Aktiemarknaden har mer att hämta under 2018

Transkript

1 1 Aktiemarknaden har mer att hämta under 2018 Fokus på fyra teman som får avgörande betydelse för avkastning och risk på de finansiella marknaderna under det kommande året. INNEHÅLL Makro: 2018 på gott och ont fyra viktiga frågor Risker: Dessa f inansiella marknader kan drabbas Regioner: Europeiska aktier överglänser svenska dito Branscher: Här ser vi störst respektive minst potential Fokus: Nordiska investerares farliga kärlek

2 2 Danske Bank, Quarterly View Q Kinas president Xi Jinping kommer att ha en nyckelroll under 2018 när investerarna fokuserar på den ekonomiska utvecklingen i Kina. En lägre tillväxt kan göra att börserna faller på gott och ont Fyra frågor kommer att få en avgörande betydelse för oss som investerare under det kommande året. Under 2018 går den amerikanska återhämtningen in på sitt nionde år och det är historiskt sett en väldigt lång period. I genomsnitt har en återhämtning varat i nästan fem år så den här uppgången är unik. Samtidigt har vi haft en period där nästan alla tillgångar stigit i värde; aktier, obligationer, fastigheter och även kryptovalutor som Bitcoin ligger på rekordnivåer. Dessa perioder med ständigt nya rekord är egentligen bara siffror, men trots detta gör det oss som investerare nervösa. För det finns bara en sak som vi vet säkert och det är att efter en stark återhämtning kommer det så småningom en nedgång. Ju längre uppgången varar desto närmare kommer vi nedgången och investerarna blir allt känsligare för dåliga nyheter som kan vara en indikation på att uppgången är över för denna gång. Trots att världen förändras snabbt just nu och den nuvarande uppgången skiljer sig från tidigare uppgångar med bland annat rekordlåga räntor och låg inflation, har dynamiken som driver finansmarknaderna inte förändrats. Det handlar fortfarande om människor. Om hur vi agerar, om rädsla och om girighet. Ordspråket "ju högre du flyger desto större blir fallet" stämmer verkligen. Ju bättre det går, desto känsligare blir vi för dåliga nyheter. Därför tror vi att vi framöver kommer att få se en ökad nervositet och högre volatilitet på finansmarknaderna eftersom alla ställer sig frågan: När vänder konjunkturen ned? Det är i synnerhet följande frågor som kommer att få stor betydelse för finansmarknaderna under 2018: 1. Finns det bubblor på marknaden? 2. När upphör nuvarande bull market? 3. Hur kommer Kina utvecklas efter den stora partikongressen? 4. Vilka kända och okända geopolitiska konflikter kommer att påverka oss? I föreliggande Quarterly View försöker vi besvara dessa fyra frågor, men först ska vi ta en titt på hur den globala ekonomin ser ut just nu. I grund och botten är det den ekonomiska utvecklingen som styr utvecklingen på de finansiella marknaderna och oavsett vilka händelser det rör sig om, så är det deras effekt på Quarterly View av Tine Choi, chefsstrateg på Danske Bank Förväntad avkastning från globala aktier 8-12% de närmaste 12 månaderna mätt i lokal valuta. Övervikt i aktier Undervikt i obligationer

3 3 den ekonomiska utvecklingen som i slutändan avgör hur mycket och hur länge de påverkar finansmarknaderna i den ena eller andra riktningen. Vårt huvudscenario: Ekonomisk återhämtning Vi räknar med att den ekonomiska återhämtningen kommer att fortsätta under 2018 och vi går in i det nya året med en övervikt i aktier och motsvarande undervikt i obligationer. Under det senaste året har den ekonomiska tillväxten blivit självgående. Världens ekonomier går på högvarv och Får vi nyckeltal som indikerar att det går för fort nedåt i Kina, kan det skapa kortsiktig turbulens på marknaden. den ökande globala handeln är ett bevis på detta. Särskilt företagens investeringsvilja ser lovande ut och den utgör en viktig drivkraft för fortsatt tillväxt. Investeringsviljan gör att ekonomin inte längre är beroende av konstgjord andning i form av centralbankernas expansiva penningpolitik. I Kina fokuserar företagen på att förbättra produktionsapparaten i stället för att utöka produktionskapaciteten och det tyder på en ökad effektivitet. I Europa finns det också tydliga tecken på ökad investeringsvilja och vi räknar med att se fler fusioner och förvärv under Det kommer att gynna de europeiska aktiemarknaderna. I USA är det kogressval där hälften av platserna i senaten står på spel vilket innebär att republikanerna kan förlora sin majoritet innebär alltså ännu ett spännande politiskt år under Donald Trumps ledning, där flera av centralbankens ledamöter byts ut och där vi kommer att få se någon form av sedan länge emotsedda skattesänkningar. Globalt sett bedriver centralbankerna en expansiv penningpolitik vilket gynnar börserna och det räknar vi med kommer att fortsätta under det kommande året. Om våra förväntningar på två amerikanska räntehöjningar á 0,25 procentenheter blir verklighet 2018, bör penningpolitiken inte kunna bromsa den ekonomiska tillväxten eller börsuppgången. Det innebär att vi kommer att få se en långsam och kontrollerad avveckling av den expansiva penningpolitiken. 1. Finns det bubblor på finansmarknaderna? Ju längre tid som priserna på olika tillgångar stiger, desto mer kommer media, analytiker och investerare fundera på om vi befinner oss i en bubbla. Det svåraste med sådana bubblor är att förutså dem. I själva verket är det först när de har spruckit som vi med säkerhet kan säga att den existerade. Vi måste därför vara lite försiktiga när vi uttalar oss om eventuella bubblor och det är med denna brasklapp som vi berättar vad vi anser om värderingen av olika tillgångar: AKTIER: Med den nuvarande ekonomiska utvecklingen ser vi inga direkta Bullmarknader har slutat med en krasch Den nuvarande marknadsuppgången (så kallad "bull market") är den femte längsta sedan 1929 och med 195 procent i avkastning sedan starten också den femte starkaste (mätt med S&P 500). Det är nästan en naturlag att efter en lång period med stigande börser kommer en period med fallande aktiekurser ("bear market"). Det är dock extremt svårt att förutse när det vänder nedåt. Bull market fortsätter ofta längre än de flesta investerare tror och det kan bli kostsamt att sälja för tidigt. Amerikansk statistik visar att de sista 12 månaderna av en bull market (sedan 1937) har gett en avkastning på 25 procent i genomsnitt och att avkastningen under de sista 6 månaderna har varit 16 procent. Historisk avkastning är dock ingen garanti för framtida avkastning. Ackumulerad genomsnittlig indexerad avkastning fram till samt efter tidigare toppnoteringar på aktiemarknaden. Baserat på genomsnittliga dagliga totalavkastningssiffror för det amerikanska aktieindexet S&P 500 sedan Index Toppnotering -1 år Toppnotering Historiskt sett har börsen i genomsnitt återhämtat ett fall från en toppnotering efter 241 handelsdagar Källa: Macrobond och Danske Bank Antal handelsdagar i förhållande till toppnotering

4 4 Vi räknar med att nuvarande bull market kommer att fortsätta under 2018, vilket också är anledningen till att vi har en övervikt i aktier. tecken på en aktiebubbla. Vi befinner oss i en bull market där företagens vinster motiverar högre aktiekurser och så länge företagens vinster fortsätter att stiga kommer också börserna göra det. Värderingarna av amerikanska aktier är fortfarande relativt hög men enligt vår bedömning inte tillräckligt hög för att varningsklockorna skall ringa. När S&P 500-indexet historiskt har legat på de här P/E-talen, har den årliga avkastningen under de efterföljande 10 åren fortfarande varit positiv (1-8 procent). Det finns dock naturligtvis inga garantier för att det kommer att bli så i framtiden. Det bör dock betonas att den höga värderingen av aktier hänger mycket samman med de mycket låga räntorna. Så höjda räntor skulle kunna påverka börserna negativt om räntorna stiger för snabbt eller för mycket, eftersom det kan leda till lägre tillväxt och minskade vinster bland företagen. Uppgången är inne på sitt nionde år och investerarna kan glädja sig åt en gedigen bull market. Men någon gång tar festen slut och ersätts av en bear market, vilket innebär en nedgång på mer än 20 procent från de senaste toppnoteringarna. OBLIGATIONER: Räntorna har i stort sett bara fallit under de senaste 30 åren och om det finns någon bubbla så anser vi att den finns i räntemarknaden. Under de senaste åren har centralbankernas massiva uppköpsprogram tryckt ner räntorna på nivåer som vi anser är onaturligt låga. Vi tror samtidigt att det kommer att vara centralbanker som punkterar den här bubblan. I USA ser den amerikanska centralbanken Fed RISKER: Så här kan de finansiella marknaderna drabbas positivt eller negativt Potentiella händelser De ekonomiska tillitsindikatorerna, särskilt PMI, faller mer än väntat från dagens höga nivåer. (Vi förväntar att de kommer att börja plana ut under 2018, men om det sker långsamt, bör det inte ha någon större effekt på marknaden). Inflationen förblir låg och Fed inför en mer expansiv penningpolitik. Löneökningarna blir högre än förväntat. Svaga kinesiska nyckeltal utlöser en rädsla för en kraschlandning i Kina. Handelskrig. USA lämnar NAFTA vilket skapar en rädsla för ett handelskrig med andra länder/regioner. Nordkorea-krisen eskalerar och USA genomför en militär intervention. Ökade spänningar i Saudiarabien/Mellanöstern får en negativ inverkan på oljeproduktionen. Förväntade kortsiktiga effekter på finansmarknaderna. Investerarnas riskaptit minskar. Börserna och räntorna faller, men nyckeltalen som går i motsatt riktning, dämpar nedgången. Fallande räntor vilket gynnar riskfyllda tillgångar. Räntorna stiger kraftigt och börserna faller. Marknaden prisar för närvarande endast in två amerikanska räntehöjningar under 2018, mot Feds egna tre, men marknaden justerar upp sina förväntningar. De globala börserna faller, framför allt tillväxtmarknaderna. Nervositeten gör att börserna sjunker med amerikanska biltillverkare, stålföretag och jordbruksföretag i spetsen. Den mexikanska peson och den kanadensiska dollarn försvagas. Stora börsnedgångar. Sökandet efter en säker placering gör att räntorna sjunker. Oljepriset stiger kraftigt, och börserna faller. Förväntade långsiktiga effekter på finansmarknaderna. Om tillitsindikatorerna fortsätter att sjunka kommer de långsiktiga effekterna bero på hur centralbankerna agerar. Expansiv politik kommer att gynna aktiemarknaden, men avkastningen kommer att bli lägre och volatiliteten kommer att öka. Uppgången fortsätter längre tid än väntat, och detsamma gäller uppgången på aktiemarknaderna. Det uppstår ett lugn på marknaden och uppgången fortsätter eftersom ekonomin är stark nog att hantera högre räntor. Kina stabiliserar utvecklingen och marknaden återfår sitt lugn. Minimala effekter eftersom handeln kommer att fortsätta som vanligt. Donald Trump avstår från ytterligare åtgärder och är nöjd med att tillkännage att NAFTA-avtalet är avslutat. Beror på vilken typ av krig det blir. Andra länder skruvar upp oljeproduktionen och oljeprisökningar får ingen verklig ekonomisk effekt.

5 5 ut att kunna punktera bubblan långsamt med gradvisa räntehöjningar. SKULDER: Globalt sett så ligger skulderna idag på 220 procent av BNP, vilket är en ökning med cirka 45 procentenheter sedan finanskrisen. Trots den höga och växande skuldkvoten sett i ett historiskt perspektiv, tror vi inte att det kommer att bromsa tillväxten under 2018 och vår bedömning är att skuldsättningen är hanterbar. Det beror bland annat på att räntorna är Centralbankerna har bidragit till den ekonomiska återhämtningen genom att bedriva en historiskt mycket expansiv penningpolitik, och nu är det viktigt att de lyckas avveckla denna i rätt takt. Höjer centralbankerna räntorna för snabbt eller för mycket, riskerar det att kväva den ekonomisk tillväxten, och om de agerar för långsamt, kan ekonomin överhettas. Den amerikanska centralbanken (Fed), som har kommit längst med sina penningpolitiska åtstramningar, har gått försiktigt fram. Historiskt sett (sedan 1971), har Fed gjort 5,8 räntehöjningar per år under perioder av räntehöjningar, men sedan den första höjningen i december 2015 har Fed hittills bara gjort fyra räntehöjningar på 0,25 procentenheter vardera under en period på nästan två år. Sett i förhållande till utvecklingen av den amerikanska ekonomin har Fed hittills funnit en rimlig balans i sin åtstramningspolitik och vi förväntar oss fortfarande en långsam och kontrollerad avtrappning. Centralbankernas balansgång Utvecklingen för den amerkanska styrräntan (Federal Funds Target Rate) 20% 15% 10% 5% 0% Räntan toppade på 20 % 1980 och 1981 för att då få bukt med den höga inflationen Jerome Powell kommer att bli ny chef för den amerikanska centralbanken under Han väntas fortsätta med försiktiga penningpolitiska åtstramningar. 5,8 det är det genomsnittliga antalet årliga räntehöjningar under perioder av penningpolitiska åtstramningar i USA. De senaste två åren har Fed gjort fyra räntehöjningar låga och att den ekonomiska återhämtningen stärker de offentliga finanserna. Samtidigt är en minskad skuldsättning hos hushållen inte längre ett hinder för den ekonomiska tillväxten, vilket gynnar den globala återhämtningen. Om räntorna stiger mer eller snabbare än väntat från dagens mycket låga nivåer kan tillväxten sjunka kraftigt och de högre räntorna kan göra det svårare att hantera skulderna. I västvärlden är det de offentliga skulderna som växer, medan situationen är den omvända på tillväxtmarknaderna. Här är det den privata sektorn som har ökat sina skulder, framförallt i Kina men också i Turkiet. Under de senaste 10 åren har de kinesiska privata skulderna i förhållande till BNP ökat med 95 procentenheter och historiskt sett har alla tillväxtmarknader som sett en ökning på 30 procentenheter under ett decennium drabbats av någon form av bankkris. Vi anser därför att den kinesiska kreditbubblan är en av de största riskfaktorerna under 2018, men som vi skriver i avsnittet om Kina, förväntar vi oss att de kinesiska myndigheterna kan hantera den här utvecklingen. BOSTADSMARKNADEN: Det verkar finnas en utbredd uppfattning att särskilt de nordiska bostadsmarknaderna (med undantag för Finland) är överhettade och att det kommer en nedgång i bostadspriserna. Vi håller med om att fastighetsmarknaden i Norge och Sverige utgör en risk för den finansiella stabiliteten och att en större korrigering på bostadsmarknaden skulle kunna utlösa en kris. Spricker bubblan kommer det att dock att vara ett nordiskt problem och inte ett problem som kommer att påverka den globala återhämtningen. De svenska bostadspriserna har efter år av kraftiga prisstegringar börjat falla nu under hösten. Det kan leda till en lägre ekonomisk tillväxt i Sverige som i hög grad drivits på av bostadsbyggande och den privata konsumtionen kan minska om priserna fortsätter att falla. Detta innebär isåfall att räntehöjningar i Sverige kommer att skjutas upp på obestämd tid. Även i Norge har vi sett fallande bostadspriser efter mycket kraftiga prisstegringar i framförallt Oslo med omnejd. Den norska ekonomin är dock inte lika beroende av bostadsinvesteringar och det finns tecken på att prisnedgångarna inte kommer att fortsätta. Huspriserna i Danmark är fortfarande lägre än de var för 10 år sedan, och till skillnad från då, är den ekonomiska tillväxten inte beroende av fortsatt stigande priser och ökad skuldsättning. Därför utgör bostadsmarknaden ingen stor risk i Danmark, även om priserna i vissa områden har stigit kraftigt och sannolikt kommer att falla igen. I Finland är stigande bostadspriser en isolerad företeelse i lokala områden och inte en betydande risk för ekonomin. Källa: Macrobond

6 6 Den amerikanska centralbanken, som har sitt huvudkontor i Washington, kommer att få mycket uppmärksamhet under 2018 eftersom vi räknar med fler räntehöjningar. Historiskt sett har skillnaden mellan den amerikanska 2-åriga och 10-åriga räntan varit en av de bästa indikatorerna på en konjunkturvändning. Vid tidigare recessioner har den 10-åriga räntan sjunkit under den 2-åriga räntan. 2. När vänder det på börserna? Precis som med bubblor varar bull markets med stigande kurser ofta längre än vi räknar med. Till skillnad från bubblorna är det dock något lättare att upptäcka en bull market. Det beror på att det är ekonomisk fundamenta som driver kurserna. Så länge de makroekonomiska förutsättningarna är gynnsamma kommer börserna att gynnas och aktiekurserna stiga. Historiskt är det konjukturnedgångar som leder till bear markets med fallande aktiekurser. Många andra typer av händelser kan utlösa korrigeringar som är tillfälliga bakslag i en bull market, men de värsta och längsta nedgångarna har historiskt förorsakats av en lägre tillväxt och i värsta fall recession. Om man kan förutse konjunkturförändringar och därmed veta när en bull market mattas av går det att tjäna mycket pengar på börsen, men tyvärr är detta praktiskt taget omöjligt. I efterhand är det lätt att se de indikatorer som förutser den ekonomiska utvecklingen, men i slutändan handlar det om att kunna göra en kvalitativ bedömning av de mest pålitliga indikatorerna. En av de bästa indikatorerna på att en konjunktur håller på att vända nedåt har historiskt varit ränteskillnaden mellan den amerikanska 2-åriga och 10-åriga räntan. Alla tidigare lågkonjunkturer har kommit i kölvattnet av att det den 10-åriga räntan har fallit under den 2-åriga. Det sker till exempel när marknaden prisar in att Feds räntehöjningar har nått en nivå där de kommer att ha en negativ effekt på den ekonomiska tillväxten, vilket i sin tur kan skapa en förväntan om förnyade stimulanser som först diskonteras in i de långa räntorna som därmed faller till nivåer under de korta räntorna. Det svåra är naturligtvis att ha rätt förväntningar på räntorna. På 12 månaders sikt räknar vi med att den 2-åriga amerikanska räntan stiger till 2,10 procent och den 10-åriga räntan till 2,70 procent. Det innebär att vi inte ser några tecken på att ränteskillnaden kommer att inverteras under 2018 och därmed ringer inga varningsklockor på denna front. Slutspurten på börserna Historien visar också att det kan vara dyrt att sälja för tidigt i en bull market. Sedan 1937 har de sista 12 månaderna av en bull market genererat en genomsnittlig avkastning på 25 procent och just nu räknar vi med att vi kommer att fortsätta ha en bull market under Vår övervikt i aktier gör att vi följer med i den uppåtgående trenden, samtidigt som vi ser till att ha en väldiversifierad portfölj med både aktier och obligationer i många olika regioner, branscher och värdepapper. Historiskt är det konjukturnedgångar som utlöser bear markets. Även om livet som investerare kan vara enkelt och bekymmersfritt under uppgångar så är det viktigt att hålla fast vid en bra strategi och ha rätt balans mellan aktier och obligationer i förhållande till den egna investeringsprofilen. Det innebär bland annat att löpande sälja aktier i en bull market så att andelen aktier inte blir för stor i förhållande till andelen obligationer. Härigenom plockar man hem vinster, samtidigt som man minskar risken för obehagliga överraskningar när börserna vänder nedåt. 3. Hur kommer Kina utvecklas efter den stora partikongressen? Den tredje viktiga frågan under 2018 är utvecklingen i Kina. Vid den stora partikongressen i oktober skrev president Xi Jinping in sig i historieböckerna som Kinas mäktigaste president sedan Mao och skickade en tydlig signal till resten av världen och då särskilt till USA. Xi meddelade att det är dags att Kina intar en central plats inom den internationella handeln och att landet skall vara en ledande global kraft år Kina är inte annorlunda än resten av världen och kinesiska politiker har ett behov av att legitimera sig själva. Sedan 1973 har det varit den ekonomiska utvecklingen som har varit stöttepelaren. Kina har vuxit, mognat och naturligtvis har den potentiella tillväxttakten minskat efterhand. Kinas utmaning nu är att få en bra struktur på sin tillväxt för att därigenom skapa en hållbar utveckling. Landets nya strategi har Xi döpt till "socialism med kinesiska särdrag för en ny era". Det är den kinesiska versionen av populism och det är inte konstigt att det har skapat oro i USA. För oss investerare innebär det högre geopolitiska risker. Kinas självförtroende som stormakt kan öka spänningarna med exempelvis Taiwan och i Sydkinesiska sjön där USA också har politiska intressen. I slutändan kan det leda till att USA och Kina får svårt att komma överens om

7 hur man ska hantera Nordkorea (mer om detta senare). Trump-administrationen är intresserad av att försvara handeln, medan Kina är upptaget med att utveckla sina handelsrelationer genom sitt projekt One Belt One Road, populärt kallat den nya Sidenvägen. Samtidigt börjar Kina använda sin finansiella styrka genom informella sanktioner mot bl.a. Japan, Korea, Vietnam och Taiwan för att uppnå politiska mål i regionen. Informella och formella relationer kommer innebära att de asiatiska länderna kommer allt närmare varandra och det kan leda till att spänningarna mellan USA och Kina ökar. Årsdag lurar vid horisonten På det ekonomiska planet ser vi Kina som en betydande riskfaktor under Vi räknar med att den ekonomiska tillväxten i Kina kommer att fortsätta falla och landa på 6,3 procent för Det är dock fortfarande en stark tillväxt och inget som oroar oss i sig. Men på kort sikt är det i hög grad marknadens direkta reaktion på olika händelser som driver utvecklingen och om vi får nyckeltal som visar att tillväxten faller I Stockholm har fastigheter och bostäder stigit enormt mycket under 2000-talet, och mycket mer än vad som är motiverat av den ekonomiska tillväxten. Utvecklingen för de nordiska bostadspriserna I Norden har bostadspriserna ökat mest i Sverige och Norge, både sett till nominella prisökningar och prisökningar mätt i förhållande till BNP. Diagrammen visar också hur Danmark under åren fram till finanskrisen hade en bostadsbubbla som sprack under åren Utvecklingen i bostadspriserna Index ( = 100) 300 Utvecklingen i bostadspriserna i förhållande till BNP Index ( = 100) ,0 239,7 140, , ,6 152,6 107,6 102, Källa: Macrobond. Data för enfamiljshus från 2003/01/01 till 2017/07/01, för Danmark och Finland dock endast fram till 2017/04/01. Detsamma gäller uppgifter om huspriserna mätt i förhållande till BNP i Sverige.

8 8 kraftigt i Kina kan det skapa kortsiktig oro på marknaden. De kinesiska myndigheterna har mycket att tänka på under de närmaste åren.den 23 juli 2021 firar kommunistpartiet sitt 100-årsjubileum, och vi har mycket svårt att föreställa oss att regeringen är intresserad av att fira den dagen med en ekonomisk kris eller svag tillväxt. Kinas ambition är fortfarande att fördubbla BNP per capita mellan åren 2010 och 2020 och det innebär att Kina måste notera en genomsnittlig årlig tillväxttakt på 6,3 procent under för att nå målet. Vi skulle Dynamiken som driver finansmarknaderna har inte förändrats. Det handlar fortfarande om människor. dock inte bli förvånade om myndigheterna siktar mot att kunna fira en stor ekonomisk framgång i samband med kommunistpartiets 100-årsjubileum Kreditutvecklingen måste vara under kontroll Ett annat tydligt budskap från partikongressen är att myndigheterna kommer att bromsa kredittillväxten och fokusera på finansiell stabilitet genom ökade regleringar. Den kinesiska kreditutvecklingen med hög privat skuldsättning utgör, som vi tidigare nämnt, en av de största riskerna under det kommande året. Myndigheterna är dock medvetna om risken med kredittillväxten och bör med rätta åtgärder kunna undvika en kris, samtidigt som kreditgivningen inte stoppas helt. Det är en svår balansgång och det är viktigt att inte kväva tillväxten inom de branscher som växer. Men om ingenting görs finns det risk för att flera banker kommer att få problem under Andelen nödlidande lån ökar och de statligt ägda bolagen har problem med lönsamheten, samtidigt som de står för den högsta skuldsättningen. Det är viktigt att understryka att Kina själv kan lösa de här problemen. Statsskulden är måttlig och många ekonomer tror att en rekapitalisering av bankerna kommer att öka statsskulden med cirka 45 procentenheter till 80 procent av BNP. Det är högt jämfört med andra tillväxtmarknader, men i nivå med starka västländer som Tyskland (70 procent) och USA (100 procent.). Vi tror alltså inte inte på en finansiell kris i Kina under 2018, men om vi får den minsta indikation på att utvecklingen går åt fel håll, kommer det uppstå spekulationer om en kris, vilket kan leda till börsfall på globalt plan. Föroreningar kan påverka tillväxten En annan viktig reform som på kort sikt kommer att dämpa den ekonomiska tillväxten och företagens lönsamhet är åtgärder för att minska föroreningarna. I sitt tal vid partikongressen bekräftade Xi med sin vision "Beautiful China", att man måste förbättra miljön. Den politiska ledningen satsar hårt på hållbarhet och kommer att fokusera på att utveckla ny teknik inom områden som elfordon, sol- och vindenergi samt robotar. Slutligen förväntar vi oss att reformerna av de statsägda bolagen De kinesiska mångmiljonstäderna, här Peking, har stora problem med föroreningar. Myndigheterna har förklarat krig mot föroreningarna och det kan påverka den ekonomiska tillväxten.

9 9 I juni utsågs Muhammad bin Salman till ny kronprins i Saudiarabien, och det har lett till reformer, som att kvinnor kommer att tillåtas att köra bil, men har också lett till en maktkamp. Om det uppstår politisk oro i Saudiarabien kan det i värsta fall få konsekvenser för landets stora oljeproduktion. (SOE) kommer att fortsätta. Fokus kommer att ligga på att minska överkapaciteten inom vissa branscher som stålbranschen, stärka governance-strukturen och öka lönsamheten i de statsägda bolagen. Det här är nödvändiga reformer för att skapa långsiktig produktivitet och välstånd. Totalt sett är vi långsiktigt positiva till Kina och har en övervikt i kinesiska aktier jämfört med andra tillväxtmarknader. 10 miljoner fat olja så mycket olja producerar Saudiarabien dagligen. Det handlar om en åttondel av den globala produktionen. Det är endast Ryssland som ligger på samma nivå. 4. Vilka kända och okända geopolitiska konflikter drabbar oss? När vi nu närmar oss 2018 finns det en del betydande geopolitiska risker. Normalt sett har geopolitiska konflikter inga långvariga negativa effekter på marknaden eftersom de sällan utlöser större och mer varaktiga nedgångar i ekonomin. Tillfälliga negativa chocker kan sprida sig till realekonomin och minska tillväxten eftersom det minskar konsumenternas och företagens förtroende, även om det är relativt sällsynt. Det betyder dock inte att vi som investerare har råd att ignorera geopolitiska faktorer. Krig och konflikter utlöser osäkerhet hos marknaden som alltid ogillar osäkerhet. Nya geopolitiska konflikter kan uppstå plötsligt och överraskande och kan i vissa eskalera mycket snabbt. Enligt oss finns det framför allt två geopolitiska risker under det kommande året. NORDKOREA: Medias fokus på Nordkorea har avtagit men det är fortfarande en olöst konflikt. Vi har ingen aning om det slutar med ett krig eller inte, men vår bedömning är att USA aldrig har varit närmare en önskan om att störta den nordkoreanska regimen. Om Nordkorea riktar missiler mot USA:s territorium kommer Donald Trump tvingas att fatta ett beslut: vänta och se hur långt missilen når, skjuta ner missilen eller förhindra att missilen överhuvud taget avfyras. Han väljer förmodligen inte det första alternativet och de två sista alternativen innebär troligen att vi får se en amerikansk militär inblandning på den koreanska halvön och en dramatisk upptrappning av konflikten. Samtidigt kan den nordkoreanska krisen leda till en öppen konflikt mellan USA och Kina. Om det finns risk för att missiler skjuts mot amerikanskt territorium eller om Donald Trump tror att en missil är på väg kommer han att agera. Kina har ett intresse av en stabil situation i Nordkorea. De ekonomiska kostnaderna och det mänskliga lidandet vid en amerikansk intervention skulle bli enorma och det är Kina snarare än USA som skulle få betala den största delen av räkningen. MELLANÖSTERN: I likhet med Xi Jinpings kinesiska maktkoncentration, har Saudiarabiens kung Salman bin Abdul Aziz bin Saud också börjat agera. Gripandet av flera framstående ledare är den viktigaste politiska händelsen i landet sedan 1975 och det handlar inte om korruption utan om makt. Det handlar om att ge makt till kronprins Muhammad bin Salman, som nyligen mött stort motstånd för sina beslut om bland annat Qatar, Iran och Jemen. Nya geopolitiska konflikter kan uppstå plötsligt och överraskande och kan i vissa fall eskalera mycket snabbt. Den senaste tidens händelser har visat att det finns en stor politisk instabilitet i Saudiarabien vilket har skapat nervositet på marknaden. Efter att en partiell arabisk bojkott mot Qatar inleddes i maj, har kostnaden för att försäkra sig mot inställda betalningar på statsobligationer utgivna i Mellanöstern ökat och har ännu inte kommit ner på tidigare nivåer. Om konflikterna i Mellanöstern eskalerar, och då särskilt de som involverar Saudiarabien, kan det påverka oljepriset och skapa negativa effekter på finansmarknaderna. Vi har dock svårt att se hur den nuvarande politiska instabiliteten kan påverka oljeproduktionen i Saudiarabien såvida instabiliteten inte utvecklas till någon form av inbördeskrig i landet.

10 10 Tyskarna gick till val i september men förhandlingar om en ny tysk regering har ännu inte fallit på plats. Den tyska ekonomin driver dock fortfarande på den europeiska ekonomin. REGIONER: Europeiska aktier överglänser svenska dito EUROPA Övervikt i aktier FÖRSVAGAD MERKEL INNEBÄR INTE ATT EUROPA TAPPAR FART Den europeiska ekonomin kommer fortsätta att växa med Tyskland som den drivande kraften, trots att Angela Merkel misslyckades i sitt första försök att bilda regering. Räntorna kan förbli låga länge ännu, eftersom centralbankschefen Mario Draghi har möjlighet att förlänga uppköpsprogrammet. Den starka euron är inte längre några problem för företagen så länge exporten går på högvarv och inflationen inte pressar upp lönerna ytterligare. Börserna drivs av en hög vinsttillväxt som mätt på framtida vinster ligger på över 11 procent den högsta nivån sedan finanskrisen. SVERIGE Neutral vikt i aktier BOSTADSMARKNADEN OROAR Sjunkande bostadspriser under hösten har fått kronan på fall och påverkat inhemska bolag som t.ex. byggbolag och banker negativt. Den starka globala tillväxten och en svag krona påverkar industribolagen positiv med stark orderingång och vinstutveckling, vilket bekräftades i rapporterna för tredje kvartalet. Stigande vinster och starka kassaflöden innebär höjda utdelningar. En stabil direktavkastning kring 3,5 procent ger stöd till akter.

11 11 Högre amerikanska räntor och en starkare dollar kommer att vara negativt för de nya marknaderna USA Övervikt i aktier DYRA AKTIER MEN STARKA RAPPORTER En expansiv finanspolitik, stark tillväxt och stora företagsinvesteringar håller uppe farten i ekonomin och bidrar till ökad utlåning och högre företagsvinster. Det finns stora förväntningar på en kommande skattereform som allt annat lika kommer att öka företagens vinster. Totalt sett var företagens resultat under det tredje kvartalet något bättre än analytikernas förväntningar. Trots det räknar vi med ytterligare vinsttillväxt under P/E-talen ligger på den högsta nivån på 15 år. Det är dock motiverat eftersom företagens resultattillväxt är hög och räntorna är låga. P/E-talen är dessutom höga på grund av ett fåtal företag inom IT-sektorn. Små och medelstora företag kommer att gynnas mest av en fortsatt inhemsk tillväxt och politiska stimulanser från Donald Trump. Det innebär att vår övervikt i amerikanska aktier fokuserar på detta segment EMERGING MARKETS Neutral vikt i aktier TILLVÄXTEN HAR NÅTT TOPPEN, INBROMSNING ATT VÄNTA Aktier på tillväxtmarknaderna har haft ett bra år tack vare den globala återhämtningen, stark vinsttillväxt och förbättrade fundamenta i bland annat Brasilien och Ryssland. Penningpolitiska åtstramningar i USA med högre räntor och en starkare dollar är potentiella risker för tillväxten på tillväxtmarknaderna där många länder har skulder i dollar som därmed blir dyrare att betala tillbaka. Samtidigt kan en avmattning i den kinesiska ekonomin påverka regionen negativt. Bättre grundläggande ekonomiska förutsättningar än tidigare innebär dock att regionen är mer immun mot negativa överraskningar i den amerikanska penningpolitiken. Resultattillväxten är fortfarande hög, men kommer inte att vara lika hög som under Med ett P/E-tal som ligger över det 20-åriga genomsnittet, börjar värderingen av aktier se hög ut - dock inte om man jämför med resten av världen. Vi föredrar länder som styrs av reformorienterade regeringar som Indien och Kina. JAPAN: Neutral vikt i aktier LOKAL EFTERFRÅGAN SLÄPAR EFTER Japan befinner sig i samma uppgångsfas som resten av världen. Tillväxten drivs dock främst av exporten, medan den inhemska efterfrågan släpar efter, vilket bland annat beror på att Japan har en stor andel äldre människor. Vinstutsikterna är goda och värderingen är attraktiv vid en jämförelse med globala aktier. Den i jämförelse med resten av världen extremt expansiva japanska penningpolitiken, gynnar tillväxten och börsen, framför allt för att den japanska yenen försvagas. Den exporttunga och därmed yen-beroende ekonomin, gör dock att vi ser större potential i både Europa och USA, där underliggande tillväxttakt är högre.

12 12 Stigande oljepriser har förbättrat oljebolagens resultat, men den höga skuldsättningen hos många av bolagen inom energisektorn kan skapa problem om räntorna stiger. Foto av Oliver Paaske BRANSCHER Här ser vi störst och minst potential SÄLLANKÖPSVAROR Undervikt VI HAR PASSERAT TOPPEN: Sällanköpsvarorna har sålt fantastiskt bra under det senaste året till följd av både stor optimism och hög konsumtion hos privatpersoner. Men lönekänsligheten är hög, så även med det måttliga lönetryck som vi ser idag, kommer branschen att drabbas hårdare än andra branscher. Och även om e-handeln endast utgör 6-10 procent av detaljhandeln totalt sett, utmanar e-handeln den traditionella delen, vilket gör det svårt för bolagen att höja priserna. ENERGI Undervikt SKULDERNA OROAR: Global tillväxt, ökade spänningar i Mellanöstern och färre amerikanska oljeplattformar har varit en perfekt cocktail för oljepriset. Momentum väntas dock plana ut. Oljesektorn redovisade stark resultattillväxt under den senaste rapportsäsongen, men hög skuldsättning kommer att bli ett problem om räntorna stiger. Samtidigt är institutionella investerare inte längre underviktade i sektorn, och i kombination med den senaste tidens kursökningar innebär det att sektorn är sårbar för vinsthemtagningar. FINANS Övervikt ÖKAD UTDELNING TRYCKER UPP KURSERNA: Finanssektorn gynnas av den ekonomiska uppgången, centralbankernas åtstramningar och en ökad efterfrågan på krediter. Stigande räntor har en positiv inverkan på bankernas räntemarginaler, dvs. skillnaden mellan inlånings- och utlåningsräntorna och det finns en stark korrelation mellan räntorna och finansaktiernas avkastning. Även utan stigande räntor kommer finanssektorn vara intressant på grund av höjda utdelningar och då framförallt i USA. Branschen har fortfarande en attraktiv värdering trots att aktierna stigit mycket på börsen.

13 13 KRAFT & VATTEN Undervikt UTDELNINGAR UNDER PRESS: Bolagen inom kraft & vatten har fortsatt svårt att hänga med i den ekonomiska uppgången. Svaga resultatförväntningar och hög skuldsättning gör det svårt för branschen att fortsätta med sina höga utdelningar. Det gör att branscher som telekom och hälso- och sjukvård är mer attraktiva för investerare som söker hög avkastning. Kraft & vatten har den högsta skuldsättningen av alla, vilket kommer att skapa problem när räntorna stiger och statliga regleringar gör det svårt att höja priserna. VERKSTAD Neutral vikt SENCYKLISKT ATT FÖREDRA: Verkstadsbranschen gynnas precis som andra cykliska branscher av den ekonomiska situation vi befinner oss i just nu. Det finns dock stora skillnader mellan olika verkstadsbolag och det gör att vi räknar med en avkastning i linje med marknaden. Sencykliska bolag som säljer kapitalvaror tror vi kommer att klara sig bättre än till exempel transportbolagen som går bra tidigt i konjunkturcykeln. Vi räknar med ökade investeringar i produktionsanläggningar vilket gynnar denna del. Många institutionella investerare har stor övervikt i sektorn, vilket gör den sårbar för sektorrotation. IT Övervikt INVESTERINGSVILJA GYNNAR BRANSCHEN: IT-bolagen har generellt sett levererat starka rapporter och bibehållit en stark resultattillväxt, vilket motiverar en relativt hög värdering. Företagens satsningar på digitalisering innebär att branschen gynnas av ökade investeringar, och samtidigt kan den förväntade amerikanska skattereformen leda till höjda utdelningar och aktieåterköp. Många institutionella investerare har stor övervikt i sektorn, vilket gör den sårbar för sektorrotation. RÅVAROR Övervikt GYNNAS AV UPPGÅNGEN: Råvaror består av en rad undersektorer som i olika grad gynnas av den ekonomiska uppgången. Sammantaget räknar vi med att råvarubranschen kommer att gå bättre än marknaden som helhet och därför har vi en övervikt. Som underleverantörer till en rad cykliska sektorer kan kemibolagen, som utgör 40 procent av sektorn, fortsätta leverera starka rapporter. Gruvbolagen, som utgör 15 procent av sektorn, är starkt beroende av tillväxten i Kina, där vi förväntar oss en lägre tillväxt. Vi räknar därför med att gruvbolagen kommer att utvecklas som branschen som helhet. Företagen fokuserar på digitalisering och gör stora investeringar i teknik och det gynnar IT-bolagen som generellt sett kommer med starka rapporter. Foto av rawpixel

14 14 KONSUMTIONSVAROR Undervikt SVÅRT UNDER GODA TIDER: Med ett beta på 0,6 kan branschen vara intressant eftersom den typiskt noterar betydligt mindre kursrörelser än marknaden som helhet, men det innebär också att den halkar efter när börserna stiger kraftigt. Den svagare dollarn gynnar de amerikanska bolagen eftersom de har en hög exportandel. Pressade marginaler gör att man fokuserar på effektiviseringar, främst genom förvärv och konsolideringar. Branschen är inte längre billig och är den högst värderade bland branscher med hög direktavkastning, och den lämnar dessutom betydligt lägre utdelning än telekombranschen. HÄLSA OCH SJUKVÅRD Övervikt ATTRAKTIV VÄRDERING: En stark pipeline av nya läkemedel har ännu inte prisats in i aktiekurserna. Historiskt sett har starka pipelines inneburit att branschen har handlats med en premie på upp till 16 procent i förhållande till marknaden, men för närvarande handlas branschen i linje med marknaden. Bioteknikbolagen ingår i sektorn och här finns det en rädsla för regleringar, vilket lett till en mycket låg värdering relativt sett. Vår uppfattning är att den här rädslan är överdriven. Euron har stärkts vilket har varit negativt för de europeiska läkemedelsbolagen, men vi räknar inte med att euron framöver kommer att stärkas i samma utsträckning som tidigare. TELEKOM Neutral vikt HÖGA UTDELNINGAR LOCKAR: I en lågräntemiljö är kontantutdelningar något som investerare letar efter och det kommer att gynna utdelningsaktierna. Telekombranschens utdelningsprocent är den högsta bland de s.k. defensiva branscherna. Värderingen är också attraktiv och starka kassaflöden säkerställer fortsatt höga utdelningar. Negativt är dock att vi räknar med emissioner av nya aktier i samband med förvärv och att telekombranschen eventuellt inte längre kommer att vara en separat sektor i S&P och MSCI. Branscherna i siffror Danske Bank räknar med att de branscher som vi har en övervikt i kommer att utvecklas bättre än börsen som helhet, medan de branscher vi har en undervikt i kommer att gå sämre. Vid neutralt vikt bör branschen utgöra samma andel i portföljen som den gör på den globala aktiemarknaden, vid övervikt mer och vid undervikt mindre. Danske Banks branschfördelning 12 mån forward P/E P/E (branschen/ börsen) P/E (branschen/ börsen) 10-årigt genomsnitt. 12m EPS-tillväxt Andel av den globala aktiemarknaden Direktavkastning Sällanköpsvaror Undervikt 11,9% 16,9 1,02 0,91 11,5% 1,7% Energi Undervikt 6,3% 19,1 1,15 0,79 25,4% 3,6% Finans Övervikt 21,7% 12,4 0,75 0,68 10,9% 2,9% Kraft & vatten Undervikt 3,1% 15,7 0,94 0,84 4,5% 3,6% Verkstad Neutral 10,8% 17,4 1,05 0,86 12,0% 2,1% IT Övervikt 18,4% 18,7 1,12 0,89 14,6% 1,3% Råvaror Övervikt 5,4% 15,8 0,95 0,80 9,3% 2,3% Konsumtionsvaror Undervikt 8,6% 19,3 1,16 1,00 8,9% 2,7% Hälsa & Sjukvård Övervikt 10,8% 16,7 1,00 1,04 7,4% 1,9% Telekom Neutral 3,0% 14,1 0,85 0,79 3,3% 4,3% Globalt 16,6 12,0% 2,3% BEGREPP Andel av den globala aktiemarknaden: Branschens vikt i det globala aktieindexet MSCI ACII Index (per den 23 november 2017). Fastighetssektorn ingår i finanssektorn. 12 mån forward P/E: Pris/förväntad vinst för branschen under de kommande 12 månaderna. P/E (branschen/börsen): Branschens p/e-tal i förhållande till börsens p/e-tal. Om talet är högre än 1 indikerar det att branschen har ett högre p/e-tal än börsen som helhet. P/E branschen/börsen 10-årigt genomsnitt: Det genomsnittliga historiska förhållandet mellan branschens p/e-tal och börsens p/e-tal. Om det genomsnittliga historiska p/e-talet är högre än det nuvarande p/e-talet (ovan), värderas branschen lägre än genomsnittet för de senaste 10 åren. 12 mån EPS-tillväxt: Förväntad tillväxt i vinst per aktie. (Earning Per Share) för de närmaste 12 månaderna. Direktavkastning: Den genomsnittliga uppskattade direktavkastningen för bolagen inom branschen under Källa: Macrobond per den

15 15 FOKUS Investerarnas farlig kärlek Fler investerare bör fokusera på bättre riskspridning under Det bekräftar en ny undersökning från Danske Bank. Nyåret närmar sig och för många investerare bör ett av nyårslöftena vara att minska andelen inhemska aktier i sin portfölj under det kommande året. En ny undersökning i de nordiska länderna visar en enorm förkärlek för inhemska aktier, och det är både intressant och oroande. Totalt sett uppger 68 procent av de nordiska investerare som själv investerar i aktier eller aktiefonder, att mer än hälften av deras aktieportfölj består av inhemska aktier och 30 procent har endast inhemska aktier i portföljen. När det gäller aktieplaceringar verkar det alltså som om globaliseringen får vänta ett tag til. Stor koncentration på inhemska börser Problemet med en hög andel inhemska Det är tydligt att det är väldigt få investerare som vill ha en gratis lunch. Nordisk förkärlek för inhemska aktier Totalt sett har 68 procent av de nordiska investerare som själv investerar i aktier eller aktiefonder, mer än hälften av sina aktieinvesteringar i inhemska aktier. Det finns dock betydande skillnader mellan de olika nordiska länderna. Andelen är lägst i Sverige med 60 procent och högst i Danmark med 81 procent. Andel av investerare där mer än hälften av aktieportföljen består av inhemska aktier 20% 31% 35% 0% 20% 40% 60% Källa: Danske Bank/Prospera. 40% 42% 32% 45% 36% 80% 100 % Andel av investerare med mer än 50 % av portföljen investerad i inhemska aktier Andel av investerare som enbart har investeringar i inhemska aktier aktier är att de nordiska börserna är mycket små ur ett globalt perspektiv. Utbudet av aktier är begränsat och vanligtvis domineras börserna av ett fåtal stora bolag. Samtidigt uppvisar de nordiska börserna skevheter, dvs. de består av en del branscher som är extremt överrepresenterade, medan andra är extremt underrepresenterade. I Danmark utgör t.ex. läkemedelsbranschen mer än hälften av C20-indexet, i Sverige utgör verkstad och finans cirka två tredjedelar av OMX30-index, i Norge väger energisektorn mycket tungt i OSEBX-indexet och i Finland är det råvaror som dominerar H25-indexet. Även om det finns många intressanta bolag i Norden är det svårt att få en bra riskspridning mellan företag och branscher om man endast investerar i ett enskilt land. Samtidigt ger inhemska aktier i sig inte någon geografisk riskspridning alls.

16 16 En bortglömd gratis lunch Med en hög andel inhemska aktier i portföljen tar man därmed en onödigt hög risk, och teoretiskt sett är det en risk som inte kommer att löna sig. Begreppet There s No Such Thing As a Free Lunch är ett klassiskt begrepp inom ekonomi och även titeln på en bok skriven av den amerikanske Nobelpristagaren i ekonomi, Milton Friedman. Poängen är att ingenting är gratis, inte heller på finansmarknaden, men det finns faktiskt undantag. Med en bra riskspridning i portföljen kan man få en mer attraktiv relation mellan förväntad avkastning och risk. Genom att t.ex. välja rätt mix av investeringar, minskar man risken för förluster utan att äventyra den avkastning man kan räkna med att få. Denna så kallade diversifieringsvinst är ett sällsynt exempel på en gratis lunch, och förmodligen den enda säkra för oss som investerare. Det handlar om kunskap och trygghet Tydligen är det väldigt få investerare som är intresserade av en gratis lunch och när vi frågar de nordiska investerarna om varför de föredrar inhemska aktier är det vanligaste svaret att de anser sig ha mest kunskap om inhemska aktier och därför känner sig mest bekväma med dessa. Men som investerare behöver du inte låta dig begränsas av din egen kunskap. Med hjälp av investeringsrådgivare, fonder eller andra investeringslösningar, är det enkelt att uppnå god riskspridning genom investeringar i olika regioner. Och när det handlar om trygghet så handlar det om en falsk känsla av trygghet. Nordiska aktier kan falla minst lika mycket, snabbt och överraskande som globala aktier. Trender i framtiden Om vi lyfter blicken och ser framåt räknar vi med ett ökat fokus på riskspridning, där det finns ytterligare diversifieringsvinster att hämta. Det finns två typer av riskspridning när man gör investeringar, dels riskspridning i olika tillgångsslag såsom aktier, obligationer och alternativa investeringar, dels diversifiering mellan olika värdepapper inom varje tillgångsslag. När det gäller riskspridning inom enskilda tillgångsslag, räknar vi med Om vi blickar framåt så förväntar vi oss ett ökat fokus på riskspridning. ytterligare fokus på olika investeringsstilar (investment styles). Inom aktier kan det t.ex. handla om aktiva vs. passiva investeringar, tillväxtaktier vs. värdeaktier och småbolag vs. stora bolag. Idag är riskspridning mellan olika branscher och regioner de viktigaste faktorerna i aktieportföljen, men spridning i olika investeringsstilar kan också förbättra den totala riskspridningen och göra gratislunchen ännu mer attraktiv. Ett första stort och viktigt steg mot bättre riskspridning är helt enkelt att kliva ur sin komfortzon vad avser inhemska aktier. Höga förväntningar på inhemska aktier Många investerare har en stark tro på de inhemska börserna och ser dessa som de mest intressanta. Den här tendensen är tydligast i Danmark och minst tydlig i Sverige, där många investerare ser aktier på tillväxtmarknaderna som de mest intressanta. Vilka aktier anser investerarna vara mest intressanta? % 80 73% % 40 37% % 8% 9% 13% 10 6% 0 54% 26% 2% 18% 48% 13% 3% 36% Inhemska aktier Europeiska aktier Tillväxtmarknadsaktier Amerikanska aktier Källa: Danske Bank/Prospera.

17 17 Kom alltid ihåg risken som investerare: Utgångspunkten för den här publikationen är Danske Banks förväntningar på makroekonomin och de finansiella marknaderna. Om utvecklingen skiljer sig från våra förväntningar kan det påverka avkastningen på en investering negativt och leda till förluster. Danske Bank har endast tagit fram det här materialet i informationssyfte och materialet ska inte ses som investeringsrådgivning. Tala alltid med en rådgivare om du överväger att göra en investering efter att ha läst det här materialet och ta reda på om investeringen passar din investeringsprofil, t.ex. risktolerans, placeringshorisont och förmåga att bära en förlust. Danske Bank A/S Norrmalmstorg 1, Box 7523 SE Stockholm CVR-nr danskebank.com