Stille (STLL.ST) Tufft första halvår

BOLAGSANALYS 23 augusti 2010 Sammanfattning Stille (STLL.ST) Tufft första halvår Stilles försäljning under det andra kvartalet uppgick till 18,3 miljoner kronor mot vår förväntan om 22 miljoner kronor. Även resultatet på -2,2 miljoner kronor var lägre än vår förväntan på 0,5 miljoner kronor. Det är flera faktorer som ligger bakom den lägre försäljningen under det andra kvartalet. Positivt är dock att bolaget kände av en stabilare marknad under slutet av det andra kvartalet vilket kan vara ett tecken på att marknaden har vänt. Vi har justerat ner våra prognoser för det andra halvåret samt justerat ned ratingen för lönsamhet då Stille har visat förlust de två senaste kvartalen. Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 aug sep okt nov dec jan feb mar apr maj jun jul aug OMXS30 Rebased Stille ISIN: SE0000998650 ID: 795 First North 48 MSEK Medicinteknik Jacob Rasin Claes Wenthzel Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 6,0 poäng 6,0 poäng 3,0 poäng 5,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning, MSEK 97 101 81 91 98 Tillväxt 2% 4% -20% 12% 8% EBITDA -1 5-5 1 4 EBITDA-marginal -1% 5% -6% 1% 4% EBIT -1 5-5 1 4 EBIT-marginal -1% 5% -6% 1% 4% Resultat före skatt -2 5-5 1 4 Nettoresultat -2 5-5 1 4 Nettomarginal -2% 5% -6% 1% 4% Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 VPA -0,37 1,09-1,04 0,10 0,82 VPA just -0,37 1,40-1,04 0,10 0,82 P/E just -27,2 7,1-9,6 96,6 12,3 P/S 0,5 0,5 0,6 0,5 0,5 EV/S 0,5 0,5 0,6 0,5 0,5 EV/EBITDA just -34,5 6,8-9,3 94,6 12,0 Fakta Aktiekurs (SEK) 10,0 Antal aktier (milj) 4,8 Börsvärde (MSEK) 48 Nettoskuld (MSEK) -1 Free float (%) 66,0 Dagl oms. ( 000) 3 Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

Viss ljusning i slutet av Q2 Fortsatt svag marknad ledde till försäljningstapp Den svaga marknaden Stille upplevde i början av 2010 har fortsatt även under det andra kvartalet även om Vd Jacob Rasin i slutet av det andra kvartalet ser tendenser till en vändning. Försäljningen uppgick till 18,3 miljoner kronor mot vår förväntan på 22 miljoner kronor. Resultatet uppgick till minus 2,2 miljoner kronor mot vår förväntan om ett positivt resultat på 0,5 miljoner kronor. Bruttomarginalen var något svagare under kvartalet på 38,5 procent vilket främst berodde på att Stille har blivit av med rätten att distribuera en av deras agentprodukter inom kirurgiområdet. Tabell Förväntat vs. Utfall (SEKm) Q2'09 Q2'10E Utfall Diff Försäljning 25,6 22,0 18,3-17% EBIT 1,3 0,5-2,2 na PTP 1,2 0,5-2,1 na VPA, SEK 0,25 0,10-0,43 na Försäljningstillväxt 1% -20% -29% EBIT marginal 5% 2% -12% EPS growth (YoY) 314% -83% -274% Källa: Redeye Research Kassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till minus 1 miljon kronor Kassaflödet för perioden uppgick till minus 0,5 miljoner kronor. Kassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till minus 1 miljon kronor. Kassan uppgick vid utgången av kvartalet till 1,8 miljoner kronor. Stille har en checkräkningskredit på 5 miljoner kronor som var utnyttjad med 1,1 miljoner kronor. Bolagets finansiella situation är något ansträngd men bolagets vd Jacob Rasin uppger att bolaget inte har några planer på att genomföra en nyemission utan kommer i fall det skulle bli aktuellt med ytterligare finansiering i första hand lösa det genom andra alternativ. Flera anledningar till försäljningsminskningen Anledningen till försäljningsminskningen beror på flera orsaker. Sjukhusen har efter finanskrisen svårare att få finansiering vilket resulterar i en lägre investeringsförmåga. Detta leder till att de antingen tvingas avstå investeringar alternativt investerar i bord och instrument av enklare karaktär eller köpa begagnad utrustning. En annan orsak som påverkat försäljningen i Nordamerika negativt är den nya hälsovårdsreformen som skapat en hel del osäkerhet i den amerikanska sjukhussektorn. Detta har gjort att många sjukhus har haft svårigheter i sitt budgetarbete vilket påverkat investeringsmöjligheterna. En tredje orsak är den negativa valutapåverkan som påverkade försäljningen negativt med 8 procentenheter. Även det faktum att Stille blev av med rätten att sälja en av deras agentprodukter inom instrument stod för 5 procentenheter av försäljningsminskningen. På kostnadssidan fanns inga överraskningar i rapporten utan såväl försäljningskostnaderna som administrationskostnaderna var i nivå med våra förväntningar. 3

Försäljningen av ImagiQ borden har tappat mest I tabellen nedan går det att se hur mycket försäljningen av bord har minskat under kvartalet jämfört föregående år. Störst försäljningsminskning har skett av ImagiQ borden. Dessa säljs oftast i paket tillsammans med en C- båge vilket gör att det är stora investeringar det handlar om för sjukhusen och det är därför inte konstigt att dessa drabbats hårdast. Men även försäljning av Sonesta borden har tappat rejält. Kirurgiområdet har borträknat tappet av en agentprodukt utvecklats förhållandevis stabilt Inom affärsområdet kirurgi blev inte utfallet så negativt som vi räknat med trots att Stille tappat en agentprodukt under kvartalet. Stille sitter dock inte på händerna under den här tuffa perioden utan bolaget har jobbat hårt med att förstärka och göra förändringar i försäljningsorganisationen för att jobba mer aktivt med försäljning både direkt och via partner. Andra kreativa lösningar som bolaget överväger är olika typer av finansieringslösningar, återköpslösningar av gammal utrustning för att också kunna agera på en andrahandsmarknad, e-handelslösningar mm. Kirurgi Bord Totalt Q2'10E Utfall Q2'10E Utfall Q2'10E Utfall Omsättning kirurgi 10 11 Omsättning Sonesta 6 4 Omsättning Stille 22 18 Tillväxt -15% -8% Tillväxt -15% -38% Tillväxt -14% -29% Bruttovinst 4,0 4,0 Omsättning ImagiQ 6 3 Bruttovinst 9,0 6,8 Bruttovinstmarginal 40% 37% Tillväxt -12% -54% Bruttovinstmarginal 41% 37% Total omsättning bord 12 8 Tillväxt -14% -46% Källa: Redeye Research, Stille Bruttovinst bord 5,0 2,8 Bruttovinstmarginal 42% 37% Stilles vd Jacob Rasin uttryckte sig något kryptiskt i förra rapporten när han skrev att bolaget utvärderar ett antal strategiska av olika karaktär. Detta nämns inte i denna rapport och vi skulle se det som positivt om det kom någon form av förtydligande från bolaget. Vi gjorde en del spekulationer kring vad detta som går att läsa om i vår förra uppdatering. Vi har gjort mindre justeringar i våra prognoser för det andra kvartalet Finansiella prognoser Trots att vi efter rapporten för det första kvartalet justerade ner våra estimat för resten av 2010 var detta inte tillräckligt när vi nu har facit för det andra kvartalet i hand. Å andra sidan uppger bolaget nu att de har märkt av en stabilare marknad i slutet av Q2. Detta gör att den nedjustering vi har gjort efter det andra kvartalet inte blir lika stor. För 2011 räknar vi med att bolagets egna ansträngningar inom framförallt deras försäljningsorganisation tillsammans med en stabilare marknad kommer att göra att bolaget återigen börjar visa tillväxt för helåret. 4

Prognoser SEKm 2008 Q1'09 Q2'09 Q3'09 Q4'09 2009 Q1'10 Q2'10 Q3'10E Q4'10E 2010E 2011E Försäljning 97 27 26 18 30 101 19 18 17 27 81 91 EBIT -1 3 1-1 2 5-1 -2-2 0-5 1 PTP -2 3 1-1 2 5-1 -2-2 0-5 1 VPA, SEK -0,37 0,63 0,25-0,15 0,39 1,09-0,22-0,43-0,43 0,04-1,04 0,10 Försäljningstillväxt 2% 1% 19% -17% 13% 4% -31% -29% -4% -10% -20% 12% Bruttomarginal 40,9% 40,8% 38,7% 41,6% 38,9% 39,8% 39,8% 37,1% 40,6% 39,6% 39,3% 42,2% EBIT marginal -1,4% 11,0% 4,9% -3,9% 6,2% 5,4% -5,3% -11,9% -12,4% 0,7% -6,3% 0,5% Källa: Redeye research Vår värdering indikerar ett värde på 14 kronor per aktie Värdering Vår kassaflödesvärdering har påverkats negativt av de prognosrevideringar som vi har gjort. Wacc:en har vi lämnat oförändrad på 11,5 procent sedan justering i vår förra analysuppdatering. Vi räknar nu med en riskpremie på 8,4 procent. Att riskpremien är så pass hög är en effekt av att Stille är ett litet bolag vilket innebär en högre risk. Riskpremien baserar sig på PricewaterhouseCoopers riktlinjer för beräkning av riskpremien för 2010. Detta ger oss ett motiverat värde på 14 kronor per aktie. DCF värde per aktie Per aktie Total Tillgångar 1,7 8,4 Räntebärande skulder 1,5 7,5 DCF 2010-12 -0,6-2,8 DCF 2013-22 9,4 45,2 DCF 2023-4,8 23,0 Noplat at 2023: 10,1 Value 2023- (EOY): 29,7 Total 14 66,3 Källa: Redeye Research Stilles aktie har gått kräftgång på börsen under kvartalet Aktien Stilles aktie har haft en tuff utveckling under perioden från början på det andra kvartalet fram till att rapporten för det andra kvartalet presenterades. Som högst handlades Stille till 17 kronor per aktie under kvartalet för att handlas strax över 9 kronor dagen innan rapporten för det andra kvartalet presenterades. Omsättningen har i snitt legat på cirka 5000 aktier per dag under perioden vilket är något under kvartalet innan. 5

SWOT Styrkor Styrkorna i Stille ligger till stor del i bolagets varumärke och produkter som båda är förknippade med hög kvalité och högt förtroende. Bolaget genomgick under Anders Weilandt en ordentlig storstädning där kostnader har kapats och avtal förbättrats, ett arbete som nuvarande vd:n Jacob Rasin har fortsatt. Detta gör att Stille är bättre förberett än på många år att växa vinsterna men även att möta lägre försäljningsvolymer. Svagheter I och med att produkterna håller så pass hög kvalité behöver kunderna inte byta sina instrument speciellt ofta vilket är negativt för försäljningen. Såväl marknaden för instrument som för bord är hårt konkurrensutsatt och dessutom påverkade av såväl osäkerheten kring den nya amerikanska hälsovårdsreformen och det tuffare finansieringsklimatet. Möjligheter Möjligheterna i Stille ligger på kort sikt framförallt i att öka försäljningen av ImagiQ tillsammans med GE. De effektiviseringar som har gjorts i produktionen och organisationen har möjliggjort att bolaget skapat potential för att framöver öka sina vinster. Bolaget har också strukturerat om och förstärkt sin försäljningsorganisation vilket ökar försäljningsmöjligheterna både direkt och via partners. Hot Stille är beroende av ett antal större kunder vilket blev väldigt uppenbart när GE fick sitt föreläggande av FDA i början på 2007. Den lågkonjunktur vi är inne skulle kunna innebära att även Stilles kunder blir mer försiktiga och väljer billigare instrument. Skulle dock de negativa resultaten fortsätta kan bolaget behöva mer kapital. 6

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har justerat ned ratingen för lönsamhet med två steg sedan bolaget visat förlust två kvartal i rad. Ledning 6,0p Kommentar: VD Jacob Rasin är förhållandevis ny på Stille men har lång erfarenhet av branschen och har dessutom köpt aktier i Stille vilket är positivt. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Marknadsstorleken är svårbedömd då Stille är förhållandevis nischade. Stilles produkter är positionerade i premiumsegmentet och priserna är de högsta på marknaden. Lönsamhet 3,0p Kommentar: Stille har haft en rad olika problem de senaste åren men har genomfört besparingsprogram och nu är kostnadskostymen anpassad. Marknaden kommer dock att behöva vissa tecken på förbättring för att lönsamheten ska komma tillbaka. Trygg placering 5,0p Kommentar: Bolaget är inte oberoende av enstaka händelser vilket blev tydligt när GE fick föreläggande från FDA. Aktiens likviditet är idag svag vilket ökar risken för den kortsiktige. Avkastningspotential 5,0p Kommentar: Vår kassaflödesmodell indikerar att Stilles värdering inte är ansträngd utan snarare tvärtom givet vårt scenario. 7

Resultaträkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 97 101 81 91 98 Summa rörelsekostnader -98-95 -86-91 -94 EBITDA -1 5-5 1 4 Avskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -1 5-5 1 4 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter -1 0 0 0 0 Finansiella kostnader 0 0 0 0 0 Resultat före skatt -2 5-5 1 4 Skatt 0 0 0 0 0 Nettoresultat -2 5-5 1 4 Resultaträkning just, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Jämförelsestörande poster 0-2 0 0 0 EBITDA just -1 7-5 1 4 EBIT just -1 7-5 1 4 PTP just -2 7-5 1 4 Nettoresultat just -2 7-5 1 4 Balansräkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 9 8 8 7 8 Kundfordringar 17 17 14 15 16 Lager 16 19 15 17 18 Andra fordringar 0 0 0 0 0 Summa omsättningstillg. 42 44 37 39 42 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 3 4 4 4 4 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 15 14 14 14 14 Balans. utv. kostn. 0 0 0 0 0 Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 18 18 18 19 19 Summa tillgångar 59 62 55 57 61 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 8 10 8 9 9 Övriga icke ränteb skulder 11 6 5 5 6 Summa kortfristiga skulder 19 16 13 14 15 Långa icke ränteb.skulder 1 1 0 1 1 Räntebärande skulder 6 7 7 7 7 Summa skulder 25 24 20 22 23 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 34 38 34 35 38 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 34 38 34 35 38 Summa skulder och eget kapital 59 62 55 57 61 Fritt kassaflöde, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 97 101 81 91 98 Summa rörelsekostnader -98-95 -86-91 -94 Avskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -1 5-5 1 4 Skatt på EBIT (Justerad skatt) 0 0 0 0 0 NOPLAT -1 5-5 1 4 Avskrivningar 0 0 0 0 0 Bruttokassaflöde -1 5-5 1 4 Förändring i rörelsekapital 2-6 4-2 -1 Investeringar -3-2 -1-1 -1 Fritt kassaflöde -2-2 -2-2 2 Kapitalstruktur 2008 2009 2010e 2011e 2012e Soliditet 57% 62% 63% 61% 62% Skuldsättningsgrad 18% 19% 22% 21% 20% Nettoskuld -3-1 -1 1 0 Sysselsatt kapital 40 46 42 42 45 Kapitalets oms. hastighet 2,6 2,4 1,9 2,2 2,3 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,4 NV FCF (2010-12) -2,8 Betavärde 1,1 NV FCF (2013-22) 45,3 Riskfri ränta (%) 3,1 NV FCF (2023-) 23,0 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 8,4 WACC (%) 11,5 Räntebärande skulder 7,5 Motiverat värde 66,4 Antaganden 2013-22 (%) Genomsn. förs. tillv. 6,0 Motiverat värde per aktie, SEK 13,8 EBIT-marginal 8,0 Börskurs, SEK 10,0 Lönsamhet 2008 2009 2010e 2011e 2012e Avk. på eget kapital (ROE) -5% 19% -14% 1% 11% ROCE -4% 16% -12% 1% 9% ROIC -3% 13% -12% 1% 9% EBITDA just-marginal -1% 7% -6% 1% 4% EBIT just-marginal -1% 7% -6% 1% 4% Netto just-marginal -2% 7% -6% 1% 4% Data per aktie, SEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e VPA -0,37 1,09-1,04 0,10 0,82 VPA just -0,37 1,40-1,04 0,10 0,82 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -0,7-0,2-0,2 0,2-0,1 Antal aktier 4,8 4,8 4,8 4,8 4,8 Värdering 2008 2009 2010e 2011e 2012e Enterprise value 45 47 47 47 47 P/E -27,2 9,2-9,6 96,6 12,3 P/E just -27,2 7,1-9,6 96,6 12,3 P/S 0,5 0,5 0,6 0,5 0,5 EV/S 0,5 0,5 0,6 0,5 0,5 EV/EBITDA just -34,5 6,8-9,3 94,6 12,0 EV/EBIT just -34,5 6,8-9,3 94,6 12,0 P/BV 1,4 1,3 1,4 1,4 1,3 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån -8,0% Omsättning -8,4% 3 mån -35,0% Rörelseresultat, just 97,0% 12 mån -50,0% V/A, just 68,5% Årets Början -37,0% EK 0,2% Aktiestruktur % Röster Kapital Linc Invest AB 33,8 33,8 Inter Life Science 17,0 17,0 Grant Bruce Bolag 15,2 15,2 Avanza Pension 3,6 3,6 Rapp Marianne 2,4 2,4 Competencex AB 1,8 1,8 JK Medicinkonsult AB 1,2 1,2 Mähler Curt 0,9 0,9 Bliwa Livförsäkring 0,9 0,9 Wenthzel Claes 0,7 0,7 Aktien. Reuterskod STLL.ST Lista First North Kurs, SEK 10,0 Antal aktier, milj 4,8 Börsvärde, MSEK 48 1043 Börspost 200 Bolagsledning & styrelse. VD Jacob Rasin CFO Anette Colin Ordf Claes Wenthzel Nästkommande rapportdatum. Q1 2010-05-19 Q2 2010-08-18 Q3 2010-11-24 Tillväxt 2008 2009 2010e 2011e 2012e Försäljningstillväxt 2% 4% -20% 12% 8% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % 687% Tillväxt eget kapital 1% 12% -11% 1% 8% Analytiker Redeye AB. Erik Kramming Mäster Samuelsgatan 42, 10tr erik.kramming@redeye.se 114 35 Stockholm Fel! Hittar inte referenskälla. 8

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 140 120 100 80 60 40 20 0 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning Försäljningstillväxt 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 8 6 4 2 0-2 -4-6 -8 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e EBIT just EBIT just-marginal 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 2 0-2 -4-6 -8-10 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 500% 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden Intressekonflikter Erik Kramming äger aktier i bolaget Stille: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Stille utvecklar, tillverka och säljer kirurgiska instrument och specialbord för medicinska undersökningar. Stilles produkter är alla inom premiumsortimentet och kvalité är anpassad till världens ledande kirurger. Bolaget har en mycket lång historia och bildades redan 1841.Bolaget drivs idag av VD Jacob Rasin och noterades 2001 på NGM listan för att 2005 byta till First North. 9

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2010-08-16) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 31 20 17 28 19 3,5p - 7,0p 53 63 43 52 62 0,0p - 3,0p 3 4 27 7 6 Antal bolag 87 87 87 87 87 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 10