Net Entertainment (NET B)

Analysgaranti 28 augusti 2008 Net Entertainment (NET B) Hög tillväxt och goda marginaler Net Entertainment utvecklar och licensierar ut mjukvara för främst kasinospel på Internet. Bolagets affärsmodell innebär goda kassaflöden och en skuldfri balansräkning. Den legala situationen utgör en risk på kort sikt, samtidigt som trenden mot en liberalare inställning på paneuropeisk nivå är tydlig. Vi räknar med att bolaget ökar vinsten med 67 procent i år. Tillväxten drivs av ett ökat antal kunder och en tillväxt hos befintliga kunder som drar nytta av den allt högre internetpenetrationen på den europeiska kontinenten. Lista: NGM Börsvärde: 1 178 MSEK Bransch: Spel / Underhållning VD: Johan Öhman Styrelseordf: Rolf Blom Aktiekurs, SEK Kursutveckling Net Entertainment 35 30 1000 800 25 20 600 15 400 10 5 200 0 0 okt-07 dec-07 feb-08 apr-08 jun-08 aug-08 Net Entertainment OMX Volym x 1000 Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta 2006 2007 2008p 2009p 2010p Omsättning, MSEK 100 132 202 293 360 Tillväxt 54% 32% 53% 45% 23% EBIT 40,8 50,6 84 149 182 Res. F. Skatt 39,8 50,8 84,3 149,5 183,4 Nettoresultat 28,5 45,9 76,9 136,6 165,1 Rörelsemarginal 41% 39% 42% 51% 51% EPS 0,72 1,16 1,94 3,45 4,17 P/E 13,8 15,3 8,6 7,1 EV/EBITDA 25,6 19,5 11,0 6,2 4,8 P/S 11,8 8,9 5,8 4,0 3,3 EV/S 11,6 8,6 5,4 3,5 2,6 Aktiekurs, SEK 29,8 Antal aktier m 39,6 Börsvärde, MSEK 1178 Nettokassa, MSEK 26,0 Free float % 60 Oms/dag/1000 70 Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se 08-54501342 * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Tel 08-545 013 30. Fax 08-545 013 49. E-post: info@redeye.se

Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

Net Entertainment Historik Net Entertainment grundades 1996 genom ett samarbete mellan Kinnevik och dåvarande Cherryföretagen. Målet var att ta del av den starka Internettillväxten och erbjuda kasinospel exempelvis Roulette och Black Jack även i en virtuell miljö. Efter fyra års produktutveckling lanserades det första Internetbaserade kasinot år 2000, vilket skedde i egen regi. Net Entertainment har sedan 2005 ingen egen kasinoverksamhet, utan licensierar mjukvaran till speloperatörer mot en avgift. Net Entertainment noterades på NGM i april 2007 Närvaro i Sverige och på Malta Net Entertianment-aktien noterades på Nordic Growth Market i april 2007. Noteringen följde en utdelnig av aktierna till aktieägare i Betssonkoncernen. Noteringen ökade transparansen i bolaget vilket underlättade för potentiella investerare att bilda sig en uppfattning om verksamheten och värderingen av aktien. Vid noteringen handlades aktien till cirka 14 kronor och har sedan dess utvecklats starkt. Under innevarande år planerar bolaget en notering på Stockholmsbörsens Small Cap-lista. Tanken är att detta ska öka intresset för bolaget från institutionella investerare och ge en bättre likviditet i aktiehandeln. Net Entertainment i dag Per den sista juni i år sysselsatte Net Entertainment 91 personer. Verksamheten är teknikintensiv och en majoritet av de anställda arbetar med produktutveckling. Huvudkontoret ligger i Stockholm, medan försäljning och marknadsföring hanteras från Malta, där bolget är licensierat. Anledningen till detta är att spel är lagligt och reglerat på Malta, och de flesta av Net Entertainments kunder bedriver därför sin verksamhet därifrån. Spelbolag på Malta har också en gynnsam beskattning. EU-kommissionen är kritisk till statliga spelmonopol Den legala situationen trenden går mot en avmonopolisering Inom EU råder en något oklar legal situation avseende spel på Internet. I många europeiska länder (som Sverige) tillåts endast statliga spelbolag bedriva spelverksamhet. Detta har EU-kommissionen motsatt sig med motveringen att statliga monopol strider mot den fria etableringsrätten av varor och tjänster inom EU. Ett antal rättsfall på området har avgjorts av EG-domstolen och samtliga tyder på att statliga spelmonopol kommer att få svårt att motivera sitt existensberättigande, om de inte kan visa att de finns till för att skydda folkhälsan i landet. Den legala situationen påverkar Net Entertainment indirekt, genom att kundernas (operatörernas) möjlighet att marknadsföra sig mot slutkunden kan komma att påverkas. Privata spelbolag får i dag verka under licenser i Storbritannien, Malta, Spanien och Italien. Tydligt är att också Frankrike är på väg att anta ett liknande förhållningssätt. Tydliga motståndare är i det här fallet Tyskland, Norge och Turkiet. I praktiken har det dock visat sig svårt att hindra konsumenterna från att spela på internet. När Turkiet införde förbud mot spel på Internet våren 2007 tappade operatören Betsson initialt många 3

Ett spelförbud i Norge utgör ett kortsiktigt hot kunder men merparten har lyckats att hitta tillbaka till Betsson. I USA har spelförbudet lett till att börsnoterade spelbolag dragit sig ur marknaden medan aktörer med sämre transparans fortsatt att erbjuda speltjänser. Redeyes bedöming är att ett spelförbud i Norge eller Tyskland skulle kunna påverka Net Entertainment negativt på kort sikt, men att den legala situationen i Europa inte är något stort hot, då trenden tydligt går mot en marknadsliberalisering. Marknaden Den globala spelmarknaden (spel om pengar) på internet beräknas år 2007 ha genererat ett spelöverskott om 15 miljarder dollar 1. Av detta beräknas Europa stå för ungefär hälften. Ur ett produktperspektiv representerar Kasino-produkter cirka 25 procent av spelöverskottet och den europeiska kasinomarknaden på internet skulle med andra ord uppgått till cirka 1,6 miljarder USD, eller drygt 10 miljarder kronor på operatörsnivå. Licensavgiften för Net Entertainments del antas av Redeye uppgå till mellan 10 och 20 procent av operatörens omsättning, vilket ger Net Entertainment mellan en och två miljarder kronor att dela på. Net Entertainments antagande är att man har cirka 10 procent av marknaden då man 2007 omsatte 131 MSEK. Branschen rider på utbyggnaden av bredband i Europa Tillväxten för marknaden framöver bedöms ligga på mellan 15 och 20 procent per år de närmaste tre åren 2. En viktig underliggande drivkraft för tillväxten är att allt fler hushåll får tillgång till bredbandsuppkopplingar, vilket är samma drivkraft som för den växande e-handeln. Spel på Internet tar också marknadsandelar från spel i fysiska lokaler, en marknad som är knappt 20 gånger större än spelmarknaden på Internet. Produkter Net Entertainment erbjuder produkterna CasinoModule och CasinoCafé. Den förstnämnda produkten är bolagets flaggskepp och licensieras ut till närmare 60 operatörer. Produkten omfattar en komplett upssättning kasinospel och inkludear en adminstativ plattform, som enligt Net Entertainment utgör en viktig konkurrensfördel. Kunderna får varje kvartal en uppdaterad produktversion inkluderande 4 till 6 nya spel. CasinoModule erbjuder stöd för 21 huvudsakligen europeiska språk, inklusive turkiska och hebreiska. Produkten är browserbaserad, vilket gör att den inte kräver nedladdning och är tillgänglig från vilket dator som helst. Net Entertainment har även en nedladdningsbar klient under utveckling. CasinoCafé är avsedd att erbjuda kasinospel i fysisk miljö. Produkten påminner om ett Internetcafé där spelare kan deponera pengar och spela samma kasinospel som CasinoModule innehåller. Under februari i år slöt Net Entertainment det första avtalet med en kund för en pilotlansering av CasinoCafé under februari i år. Enligt Redeyes bedömning är det något 1 GBGC Online Gambling Data Report 2007 Q4 2 GBGC, 15 januari 2008 4

oroväckande att inga nya avtal har tecknats för produkten sedan dess, men Net Entertainment framhåller att intresset är stort. Nischstrategin har varit framgångsrik men det kan bli nödvändigt att bredda produktutbudet Net Entertainment har valt att fokusera på kasinospel som avgränsad nisch. Bolagets sex huvudsakliga konkurrenter Chartwell, Boss Media, Crtyptologic, Real Time Gaming, Microgaming och Playtech erbjuder alla en bredare produktportfölj. Hittills har det inte märkts att en smalare produktportfölj skulle vara till nackdel för Net Entertainment som växt snabbare än marknaden, men det kan bli fallet i framtiden och Net Entertainment har själva annonserat att man har för avsikt att bredda produktutbudet. Bolaget hävdar att operatörer i allt större utsträckning väljer de bästa leverantörerna inom varje produktområde, vilket skulle tala till bolagets fördel. Utan tvekan har Net Entartainments strategi betalat sig. Samtidigt är Redeyes bedömning att det finns klara fördelar med ett brett produktutbud. En operatör har skäl att välja en enda mjukvaruleverantör som kan leverera en paketlösning, istället för att anlita upp till fyra eller fem olika mjukvaruleverantörer. Till exempel kan operatören då sannolikt förhandla till sig ett bättre avtal eftersom man blir en större kund. Net Entertainment har uttalat att man vill växa både organiskt och genom förvärv och det skulle inte vara förvånande om bolaget skulle utöka sitt produktutbud genom att köpa ett bolag med kompletterande produkt- eller kundbas. Med tanke på Net Entertainments höga kassaflöden borde det inte vara något problem att finansiera eventuella förvärv. Operatörerna breddar produktutbudet Kunder En typisk kund för Net Entertainment är en speloperatör som vill utöka sitt befintliga produktutbud med kasinospel. Det kan handla om en operatör som tidigare erbjudit vadslagning på sportspel eller kanske poker till sina spelare. Det har varit en tydlig trend de senaste åren att operatörerna successivt breddat produktutbudet då de ser möjligheter till ökade intäkter genom korsförsäljning. Denna trend har bidragit till Net Entertainments tillväxt de senaste åren. Bland kunderna finns samtliga svenska börsnoterade operatörer som Unibet, Betsson, Redbet och Entraction, samt ett antal europeiska aktörer, där de största är Poker Room, Gaming VC och bet-at-home.com. Under 2007 tecknade Net Entertainment avtal med 18 nya operatörer om leverans av CasinoModule. Hittills i år har 14 nya kontrakt tecknats, däribland med bet-at-home.com (med över en miljon registrerade användare) och king.com (världens största operatör av så kallade skill games ). Ytterligare två avtal tecknades med lika stora eller större operatörer som beräknas vara i drift runt årsskiftet. 5

Bolaget har än så länge inte märkt av den hårdnande konkurrensen på spelmarknaden Affärsmodell Bolagets verksamhet består av att utveckla och licensiera ut mjukvara för kasinospel på Internet. Kunder är operatörer som i sin tur marknadsför spelen mot slutkunden, privatpersoner. Net Entertainment är med andra ord en så kallad business to business-aktör som inte marknadsför sig mot slutkunden. Därmed har bolaget hittills inte drabbats av den allt hårdare konkurrensen inom spelbranschen. I sin senaste rapport skriver bolaget att royaltynivån, den del av intäkterna som tillfaller Net Entertainment, har varit stabil de senaste kvartalen. Redeyes bedömning är att konkurrensen på sikt kommer att driva ned royaltynivån. Net Entertainment Betsson Unibet Redbet Affärsmodellen bygger på intäktsdelning mellan operatören och Net Entertainment. Operatörerna betalar royalty enligt en stafflad trappstegsmodell som innebär att en högre omsatt volym på marginalen ger en lägre royaltynivå till Net Entertainment. Förutom intäktsdelningen tar Net Entertainment ut en engångsavgift av operatören vid kontraktsteckning. I övrigt är affärsmodellen skalbar och innebär att bolaget kunnat behålla en hög rörelsemarginal trots att man satsar stora resurser på utveckling. Under 2007 och till och med Q2 2008 har bolaget gjort investeringar på motsvarande 20,9 MSEK, eller cirka 24 procent av omsättningen under perioden. Under år 2007 var rörelsemarginalen 39 procent, en nivå som också upprätthållits under första halvan av 2008. Kassaflödet uppgick till 32,3 MSEK, exklusive utdelning i Q2 Finansiell ställning Net Entertainment balansräkning visar på god soliditet. Det egna kapitalen uppgick per halvårsskiftet till 52,4 procent av balansomslutningen på 108 MSEK. Bolaget har inga lån och de kortfristiga skulderna motsvaras i princip av omsättningstillgångrna, exklusive likvida medel. Kassan uppgick per den sista juni till cirka 26 MSEK. Kassaflödet under det andra kvartalet uppgick till 32,3 MSEK, exklusive periodens utdelning på 29,7 MSEK. Bolagets affärsmodell möjliggör en stark finansiell ställning genom en god bruttomarginal och stabila kassaflöden. 6

Prognoser för 2008 Under första halvåret i år omsatte Net Entertainment 90,5 MSEK, motsvarande en tillväxt på 44 procent jämfört med fjolåret. Under Q4 2007 tecknades avtal med börsnoterade Gaming VC, en relativt stor kund som under 2006 omsatte 40,6 MEUR på poker och kasino. Denna kund har ännu inte kommit igång men beräknas komma igång under Q4. Under Q1 i år tecknades avtal med en annan stor operatör; bet-athome.com. som kommit igång under Q2. Sett till den generella tillväxten för kasinospel på Internet och med bidrag från bet-at-home.com, Gaming VC och ett drygt tjugotal mindre operatörer som startar i år räknar vi med att Net Entertainments omsättning stiger till drygt 200 MSEK i år. Detta motsvarar en tillväxttakt på 54 procent jämfört med år 2007. MSEK Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4'07 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08P Q4'08P 2008P Omsättning 33,7 29,7 32,4 36,3 132,0 42,8 48,2 53,2 58,2 202,3 Rörelseresultat 12,5 12,2 10,7 15,2 51 16,9 18,3 22,7 26,3 84 Nettovinst 11,5 9,8 13,8 46 15,4 17,5 20,5 23,4 77 VPA, SEK 1,16 1,94 Försäljningstillväxt 52% 28% 33% 19% 32% 28% 62% 64% 61% 54% Rörelsemarginal, % 38% 41% 33% 42% 39% 40% 38% 43% 45% 42% Vinsttillväxt 61% 98% 73% 35% 61% 34% 61% 110% 70% 67% Startade kasinon 4 4-6 5 7 6 - Källa: Redeye Research Efter 2008 Under Q3 i år tecknade Net Entertainment avtal med tre stora operatörer som beräknas bidra till omsättningen från Q1 2009 eftersom det normalt tar mellan 3 och 6 månader från att avtal ingåtts till att operatören lanserar kasinot. Vi räknar vidare med att bolaget fortsätter att starta upp mellan 3 och 5 kasinon per kvartal med mindre operatörer. Skulle avtal tecknas med större operatörer kommer vi sannolikt att justera upp våra prognoser. Sammantaget räknar vi med en omsättningstillväxt under 2009 på 45 procent. Under 2010 räknar vi med att royaltynivån kommer under viss press och att cirka 10 nya kasinon lanseras med mindre operatörer, vilket sammantaget ger en tillväxt på 23 procent. 2006 2007 2008p 2009p 2010p Omsättning, MSEK 64,7 132,0 202,3 293,0 359,8 Tillväxt 54% 32% 54% 45% 23% EBIT 40,8 50,6 84,2 148,7 181,9 Nettoresultat 28,5 45,9 76,9 136,6 165,1 Tillväxt 86% 61% 67% 78% 21% EPS 0,72 1,16 1,94 3,45 4,17 P/E 15,3 8,6 7,1 Källa: Redeye Research 7

Värdering Utifrån våra prognoser och den aktuella kursen 29,80 kronor handlas aktien till ett P/E-tal på 15,3 gånger årets förväntade vinst och 8,6 gånger 2009 års förväntade vinst. I våra prognoser har vi antagit att rörelsemarginalen under 2009 och 2010 stiger till 51 procent. Skulle bolaget välja att öka kostnadsmassan mer än vi antagit (19 respektive 23 procent) och hålla sig på en rörelsemarginal på 40 procent skulle P/E-talet för 2009 och 2010 stiga till 11,1 respektive 8,9. De låga vinstmultiplarna oavsett om man räknar med 50 eller 40 procents rörelsemarginal visar att aktien värderas försiktigt, mot bakgrund av bolagets stabila och höga vinsttillväxt. Följande tabell visar hur bolaget värderas i jämförelse med två av sina börsnoterade konkurrenter som det finns tillgängliga prognoser på. Värdering Rörelsemarginal Tillväxt P/S P/E 2007 2008p Bolagsvärde 2008p 2009p 2008p 2009p Cryptologic 11% neg. 668 MSEK 1,5 1,3 40,7 12,9 Playtech 38% 65% 14918 MSEK 13,1 10,4 18,9 15,2 Net Entertainment 39% 67% 1179 MSEK 5,8 4,0 15,3 8,6 Källa: Bloomberg, Redeye Research Jämförelsen visar på stora individuella skillnader mellan bolagens värdering. Cryptologic har under årets inledning drabbats av höga omstruktureringskostnader och årets negativa vinsttillväxt är att betrakta som bolagsspecifik. En möjlig förklaring till att Net Entertainment värderas lägre än konkurrenten Playtech är bolagens storleksförhållande. Playtech driver också ipoker, ett av världens största pokernätverk, men kasino stod under Q2 för mer än 75 procent av bolagets omsättning. Värt att notera är också att konkurrenten Boss Media köptes ut från stockholmsbörsen under februari till en vinstmultipel på 25 gånger årets prognosticerade vinst (Redeyes prognos). Som ytterligare komplement har vi värderat bolaget genom att diskontera förväntade kassaflöden. Utifrån en diskonteringsränta (WACC) på 13,70 procent får vi ett motiverat värde på 35,30 kronor. Ett känslighetstest visar att en justering av diskonteringsräntan med en procentenhet påverkar det motiverade värdet med cirka 10 procent. Den höga känsligheten beror på att mycket av bolagets värde förväntas genereras av framtida pengaströmmar. 8

Resultaträkning, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Omsättning 100 132 202 293 360 Summa rörelsekostnader -55-74 -103-128 -160 EBITDA 45 58 99 165 200 Avskrivningar -4-8 -15-16 -18 EBIT 41 51 84 149 182 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella Intäkter 0 0 2 3 5 Finansiella kostnader -1 0-2 -2-3 Resultat före skatt 40 51 84 149 183 Skatt -11-5 -7-13 -18 Nettoresultat 28 46 77 137 165 Resultaträkning just, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just 45 58 99 165 200 EBIT just 41 51 84 149 182 PTP just 40 51 84 149 183 Nettoresultat just 28 46 77 137 165 Balansräkning, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 21 42 87 163 227 Kundfodringar 5 11 12 13 13 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 6 15 18 19 20 Summa omsättningstillg. 32 68 117 194 260 Anläggningstillgångar Inventarier 5 6 7 7 7 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 0 0 0 0 0 Balans. Utv. Kostn. 20 24 26 28 31 Övr. imateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 24 30 32 35 38 Summa tillgångar 57 98 150 229 298 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 3 5 12 14 17 Övriga icke ränteb skulder 36 38 35 35 35 Summa kortfristiga skulder 40 43 47 49 52 Långa icke ränteb.skulder 1 2 2 2 2 Räntebärande skulder 0 0 0 0 0 Summa skulder 40 45 49 52 54 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 16 53 100 178 244 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 16 53 100 178 244 Summa skulder och eget kapital 57 98 150 229 298 Fritt Kassaflöde, MSEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e Omsättning 100 132 202 293 360 Summa rörelsekostnader -55-74 -103-128 -160 Avskrivningar -4-8 -15-16 -18 EBIT 41 51 84 149 182 Skatt på EBIT (Justerad Skatt) -11 0-7 -13-18 NOPLAT 29 51 77 136 164 Avskrivningar Ex GW 4 8 15 16 18 Bruttokassaflöde 34 59 92 152 182 Förändring i rörelsekapital 22-24 0 1 1 Investeringar -19-13 -17-19 -21 Fritt kassaflöde 37 22 75 134 162 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 6,0 NV FCF (2008-10) 304,7 Betavärde 1,5 NV FCF (2011-21) 726,2 Riskfri ränta (%) 4,5 NV FCF, (2021-) 338,2 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillg. 0,0 WACC 13,7 Räntebärande skulder -26,0 Motiverat värde 1 395,1 Antaganden 2011-21 (%) Genomsn. förs.tillv. 10,9 Motiverat värde per aktie, SEK 35,3 EBITA-Marginal* 31,1 Börskurs, SEK 29,80 Lönsamhet 2006 2007 2008e 2009e 2010e Avk. på eget kapital (ROE, %) 201,9 132,6 100,2 98,3 78,4 ROCE (%) 289,2 146,1 109,8 107,0 86,3 ROIC (%) 208,7 146,6 100,1 97,7 77,7 EBITDA-marginal (just,%) 45,3 44,3 49,0 56,3 55,5 EBIT just-marginal 40,9 38,3 41,6 50,7 50,6 Netto just-marginal 28,5 34,8 38,0 46,6 45,9 Data per aktie, SEK 2006 2007 2008e 2009e 2010e VPA 0,72 1,16 1,94 3,45 4,17 VPA just 0,72 1,16 1,94 3,45 4,17 Utdelning 0,3 0,7 1,5 2,5 3,0 Nettoskuld -0,5-1,1-2,2-4,1-5,7 Antal aktier 39,6 39,6 39,6 39,6 39,6 Aktiens Utveckling Tillväxt/År, % 06/08P 1 mån 20,1% Omsättning 42,9% 3 mån 44,0% Rörelseresultat, just 66,1% 12 mån 76,3% V/A, just 73,1% Årets Början 86,3% EK 109,3% Aktiestruktur % Röster Kapital Per Hamberg och bolag 8,7 20,8 Rolf Lundström, familj och bolag 6,5 14,4 Göran Månsson och bolag 5,8 2,6 SEB 5,8 2,6 Lars Kling 4,0 9,7 Nordnet 3,7 1,6 Pontus Lindwall 2,3 1,0 Bill Lindwall dödsbo 1,5 6,3 Remium Fonder 1,4 0,6 Knutsson Holding 1,4 0,6 Aktien Lista NGM Kurs,SEK 29,80 Antal aktier, milj 39,6 Börsvärde, MSEK 1 178 Börspost 200 Bolagsledning & styrelse VD CFO Ordförande Johan Öhman Daniel Nilsson Rolf Blom Nästkommande rapportdatum Kvartalsrapport, Q3 3 November Analytiker Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm Kapitalstruktur 2006 2007 2008e 2009e 2010e Soliditet 28% 54% 67% 77% 82% Skuldsättningsgrad 0% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld -21-42 -87-163 -227 Sysselsatt Kapital 16 53 100 178 244 Kapitalets Oms.hastighet 7,1 3,8 2,6 2,1 1,7 Tillväxt (%) 2006 2007 2008e 2009e 2010e Försäljningstillväxt 54,2 32,3 53,3 44,8 22,8 VPA-tillväxt (just) 85,8 61,2 67,4 77,7 20,9 Tillväxt eget kapital 32,7 230,3 88,8 77,0 37,3 9

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 350 300 250 200 150 100 50 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 4 100% 90% 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 0% 0% 2003 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 2003 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e VPA just VPA just ex gw Skuldsättningsgrad Soliditet Om rekommendationen Dawid Myslinski äger aktier i bolaget Net Entertainment. Verksamhetsbeskrivning Net Entertainment är idag marknadsledande inom webbläsarbaserad spelprogramvara och närmare 60 onlineoperatörer använder sig av CasinoModule. Företagets huvudkontor ligger i Stockholm och all utveckling sker internt. Net Entertainment är noterat på Nordic Growth Market, NGM Equity. 10