Swedbank Economic Outlook

Transkript

1 Swedbank analyserar den svenska och de baltiska ekonomierna 10 april, 2013 Norrskenet består i ett annars disigt Europa Innehåll: Introduktion: Återhämtning trots fortsatt euroturbulens 2 Globalt: Återhämtning på skakiga ben 4 Sverige: Hushållen tar över stafettpinnen 7 Estonia: External demandhow much we miss you 12 Latvia: On track towards the euro 16 Lithuania: All eyes on infl ation 20 Global utveckling Den globala tillväxten återhämtar sig men inte utan undantag. Vi står fast vid vår globala prognos på 3,1 % för 2013 men reviderar upp den till 3,7 % för Vi har blivit mer negativa till södra Europa, däribland Frankrike, men mer positiva till Tyskland. Vi ger vårt huvudscenario 65 procents sannolikhet, samma som i januarirapporten. Med strukturreformer som börjar ge resultat och en uppdämd efterfrågan runt hörnet har utsikterna för en fortsatt återhämtning förbättrats något trots den senaste tidens svagare statistik. Sverige Den reala ekonomiska tillväxten föll till 1,2 % under 2012 jämfört med 3,7 % Trots avmattningen var den ekonomiska aktiviteten förvånansvärt hygglig under årets två sista kvartal och arbetsmarknadsutvecklingen fi ck stöd av en oväntat stark sysselsättningsökning. Vi räknar med att BNP-tillväxten förblir svag under det första halvåret 2013 innan den börjar repa sig. Under 2013 och 2014 förutser vi en real tillväxt på 1,6 % respektive 2,7 %. Hushållskonsumtionen är den viktigaste drivkraften för tillväxten, och den ekonomiska politiken blir fortsatt expansiv. Estland I fjol mattades den ekonomiska tillväxten av till 3,2 % huvudsakligen på grund av en försvagad utländsk efterfrågan och nedgången i den exportinriktade tillverkningen. Tillväxten styrdes i första hand av offentliga investeringar i byggnader och infrastruktur fi nansierade av EU-medel och intäkter från handeln med koldioxidkvoter. BNP-tillväxten väntas uppgå till 3,3 % under 2013 och till 4,2 % nästa år främst tack vare den inhemska efterfrågan men även med stöd i exporten. Investeringstillväxten avtar eftersom de offentliga investeringarna minskar. Den privata konsumtionen svarar för det största bidraget till den ekonomiska tillväxten. Lettland Ekonomin växte med 5,6 % under 2012 med hjälp av exporten och en ökad efterfrågan på hemmaplan. Infl ationen har mattats av väsentligt eftersom det inhemska pristrycket är svagt och den globala prisdynamiken gynnsam. Lettland har ansökt om euromedlemskap och väntas gå med den 1 januari Prognosen för BNP-tillväxten 2013 höjs till 4,3 % (från 4,1 %) då en lägre infl ation väntas ge skjuts åt den privata konsumtionen. Infl ationen revideras ned till 1,1 % i år, men väntas stiga igen och uppgå till 3,5 % nästa år. BNPtillväxten förutses accelerera till 5 % under 2014 när de globala tillväxtutsikterna ljusnar och skatterna på arbete sänks. Litauen Tillväxten förblev god i slutet av året, främst tack vare medvinden för exporten. Företagen sköt upp en del av sina investeringar och minskade lagernivåerna kraftigt, men vi tror inte att den trenden håller i sig. I fjol visade utrikeshandeln överskott för första gången. Prognosen för BNP-tillväxten ligger fast på 4,0 % för både 2013 och Nettoreallönerna väntas öka snabbare i år och nästa år i spåren av minskad infl ation och troligen skattesänkningar på arbete. Vi har skruvat ned infl ationsprognosen för 2013 till 2,5 % men eurointrädet är långt ifrån säkert. 10 april,

2 Introduktion Återhämtning trots fortsatt euroturbulens Den globala ekonomin varvar upp efter avmattningen i många av de utvecklade ekonomierna under andra halvåret Kina repar sig snabbare än väntat och tillväxten lär återigen överträffa det offi ciella målet. Styrkan återvänder också i den amerikanska ekonomin, där den inhemska efterfrågan ökar i spåren av förbättringarna på bostadsoch arbetsmarknaderna. Den oväntat svaga tillväxten i södra Europa kompenseras visserligen delvis av de ljusare utsikterna för Tyskland, men vi reviderar ändå ned årets prognos för euroområdet med 0,3 procentenheter. Frankrike väntas uppvisa negativ tillväxt på grund av en klen efterfrågan på hemmamarknaden och en fortsatt svag extern konkurrenskraft. Den senaste statistiken över den inhemska efterfrågan i Spanien och Italien påverkas i hög grad av den politiska turbulensen och bekräftar att dessa länder är långt ifrån en återhämtning. Den så kallade trojkans (IMF, EU och ECB) förvirrade hantering av stödpaketet till Cypern i mars bidrog inte till att utöka förtroendet. På det stora hela är hanka-sig-framscenariot för de avancerade ekonomierna så gott som oförändrat. Penningpolitiken är fortfarande historiskt expansiv i fl ertalet länder men deras olika strategier har nu börjat variera i större utsträckning. Japan införde nyligen nya lättnader som haft stor inverkan på såväl valutamarknaden som börsen. Den Privatkonsumtionen blir den främsta drivkraften för tillväxten. Investeringarna avtar däremot väsentligt, särskilt i den offentliga sektorn. Och den privata sektorns investeringar är långt ifrån tillexpansiva politiken urholkar dock konkurrenskraften för handelspartnerna. I USA, däremot, har Federal Reserve börjat diskutera en neddragning av de månatliga obligationsköpen eftersom ekonomin nu återhämtar sig. Vi räknar med att man kommer att kommunicera dessa förändringar noga. Med tanke på att man snart inte kommer längre med penningpolitiska åtgärder väntar vi oss en mildare ton från internationella organ som IMF, EU, OECD och G20 i fråga om åtstramningar framöver. För Swedbanks hemmamarknader blev 2012 något starkare än i vår januariprognos. Vi reviderar upp årets prognos för Sverige, Estland, Lettland och Litauen. När det gäller policyfrågor har vi nu i vår del av världen ett ypperligt tillfälle att med hjälp av strukturåtgärder ta itu med konkurrenskraft, utbildning, lönebildning och skattesystem. Med tanke på att vi har höjt tillväxtprognosen för de närmaste två åren ger vi fortfarande 65 % sannolikhet till vårt bascenario. Vår riskbedömning är i stort sett balanserad och sannolikheten för nedåtriskerna är 20 % och uppåtriskerna 15 %. Sverige I Sverige backade den ekonomiska tillväxten till 1,2 % i fjol från 3,7 % året dessförinnan. Utsikterna för 2013 och 2014 har förbättrats men vi räknar inte med någon snabb återhämtning. I stället förblir tillväxten svag under den för- Makroekonomiska indikatorer, f 2014f Real BNP tillväxt, årlig förändring i % Sverige (kalenderkorrigerad) 3,7 1,2 1,6 2,7 Estland 8,3 3,2 3,3 4,2 Lettland 5,5 5,6 4,3 5,0 Litauen 5,9 3,6 4,0 4,0 Arbetslöshetsnivå,% av arbetskraften Sverige 7,8 8,0 8,3 8,2 Estland 12,5 10,2 9,5 8,9 Lettland 16,2 14,9 13,5 11,5 Litauen 15,3 13,2 11,5 10,0 Infl ation (KPI), årlig förändring i% Sverige 3,0 0,9 0,3 1,8 Estland 5,0 3,9 3,3 2,9 Lettland 4,4 2,3 1,1 3,5 Litauen 4,1 3,1 2,5 3,4 Bytesbalansen,% av BNP Sverige 7,3 7,0 6,5 6,1 Estland 2,1-1,2-2,5-2,7 Lettland -2,2-1,7-2,8-3,8 Litauen -3,7-0,5-0,9-2,3 Källor: Nationell statistik och Swedbank. sta halvan av 2013, och när den ökar senare under prognosperioden sker det till följd av en starkare inhemsk efterfrågan. Internationellt och i synnerhet i euroområdet väntar vi oss att marknadstillväxten för svenska exportföretag minskar mer än vi förutsåg i januari. Bidraget till tillväxten från utrikeshandeln väntas vara negativt i år och noll nästa år. I fråga om investeringar kan vi räkna med ett uppsving tidigast under 2014 när kapacitetsutnyttjandet i ekonomin sannolikt ökar. Mot bakgrund av stabila fi nanser i fl ertalet hushåll, en långsamt bättre arbetsmarknad och en uppdämd efterfrågan väntas privatkonsumtionen stiga de närmaste två åren och göra det möjligt för ekonomin att växa. Vi ser framför oss att sysselsättningen fortsätter att öka i relativt god takt, men på grund av en växande arbetskraft stiger ändå arbetslösheten i år innan den börjar plana ut nästa år. På det penningpolitiska planet anser vi att det är lämpligt med en låg ränta med tanke på läget i den svenska ekonomin. Vi hade gärna sett en ytterligare räntelättnad till 0.75 procent vid februari-mötet. Men baserat på en inhemsk återhämtning nästa år räknar vi med att Riksbanken börjar höja räntan upp till 1,75 % i slutet av Finanspolitiken förblir expansiv inför valet nästa år, och vi förutser ett underskott i de offentliga fi nanserna på motsvarande runt 1 % av BNP under både 2013 och Estland Estlands ekonomiska tillväxt bromsade in kraftigt i fjol, till 3,2 % från den höga nivån 8,3 % året före. Exporttillväxten dämpades och handelsbalansen försämrades väsentligt på grund av en svagare efterfrågan från Estlands handelspartner. BNP-tillväxten väntas uppgå till 3,3 % under 2013 och till 4,2 % 2014 främst till följd av att den inhemska efterfrågan tilltar. 10 april,

3 Introduktion räckliga för att kompensera för denna nedgång, eftersom företag i allmänhet har ledig kapacitet och är återhållsamma i sina investeringar på grund av den globala osäkerheten. Ekonomin växer nära sin potential under prognosperioden. Arbetslösheten föll till under 10 % i fjol, men på grund av strukturella och demografi ska omständigheter har den svårt att minska ytterligare. En ökad arbetskraftsefterfrågan kan skapa lönetryck. Därför krävs produktivitetsförbättringar för att skydda de estländska företagens konkurrenskraft. En viktig utmaning för Estland är att förbättra kompetensen hos arbetskraften och utveckla produktionen mot mer högkvalitativa varor Under prognosperioden väntas företagen kunna hålla arbetskostnaderna under kontroll. Inflationen avtar sannolikt. Lettland Enhetsarbetskostnader (index 2000=100; sa) Den ekonomiska tillväxten har nu legat över 5 % i två år. Exporten är alltjämt den viktigaste källan till tillväxt och ger stöd åt såväl den privata konsumtionen som investeringstillväxten. Vi står fast vid att exportökningen emellertid avtar i år på grund av en svag extern efterfrågan och ökad konkurrens på exportmarknaderna. Den privata konsumtionen väntas också försvagas, eftersom skapandet av nya jobb kommer att gå trögare framöver. Importtillväxten, däremot, förutses stiga främst tack vare att företagen investerar för att öka sin exportkapacitet. Den överraskande låga infl ationen i början av året har fått oss att revidera ned infl ationsutsikterna för 2013 jämfört med vår prognos i januari, något som kommer att öka den reala inkomsten och stimulera hushållens konsumtion. BNP-tillväxtprognosen revideras därmed upp till 4,3 % från 4,1 %. Tillväxtprognosen på 5 % för 2014 ligger fast mot bakgrund av ljusare globala utsikter och stigande inhemsk efterfrågan med stöd av skattesänkningar på arbete och ett ökat förtroende över lag. Det inhemska infl ationstrycket är alltjämt svagt eftersom ekonomin fortfarande är under sin potential. Vi förutser en konsumentprisinfl ation på 1,1 % i år. Nästa år stiger den till 3,5 % till följd av stigande globala priser och ett något starkare internt tryck då produktionsgapet mellan faktisk och potentiell BNP minskar. Vi räknar med att löneökningarna förblir måttfulla och så gott som i linje med produktivitetstillväxten. Utmaningar väntar dock framöver, eftersom arbetslösheten redan 2015 väntas närma sig den naturliga nivån då lönetrycket tenderar att öka. För att minska trycket krävs en bättre produktivitetstillväxt och ökad sysselsättningsgrad. Lettland är på väg att ansluta sig till euron Men trots en omfattande reformagenda har de åtgärder som vidtagits hittills inte varit tillräckliga för att säkerställa en snabb och hållbar tillväxt på längre sikt. Årlig tillväxt, % EMU Sverige Estland Lettland Litauen Källor: Nationella statistiska myndigheten och Swedbank. Litauen Italien Grekland Frankrike Spanien Irland Portugal Tyskland Källor: Eurostat och Riksbanken. Litauens ekonomi växte något snabbare än väntat i fjol, huvudsakligen till följd av en stark export och större konsumtion bland hushållen. Svaga investeringar och krympande lagernivåer drog ned importefterfrågan och Litauens utrikeshandel visade överskott för första gången sedan landet återfi ck sin självständighet Överskottet väntas dock inte bestå, då det till stor del beror på en rekordstor spannmålsskörd och eftersläpning i importen. Investeringarna väntas repa sig efter nedgången i fjol. Men med hänsyn till den osäkerhet som fortfarande råder i euroområdet har vi justerat ned prognosen för investeringstillväxten i år till 8 % från 10 % i januarirapporten. Den privata konsumtionen förutses öka i robust takt i spåren av högre reallöner och ökad tillförsikt, vilket skapar förutsättningar för en fortsatt sjunkande arbetslöshet. Vidare ter sig infl ationsutsikterna ljusare, vilket spelar en avgörande roll för om regeringen ska uppfylla målet att anta euron Det aktuella pristrycket är lägre än väntat och med en gynnsam global råvarutrend har infl ationsprognosen för 2013 sänkts till 2,5 %. Vi anser att sannolikheten för att landet antar euron 2015 är närmare 50 %. I ett strukturellt perspektiv står Litauen främst inför utmaningar i fråga om arbetsmarknadslagstiftning och skattesreformer. Att genomföra strukturförändringar och en långsiktig energireform är avgörande för om Litauen ska kunna förbättra sina tillväxtmöjligheter. Cecilia Skingsley 10 april,

4 Globalt Återhämtning på skakiga ben Året inleddes ganska positivt med successiva förbättringar av en rad konfi densindikatorer och gynnsam utveckling i form av bland annat lägre fi - nansieringskostnader för krisdrabbade euroländer. Många utmaningar kvarstår dock och det politiska beslutsfattandet i fl era länder visar betydande svårigheter. Sista minuten-uppgörelser om budgetpolitiken i USA, ett osäkert politiskt läge i Italien och kontroversiella beslut om stödet till Cypern är några exempel. Utvecklingen på finansmarknaderna har emellertid varit ganska lugn. Vi ser fl era förklaringar till detta. Arbetet med att minska skulderna går framåt i de mest sårbara ekonomierna och konkurrenskraften repar sig successivt. De största centralbankerna fortsätter dessutom att bedriva en expansiv penningpolitik. Produktionen i tillverkningsindustrin är på bättringsvägen efter den djupa svackan i slutet av förra året. Den trenden är tydlig i USA men svagare i Europa. Det är dock svårt att säga hur mycket som beror på verklig efterfrågan och hur mycket som har att göra med lageruppbyggnad. Över lag har vi blivit mer positiva till utvecklingen i Tyskland och Kina men mer pessimistiska när det gäller delar av södra Europa. Under 2014, däremot, räknar vi med att förtroendet återvänder och att en uppdämd efterfrågan ger skjuts åt återhämtningen på global basis. I Kina stiger tilltron till makroutsikterna, men företagen är alltjämt tveksamma till sina affärsmöjligheter enligt en färsk kvartalsstudie från den kinesiska centralbanken, PBC. Ändå motsvarar de senaste inköpschefsindexsiffrorna en tillväxt på över 8 procent, vilket är i nivå med de senaste tre kvartalen I kombination med en ökad efterfrågan och en större kreditexpansion kan detta leda till att tillväxten överstiger målet på 7,5 procent. Om det sker kan det medföra nya åtstramningar, om än inte så kraftiga att det uppstår en oro för tillväxten liknande 2012 Global real BNP-prognos, (årlig tillväxt i procent) 1/ Utfall April 2013 Januari USA 1,8 2,2 1,8 2,6 2,2 2,0 2,3 EMU 1,5-0,5-0,6 1,0-0,4-0,3 0,7 Tyskland 3,0 0,7 0,6 1,9 0,9 0,2 1,5 Frankrike 1,7 0,0-0,7 0,5 0,0 0,1 0,7 Italien 0,6-2,2-1,5 0,5-2,1-1,1 0,0 Spanien 0,4-1,4-1,8 0, ,1 0,1 Finland 2,8 0,1 0,7 1,8-0,2 0,5 2,0 Storbritannien 0,8 0,0 0,8 1,8-0,1 1,0 1,7 Danmark 1,1-0,2 1,0 1,5-0,5 0,4 1,4 Norge 1,2 3,2 2,1 2,3 3,2 2,0 2,3 Japan -0,7 1,9 1,3 1,6 1,8 0,7 1,2 Kina 9,2 7,8 8,3 8,0 7,7 7,9 7,5 Indien 7,2 5,1 6,4 6,8 5,5 6,0 6,5 Brasilien 2,7 0,9 3,5 4,0 1,4 3,5 4,0 Ryssland 4,3 3,4 3,3 4,0 3,6 3,7 4,1 Global BNP (PPP) 2/ 3,9 3,0 3,1 3,7 3,0 3,1 3,4 Global BNP (US dollar) 2/ 2,9 2,4 2,4 3,0 2,3 2,3 2,8 Källor: Nationell statistik och Swedbank. 1/ Länder som representerar ca. 70 % av världsekonomin. 2/ Nya vikter från Världsbanken 2011 har använts. Om samma vikter hade använts i oktober, hade den globala tillväxten prognosticerats till 3,1 %, 3,2 % och 3,5 % för 2012, 2013 och I USA fortsätter turerna i fi nanspolitiken att dra till sig ett massmedialt intresse. Men trots budgetåtstramningar är den amerikanska ekonomin på bättringsvägen. Fjärdekvartalssiffrorna för den ekonomiska tillväxten var visserligen svaga men drogs främst ned av lagereffekter och en stor offentlig utgiftsminskning. För närvarande är amerikansk konjunkturstatistik robust, särskilt när det gäller produktionen i tillverkningsindustrin. På efterfrågesidan är såväl exporten som den inhemska orderingången starkare än på många månader. Även om återhämtningen i den globala ekonomin tappat fart på sistone stärks konjunkturutvecklingen i USA. Bostadsmarknaden fortsätter att repa sig, priserna stiger och fl er hushåll kan lägga om sina lån till lägre räntor, vilket skapa utrymme för ökad konsumtion. Såväl utvecklingen inom bostäder och på börsen som en ökad sysselsättning är skäl till att privatkonsumtionen stod stå emot höjda inkomstskatter i januari, vilket påverkade de disponibla inkomsterna negativt. Om vi tittar på den privata sektorns balansräkning kan vi notera att hushållens skulder tenderar att öka för första gången på fem år. Stigande huspriser, förbättringar på arbetsmarknaden och en uppdämd efterfrågan banar väg för en successivt ökad konsumtion framöver. Euroområdet är fortsatt känsligt och BNP minskade med 0,6 procent mellan tredje och fjärde kvartalet i fjol. Jämfört med vår januarirapport förutser vi en längre anpassningsperiod i södra Europa, men vi har å andra sidan blivit mer optimistiska till Tyskland som lär gynnas av den globala återhämtningen och en något svagare euro under innevarande år. Efter drygt fem år av bank- och skuldkriser visar den senaste händelseutvecklingen i Cypern att krishanteringen fortfarande präglas av osäkerhet och misstag. Under några dagar i mars var politikerna i euroområdet beredda att införa en skatt på bankinsättningar som skyddas av insättningsgarantin. Detta hade blivit det tredje brutna löftet i hanteringen av statsskuldkrisen i euroområdet övergavs den så kallade no bailout-regeln och i fjol bröts löftet att undanta statsobligationsinnehavare från förluster i och med skuldnedskrivningen i Grekland. 10 april,

5 Globalt En stor förändring under de senaste fem årens globala skuldkris är att politiska beslut försvårar såväl hushållens som företagens planering och att besluten blivit mer oberäkneliga. Även om många av de offentliga insatserna varit välkomna och dessutom, under de första krisåren , absolut nödvändiga, fi nns det nu delar av politiken som faktiskt motverkar att hushåll och företag anpassar sig till de faktiska omständigheterna och därmed kan bidra till tillväxten. Färska analys från IMF 1 visar att ovissheten om makroutsikterna och den ekonomiska politiken har särskilt negativ inverkan på företagens investerings- och anställningsbeslut samt på hushållens konsumtion. Enligt IMF är det klarlagt att dagens osäkra politik drar ned makroutsikterna. Dock är det positivt att en successiv anpassning sker i vissa skuldtyngda euroländer. Bytesbalansunderskotten minskar, vilket inte enbart beror på fallande import utan även på stigande export. Dessutom återhämtar sig konkurrenskraften sakta men säkert i de krisande länderna, med undantag för Italien. Vår tolkning är att den italienska valutgången är en följd av det växande missnöjet med anpassningsåtgärderna och det faktum att Mario Montis politik inte föll i god jord hos väljarna trots vissa strukturella förbättringar i ekonomin och lägre kostnader för att fi nansiera den höga statsskulden. Det är svårt att förstå vad italienarna vill och vad de egentligen förväntar sig av sina politiker. Med ett primärt budgetöverskott är situationen i Italien, trots ovissheten efter valet, långt ifrån så allvarlig som den var i Grekland förra året. Men med svaga tillväxtutsikter och klent stöd för ytterligare strukturella förbättringar krävs krafttag för att landet ska vidmakthålla kontrollen över sin budgetsituation. Om statsskuldsräntorna ökar lika snabbt som 2011 och till ohållbara nivåer är det tveksamt om det fi nns parlamentsstöd för nya fi nanspolitiska och/ eller strukturella åtgärder. I och med att återhämtningen är på väg i USA och Kina har förtroendet i tysk tillverkningsindustri börjat repa sig, om än något trevande. Förbättrad extern efter- 1 IMF World Economic Outlook, oktober 2012 EMU industrisektor jan-05 okt-05 jul-06 apr-07 jan-08 okt-08 jul-09 apr-10 jan-11 okt-11 jul-12 frågan, hög sysselsättning och gynnsamma fi nanseringsvillkor bör skapa utrymme för både investeringar och konsumtion, och ge skjuts åt Tysklands ekonomi. Samtidigt har dock dess grannar det betydligt motigare. Den nya regeringen i Japan har inlett året med en rad djärva åtgärder såsom att revidera det penningpolitiska målet och införa ett nytt massivt stimulanspaket för att uppnå detta. Siktet är nu inställt på att föra upp infl ationen till det nya 2-procentsmålet. Marknaderna har reagerat starkt på den nya politiken och yenen handlas till den lägsta nivån på många år samtidigt som Nikkei Indexet refl ekterar den starka aktiemarknadsutvecklingen. En större utmaning är att styra in ekonomin på en hållbar tillväxtbana. Vi räknar med att den japanska tillväxten ligger kvar på en procent under prognosperioden. I Norden har som väntat den norska ekonomin mattats av, delvis till följd av nya åtgärder för att begränsa kreditexpansionen. Överhettningstendenser kan därmed undvikas. Finland, å andra sidan, hade ett svagt 2012 men vi anser att det fi nns förutsättningar för en successiv återhämtning tack vare de globala utsikterna. Dock kommer fi - nanspolitiska åtstramningar att dämpa konjunkturutvecklingen. Danmark brottas fortfarande med fastighets- och bankproblem men repar sig gradvis med hjälp av en gynnsam exportsammansättning. Trenden med en svagare valuta i Japan och ovissheten om återhämtningen i den kinesiska efterfrågan drar ned utsikterna för andra tillväxtekonomier i Asien. I Central- och Östeuropa försämras utsikterna det närmaste året av Årlig industriprodukt ion, % Förtroende (nettotal) Källa: Eurostat det faktum att man är så beroende av exporten till euroområdet. Latinamerika visar blandade resultat. Mexiko, som är ett positivt inslag, gynnas av återhämtningen i USA men drar även fördel av egna strukturella förbättringar till följd av den senaste tidens arbetsmarknadsreformer. Brasilien, däremot, står inför en rad utmaningar såsom en åtminstone tillfällig tillväxtsvacka. Dessutom fi nns en risk att den expansiva fi nanspolitiken driver upp infl ationen. Oljepriserna steg i början av 2013 främst på grund av det kalla vädret och de låga lagernivåerna. Baserat på en högre global konsumtion men stabil produktion reviderar vi upp vår prognos för det genomsnittliga oljepriset under 2013 till 109,7 US-dollar per fat (från 106,5 dollar i januariprognosen). Dessutom väntas en ökad global tillväxt 2014 medföra att det genomsnittliga oljepriset stiger till 111,0 dollar 2014, jämfört med 109,2 dollar i vår prognos i januari. Basmetallpriserna påverkas av höga lagernivåer och måttlig efterfrågan från slutanvändare. Under 2014 förutser vi dock prisuppgångar på basis av en växande efterfrågan och krympande lager. Jordbrukspriserna förväntas under 2013 stiga mindre än vad vi prognostiserade i januari. Men med fortsatt global återhämtning nästa år är prisutvecklingen på jordbruksprodukter liksom tidigare uppåtriktad. På det penningpolitiska området väntar vi oss att de främsta centralbankerna Federal Reserve, Europeiska Centralbanken, Bank of England och Bank of Japan låter räntan ligga kvar på nuvarande nivå under hela prognosperioden. 10 april,

6 Globalt Varken infl ationsutsikterna eller resursutnyttjandet motiverar några räntehöjningar under perioden Däremot kan vi få se förändringar i fråga om tillgångsköpsprogrammen. Exempelvis räknar vi med att Federal Reserve successivt börjar dra ned på sina tillgångsköp på 85 miljarder dollar per månad med början senare i år. Mot bakgrund av våra tillväxtutsikter och den penningpolitiska hållningen bedömer vi alltjämnt att dollarn kommer att stärkas mot euron under prognosperioden. Yenen fortsätter att försvagas till följd av den reviderade ekonomiska politiken i Japan medan rubeln väntas stiga mot euron i spåren av fortsatt höga världsmarknadspriser på energi, starkare tillväxt jämfört med euroområdet och framsteg i fråga om det makroekonomiska ramverket. Riskscenario Vi ger vårt huvudscenario 65 procents sannolikhet, samma som i januarirapporten påverkas av vissa negativa övervältringseffekter från 2012, men med fortsatta strukturella anpassningar och uppdämd efterfrågan runt hörnet är utsikterna för en fortsatt återhämtning oförändrade. tillfällen för opportunistiska ledare som försöker vinna folkets stöd genom att undvika impopulära men högst nödvändiga strukturella reformer. De geopolitiska riskerna är oförändrade över lag. Små framsteg har gjorts i det energirika Mellanöstern och den senaste tidens hårda ordväxlingar mellan Nordkorea och Sydkorea väntas i alla fall inte i dagsläget ha några omedelbara ekonomiska konsekvenser. Sannolikheten för uppåtriskerna är fortfarande 15 procent och innebär ett scenario där utvecklingen på fi nansmarknaderna ger fortsatt stöd åt en återhämtning samtidigt som den politiska turbulensen avtar. Detta vore det mest gynnsamma scenariot där strukturåtgärderna börjar uppfattas som positiva och där företagen skulle våga förlänga sina planeringshorisonter och investera samtidigt som hushållen skulle börja konsumera mer. Cecilia Skingsley Sannolikheten för ett sämre utfall är 20 procent, även det samma som i januari. De främsta negativa riskerna är fi nansmarknaderna, som trots en gynnsam trend under årets första kvartal kan få svårt att upprätthålla denna utveckling. Såväl väljare som politiker i många av euroländerna pressas allt hårdare. Detta ökar risken för misstag såsom förslaget att beskatta insättningsgaranterade sparmedel på Cypern som dock senare övergavs. Det kan också skapa Ränte- och valutaantagande Utfall Prognos 8 Apr Jun Dec Jun Dec 2014 Styrräntor Federal Reserve, USA 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 European Central Bank 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 Bank of England 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 Bank of Japan 0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 Valutor EUR/USD 0,30 1,27 1,24 1,20 1,25 EUR/GBP 0,66 0,86 0,85 0,83 0,80 USD/CNY 6,2 6,1 6,0 5,8 5,7 USD/JPY Källor: Reuters Ecowin och Swedbank 10 april,

7 Sverige Sverige: Hushållen tar över stafettpinnen Den ekonomiska tillväxten föll tillbaka under 2012, till 1,2 % från 3,7 % 2011, men trots den långsammare tillväxttakten var utfallet bättre än väntat. Särskilt positivt var utvecklingen under årets andra hälft då exporten trotsade en stark krona och svag utländsk efterfrågan och hushållen fortsatte att konsumera trots ett försvagat förtroende. Arbetsmarknaden försämrades dock och arbetslösheten steg. Den redan höga skuldsättningsgraden är alltjämt ett bekymmer, om än inte riktigt i samma utsträckning som tidigare. De ekonomiska utsikterna för 2013 och 2014 har förbättrats men vi förutser ingen snabb återgång till full sysselsättning och balans i de offentliga fi nanserna. I stället förblir tillväxten svag under inledningen av 2013 för att sedan öka under senare delen av året främst till följd av en starkare inhemsk efterfrågan. Vi reviderar upp årets tillväxtprognos till 1,6 % från 1,1 % i januari. Upprevideringen beror framförallt på att konjunkturavmattningen i slutet av 2012 blev mildare än förväntat men vi förutser också att den ekonomiska aktiviteten återhämtar sig snabbare än väntat. För 2014 prognostiserar vi en BNP-tillväxt på 2,6 %, och trots upprevideringen fi nns det fortfarande lediga resurser kvar i svensk ekonomi. Vi räknar med en fortsatt ökad sysselsättning men på grund av en växande arbetskraft fortsätter arbetslösheten att stiga något under 2013 innan den planar ut Debatten om den ekonomiska politiken kommer att präglas av valet 2014 och av den höga och fortsatt stigande arbetslösheten. Regeringen lär få utstå påtryckningar för att öka utgifterna och sänka skatterna, vilket i kombination med en tillväxt leder till ett budgetunderskott på drygt 1 % av BNP. Penningpolitiken är mindre osäker. Eftersom Riksbanken avstod från att sänka styrräntan i februari handlar det nu mest om när den kommer att höjas. Vi anser att det är lämpligt med en fortsatt låg ränta med tanke på läget i den svenska ekonomin och förutser att Riksbanken väntar med att börja höja räntan till i början av 2014, och därefter stegvis till 1,75 % i slutet av året. Exportsektorn som tillväxtmotor minskar i betydelse Svenska exportföretag påverkas negativt av en svag global efterfrågan och en stark krona. I volym minskade tillväxten i exporten från 7,1 % 2011 till 0,7 % i fjol. Avmattningen var dock mindre än vi hade väntat oss. Under fjärde kvartalet sjönk exportvolymen främst på grund av en nedgång på varusidan. Exporten av fordon backade mest följt av telekomprodukter. Även om exportvärdet föll betydligt i nominella termer f 2014f Real BNP (kalenderkorrigerad) 3,7 1,2 1,6 2,7 Industriproduktion 6,7-3,2-1,8 3,7 KPI, årsgenomsnitt 3,0 0,9 0,3 1,8 KPI, dec-dec 2,3-0,1 0,9 2,3 KPIF, årsgenomsnitt 2/ 1,4 1,0 1,2 1,5 KPIF, dec-dec 2/ 0,5 1,0 1,2 1,5 Arbetskraften 1,4 0,8 0,7 0,4 Arbetslöshet,% av arbetskraften 7,8 8,0 8,3 8,2 Antalet sysselsatta 2,3 0,6 0,4 0,4 Nominella timlöner, totalt 2,4 2,9 2,9 3,0 Nominella timlöner, industri 2,5 3,9 2,8 2,9 Sparkvot, nivå 10,2 11,4 11,1 10,1 Real disponibelinkomst 3/ 3,5 2,5 2,6 1,8 Bytesbalans,% av BNP 7,3 7,0 6,5 6,1 Finansiellt sparande i offentlig sektor,% av BNP 0,0-0,7-1,1-1,0 Offentliga sektorns skuld (Maastricht),% av BNP 38,4 38,2 38,7 38,0 Källor: SCB och Swedbank 1/ Årlig procentuell förändring om inte annat anges 2/ Konsumentprisindex med fasta räntor 3/ Baserat på konjunkturlönestatistiken. var 2012 års överskott i bytesbalansen fortfarande stort, över 6 % av BNP. Eftersom exportsektorn till stor del är beroende av import hade nedgången i exporten och industriproduktionen en negativ inverkan även på importtillväxten. Sammantaget bidrog nettoexporten med 0,4 % till BNP förra året. Ökningen i inköpschefsindexet för tillverkningsindustrin under det första kvartalet 2013 och ett litet uppsving för exportorder tyder på bättre tider för svensk export. Utvecklingen är dock alltjämt bräcklig och risken för bakslag betydande, särskilt om återhämtningen på de europeiska marknaderna skulle börja vackla. En annan utmaning är apprecieringen av kronan. I handelsviktade termer har kronan nått sin starkaste nivå sedan början av 1990-talet. Den svaga globala efterfrågan och den relativt starka kronan har påverkat företagens prissättningsstrategier. Den försämrade externa efterfrågan har lett till att exportföretagen inte höjt sina priser i utländsk valuta, vilket innebär att exportpriserna i kronor räknat har sjunkit. Priserna på exportvaror föll med 5 % i årstakt i februari och vi räknar med fortsatt prispress. Det betyder att vinstmarginalerna i tillverkningssektorn pressas och det kommer att ställa ökade krav på produktivitetsförbättringar för att kunna bibehålla oförändrade vinstnivåer. Alternativet är att höja exportpriserna i utländsk valuta men det skulle i stället minska såväl exportvolymerna som marknadsandelarna. Under 2013 förutser vi att världsmarknadstillväxten för svenska exportföretag växer långsammare än vad vi förutsåg i januariprognosen. Det gäller i synnerhet i euroområdet, som svarar för nästan 40 % av Sveriges totala exportförsäljning, där marknadstillväxten förväntas fortsätta att minska. När den globala ekonomin återhämtar sig under 2014 kommer svenska exportföretag att gynnas av en ökad efterfrågan. Tillväxten på de svenska exportmarknaderna väntas stiga med närmare 6 % jämfört med 4 % i år. Uppsvinget för den svenska exporten blir dock begränsat på grund av en måttfull återhämtning när det gäller globala investeringar. 10 april,

8 Sverige Eftersom BNP-nivån alltjämt är långt under sin potential i fl era OECD-länder innebärande ett lågt resursutnyttjande förblir investeringarna återhållsamma. Sveriges export av investeringsvaror såsom fordon och maskiner har ännu inte återhämtat sig till de exportvärden som rådde år Till tillväxtekonomierna, däremot, är exportmöjligheterna bättre. Ökningen i enhetsarbetskostnaderna förväntas stiga i en långsammare takt under prognosperioden på grund av en högre produktivitetstillväxt. Den relativt starka kronan innebär dock att den svenska konkurrenskraften sätts på prov. Överlag väntar vi oss att den totala exportvolymen ökar med 0,9 % 2013 och med 4,2 % nästa år. Utrikeshandelns bidrag till tillväxten förutses bli negativ 2013 och noll 2014 till följd av en solid inhemsk efterfrågan och lagerpåfyllnad i takt med att produktionen i industrin successivt repar sig. Om kronan förblir stark en längre tid kommer inköpsmönstren vridas såväl inom tillverkningsindustrin som när det gäller privata tjänster mot import. Lågt kapacitetsutnyttjande håller tillbaka investeringarna De totala fasta bruttoinvesteringarna steg med 3,4 % i fjol. Efter två kvartal i följd med minskade investeringar inleddes en återhämtning i slutet av förra året, men utvecklingen varierar från en bransch till en annan. I gruv- och energisektorn ökade investeringarna kraftigt och bidrog starkt till näringslivets högre investeringstillväxt i fjol: 7,3 % 2012 jämfört med 6,2 % I andra delar Bidrag till tillväxten (procentenheter) av den privata sektorn var investeringsaktiviteten klart svagare. Inom tillverkningsindustrin minskade investeringsvolymen i slutet av förra året på grund av det lägre kapacitetsutnyttjandet och den växande ovissheten om de ekonomiska utsikterna. En kraftig nedgång i antalet påbörjade husbyggen ledde till att fastighetsinvesteringarna föll ytterligare. Högre bostadspriser, lägre nominella räntor och en motståndskraftig arbetsmarknad har hittills inte haft någon större inverkan på det svenska bostadsbyggandet. De offentliga investeringarna steg med 3,9 % under 2012 främst till följd av ökade infrastrukturinvesteringar. Företagens framtidstro har stärkts sedan vår januariprognos men vi räknar alltjämt med en svag investeringsutveckling i år. De fasta bruttoinvesteringarna bedöms stiga med blygsamma 1,1 %. Ett lågt kapacitetsutnyttjande, krympande vinstmarginaler på grund av en ogynnsam utveckling av enhetsarbetskostnaderna och ovisshet om styrkan i världsekonomin medför att fö- Swedbank s BNP prognos Sverige 1/ Procent volymförändring / 2013f 1/ 2014f 1/ Hushållens konsumtionsutgifter 2,1 1,5 (1,4) 2,5 (2,1) 2,9 (3,0) Offentliga konsumtionsutgifter 1,1 0,8 (0,5) 1,0 (0,8) 1,2 (1,1) Fasta bruttoinvesteringar 6,4 3,4 (3,1) 1,1 (1,0) 4,2 (4,2) näringsliv exkl. bostäder 6,2 7,3 (6,8) 2,8 (1,7) 4,8 (5,1) offentliga myndigheter -1,4 3,9 (2,9) 2,3 (3,1) 3,8 (2,9) bostäder 14,7-9,1 (-8,1) -6,4 (-3,5) 2,3 (2,2) Lagerinvesteringar 2/ 0,5-1,1 (-0,8) 0,0 (-0,2) 0,0 (0,0) Export av varor och tjänster 7,0 0,7 (0,0) 0,9 (1,0) 4,2 (4,0) Import av varor och tjänster 6,3-0,1 (-0,6) 1,2 (1,5) 4,7 (4,7) BNP 3,7 0,8 (0,8) 1,6 (1,1) 2,6 (2,5) BNP, kalenderkorrigerad 3,7 1,2 (1,1) 1,6 (1,1) 2,7 (2,6) Inhemsk slutlig användning 2/ 2,5 1,6 (1,4) 1,6 (1,4) 2,5 (2,5) Nettoexport 2/ 0,7 0,4 (0,3) -0,1 (-0,1) 0,0 (0,0) Källor: SCB och Swedbank 1/ Siffrorna från vår senaste prognos i januari 2013 fi nns inom parantes. 2/ Bidrag till BNP-tillväxten. 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0-2,0-4,0-6,0-8, Offentlig konsumtion Nettoexport Lager Investeringar Hushållens konsumtion BNP Källor: SCB och Swedbank. retagen avvaktar med nyinvesteringar. Investeringsplanerna i tillverkningsindustrin reviderades ned i Statistiska centralbyråns senaste undersökning. I gruv- och energisektorn väntas produktionskapaciteten visserligen fortsätta öka, men tillväxttakten blir sannolikt betydligt lägre än i fjol. De fasta bruttoinvesteringarna förutses ta fart tidigast 2014 när kapacitetsutnyttjandet i den svenska ekonomin stiger och den globala tillväxten förbättras. Att aktiviteten på fastighetsområdet väntas öka nästa år beror på fl era fundamentala orsaker. Bostadsbrist, hushållens ökade köpkraft och en växande befolkning är tre faktorer som troligen ger skjuts åt bostadsinvesteringarna nästa år. Och under prognosperioden räknar vi med fl er åtgärder från regeringens sida för att öka fastighetsinvesteringarna. Stigande arbetslöshet trots att arbetsmarknaden stärks Arbetsmarknaden utvecklades klart bättre än väntat Ändå steg arbetslösheten. Sysselsättningen ökade förvisso, men eftersom arbetskraften ökade mer steg arbetslösheten något. Nedgången i sysselsättningstillväxten mot slutet av förra året och ett ökat antal varsel om uppsägning tydde på en fortsatt försämring på arbetsmarknaden. Den senaste tidens arbetsmarknadsstatistik visar dock på förvånansvärt stabil arbetsmarknad. Dessutom har framåtblickande arbetsmarknadsindikatorer förbättrats, vilket tyder på att företagen inte kommer att minska personal i samma utsträckning. Vi förutser därför att försämringen på arbetsmarknaden blir relativt måttlig. Arbetslösheten väntas dock stiga till i genomsnitt 10 april,

9 Sverige 8,3 % i år från 8,0 % i fjol men ökningen planar ut i slutet av året när arbetskraftsutbudet dämpas och efterfrågan får stöd av den ekonomiska återhämtningen. Arbetslöshetsminskningen släpar dock efter och årsgenomsnittet för 2014 sjunker enbart till 8,2 %. Sysselsättningen fortsätter att stiga i hygglig takt under prognosperioden med i snitt cirka 0,4 % per år. Hushållens reala disponibla inkomster förstärks via den relativt kraftiga sysselsättningstillväxten, positiva löneutvecklingen och den låga infl ationen. I år får dessutom den disponibla inkomsten ett tillskott i form högre avtalspensioner än förra året. De senaste löneavtalen och något bättre arbetsmarknadsutsikter innebär en svag upprevidering av de nominella lönerna Tillsammans med en stark krona kommer det att sätta press på företagens konkurrenskraft. Detta lindras delvis av att produktivitetstillväxten repar sig i år och nästa år efter dämpningen Sammantaget räknar vi med att enhetsarbetskostnaderna ökar i långsammare takt de närmaste två åren. Den strukturella förändring som intensifi erades av fi nanskrisen 2008 till 2009 väntas ha fortsatt stor inverkan på den svenska arbetsmarknaden. Sysselsättningen i tillverkningssektorn fortsätter att minska och många av jobben som nu försvinner kommer inte tillbaka. Sysselsättningen i tjänstesektorn har överraskat positivt och väntas delvis kompensera för förlusten av jobb i tillverkningssektorn. Vi har sett en stadig ökning av sysselsättningen särskilt i utbildnings- och sjukvårdssektorerna. Dessutom påverkas tjänstemarknaden inte lika mycket av en stark krona. Men 82,0 80,0 78,0 76,0 74,0 72,0 70,0 68,0 Hushållens balansräkning (% av disponibelinkomsten) 250% 200% 150% 100% 50% 0% Sysselsättningsgraden (% av befolkningen, år, 3m ma) detta betyder att behovet av utbildning och omskolning ökar och blir avgörande för en smidig omvandling. Arbetskraften växer inte bara pga. att alltfl er äldre stannar kvar på arbetsmarknaden utan också av ett ökat arbetsmarknadsdeltagande av utlandsfödda. Regeringens arbetsmarknadsreformer och jobbskatteavdrag har haft positiva effekter på arbetsmarknaden. Exempelvis har antalet personer med sjuk- och aktivitetsersättning minskat från drygt personer 2007 till omkring i slutet av Arbetskraftdeltagandet har ökat från 70,6 % 2009 till 71,1 % i fjol (från 66,2 % till 68,1 % för utlandsfödda), medan sysselsättningsgraden är bland de högsta i Europa. Många utmaningar återstår dock. Det stigande antalet långtidsarbetslösa och de strukturella förändringarna på arbetsmarknaden har sannolikt lett till att jämviktsarbetslösheten ökat. För att få ned den krävs fortsatta arbetsmarknadsreformer och riktade åtgärder. Samhällskostnaderna är också betydande, eftersom de långtidsarbetslösas Finansiell nettoförmögehetskvot Skuldkvot Förmögenhetskvot, exkl. bostadsrätter och kollektivt försäkringssparande Källa: SCB Sverige Norge Holland Tyskland Danmark Österrike Finland Storbritannien Frankrike Källa: Eurostat anställbarhet och produktivitet försämras och deras arbetsinkomst under hela livstiden blir lägre. Det fi nns således goda skäl för beslutsfattarna att försöka mildra effekterna av strukturförändringarna genom att snabbt få de arbetslösa i arbete igen. Den privata konsumtionen tar fart Hushållens konsumtionstillväxt avtog under vintermånaderna men svarade ändå för det största bidraget till tillväxten i det fjärde kvartalet. Störst inverkan hade de ökande boendekostnaderna, som huvudsakligen var ofrivilliga då det kalla vädret ledde till högre uppvärmningsförbrukning. Den relativt kalla vintern och en stark krona gav också skjuts åt konsumtionen utomlands. Transportutgifterna, däremot, föll tillbaka delvis på grund av nya miljöbestämmelser för fordon och högre bensinpriser. Totalt sett steg den privata konsumtionen med 1,5 % i reala termer under 2012 vilket är betydligt lägre än 2,1 % 2011 vilket tyder på att hushållen var försiktiga. Denna försiktighet kan till viss del förklaras av fjolårets försvagning på arbetsmarknaden som dämpade hushållens inkomstökningar. Lägre infl ation och sjunkande räntor motverkade dock avmattningen. I reala termer steg den disponibla inkomsten med 2,5 % under 2012 jämfört med 3,5 % under Den lägre inkomstökningen förklaras delvis av att utbetalningen av avtalspensioner blev lägre. Dessa förväntas öka igen i år vilket, tillsammans med fortsatt solida reallöneökningar bidrar till att de disponibla inkomsterna stiger snabbare under 2013 trots en svag ar- 10 april,

10 Sverige betsmarknad med högre arbetslöshet. Nästa år kommer en stigande styrränta att minska reallöneutvecklingen, och även om sysselsättningen återhämtar sig och regeringen för en expansiv fi - nanspolitik faller ökningstakten av disponibelinkomsten tillbaka till 1,8 % i reala termer. Hushållens ekonomi har visserligen varit en stabiliserande faktor på senare år, men vi räknar inte med någon snabb förbättring av köpkraften under prognosperioden. Hushållens balansräkningar har dock förbättrats allteftersom skuldsättningen dämpats och sparandet ökat. Den genomsnittliga årliga kredittillväxten minskade från 6,5 % 2011 till 4,7 % Sparkvoten steg från 10,2 % av den disponibla inkomsten 2011 till 11,4 % Det ökade sparandet var särskilt betydande under det första halvåret i fjol till följd av ovissheten om utvecklingen i euroområdet som sannolikt ökade försiktighetssparandet. Skulden som andel av den disponibla inkomsten är fortsatt hög (kring 165 %) men har planat ut de senaste åren samtidigt som nettoförmögenheten ökat. De svenska hushållens skuldsättning är fortsatt hög och utgör en risk. Å andra sidan har hushållens balansräkningar stärkts vilket bör bidra till att konsumtionstillväxten blir solid de närmaste åren. Inflation, reporäntan och växelkursen 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% Mot bakgrund av stabila hushållsfi nanser, en långsamt förbättrad arbetsmarknad och uppdämd efterfrågan räknar vi med att privatkonsumtionen stiger i en snabbare takt de närmaste två åren och utgör grunden för den ekonomiska tillväxten. Konsumtionen ökar med 2,5 % i år, jämfört med 1,5 % i fjol, och 2014 förutses ökningstakten i konsumtionen vara nästan 3 %. Ett starkare förtroende bland konsumenterna i början av nästa år och ökad konsumtion av såväl varaktiga som icke-varaktiga konsumtionsvaror under de två första månaderna har stärkt momentumet. Detta sammanfaller med att sparkvoten minskar till 11,1 % av den disponibla inkomsten vilket dock alltjämt är högt historiskt sett. Vi räknar med att sparkvoten fortsätter att sjunka på medellång sikt men att de senaste årens förändringar i det svenska välfärdssystemet (i fråga om arbetslöshetsersättning och pension) sannolikt håller jämviktsparandet på en högre nivå än i början av 2000-talet. Vi förutser att hushållens konsumtion blir den främsta drivkraften för tillväxten de kommande två åren men att förnyad extern turbulens, inte minst i euroområdet, kan leda till att försiktighetssparandet ökar igen. Detta skulle i så fall ha negativ inverkan på den inhemska efterfrågan över lag. Dessutom har hushållens fi nanser blivit mer känsliga för ränterörelser, och oväntat stora ökningar antingen på grund av ökad riskuppfattning eller en starkare ekonomisk återhämtning kan dra ned köpkraften hos konsumenterna. Penningpolitik stramas åt I motsats till våra förväntningar fortsatte inte Riksbanken att sänka reporäntan i början av året och sannolikheten för nya lättnader har minskat. Även om vi anser att räntesänkningen i december borde ha följts av ytterligare en sänkning i februari, inte minst på grund av den fortsatt höga arbetslösheten, låga infl ationen och stora ränteskillnader mot viktiga handelspartner. I stället är KPI (årl.) KPIF (årl.) Repo-ränta Kronan (KIX, hs) nu frågan när reporäntan kommer att höjas. Även debatten kring makrotillsynen och möjliga instrument kommer att intensifi eras med tanke på att majoriteten av Riksbankens ledamöter fortsätter att uttrycka sin oro över bostadspriserna och hushållens skuldnivåer. Sett till den fundamentala makroekonomiska utvecklingen är penningpolitiken i Sverige alltjämt för stram. Den underliggande infl ationen (KPIF) är fortfarande långt ifrån 2-procentsmålet och vi har reviderat ned vår infl ationsprognos till 1,1 % i slutet av det här året och till 1,5 % i slutet av Arbetslösheten stiger, om än inte med så mycket som vi befarade i januariprognosen. Risken för stigande lönetryck är således fortfarande måttlig trots att den strukturella arbetslösheten kan öka på grund av en utdragen period av hög arbetslöshet. Den relativt höga reporäntan gentemot omvärlden bidrar dessutom till ett apprecieringstryck på kronan. Sveriges status som en säker placering tack vare en förhållandevis god ekonomisk utveckling attraherar utländska kapitalfl öden. Det gör även ränteskillnaden mellan inhemska och utländska räntor. Den starka kronan, i sin tur, pressar ned pristrycket i Sverige vilket är ännu en anledning till att lätta på penningpolitiken. Under de närmaste två åren räknar vi inte med någon betydande förändring av värdet på kronan utan enbart en måttlig depreciering. Att upprätthålla konkurrenskraften inom svensk produktion blir därmed en utmaning även framöver. Vi ser dessutom reporäntan som ett för trubbigt verktyg för att minska de risker som är förknippade med bostadspriser och hushållens belåningsgrad. I stället vore det motiverat att satsa på mer specifi ka instrument. Finansinspektionen avser införa ett riskviktsgolv för svenska bolån på 15 % vid sidan av bolånetaket på 85 %, som visat sig vara effektivt. Ytterligare ökningar av riskvikterna avseende bolån är tänkbara. Andra åtgärder som minskar riskerna i fi nanssektorn är större kortsiktiga likviditetsbuffertar för fi nansiella institutioner och den utökade valutareserven. -3,0% jan-08 jan-09 jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan Källor: Riksbanken, SCB och Swedbank. 10 april,

11 Sverige Vi förutser inte att en stramare makrotillsyn kommer att ha några omedelbara effekter på penningpolitiken. Därför förväntar vi att reporäntan ligger kvar på 1 % fram till det första kvartalet 2014 för att därefter höjas stegvis till 1,75 % i slutet av året. Detta ligger i linje med Riksbankens egen reporäntebana och förstärker den lägre infl ationstakten och den starkare valutan. Med en mer expansiv penningpolitik skulle arbetslösheten kunna bekämpas på ett mer effektivt sätt och den ekonomiska tillväxten stärkas, men det skulle samtidigt öka risken på bostadsmarknaden. Mer specifi ka åtgärder inom makrotillsynen skulle göra det möjligt att mer direkt ta itu med riskerna på bolånemarknaden. Finanspolitiska stimulanser fortsatt i korten Det förväntade budgetunderskottet för 2012 blev större än vi förutsåg i höstas. Intäkterna var lägre än väntat främst på grund av lägre intäkter från bolagsskatten samtidigt som utgifterna ökade huvudsakligen i fråga om transfereringar till hushållen. På intäktssidan ökade samtidigt intäkter från skatt på inkomst och konsumtion, dock inte i samma utsträckning. På utgiftssidan svarade högre pensionsutbetalningar för merparten av ökningen i linje med de betydande upprevideringarna av inkomstpensioner. Underskottet i de offentliga fi nanserna uppskattas preliminärt till 0,7 % av BNP för 2012 jämfört med balans 2011 (och ett underskott på 0,4 % av BNP i vår tidigare prognos) Under de närmaste två åren förutser vi att de offentliga fi nanserna fortsätter att försämras även om försämringen begränsas av de bättre tillväxtutsikterna. Regeringen redan annonserat Utgifter och antal personer inom välfärdsprogram 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Ränte- och valutaantaganden ytterligare satsningar i vårbudgeten på bl.a. utbildningsinsatser. Det faktum att utvecklingen på arbetsmarknaden är bättre än väntat och att arbetslöshetssiffrorna är lägre än befarat minskar behovet av extraordinära insatser. Störst fokus i vårbudgeten läggs istället som brukligt på policyåtgärder och lägger grunden för ytterligare utgiftssatsningar i den ordinarie budgeten för 2014 som presenteras i september. Utöver ofi - nansierade utgifter på 25 miljarder kronor 2013 väntar vi oss att 20 miljarder kronor ska fördelas i 2014 års budget. Dessa medel kommer främst att användas för att minska ungdomsarbetslösheten och sänka skatten på pensioner. Underskottet väntas uppgå till 1,1 % av BNP 2013 och till 1,0 % av BNP Det är inte orimligt med tanke på den svaga konjunkturen, men det är sannolikt det sista året i den här ekonomiska cykeln som fi nanspolitiken kan stimulera ekonomin. Även om försämringen i de offentliga fi - nanserna de kommande två åren i viss mån kan förklaras av den svaga ekonomin och tillväxten är den också delvis ett resultat av de strukturella fi nanspolitiska förändringarna som gjorts. Intäkterna, som andel av BNP, kommer att Utfall Prognos apr 30 jun 31 dec 30 jun 31 dec Räntor Svensk reporänta 1,00 1,00 1,00 1,25 1,75 10 årig statsobligationsränta 1,66 2,05 2,50 3,15 3,30 Valutor EUR/SEK 8,35 8,20 8,15 8,30 8,30 USD/SEK 6,42 6,40 6,60 6,90 6,65 KIX (SEK) 101,0 100,7 101,2 103,9 103,3 Källor: Reuters Ecowin och Swedbank Ohälsa - utgifter (% av BNP) Arbetsmarknadsprogram (% av BNP) Arbetsmarknadsprogram ('000; hs) Sjuk- och aktivititetsersättning ('000; hs) Källor: SCB, NIER och Försäkringskassan. vara lägre på grund av både jobbskatteavdraget och den sänkta vinstskatten. Detta följer i spåren av avskaffandet av fastighets- och arvsskatten. Åtgärden har delvis kompenserats av lägre utgifter för sjukpenning och förtidspensionering. Vidare har utgifterna för olika välfärdsprogram som arbetslöshetsförsäkring och barnbidrag inte höjts i linje med den nominella tillväxten vilket minskar dess andel av ekonomin. Detta betyder också i många fall att det faktiska värdet av dessa stöd urholkas och att påtryckningarna för att återställa dem sannolikt kommer att öka. Diskussionen om det fi nanspolitiska ramverkets måluppfyllelse och också om dess ändamålsenlighet väntas därmed växa. Under rådande omständigheter, inte minst om valet nästa år leder till ökade utgifter och lägre skatter som är strukturella (svåra att dra tillbaka), blir det än viktigare att strama åt fi nanspolitiken i syfte att uppfylla målen. Om den faktiska konsumtionsnivån i den offentliga sektorn ska kunna upprätthållas (dvs. utan några större neddragningar i välfärdssystemet) måste antingen skatter höjas eller omfördelningar ske från andra områden. Efter valet kan vi därför förvänta oss en mer grundläggande debatt om den offentliga sektorns storlek och ambitionsnivå, och om de relativt stora skattesänkningar som genomförts faktiskt kommer att innebära en betydande förändring av det svenska välfärdssystemet. Detta, menar vi, borde bli huvudfrågan även i den kommande valkampanjen. Magnus Alvesson Jörgen Kennemar Knut Hallberg 10 april,

12 Estonia Estonia: External demand- how much we miss you In 2012, Estonia s economic growth decelerated sharply to 3.2% from a high 8.3% a year before. On the supply side, GDP growth was negatively affected mainly by the contraction of manufacturing, mining, and real estate activities, while the construction and ITC sectors made the largest positive contributions. Manufacturing, the largest sector in the Estonian economy, depends considerably on foreign demand, which declined last year. Instead, economic growth was supported mainly by domestic demand. Public investments in buildings and infrastructure fi nanced by EU transfers and revenues from CO2 quota sales were the main driver behind the growth of domestic demand. These investments also led to a robust expansion in construction. Despite favourable lending conditions and increased profits, nonfi nancial corporations invested sparingly, most likely due to the poor outlook on both the domestic and foreign markets. At the same time, companies have suffi cient spare capacity to increase their output if demand should improve. The global economic slowdown and the recession in euro area countries, the latter affected by austerity policies, had a negative effect on Estonia s major trading partners in the Nordic area. This was refl ected in the drop in new orders for subcontracting, on which Estonia s economy is heavily dependent. Exports were not broad based and were dominated by only a small number of activities. However, the last quarter of 2012 was a positive surprise, as GDP growth accelerated to 3.7%, mainly due to higher exports. Although government fi nances in the euro area are starting to improve and the fi scal stance is gradually becoming less contractive, this is not enough for foreign demand to support considerable acceleration of Estonia s economic growth in In addition, we have revised down GDP growth forecast for Russia, one of our main trading partners. The business cycle is expected to pick up gradually at the end of this year, bringing about a recovery of economic activity in the euro area next year. Based mainly on domestic demand, GDP growth in Estonia is expected to reach 3.3% in 2013 and accelerate to 4.2% next year, with additional support from exports. The Estonian economy will grow close to its potential during the forecast period. Risks to the Estonian economic outlook have both an external and internal origin. External infl ation pressures are likely to diminish in the second half of 2013, as lower-than expected in our January forecast global food prices will pass through to the consumer level. Although, we have lowered estimates of global metal prices in euros for this year, these prices will grow faster than in The growth of oil prices is expected to accelerate modestly. However, if global demand for commodities exceeds supply, especially next year f 2014f Real GDP Nominal GDP, billion euro Consumer prices (average) Unemployment rate, % 2/ Real gross monthly wage Exports of goods and services (nominal) Imports of goods and services (nominal) Balance of goods and services, % of GDP Current account balance, % of GDP FDI infl ow, % of GDP Gross external debt, % of GDP General government budget balance, % of GDP 3/ General government debt, % of GDP Sources: Statistics Estonia, Bank of Estonia and Swedbank projections. 1/ Annual percentage change unless otherwise indicated. 2/ According to labour force survey. 3/ According to Maastricht criterion. when economic growth is expected to accelerate, external price pressures could be bigger. Infl ation could also rise more than expected due to domestic factors, in particularly wage pressures arising from the structural rigidity of the labour market that manifest themselves in a mismatching of supply and demand of labour. As unemployment has reached close to its equilibrium level (NAWRU), 1 an increase in labour demand, together with an acceleration of economic activity next year, could generate wage pressures. Last year, wage increases exceeded labour productivity gains and drove up unit labour costs (ULCs). ULCs of both exportoriented manufacturing and the total economy have been rising since the end of The increase in ULCs reduces the profi t margin of corporations and puts upward pressure on prices to compensate it. This, in turn, puts pressure on the cost competitiveness of Estonian products on foreign markets and can dampen exports, especially when the ULC of a sector grow faster than the comparable one in our main trading partners. Therefore, a buildup of productivity is of the utmost importance for companies competitiveness. One way to raise productivity is by improving the work process and skills of the labour force. Another, more fundamental, solution for the economy could be a move towards the production of higher-value-added output. A delayed recovery of the euro area economy and lower-than-expected economic growth in some of Estonia s main trading partners would worsen the situation for the export-oriented sector. Foreign demand to pick up towards the end of the year In 2012, export growth fell to 5.6% from 23.4% the year before, and the foreign trade balance deteriorated considerably. Weakened demand from Estonia s trading partners was one of the main reasons for the slowdown. Import growth decelerated as well (although at a slower pace), as the import content 1 Nonaccelerating wage rate of unemployment. April 10,

13 Estonia in Estonian production is considerable. More than 60% of the value of imports is used in intermediate consumption of the production process. The share of imported goods for processing (subcontracting) and storage (re-exports) has increased in exports. Robust public investments, however, moderated the decline in imports. The share of both total exports and imports in GDP has already risen to above 90%. Manufacturing is the major industry contributing to the growth in exports of goods in Estonia. Last year, the share of exports in manufacturing sales was 71%. The dominant contribution came from exports of computer and electronics production, of which the main part (99%) was exported. Exports of manufacturing output, with the strongest contribution from computers and electronic products, improved in the last quarter of An expected pickup of foreign demand will open the opportunity for more broad-based exports. Swedbank s GDP Forecast Estonia Contributions to GDP growth Estonia s largest export partners have been mainly its neighboring countries. Although the share of the euro area in exports of goods has diminished to less than 30%, its economic performance affects Estonia s main trading partners outside the area as well. Therefore, the infl uence of euro area countries on Estonia s export sector can be larger than the data on countries of export destination may express. Economic conditions in two of Estonia s main trading partners, Sweden and Finland, worsened in the second half of 2012; in Finland, somewhat earlier. This was partially compensated by stronger exports to the other Baltic countries and to Russia. In 2012, Estonia s trade surplus was the largest with Russia and Sweden. Although Russia has become a more important export partner, a considerable share of total exports to Russia is re-exports. We expect the recovery of the European economy and the acceleration of global growth to be protracted. Considering Estonia s main trading partners, we have revised down the GDP growth forecasts for the euro area and Russia for this year. On the contrary, growth projections of Sweden and Finland have been revised up slightly. As the economic outlook will not support the considerable improvement of foreign demand, the growth of Estonia s export of goods and services will decelerate to 4.7% in real terms in We expect the recovery of its main trading partners will contribute to Estonia s export growth, starting in the second half of Next year, export growth is forecast at 6.2%. Import growth will be based mainly on goods for fi nal consumption by households and on corporate investments in machinery and equipment. Growth Changes in volume, % / 2013f 1/ 2014f 1/ Household consumption (4.5) 3.5 (3.5) 3.9 (4.1) General government consumption (3.0) 1.3 (1.3) 1.5 (2.0) Gross fi xed capital formation (22.9) 4.8 (1.7) 6.3 (2.7) Inventories 2/ (-0.2) 1.1 (-1.5) 0.0 (0.1) Exports of goods and services (5.8) 4.7 (4.9) 6.2 (6.2) Imports of goods and services (10.4) 6.1 (6.2) 6.2 (4.9) GDP (3.0) 3.3 (3.1) 4.2 (4.5) Domestic demand (excl. inventories) 2/ (6.6) 3.4 (2.8) 4.1 (3.3) Net export 2/ (-3.8) -1.2 (-1.2) 0.0 (1.3) Sources: Statistics Estonia and Swedbank. 1/ The fi gures from our forecast in January are given in brackets. 2/ Contribution to GDP growth 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Inventories Net exports Investments Government Households f 2014f Sources: Statistics Estonia, Swedbank forecast GDP will decelerate to 6.1% this year (from 9.1% in 2012) and will grow by 6.2% in the next. Since import prices have increased faster than export prices, Estonia s terms of trade have worsened. Due to higher imports of investment goods (e.g., machinery and equipment, industrial equipment, and rail transport), and to the worsening terms of trade, the foreign trade balance deteriorated considerably in After three years of positive results, the current account recorded a defi cit of 1.2% of GDP. The balances of the other transactions of the current account did not change much. As exports grow less than imports, the external balance will worsen this year and the next; however, the current account deficit remains sustainable. Decreasing contribution by government will bring down investment growth Last year s investment growth was mainly supported by government investments in buildings and infrastructure, which were fi nanced by EU transfers and revenues from CO2 quota sales. Corporations invested moderately, primarily in machinery and equipment, but also in buildings and infrastructure. External fi nancing from EU transfers and the CO2 revenues will decrease sharply this year, even more the next and government investments are set to decrease both in 2013 and The slowdown of investment growth started already at the end of last year. EU-funded transfers in the new EU budget for will take time to reach the Estonian economy. However, private sector borrowing has gradually recovered and started to April 10,

14 Estonia grow in the last quarter of This consisted mainly of loans for asset purchases and expansion of business activity, which refers to the increase in capacity utilization. Despite favourable lending conditions, the share of loan capital in investments has been relatively small. As corporate balance sheets have been strong, a considerable part of investments have been fi nanced from retained earnings. Although profi ts have increased, we expect companies to continue to invest moderately this year, primarily due to the still-uncertain outlook for foreign demand. Companies have suffi cient spare capacity to increase their output if demand should improve. Therefore, we expect that corporate investment growth will not pick up and total investment growth will decelerate this year to 4.8% in real terms from 20.9% in In conjunction with the expected improvement in the economic outlook and, as a result, stronger economic activity towards the end of the year, corporate investments are forecast to rise moderately. Investments in machinery and equipment are likely to increase the most. We expect lending conditions to remain favourable, supported by low interest rates. In 2014, total investment growth is set to accelerate to 6.3%. Although the growth of investments will come mainly from the corporate sector, households residential investments will keep growing moderately as well. Households borrowing will be boosted by the improved sentiment, low interest rates, and higher incomes. Activity on the real estate market has already strengthened. The number of transactions, as well as the Contributions to investment growth, pp Labour market indicators 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% % prices of dwellings, has risen moderately. We expect that this activity will pick up further as the economic situation strengthens. Raising labour productivity will be inevitable Despite a deceleration in employment growth in 2012 to 2.5%, the unemployment rate fell to 10.2% from 12.5% the year before. In the second half of the year, unemployment fell below 10%, as 63,800 people were unemployed in the last quarter of Employment growth decelerated mostly because of the decrease in the number of employees in manufacturing and mining. Employment in manufacturing fell by approximately 3% due to the weak economic performance and diminishing profi ts of the sector. At the same time, employment in education, administrative and supportive activities increased considerably. The labour force participation rate has risen to its highest level, at around 68%, and the employment rate has also increased considerably, to around 61%. Even though there is still a relatively large number of unemployed people, corporations have diffi culties in fi nding Households Government Financial corp. Enterprises Total growth, % Source: BoE Employment, yoy growth Unemployment rate Source: SE personnel. Structural unemployment and an adverse demographic situation limit the potential growth of employment and the possibility of signifi cantly reducing unemployment during the forecast period. The location and skills of labour do not match suffi ciently well the needs of corporations. In particular, the lack of qualifi ed labour is increasingly becoming a restriction. Therefore, the government should address the issue of retraining and enhancing the skills of those currently unemployed. We expect that employment growth will decelerate considerably during the forecast period, to %. An improvement in economic activity in 2014 will support employment growth only marginally and we expect that unemployment will decrease to 9.5% this year and 8.9% in Despite the increasing scarcity of qualifi ed labour, wage pressures have been contained. In 2012, wages increased by 5.9% in nominal and by 1.9% in real terms. Last year, wage increases exceeded labour productivity gains and drove up ULCs. According to our estimates, labour productivity will increase during the forecast period. We expect that corporations, on average, will keep their labour costs under control and the gap between wage growth and productivity growth will shrink. A buildup of labour productivity is of the utmost importance for companies competitiveness. This presumes an improvement in both the work process and labour skills. Wages are expected to rise in nominal terms by 6.3% this year and 6.6% in As employment growth will decelerate, the contribution of labour productivity to economic growth will increase. April 10,

15 Estonia External inflation pressures are likely to fall this year In 2012, higher prices on food and motor fuel, together with increased housing costs, limited the purchasing power of households. Driven considerably by price pressures of global commodities, consumer prices increased annually by 3.9%. A hike in electricity prices in the beginning of this year, as a result of the opening of electricity market, together with an increase in excise taxes on alcohol and tobacco, were partially compensated by lower transport costs due to the introduction of free local public transport service in Tallinn. External infl ation pressures are likely to diminish in the second half of 2013, as lower-thanexpected in our January forecast global food prices will pass through to the consumer level. In addition, we have lowered estimates of global metal prices for this year, although these prices will grow faster than in Oil prices are expected to grow modestly. Electricity prices, higher than last year, will have a considerable effect on consumer prices this year, especially during the heating period, but the effect will recede next year because of the base effect. At the same time, the expected wage increase could raise prices of services and somewhat accelerate core infl a- tion. In 2014, both oil and food prices are expected to increase modestly. We expect infl ation to slow to 3.3% this year and further to 2.9% in Private consumption will be the main driver of economic growth In 2012, private consumption developed in line with the wage bill and rose in real terms by 4.5% with its growth accelerated in the second half of the year. Households deposits continued Contributions to CPI annual growth 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% to increase last year as the growth of demand deposit stock exceeded the slowdown in savings deposits. In this connection, low interest rates have made saving less attractive. However, the increase in households deposits has been uneven, with larger deposits growing considerably faster than other deposits. The increase in demand deposits in excess of savings deposits has raised liquidity for many households, which could have a positive effect on fi nal consumption. The government has committed itself to easing the tax burden 2 and shifting it partially from direct income taxation to consumption, the use of natural resources and environmental pollution. Consumption of alcohol, tobacco, and fuel will be made more costly by an increase in excise taxes, with income taxes lowered by a reduction in the unemployment insurance premium and income tax (from 21% to 20% in 2015). We expect some deceleration in the growth of private consumption, to 3.5% this year and 3.9% in Although wages will increase both in nominal and real terms in 2013, the slowdown in employment growth will also slow the growth of the wage bill and fi nal consumption. At the same time, the reduction in the unemployment insurance premium, as well as the increase in the minimum wage and pensions (beginning April of this year), will boost households purchasing power and fi nal consumption. The wage bill will accelerate next year, together with the growth in wages and employment. Private consumption will be a substantial contributor to GDP growth during the forecast period % in 2013 and 32.1% in Other Housing Transport Food CPI Public finance will remain under control Estonian public fi nances are among the strongest in the euro area. Although, after two years of surplus, the general government budget fell into a defi cit of 0.3% in 2012, this was a bit less than expected in our January forecast. The result was infl uenced primarily by the expenses made in the account of proceeds from assigned amount units 3 received in previous years and the investments. Postponing some government investments from CO2 quota sales revenues will have a negative impact on the 2013 budget balance. However, government investments will decrease by 8% this year, and investments from CO2 quota sales revenues will decline by 11%. The government is determined to implement a tight fi scal policy. During the next few years, nonpermanent expenditures will be reduced, limiting expenditure growth. However, increases in public sector wages and pensions, the reduction in the unemployment insurance premium, and anticipation of the elections (local elections in October 2013 and the general election in March 2015) may have a negative impact on the budget balance. We expect general government nominal budget defi cit of 0.5% of GDP in 2013 and 0.1% in Estonia s government debt has been by far the lowest in the euro area. In 2012, the general government consolidated debt rose to 10.1% of GDP. This was infl uenced considerably by a loan from the European Investment Bank for the construction of roads and the cofi nancing of foreign projects, as well as by guarantees given to the European Financial Stability Facility (EFSF) (2.1% of the GDP). We expect that the contribution of EFSF will increase slightly. As the rest of the central government debt will decrease and local government debt will increase modestly, the general government debt is expected to stay around 10% during the forecasted period. Tõnu Mertsina Teele Reivik -2% -4% Source: SE 3 CO2 quota sales revenues April 10,

16 Latvia: On track towards the euro Economic growth has exceeded 5% for two years now, and growth remained robust throughout last year. In 2012, exports were the fundamental source of growth, supporting both private consumption and investments. At the same time, import growth was weak, due partly to businesses reducing their inventories and partly to a swing in investment composition from machinery and equipment towards buildings and structures. Vigorous job creation (4.8% employment growth net of active labour market programmes) lowered the unemployment rate, but also lured previously inactive people to the labour market. Meanwhile, job vacancy rates have remained low and new openings are fi lling up quite quickly. Domestic infl ationary pressures have been low. Latvia formally applied for euro area membership in early March. Convergence reports by the European Central Bank and the European Commission (EC) assessing Latvian readiness to adopt the euro are expected in early June. The fi nal decision by the Economic and Financial Affairs Council will be taken in July, and our base scenario foresees Latvia joining the euro area on January 1, Acknowledging the strong and balanced economic recovery and signifi - cant improvements in Latvia s public fi nances, Moody s was the last of the major rating agencies to raise Latvia s Key Economic Indicators, / sovereign rating, to Baa2 (the same as a BBB by Fitch and S&P, i.e., two notches above the speculative grade), with a positive outlook. Moody s rating for Estonia is still four notches and, for Lithuania, one notch above that of Latvia. We expect Latvia s sovereign ratings to continue to improve towards the end of the year. We retain our view that economic growth will slow somewhat this year due to weak external demand and rising competition in export markets. Yet, we have revised up our GDP growth forecast to 4.3% for 2013 (4.1% before), as lower consumer price inflation implies stronger purchasing power and, thus, private consumption growth. We forecast also marginally better export growth due to better-than-expected developments in late 2012 feeding into We retain our forecast of 5% GDP growth in 2014, owing to better external demand as the global outlook improves and rising domestic demand supported by local labour tax cuts and improving confi dence. We see investment growth to speed up in 2013, as we expect a slight rebound in inventories after last year s fall. As a result, imports will rise. With imports picking up, the current account defi cit will widen to 3.8% in The defi cits will be comfortably fi nanced by foreign direct investment and capital infl ows, which are forecast to remain. EU fund f 2014f Real GDP Nominal GDP, billion euro Consumer prices (average) Unemployment rate, % 2/ Real net monthly wage Exports of goods and services (nominal) Imports of goods and services (nominal) Balance of goods and services, % of GDP Current account balance, % of GDP Current and capital account balance, % of GDP FDI infl ow, % of GDP Gross external debt, % of GDP General government budget balance, % of GDP 3/ General government debt, % of GDP Sources: CSBL, Bank of Latvia and Swedbank. 1/ Annual percentage change unless otherwise indicated. 2/ According to labour force survey. 3/ According to Maastricht criterion. infl ows alone are expected to cover the current account shortfall in Due to monthly defl ation in early 2013, we are cutting the forecast for average consumer price growth from 1.9% to 1.1% for this year. We are keeping our 3.5% forecast for 2014 infl ation is anticipated to accelerate due to growing global commodity prices and a weaker euro exchange rate, as well as gradual return of timid domestic price pressures. Job creation is seen to keep decelerating the unemployment rate will continue to fall (to 11.5% in 2014), and the activity rate will rise more slowly than last year. In a view of lower infl a- tion forecast for 2013, we expect average real net wages to rise more quickly, by 3.6% (2.7% before), but we retain our 2014 forecast of 2.9%. The scenario outlined above is a muddling-through type. Risks are somewhat skewed to the negative side. Externally, weaker global demand would weigh down Latvian exports, while higher commodity prices would lift inflation and hurt consumption. Domestically, the forthcoming municipal elections in June 2013 and general elections in the autumn of 2014 are building up populist sentiments that could result in a reshuffl e of the government. This is likely to dampen the reform process and negatively affect medium-term growth. Given that the euro accession is already partly priced in (e.g., as lower sovereign borrowing cost), not joining the EMU in 2014 for whatever reason (although such likelihood is small) would have a negative impact on our baseline scenario. A negative risk is the fi nancial diffi culties and shareholders disagreements of Latvia s largest metal industry company, Liepājas Metalurgs, which accounted for about 6-7% of total manufacturing sales in 2012 and employs about 2,300 persons. If the company were to become unable to meet its obligations, the government would be liable for credit guarantees of EUR 73.6 million, or 0.3% of GDP. It would also hurt exports, as well as labour market in Liepaja region spurring emigration. April 10,

17 Latvia Slowing, but brisk export growth In the second half of 2012, growth of goods exports was temporary boosted by record grain crops, while volumes of services exports shrank, mainly due to falling freight transportation (owing to bottlenecks in the railway network, tough competition and weak demand). Overall export growth in 2012 slowed from 2011, but still exceeded our expectations. We foresee that export volume growth will slow from 7.1% in 2012 to 4.5% in 2013, before picking up again to 6.5% in Industrial confi dence in Latvia has been edging up, but held back a bit in early March. We see manufacturers investing in branding and marketing, which might help to boost sales. We retain our outlook that this year the main obstacle to export growth will be the weak global economy and tougher competition, which will make it harder to keep gaining market shares. While the export growth from gaining market shares is expected to slow, the impetus will increasingly come from the recovery in external markets as global economy improves. Capacity constraints are being addressed, but investments take time and results will lag. Cost competitiveness remains strong, although risks of labour cost pressures (especially for services, where productivity improvements have been slower) and rising electricity costs (particularly important for manufacturers) remain for the medium term. Nonprice competitiveness (i.e., in quality and branding) is expected to continue to improve, helping to retain profi t margins and support growth. Annual growth of GDP and its components and economic sentiment Import growth to be driven by investment needs Gross fi xed capital formation growth plummeted in the second half of last year but remained positive, in the low single digits. Growth was driven mainly by buildings and structures (including public infrastructure and production buildings), while the contribution of machinery and equipment was smaller. We retain our view that gross fi xed capital formation growth will remain robust, at about 9-11%, during (12.3% last year). The need and potential for investment is still high (see our recent monthly newsletter for more details 1 ), especially in export production capacity and in public infrastructure. The corporate sector has the means to invest, since balance sheets and profi t margins are strong. Along with heightened global uncertainty, a factor that could partly explain the lower investment growth in the second half of last year is the high real lending interest rates although nominal interest rates in euro terms de- 1 Swedbank s GDP Forecast Latvia Changes in volume, % / 2013f 1/ 2014f 1/ Household consumption (5.2) 4.1 (3.8) 4.5 (4.5) General government consumption (-4.0) 1.6 (1.1) 2.0 (0.9) Gross fi xed capital formation (12.1) 9.0 (9.0) 11.0 (11.0) Inventories 2/ (-1.8) 1.8 (0.5) 0.3 (0.4) Exports of goods and services (6.6) 4.5 (4.0) 6.5 (6.4) Imports of goods and services (3.8) 8.6 (5.9) 8.0 (8.0) GDP (5.4) 4.3 (4.1) 5.0 (5.0) Domestic demand (excl. inventories) 2/ (6.0) 5.4 (5.2) 6.4 (6.3) Net export 2/ (1.2) -3.0 (-1.6) -1.7 (-1.7) Sources: CSBL and Swedbank. 1/ The fi gures from our forecast in January are given in brackets. 2/ Contribution to GDP growth f 2014f GDP, % Domestic demand (incl. inventories), % Exports, % Economic sentiment, points (rs) Source: CSBL. clined to historically lowest levels, the unexpectedly low infl ation pushed up real rates (in , these were negative). We expect much stronger growth in total investments this year due to both robust gross fi xed capital formation growth and a rebound in inventories after last year s decline (at least partly due to the optimisation of supply chains and improvements in inventory management). This will require more imports. We also anticipate that the share of investments in machinery and equipment will again rise this year after last year s halt, i.e., companies that were building up premises last year will fi ll them up with machinery this year. Since these investments are more import intensive than construction, import growth will thus pick up as well. As a result, we now forecast stronger import volume growth this year we expect this to accelerate from 3.1% last year to 8.6% in 2013 and to remain at about 8% in Thus, the net export contribution to growth will again become negative, and the trade defi cit will rise gradually to about 5% of GDP in This implies a somewhat larger current account defi cit, reaching 3.8% of GDP in However, it will be fully fi nanced by foreign direct investment and capital account infl ows. The latter mostly consist of EU fund infl ows, which will remain high in the coming two years (nearly half of the allocated funding for the period has not yet been disbursed, and the window is open until the end of 2015). The current and capital account balance is expected to turn slightly negative in April 10,

18 Latvia Slower job creation, but take-home pay boosted by tax cuts Employment growth was at solid 4.8% last year (net of active labour market programmes), and the unemployment rate fell despite a notable increase in the activity rate. This year, we expect job creation to dampen (as economic growth somewhat slows) before picking up again in Labour force activity rates are forecast to rise slower, since they are already close to the peak of the 2007 level (i.e., when the labour market was overheating). We anticipate the unemployment rate to continue declining to about 11.5% in 2014 on average. Job vacancy rates are still very low and new openings are fi lling up quite quickly, indicating no large-scale problems so far with matching demands of employers and skills of employees. As a result, gross wage growth remains moderate and is broadly in line with productivity gains. We expect gross wage growth to remain close to 4% per annum in The purchasing power of employees will rise swifter than gross wages due to the planned personal income tax cuts (1 percentage point this year and 2 percentage points next year), as well as to a slight increase in tax-free allowances for dependants in mid A further rise in tax-free allowances and an increase in the minimum wage as of January 2014 are being discussed; however, a fi nal decision is still to be made and we thus have not yet included it in our forecast. The Ministries of Finance and Welfare propose to raise the minimum wage from LVL 200 to LVL 225, which could add about 3 percentage points to annual wage growth. A minimum wage hike is intended to spur legalisation of incomes in the private sector (currently about one-third of employees receives a minimum wage according to offi cial statistics, which is not plausible), but it may also deter job creation for low-skilled labour (especially in less-developed regions). Currently about half of those currently unemployed have been seeking jobs for more than a year and nearly onethird for more than two years, making it harder for them to get jobs. The unemployment rate is falling quite steeply, and it may reach 10% (arguably close to its natural level) by 2015 and start causing wage and infl ation pressures (similar to what Estonia seems to be experiencing already now). To reduce them, productivity growth must be promoted to permit for sustainable wage growth and participation rates must be raised to lessen wage demands through larger labour supply. Below-potential economy holds down inflation Contribution to annual growth of nonfinancial investment (current prices), percentage points Other Exports, manufacturing and cost competiveness (2007=100, sa) Building and structures Machinery and equipment Total growth, % Real average interest rates for corporates, % (rs)* * New loans in EUR, CPI deflated (expost) Source: CSBL Export volumes Manufacturing volumes Real unit labour costs (reversed rs, i.e., a rise is a gain in competitiveness) Sources: Reuters EcoWin, CSBL Consumer price inflation has surprised on the downside in recent months. Annual price growth stood at just 0.2% in March and is likely to be close to zero in the next couple of months. This is explained both by favourable global commodity price dynamics and very weak internal price pressures. Core infl ation (i.e., excluding energy and unprocessed food) has already been fl uctuating around zero since July Such weak internal price pressures can be partly justifi ed by the continuing operation of the economy below its potential (i.e., it is underemploying available capital and labour). The pickup in price growth in 2011 was largely explained by global price developments and a value-added tax hike (eliminating reduced rates for a number of products and services). According to estimations by the EC, although the output gap in Latvia (i.e., the difference between actual and potential GDP) was narrowing quite quickly in the last two years, it is still negative. These estimations are certainly subject to great uncertainty, but show realistic dynamics. They suggest that the output gap will close in the coming couple of years, implying a return of domestic price pressures. One of the factors expected to raise consumer prices this autumn is intended liberalisation of the electricity market for households, since some of the currently regulated tariffs (that will be discarded) are below market cost. At the same time, as global food and oil prices in euro terms are anticipated to be largely unchanged in 2013, fuel, gas, and central heating prices in Latvia are expected to remain fl at, but food prices to rise only slightly. We are lowering our average consumer price growth forecast for this year to 1.1% due to the April 10,

19 Latvia weaker developments early in the year. We retain our 3.5% forecast for 2014, owing to rising global commodity prices and the somewhat stronger internal price pressures (the closing of the output gap and the one-off expenses due to the euro changeover). Recent announcements by the Minister of the Economics suggest that the liberalisation of the electricity market for households may be postponed, since broader changes are necessary to limit the possible increase in the price of electricity. The current framework of feed-in tariffs (where all users pay for subsidizing local electricity production) comprises elements of excessive subsidies and rent seeking, which undermine the overall cost competitiveness of the economy in coming years. If liberalization is postponed, infl ation will be lower in 2013 and A rise in household incomes will be spent Household spending growth decelerated somewhat towards the end of last year, while income growth was quite robust. Household savings rates seem to have gone up last year; e.g., household net lending (i.e., available resources after consumption and investments have been made) was 1.1% of GDP in the fi rst nine months of 2012 (-1.6% a year earlier). At the same time, consumer confi dence improved during the year, although it has been held back a bit in the beginning of If consumer confi dence remains robust, we expect savings rates to decline again this year and households to spend their increase in incomes. Owing to lower infl ation this year, purchasing power is forecast to rise faster and result in stronger household consumption growth than previously forecast. However, with more modest job creation this year, we foresee that consumption growth will slow to 4.1% from 5.4% last year and will pick up only marginally to 4.5% in Public spending should be targeted to support reforms Latvia has included the principles of the EU fi scal compact in its national legislation the Fiscal Discipline Law passed on January 31, 2013 is set to Annual consumer price inflation and output gap, % strengthen the institutionalisation of fi s- cal sustainability. The public fi nances remain good; in the fi rst three months of this year, tax revenues were up 6% from a year before, or 1% above the plan. We foresee the budget defi cit of the general government shrinking to about 1% this year and further to 0.5% of GDP in The probability of positive surprises and smaller deficits is smaller than last year (for which the estimate is 1.5%, compared with the initial defi cit forecast of 2.5% of GDP), since the potential for much faster GDP growth is limited (e.g., the ECB s monetary bazooka has partly played its part). Also, the overall tax burden is set to ease (because of lower personal income taxes and higher tax-free allowances), and the reduction of the grey economy is unlikely to be suffi cient to signifi cantly boost tax revenues. Overall, we do not envisage problems of excessive fi scal spending; rather, we see challenges in directing it to benefi t long-term goals. In 2014 and 2015, Latvia needs to roll over government debt of about 5-6% of GDP annually, and we expect the Treasury to continue its strategy of borrowing beforehand when fi nancial market conditions are favourable. This explains the higher trajectory of general government debt as a percent of GDP than in our previous forecast, i.e., we expect a temporary buildup of debt prior to its repayment. As mentioned in our previous Outlook, income inequality is becoming increasingly prominent in the policy debate. We support raising the minimum wage and tax-free allowances in principle, but a detailed policy discussion on the Output gap Headline inflation Core inflation (excl.energy and unprocessed food) Inflation at constant tax rates Sources: Eurostat, EC (AMECO). amount of the increase must wait until April/May when the results of the World Bank s study of the welfare system will be published. This will be the fi rst study in Latvia to merge fragmented databases to assess the effi cacy of the welfare system. Such a study has been long overdue, and earlier decisions have often been made in the dark, without recourse to hard data analysis. The advocates of the reform agenda remain vocal, but execution has slowed. Amongst signs of recent progress, one must note the introduction of temporary mobility benefi ts for those fi nding jobs at least 20 kilometres away from their residence. This will help ease labour market pressures, but the program is tiny (funding for 300 individuals only), and much more needs to be done. The Ministry of Economics is drafting suggestions to reduce electricity feed-in tariffs in order to eliminate rent seeking and lower electricity costs, which are putting at risk manufacturers competitiveness. The ministry has also been pushing through measures to improve corporate governance of state- and municipality-owned companies, but so far with little success, as political backing from the ruling coalition is patchy. Latvia is once again at the crossroads over the last years much has been done and most of imbalances have been corrected. Yet, unless further decisive reforms to boost growth potential are swiftly implemented, cost pressures will rise, putting at risk competitiveness, permanently slowing growth, and jeopardizing economic and social sustainability. Lija Strašuna Mārtiņš Kazāks April 10,

20 Lithuania: All eyes on infl ation The Lithuanian economy grew somewhat faster last year than we had forecast, mainly due to very strong exports and higher household consumption. Export volume expanded by 11.2%, which was faster than forecast and also exceeded the growth of imports. Exports were boosted by a record grain harvest, but the growth of manufactured goods and reexports was equally strong. At the same time, the outlook of companies was weakened by developments in the euro area. Companies not only postponed some of their investments, but also signifi cantly slashed their inventories, which had the largest negative impact on GDP growth since Households were wary as well and invested less in housing. Bad sentiment was the main (if not the only) reason companies and household held back their investments last year. We do not see the underinvestment trend continuing although Europe is not out of the woods yet, business expectations have improved and companies will increase their investments and inventories. Weak investments and contracting inventories lowered the demand for imports, and Lithuanian foreign trade was in surplus for the fi rst time since the reinstatement of independence in The foreign trade surplus was 0.6% of GDP last year, but we expect it to fall Key Economic Indicators, / back into a small defi cit as imports of investment and consumer goods recover. The biggest change in our forecast compared with our January Outlook concerns inflation. At the beginning of this year, we were expecting slightly higher infl ation in 2013 due to increases in electricity prices, excise duties on diesel and tobacco, and the minimum wage. However, consumer prices have barely changed, and global commodity trends look more favourable than they did in January; thus, we are lowering the infl ation forecast to 2.5% for this year. The government has set the beginning of 2015 as the target date for euro adoption. The main obstacle to joining the euro area is likely to be too-high infl ation, which currently exceeds the Maastricht criterion and is likely still to be very close to it next spring, when Lithuania s convergence will be assessed by the European Commission. We see the probability of Lithuania s joining the euro area in 2015 as close to 50%. External risks remain elevated Since the publication of our last Outlook in January, we have witnessed a not-very-smooth bailout of Cyprus, followed by only slightly higher volatility in the fi nancial markets. Despite recent tensions, the risk of deeper recession in f 2014f Real GDP Nominal GDP, billion euro Consumer prices (average) Unemployment rate, % 2/ Real net monthly wage -1, Exports of goods and services (nominal) Imports of goods and services (nominal) Balance of goods and services, % of GDP Current account balance, % of GDP Current and capital account balance, % of GDP Net FDI, % of GDP Gross external debt, % of GDP General government budget balance, % of GDP 3/ General government debt, % of GDP Sources: Statistics Lithuania and Swedbank. 1/ Annual percentage change unless otherwise indicated. 2/ According to labour force survey. 3/ According to Maastricht criterion. Europe and a bigger negative external shock remains unchanged at around 20%. Domestic risks are subdued the new government, which took offi ce at the end of last year, has taken slow and measured steps (with some exceptions) in revising social and economic policies. The main risks (both positive and negative) stem from two reforms that will be introduced this year a new national energy strategy and a reform of the tax system. The splitting of the Ukio Bank into bad and good banks was carried out smoothly and did not rattle confidence in the banking sector consumer confi dence continued to rise, reaching the highest level since the beginning of Investments to accelerate, construction to recover In 2012, gross fi xed capital formation contracted by 2.5%, due to lower household investment in housing. Investments in fi xed tangible assets increased by 0.5% last year, less than expected. In nominal terms, investments shrank in the public sector by 7.7% but increased by 10.7% in the private sector. The main reason gross fi xed capital formation is still 37% below the precrisis peak is the downturn in the construction sector. After a strong recovery in 2011, the construction sector contracted by 5% in 2012 and was one of the two sectors that did not grow last year (besides the fi nancial intermediation and insurance sector, whose value added shrank by 0.8%). The construction sector contracted the most during the crisis, and in 2012 its value added was still 42.3% below the pre-crisis peak. The lack of development in this sector is one of the main reasons for Lithuania s large structural unemployment at the end of last year, the sector employed 92,800 fewer employees than before the crisis. This is almost half the number of the total currently unemployed. The sluggish recovery of this sector is related to lower demand from the public sector and low confidence in the private sec- April 10,