köpa tillbaka 232 043 teckningsoptioner medan 268 323 tecknades. Netto innebar detta att Formpipe fick in drygt 2,8 miljoner kronor och en utspädning på 2,24 procent av bolagets nuvarande aktie. Samtidigt infördes ett nytt incitamentsprogram 2010/2012 som omfattade 350 000 nya teckningsoptioner som övertecknades kraftigt och som vid full teckning motsvarar en utspädning på cirka 3 procent. Optionerna emitteras till en kurs på 1,76 kronor per aktie vilket är baserat på en teckningskurs på 25,76 kronor. Att Formpipes incitamentsprogram är öppet för hela personalen är positivt då det både har en motiverande effekt på personalen samtidigt som det underlättar för Formpipe att behålla personalen. Det finns ett antal faktorer som skapar viss osäkerhet i prognoserna Finansiella prognoser Formpipe Softwares molntjänst är också en faktor som skapar en viss osäkerhet i prognoserna. I och med att intäktsmodellen ser annorlunda ut med en högre återkommande intäkt istället för en större initial intäkt. Skulle många av kunderna välja att köpa Formpipe OnDemand skulle det innebära en lägre inkomst 2010 men över tid skulle detta inte spela någon större roll för lönsamheten. Vi räknar inte med att detta kommer att få särskilt stor betydelse för 2010 men vi anser ändå att det bör uppmärksammas. Kan bli vissa effekter för Formpipe i och med att det är valår Andra faktorer som kan påverka prognoserna är att det är valår vilket kan öka osäkerheten i kommuner och landsting. Det är svårt att dra några större slutsatser av detta men ett tänkbart scenario är att offentlig sektor är försiktiga fram tills efter valet och sedan blir mer aktiva under det sista kvartalet. En annan faktor som kan spela in är att ramavtalet för informationsförsörjning löpte ut i januari och något nytt avtal väntas inte vara på plats förens i slutet av året. Det gör att vissa kunderna inom offentlig sektor känt osäkerhet i hur de kan avropa Formpipes produkter. Detta är också svårt att veta hur mycket det påverkar försäljningen men utgör en viss risk fram till dess att kammarkollegiet kommer med mer information om det nya avtalet. 5

Vi är försiktiga i våra prognoser för 2010 men räknar med en högre tillväxt 2011 Vi är försiktiga i våra prognoser för 2010 och räknar endast med 5 procents tillväxt. Detta har både att göra med de ovan nämnda anledningarna samt partneromställningens påverkan. Det som skulle kunna få oss att justera upp prognoserna är framförallt om vi märker att partneromställningen börjar ge resultat i försäljningen till privat sektor eller att försäljningen på nya marknader, främst Norge och Danmark, börjar ta fart. Lönsamheten väntas också sjunka något under 2010 på grund av den pågående partneromställningen. Tabell: Prognoser SEKm 2007 2008 Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4'09 2009 Q1'10E Q2'10E Q3'10E Q4'10E 2010E 2011E Försäljning 65 100 31 34 25 38 128 31 35 30 37 133 148 EBITDA 16 32 9 9 5 12 35 9 10 7 10 36 38 EBIT 13 26 7 7 3 10 27 6 8 5 8 27 28 PTP 12 24 7 7 3 10 26 7 7 5 7 26 27 VPA, SEK 0,9 1,6 0,4 0,4 0,2 0,5 1,5 0,4 0,4 0,3 0,4 1,6 1,6 Försäljningstillväxt 49% 54% 38% 45% 37% 5% 28% 3% 4% 3% -3% 5% 11% EBIT marginal 20,8% 26,0% 22,0% 21,1% 10,4% 26,5% 20,8% 20,4% 21,4% 17,0% 20,3% 19,9% 18,9% VPA tillväxt (YoY) 101% 74% -23% -7% 88% -39% -4% -1% 6% 59% -11% 5% 2% Källa: Redeye research Givet våra prognoser får vi ett motiverat värde på 25 kronor Värdering Våra prognoser ger ett motiverat värde på 25 kronor per aktie vilket är oförändrat. Vi räknar med en WACC på 13,9 procent. Vi baserar detta på riktlinjer från Price Waterhouse Coopers avseende riskpremien för den svenska aktiemarknaden samt tillägg för mindre bolag beroende på aktiens likviditet och bolagets marknadsvärde. Tabell: DCF värde per aktie Per aktie Total Tillgångar 1,0 11,8 Räntebärande skulder 0,0 0,0 DCF 2009-2010 4,8 57,0 DCF 2011-2020 12,8 154,2 DCF 2021-6,0 72,6 NOPLAT 2021: 52,3 Value 2021 - (EOY): 103,0 Total 25 295,7 Källa: Redeye Research I en kassaflödesvärdering är det ett antal parametrar som får stor inverkan på värderingen. Därför har vi i nedanstående tabell visat på hur värdet per aktie förändras om EBIT-marginalen och/eller tillväxten justeras. Känslighetsanalys Värde per aktie EBIT marginal 2012-2021 20 25 30 10 21 30 35 Tillväxt 2012-2021 6 20 25 29 Källa: Redeye Research 3 18 21 25 6

SWOT Styrkan i Formpipe ligger till stor del i deras starka ställning inom offentlig sektor Styrkor Styrkorna i Formpipe Software ligger i affärsmodellen med en hög grad repetitiva intäkter som ger styrka i bolaget. Försäljningen sker till övervägande del till offentlig sektor vilket minskar konjunkturkänsligheten något. Formpipe Software har idag en stark produktportfölj och stark ställning på ECM marknaden för såväl kommuner som landsting. Svårt att få grepp på privat sektor Svagheter Svagheten i Formpipe Software är att små och medelstora företag än så länge inte ser de ekonomiska fördelarna med ECM system. Det är idag mest offentlig sektor och till viss del läkemedelsbolag som av olika skäl, ofta pga av regleringar, är tvungna att skaffa ECM system. Möjligheterna är många både på nya marknader och inom nya sektorer Möjligheter Möjligheterna för Formpipe Software är många både på lång och kort sikt. ECM marknaden bedöms växa många år framöver och är fortfarande i ett tidigt stadium. Allt viktigare blir partnerarbetet med konsultbolagen som kommer att stå för en allt större del av försäljningen och implementeringen av bolagets produkter. Detta ger en ökad möjlighet till skalbarhet och även att nå försäljningsframgångar till den privata sektorn. Formpipe Software har också som plan att slå sig in på den danska marknaden där de än så länge har haft viss framgång och kommer även där att primärt satsa på offentlig sektor. Bolaget har också goda möjligheter att växa på den norska marknaden sedan W3D3 nu har fått den högsta certifieringen NOARK 5. Partnersatsningen utgör även ett visst hot mot bolaget om den inte blir lyckosam Hot Det största hotet mot Formpipe är att partnersatsningen inte ger de önskade effekterna och att samarbetet med partners inte blir lyckosamt vilket skulle få stor påverkan på affärsmodellen framöver. Konjunkturen är också den ett hot mot bolaget då även offentlig sektor kommer att tvingas till neddragningar då skattintäkterna minskar. Formpipe har en stor goodwill post som innebär en viss risk för nedskrivning. Konkurrens finns från olika håll och utgör ett hot främst på längre sikt. 7

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har inte gjort några förändringar i rating modellen. Ledning 8,0p Kommentar: Bolaget har sedan Christian Sundin tagit över Formpipe Software haft en stabil utveckling med mycket god försäljnings- och vinsttillväxt. Vi har stort förtroende för ledningen. Tillväxtpotential 7,0p Kommentar: Formpipe Software har en mycket stark ställning för försäljning av ärendehanteringssystem till offentlig sektor i Sverige. I och med partnersatsningen kommer bolaget också ha bättre möjligheter att växa mot privat sektor Lönsamhet 8,0p Kommentar: Marginalerna i Formpipe Softwares skalbara affärsmodell är mycket bra men kan bli bättre om partnerförsäljning tar bättre fart. Trygg placering 8,0p Kommentar: Bolaget har många olika kunder främst inom offentlig sektor vilket ger ökad stabilitet i bolaget. Bolaget är skuldfritt. Avkastningspotential 6,5p Kommentar: Aktien ser trots den senaste månadens starka utveckling attraktivt värderad ut enligt våra prognoser. 8

Resultaträkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 100 128 133 148 163 Summa rörelsekostnader -68-92 -98-110 -116 EBITDA 32 35 36 38 47 Avskrivningar -6-9 -9-10 -11 EBIT 26 27 27 28 36 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 0 0 0 0 0 Finansiella kostnader -2 0 0-1 -1 Resultat före skatt 24 26 26 27 35 Skatt -5-8 -7-8 -10 Nettoresultat 19 18 19 20 25 Resultaträkning just, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 32 35 36 38 47 EBIT just 26 27 27 28 36 PTP just 24 26 26 27 35 Nettoresultat just 19 18 19 20 25 Balansräkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 10 12 24 43 67 Kundfordringar 35 28 29 32 36 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 0 0 0 0 0 Summa omsättningstillg. 45 40 53 75 102 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 1 1 6 9 13 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 148 143 143 143 143 Balans. utv. kostn. 10 6 3 0-3 Övr. immateriella tillg. 2 1 0 0 0 Summa anläggningstillg. 161 151 152 153 153 Summa tillgångar 207 191 205 227 255 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 81 67 70 77 85 Övriga icke ränteb skulder 3 3 3 3 4 Summa kortfristiga skulder 84 69 73 81 89 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 16 0 0 0 0 Summa skulder 100 69 73 81 89 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 107 122 132 147 166 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 107 122 132 147 166 Summa skulder och eget kapital207 191 205 227 255 Fritt kassaflöde, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 100 128 133 148 163 Summa rörelsekostnader -68-92 -98-110 -116 Avskrivningar -6-9 -9-10 -11 EBIT 26 27 27 28 36 Skatt på EBIT (Justerad skatt) -5-8 -7-8 -10 NOPLAT 21 18 19 20 26 Avskrivningar 6 9 9 10 11 Bruttokassaflöde 27 27 28 30 37 Förändring i rörelsekapital 7-7 2 5 5 Investeringar -57-5 -10-11 -12 Fritt kassaflöde -24 14 20 24 30 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,8 NV FCF (2010-12) 59,1 Betavärde 1,2 NV FCF (2013-22) 154,3 Riskfri ränta (%) 3,3 NV FCF (2023-) 72,6 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 11,8 WACC (%) 13,9 Räntebärande skulder 0,0 Motiverat värde 297,9 Antaganden 2013-22 (%) Genomsn. förs. tillv. 7,3 Motiverat värde per aktie, SEK 24,8 EBIT-marginal 22,5 Börskurs, SEK 20,7 Lönsamhet 2008 2009 2010e 2011e 2012e Avk. på eget kapital (ROE) 24% 16% 15% 14% 16% ROCE 26% 22% 21% 20% 23% ROIC 20% 15% 15% 15% 17% EBITDA just-marginal 32% 28% 27% 26% 29% EBIT just-marginal 26% 21% 20% 19% 22% Netto just-marginal 19% 14% 14% 13% 16% Data per aktie, SEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e VPA 1,61 1,54 1,61 1,65 2,12 VPA just 1,61 1,54 1,61 1,65 2,12 Utdelning 0,0 0,5 0,4 0,4 0,5 Nettoskuld 0,5-1,0-2,0-3,6-5,6 Antal aktier 11,7 11,7 12,0 12,0 12,0 Värdering 2008 2009 2010e 2011e 2012e Enterprise value 254 237 236 236 236 P/E 12,9 13,5 12,9 12,6 9,8 P/E just 12,9 13,5 12,9 12,6 9,8 P/S 2,5 1,9 1,9 1,7 1,5 EV/S 2,5 1,9 1,8 1,6 1,5 EV/EBITDA just 7,9 6,7 6,7 6,2 5,0 EV/EBIT just 9,8 8,9 8,9 8,5 6,6 P/BV 2,3 2,0 1,9 1,7 1,5 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån -4,0% Omsättning 15,5% 3 mån 22,0% Rörelseresultat, just 0,9% 12 mån 65,0% V/A, just 0,1% Årets Början 24,0% EK 11,1% Aktiestruktur % Röster Kapital Svenska Mezzaninkapital 13,4 13,4 Försäkringsbolaget Avanza Pension 6,2 6,2 Terp, Anders 3,9 3,9 Beisner Michael 3,9 3,9 Danske Bank International 3,0 3,0 AB Wallinder och Co 2,8 2,8 Societe Generale SG Taxable 2,8 2,8 SEB Private Bank S.S 2,6 2,6 Jonsson Christer 2,4 2,4 EFG Private Bank 1,9 1,9 Aktien. Reuterskod FPIP.ST Lista Small Cap Kurs, SEK 20,7 Antal aktier, milj 12,0 Börsvärde, MSEK 248 1043 Börspost 500 Bolagsledning & styrelse. VD Christian Sundin Ordf Hans Möller Kapitalstruktur 2008 2009 2010e 2011e 2012e Soliditet 52% 64% 65% 65% 65% Skuldsättningsgrad 15% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld 6-12 -24-43 -67 Sysselsatt kapital 123 122 132 147 166 Kapitalets oms. hastighet 1,0 1,0 1,1 1,1 1,0 Tillväxt 2008 2009 2010e 2011e 2012e Försäljningstillväxt 54% 28% 5% 11% 10% VPA-tillväxt (just) 74% -4% 5% 2% 28% Tillväxt eget kapital 109% 14% 9% 11% 13% Nästkommande rapportdatum. Q2 2010-07-13 Q3 2010-10-25 Analytiker Redeye AB. Erik Kramming Mäster Samuelsgatan 42, 10tr erik.kramming@redeye.se 114 35 Stockholm Fel! Hittar inte referenskälla. 9

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 30 25 20 15 10 5 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 1,8 60% 70% 1,6 1,4 1,2 50% 40% 60% 50% 1 0,8 0,6 30% 20% 40% 30% 0,4 0,2 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 10% 0% -10% 2005 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 23% 36% 41% Support och underhåll Licens Konsult och övrigt Intressekonflikter Erik Kramming äger aktier i bolaget Formpipe Software: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Formpipe har sedan starten 2004 haft stark tillväxt och stigande marginaler. Bolaget har största delen av sin försäljning till offentliga verksamhet vilket ökar stabiliteten vid en konjunkturnedgång men vi skulle se det som positivt om även privat sektor visade intresse för huvudprodukten W3D3. De ökande repetitiva intäkterna från support och underhållsverksamheten gör Formpipes affärsmodell tilltalande. 10

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2010-04-14) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 30 20 19 25 17 3,5p - 7,0p 55 65 40 57 62 0,0p - 3,0p 3 3 29 5 9 Antal bolag 88 88 88 88 88 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 11