EPaccess Hälsovård Sverige 25 februari 214 Analysavdelningen +46 8 463 8 analys@penser.se Enzymatica Förkylning ett minne blott? Risk och avkastningspotential Kurspotential Risknivå Hög Hög Kurs 14.8 Högsta/Lägsta (12M) 32.3/14.55 Antal aktier (m) 23.5 Börsvärde (SEKm) 347 Nettoskuld (SEKm) -4 Enterprise Value (SEKm) 343 Reuters/Bloomberg Listning Estimat och värdering (SEK) ENZY.ST/ENZY SS Aktietorget 213 214E 215E 216E Försäljning 1 35 53 63 EBITDA -16-38 -17 - EBIT -16-4 -18-2 Vinst f. skatt -16-39 -18-2 EPS, just. -.86-1.67 -.76 -.9 EK/A.84 1.68.92.83 Utdelning.... V/A Tillv. NM NM NM NM EBIT Marg. -154.5-114.2-35. -3.4 ROE -18.8-142.4-58.8-9.7 ROCE -23.9-287.7-125.7-13.2 Nettoskuld/EK -.27 -.59 -.4.2 EV/Fsg. 35.74 9.78 6.52 5.43 EV/EBITDA NM NM NM NM EV/EBIT NM NM NM NM P/E, just. NM NM NM NM P/EK 24.11 8.8 16.14 17.8 Direktavk..... Kursutveckling, 12 månader 34 32 3 28 26 24 22 2 18 16 14 F M A M J J A S O N D J F Källa: FactSet Enzymatica OMXS Datum Händelse Plats 2/5/214 Q1-rapport Se sista sidan för disclaimer. Nytäckning Target Rapport Price Change Estimate Viktig händelse Change Förebygger förkylning Enzymatica utvecklar medicintekniska produkter för en av de vanligaste folksjukdomarna, förkylning, baserat på ett patenterat enzym med unika egenskaper. Bolagets munspray (ColdZyme) som innehåller det unika enzymet har i en klinisk studie visat signifikanta resultat på att kunna reducera antalet förkylningsdagar med 54% genom att skapa en skyddande barriär. Produkten lanserades på den svenska marknaden under 213. Ett unikt enzym från djuphavstorsk Enzymatica använder sig av ett köldanpassat trypsin som bildas i torskens bukspottkörtel. Enzymet är superaktivt vid mänsklig kroppstemperatur vilket gör det extremt effektiv på att skapa barriärer mot virus, bakterier svampar och därmed dämpa inflammationer samt stimulera läkningsprocesser. Stor marknad Vi uppskattar att förkylningsmarknaden för de preparat som säljs i butiker (OTC) i Sverige uppgår till ca SEKbn 1,2 per år. Adderar vi de receptbelagdapreparaten inom samma kategori uppgår marknaden till det dubbla. Från lanseringen av ColdZyme i september 213 har ColdZyme sålt motsvarande nästan 1% av marknaden mätt i volym. Detta indikerar en god potential på den svenska marknaden. Genomför en nyemission Bolaget planerar att genomföra en nyemission om SEKm 63. Vi räknar med att emissionen kommer att fulltecknas mot bakgrund av att den är garanterat till 85% samt att börsklimatet för småbolaget på Stockholmsbörsen är attraktivt för närvarande. Likviden kommer att användas för att lansera ColdZyme i Skandinavien, ta produkten ut i Europa samt utveckla och lansera fler unika och innovativa produkter på marknaden. Svag aktieutveckling under 213 Enzymaticas aktiekurs har under de senaste 12 månaderna sjunkit med 46% jämfört med amerikanska biotechaktier (AMEX Biotech) generellt som har stigit med 54% under samma period. Dock tillhörde Enzymatica en av börsvinnarna under 212 då bolaget steg hela 131%. Vår värdering av bolaget indikerar en värdering runt SEKbn 3. Detta bygger dock på att bolaget lyckas lansera ColdZyme i Skandinavien själva samt hittar en samarbetspartner för de övriga europeiska länderna.
Nettoskuld, SEKm Nettoskuld/EK EBIT, SEKm EBIT marginal, (%) EBIT, SEKm EBIT marginal, (%) Enzymatica Försäljning per segment Enzymatica Försäljning per marknad ColdZyme; 1% Ospecificerat; 1% Enzymatica Resultatutveckling, helår Enzymatica Resultatutveckling, kvartal -5-1 11 12 13 14E 15E 16E -1-2 -1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13-2, -15-2 -25-3 -3-4 -5-6 -7-2 -3-4 -4, -6, -8, -35-4 -8-9 -5-1, -45-1, -6-12, EBIT EBIT marginal EBIT EBIT marginal Enzymatica Finansiell ställning Enzymatica Aktiestruktur, ledning 5-5 -1-15 -2-25 11 12 13 14E 15E 16E Nettoskuld Nettoskuld / EK Notera att negativa siffror indikerar nettokassa 1-1 -2-3 -4-5 -6-7 -8 Börsvärde (SEKm) 347 Antal utestående aktier (m) 23.5 Genomsnittligt antal aktier handlade per dag (s) 22 Fritt handlade aktier 65.8% Största aktieägare Röster Aktier Humea AB 9.6% 9.6% Medzyme AB 9.5% 9.5% Royal Skandia Life 7.7% 7.7% Cove Neck Invest AB 7.5% 7.5% Övriga 65.8% 65.8% Ordförande Christian W Jansson Verkställande direktör Michael Edelborg Christensen Finansdirektör Johan Wennerholm (börjar den 1/4) Investerarkontakt Tina Dackemark Lawesson (börjar den 1/4) Telefon / Internet +46 ()46-286 31 / www.enzymatica.se Nästa rapport 2 May 214 Enzymatica 25 februari 214 Erik Penser Bankaktiebolag 2
Investment case Unika produkter för att förebygga förkylning Enzymatica utvecklar medicintekniska produkter för en av de vanligaste folksjukdomarna, förkylning, baserat på ett patenterat enzym med unika egenskaper. Bolagets munspray (ColdZyme) som innehåller det unika enzymet har i en klinisk studie visat signifikanta resultat på att kunna reducera antalet förkylningsdagar med 54% genom att skapa en skyddande barriär. Marknaden finns där det idag saknas botemedel och inga produkter som fungerar tillfredställande. Bolagsledningen känner inte till någon annan produkt på marknaden som är lika effektiv på att förkorta antalet sjukdagar inom förkylning. Patenterad enzymteknologi Enzymatica använder sig av ett köldanpassat trypsin som bildas i torskens bukspottkörtel. Enzymet är utvunnet som en biprodukt vid fiskberedning (från fiskrens) och lämnar ett neutralt ekologiskt avtryck. Enzymet har unika egenskaper som gör det mycket aktivt runt 37 C. Jämfört med trypsiner från däggdjur uppvisar det köldanpassade trypsinet ca 4x högre katalytisk effekt. Detta gör att det mycket effektivt kan skapa en skyddande barriär mot sjukdomsrelaterade proteiner, motverka infektioner av virus och bakterier, dämpa inflammationer samt stimulera läkningsprocesser. Diagram nedan illustrerar enzymets katalytiska effekt jämfört med ett jämnfört med vanligt bovint trypsin. Enzymatica Köldanpassat trypsins katalytiska effektivitet Source: Erik Penser Bankaktiebolag, Asgeirsson B, etal. Eur J Biochem. 1989;18:85 94. Stärker den finansiella ställningen Bolaget planerar att genomföra en företrädesemission om SEKm 63 före emissionskostnader. Därtill föreslår bolaget att en övertilldelningsoption om ca SEKm 2 kan utnyttjas om i den mån företrädesemissionen blir övertecknad. Detta betyder att bolaget har potential att få in totalt SEKm 83. Kapitalet kommer att användas för att lansera ColdZyme på den skandinaviska marknaden, något som vi räknar med kommer kosta ca SEKm 25 under 214. Det är även planerat att kapitalet ska räcka till att nå ut med Coldzyme på den Europeiska marknaden (troligtvis med en partner), fortsätta finansiera utvecklingsprojekten samt vidare forskning. Företrädesemissionen om SEKm 63 är till 85% garanterad. Mot bakgrund av det attraktiva Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 3
börsklimatet för småbolag på Stockholmsbörsen räknar vi med att bolaget lyckas ta in SEKm 63. Bakgrund Jon Bragi Bjarnason, en isländsk forskare, besökte under 197-talet fisknäringen på Island och hamnade på ett stort fiskrenseri. Där blev han vittne till den karga och kyliga miljön som personalen jobbade i. Mestadels kvinnor satt på rad och rensade enorma mängder fisk utan handskar i en lokal som bara var fem grader varm. Deras händer borde vara helt förstörda. Till Jons förvåning uppvisade den fiskrensande personalen inga tecken på självsprickor eller sår på händerna utan huden var len och mjuk. Jon blev fascinerad av det han såg och började ta reda på vad i fisken som skyddade personalens händer. Han lyckades senare identifiera ett köldanpassat enzym (trypsin) i nordatlantisk torsk och som han framgångsrikt patenterade. År 27 grundades Enzymatica och förvärvade globala rättigheter att utveckla och sälja produkter som innehåller det patenterade enzymet. Enzymatica har utvecklat produkter mot attraktiva indikationer, bland annat lindring av förkylning. Enzymatica lanserade sin produktserie ColdZyme under 211 i Sverige och under samma år noterades bolaget på Aktietorget. Vad är ett enzym? Enzym är ett protein, ett äggviteämne, som fungerar som en katalysator, dvs kan öka hastigheten i kemiska reaktioner. De finns hos alla djur, men enzym från arktisk djuphavstorsk har evolutionärt anpassat sig till att vara aktivt runt fyra grader, dvs köldanpassat. Köldanpassningen medför att denna typ av enzymer blir extremt effektiva vid högre temperaturer som kroppstemperatur. Affärsmodell Enzymatica har byggt upp en distributionsmodell för den skandinaviska marknaden. Genom att dela in den operativa organisationen i affärsområden baserade på regulatorisk kategori snarare än varumärken, kan personal med rätt kompetens och nätverk optimera arbetet med att skapa snabb tillväxt. Bolagets strategi för Europa är att i första hand distribuera via partners (comarketing/distribution). Ett potentiellt partnersamarbete kan se ut på olika sätt beroende på vilken produkt och marknad avtalet gäller och hur mycket risk Enzymatica är villig att ta. Nedan beskriver vi kortfattat tre tänkbara samarbetsscenarion med ColdZyme som exempel: 1. Bygga värde med ColdZyme: Enzymatica säljer den färdiga ColdZyme produkten till en partner för en enskild marknad och kan behålla namnet ColdZyme på produkten men behöver bära ca 5% av marknadsföringskostnaden. Detta alternativ är aktuellt om bolaget vill bygga värde kring varumärket ColdZyme men är tämligen dyrt. 2. Prisförhandling: Enzymatica säljer den registrerade produkten till en distributör som kan marknadsföra och sälja den under eget varumärke givet ett överenskommet slutkundspris och reglerade minimivolymer. Fördelen är att Enzymatica inte behöver stå för några marknadsföringskostnader medan nackdelen är lägre intäkter. 3. Open books: hög transparens mellan Enzymatica och partnern för att i detalj kunna avgöra hur den eventuella vinsten ska fördelas mellan parterna beroende på hur mycket bolagen har investerat i produkten. Fördelen är flexibilitet att kunna skräddarsy lanseringskampanjer för respektive marknad. Enzymatica 25 februari 214 4 Erik Penser Bankaktiebolag
Vilket alternativ som Enzymatica väljer beror på den risk och förhandlingsförmåga bolaget har mot potentiella partners. Med en förestående kapitalanskaffning känner vi att bolaget har möjlighet att välja den strategi som passar bäst i varje enskilt fall. Enzymaticas strategi för produktportföljen och pipeline är att identifiera medicinska behov för vilket det inte finns någon behandling eller behandlingar som inte har bra effekt. Målet är att registrera medicinteknik produkter som kan möta dessa behov. Enzymatica Affärsmodell Source: Erik Penser Bankaktiebolag, Bolagsrapport Vad är förkylning? Förkylning är en av de vanligast förekommande infektionssjukdomarna. Den orsakas av virus som tar sig in i slemhinnans celler i framför allt näsa, munhåla och svalg. Det vanligaste förkylningsviruset är rhinovirus. Inom rhinovirusfamiljen finns det cirka 2 olika rhinovirus som står för uppskattningsvis 5% av alla förkylningar hos vuxna människor. Symptomen är snuva, täppt näsa och halsont. Lätt hosta och huvudvärk med feber kan också höra till bilden och en vanlig förkylning varar normalt färre än tio dagar. Det som gör att man känner sig sjuk är den inflammation som viruset orsakar när kroppens immunförsvar aktiveras. I genomsnitt får en person i Sverige mellan två till fyra förkylningar per år. Barn är den grupp som får flest förkylningar, 5-1 förkylningar per år, och frekvensen sjunker med åldern med andledning av att immuniteten byggs upp. Förkylning orsakar även samhällsekonomiska kostnader på grund av att den korta sjukfrånvaron ökar, samtidigt är förkylningar den enskilt största orsaken till sjukfrånvaro och representerar drygt 3 % av alla sjukskrivningar enligt hälsobolaget Previa. Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 5
Förkylningsinfektion Förkylningsvirus (rhinovirus) kommer normalt in i kroppen genom framsidan av näsgångarna primärt av förorenade fingrar eller från någon som hostar eller nyser. Viruspartiklarna från en nysning kan sprida sig upp till två meter. Viruspartiklarna landar på dörrhandtag, stolar, bord och andra ytor där de kan leva i upp till sju timmar. Viruset fastnar enkelt på händerna och kan överföras till ögat eller munnen om man tar sig i ansiktet. Även små doser av virus är tillräckliga för att åstadkomma infektion. Viruset transporteras sedan till adenoidområdet och orofarynx (baksidan av näsan och övre delen av svalget), vilket tar normalt mellan 6 till 2 minuter hos friska individer. Rhinoviruset binder sedan till en receptor (ICAM-1) på epitelcellerna som finns i stora mängder i adenoidområdet och i närheten av svalget. Efter bindning till receptorn tas viruset in i värdcellen och infektionen startar. Nya viruspartiklar produceras och till slut dör cellen och frisläpper nyproducerat virus som kan infektera nya celler. Denna process, från första infektion tills första frisläppandet av nyproducerat virus tar ca 1 timmar och benämns inkubationstid. Efter ytterligare ca 1 timmar börjar förkylningssymptom märkas och infektionen når sitt maximum normalt efter 36 72 timmar efter den första infektionen. Sammanfattningsvis består förkylningsprocessen av två steg: 1. Virusinfektion av celler. 2. Aktivering av inflammatoriska mediatorer som manifesterar förkylningssymptomen. Bolagsledningen känner inte till några läkemedel i dagsläget mot steg 1 utan bara mot steg 2, dvs läkemedel som kan mildra symptom (tex alvedon mot huvudvärk) Produktportfölj Enzymaticas produktportfölj omfattar två medicintekniska produkter ColdZyme Munspray och Perizyme (både Tuggummi och Munskölj). Den medicintekniska registreringen av Perizyme Tuggummi blev klar under maj 212 och ColdZyme Munspray under augusti 212. ColdZyme Munspray har lanserats från februari 213 hos apotek runt om i Sverige. ColdZyme Munspray mot förkylning ColdZyme är en unik medicinteknisk produkt som har bevisat kunna förhindra att viruset tas sig in i celler och begränsar därmed virusinfektionen. Detta sker genom att enzymet skapar en skyddande barriär över epitelcellerna som skyddar mot förkylningsvirus. Den skyddande effekten avtar med tiden då den sköljs bort av saliv, mat och dryck. För att upprätthålla skyddet bör användaren sprayen flera gånger varje dag. Den skyddande barriären minskar mängden virus och därmed symptom och sjukdomsbild (om förkylningen överhuvud taget bryter ut). Då enzymet i barriären endast verkar lokalt i munhåla och svalg och tas inte upp systemiskt (via blodomloppet) har därmed ingen systemisk påverkan. Därför kan produkten användas av alla vuxna och barn över 4 år. Enzymatica 25 februari 214 6 Erik Penser Bankaktiebolag
Nedan visas hela händelseförloppen från att förkylningsvirus (rhinovirus) kommer in i kroppen (fig. 1) och hur ColdZyme fungerar (fig. 2). Enzymatica Förkylningsinfektion fig. 1 Enzymatica ColdZyme verkningsmekanism Fig. 2 PeriZyme Tuggummi mot tandlossning Tandlossning (parodontit) är en dold folksjukdom och drabbar i någon grad ca 4% av den vuxna befolkningen, men de allvarligaste formerna av sjukdomen är mindre vanliga (under 1% av befolkningen). Sjukdomen är ofta svår att upptäcka och har ett långsamt, smygande förlopp. Sjukdomen orsakas av en bakterieinflammation i tandens fäste. Tänder som inte rengörs tillräckligt kan drabbas av att tandköttskanten (gingivan) luckras upp och ger fäste för fler bakterier. Bakterier som växer till sig utsöndrar adhesiva ämnen som bildar en biofilm (plack) på tandens yta och i kanten mot tandköttet. Detta leder till att koloniseringen av bakterier blir allt mer omfattande och aggressivare samt att bakteriernas inflammatoriska aktivitet kan orsaka djup tandköttsinflammation (gingivit) som slutligen kan utvecklas till tandlossning (parodontit). Den här typen infektionssjukdomar kan behandlas och förebyggas med hjälp av Enzymaticas tuggummi PeriZyme. PeriZyme innehåller enzym som frisätts vid tuggning och som då blandas med saliv och bildar en skyddande barriär som försvårar för bakterier att binda sig till tandytan. Det blir således svårare för bakterierna att återuppbygga plack. Samtidigt motverkar också enzymet redan etablerad plack genom att luckra upp den bakteriella biofilmen. Bolaget har även lanserat en munsköljprodukt (PeriZyme munskölj), som är andra generationens produkt mot tandköttsinflammation och är en vidareutveckling av företagets tuggummi PeriZyme. Enzymatica planerar att lansera PeriZyme Munskölj på den svenska marknaden under andra halvåret 214. Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 7
Marknadspotential terapiområde munhygien Dentalt plack (biofilmsbeläggning i mun, på tunga och på tänderna) är ett vanligt förekommande problem. I Sverige utgör andelen som lider av plack cirka 2 3 procent av befolkningen, och det är ökande med ålder. Bolaget bedömer potentialen i Sverige till cirka 2 miljoner patienter med svårare plack motsvarande en uppskattad årlig behandlingskostnad på 15 miljoner kronor. Veterinärmedicinska produkter - etablerar dotterbolag i USA Enzymatica kommer starta ett nytt produktområde, veterinärmedicinska produkter, under 214 på den nordamerikanska marknaden. Bolaget planerar att lansera de första produkterna under Q2-Q3 214 och beräknar att försäljning kommer kunna genereras under slutet av året. Resultatet från utveckling och studier av veterinärmedicinska produkter har varit positivt och nyligen avslutades en pilotstudie med mycket goda resultat där hundar behandlades för plack och tandköttsinflammation på en veterinärklinik i Washington. I studien deltog 33 hundar som under åtta veckor behandlades med Enzymaticas produkt. Målgruppen för produkterna är primärt veterinärer. Enbart i USA finns det totalt ca 44 veterinärkliniker. Den totala marknaden för husdjur i USA beräknar bolaget uppgå till ca USDbn 55,5 under 213 och har en årlig tillväxttakt på ca 5%. Värdet av veterinärmedicinska produkter beräknas för den amerikanska marknaden 213 uppgå till USDbn 13,2. Distributörer Enzymatica har avtal med samtliga spelarna på den svenska apotekmarknaden. Totalt får Enzymaticas ColdZyme exponering i 142 butiker runt om i Sverige. Värt att poängtera är att Kronans droghandel som ägs av finska Oriola KD under 213 har förvärvat samtliga apotek av Medstop. Nedan sammanfattas de distributörsbolag som har ingått avtal med Enzymatica. I början av 214 har Enzymatica tecknat avtal med Pharmaxium om försäljning av munsprayprodukten Coldzyme på svenska flygplatser. Avtalet är det första som tecknas utanför apoteks- och hälsofackhandeln för Enzymaticas del. Enzymatica Distributörer Apotekbolag som har avtal med Enzymatica År då avtalet Antal egna slöts butiker Apoteket AB 213 349 21.4 Kronans Droghandel + Medstop 212 287 11.7 Apoteket hjärtat 213 276 9. Tamro 213 13 1.4 Totalt 142 Source: Erik Penser Bankaktiebolag Omsättning SEKbn (212) Enzymatica 25 februari 214 8 Erik Penser Bankaktiebolag
Långt gångna samtal med internationella bolaget Actavis Actavis är ett internationellt läkemedelsbolag som fokuserar på utveckling, tillverkning och distribution av generiska läkemedel over the counter (OTC) och biologiska likartade produkter. Företaget omsatte SEKbn 52 under 213 och har sitt huvudkontor i Dublin Irland. Actavis tecknade under H1 213 ett letter of intent (avsiktsförklaring) med Enzymatica avseende försäljning av ColdZyme i Norden exklusive Sverige. Dock har inte parterna kommit överens än och Enzymatica har kommunicerat att de själva kommer sköta lansering och försäljning av ColdZyme i Norden. Varför Actavis ännu inte har skrivit på ett avtal är oklart. Ledningen i Enzymatica beskriver att det fortfarande pågår förhandlingar mellan de båda parterna men avtalet har blivit förskjutet på grund av strategidiskussioner som har initierats av Actavis nya amerikanska koncernledning. Enzymatica för även diskussioner med andra potentiella distributörer om att distribuera ColdZyme i länder utanför Skandinavien. Oavsett utgång av denna strategidiskussion med Actvis ligger strategin fast för Enzymatica att själva lansera ColdZyme på den skandinaviska marknaden under 214. Förskylningsmarknad Förkylning eller akut nasofaryngit tillhör de vanligaste sjukdomarna på jorden. Inom Europa är incidensen över 1,5 miljarder förkylningar per år (EU-27, befolkning 55,7 miljoner invånare). I Sverige är antalet förkylningar beräknat till över 3 miljoner förkylningar per år. Bolaget uppskattar potentialen i Sverige till ca 33% av antalet förkylningar som behandlas receptfritt idag, dvs ca 1 miljoner förkylningar. Egenvårdsförsäljningen (OTC) i Sverige 211 inom terapiområde förkylning omsatte SEKm 253. Till denna kategori räknas bland annat avsvällande näsdroppar (näsa) slemlösande läkemedel (svalg) smärtstillande medel (hals, svalg, huvudvärk). Enligt bolaget uppgår den siffran nu till SEKbn 1,2 eller försäljning av ca 12,5 miljoner enheter (tex nässprayprodukter). Om vi tittar på den Svenska receptmarknaden (RX, övreluftvägsinfektioner/förkylning) omsätter den ca SEKbn 2,4 per år. Detta ger en grov uppskattning om hur stor den Svenska förkylnings- och övreluftvägsinfektioner marknaden är. Om vi blickar på övriga Skandinavien och antar att ungefär samma andel (33%) behandlar sin förkylning borde den skandinaviska OTC-marknaden uppgå till ca SEKbn 2,2, vilket är i linje med vad den Londonbaserade analysfirman Euromonitor uppskattar att den till (ca SEKbn 2,1 per år). Samtidigt räknar de med att marknaden har en årlig tillväxt på 5 %. Om vi applicerar samma behandlingsandel (33%) på populationen i EU och USA vittar detta om en enorm potential. Forskning och Utveckling De områden som bolaget fokuserar sin forskning och utveckling inom är primärt övre luftvägsinfektioner, orala infektioner/inflammationer och dermatologiska indikationer. Det troligt att fler produkter inom dessa områden kommer att lanseras under de kommande åren. Avtalet mellan isländska patenträttsinnehavaren, Zymetech och Enzymatica är fördelaktigt för Enzymatica. Enzymatica kan bedriva tester och utveckla/sälja nya produkter från enzymet utan att behöva teckna nya avtal med Zymetech. Avtalet förlängs automatiskt var tionde år, dock gäller bara Zymetech patent till 221. Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 9
Studien Coldprev Under våren 213 genomföreds en randomiserad, dubbelblind, placebokontrollerad klinisk pilotstudie för ColdZyme Munspray på Öron- Näsa-Hals-kliniken vid Skånes Universitetssjukhus. Syftet med studien var att fördjupa kunskapen kring prevention och förkortande av sjukdomsförlopp vid rhinovirus-inducerad förkylning. I studien inokulerades (infekterades) 46 försökspersoner, både män och kvinnor mellan åldrarna 2 till 46 år, med förkylningsvirus via näsan. En statistiskt signifikant skillnad mellan ColdZyme och Placebo avseende reduktion av virusmängden i halsen och reduktion av antalet förkylningsdagar uppmättes. Nedan visas resultaten från studien. Enzymatica Virusmängd Enzymatica Antal Förskylningsdagar Virusmängden i halsen reducerades med 99% i ColdZyme-gruppen, ett resultat som var statistiskt signifikant över placebo (p =,23). Antalet förskylningsdagar reducerades med 54% i ColdZyme-gruppen, ett resultat som var statistiskt signifikant över placebo (p =,14). Enzymatica 25 februari 214 1 Erik Penser Bankaktiebolag
Värdering Vi räknar med att den skandinaviska förkylningsmarknaden uppgår till SEKm 21 och växer med 5% per år mot bakgrund av både allmän tillväxt i regionen och ökad efterfråga för en produkt som kan förkorta en förkylning. Vidare, räknar vi med att Enzymaticas ColdZyme kan ta en marknadsandel om 2,4% på den skandinaviska marknaden till 215, vilket motsvarar ett teckningsbidrag om ca SEKm 37. Detta kan jämföras med Otrivin som äger 4 av de 1 mest säljande OTC produkterna (Otrivin mentol, comp, utan konsv, standard) var och en av dessa säljer för ca SEKm 25 per år enbart i Sverige. Vidare räknar vi med att ColdZyme kommer öka sin marknadsandel till 1,2% under 221 (peak sales). För att därefter tappa marknadsandelar på grund av fler konkurrenter. Detta ger ett årligt täckningsbidrag om SEKm 192 under 221. Om vi antar att Enzymatica finner en lämplig distributionspartner för övriga Europa under 215 vilket resulterar i en 2% vinstandel till Enzymatica samt att ColdZyme tar en 2% andel av den europeiska marknaden tills 22, skulle det ge ett uppskattad täckningsbidrag om SEKm 23 till Enzymatica. Summerar vi de båda intäktsströmmarna ger detta ett nuvärde på Enzymatica om SEKbn 3,. Enzymatica Intjänings scenario 214 215 216 217 218 219 22 221 222 223 224 225 226 227 228 229 23 Tillväxt Skandinavien 5.% 5.% 5.% 4.% 4.% 3.% 3.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% 1.% Förkyldningmarknaden i Skandinavien SEKm 2,1 2,25 2,315 2,48 2,54 2,579 2,657 2,683 2,71 2,737 2,765 2,792 2,82 2,848 2,877 2,96 2,935 Tillväxt övriga EUR-27 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% 2.% Förkyldningmarknaden i EUR-27 SEKm 51,3 52,51 53,92 54,153 55,237 56,341 57,468 58,617 59,79 6,986 62,25 63,449 64,718 66,13 67,333 68,68 7,53 ENZY andel i Skandinavien 1.67% 2.39% 2.73% 4.91% 8.83% 9.72% 1.1% 1.2% 9.% 8.% 7.% 7.% 6.% 6.% 6.% 6.% 6.% Intäkt från Skandinavien SEKm 35 53 63 118 221 251 268 274 244 219 194 195 169 171 173 174 176 Täckningsbidrag Skandinavien 25 37 44 83 155 175 188 192 171 153 135 137 118 12 121 122 123 ENZY andel i EUR.%.%.%.5% 1.% 1.8% 2.% 2.8% 3.% 3.5% 4.% 4.% 3.5% 3.% 3.% 3.% 3.% Intäkt från Europa SEKm 1 271 552 1,14 1,149 1,641 1,794 2,134 2,488 2,538 2,265 1,98 2,2 2,6 2,12 Enzymaticas andel från Europa 54 11 23 23 328 359 427 498 58 453 396 44 412 42 Total intäkt 25 37 44 137 265 378 418 52 529 58 633 644 571 516 525 534 544 NVP 25 34 37 16 188 246 249 284 266 267 267 25 23 168 157 147 137 Sum NVP 3,31 Till detta ska läggas de kostnader som Enzymatica kommer behöva betala för att finansiera marknadsföringen och produktionen i Skandinavien, vilka vi räknar med kommer att uppgå till ca SEKm 25 under 214E samt ca SEKm 2 under 215E och framåt. Därutöver tillkommer kostnader för nya studier och utveckling av nya produkter för ca SEKm 4 under 214E och ca SEK 3 under 215 och framåt. Enzymatica Kostnads scenario Kostnader 214 215 216 217 218 219 22 221 222 223 224 225 226 227 228 229 23 Personalkostnader -28-28 -28-31 -34-37 -41-42 -43-44 -46-47 -49-5 -52-53 -55 Övriga externa kostnader -37-29 -22-24 -27-29 -32-33 -34-35 -36-37 -39-4 -41-42 -43 Total kostnadsbas -65-57 -5-55 -6-66 -73-75 -77-8 -82-85 -87-9 -92-95 -98 NVP -65-52 -42-42 -43-43 -44-41 -39-37 -35-33 -31-29 -28-26 -25 Sum NPV kost -654 Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 11
Summerar vi nuvärdet av alla potentiella intäkter och kostnader uppgår värdet av Enzymatica till ca SEKbn 3,, vilket vittnar om en stor potential jämfört med det aktuellt börsvärde på SEKm 32. Dock bygger detta scenario på att bolaget lyckas genomföra nyemissionen om SEKm 63 vilket är nödvändigt för att lansera ColdZyme i Skandinavien under 214 och eventuellt Europa senare. Enzymatica Värdering Värdering SEKm ColdZyme (Europa + skandinavien) 3,31 Kostnader -654 Nettoskuld -67 Total EV 2,39 Antal aktier 23.46 Värde per aktie 98 Enzymatica 25 februari 214 12 Erik Penser Bankaktiebolag
Appendix Scientific Advisory Board Enzymatica inrättade under 213 ett vetenskapligt råd. Rådet består av fyra etablerade och välkända forskare inom framförallt enzymteknologi och terapiområde infektion. Syftet med det vetenskapliga rådet är att bistå Enzymaticas ledning i forskningsrelaterade frågor samt utvärdera och ge råd till framtida forsknings- och produktmöjligheter. Ledningsgrupp MICHAEL EDELBORG CHRISTENSEN VD Michael har lång erfarenhet av chefspositioner i olika globala koncerner och tillväxtbolag. Michael har en Executive MBA examen vid Lunds universitet. JÖRGEN REXÖ EVP Legal, Partners & Relations Jörgen har det övergripande juridiska ansvaret i bolaget. Jörgen är advokat och har lång erfarenhet av att arbeta med utvecklingsbolag bland annat på Ideon i Lund. Hans kompetens och erfarenhet i att bygga bolag på ett strukturerat och strategiskt sätt är ovärderliga för Enzymatica. ULF BLOM EVP Marketing & Operations Ulf är civilekonom har varit med att bygga upp bolaget och har ansvar för marknad, drift och distribution. Ulf har över 15 års erfarenhet från olika chefspositioner inom marknadsföring och försäljning inom läkemedelsindustrin, samt en omfattande erfarenhetsbas och resultat från alla strategiska faser i kommersialiseringen av läkemedel på ett globalt plan. Mats Clarsund EVP Research & Development Johan Wennerholm CFO Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 13
Enzymatica Resultaträkning, kassaflöde och balansräkning (SEKm) Resultaträkning 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Nettoomsättning - - - - 1 1 1 35 53 63 Övriga intäkter - - - - 1 1 1 Personalkostnader - - - - -3-5 -9-28 -28-28 Övriga rörelsekostnader - - - - -3-4 -19-45 -42-37 Resultat före avskrivningar - - - - -5-8 -16-38 -17 - Avskrivningar - - - - - - - -2-2 -2 Goodwill-avskrivningar - - - - Rörelseresultat - - - - -5-8 -16-4 -18-2 Extraordinära poster - - - - Resultatandelar i intresseföretag - - - - Finansnetto - - - - - 1 Resultat före skatt - - - - -5-8 -16-39 -18-2 Skatter - - - - Minoritetsintressen - - - - 1 1 2 3 Nettoresultat, rapporterat - - - - -5-8 -16-39 -18-2 Kassaflödesanalys 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Resultat före avskrivningar - - - - -5-8 -16-38 -17 - Förändring av rörelsekapital - - - - 1-3 -2 12 4 Övriga kassaflödespåverkande poster - - - - - - 1 Kassaflöde från löpande verksamheten - - - - -5-7 -18-4 -4 4 Finansiella nettokostnader - - - - Betald skatt - - - - Investeringar - - - - - -3-5 -4-11 -13 Fritt kassaflöde - - - - -5-1 -23-44 -15-9 Utdelningar - - - - Förvärv - - - - Avyttringar - - - - Nyemission/återköp av egna aktier - - - - 7 18 18 63 Övriga justeringar - - - - Kassaflöde - - - - 2 8-5 19-15 -9 Icke kassaflödespåverkande justeringar - - - - Nettoskuld, rapporterad - - - - -2-1 -4-23 -9 Balansräkning 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E TILLGÅNGAR Goodwill - - - - 1 4 8 8 1 12 Övriga immateriella tillgångar - - - - Materiella anläggningstillgångar - - - - 3 1 19 Innehav i intresseföretag och andelar - - - - Övriga anläggningstillgångar - - - - Summa anläggningstillgångar - - - - 1 4 8 11 2 3 Varulager - - - - 2 2 6 12 17 18 Kundfordringar - - - - 1 8 2 18 22 Övriga omsättningstillgångar - - - - Likvida medel - - - - 2 1 4 23 9 - Övriga omsättningstillgångar - - - - 4 12 18 54 44 4 SUMMA TILLGÅNGAR - - - - 5 16 26 65 64 7 EGET KAPITAL OCH SKULDER Eget kapital - - - - 3 14 16 39 22 2 Minoritetsintressen - - - - Summa eget kapital - - - - 3 14 16 39 22 2 Långfristiga finansiella skulder - - - - Pensionsavsättningar - - - - Uppskjutna skatteskulder - - - - Övriga långfristiga skulder - - - - Summa långfristiga skulder - - - - Kortfristiga finansiella skulder - - - - 1 2 1 25 42 5 Leverantörsskulder - - - - Skatteskulder - - - - Övriga kortfristiga skulder - - - - Kortfristiga skulder - - - - 1 2 1 25 42 5 SUMMA EGET KAPITAL OCH SKULDER - - - - 5 16 26 65 64 7 Enzymatica 25 februari 214 14 Erik Penser Bankaktiebolag
Enzymatica Värdering och nyckeltal (SEK) Aktiedata 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Vinst per aktie, rapporterad - - - - -.37 -.42 -.86-1.67 -.76 -.9 Vinst per aktie, justerad - - - - -.37 -.42 -.86-1.67 -.76 -.9 Rörelsens kassaflöde/aktie - - - - -.33 -.41 -.98-1.71 -.17.15 Fritt kassaflöde per aktie - - - - -.36 -.58-1.23-1.88 -.62 -.39 Utdelning per aktie - - - -...... Eget kapital per aktie - - - -.23.79.84 1.68.92.83 Eget kapital per aktie, ex goodwill - - - -.18.57.41 1.35.51.34 Substansvärde per aktie - - - -.18.57.41 1.35.51.34 Nettoskuld per aktie - - - - -.12 -.54 -.23 -.98 -.37.2 EV per aktie - - - - 5.76 13.36 19.97 13.82 14.43 14.82 Genomsnittligt antal aktier efter utspädning (m) - - - - 14.7 17.9 18.8 23.5 23.5 23.5 Antal aktier efter utspädning vid årets slut (m) - - - - 14.7 17.9 18.8 23.5 23.5 23.5 Värdering 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E P/E-tal, rapporterat - - - - NM NM NM NM NM NM P/E-tal, justerat - - - - NM NM NM NM NM NM Kurs/rörelsens kassaflöde - - - - NM NM NM NM NM 97.1 Kurs/rörelsens kassaflöde per aktie - - - - NM NM NM NM NM NM Fritt kassaflöde/börsvärde - - - - -6.1-4.2-6.1-12.7-4.2-2.6 Direktavkastning - - - -...... Utdelningsandel, justerad - - - - NM NM NM NM NM NM Kurs/eget kapital - - - - 26.14 17.68 24.11 8.8 16.14 17.8 Kurs/eget kapital, ex goodwill - - - - 33.35 24.24 49.29 1.97 29.2 43.97 Kurs/substansvärde - - - - 33.35 24.24 49.29 1.97 29.2 43.97 EV/omsättning - - - - 145.86 266.92 35.74 9.78 6.52 5.43 EV/EBITDA - - - - NM NM NM NM NM NM EV/rörelseresultat - - - - NM NM NM NM NM NM Aktiekurs, årsslut - - - - 5.88 13.9 2.2 14.8 14.8 14.8 Aktiekurs, årshögsta - - - - 7.85 15.5 37. 2. - - Aktiekurs, årslägsta - - - - 3.44 5.69 13.45 14.55 - - Aktiekurs, årssnitt - - - - 5.76 9.15 25.22 17.81 - - Börsvärde, årsslut och nuvarande - - - - 87 249 379 347 347 347 Enterprise Value, årsslut och nuvarande - - - - 85 239 375 343 343 343 Tillväxt och marginaler 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Omsättningstillväxt, årsförändring - - - - - 53.9 1,72.1 234.3 5. 2. Rörelseresultat, årsförändring - - - - - NM NM NM NM NM Vinst per aktie, årsförändring - - - - - NM NM NM NM NM EBITDA marginal - - - - -842.8-855. -153. -19.6-32. -.4 EBITA marginal - - - - -845.9-857.2-154.5-114.2-35. -3.4 Rörelsemarginal - - - - -845.9-857.2-154.5-114.2-35. -3.4 Vinstmarginal, justerad - - - - -857.6-845.6-154.5-112.1-34.1-3.2 Nettomarginal, justerad - - - - -926.6-845.6-154.5-112.1-34.1-3.2 Skattesats - - - - NM NM NM NM NM NM Lönsamhet 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Avkastning på eget kapital - - - - - -87.1-18.8-142.4-58.8-9.7 Avkastning på eget kapital, 5-års snitt - - - - - - - - - -81.4 Avkastning på sysselsatt kapital - - - - - -259.2-23.9-287.7-125.7-13.2 Avkastning på sysselsatt kapital, 5-års snitt - - - - - - - - - -178. Investeringar och kapitaleffektivitet 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Investeringar - - - - 3 5 4 11 13 Investeringar/omsättning - - - - 79.9 346.5 43.9 11.5 2. 2. Investeringar/avskrivningar - - - - 25.6 156.9 27.9 2.5 6.7 6.6 Varulager/omsättning - - - - 258. 24.8 54.1 32.8 32.3 28.6 Kundfordringar/omsättning - - - - 81.5 8. 74.8 55.9 35. 35. Leverantörsskulder/omsättning - - - -...... Rörelsekapital/omsättning - - - - 339.5 284.8 128.9 88.8 67.3 63.6 Kapitalomsättningshastighet - - - - -.9.5.77.82.94 Finansiell ställning 27 28 29 21 211 212 213 214E 215E 216E Nettoskuld, rapporterad - - - - -2-1 -4-23 -9 Soliditet - - - - 71.4 87.8 6.5 6.8 33.8 27.9 Skuldsättningsgrad - - - - -.54 -.69 -.27 -.59 -.4.2 Nettoskuld/börsvärde - - - - -.2 -.4 -.1 -.7 -.2. Nettoskuld/EBITDA - - - -.4 1.3.3.6.5-1.7 Notera att nyckeltalen är baserade på antalet aktier efter full utspädning. Aktiekursen vid årets slut har använts för beräkningen av historiska nyckeltal. Erik Penser Bankaktiebolag Enzymatica 25 februari 214 15
EBIT, SEKm EBIT marginal, (%) Vinst före skatt, SEKm Vinstmarginal, (%) Försäljning, SEKm Årsförändring, (%) EBITDA, SEKm EBITDA marginal, (%) Enzymatica Resultatutveckling per kvartal (SEKm) Resultaträkning Q111 Q211 Q311 Q411 Q112 Q212 Q312 Q412 Q113 Q213 Q313 Q413 Nettoomsättning 1 3 6 Övriga intäkter - - Övriga rörelsekostnader - -1-1 -1-1 -1-1 -1-2 -2-6 -8 Resultat före avskrivningar -1-1 -1-2 -2-3 -2-2 -3-4 -5-5 Avskrivningar och amorteringar - - - - - - - - - - - Rörelseresultat -1-1 -1-2 -2-3 -2-2 -3-4 -5-5 Extraordinära poster Resultatandelar i intresseföretag Finansnetto - - - - -1 1 - - - Resultat före skatt -1-1 -1-2 -2-4 -1-2 -3-4 -5-5 Resultat före skatt, justerat -1-1 -1-2 -2-4 -1-2 -3-4 -5-5 Skatter Minoritetsintressen Nettoresultat, rapporterat -1-1 -1-2 -2-4 -1-2 -3-4 -5-5 Tillväxt och marginaler Q111 Q211 Q311 Q411 Q112 Q212 Q312 Q412 Q113 Q213 Q313 Q413 Nettoomsättning - - - - 24.6 18.8 941.7-1.8 828.4 1,738.9 64.4 1,549.2 Rörelseresultat - - - - NM NM NM NM NM NM NM NM EBITDA marginal -513.4-6,165.8-3,362.8-511.5-1,2.6-9,572. -518.4-627.8-184.7-74.8-198.9-79.5 Rörelsemarginal -513.4-6,322.1-3,471. -512.6-1,226. -9,79.8-528.8-629. -187.3-712. -2.6-8.3 Vinstmarginal, justerad -563.3-6,486. -3,48.9-54.8-1,229.5-13,888.6-217.1-594.4-187.5-717.1-21.2-8.1 Skattesats NM NM NM NM NM NM NM NM NM NM NM NM Enzymatica Försäljning, 12-mån rullande medelvärde Enzymatica EBITDA, 12-mån rullande medelvärde 12 1 8 6 4 2 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2-2 -4-6 -8-1 -12-14 -16 11 12 12 12 12 13 13 13 13-2 -4-6 -8-1, -1,2 11 12 12 12 12 13 13 13 13 Försäljning, 12-mån rullande medelvärde Årsförändring -2-18 EBITDA EBITDA marginal -1,4 Enzymatica Rörelseresultat, 12-mån rullande medelvärde Enzymatica Resultat f. skatt, 12-mån rullande medelvärde -2 11 12 12 12 12 13 13 13 13-2 -2 11 12 12 12 12 13 13 13 13-2 -4-6 -8-1 -12-14 -4-6 -8-1, -4-6 -8-1 -12-14 -4-6 -8-1, -1,2-16 -1,2-16 -1,4-18 -1,4-18 -1,6 EBIT EBIT marginal Vinst före skatt, justerat Vinstmarginal, justerat Enzymatica 25 februari 214 Erik Penser Bankaktiebolag 16
Denna publikation har sammanställts av Erik Penser Bankaktiebolag för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan inte garanteras. Erik Penser Bankaktiebolags medgivande krävs om hela eller delar av denna publikation mångfaldigas eller sprids. Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon i USA (med undantag av vad som framgår av Rule 15a 16, Securities Exchange Act of 1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll. Informationen i publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Erik Penser Bankaktiebolag frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat Etiska Regler och Riktlinjer för Intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och andra avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (Chinese Walls) i kommunikationerna mellan analysavdelningen och företagets andra avdelningar. Det kan dock föreligga ett uppdragsförhållande eller rådgivningssituation mellan det analyserade bolaget och någon annan avdelning än Analysavdelningen. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat interna restriktioner för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för Investeringsanalys. I denna publikation har analytikern redovisat och återgett sin personliga uppfattning om bolaget och/eller det finansiella instrumentet. Erik Penser Bankaktiebolag kan erhålla ersättning från bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och inte beroende av innehållet i publikationen. Den eller de som sammanställt denna publikation har inget uppdragsförhållande med det analyserade bolaget. Erik Penser Bankaktiebolag har tillstånd att bedriva värdepappersverksamhet och står under Finansinspektionens tillsyn. Erik Penser Bankaktiebolag (publ.) Biblioteksgatan 9 Box 745 13 91 STOCKHOLM tel: +46 8 463 8 fax: +46 8 678 8 33 www.penser.se