Fördjupning i företagsobligationer VAD ÄR EN FÖRETAGSOBLIGATION?
Om författaren TOM ANDERSSON HAR JOBBAT INOM FINANSBRANSCHEN SEDAN 1994 MED FOKUS PÅ FÖRETAGSOBLIGATIONER SEDAN 2008 MED ETT FÖRFLUTET som förvaltare och private banker på SEB grundade Tom tillsammans med tennislegenden Stefan Edberg vårt Växjökontor år 2007. Tom har erhållit utmärkelse som bästa förvaltare av företagsobligationer av ett flertal fondutvärderare och är även delägare i Case Kapitalförvaltning AB.
Överblick DEN SVENSKA FÖRETAGSOBLIGATIONSMARKNADEN har utvecklats kraftigt och allra främst under de senaste åren eftersom många fastighetsbolag valt att finansiera med hjälp av företagsobligationer. USA:s företagsobligationsmarknad har fungerat väl i över 30 år och idag finansierar sig företagen till ca 80 procent via obligationsmarknaden och ca 20 procent via bankerna. I Sverige har förhållandet varit omvänt, då bankerna har stått för nästan 80 procent av finansieringen till svenska företag. Detta ändrar sig nu i snabb takt, då bankerna i allt större utsträckning hjälper bolagen att emittera obligationer istället för att låna ut kapital. Under de senaste åren har många svenska bolag varit inne i en tillväxtfas och dessutom har de lägre räntorna underlättat lånefinansiering till gynnsamma villkor. Detta har tillsammans med den högre värdering som börsnoterade bolag åtnjutit, i jämförelse med de mindre privatägda bolagen, möjliggjort ytterligare expansion genom förvärv. Idag uppgår den totala volymen företagsobligationer på den svenska marknaden till över 400 miljarder kronor, varav fastighetssektorn utgör cirka 40% av den totala utestående stocken. De största investerarna i företagsobligationer är fonder, försäkringsbolag och större aktörer. Däremot är privatsparande fortfarande ganska ovanligt.
Vad är en företagsobligation? INTRODUKTION EN OBLIGATION ÄR ETT LÅN och är därför inte kopplat till låntagarens aktie och påverkas därmed inte av eventuella kursförändringar på aktiemarknaden. Obligationen är i princip ett skuldebrev som löper under bestämd tid och ger långivaren (ägaren av obligationen) en på förhand bestämd ränta. Räntan är ersättningen, som en låntagare betalar till obligationsägaren för lånet. Kostnader för denna upplåningsform utgörs av en yield där en riskfri statsränta och en företagsspecifik ränta ingår, den senare även kallad kreditspread. Variationen i den företagsspecifika kostnaden beror på ett flertal faktorer, där ibland företagets finansiella hälsa, risk och bransch. Strukturen på en obligation kan variera en hel del, några vanliga varianter är till exempel, en fast ränteobligation. Räntan är förutbestämd till en viss årlig räntesats, men betalas ofta kvartalsvis eller halvårsvis, via så kallade kupongutbetalningar.
S ÄG TILL EXEMPEL ATT DU KÖPER en obligation med ett nominellt värde på 10 000 kronor, en kupong på 8 % och en löptid på tio år. Detta innebär att du kommer få en total ränta på 800 kronor (10 000*8 %) per år under de närmsta tio åren. Eftersom de flesta obligationer betalar ut ränta två gånger per år, så kommer du dock antagligen att få utbetalningar på 400 kronor två gånger varje år under tio års tid. När obligationen förfaller efter ett decennium får du dina 10 000 kronor tillbaka. +800 +800 +800 +800 +800 + 10 000-10 000 Exempel 1 VI SKA KOMMA IHÅG att obligationer är skulder, medan aktier är eget kapital. Detta är den viktigaste skillnaden mellan dessa två värdepapper. Genom att köpa eget kapital (aktier) blir en investerare en ägare i ett företag. Ägande innebär att man har rösträtt, samt rätten att ta del av framtida intäkter. Genom att köpa skuld (obligationer) blir investeraren en kreditgivare till företaget. Den primära fördelen med att vara kreditgivare är att man har förtur till företagets tillgångar: i händelse av likvidation kommer en obligationsinnehavare att få betalt före en aktieägare. En obligationsinnehavare har dock inte rätt till en del av företagets eventuella vinst, utan är enbart berättigad till det nominella värdet plus ränta.
Rating DET FINNS ÄVEN RISK som är beroende av löptiden på obligationen. Obligationer med lång löptid, med många år till förfall, har mycket högre risk än obligationer med kort löptid. Ju längre löptid, desto högre risk. Kupongen på en fastförräntad obligation är fast och gäller under hela löptiden, vilket betyder att man har större ränterisk. Om långräntan stiger kraftigt kan obligationen tappa i värde relativt snabbt, eftersom räntan är låst på en lägre nivå.
Rörlig eller fast ränta DET FINNS EN TYP AV OBLIGATION som har rörlig ränta, en så kallad Floating Rate Note (FRN). Det innebär att räntan (kupongen) är rörlig och justeras med jämna mellanrum, normalt var tredje månad. Vid justeringen sätts kupongen om till Stibor plus en fast kreditpremie. En FRN-obligation betalar alltså ut fyra kuponger per år. Durationen, d.v.s. ränterisken, är mycket nära noll, eftersom räntan kontinuerligt sätts om. FRN påverkas därmed bara av korta marknadsräntor och kreditpremien. Effekten blir att man erhåller kreditpremien, men är skyddad mot stigande långräntor. Går korta marknadsräntor upp är det snarare positivt för FRN eftersom kupongräntan successivt stiger. På senare år har det blivit vanligare med FRN än fastförräntade obligationer.
E N Norminellt värde OBLIGATIONS NOMINELLA värde är den summa pengar en innehavare får tillbaka när obligationen förfaller. En nyligen utfärdad obligation säljs ofta till 100 procent av dess nominella värde. Något som förvirrar många människor är att obligationens nominella värde inte är det samma som obligationens pris. En obligations pris fluktuerar under löptiden som ett resultat av ett antal variabler (mer om detta senare). När en obligation säljs till ett pris över det nominella värdet (exempelvis 102% av nominellt belopp), säger man att den säljs till premium. När en obligation säljs till ett pris under det nominella värdet (exempelvis 98% av nominellt belopp), säger man att den säljs till rabatt. Kupong KUPONGEN ÄR DEN SUMMA som obligationsinnehavaren kommer erhålla i form av ränta. Man säger kupong eftersom det förut fanns fysiska kuponger på obligationen som man rev av och växlade in mot ränta. Idag existerar detta i princip inte, utan all handel sker istället på elektronisk väg. Som vi tidigare nämnde betalas räntan på obligationen ofta ut var sjätte månad. Ibland kan utbetalningarna dock ske månadsvis, kvartalsvis eller årligen. Kupongen uttrycks som en procentsats av det nominella värdet. Om en obligation betalar ut en kupong på 10 % och dess nominella värde är 5 000, kommer den ge 500 kronor i ränta per år. Detta är en obligation med fast ränta, vilket innebär att räntan är en fast procentsats av det nominella värdet. Ett annat alternativ är en obligation med rörlig ränta. Detta innebär att räntan knyts till marknadsräntorna genom ett index. Statsskuldväxlar fungerar till exempel på detta sätt.
Förfallodatum F ÖRFALLODATUMET ÄR DET FRAMTIDA datum då det nominella värdet betalas tillbaka. Löptiden kan vara allt från en dag till upp emot 30 år (även om obligationer med evig löptid också har utfärdats). En obligation som förfaller om ett år är mycket mer förutsägbar, och därför mindre riskabel, än en obligation som förfaller om 20 år. Generellt är därför räntan högre, ju längre löptid obligationen har. En obligation med en längre löptid kommer antagligen också fluktuera mer än en kortfristigare obligation.
Utfärdare VEM SOM UTFÄRDAR OBLIGATIONEN är av stor betydelse, eftersom utfärdarens stabilitet är det som avgör huruvida du får dina pengar tillbaka. Den svenska regeringen är till exempel en mycket säkrare och stabilare utfärdare än ett företag. Risken att en skuld inte kan betalas tillbaka kallas för default risk (risken för betalningsinställelse) och denna är i detta fall extremt liten så liten att statsobligationer brukar kallas för riskfria tillgångar. Anledningen till detta är att en regering alltid kan få in framtida intäkter genom beskattning. Ett företag måste å andra sidan fortsätta gå med vinst, vilket aldrig kan garanteras. På grund av denna ökade risk måste företagsobligationer erbjuda högre avkastning för att kunna locka investerare. SYSTEMET MED OBLIGATIONSBETYG hjälper investerare att avgöra kreditrisken hos ett företag. Notera att om företagets kreditbetyg faller under en särskild gräns, ändras graden av investeringskvalitet och avkastningskravet mot det specifika bolaget ökar. Att förstå prisskiftningarna hos obligationer är viktiga och många nya investerare blir förvånade när de får höra att en obligations pris förändras dagligen, precis som med alla andra värdepapper som handlas öppet. Fram tills nu har vi talat om obligationer som om varje investerare innehar dem, fram till deras utgångsdatum. Om man gör detta, garanteras man förvisso sin insats tillbaka; man måste dock inte behålla obligationen tills den förfaller. En obligation kan när som helst säljas på den öppna marknaden där priserna fluktuerar ibland på ett dramatiskt sätt.
Köpa en obligation till under- respektive överkurs NÄR MAN KÖPER en obligation till dess nominella värde, motsvaras avkastningen av räntan. Om du köper en obligation till underkurs, exempelvis 98 procent av nominellt belopp får du en högre avkastning än räntan. Låt oss illustrera detta med ett exempel: Om du köper en obligation med nominellt belopp 10 000 kronor med en årlig ränta på 8 procent till kurs 98 så betalar du endast 9 800 kronor men får tillbaka 10 000 kronor på förfallodagen. Utöver detta för du årliga räntebetalningar på 800 kronor. Du erhåller därmed 200 kronor mer än i exempel 1 ovan där du köper en obligation till par, det vill säga kurs 100. +800 +800 +800 +800 +800 + 10 000-9 800 Exempel 2 OM DU DÄREMOT KÖPER en obligation till överkurs, exempelvis 102 procent av nominellt belopp får du en lägre avkastning än räntan. Låt oss illustrera detta med ett exempel: Om du köper en obligation med nominellt belopp 10 000 kronor med en årlig ränta på 8 procent till kurs 102 så betalar du 10 200 kronor men får endast tillbaka 10 000 kronor på förfallodagen. Du får årliga räntebetalningar på 800 kronor. Du erhåller därmed 200 kronor mindre än i exempel 1 ovan där du köper en obligation till par, det vill säga kurs 100. +800 +800 +800 +800 +800 + 10 000-10 200 Exempel 3
Yield to Maturity YIELD TO MATURITY (avkastning till löptidens slut) När de som investerar i obligationer talar om avkastning, talar de ofta om yield to maturity (YTM), alltså den avkastning man får fram till obligationens förfallodatum. YTM är en mer avancerad beräkning som visar den totala avkastning man får om man behåller obligationen fram till dess förfallodatum. YTM motsvarar samtliga ränteutbetalningar man erhåller (och förutsätter att man återinvesterar ränteutbetalningarna i samma takt som obligationens nuvarande avkastning) plus eventuell vinst (om man köpte obligationen till rabatt) eller förlust (om man köpte den till premium). Det viktiga är att YTM är mer exakt och gör det möjligt att jämföra obligationer med olika löptider och kuponger. Förhållandet mellan avkastning och pris kan summeras på följande sätt: när priset går upp, minskar avkastningen och vice versa. Marknadsräntan påverkat priset på obligationen MARKNADSRÄNTAN PÅVERKAR priset på obligationen Hittills har vi diskuterat faktorer som nominellt värde, kupong, löptid, utfärdare och avkastning. Alla dessa egenskaper spelar roll för obligationens pris. Det som påverkar en obligation mer än något annat är dock vilka räntesatser som just nu råder i ekonomin. När räntorna höjs, går priserna på obligationer ner. Detta innebär att avkastningen hos befitliga obligationer ökar, vilket för dem till samma nivå som nyare obligationer som utfärdas till högre kuponger. När räntorna sänks, går priserna på obligationer upp. Detta innebär att avkastningen hos befintliga obligationer minskar, vilket för dem till samma nivå som nyare obligationer som utfärdas till lägre kuponger.
DET TEORETISKA VÄRDET av en obligation är summan av dess framtida diskonterade kassaflöden (DCF) som obligationen ger innehavaren rätt till, det vill säga ränta samt nominellt belopp. En hög diskonteringsränta ger lägre nuvärde på framtida kassaflöden och en låg diskonteringsränta ger ett högre nuvärde. Av sambandet nedan framgår att priset på obligationen sjunker om diskonteringsräntan stiger. I exempel 4 nedan är diskonteringsräntan satt till 0 procent och då blir nuvärdet exakt samma som alla framtida kassaflöden, det vill säga 14 000 kronor. 800 800 800 800 800 10 000 14 000 Exempel 4 I EXEMPEL 5 NEDAN har räntan gått upp till 2 procent och då blir nuvärdet av alla framtida kassaflöden 12 828 kronor, det vill säga 1 172 kronor mindre. En räntehöjning på 2 procent ger alltså en värdeminskning på obligationen med 8,3 procent. 800 800 800 800 800 10 000 Exempel 5 12 828. 08
Företagsobligationsfonder MAN MÅSTE HA RELATIVT MYCKET pengar för att kunna investera direkt i företagsobligationer och det är svårt för enskilda individer att genomföra en egen analys av bolaget som utfärdat obligationen. Om man vill komma åt företagsobligationsmarknaden är det enklare att investera i en fond. Det finns flera fördelar med att äga företagsobligationer i fondform istället för enskilda obligationer. För det första får man aktiv förvaltning av sina värdepapper med ett team som har nära kontakt med bolag och följer marknaden noga. Förvaltaren gör omjusteringar i portföljen allteftersom förutsättningarna ändrar sig. För det andra är diversifiering en viktig grundsten för att minska kreditrisken för kunden. Ibland kallar man diversifiering för den enda gratislunchen i världen. Diversifiering är betydligt enklare att åstadkomma genom att välja en fond. Slutligen är det också rent administrativt lättare att investera via en fond. AVKASTNINGEN I FONDEN uppstår genom att låntagaren (företaget) betalar en ränta till fonden för att fonden har lånat ut pengar. I en företagsobligationsfond - till skillnad från bankkonton är det en daglig avkastning spararen erhåller. Det är en viktig och grundläggande skillnad.
Att tänka på när man investerar i en företagsobligationsfond NÄR DET KOMMER TILL företagsobligationsfonder finns det också en uppdelning mellan de som investerar i investment grade och high yield. Det finns fonder som enbart investerar i high yield (högre risk) och de som endast investerar i investment grade (lägre risk). Det finns fonder som enbart investerar i företagsobligationer med lång löptid (högre risk) och de som fokuserar på kortare löptid (lägre risk). HÄR KOMMER LITE TIPS till dig som placerar eller vill placera i företagsobligationsfonder: Var uppmärksam på fondens fördelning mellan investment grade och high yield Ta reda på fondens duration (återstående löptid på de obligationer som fonden äger) Läs på om fondens investeringsfokus. Har fonden lånat ut mycket pengar till en specifik bransch? För närvarande kan det vara idé att undvika fonder som har tung exponering mot fastighetsutvecklarna. Titta hur fonden har presterat över tiden. Har fonden en ryckig utveckling betyder det ofta att risken är högre på grund av stor exponering mot specifika bolag eller branscher.
Safe Play V ÅR FÖRETAGSOBLIGATIONS FOND Safe Play investerar främst i företagsobligationer utgivna av europeiska bolag men även av andra internationella företag. Fondportföljen ska bestå av minst 50 procent investment grade. Placeringsinriktningen ger oss möjlighet att välja de bästa obligationerna utifrån utgivare, branch, kreditbetyg, valuta, geografi och löptid. Safe Play är en mycket väldiversifierad fond där bolagen är noggrant utvalda och fondens genomsnittliga löptid hålls kort, 1-2 år.
Case Kapitalförvaltning AB Box 5352, 102 49 Stockholm Besöksadress: Linnégatan 18 Telefon: 08-662 06 90 Fax: 08-660 36 42 E-post: info@casefonder.se Pengar som placeras i fonder kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Fondsparandet bör ses på lång sikt.