Derivatbladet Riksbanken gräver ner sig Nordea Research, 19 March 2015 Henrik Unell Chief Analyst Research Sweden +46 (0)8 534 910 97 henrik.unell@nordea.com Riksbanken sänkte överraskande styrräntan till -0,25%... och låter sin balansräkning växa vidare Riksbanken jagar inflation via krondevalvering En SEK-försvagning ger en engångseffekt som höjer priser på mat och annan import, det ger dock inte någon egentlig inflation. Vi ser röksignaler i svensk detaljhandel där kronans kollaps mot dollarn resulterar i att de svenska företagens inköpskostnader från Kina (yuanen är peggad mot dollarn) går i taket. Listan kan göras lång av företag vars produktionskostnader, via en devalverad krona, har ökat med 40% på ett år. Väntar en bredare prisuppgång runt hörnet? Riksbanken har förstått att det generella inflationstrycket i världen är lågt och för att kunna nå sitt inflationsmål så måste kronans värde försvagas. Deras uppdrag är så formulerat att en KPI-index avläsning på 2%, via ökade priser på frukt och grönsaker och annat, medför att man fullgjort sin uppgift. Riksbankens blinda omfördelningspolitik leder till att köparna av KPI korgens innehåll (hushållen) får se en real sänkning av köpkraften. Exportindustrin får gratisvinster till skänks. Billiga pengarna leder till att tillgångspriser (fastigheter/aktier) stiger och spär på insider/outsider problemet (de som har tillgång till kapital och inte). Vinnarna är således de som äger exportindustrins aktier i en ISK-depå med belånade pengar alternativt dem som belånat sin svenska tillgångsmassa i SEK och köpt utländska tillgångar. Men varukorgen är en godtycklig avläsning för i verkligheten så har vi stigande priser på det mesta utom, just nu, bensin och varor med fallande kvalitet från Kina. Inflationstrenden är/har varit sådan att varor för överlevnad faller i pris och varor förknippade med livsstil åtnjuter någon form av pricing power. Nypacketerat och nydesignat kan produkter i en kort sekund framstå som begärliga innan de återigen säljs till ett lägre pris. Således ingen varuinflation i sikte. Prisuppgångar sker dock i upplevelseinriktade och bekvämlighetsinriktade varugrupper. Vi ser tecken i skyn att en supercell (tornadospråk) håller på att ta form i svensk ekonomi. Ett lägre oljepris, och för Sveriges del en svag krona, lyfter slumrande exportvolymer via ökad handel och en stigande global efterfrågan. Låga marknadsräntor frigör konsumtionsutrymme för hushållen och företagen upplever en historiskt låg finansieringskostnad. Riksbanken håller ett stadigt grepp om den korta delen av avkastningskurvan och samtidigt: Beslutet att utöka QE-programmet samt att förlänga durationen gör att programmet uttryckt i ränterisk kan vara 10 gånger så stort som det QE-program Riksbanken initierade i februari. Den längre delen av kurvan har således en motståndare givet att Riksbanken vill addera lång risk i sin portfölj. Och sannolikt stoppar inte QE-programmet vid dagens volymer. Svenska företags inköpskostnader från Kina går i taket. Listan kan göras lång av företag vars produktionskostnader, via en devalverad krona, har ökat med 40% på ett år. Varukorgen är en godtycklig avläsning för i verkligheten så har vi stigande priser på det mesta utom, just nu, bensin och varor med fallande kvalitet från Kina. nordeamarkets.com/research
Derivatbladet Mars USA låg inflation som bortblåst om 9-12 månader Den starka arbetsmarknadstrenden gör gällande att penningpolitiken är alldeles för expansiv. En disharmoni ska enligt Nordeas prognos snart infinna sig mellan arbetsgivare och arbetstagare. Hur ska Fed med sin penningpolitik jonglera låg inflation i kombination med en stark arbetsmarknad och en stark dollar? Addera till ovan det faktum att amerikansk ekonomi på senare tid har tappat i tempo. Makrodata i förhållande till marknadens förväntan har under det första kvartalet varit svagt men trots det, går det att argumentera, så håller sig den amerikanska 10-åringen över 2%. Vissa datapunkter är dock mer värdefulla än andra och den sektor i USA som inte vikit ned sig är arbetsmarknaden. I tolv månader har sysselsättningen ökat med över 200 000/månad och arbetslösheten har fallit till låga 5,5%. Den starka arbetsmarknadstrenden gör gällande att penningpolitiken är alldeles för expansiv. Feds antagande om jämviktsarbetslöshetsnivå (nivån på arbetslöshet förenlig med stabil inflation) ligger intervallet 5-5,5%. Det betyder att andelen lediga resurser är ransonerade och arbetskraft är på väg att bli en knapphet. En disharmoni ska enligt Nordeas prognos snart infinna sig mellan arbetsgivare och arbetstagare där den senare kräver en högre kompensation. Nuvarande låga inflation är i huvudsak ett resultat av ett lägre oljepris. Feds förhållningssätt till ett lägre oljepris är att det aggregerat stimulerar privat konsumtion mer än det reducerar oljeinvesteringar. Ett lägre oljepris bör, enligt Fed, lyftas bort från den penningpolitiska reaktionsfunktionen då oljans deflationseffekt är tillfällig och försvinner ut ur KPI efter 12 månader. Nordeas bedömning är att Fed höjer styrräntan i september. Inflationsutfall samt lönetillväxt avgör om det blir tidigare, kanske redan i juni. Nordea ser framför sig ett mer aggressivt höjningsscenario än marknaden och vi tar rygg på Fed-ledamoten Bullards vy: The market is pricing in a later and slower and shallower pace of increases. The mismatch has to get resolved at some point and I think there is a risk it could be resolved in a violent way. Andelen lediga jobb ökar ocha-lösheten faller Lägre arbetslöshet pressar i sin tur upp löner BNP q1 sannolikt svagare. Därefter starkare Nordeas inflationsprognos över 2% om 9m 2
Derivatbladet Mars Europa ECB:s tvångströja Grekerna vill ha politisk och ekonomisk frihet men övriga medlemsländer vägrar att gå med på det. Nuvarande situation, att låna mindre och investera mindre är en signal om sotdöden. Det gäller att bygga produktionsstrukturer för att kunna skörda inkomster i framtiden. Europa är en blandning av defensivt (Sydeuropa) och offensivt (Tyskland) och kvar blir svårigheten för ECB att göra en korrekt penningpolitisk bedömning för valutaområdet som helhet. Aktiemarknaden ser stora värden (alternativt ett momentum) i euroområdet och allokeringen in i Europa fortsätter. Brännässlor i form av ett möjligt grekiskt utträde ut ur EMU avskräcker inte. Kombinationen av kvantitativa lättnader samt ett starkare tillväxtmomentum ger i dagsläget ett regnbågsskimrande avkastningspanorama och DAX har sedan årets början stigit med 22%. ECB har nyligen lyft tillväxt- och inflationsprognoser för EMU-området. Obligationsköp motsvarande 60 miljarder / månad har inletts vilket pressar ned räntor i allmänhet och försvagar EUR. Centralbankernas ambition: att med alla medel möjliga(nollränta och QE) rädda världen fortsätter att skapa förvirring och osäkerhet i valuta- och räntemarknaden. Centralbanker litar inte på marknadens förmåga att tänka själv utan tänjer på det demokratiska mandatet att företräda folket. Således handlar en tysk tioårig statsobligation på 25 punkter. Nuvarande policy mix är ingalunda vad en stabil tysk ekonomi behöver men andelen lediga resurser i Sydeuropa gör gällande att nollränta och svag EUR är mer adekvat för åtminstone 30% av eurozonen. Artificiellt låga räntor och EUR försvagning leder till andra finansiella och reala konsekvenser så som en starkare SEK mot EUR. Det tvingade Riksbanken att agera och skapa en fiktiv peg/golv i EURSEK. Riksbanken accepterar i sin tur mikroskopiska vinster i utbyte mot en gigantisk svans, där allt större risker byggs upp i svensk ekonomi. Räntor i Europa, korta och långa, kan komma att stiga den dagen inflationstrenden vänder runt. I Tyskland kommer det ske tidigare än i Italien och Spanien. ECBs inlåsning är one size fits all penningpolitik. En gordisk knut som inte går att lösa. En penningpolitik divergerande tillväxttrender Mer positiva tongångar i EMU-området Låga räntor ger en ökad utlåning 3 Tysk tioårig statsobligation= 25 punkter
Derivatbladet Mars Den överraskande reporäntesänkningen till - 0,25% och 30 miljarder i adderade kvantitativa lättnader fick kronan att kraftigt försvagas och räntor att falla. En rekordbillig krona, ett halverat oljepris samt låga globala räntor ger fortsatt goda förutsättningar för svensk ekonomi under det här året Sverige hög wow faktor i svensk ekonomi Det råder en hög wow faktor i svensk ekonomi för tillfället. Tillväxten det fjärde kvartalet (2,7% y/y) var starkare än de flesta av västvärldens länder. Börsen har ökat med 16% under året. Lägenhetspriser i Sverige har stigit med 17% på ett år (februari 2014 till februari 2015). Utlåningsräntor till företag och hushåll tangerar rekordlåga nivåer. Det är ett resultat av minusränta och Riksbankens mentala reservat och föreställning om att svensk inflation har kört i diket. Den överraskande reporäntesänkningen till - 0,25% och 30 miljarder i adderade kvantitativa lättnader fick kronan att kraftigt försvagas och räntor att falla. Riksbankens löften om att det kommer komma mera i termer av stimulanser, givet att marknaden skulle få för sig att köpa kronor, ska tas på allvar. Nuvarande kronkurs är 5% svagare än den kronprognos som Riksbanken själva gjorde vid mötet i februari. Det betyder att de har en skuggprognos på den ordinarie prognosen?! En förvirring i Riksbankens inre monolog med sig själva! Sverige är således en enda stor lycklig depression. Vi räknar med att försäljningsvolymer och svensk export ska följa den globala industrikonjunkturens återhämtning. En rekordbillig krona, ett halverat oljepris samt låga globala räntor ger fortsatt goda förutsättningar för svensk ekonomi under det här året. Vi noterar också att svensk inflation nu ökar i snabbare takt än i andra OECD länder, en krondevalveringseffekt. Kronans värde är i sin tur ytterst en funktion av Riksbankens penningpolitik vilket leder till slutsatsen att Riksbanken i praktiken har inrättat ett valutagolv i EURSEK( i intervallet 9,10-9,20). Om kronan landar under de nivåerna så finns det skäl att tro på ytterligare penningpolitisk stimulans. Riksbankens politik driver upp tillgångspriser Global aktivitet lyfts - lägre räntor, oljepris Industrins orderdata ska bli ökad produktion och vår BNP-modell går i taket 4
Derivatbladet Mars Nordea Markets is the name of the Markets departments of Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc and Nordea Bank Danmark A/S. The information provided herein is intended for background information only and for the sole use of the intended recipient. The views and other information provided herein are the current views of Nordea Markets as of the date of this document and are subject to change without notice. This notice is not an exhaustive description of the described product or the risks related to it, and it should not be relied on as such, nor is it a substitute for the judgement of the recipient. The information provided herein is not intended to constitute and does not constitute investment advice nor is the information intended as an offer or solicitation for the purchase or sale of any financial instrument. The information contained herein has no regard to the specific investment objectives, the financial situation or particular needs of any particular recipient. Relevant and specific professional advice should always be obtained before making any investment or credit decision. It is important to note that past performance is not indicative of future results. Nordea Markets is not and does not purport to be an adviser as to legal, taxation, accounting or regulatory matters in any jurisdiction. This document may not be reproduced, distributed or published for any purpose without the prior written consent from Nordea Markets. 5