BOLAGSANALYS 5 maj 2010 Sammanfattning Diamyd Medical AB (DIAMb.st) Det drar ihop sig Siffrorna för det andra kvartalet var i nivå med våra prognoser för det innevarande brutna räkenskapsåret. Finanserna har nyligen förstärkts ytterligare och är tillräckliga för att driva verksamheten drygt två år framåt. Bolagets kliniska studier inom typ 1-diabetes löper enligt plan där första resultat väntas i början av andra kvartalet nästa år. Förändringar för produktskydd i USA och en lägre riskpremie i marknaden motiverar höjt DCFvärde. Utifrån de lovande resultaten och de långt framskridna förhandlingarna med partners finns anledning att tro på en fortsatt uppvärdering av aktien inför resultaten nästa år. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 160.0 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 Small cap 3 362 MSEK Bioteknik Elisabeth Lindner Anders Essen-Möller 0.0 May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May OMXS30 Rebased Diamyd Medical AB Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 5,0 poäng 8,0 poäng 0,0 poäng 4,5 poäng 5,0 poäng Nyckeltal 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Omsättning, MSEK 2 5 15 2 28 Tillväxt 85% 172% 178% -88% 1 444% EBITDA -67-84 -97-109 -87 EBITDA-marginal -3 358% -1 560% -647% -6 067% -314% EBIT -67-84 -97-109 -87 EBIT-marginal -3 376% -1 562% -647% -6 067% -314% Resultat före skatt -64-82 -94-107 -85 Nettoresultat -64-82 -94-107 -85 Nettomarginal -3 248% -1 518% -627% -5 944% -306% VPA -5,91-2,87-3,25-3,70-2,94 VPA just -5,91-2,87-3,25-3,70-2,94 P/E just -19,7-40,6-35,8-31,4-39,5 P/S 1 695,3 622,5 224,1 1 867,6 120,9 EV/S 1 649,2 577,7 208,4 1 737,1 112,5 EV/EBITDA just -49,1-37,0-32,2-28,6-35,9 Fakta Aktiekurs (SEK) 116,3 Antal aktier (milj) 28,9 Börsvärde (MSEK) 3 362 Nettoskuld (MSEK) -235 Free float (%) 51,5 Dagl oms. ( 000) 110 Analytiker: Klas Palin klas.palin@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2
Optimistisk ton Rapporten bjöd inte på några stora överraskningar Siffrorna för Diamyd Medicals andra kvartal var i linje med den helårsprognos vi satt upp för det brutna räkenskapsåret 2009/10 och bjöd inte på någon ny marknadsdrivande information. Ledningen andas dock en optimism inför framtiden, speciellt vad gäller att teckna ett licensavtal. Övervikt för kostnaderna Andra kvartalets intäkter var blygsamma och uppgick till 0,2 miljoner kronor. Försäljning som huvudsakligen kommer från GAD-relaterade produkter. Diamyd Medical är i utvecklingsfas med en fortsatt stor övervikt av kostnader, vilket ger negativt rörelseresultatet som uppgick till -26,8 miljoner kronor för perioden. Största kostnadsposten är externa forskningsoch utvecklingskostnader som i kvartalet uppgick till 18,0 miljoner kronor, uteslutande relaterat till de pågående kliniska studierna. Vi räknar med att kostnaderna fortsätter vara höga hela innevarande räkenskapsår. I takt med att den amerikanska studien når full patientrekrytering kommer vi få en viss minskning, i takt med att antalet sjukhusbesök minskar. Stabila finanser Kassaflödet från den löpande verksamheten för det andra kvartalet uppgick till-26,3 miljoner kronor och vid periodens utgång hade bolaget likvida medel på 200,1 miljoner kronor. En riktad emission har därefter genomförts på 35 miljoner kronor till en icke namngiven fond. Utifrån våra prognoser för kommande räkenskapsår bedömer vi att Diamyd Medicals finansiella situationen är stabil och tillräcklig för att genomföra pågående kliniska studier. Riktad emission ökar handlingsutrymme Den riktade emissionen som genomfördes i slutet av mars genomfördes till en kurs på 120 kronor där 291.667 nya aktier emitterades. Så som vi uppfattar transaktionen har bolaget kontaktats av en fond direkt utan mellanhänder, vilket påskyndat processen och hållit nere kostnaderna till under en miljon kronor. Exakt vad kapitaltillskottet ska användas till är inte helt klart och ett antal olika strategiska val utvärderas som exempelvis utökade studier med Diamyd mot nya indikationer inom autoimmundiabetes, ökade resurser på projekt inom bolagets NTDDS-plattform alternativt förvärv av tidiga externa projekt inom fokusområdet diabetes. Rätt beslut att genomföra emission Vi tycker att det var ett klokt beslut av bolaget att utnyttja styrkan i aktien och passa på att stärka finanserna när en möjlighet gavs. Pengar som kan användas för att bygga värden i projekt utanför huvudindikationen, nydiagnostiserade typ 1-diabetespatienter. Det är även positivt att bolaget får en ny institutionell ägare, trots att ägarandelen är begränsad till 1 procent. Vi hade dock föredragit fylligare uppgifter kring vilken fond det handlar om, vilket gett extra styrka till de långsiktiga ägarambitioner som fonden uppges ha. 3
Trialnet-studien full rekryterad Bra tempo i USA Studien som det kliniska nätverket Trialnet driver nådde nyligen full patientrekrytering. En studie som inkluderar totalt 126 nydiagnostiserade typ 1-diabetes patienter. Till skillnad från bolagets egna registreringsgrundande studier är denna mer omfattande i vad som studeras. Exempelvis studeras vaccinets verkningsmekanism och effekt på immunförsvaret. Enligt clinical-trials.gov är slutdatum satt till slutet av år 2012, men dessförinnan räknar vi med att interimsdata presenteras under det tredje kvartalet nästa år. Det sammanfaller perfekt med bolagets planer om att kunna lämna in ansökan till myndigheter för ett godkännande, där dessa betydelsefulla resultat kommer kunna inkluderas och sannolikt underlätta ett regulatoriskt godkännande. Den amerikanska registreringsgrundande studien som bolaget genomför med Diamyd, uppges fortsätta utvecklas bra och patientrekryteringen accelererar. Nya kliniker inkluderas löpande och det finns ett stort medialt intresse som hjälper till. Vår uppskattning är att full patientrekrytering uppnås någon gång under sommaren i år, vilket kommer ligga till grund för att de första resultaten kan presenteras under andra halvåret nästa år. Nästa steg är särläkemedelsstatus i EU Särläkemedelsstatus beviljad Den amerikanska läkemedelsmyndigheten FDA har under det gånga kvartalet beviljat särläkemedelsstatus för den aktiva substansen i Diamyd. Indikationen som detta gäller är för behandling av typ 1-diabetiker med kvarvarande betacellsfunktion och gäller alltså inte för alla typ 1-diabetiker. Att definitionen accepterats talar för att samma status ska kunna beviljas även inom EU. Särläkemedelsstatus innebär sju års marknadsexklusivitet i USA, skattelättnader för klinisk forskning och befrielse från vissa FDAavgifter. I Europa ger det än mer omfattande produktskydd på tio år från dagen då läkemedlet godkänns. Särläkemedelsstatus är betydelsefullt trots ett redan fullgott patentskydd kring läkemedlet i USA, framförallt anser vi att särläkemedelsstatus är viktigt inför kommande lansering, då det finns en klart högre acceptans för ett högt pris för särläkemedel. Detta är något vi redan inkluderat i värderingen av bolaget, se initial analys sid 30-31 (http://www.redeye.se/analys/diamyd-medical/30955). Reform förbättrar villkor Den amerikanska presidenten Barack Obama lyckades efter över ett års process få igenom den heta valfrågan om en hälsovårdsreform i USA. Det slutgiltiga paketet blev dock inte fullt så dåligt för läkemedelsindustrin som först befarat. Vi bedömer snarare att små bioteknikbolag likt Diamyd Medical är vinnare, trots hårdare reglering. Framförallt är det betydelsefullt för Diamyd Medical att biologiska läkemedel får ett skydd från fem till tolv års marknadsexklusivitet från dagen ett godkännande uppnås. Marknadsexklusivitet kan inte ifrågasättas och är på så sätt starkare än ett patent och innebär en väsentligt lägre marknadsrisk, vilket har en positiv 4
Ny reform adderar tre års marknadsexklusivitet påverkan på incitamenten att utveckla nya bioläkemedel. För Diamyd Medical innebär det främst ett längre produktskydd än vad vi tidigare utgått från i vår värderingsmodell, vilket adderar tre år i vår värdering av läkemedlet på den amerikanska marknaden och därmed påverkar vår värdeuppfattning positivt. Visserligen fanns innan reformen ingen regulatorisk väg att ta fram efterföljare till biologiska läkemedel, så kallade biosimilars (se förklaring i röd ruta nedan), men någon form av lagstiftning var väntat och inkluderat i värderingarna. Biosimilarprodukter är icke-innovativa läkemedel som bedöms vara jämförbara med sin motsvarande biologiska referensprodukt, vars godkännandeprocess baseras på relativt begränsade kliniska data. Biosimilarprodukter är dock inte alltid terapeutiskt utbytbara med sin motsvarande biologiska referensprodukt på grund av avvikelser i tillverknings- och reningsprocesser som ger upphov till skillnader i proteinstruktur och därmed läkemedlets karakteristika och säkerhet. Nytt avtal inom diabetes I april tecknades ett intressant licensavtal inom diabetesområdet när det stora läkemedelsbolaget Sanofi-Aventis licensierade de globala rättigheterna för läkemedelskandidat Pancreate från det lilla bioteknikbolaget CureDM. Avtalsvärdet uppgår totalt till 335 miljoner dollar och inkluderar en icke tillkännagiven kontantersättning, utvecklings- och regulatorisk milstolpsbetalningar och försäljningsbaserade milstolpsbetalningar. Utöver det är CureDM berättigad till en stigande royalty baserad på produktens försäljning. Ett häftigt pris för ett prekliniskt läkemedelsprojekt, vilket visar att det fortsatt finns ett starkt intresse för nya innovativa behandlingar inom diabetes hos de etablerade aktörerna på insulin marknaden. CureDM s läkemedelskandidat Pancreate skiljer sig mot Diamydvaccinets behandlings koncept, då det avser att återskapa de insulinproducerande betacellerna till skillnad från DIamyd som avser att häva den autoimmuna processen som bryter ned betacellerna. Därmed utgör inte Pancreate någon direkt konkurrent till Diamyd, utan snarare en potentiell kombinationsmöjlighet. Sanofis affär med CureDM är en del i den franska läkemedelsjättens strategi att bli en ledande spelare inom diabetesbehandling ett område som för närvarande domineras av Novo Nordisk och Eli Lilly. Utöver affären med CureDM så fick Sanofi betala över 350 miljoner dollar i oktober för att licensiera in en fas II-produkt PN2034 från Wellstat Therapeutics. Sanofi marknadsför idag Lantus, den näst största insulinprodukten på marknaden i dag. 5
Ett licensavtal är den i särklass viktigaste katalysatorn Katalysatorer närmaste sex månader Bolagets aktie har utvecklats fenomenalt senaste året men det finns flera betydelsefulla katalysatorer som talar för en stark aktie. Den i särklass betydelsefullaste händelsen innan studieresultaten presenteras nästa vår kommer vara ett licensavtal för läkemedlet Diamyd. Vid ett par tillfällen har VD Elisabeth Lindner kommunicerat en mycket optimistisk ton om pågående förhandlingar, där åtminstone två stora läkemedelsbolag är inblandade. I rapporten ges ingen prognos om när ett avtal kan finns på plats, mer än snarast. Vi tror dock att marknaden har förhoppningar om ett avtal ska tecknas redan under det första halvåret i år. Andra betydelsefulla händelser som vi förväntar oss är studieresultat från projektet NP2. Första resultaten räknar vi med kommer presenteras i innevarande kalender kvartal. Dessutom har bolagets samarbetspartner Neurologix signalerat att interimsresultat från deras fas II-studie på patienter med Parkinson ska presenteras under sommaren i år. Värderingsmässigt inte så betydelsefulla, men viktiga för att långsiktigt bygga portföljen. Fokus på Norden I takt med att bolagets licensförhandlingar närmar sig klimax har kommunikationen blivit allt tydligare och att bolaget vill behålla marknadsrättigheterna för de nordiska marknaderna. Vår utgångspunkt vid värderingen har varit att bolaget söker att dela försäljning med en partner för den nordamerikanska marknaden. Något vi anser vore det mest fördelaktiga upplägget för bolaget för att bygga ett mindre läkemedelsbolag. Strikt värderingsmässigt är det ingen större skillnad vilken väg bolaget väljer i det korta perspektivet, men en väsentlig skillnad i möjligheten att bygga bolag och vara långsiktigt attraktiv för investerare. Utifrån marknadskommunikationen verkar det dock osannolikt att så blir fallet. Vi väljer därför att anpassa vår modell för ett globalt avtal där Diamyd Medical behåller rättigheterna för de nordiska marknaderna. En lägre produktmarginal kompenseras av lägre kostnader för försäljningsorganisation. I förhandlingarna med partners anser vi att Diamyd Medical sitter i en unik styrkeposition. Bolaget har ett lovande projekt i sen utvecklingsfas inom ett område där det finns stora medicinska behov. I intervjuer i media har bolagets VD Elisabeth Lindner tonat ned fokus på kontantersättning till förmån för produkträttigheter i utbyte och en hög royalty. Att komma över produkträttigheter till en partners portfölj är ett attraktivt sätt att bygga sin egen portfölj och dela risk och något som vi ser positivt på. Däremot tycker vi inte att det måste finnas ett motsats förhållande mellan en hög kontantbetalning och en hög royalty. Kontant-ersättning fyller funktionen att ge ersättning till vad som uppnåtts och vilka risker som överkommits samt till viss del ge en ersättning för närliggande kostnader i studier och liknande. Royalty är det verktyget som vi anser är en vinstdelning av den framtida försäljningen och där tillhörande försäljningsrelaterade milstolpsbetalningar. 6
Vi räknar med en kontantersättning på 100 miljoner dollar Vi räknar med att det finns förutsättningar för en hög nivå givet de relativt låga produktions- och marknadsföringskostnader som en specialistprodukt kräver. Royaltyn är uppdelad till 30 procent för typ 1-diabetes och 18 procent för LADA-indikationen. Enligt olika källor ligger genomsnittet för en innovativ fas III-produkt inom intervallet 20-25 procent, men en hög innovationsgrad och delade kostnader för fas III-programmet motiverar en premium. I vår värderingsmodell utgår vi ifrån att Diamyd Medical kommer få en kontantersättning på 100 miljoner dollar, vilket överensstämmer med de senaste två årens medelvärde för vid licensavtal för fas III-projekt, se tabell nedan. Genomsnittlig kontantersättning vid licensavtal, 2008-09 200 180 160 Medelvärde (MUSD) 140 120 100 80 60 40 20 0 Godkänt Fas III Fas II Fas I Prekliniskt Upptäcktsfas Källa: Datamonitor Finansiella prognoser Kvartalssiffrorna för det andra kvartalet var i nivå med vår prognos för helåret, vi har höjt intäkterna med en miljon och sänkt kostnaderna för personal med två miljoner kronor. För resten av året räknar vi med att bolagets kostnader kommer vara på samma nivå som för detta, bortsett från vissa säsongsvariationer kring semestrar och liknande. Trots en viss minskning i takt med att studien i USA når full patientrekrytering bedömer vi att kostnadsnivå fortsätter vara hög även nästa år, med bland annat ökade kostnader kopplat till den regulatoriska processen. Givetvis beror dessa antaganden på ett potentiellt licensavtal och dess utformning. Vi bedömer att nuvarande finansiella situation är bra och har stärkts ytterligare från den riktade emissionen. Nuvarande kapital beräknas räcka för att driva verksamheten drygt två år till framåt utan att inkludera andra intäkter. Värdering och rating Som ovan beskrivits har vi gjort ett par förändringar i vår värderingsmodell för den amerikanska marknaden. Det förlängda produktskyddet ger en positiv effekt medan förändringar i avtalsstruktur ger en mycket liten effekt. 7
Förändringar ger ett höjt DCF-värde med 20 procent Utöver detta har vi uppdaterat riskpremien i avkastningskravet. Vår beräkning av riskpremie utgår ifrån PricewaterhouseCoopers rekommendationer, vilka nyligen uppdaterats. Totalt har riskpremien sänkts med en procent och ger en positiv effekt på beräknade nuvärden. Sammantaget ger förändringanar en höjning av vårt motiverade DCF-värde med drygt 20 procent till 3,7 miljarder kronor eller 127 kronor per aktie, se tabell nedan. Diamyd Medical - Kassaflödesvärdering Sum-of-the-parts Diamyd Medical Projekt Indikation Chans för Royaltysats Toppförsäljn. Lansering Nuvärde lansering (MUSD) (MSEK)* Diamyd (vaccin) T1D (Norden) 80% 80% 1 50 2012 353 Diamyd (vaccin) T1D (USA) 80% 30% 350 2012 1 320 Diamyd (vaccin) T1D (EU exkl. Norden) 80% 30% 400 2012 1 235 Diamyd (vaccin) LADA 50% 18% 700 2014 621 NLX P101 2 Parkinsons 25% 6% 500 2016 40 NP2 Kronisk smärta 10% 15% 1 000 2018 110 1 Avser Diamyd Medical's marginal på försäljningspriset 2 Drivs i Neurologix regi (genterapi) Motiverat teknologivärde (MSEK) 3 680 Aktieinnehav 21 Nettokassa (MSEK) 218 Ackumulerade adm. kostnader (MSEK) -224 Motiverat börsvärde (MSEK) 3 676 Antal aktier, full utspädning (milj.) 29,0 Motiverad aktiekurs (SEK) 127 Aktuell aktiekurs (SEK) 116 Kurspotential 9% * Nuvärdesberäkningen baseras på ett avkastningskrav på 20,8 % och en SEK/USD-kurs på 7,2 Källa: Redeye Research I vår ratingmodell har betyget för Avkastningspotential höjts med 2,5 poäng till 5,0 poäng, som en följd av höjt DCF-värde. I övrigt har vi inte gjort någon rating förändring. 8
Nytt kursrekord i mars Aktien Diamyd Medical aktien fortsätter att utvecklas bättre än Stockholmsbörsen generellt och har sedan årsskiftet stigit med 19 procent. Ett nytt All Time High sattes den 24 mars till kurs 164,5 kronor, drivet av besked om att särläkemedelsstatus beviljats av FDA. Andra betydelsefulla nyheter som fått fart på aktien var beskedet om en riktad emission i slutet av mars. Trots det har de genomsnittliga handelsvolymerna minskat sedan förra analysen och uppgår till 110.000 aktier dagligen. På ägarsidan har ett par förändringar skett per den sista mars, där Avanza Pension och Nordnet Pensionsförsäkringar AB ökat i ägarandel. Största säljare är Gålöstiftelsen som i princip halverat innehavet till 0,5 procent av kapitalet per den sista mars i år. Andra större ägare som minskat är GustaviaDavegårdh Fonder till 0,4 procent av kapitalet. Bland huvudägarna genomförde Anders-Essen Möller en försäljning med 30.000 aktier och äger därefter 6,6 procent av kapitalet och 35,6 procent av rösterna. Positiva resultat om ett år motiverar kurser mot 200 kronor Investeringsidé Diamyd Medical har ett lovande projekt i sen utvecklingsfas som bolaget fortfarande äger samtliga kommersiella rättigheterna till. Lovande fas IIdata ger stöd för att Diamyd blir det första nya behandlingsalternativet till patienter med typ 1-diabetes på 90 år. Bolaget är i nuläget finansierat till och med mitten av år 2012, vilket räcker för att genomföra pågående kliniska studier på egen hand om så önskas. Vi räknar med att det är goda odds för framgång i pågående studier med Diamyd. Positiva besked skulle motivera aktiekurser upp mot 200 kronor, vilket har reviderats upp med de ovan presenterade förändringarna. Utifrån de lovande resultaten och de långt framskridna förhandlingarna är det sannolikt att aktien fortsätter utvecklas starkt inför resultaten som presenteras om ett år. Det är viktigt att poängtera det mycket stora beroendet bolagets värdering är kopplat till Diamyd. Ett bakslag skulle äventyra hela bolaget och göra det besvärligt att finansiera den fortsatta verksamheten för vidareutveckling av bolagets övriga projekt. 9
Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Betyget för Avkastningspotential har höjt med 2,5 poäng. Ledning 5,0p Kommentar: Koncernchef Elisabeth Lindner har gedigen erfarenhet från branschen. Övriga ledningspersoner har begränsad dokumenterad erfarenhet från branschen. VD och arbetande styrelseordförande Anders Essen-Möller har betydande innehav. Tillväxtpotential 8,0p Kommentar: Diamyd Medicals läkemedelsprojekt adresserar stora marknader där det i dagsläget inte finns etablerade konkurrenter. Tillväxtmöjligheterna för bolaget är starkt kopplat till framgångar med Diamyd-vaccinet. Lönsamhet 0,0p Kommentar: Diamyd är ett utvecklingsbolag som saknar betydelsefulla intäkter. Vi räknar med att bolaget först 2013 kommer nå positiva kassaflöden som baseras på löpande intäkter från egenutvecklade läkemedel. Trygg placering 4,5p Kommentar: Diamyd Medicals värde utgår huvudsakligen från bolaget diabetesvaccin. Bolaget har dock en stabil finansiell ställning som är tillräcklig fram till avtal och marknadslansering. Likviditeten i aktien är god, vilket är ett klart plus. Avkastningspotential 5,0p Kommentar: Diamyd Medical har en fantastisk kursuppgång i ryggen och marknaden har börjat prisa in framgångar i pågående studier och ett kommande avtal. Utifrån de lovande resultaten och de långt framskridna förhandlingarna är det motiverat och sannolikt att aktien fortsätter utvecklas starkt inför resultaten. 10
Resultaträkning, MSEK 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Omsättning 2 5 15 2 28 Summa rörelsekostnader -69-90 -112-111 -115 EBITDA -67-84 -97-109 -87 Avskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -67-84 -97-109 -87 Resultatandelar 0,4 0,4 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 2 2 3 2 2 Finansiella kostnader 0 0 0 0 0 Resultat före skatt -64-82 -94-107 -85 Skatt 0 0 0 0 0 Nettoresultat -64-82 -94-107 -85 Resultaträkning just, MSEK 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just -67-84 -97-109 -87 EBIT just -67-84 -97-109 -87 PTP just -64-82 -94-107 -85 Nettoresultat just -64-82 -94-107 -85 Balansräkning, MSEK 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 91 242 192 92 108 Kundfordringar 0 0 1 1 1 Lager 0 0 0 1 1 Andra fordringar 1 1 2 2 2 Summa omsättningstillg. 92 243 195 96 112 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Finansiella anl.tillg. 21 21 21 21 21 Goodwill 17 17 17 17 17 Balans. utv. kostn. 0 0 0 0 0 Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 38 38 38 38 38 Summa tillgångar 131 282 233 134 150 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 6 5 12 13 13 Övriga icke ränteb skulder 4 5 14 8 8 Summa kortfristiga skulder 10 10 26 21 21 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 0 0 0 0 0 Summa skulder 10 10 26 21 21 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 121 272 207 113 130 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 121 272 207 113 130 Summa skulder och eget kapital131 282 233 134 150 Fritt kassaflöde, MSEK 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Omsättning 2 5 15 2 28 Summa rörelsekostnader -69-90 -112-111 -115 Avskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -67-84 -97-109 -87 Skatt på EBIT (Justerad skatt) 0 0 0 0 0 NOPLAT -67-85 -97-109 -87 Avskrivningar 0 0 0 0 0 Bruttokassaflöde -67-84 -97-109 -87 Förändring i rörelsekapital 3 0 14-6 0 Investeringar 0 0 0 0 0 Fritt kassaflöde -63-85 -83-115 -87 Kapitalstruktur 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Soliditet 92% 96% 89% 84% 86% Skuldsättningsgrad 0% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld -91-242 -192-92 -108 Sysselsatt kapital 121 272 207 113 130 Kapitalets oms. hastighet 0,0 0,0 0,1 0,0 0,2 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 5,4 NV FCF (2010-12) -210,3 Betavärde 1,7 NV FCF (2013-17) 861,8 Riskfri ränta (%) 3,4 NV FCF (2018-) 2 764,7 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 263,4 WACC (%) 20,8 Räntebärande skulder 0,0 Motiverat värde 3 679,6 Antaganden 2013-17 (%) Genomsn. förs. tillv. 202,1 Motiverat värde per aktie, SEK 127,2 EBIT-marginal 60,0 Börskurs, SEK 116,3 Lönsamhet 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Avk. på eget kapital (ROE) -57% -42% -39% -67% -70% ROCE -59% -43% -41% -68% -72% ROIC -59% -43% -41% -68% -72% EBITDA just-marginal -3 358% -1 560% -647% -6 067% -314% EBIT just-marginal -3 376% -1 562% -647% -6 067% -314% Netto just-marginal -3 248% -1 518% -627% -5 944% -306% Data per aktie, SEK 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e VPA -5,91-2,87-3,25-3,70-2,94 VPA just -5,91-2,87-3,25-3,70-2,94 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -8,4-8,5-6,6-3,2-3,7 Antal aktier 10,9 28,6 28,9 28,9 28,9 Värdering 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Enterprise value 3 270 3 120 3 127 3 127 3 127 P/E -19,7-40,6-35,8-31,4-39,5 P/E just -19,7-40,6-35,8-31,4-39,5 P/S 1 695,3 622,5 224,1 1 867,6 120,9 EV/S 1 649,2 577,7 208,4 1 737,1 112,5 EV/EBITDA just -49,1-37,0-32,2-28,6-35,9 EV/EBIT just -48,8-37,0-32,2-28,6-35,9 P/BV 27,8 12,4 16,2 29,7 25,9 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån -13,0% Omsättning 175,0% 3 mån 1,0% Rörelseresultat, just 20,4% 12 mån 154,0% V/A, just -25,8% Årets Början 19,0% EK 30,9% Aktiestruktur % Röster Kapital Bertil Lindqvist 35,0 24,1 Anders Essen-Möller o fam 6,6 35,7 Östersjöstiftelsen 6,9 4,7 Avanza Pension Försäkring AB 6,6 4,5 Nordnet Pensionsförsäkring AB 4,7 3,3 Ålandsbanken 1,7 1,2 SIX SIS AG 1,4 1,0 Gålöstiftelsen 0,8 0,5 Davegårdh och Kjäll Sverige 0,6 0,4 Dexia Bil 0,6 0,4 Aktien Reuterskod DIAMb.st Lista Small cap Kurs, SEK 116,3 Antal aktier, milj 28,9 Börsvärde, MSEK 3 362 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD Elisabeth Lindner CFO Natalie Jelveh IR 0 Ordf Anders Essen-Möller Nästkommande rapportdatum Rapport tredje kvartalet 2010 2010-07-01 Tillväxt 07/08 08/09 09/10e 10/11e 11/12e Försäljningstillväxt 85% 172% 178% -88% 1 444% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % Tillväxt eget kapital 15% 125% -24% -45% 15% Analytiker Klas Palin klas.palin@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 11
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 30 25 20 15 10 5 1600% 1400% 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 0-20 -40-60 -80 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 0% -1000% -2000% -3000% -4000% -5000% 0 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e -200% -100-120 -6000% -7000% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0-1 -2-3 -4-5 -6-7 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 98% 96% 94% 92% 90% 88% 86% 84% 82% 80% 78% 76% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Intressekonflikter Klas Palin äger aktier i bolaget Diamyd Medical AB: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. 12
DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2010-05-03) Rating Ledning Tillväxt- potential Lönsamhet Trygg Avkastnings- Placering potential 7,5p - 10,0p 30 20 17 27 18 3,5p - 7,0p 55 65 43 55 63 0,0p - 3,0p 3 3 28 6 7 Antal bolag 88 88 88 88 88 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 13