MTV (MTVPb.ST) Positionerat för tillväxt

ANALYSGARANTI* 17:e november 2004 MTV (MTVPb.ST) Positionerat för tillväxt MTV:s förvärv av Jarowskij gör bolaget till en ledande aktör inom TV-produktionsbranschen med en helnordisk plattform för fortsatt tillväxt. Marknadstrenderna pekar åt rätt håll för MTV tack vare en förbättrad annonskonjunktur och ett ökat behov av lokalt producerat TV-innehåll. Vi räknar med väsentliga lönsamhetsförbättringar framöver till följd av synergieffekter samt en kapitalisering på den internationella formatportföljen. Enligt Redeyes kassaflödesmodell är MTV värt cirka 650 mkr vilket är väsentligt högre än dagens börsvärde. Vi betraktar MTV-aktien som ett bra placeringsalternativ i nordiska mediesektorn. Aktiekurs, SEK Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 30 25 20 15 10 5 0 O-listan 320 MSEK Media Patrick Svensk Conny Karlsson Kursutveckling MTV dec jan feb mar apr maj jun jul MTV OMX aug sep 700 600 500 400 300 200 100 0 okt nov Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Nyckeltal Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Fakta 2002 2003 2004P 2005P 2006P Omsättning, MSEK 218,4 264,9 348,0 516,0 572,8 Tillväxt 0% 21% 31% 48% 11% EBIT -42,0-3,7 5,7 38,6 54,9 Res. F. Skatt -47,9-7,0 3,0 35,1 52,3 Nettoresultat -46,7-7,0 2,2 33,0 47,1 Nettomarginal -21% -3% 1% 6% 8% EPS neg neg 0,15 2,24 3,21 P/E neg neg 144 10 7 EV/EBITDA neg neg 13 6 5 P/S 1,5 1,2 0,9 0,6 0,6 EV/S 1,6 1,4 1,0 0,7 0,6 Aktiekurs, SEK 21,7 Antal aktier m 14,7 Börsvärde, MSEK 319 Nettoskuld, MSEK 39,6 Free float % n.a Analytiker: Stefan Nelson stefan.nelson@redeye.se +46-8-545 01 336 Magnus Dagel magnus.dagel@redeye.se +46-8-545 01 343 * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Telefon 08-545 013 30. Fax 08-545 013 49. E-post: Info@redeye.se

Definitioner Bolaget Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

Sammanfattning MTV (under namnbyte till Zodiak Television) är efter höstens förvärv av konkurrenten Jarowskij den mest kompletta nordiska TV-produktionsaktören med en bred produktportfölj och etableringar i Sverige, Finland, Norge och Danmark. Efter förra årets effektiviseringsåtgärder anser vi att bolaget har en konkurrenskraftig position som ger goda möjligheter för MTV att öka sina marknadsandelar i ett växande marknadssegment. Efter några svaga år för TV-branschen pekar marknadssignalerna nu åt rätt håll. Annonskonjunkturen är på väg upp samtidigt som TV:s andel av den totala annonskakan på kort sikt förväntas fortsätta öka. Samtidigt ökar konkurrensen om tittarna bland TV-tittarna, och det främsta konkurrensmedlet för TV-bolagen är egna produktioner. Redeye räknar därför med att programinvesteringarna kommer att öka under de närmaste åren till fördel för MTV och andra produktionsbolag. För en investerare som vill investera i den nordiska TV- och mediesektorn betraktar vi därmed MTV-aktien som ett bra placeringsalternativ. Vi räknar med ett offensivt MTV under den närmaste 3-årsperioden. I Norden, exklusive Sverige, bedömer vi att MTV kan växa uppemot 10-15% årligen tack vare korsbefruktningen med Jarowskij samt ett starkare marknadsklimat. Med en komplett nordisk plattform räknar vi också med att bolaget tar nästa steg i ambitionen att bli en europeisk aktör. Redan inom 1-2 år kan vi räkna med förvärv i Polen eller Holland vilket ger bolaget en språngbräda in i Östoch Västeuropa. Det finns en betydande potential i bolagets formatportfölj under de närmaste åren. Försäljningen av egna och andras format innebär nästan inga merkostnader för bolaget vilket genererar höga bruttomarginaler. Genom förvärvet av Jarowskij har det tillkommit en rad internationellt gångbara format, bland annat storsatsningen Riket, och vi räknar med en årlig ökning av formatförsäljningen om cirka 25% årligen under den kommande 3- årsperioden. Denna förväntade tillväxt bedöms generera en stor positiv resultateffekt för MTV. Sammantaget räknar vi med en vinst per aktie under 2005 och 2006 på 35 respektive 52 mkr för koncernen. Efter att MTV-aktien stigit med 200% sedan årsskiftet har förväntningarna på bolaget ökat väsentligt. Redeyes kassaflödesmodell ger emellertid ett indikerat rättvist bolagsvärde på 650 mkr, vilket är dubbelt så högt som nuvarande börsvärde. Det finns alltså goda möjligheter för en fortsatt uppvärdering av MTV-aktien under de närmaste 12-månaderna ifall bolaget levererar successivt förbättrade siffror, i linje med våra prognoser, under perioden. Även i jämförelse med andra mediebolag på de nordiska börserna anser vi att MTV-aktien är attraktivt värderad. 3

MTV Positionerat för tillväxt MTV Produktion AB, som är på väg att byta namn till det internationellt gångbara Zodiak Television, är ett av Nordens tre marknadsledande TVproduktionsbolag. Bolaget bedriver utveckling, produktion och försäljning av program och format till dess kunder de ledande TV-bolagen i Norden. Bolagets dotterbolag International säljer egna samt andra TV-bolags formaträttigheter till kunder i drygt 50 länder. Efter höstens samgående med Jarowskij är MTV det största renodlade och oberoende TV-produktionsbolaget i Norden med en omsättning på omkring 500 mkr i år. Efter några tuffa år för bägge bolagen, präglade av en svag annonskonjunktur samt interna effektivitetsåtgärder, uppvisar det sammanslagna bolaget en kraftigt förbättrad lönsamhet under 2004. De stora förbättringarna har inte gått aktiemarknaden förbi och MTVaktien har stigit med 200% sedan årsskiftet. Omsättningen i aktien har dock varit låg och Redeyes bedömning är att aktiemarknadens kunskap om bolaget fortfarande är relativt begränsad. Ur ett internationellt perspektiv växer dock intresset för produktionsbolag, som är de aktörer som kanske gynnas mest av de kort- och medellånga marknadsförutsättningarna i TVbranschen. MTV:s ökade storlek och planerade offensiva åtgärder talar också för ett ökat intresse från den svenska aktiemarknaden framöver. Förvärvet av Jarowskij skapar en komplett nordisk aktör Genom förvärvet av produktionsbolaget Mastiff i april 2003 och nu senast Jarowskij har MTV tagit på sig rollen att konsolidera den tidigare fragmenterade TV-produktionsbranschen i Norden. Mastiff-förvärvet stärkte bolagets ställning i framför allt Danmark och i den internationella formatportföljen. I Norge och Sverige hade MTV en stark position redan innan förvärvet. Mastiff-förvärvet medförde även att mediekoncernen Bonnier blev stor aktieägare i MTV. I och med förvärvet av Jarowskij i augusti i år stärker MTV positionen som ett av Nordens största produktionsbolag med en ledande marknadsposition i samtliga nordiska länder. Förvärvet av Jarowskij gjordes genom en riktad nyemission, som vid förvärvstidpunkten motsvarade ett värde på 71 mkr, samt med en revers på 14 mkr till Jarowskijs storägare Amplico som ska slutbetalas under nästa år. Engångskostnaderna i samband med integrationen uppgick till cirka 15 mkr och belastade resultatet i det tredje kvartalet. Inga fler integrationskostnader väntas. Årliga kostnadssynergier på 10-15 mkr väntas Det är två städade bolag som har fusionerat. Såväl MTV som Jarowskij har de senaste åren genomfört omfattande effektiviseringar internt för att anpassa organisationerna till de nuvarande marknadsförutsättningarna i produktionsbranschen. Enligt MTV väntas förvärvet av Jarowskij ge upphov 4

till årliga synergier på 10-15 mkr i nya kostnadsbesparingar från och med 2005. Intäktssynergier mest intressanta med Jarowskij-förvärvet De största synergierna förväntas uppkomma på intäktssidan och förvärvet av Jarowskij ska betraktas som ett led i en offensiv strategi från MTV:s sida. De båda bolagen kompletterar varandra bra både geografiskt och produktmässigt. På produktsidan får bolaget ett komplett utbud med en bra mix mellan Reality, Drama, Underhållning och Nyhetsproduktion. Jarowskijs starka ställning inom dramaproduktioner matchar MTV Mastiffs bakgrund inom reality- och nyhetsproduktioner. Geografiskt kompletterar bolagen varandra genom MTV:s starka ställning i Sverige, Norge och Danmark och Jarowskijs ställning i Sverige och Finland. Finland 14% Omsättningsfördelning* Danmark 16% Sverige 43% Strategin är att den nya koncernen även fortsättningsvis skall agera i separata organisationer och ett antal varumärken (Jarowskij, Mastiff, MTV, Kajak, International) utåt mot kunderna. Även om man därmed går miste om vissa synergier på kostnadssidan är det troligen en nödvändighet för att bolagens marknadspositioner ska kunna bibehållas då de egna varumärkena är viktiga i försäljningshänseende. Norge 27% *Redeyes uppskattning Försäljningsorganisationerna kommer att integreras successivt - en viktig anledning till förvärvet är att MTV:s produktportfölj ges bättre försäljningsmöjligheter i Finland genom Jarowskijs starka ställning där och vice versa. Efter förvärvet kommer det nya MTV att ha runt 75 fast anställda i Stockholm, Oslo, Köpenhamn och Helsingfors. Antalet årsanställda är cirka 500, totalt är det cirka 2000-3000 projektanställda medarbetare per år som går in och ut i produktionerna. Få synliga nackdelar med Jarowskijförvärvet Redeyes bedömning är att Jarowskij-förvärvet totalt sett är att betrakta som en strategiskt riktig affär som kunde genomföras till ett attraktivt pris. Utöver att det går att räkna hem affären enbart på kostnadsbesparingar är synergierna på intäktssidan betydande. Bolaget får i ett slag en komplett produktportfölj liksom en heltäckande nordisk närvaro. Det finns stora synergier i en korsbefruktning av verksamheterna inte minst i bolagets formatförsäljning. Internationellt är det en fördel att betraktas som stor aktör när det gäller införsäljningen av programkoncept. Den enda nackdelen vi ser med affären är att bolagets svenska kunder kortsiktigt kan tycka att MTV blir en för stor aktör och kortsiktigt lägger mer produktion hos andra aktörer. Ett visst missnöje från SVT och TV4 är naturligt möjligheterna till prispress minskar när marknaden konsolideras. Utanför Sverige har det däremot, enligt Redeyes bedömning, varit positiva reaktioner från kunderna då det nya bolaget erbjuder ett större produktutbud än tidigare med mer resurser på respektive nordisk marknad. 5

Fokus på låga fasta kostnader och en hög flexibilitet Ett fokuserat och flexibelt MTV Dagens MTV inklusive Jarowskij-förvärvet är i stora delar ett helt annat bolag än för bara ett par år sedan. Bolaget har under de senaste åren genomgått stora interna förändringar utöver stora förvärv. De svaga åren 2001-2003, i takt med att konjunkturen vek, synliggjorde en nödvändighet att skapa en större flexibilitet i organisationen för att anpassa sig till svängningarna i branschen. Tidigare ägde bolaget all sin tekniska utrustning vilket innebar stora fasta kostnader. Sedan MTV:s VD Patrick Svensk tillträtt har tekniken sålts och bolaget hyr istället sin utrustning vilket gör att MTV:s investeringsbehov är mycket lägre än tidigare. Renodling mot TVproduktion Målsättningen har varit att renodla verksamheten och fokusera på kärnverksamheten tv-produktion. Verksamhet som har riktat sig mot reklamfilm har lagts ner. Under 2003 stängdes fyra kontor och fasta kostnader i koncernen kunde reduceras med 15 mkr på årsbasis. MTV kan idag betraktas som ett renodlat produktionsbolag med alla led från kreativ avdelning till försäljningsorganisation. En viktig förändring är att MTV numera i stor omfattning använder sig av projektanställda och därmed kan hålla nere den heltidsanställda personalen. Det innebär att bolaget lättare kan anpassa sig till svängningar i efterfrågan och beläggning. Följaktligen innebär det en lägre risk för bolaget vid konjunkturförsämringar eller vid hastigt nedlagda produktioner. Redeye räknar med att en framtida tillväxtsatsning främst kommer att innebära att antalet projektanställda ökar. Fasta kostnader och större investeringar förväntas kunna bibehållas på en låg nivå. Produktionsbolag med en bred produktmix I och med sammanslagningen med Jarowskij kan MTV erbjuda en hög kompetens och erfarenhet inom de flesta programkategorierna. MTV har sedan tidigare sin starkaste ställning inom reality-format och nyheter medan Jarowskij har en marknadsledande position inom drama. Underhållning är sedan tidigare starkt inom bägge enheter. Eftersom efterfrågan från tittare och produktionsbolagens kunder, tv-bolagen, förändras anser vi att den breda kompetens- och produktmixen är en stor fördel för MTV. Den minskar risken men genererar även möjligheter för MTV att skapa och leverera nya format och koncept med en blandning av olika produktgenrer. Det sammanslagna bolaget MTV/Jarowskij står tillsammans för några av de största programsuccéerna i Norden under de senaste åren, bland annat Vita Lögner, Klassfesten, Så ska det låta, Paragraf 9, Vänner&Fiender, Parlamentet och Roomservice. Två av koncernens största produktioner någonsin har premiär under det närmaste halvåret. I höst lanserar SVT sin ny stora lördagsunderhållningssatsning, Riket, som är en blandning mellan reality och drama. Under våren lanseras dokusåpan Paradise Hotel i TV4 som redan nu fått stor uppmärksamhet i kvällspressen. Genom förvärvet av Jarowskij täcker MTV samtliga fyra nordiska länder med lokala kontor. Sedan tidigare har MTV en stark position i Sverige, 6

och en stark ställning i hela Norden Norge och Danmark medan Jarowskij är stora framför allt i Sverige och Finland. Trots att de nordiska tv-bolagen till stor del ägs av samma aktörer (Schibsted, MTG, Bonniers) bedömer vi att det är en betydande konkurrensfördel att ha lokala etableringar i respektive land. Sammanslagningen innebär väsentligt förbättrade försäljningsmöjligheter för MTV: s programformat i Finland liksom Jarowskijs i Norge och Danmark. Dessa förbättrade förutsättningar bedömer vi kommer att ge en tydlig effekt i de olika nordiska länderna från och med år 2005. Exempel på MTV/Jarowskij-produktioner och format Aktuelt Fortet Oslo-TV Stylingakuten Bachelor Fråga Olle Paradise Hotel Så ska det låta Bag Tremmer Gladiatorerna Parlamentet TV2 hjelper deg Barn för nybörjare Hit med sangen Rent Fup Ungkaren Blåsningen Homsepatruljen Riket Upp till bevis c/o Segemyhr Kropp&Själ Roomservice Vem vill bli miljonär Combo Mit sande jeg Shooting stars Wild Kids Feng shui Oraklerne Singeljakten Vänner för livet Betydande potential i den internationella formatförsäljningen Även om produktionsverksamheten står för den övervägande delen av koncernens omsättning finns en väsentlig del av lönsamhetspotentialen i försäljningen av egna och andras formaträttigheter. Ren formatförsäljning medför bara merkostnader i samband med försäljningsinsatser vilket innebär höga bruttomarginaler för MTV. I vissa fall kan bolaget även få ansvar för att projektleda produktionen vilket genererar konsultarvoden. I och med förvärvet av Jarowskij har formatportföljen ökat kraftigt liksom möjligheterna att sälja formaten på nya marknader. De egna formaten uppkommer ofta som idéer med grund i den erfarenhet och kompetens som finns internt i organisationen. Ibland köper också MTV idéer och format från mindre produktionsbolag eller andra aktörer. MTV agerar också som agenter åt andra produktionsbolag vid internationell försäljning. Bolaget har byggt upp en försäljningsorganisation som säljer formatportföljen till den internationella tv-marknaden. Bolagets mest framgångsrika format i ett internationellt perspektiv är underhållningsprogrammet Klassfesten som hittills sålts till 19 länder i Europa. De närmaste åren ligger en stor potential i det nyutvecklade programformatet Riket, som har stora förutsättningar att bli bolagets mest framgångsrika format någonsin. Formatet ägs gemensamt av SVT, MTV och Troja Television och har sålts till den franska kanalen TF1 redan innan premiären i svensk TV (sker i slutet av november 2004). MTV räknar med att sälja formatet till runt 20 länder ifall lanseringen i SVT blir framgångsrik. Den nordiska marknaden är färdigkonsoliderad MTV en av tre marknadsledande nordiska aktörer Men europeiska TV-produktionsmarknaden är fragmenterad är den nordiska marknaden att betrakta som konsoliderad. De fyra stora aktörerna (MTV Mastiff, Jarowskij, Strix och Metronome) har stått för cirka 60% av marknaden. Sammanslagningen mellan MTV och Jarowskij innebär alltså 7

att fyra stora externa innehållsproducenter på den nordiska marknaden nu bara är tre. Höga marginaler i branschen beror på framgångsrik formatförsäljning Konkurrensen mellan dessa aktörer är stor, även om inriktning och kompetens skiljer sig en del mellan aktörerna. Under de senaste åren har lönsamheten också varit relativt svag för de flesta nordiska spelarna, undantaget Strix. Meter/Metronome har sämst marginaler i branschen för närvarande, vilket delvis beror på en mer spretig verksamhet än de övriga med bland annat teknikverksamhet. En viktig anledning till Strix höga lönsamhet, 22% rörelsemarginal under H1 2004, är bolagets starka position inom reality-genren med stora internationella succéer som Expedition Robinsson och Farmen. Dessutom har Strix nära relation med MTG troligtvis inneburit en liten fördel gentemot konkurrenterna i relationerna med TV3. Långsiktigt är dock bedömningen att det inte gör någon större skillnad hur produktionsbolagets ägarsituation är. Är MTV rätt positionerat bör bolaget kunna uppnå samma lönsamhetsnivåer som Strix. TV-produktionssektorn i Norden Försäljning, msek EBITDA, msek Res e fin poster, MSEK 2003 2004P 2003 2004P 2003 2004P Meter/Metronome** 801,0 880,0 74,0 79,0 52,0 57,0 MTV* 264,9 348,0 17,1 28,4-7,0 3,0 Strix 423,0 520,0 62,3 130,0 52,0 120,0 Titan 50,9 59,0 5,2 7,0 2,7 2,3 Jarowskij 208 207 15 16 4 2,5 *Jarowskij konsoliderat fr o m Q4 2004 **Avser hela Metronome Film&Television (inkl teknik, reklam etc.), renodlad TV-produktion Sifror 2003 och prognoser 2004 är uppskattningar, källa Redeye Allt viktigare i relationer med kunderna (TV-bolagen) är att ha ett starkt track-record inom olika programkategorier. Förvärvet av Jarowskij innebär att MTV nu har ett starkt track-record och erfarenhet inom samtliga stora kategorier reality, drama, underhållning och nyheter och i samtliga nordiska länder. Detta ger, enligt vår bedömning, en konkurrensfördel. Att antalet stora nordiska aktörer minskat bedömer vi som positivt för samtliga kvarvarande större aktörer i branschen. Vi bedömer att det leder till mindre möjligheter för kunderna att pressa priserna i branschen. Vi bedömer inte att mindre produktionsbolag klarar av att ta marknadsandelar från de kvarvarande stora aktörerna annat än i vissa mindre programnischer. Konkurrensen förväntas öka från internationella branschjättar Ett större hot mot de nordiska aktörerna är istället en troligtvis ökad konkurrens ifrån utländska konkurrenter. Idag är konkurrensen fortfarande begränsad men ett antal internationella branschaktörer håller för närvarande på att söka möjligheter till etablering i Norden. Bland annat är Europajätten Fremantle inne i Finland. Andra att hålla ögonen på är holländska Endemol och de globala jättarna Fox och Sony som håller på att genomföra förvärv på större europeiska marknader där Norden kan vara nästa hållplats. Sammantaget väntas vi oss att konkurrensen och prispressen kortsiktigt kan minska något vilket innebär potential till ökade marginaler för de stora nordiska aktörerna. På sikt väntas dock en tilltagen konkurrens och därmed en ökad prispress på de nordiska marknaderna. 8

Marknadssignalerna i TV-branschen pekar åt rätt håll Efter ett antal svaga år för TV-branschen och därmed för TVproduktionsmarknaden är förutsättningarna nu bättre än på länge. Dels är de konjunkturella signalerna positiva och dels finns det en rad trender inom TV-branschen som talar för en ökad efterfrågan på lokalt producerat TVinnehåll i de nordiska länderna. Redeyes bedömning är att ett antal konjunkturella såväl som branschspecifika faktorer kommer att leda till en tillväxt för produktionsbolagen under den närmaste femårsperioden: Konjunkturell tillväxt - annonskonjunkturen vänder upp. Den viktigaste drivkraften för MTV och andra produktionsbolags intäkter är storleken på TV-bolagens programinvesteringar, vilka i sin tur styrs av annonsintäkter (undantaget public service). Efter en svacka i början av 2000-talet kunde under slutet av förra året en liten vändning i annonskonjunkturen synas. Under 2004 har den positiva utvecklingen fortsatt och branschprognoser från IRM 1 pekar på en fortsatt tillväxt under 2005 och 2006. Att vändningen börjar ta fart visades nyligen av att annonstillväxten under Q3 uppgick till 7,4 procent. Vi förväntar oss att en ökning av annonsintäkterna i TV-branschen i sin tur leder till ökade resurser för programinvesteringar, vilket också bekräftats av kommentarer från bland annat TV3 och Kanal5 (se diagram nedan). Utveckling svenska annonsmarknaden 1999-2005 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -4,0% -6,0% -8,0% 11,8% 4,9% 2,0% 3,4% 0,4% -3,9% -5,8% 1999 2000 2001 2002 2003 2004p 2005p TV tar större andel av totala annonskakan. TV-reklamens andel av den totala reklamkakan har ökat kraftigt de senaste 15 åren och stod enligt IRM för 23,7% av all reklam på den svenska marknaden under förra året. Övriga nordiska länder uppvisar en liknande utveckling. Även om ökningstakten har minskat under de senaste åren är bedömningen att TVreklam kommer att fortsätta ta marknadsandelar från övriga medier. I Europa är TV-andelen mycket större än i Norden. Även om det finns ett antal skillnader mellan olika marknader är bedömningen att Norden kommer att närmar sig det europeiska genomsnittet (ca 35%). Inom en femårsperiod är en andel på 28-30% av den totala annonskakan fullt rimlig. 1 Institutet för Reklam- och Mediestatistik 9

Denna utveckling är viktig för TV-bolagens programinvesteringar och därmed för efterfrågan på MTV:s produktioner (se diagram nedan). TV-reklam i Sverige Förändring % Omsättning Mkr 30,0% 5000 20,0% 4000 10,0% 3000 0,0% -10,0% -20,0% 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004p 2005p 2000 1000 0 Källa: IRM, Mediavision, Ökad konkurrens om tittarna. Framväxten av Digital-TV har inneburit att ett antal nischade TV-kanaler har etablerats och att branschkartan till viss del har ritats om. Konkurrens om tittarna och jakten på reklampengarna har intensifierats då de traditionella kanalerna i sin tur, för att motverka fallande tittarsiffror, valt att lansera egna nischkanaler som TV4+ och SVT24. Sammantaget innebär situationen ett ökat behov av kvalitativt och unikt innehåll. Det bästa sättet att etablera en tv-kanal och stärka dess varumärke är att visa eget innehåll i form av återkommande programformat, helst med lokal betoning (dvs. svenskt program för den svenska marknaden). Uppkommandet av nya kanaler och den ökade konkurrensen innebär en stor tillväxtmotor för TV-produktionsbranschen under de närmaste åren, oavsett annonskonjunkturens utveckling. 45,0% 40,0% 35,0% 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% TVs andel av total annonsering % 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004p 2005p 2006p Ökad extern produktion av TV-innehåll. Många av de etablerade TV-kanalerna har idag allt för höga fasta kostnader i form av interna produktionsavdelningar. Det finns ett uppenbart behov av att minska kostnaderna genom att istället lägga ut mer innehåll på externa aktörer som kan göra produktioner bättre och mer kostnadseffektivt. Inte minst gäller detta för de nordiska public serviceaktörerna SVT och NRK, som ligger sist i Europa när det gäller att lägga ut produktion externt. Detta är en politisk fråga som i hög grad avgörs i respektive lands kulturdepartement. Bedömningen är dock att aktörer som SVT och NRK inte har annat val än att öka andelen extern produktion från dagens ca 10% till åtminstone 25%, i 10 Skandinavien Globalt Källa: PWC, IRM, Eurostat, SCB, Nordea etc.

linje med europeiska public servicekollegor som brittiska BBC. En utökad extern produktion innebär mer arbete för fristående TV-produktionsbolag. Outsourcing inom mediesektorn. Nästa steg för TV-bolagen är att helt och hållet outsourca en hel avdelning, exempelvis en nyhetsredaktion eller dramaavdelning. I Finland och Danmark har redan liknande lösningar presenterats och i Norge har MTV tagit över TvNorges Nyheter för tre år sedan. Detta avtal kan visa sig viktigt när fler nyhetsavdelningar kan komma att outsourcas under de kommande åren. Teknikutvecklingen och ett förändrat tittarbeteende ett långsiktigt hot mot hela TV-industrin Det största hot vi ser mot TV-branschen på lång sikt - och därmed mot produktionsbolag som MTV är den pågående teknikutvecklingen och ett därmed förändrat konsumentbeteende. Redan idag börjar det dyka upp allt fler avancerade produkter och lösningar som ger konsumenten möjlighet att undvika reklamavbrotten i TV. Eftersom TV-industrins främsta finansieringskälla är reklam innebär den nya tekniken ett stort hot mot kommersiella TV-kanaler. I viss mån kompenseras utvecklingen av att det har börjat skapas annonsörsfinansierade programkoncept. Det innebär en avancerad form av produktplacering ett helt programkoncept skapas med produkten i fokus. Denna finansieringslösning uppskattas inte minst av mindre kanaler som inte har råd med egenfinansierad produktion. Vi räknar med en kraftig ökning av annonsörsfinansierade program framöver. Som exempel producerar MTV redan idag programmet Roomservice som finansieras av ett målarförbund. Svårare för TV-branschen att skydda sig mot är dock den successiva ökningen av Internet-surfande och TV- spelande. Tillväxten för dessa medier bedöms ligga på nivåer runt 15-20% 2 under den närmaste femårsperioden. Eftersom konsumentens tid för mediekonsumtion är begränsad kommer nya medier att långsiktigt ta marknadsandelar från TVtittandet. Den hårdare konkurrensen om konsumenternas tid gör att de stora TV-kanalerna i ännu högre grad måste erbjuda kvalitativt innehåll att locka tittare med, vilket gynnar de stora produktionsbolagen. Det är dock troligtvis oundvikligt att det kommer att ske en viss utslagning av mindre framgångsrika TV-kanaler som inte klarar av den allt tuffare konkurrensen. Vi bedömer att MTV långsiktigt kommer ha en aktiv strategi för att handskas med interaktiva mediers ökade betydelse vilket innebär produktion till andra medier än TV. 2 Redeyes estimat 11

Tillväxtstrategi Tillväxtstrategi på flera fronter de närmaste åren Efter de senaste årens effektiviseringsåtgärder samt två strukturaffärer räknar vi med att det är offensiv som gäller för MTV under de närmaste åren. När nu annonskonjunkturen samt de flesta branschtrenderna bedöms peka åt rätt håll, samtidigt som MTV har en stark nordisk plattform att växa utifrån, räknar vi med fokus på ökade marknadsandelar på de befintliga nordiska marknaderna samt ett par strategiska etableringar utanför Norden. Bolaget har därmed förutsättningarna att nå en ställning som etablerad europeisk aktör med goda möjligheter att konkurrera om stora internationella TV-produktioner. Korsbefruktning mellan Jarowskij och MTV innebär tillväxtpotential De största tillväxtmöjligheterna finns utanför Sverige och nya förvärv kan förväntas utanför Norden Norden Vi bedömer att MTV är relativt komplett ur ett produktperspektiv med en stark position inom såväl reality, drama, underhållning och nyheter. Geografiskt finns däremot fortfarande en hel del att göra i samtliga nordiska länder undantaget Sverige. MTV är i och med Jarowskij-förvärvet marknadsledande i Sverige, Norge och Finland och marknadstvåa i Danmark. En stor tillväxtpotential för det sammanslagna bolaget finns i att sälja in den utökade egna och externa produktportföljen i samtliga nordiska länder, där tidigare MTV varit starka i Danmark och Norge medan Jarowskij varit stora i Finland. Vi räknar med en successivt tilltagen positiv effekt av denna korsbefruktning under de kommande åren. Totalt sett räknar vi med att MTV:s omsättningsandel utanför Sverige kommer att öka i och med den nya positioneringen. I Sverige bedömer däremot Redeye att MTV kortsiktigt kan påverkas något i negativ riktning till följd av Jarowskij-förvärvet, då TV-kanalerna troligtvis kommer att tveka att ge lika mycket av sina programpengar till samma företag. Även om MTV och Jarowskij kommer att agera under separata varumärken framöver är det oundvikligt att sammanslagningen skapar en viss oro kortsiktigt på den svenska marknaden. Långsiktigt bedömer vi däremot förutsättningarna att istället öka marknadsandelarna även i Sverige som goda, inte minst på bekostnad av de mindre och medelstora TV-produktionsaktörerna, då MTV:s track-record och kompetens ger betydande konkurrensfördelar. Europa Medan MTV under de närmaste åren förväntas uppnå en högre utväxling på produktportföljen i Norden är det samtidigt dags för nästa steg i expansionsstrategin. För att förbättra möjligheterna att sälja in format till de största Europeiska TV-bolagen krävs en expansion utanför Norden. Vi räknar redan under det närmaste året med ett par nya etableringar utanför Norden. I första hand står Polen och Holland på bolagets agenda, vilket också aviserats av MTV-ledningen. Bolaget bedriver redan idag en 12

viss försäljning i dessa länder. Vi bedömer att en fullskalig etablering kommer att ske i form av förvärv. En egen etablering är ofta kostnads- och tidskrävande och förenad med större risker än förvärv av bolag som redan kan den inhemska marknaden. Polen först på tur därefter Holland En etablering på den polska marknaden bedömer vi står först på tur. Polen är en av Europas största ekonomier men TV-marknaden ligger ett antal år efter Västeuropa i sin utveckling. Det finns därför en stor marknad för en rad hittills ogjorda format. Detta talar för en stark tillväxt under den närmaste femårsperioden samtidigt som konkurrensen från etablerade aktörer fortfarande är begränsad. MTV säljer redan idag format i Polen, och ett förvärv av ett polskt bolag är ett enkelt och effektivt sätt att kontrollera hela värdekedjan på en snabbväxande marknad. Vi räknar med ett förvärv eller en investering i ett polskt bolag inom ett år. I Holland bedöms det idag finnas en marknadslucka då kunderna (TVbolagen) är allt för beroende av marknadsledande Endemol med cirka 70% marknadsandel. Holland är dessutom ett viktigt tv-produktionsland mitt i Europa, och många av dagens populära programformat har sin bakgrund i landet. Holland har dessutom många annonsörsdrivna eller externt finansierade produktioner, en trend som MTV förväntar sig kommer att öka även i Norden. MTV bör kunna utnyttja ny erfarenhet från andra marknader på de befintliga nordiska marknaderna. Redeye är positivt inställda till MTV:s planerade expansion ut i Europa. En europeisk etablering är troligtvis en nödvändighet för att MTV ska kunna bibehålla höga tillväxtsiffror under en längre period framöver. Polen är dessutom en plattform österut medan Holland är en brygga mot Tyskland och Mellaneuropa vilket gör de planerade etableringarna strategiskt riktiga. Sköter MTV-ledningen sina kort rätt innebär därför en europeisk expansion stor potential. Polen kommer med all säkerhet att växa kraftigt och erbjuda många möjligheter för en etablerad aktör. I Holland blir det mycket svårt för Endemol att försvara sina nuvarande marknadsandelar. Redeye vill dock också varna för risken att en europeisk expansion gör MTV spretigare och mer svårmanövrerat än det är idag. Det är exempelvis väsentligt svårare att styra och kontrollera en kreativ miljö i bolag som ligger långt borta från huvudkontoret. Att gå in i en omogen marknad som Polen kräver dessutom fingertoppskänsla av företagsledningen, då de kulturella skillnaderna kan vara stora. Holland är samtidigt en av världens mest konkurrensutsatta tv-marknader. I Norden räknar vi däremot inte med några betydande förvärv under de närmaste åren. Efter förvärvet av Jarowskij är MTV relativt komplett såväl produktmässigt som geografiskt i Norden. Eventuellt finns några nischbolag av intresse. Snarare är det dock troligtvis aktuellt att förvärva attraktiva formaträttigheter. 13

Höga marginaler vid formatförsäljning Formatförsäljningen De europeiska expansionsplanerna innebär den största potentialen för bolagets intäkter under de närmaste åren. När det gäller lönsamheten i koncernen ser vi däremot den största hävstången i bolagets internationella formatförsäljning eftersom de direkta kostnaderna är små och bruttomarginalerna därmed höga. MTV har idag en betydande formatportfölj med egna och andra produktionsbolags utvecklade programformat, exempelvis Klassfesten och det nya underhållningskonceptet Riket. I och med förvärvet av Jarowskij har formatportföljen utökats betydligt. MTV:s säljkår inom affärsområdet MTV International har under de senaste åren uppnått allt större framgångar i försäljning till den internationella tv-marknaden med en årlig historisk omsättningstillväxt på omkring 20%. Bland annat har Klassfesten sålts till runt 20 länder hittills och Riket såldes nyligen till den franska marknaden. förväntas ge betydande positiv effekt i resultaträkningen Redeye räknar med en kraftig tillväxt i MTV:s formatförsäljning under de närmaste åren vilket i sin tur väntas innebära en betydande positiv effekt på bolagets lönsamhet. Mycket talar för att MTV:s formatportfölj är starkare än någonsin. Jarowskij-förvärvet betyder ett antal nya format i portföljen samt utökade försäljnings- och utvecklingsresurser för bolaget. Vi räknar med att Riket, vid framgångar i debutlandet Sverige (serien har premiär i SVT i slutet av november), har potential att säljas i omkring 20 europeiska länder. MTV äger formatet tillsammans med SVT och Troja. Redeyes uppskattning är att MTV får cirka 60% av de totala intäkterna vid försäljning av formatet. Vår bedömning är att formatförsäljningsområdet har goda förutsättningar att fortsätta växa med omkring 20% per år. Intäkter på uppskattningsvis cirka 20-25 mkr i år låter obetydligt, men eftersom bruttomarginalerna är så pass höga innebär det en betydande lönsamhetspotential för MTV under de kommande åren. Framgångar i formatförsäljningen väntas även sprida sig i resten av bolaget framöver, då MTV bygger ett rykte på den internationella marknaden som kan utnyttjas vid en framtida expansion. Annonsörsfinansierad TV och outsourcing väntas bidra till omsättningstillväxten Rådande marknadsförutsättningar innebär flera andra tillväxtmöjligheter under de närmaste åren, även om effekten på bolagets omsättning och resultat är svår att prognosticera. Framför allt tror vi på ett genombrott för annonsörsfinansierad TV. Trenden att annonsören hellre syns i programmet än i reklamavbrottet är en logisk utveckling mot bakgrund av den tekniska utvecklingen och det förändrade tittarbeteendet. Redeye bedömer att den outsourcingtrend som märks av idag i de flesta branscher kommer att öka även inom media. MTV har redan idag hand om norska TvNorges nyhetssändningar Aktuelt, ett avtal som vi uppskattar är värt cirka 50 mkr årligen, samt MTV3: s drama i Finland. Det är långt ifrån omöjligt att MTV lyckas får ytterligare ett liknande avtal under de närmaste två åren. 14

Dokusåpamättnad ett hot mot MTV Långsiktigt är ett förändrat tittande ett hot mot hela TVbranschen Väsentligt att anpassa sig efter marknadsutvecklingen Ändrad efterfrågan och ny teknik de största hoten En osäkerhetsfaktor i MTV:s verksamhet under de närmaste åren är hur efterfrågan på tv-material kommer att se ut framöver. En eventuell mättnad av reality-genren skulle försvåra bolagets positionering och förutsättningar. I Europa utanför Norden samt andra världsdelar är marknaden ett par år efter den nordiska och intresset för reality-format fortsätter att öka. I Norden finns däremot vissa tendenser till ett överutbud av reality i programtablåerna. Trots risk för en potentiell mättnad på marknaden väntar vi oss dock inte att reality-formatet minskar i betydelse under de närmaste åren, då denna typ av TV är billig för TV-bolagen att producera och genren är duktig på att förnya sig själv. Mest sannolikt, enligt branschbedömare, är att reality-formatet delvis kommer att förändras och delas upp i flera subgenrer. Den kommande serien Riket är ett exempel på ett format som kombinerar reality-genren med drama och kulturhistoria. Bedömningen är att denna utveckling kommer att fortsätta, och det är viktigt att MTV håller sig rätt positionerat för en förändrad efterfrågan från kunderna. Ett värre hot mot hela TV-branschen och därmed också mot MTV och andra svenska produktionsbolag är den tidigare nämnda möjligheten för konsumenten att undvika reklam samt, i ett längre perspektiv, det ökade användande av interaktiva medier som TV-spel och internet. I ett första skede är den hårda kampen om TV-tittarna positiv för produktionsbolagen då det krävs mer kvalitativt innehåll för att hävda sig i konkurrensen. Skulle TV-tittandet dock minska kraftigt, eller spridas på för många olika kanaler, ser vi dock en risk på längre sikt att dyra lokala produktioner i högre grad får stå tillbaka för billigare utländskt producerat innehåll. Sammantaget innebär ovanstående att det är väsentligt att MTV är ett snabbfotat företag som kontinuerligt effektiviserar sin produktionsprocess för att kunna matcha en eventuell förändrad efterfråga och en prispress på marknaden. På lång sikt, förutsatt att internet fortsätter att ta tittarandelar från traditionell TV, bedömer vi dessutom att det är troligt att MTV och andra TV-produktionsbolag måste ha en avdelning som arbetar med interaktiv underhållning. Det kan också till och med bli nödvändigt att förändra affärsmodellen och dela på produktionsrisken tillsammans med TV-bolagen. Även om det fortfarande är en bit kvar innan marknaden når dit anser vi det viktigt att MTV redan nu ökar sin beredskap och sin handlingskraft inför dessa marknadsomvälvningar. Ur ett kort- och medellångt perspektiv är emellertid den viktigaste faktorn för MTV:s framtidsutveckling att bolaget behåller en hög kreativitet och fortsätter att utveckla starka format med en internationell försäljningspotential. Oavsett hur de långsiktiga marknadstrenderna ser ut är konkurrenskraftiga produkter samt fokus på försäljning och effektivitet, liksom i alla branscher, en förutsättning för att nå framgång. 15

MTV ett tänkbart uppköpsobjekt Fortsätter MTV att utvecklas åt rätt håll är Redeyes bedömning att det är långt ifrån omöjligt att MTV blir föremål för ett förvärv av en internationell aktör. I Norden är marknaden färdigkonsoliderad men i ett europeiskt perspektiv är den fortfarande fragmenterad. Konsolideringen är dock på väg då de globala aktörerna strävar efter att till fullo utnyttja synergierna i formaträttigheter och försäljning och därför behöver en lokal förändring i respektive delmarknad. För en europeisk eller amerikansk produktionsjätte är MTV ett perfekt förvärv ifall man vill få ett bred nordisk täckning och få möjlighet att lansera de egna formaten på en ny marknad. Eftersom de övriga nordiska konkurrenterna Strix och Meter/Metronome redan idag ägs av stora mediekonglomerat är MTV det enda köpobjektet för en internationell aktör som vill in på den nordiska marknaden samt få ett tillskott i formatportföljen. För att MTV ska bli förvärvat bedömer vi dock att bolaget måste bevisa att förvärvet av Jarowskij ger positiva effekter på intäkter och resultat. Inom 1-2 år betraktar vi definitivt bolaget som ett tänkbart förvärvsobjekt. Styrkor Mångsidigt produktutbud Heltäckande geografisk täckning Stordriftsfördelar med en effektiv organisation SWOT Svagheter Relativt svag finansiell ställning Kontinuerlig prispress i branschen Känsligt för svängningar i annonskonjunkturen Möjligheter Internationell formatförsäljning Europeisk expansion Annonsörsfinansierade produktioner Hot Utländska etableringar i Norden Realitytrenden försvagas Ökat användandande av interaktiva medier 16

Prognoser och värdering Vi förväntar oss att de offensiva åtgärder och synergieffekter som beskrivits tidigare i analysen kommer att visa sig successivt på omsättning och resultat under 2005. För det innevarande fjärde kvartalet 2004 räknar vi dock inte med någon större inverkan på siffrorna till följd av Jarowskij-förvärvet. Vi räknar under Q4 med en omsättning på 132 mkr inkluderat Jarowskij. Det innebär en negativ omsättningstillväxt för det konsoliderade bolaget på cirka 7% jämfört med samma period förra året. Omsättningsminskningen beror på att både MTV och Jarowskij under det senaste året har renodlat mot TV-produktion och sålt av vissa verksamheter. Det fjärde kvartalet är säsongsmässigt starkt i TV-produktionsbranschen och vi räknar med ett EBITDA-resultat på 15,8 mkr, innebärande en rörelsemarginal om 12%. Under kvartalet förväntar vi oss bland annat se vissa effekter av de två stora pågående produktionerna Riket och Paradise Hotel samt försäljningen av Riket till Frankrike, Holland och Belgien. Korsbefruktning i Norden samt en ökad formatförsäljning väntas ge effekt från 2005 För 2005 och 2006 väntar vi oss positivt genomslag på såväl intäkter som kostnader till följd av förvärvet av Jarowskij. Synergieffekterna väntas kunna bidra till en ökad organisk tillväxt i Norge, Finland och Danmark, medan verksamheten i Sverige snarare förväntas missgynnas kortsiktigt av affären. Den tillväxt som förväntas i övriga Norden bör kunna uppnås utan större ökningar av den fasta kostnadsmassan tack vare strategin att främst ha projektanställda. Lönsamheten väntas också påverkas positivt av de uppskattningsvis 15 mkr i årliga kostnadsbesparingar som uppstår till följd av Jarowskij-integrationen samt av en ökad formatförsäljning framöver. Bolagets egen målsättning är att kunna växa med tvåsiffriga tal på de nordiska hemmamarknaderna under åtminstone ett par år till, vilket vi bedömer kan infrias förutom i Sverige. Dessutom tillkommer en sannolik expansion i Europa under de kommande åren vilket troligtvis är en förutsättning för att kunna upprätthålla tillfredställande tillväxtsiffror långsiktigt. Vi väljer dock att inte räkna med ett större förvärv i våra nuvarande prognoser (se tabell nedan). Redeyes omsättningsförväntningar (Mkr) 2004-2006 2004P* 2005P 2006P Sverige 200 192 202 Tillväxt -4% 5% Norge 120 130 147 Tillväxt 10% 12% Danmark 75 83 94 Tillväxt 10% 14% Finland 75 83 94 Tillväxt 10% 14% International 23 29 36 Tillväxt 25% 26% TOTAL 493 516 573 Tillväxt 5% 11% *Jarowskij inkluderat fr o m Q1 2004, Redeyes uppskattningar 17

Formatförsäljningen blir viktigt bidrag till lönsamheten Totalt sett innebär en förbättrad positionering för MTV i kombination med ett förbättrat marknadsklimat i TV-branschen goda förutsättningar för tillväxt och en förbättrad lönsamhet under de nästkommande åren. Bolagets internationella formatförsäljning förväntas generera ett allt större bidrag till resultatet. Framför allt Riket bedöms ha potential att bli ett mycket framgångsrikt format under den närmaste treårsperioden. MTV:s ambition att på sikt nå samma lönsamhet som Strix (ca 20-25% EBITDAmarginal) är inte omöjlig att uppnå. För att detta ska ske krävs dock att MTV utvecklar ytterligare ett antal format med stor internationell potential eftersom renodlad produktionsverksamhet innebär marginaler närmare 10 än 20 %. Vi väljer att vara mer konservativa i våra prognoser och antar en långsiktig EBITDA-marginal på 14% för MTV-koncernen utifrån nuvarande förutsättningar. Redeye räknar inte med att MTV gör några goodwillavskrivningar under de nästkommande åren till följd av ändrade redovisningsregler från och med 2005. Nettoresultatet under de närmaste åren kommer dessutom att gynnas av bolagets taxerade skattemässiga underskott om cirka 90 mkr från tidigare års förluster. Det innebär att bolaget kommer att betala låga skattesatser under de närmaste åren. Vi räknar med ett resultat efter skatt år 2005 på 33 mkr och ett resultat år 2006 på 47 mkr. Det innebär, enligt våra prognoser, en vinstmarginal på 6% respektive 8% under de två kommande räkenskapsåren. MTV 2002 2003 2004P 2005P 2006P Intäkter, MSEK 218,4 264,9 348,0 516,0 572,8 Tillväxt 0% 21% 31% 48% 11% EBITDA -14,0 17,1 28,4 56,8 74,5 Marginal -6% 6% 8% 11% 13% Nettoresultat -46,7-7,0 2,2 33,0 47,1 Nettormarginal -21% -3% 1% 6% 8% 18

Värdering Under det innevarande räkenskapsåret 2004 har MTV lyckats prestera väsentligt bättre siffror än under åren dessförinnan och har även hunnit med ett stort och offensivt inriktat företagsförvärv. Samtidigt har marknaden visat tecken på förbättringar vilket sammantaget innebär att framtidsutsikterna för bolaget ser mer optimistiska ut än på länge. Den positiva utvecklingen för MTV har även återspeglats i aktiekursen som sedan årsskiftet stigit med hela 2o0 %. I och med att de förbättrade förutsättningarna har påverkat aktiekursen har också förväntningarna ökat på bolaget. Aktien fortfarande lågt värderad trots kursuppgång Vi har genomfört en kassaflödesberäkning på MTV där vi använder oss av en riskpremie på 8,8% som tar hänsyn till MTV:s storlek och relativt svaga likviditet etc. Utifrån våra prognoser och antaganden på MTV anser vi fortfarande att aktien är försiktigt värderad utifrån nuvarande börsvärde. Redeyes kassaflödesmodell ger ett indikerat rättvist värde på bolaget om cirka 650 mkr. Bolaget behöver bevisa mer för att nå upp till det indikerade värdet men mot bakgrund av det nuvarande börsvärdet om cirka 320 mkr anser vi att det utan tvekan finns fortsatt kurspotential i aktien. I första hand krävs det att bolaget lever upp till våra förväntningar för det innevarande fjärde kvartalet för att aktiekursen ska fortsätta att värderas upp på Stockholmsbörsen i ett kort och medellångt tidsperspektiv. Baserat på Redeyes prognoser värderas MTV till P/E 10 år 2005 och P/E 7 år 2006. Mot bakgrund av bolagets långsiktiga vinsttillväxtförutsättningar anser vi att aktien är lågt värderad även ur ett nyckeltalsperspektiv. MTV missgynnas i viss mån av att vara det enda renodlade TVproduktionsbolaget på de nordiska börserna, vilket gör det svårt att göra rättvisande jämförelser med andra bolags nyckeltal. En jämförelse med nordiska och internationella mediekonglomerat visar att MTV värderas under genomsnittet i mediesektorn. Även om en viss värderingsrabatt i förhållande till nedanstående mediekonglomerat är motiverad visar även jämförelsevärderingen att det finns en fortsatt potential i aktien. Börsvärde P/S P/E Mediebolag Kurs MSEK 2003 2004P 2005P 2003 2004P 2005P MTG (SEK) 160 10624 1,7 1,6 1,5 43 21 20 MTV 23 329 0,9 0,6 0,6 148 10 7 TV4 125 2500 1,1 1,1 1,0 32 18 16 Schibstedt (NOK) 158 10907 1,3 1,2 1,1 23 22 16 RTL / Fremantle (EUR) 53 8142 1,8 n/a n/a 25 n/a n/a Fox (USD) 29 28246 2,3 1,6 1,7 12 11 10 TimeWarner (USD) 17 78646 2,0 2,2 2,4 30 27 23 Viacom (USD) 36 62453 2,3 1,9 2,0 12 11 10 Genomsnitt 1,7 1,4 1,5 41 17 14 Prognoser: Redeye, SME Direkt, Morgan Stanley 19

Investeringsråd Med en konkurrenskraftig formatportfölj, en komplett nordisk etablering samt en färdigstädad och effektiv organisation är MTV väl positionerat för att ta marknadsandelar i Norden och påbörja en Europaexpansion under den kommande treårsperioden. Lyckas bolaget upprätthålla kreativiteten och flexibiliteten i organisationen och kapitalisera på formatportföljen ser vi goda förutsättningar för att bolaget ska kunna generera tvåsiffriga tillväxtsiffror och rörelsemarginaler under ett antal år. Redeye anser sammantaget att MTV är ett intressant bolag som befinner sig i en bransch i pågående förändring. Bolaget befinner sig på rätt ställe i TVbranschens värdekedja där innehåll blir ett allt viktigare konkurrensmedel om tittarna. Mycket talar för att MTV är ett av vinnarbolagen i TV-industrin under de närmaste åren. Marknadstrenderna pekar åt rätt håll och bolagets kunder, TV-bolagen, är i allt större behov av kvalitativt innehåll för att hävda sig om tittarna i den allt större konkurrensen. För en investerare som tror på ett uppsving i den nordiska TV- och mediesektorn betraktar vi därmed MTV som ett bra placeringsalternativ. Ur ett långsiktigt perspektiv ser vi en risk i ett förändrat TV-tittande och en eventuell framtida kris för flera av MTV:s kunder, de stora TV-bolagen. Detta ställer krav på att bolagsledningen lyckas navigera verksamheten rätt i förhållande till marknadsutvecklingen och förbereder sig väl inför de nya marknadsförutsättningarna. I förhållande till andra aktörer i TV-industrin ser vi dock MTV som ett betydligt säkrare kort än många andra nordiska mediebolag på börsen. Redeyes prognoser och DCF-modell ger ett rättvist bolagsvärde om 650 mkr vilket kan jämföras med dagens värde på cirka 320 mkr. Bolaget värderas samtidigt till ett P/E-tal på 10 på nästa års vinst och P/E 7 år 2006. Vi anser därmed att MTV-aktien har goda förutsättningar att stiga utifrån dagens kursnivåer. Bolaget är dessutom lågt värderat vid en jämförelse med nordiska börsnoterade medieföretag, trots att MTV:s omsättnings- och vinsttillväxtförutsättningar på medellång sikt bedöms vara bättre. Trots att en viss befogad värderingsrabatt gentemot större och historiskt mer lönsamma mediebolag anser vi att en uppvärdering av MTV-aktien är motiverad. 20