Underlagsrapport 1. Kvantitativ studie. Deskriptiva data och modell för effektutvärdering av portföljföretag

Transkript

1 Underlagsrapport 1 Kvantitativ studie Deskriptiva data och modell för effektutvärdering av portföljföretag Konsultunderlagsrapport till Rapport 2016:03 Effekter och erfarenheter

2 Dnr: 2009/055 Underlagsrapport till Rapport 2016:03 Myndigheten för tillväxtpolitiska utvärderingar och analyser Studentplan 3, Östersund Telefon: Fax: E-post: För ytterligare information kontakta: Jörgen Lithander Telefon: E-post:

3 Innehåll Sammanfattning Inledning Bakgrund till uppdraget Fondernas bakgrund och syfte Fondernas förändringsteori Samarbeten med parallella utvärderingar Expertpanel Disposition Litteraturöversikt Internationell forskning Hur motiveras offentlig intervention på riskkapitalmarknaden? Vilka effekter har offentligt riskkapital? Tillväxtanalys utvärderingar av saminvesteringsfonderna Följeforskning av de regionala riskkapitalfonderna Fonderna Översikt Hur mycket kapital har investerats inom fonderna? Hur investeras kapitalet? Vilka fonder beviljar flest projekt? Medfinansiärerna Översikt Vilka regioner verkar medfinansiärerna inom? Hur mycket investeras per typ av medfinansiär? Portföljföretagen Selektion till investering Portföljföretagens egna bedömningar av effekter Vilka behov hade företag vid första investeringstillfället? Vilka portföljföretag har försatts i konkurs? Urval av portföljföretag till statistisk effektmätning Är urvalsföretagen representativa? Hur fördelar sig företagen per första investeringstidpunkt och fond? Vilka andra företagsstödjande program har företagen deltagit i? Urvalspopulationens egenskaper Omsättningsnivåer Antal anställda Produktivitet Matchningsmetod Coarsened exact matching Effekter Matchning mot kontrollföretag Regressionsmodell Effekter Övriga modeller Utveckling inför framtida utvärderingar Lärdomar inför kommande utvärderingar Dataunderlag Vilka utvecklingsmöjligheter finns för webportalen? Vilka utvecklingsmöjligheter finns för dataunderlag från SVCA? Vad kan utvecklas inför kommande utvärdering? Referenser Appendix Effekter för olika typer av portföljföretag Identifierade medfinansiärer Branschdefinitioner Portföljföretagen i urvalspopulationen

4 Sammanfattning Med start år 2009 har offentliga saminvesteringsfonder inom ramen för de åtta regionala strukturfondsprogrammen genomfört finansieringsinsatser som syftat till att förbättra det regionala utbudet av riskkapital i Sverige. Kapitalet härstammar från den europeiska regionala utvecklingsfonden (ERUF) samt regionala innovationsstödjande aktörer såsom regioner och länsstyrelser. Fonderna har haft som mål att tillsammans med kommersiella aktörer investera i mindre företag i sådd-, uppstarts- eller expansionsfaser, där investeringarna gjorts med lika villkor för de offentliga och de kommersiella parterna. DAMVAD Analytics har på uppdrag av Tillväxtanalys genomfört en kvantitativ effektutvärdering av fondernas investeringar i portföljföretag, som tillsammans med en parallell kvalitativ utvärdering av fonderna kommer ligga till grund för Tillväxtanalys slutrapportering av fondernas effekter. Ett syfte med denna utvärdering är även att tillämpa ett tydligt lärandeperspektiv. Effekter av riskkapitalfonderna kommer att utvärderas vid ett ytterligare tillfälle år , varför detta uppdrag syftar till att bidra med kunskap och erfarenheter som är relevanta att ta i beaktande inför kommande utvärdering. Under perioden 2009 juni 2015 har beslut fattats om investeringar på ungefär 3,36 miljarder kr i 320 olika portföljföretag. Ungefär 40 procent av kapitalet härstammar från offentliga källor och resterande 60 procent har bestått av privat kapital. Fonderna uppvisade under de inledande åren en relativt långsam uppstartsprocess, där jämförelsevis lite kapital investerades i portföljbolag under 2009 och År 2012 nåddes en topp då 773 MKR investerades i 60 olika portföljföretag. Över hälften av investeringarna, 56 procent, har bestått av uppföljningsinvesteringar i innevarande portföljföretag. De flesta investeringar har utförts i mikroföretag med högst 9 anställda och kapitalet har oftast finansierat företag i expansionsfaser, vilket är i linje med fondernas syfte. Fonderna har haft en genomsnittlig privat medfinansiering motsvarande 60 procent av de totala investeringarna. Hälften av investeringsbesluten tas av medfinansiärer med hemvist i samma region som portföljföretaget, och över 80 procent av besluten har tagits av medfinansiärer med hemvist i Sverige. Dock är de genomsnittliga besluten som härstammar från utländska investerare i genomsnitt större jämfört med inhemska investerare. Ungefär en tredjedel av investeringsbesluten kan kopplas till privatpersoner, och ytterligare en tredjedel kan kopplas till privata bolag. Drygt 20 procent av besluten härstammar från organiserat kapital. Det organiserade kapitalet står dock för 37 procent av storleken på de totala investeringarna. Vissa specifika företagsegenskaper kan kopplas till sannolikheten för att erhålla en investering. Inputfaktorer såsom antal anställda och utbildningsnivå har en positiv korrelation med selektion till erhållande av en investering. Outputfaktorer som omsättningsnivå och produktivitet har en negativ korrelation med selektion till erhållande av en investering. Företagen har beskrivit att deras främsta behov vid tidpunkt för den initiala investeringen varit kontakter och nätverk, samt idéer och mentorskap. Främst har kapitalet använts för affärs- och marknadsutveckling, och relativt lite har använts till inköp av kapital och löpande kostnader. Företagen bedömer att investeringen lett till möjligheten att expandera snabbare. Den statistiska effektmätningen visar att statistiskt signifikanta positiva effekter för antalet anställda uppstår tre år efter investeringstillfälle. Effekterna varar även till det fjärde året 4

5 efter investering. På fyra års sikt identifieras även positiva effekter för omsättning och produktivitet på tioprocentig signifikansnivå. När bransch- och fondspecifika effekter estimeras finner vi positiva effekter främst för företag inom IKT och Almi Invest Stockholm. Det bör dock noteras att antalet observationer i effektmätningen är relativt lågt. De statistiskt signifikanta effekterna beror i stor utsträckning på enstaka företag som genomgått stora förändringar över tid. 5

6 1 Inledning 1.1 Bakgrund till uppdraget Med start år 2009 har elva 1 offentliga saminvesteringsfonder inom ramen för de åtta regionala strukturfondsprogrammen 2 genomfört finansieringsinsatser som syftat till att förbättra det regionala utbudet av riskkapital i Sverige. Kapitalet härstammar från den europeiska regionala utvecklingsfonden (ERUF) samt regionala innovationsstödjande aktörer såsom regioner och länsstyrelser. Fonderna har haft som mål att tillsammans med kommersiella aktörer investera i mindre företag i sådd-, uppstarts- eller expansionsfaser, där investeringarna gjorts med lika villkor för de offentliga och de kommersiella parterna. Tillväxtverket har sedan införandet 2009 ansvarat för följeforskningen av fonderna. Tillväxtanalys fick i 2009 års regleringsbrev i uppgift att genomföra en parallell utvärdering av fonderna. Uppdraget har utvecklats i senare regleringsbrev och har hittills resulterat i tre delrapporter. 3 Tillväxtanalys ska även publicera en slutrapport med fokus på riskkapitalfondernas effekter. DAMVAD Analytics har på uppdrag av Tillväxtanalys genomfört en kvantitativ effektutvärdering av fondernas investeringar i portföljföretag, som tillsammans med en parallell kvalitativ utvärdering av fondernas effekter på regional nivå kommer ligga till grund för Tillväxtanalys slutrapport. Ett syfte med denna utvärdering är även att tillämpa ett tydligt lärandeperspektiv. Ytterligare en utvärdering av fonderna planeras till , varför detta uppdrag syftar till att bidra med kunskap och erfarenheter som bör beaktas inför planering av kommande utvärdering. Utvärderingen har genomförts av Jonas Öhlin, Samuel Palmquist, Henrik Barslund Fosse samt Andreas Tyge Møller under perioden juni-november Fondernas bakgrund och syfte Under programperioden ökade fokus på företagsfinansiering genom riskkapital inom den europeiska regionala utvecklingsfonden, ERUF. En anledning till detta var en identifierad brist på riskkapital för små och medelstora företag med tillväxtambitioner. Under programperioden ökade satsningar på ERUF-finansierade riskkapitalfonder ytterligare. De första svenska ERUF-finansierade riskkapitalfonderna startade i pilotprojektform under 2005 i tre olika regioner - Västsverige, Gotland och Mellersta Norrland. 4 Under 2006 genomförde Europeiska Investeringsfonden (EIF) en analys av förutsättningarna för Sverige att implementera en struktur för kapitalförsörjning baserat på JE- REMIE-initiativet 5 som syftar till att stärka kapitaltillgången för små och medelstora företag genom mikrokrediter, riskkapital och lånegarantier inom EU. Analysen mynnade ut i en rekommendation att införa en nationell JEREMIE-fond i Sverige. På grund av problem med att attrahera medfinansiering i vissa regioner och tekniska komplikationer med gäl- 1 Sedan inledningen av fondernas verksamhet har två fonder, Sydsvensk Entreprenörskapsfond II och Sydsvensk Entreprenörskapsfond III, slagits ihop. 2 Övre Norrland, Mellersta Norrland, Norra Mellansverige, Östra Mellansverige, Stockholm, Västsverige, Småland och Öarna, samt Skåne-Blekinge. 3 Staten och riskkapitalet (2010), Kompetent kapital Tre länder, tre försök (2011) samt Affärsänglar, riskkapitalfonder och policyportföljer (2013) 4 Dessa pilotprojekt avslutades under Joint European Resources for Micro to Medium Enterprises, ett gemensamt initiativ från Kommissionen och Europeiska Investeringsfonden 6

7 lande lagstiftning såsom lagen om offentlig upphandling (LoU) skapades istället en alternativ lösning, där strukturfondspartnerskapet i de åtta programområdena tillsammans med NUTEK/Tillväxtverket gav möjlighet för regionala finansieringsaktörer att ansöka om ERUF-medel för att finansiera riskkapitalfonder. Utlysningen resulterade i tolv (sedermera elva) regionala riskkapitalfonder som liknade JEREMIE-initiativet i det att revolverande finansieringsverktyg skapades för ägarkapital riktat mot små och medelstora företag med tillväxtambitioner. De regionala offentliga medfinansiärerna har innefattat regionförbund, länsstyrelser, Almi, Norrlandsfonden och Innovationsbron, Sjätte AP-fonden samt Tillväxtverket. Fondernas verksamhet har syftat till att vara marknadskompletterande vilket inneburit att fonderna inte ska tränga ut privat kapital som annars skulle ha tillförts portföljföretagen. Fonderna har även syftat till att vara marknadskompletterande, vilket innebär att kapitalbasen i fonderna inte ska minska på lång sikt. Investeringarna ska utföras tillsammans med privat kapital där investeringarna görs på lika villkor, och rikta sig till företag i sådd- uppstart- eller expansionsfas. Investeringsbeloppen uppgår i normalfall till mellan en och tio miljoner kronor. Fram till juni 2015 hade ungefär 3,36 miljarder kronor i offentligt och privat kapital investerats i 320 olika portföljföretag. 1.3 Fondernas förändringsteori Vid effektutvärderingar är det av avgörande vikt att definiera vilka effekter som faktiskt ska mätas. Detta är inte alltid självklart ofta inleds insatser utan att specificera tydliga mål om vilka förändringar man faktiskt syftar till att åstadkomma. I inledningen av fondernas verksamhet växte en förändringsteori fram som avsåg illustrera kedjan av insatser, resultat och effekter. Denna förändringsteori beskrivs i Figur 1.1 nedan. Förändringsteorin beskriver utfall på kort sikt, resultat på kort/medellång sikt samt effekter på kort/medellång sikt. Den övre delen av figuren (de vita rutorna) illustrerar hur fonderna förväntas ge effekt på företagsnivå, och den nedre delen av figuren (de blå rutorna) illustrerar kedjan av effekter på regional nivå. Kedjan för effekter på företagsnivå inleds på kort sikt av att fonderna ska investera i företag och förvalta sin investeringsportfölj aktivt. Investeringarna i portföljbolagen ska ske utifrån horisontella kriterier. På medellång sikt ska fondernas verksamhet leda till att utbud av både privat och offentligt kapital ökar i regionerna, tillgång till kompetens genom aktivt ägande samt utveckling för företagen genom exempelvis organisationsförändringar. På lite längre sikt ska fonden revolvera, generera positiv avkastning och återinvestera kapital i nya företag. Portföljföretagen ska växa i form av exempelvis omsättning, vinstmarginal och antal anställda. Dessutom ska fonderna ha bidragit till regional tillväxt i form av nya arbeten och nya företag. På regional nivå ska fonderna på kort sikt etablera kontakter med faktiska och potentiella medfinansiärer, faktiska och potentiella köpare för exit samt andra relevanta aktörer verksamma på riskkapitalmarknaden. På medellång sikt ska detta ha bidragit till större kompetens hos respektive fond samt andra aktörer på riskkapitalmarknaden. Dessutom ska aktiviteterna bidra till fler aktiva aktörer inom privat riskkapital inom regionen, samt utvecklade nätverk mellan aktörer inom riskkapital och andra aktörer i regionen. På längre sikt ska detta ha lett till utvecklade strukturer med större och bättre utbud av offentligt och privat riskkapital i regionerna. Sammantaget avser förändringsteorin beskriva hur utveckling i portföljföretagen leder till efterföljande effekter på fondnivå. 7

8 Inom ramen för detta uppdrag avser vi primärt fokusera på de effekter som uppstår på företagsnivå, vilket återfinns i den övre delen av förändringsteorin. Vi kommer att studera förändringar inom portföljföretagen samt estimera vilka effekter investeringar har på företagens tillväxt. Vi kommer dock även att deskriptivt belysa fonderna samt de privata medinvesterarna. Figur 1.1 Fondernas förändringsteori Källa: DAMVAD Analytics 2015, baserat på Tillväxtverket (2011), Halvtidsutvärdering av regionala riskkapitalfonder Implementering och lärdomar. 1.4 Samarbeten med parallella utvärderingar Parallellt med denna utvärdering har en kvalitativ utvärdering av de elva fonderna utförts av Oxford Research. Det har funnits uppenbara synergieffekter mellan de två utvärderingarna, där fokus dock legat på olika typer av effekter av fondernas insatser. Denna kvantitativa utvärdering fokuserar främst på effekter på företagsnivå, och inte hur fondernas verksamhet påverkan den regionala riskkapitalmarknaden. Den kvalitativa utvärderingen har istället främst fokuserat på insatsernas strukturella påverkan på kapitalförsörjning till företag i respektive region. Även om utvärderingarna fokuserat på olika spår i satsningens programlogik, ger de tillsammans möjlighet till en helhetssyn som utvärderingarna enskilt inte kan ge. Den kvantitativa utvärderingen fokuserar på effekter på företagens utveckling, men inte på de processer som lett till dessa effekter. Den kvalitativa utvärderingen har fokuserat på påverkan på regional kapitalförsörjning, men fokuserar inte på det övergripande målet för riskkapitalsatsningar förbättrade möjligheter för tillväxt i företag i regionerna. Denna rapport även utformats med hänsyn till följeforskningen av fonderna som genomförs av Ramböll Management Consulting (RMC). RMC har på uppdrag av Tillväxtverket 8

9 hittills framställt fyra uppföljningsrapporter, 6 och kommer att leverera en slutrapport i slutet av Expertpanel Inför denna utvärdering har Tillväxtanalys låtit en internationell expertpanel författa en metodbeskrivning innefattande instruktioner för utformning av en utvärdering av regionala riskkapitalfonder. 7 Panelen har bestått av Professor Gordon Murray (University of Exeter Business School), professor Marc Cowling (Brighton Business School), professor Markku Maula (Aalto University) samt professor Colin Mason (Adam Smith Business School, University of Glasgow). Denna metodbeskrivning innefattar bland annat policydiskussioner kring regionala riskkapitalfonder samt vilken data som bör användas vid utvärderingar av sådana fonder. Vidare beskrivs både kvantitativa och kvalitativa tillvägagångssätt för att utvärdera regionala riskkapitalfonder. Utformningen av denna utvärdering har tagit utgångspunkt i metodbeskrivningens kvantitativa metodupplägg. Experterna har även bidragit med input under utvärderingens gång. DAMVAD Analytics har under projekt genomfört två avstämningsmöten med Marc Cowling och Markku Maula. Dessutom har ett avslutande seminare med expertpanelen och andra intressenter genomförts i slutet av projektprocessen. 1.6 Disposition I kapitel 2 går vi igenom relevant litteratur på området. Vi redovisar en internationell utblick med fokus på forskning kring staten som riskkapitalfrämjande aktör. Vi sammanfattar även slutsatser från de tre rapporter som Tillväxtanalys hittills producerat inom ramen för sin utvärdering av fonderna. Avslutningsvis beskriver även de rapporter som producerats inom ramen för följeforskningen av de regionala riskkapitalfonderna. Kapitel 3 innefattar en redovisning av de elva fondernas verksamhet fram till idag. Vi fokuserar på beskrivningar av fondernas investeringsintensitet, samt vilken typ av företag som investerats i. Kapitel 4 beskriver medfinansiärerna. Vi identifierar egenskaper hos medfinansiärerna såsom hemvist och organisationstyp. I kapitel 5 beskrivs företagen som mottagit investeringar, samt vilka effekter dessa investeringar haft på företagen. Vi redovisar deskriptiv statistik över företagens egenskaper. Vi redovisar även en estimering av selektion till investering. Vidare genomför vi en effektmätning av företagens mottagande av riskkapitalinvestering, baserat på en jämförelse med en kontrollgrupp som konstruerats genom matchningsmetoden coarsened exact matching (CEM) I Kapitel 6 sammanfattar vi lärdomar som är viktiga att relatera till inför kommande utvärderingar av de regionala riskkapitalfonderna. 6 Tillväxtverket (2010), Start av regionala riskkapitalfonder Uppdrag och lärdomar, Tillväxtverket (2011), Halvtidsutvärdering av regionala riskkapitalfonder Implementering och lärdomar, Tillväxtverket (2013), Följeforskning 2012 Regionala riskkapitalfonder, samt Ramböll (2014), Följeforskning regionala riskkapitalfonder Årlig rapportering Methodologies for an Interim Evaluation of the Swedish Regional Co-investment Funds (CIFs) 9

10 2 Litteraturöversikt Detta avsnitt består av en litteraturöversikt av publicerat material med fokus på det offentligas roll på riskkapitalmarknaden samt de svenska regionala riskkapitalfonderna. Syftet är dels att kort beskriva vilken kunskap som finns om saminvesteringsfonder i allmänhet och de svenska regionala fonderna i synnerhet, och dels att placera denna utvärdering i en kontext tillsammans med andra rapporter som studerat fonderna. Inledningsvis gör vi en internationell utblick med fokus på statens roll som riskkapitalfrämjande aktör. Vidare beskrivs de tre rapporter som tidigare producerats av Tillväxtanalys inom myndighetens uppdrag att utvärdera fonderna. Dessa rapporter är en viktig kunskapskälla för statens roll för riskkapitalfrämjande i allmänhet och för de regionala fonderna i synnerhet. Avslutningsvis beskrivs de rapporter som producerats i samband med följeforskningen av de regionala riskkapitalfonderna. Dessa rapporter innefattar värdefull information kring utvecklingen av fonderna fram till idag. 2.1 Internationell forskning I detta avsnitt redogörs kort för slutsatser inom den internationella forskningen från erfarenheter av offentliga interventioner på riskkapitalmarknaden i allmänhet och interventioner genom saminvesteringfonder i synnerhet Hur motiveras offentlig intervention på riskkapitalmarknaden? De ekonomiska argumenten för offentliga interventioner på kapitalmarknaden bygger på ett antagande om marknadsmisslyckanden, grundat exempelvis på att asymmetrisk information leder till en brist på finansieringsmöjligheter för mindre företag i tillväxtfaser. En sådan situation kan uppstå om både utbud och efterfrågan på riskkapital för företag är relativt lågt marknaden är då tunn och medför att sökkostnader för avtal mellan parter blir relativt stor, se exempelvis Nightingale et al. (2009). På en tjock marknad finns istället relativt många aktörer som interagerar med varandra. Ju tunnare en marknad är desto bredare insatser krävs för att stötta näringsliv och regional utveckling. Utan offentliga insatser kommer resurser då fördelas på ett vis som inte är optimalt. Dock finns vissa förbehåll som är viktiga att beakta vid offentliga interventioner på riskkapitalmarknaden. En avvägning som kan vara problematisk är balansen mellan att komplettera, alltså att tillföra additionalitet till privat riskkapital, och samtidigt inte tränga ut den privata delen av sektorn, se Cumming och MacIntosh (2006). Det har dock visat sig svårt att mäta huruvida offentliga insatser kompletterar eller tränger ut privata insatser. Dessutom visar forskningsgenomgången generellt att det sällan finns klara empiriska tecken på marknadsmisslyckanden på riskkapitalmarknaden, även om det finns teoretiska argument för att intervenera på riskkapitalmarknaden från offentligt håll. En ytterligare aspekt är att en del offentliga riskkapitalprogram har mål om att skapa tillväxt i regioner som annars präglas av svag tillväxt. Mycket tyder dock på att riskkapital primärt dras till områden med hög tillväxt snarare än att i sig skapa ytterligare tillväxt, se exempelvis Animelech och Teubal (2002). 10

11 2.1.2 Vilka effekter har offentligt riskkapital? En tidig och mycket citerad studie kring effekter av offentligt riskkapital är en utvärdering av SBIR-programmet 8 i USA av Lerner (1999). SBIR innehåller även andra typer av medel än riskkapital, men utvärderingen pekar på att företag som erhåller en riskkapitalinvestering har högre tillväxt än en kontrollgrupp bestående av matchade företag som inte erhållit en riskkapitalinvestering. Studien pekar dock på stora skillnader i effekter för olika företagstyper, där de uppmätta effekterna var som störst bland högteknologiska företag samt företag i områden med etablerade riskkapitalmiljöer. I en annan studie, se Rossmann (2008), genomfördes en liknande utvärdering av SBIC-programmet 9 som, förutom att finna liknande effekter, även jämför utfallet med andra företag som mottagit privat riskkapital. Slutsatserna innefattar bland annat att investeringarna skiljde sig år rent strukturellt det privata riskkapitalet var typiskt sett mer koncentrerat till särskilda branscher och områden. Andra studier som genomförts på området har visat att effekter av offentlig intervention på riskkapitalmarknaden kan ha heterogena effekter. I Finland genomförde Maula och Murray (2003) en utvärdering av Finlands Industriinvestering (FII), ett statligt ägt bolag som främjar finska företag genom insatser på riskkapitalmarknaden. De finner att investeringarna bidragit till utveckling på den generella riskkapitalmarknaden. Efter en ändring av FII:s praxis som innebar att investeringar i större utsträckning skedde på marknadsvillkor blev det dock svårare att urskilja konkreta effekter. Nightingale et al. (2009) undersöker effekten av olika riskkapitalfonder i Storbritannien. Generellt återfinns en positiv effekt på företagens tillväxt, jämfört med en kontrollgrupp med företag som inte mottagit stöd. Den primära effekten uppstår i form av ökad rekrytering till företagen. Cumming (2007) utvärderade den australiska Innovation Investment Fund (IIF). Utvärderingen pekade på att fonden har understött marknaden för investeringar i företag i tidiga skeden, och därmed bidragit till att utveckla den australiska riskkapitalmarknaden. Det israeliska Yosma-programmet nämns ofta som ett framgångsrikt offentligt riskkapitalprogram och har utvärderats ett flertal gånger. Avnimelech et al. (2004) och Avnimelech (2009) finner att utvecklingen inom den israeliska riskkapitalmarknaden i stor utsträckning kan tillskrivas Yosma, men även att programmets framgång kan tillskrivas samtida politiska och ekonomiska utvecklingar. CSES (2007) och Hayton et al. (2008) utvärderade The Scottish Co-Investment Fund (SCF), som saminvesterar med privata aktörer som har den ledande rollen i investeringen. Båda utvärderingar finner att SCF har bidragit till att utveckla de lokala kapitalmarknaderna och särskilt gett möjlighet för mindre investerare att skala upp sina investeringar. Ett annat exempel på offentlig insats på riskkapitalmarknaden är New Zealand Venture Investment Fund (NZVIF) som investerar i privata riskkapitalfonder och täcker upp hälften av investeringarna. Lerner et al. (2005) finner att NZVIF verkar täcka ett hål i marknaden, men konstaterar att det inte uppstått nya riskkapitalfonder i Nya Zeeland som är oberoende av NZVIF. Därmed har programmet inte nått sitt mål om att skapa en självständig, livskraftig riskkapitalmiljö. Davlia et al. (2002) utvärderade effekter av riskkapitalinvesteringar i företag baserade i Silicon Valley. De finner att investeringar har positiva effekter för antal anställda, och att dessa effekter uppstår några månader efter investering. Dessutom finner författarna att en förändring i antal anställda är en god proxy för långsiktig tillväxt i företagen. 8 Small Business Innovation Research program, vars syfte är att stötta innovation och entreprenörskap genom olika typer av finansiella stöd. Programmet riktar sig främst till företag i såddfaser. 9 Small Business Investment Company program, som stöttar privata investeringsfonder med lånefinansiering för investeringar. 11

12 En viktig faktor för vilka effekter som uppstår av en offentlig intervention på riskkapitalmarknaden är de regionala och nationella förhållanden som varje insats måste förhålla sig till. Även utformningen av insatsen spelar förstås roll, vilket är kopplat till insatsernas syften. Exempelvis kan insatserna syfta till att skapa tillväxt i företagen samt de regioner företagen är verksamma i, eller att skapa bättre fungerande riskkapitalmarknader. Begreppet tillväxt är inte heller alltid självklart avses exempelvis ett ökat antal anställda i företagen, ökad omsättning eller en ökad produktivitet? De olika förutsättningarna medför även att förväntningar om effekter inte alltid kan förväntas vara generella, utan i viss utsträckning bero på regionala förhållanden samt utformning av programmet. 2.2 Tillväxtanalys utvärderingar av saminvesteringsfonderna Inom Tillväxtanalys regeringsuppdrag att utvärdera de offentliga riskkapitalfonderna har tre delrapporter hittills producerats. I den första delrapporten, Staten och riskkapitalet (2010), redovisades en metodbeskrivning inklusive utvärderingsprinciper och frågor med utgångpunkt i kommande analyser av riskkapitalfonderna. Denna rapport lade grunden för Tillväxtanalys vidare utvärdering av fonderna. Rapporten presenterade ett antal policyreflektioner för offentliga riskkapitalfonder som är relevanta att beakta vid utvärderingar. Bland annat konstateras att förväntningarna på effekter av insatser på riskkapitalmarknaden bör vara realistiska. Riskkapital är en finansieringsform som passar ett begränsat antal företag och företagstyper, och är inte en universal lösning för att lösa företags kapitalförsörjningsbehov. Finansieringsformen kan inte heller ensamt skapa tillväxt i regioner med svagt näringsliv. Vidare diskuteras utgångspunkter för insatser såsom finansieringsgap, marknadsmisslyckande och utbudsbrist. I rapporten diskuteras även kapitalförsörjningsmarknadens viskositet på en skala mellan tunn och tjock (se även avsnitt 2.1.1). En slutsats som dras kring dessa skilda egenskaper hos olika regioner är att policyinsatser som ett införande av regionala riskkapitalfonder kan vara olika effektivt i olika typer av regioner beroende på de regionala förutsättningarna. Vidare beskriver rapporten en internationell forskningsöversikt samt en sammanställning av internationell empirisk forskning kring statens roll som främjare av riskkapitalinvesteringar. Slutsatser från denna genomgång, och som även nämnts i avsnittet ovan, innefattar bland annat att hypotesen om att marknadsmisslyckanden sällan förekommer på riskkapitalmarknader. Offentliga insatser ska dessutom komplettera den privata sektorn och undvika att konkurrera den, vilket kan innebära svåra avvägningar kraven på additionalitet och att samtidigt agera på samma villkor som den privata marknaden kan vara en svår avvägning. Kontexten är viktig för framgången för en riskkapitalfrämjande insats dessutom bör man vara medveten om att riskkapital oftast dras till framgångsrika regioner snarare än att skapa framgång. Den andra rapporten i serien, Kompetent kapital? Tre länder, tre försök (2011) bestod i huvudsak av en internationell utblick, där erfarenheter från statliga kapitalförsörjningsinitiativ i Skottland, Finland och Norge kartlades. I Skottland etablerades Scottish Co-Investment Fund Denna fond medfinansierar riskkapitalinsatser till 50 procent under samma förutsättningar som de privata medfinansiärerna. I Finland har man testat olika former för stimulans av företag med hög tillväxt. Ett exempel är VIGO -programmet som införde 2009 och syftade till att etablera enkel tillgång till kapital och kompetens till företagen. I Norge har man en modell där staten går in och stimulerar såddföretag genom att medfinansiera privat kapital genom lån. 12

13 I korthet visar resultaten att få utvärderingar av de olika satsningarna går att finna. Vidare påvisas att det är av vikt att satsa på långsiktiga spelregler för de inblandade aktörerna. Osäkerhet, otydlighet och förändringar av regelverk ger lägre incitament för privata aktörer att medverka i företagsfrämjande insatser. Långsiktighet och förutsägbarhet är ledord. Dessutom påpekas även i denna rapport att man bör vara medveten om begränsningar och möjligheter för fonderna utifrån en regional aspekt. Designen av insatsen har förstås betydelse, men det är av stor vikt att ta hänsyn till kontextuella förhållanden vid konstruktion av saminvesteringsfonder och inte bara kopiera tillvägagångssätt rakt av från liknande initiativ. Den tredje rapporten, Affärsänglar, riskkapitalfonder och policyportföljer (2013) består främst av en internationell utblick mot statliga policyinsatser för att främja affärsänglars investeringar. Utblickar gjordes i Frankrike, Belgien, Wales och Danmark. Studien visar att det generellt finns dålig information och evidens om affärsänglar. Dessa förekommer sällan om ens någonsin i register. Affärsänglar har även generellt setts som ett underordnat policyområde. Stora skillnader kan även observeras i de olika länderna, där exempelvis Danmark inte tillämpar någon explicit insats alls på området. Även i denna studie pekas på långsiktiga spelregler för aktörer på riskkapitalmarknaden. Dessutom påpekas att det är svårt att skapa relevanta instrument som passar en ofta väldigt heterogen grupp företag. Dock framkommer att saminvesteringsfonder i vissa fall får negativa omdömen av de inblandade aktörerna allt fungerar inte alltid optimalt. I rapporten konstateras även att utvärderingar av policys för affärsänglar är svåra att genomföra på grund av osäkert tidsperspektiv när effekter uppstår. Dessutom påpekas att effekterna ofta är indirekta och därför mycket svåra att identifiera. Generella slutsatser från Tillväxtanalys rapporter är att det är en utmaning att skapa relevanta offentliga riskkapitalinstrument som passar alla företag. Det är även viktigt att ta hänsyn till regionala kontexter och att skapa långsiktiga strukturer. Regionala skillnader och förutsättningar är därför viktiga att ta hänsyn till i utvärderingar av offentliga insatser på riskkapitalmarknaden. 2.3 Följeforskning av de regionala riskkapitalfonderna Tillväxtverket har haft ansvar för följeforskningen av de regionala riskkapitalfonderna, vilket hittills resulterat i fyra olika rapporter. Den första rapporten, Start av regionala riskkapitalfonder Uppdrag och lärdomar, producerades i mitten 2010 när fonderna varit verksamma något år. Denna inledande rapport fokuserade på fondernas uppdrag i stort, samt fondernas utformning och målstruktur. Rapporten beskrev fondernas inledande fas samt vilka de viktigaste framgångsfaktorerna för fondernas arbete är och deras framtida utmaningar. I rapporten konstaterades att flera av fonderna var sena i sin uppstartsfas. Detta berodde bland annat på en fördröjning av utbetalning av regional medfinansiering samt etablering av rutiner enligt rådande regelverk. Fonderna uttryckte i uppstartsfasen generellt även en otydlighet kring målen för verksamheten och tolkning av både nationella och europeiska regelverk. I rapporten konstaterades även att fonderna har olika förutsättningar att bedriva sin verksamhet i respektive region. Exempelvis finns olika antal relevanta investeringsföretag, riskkapitalbolag och affärsänglar i de olika regionerna. Detta innebär att fonderna till viss utsträckning utvecklar olika arbetssätt. Det innebär även att utmaningar för och förväntningar på de olika fonderna skiljer sig åt. Utmaningar att hitta bra investeringsobjekt och relevanta medinvesterare har främst känts av i regioner med mindre utvecklad privat risk- 13

14 kapitalmarknad och där näringslivsstrukturer generellt inte är baserad på företag som normalt sett är föremål för riskkapitalfinansiering. De skilda förutsättningarna för fonderna konstateras något som bör tas i beaktande vid utvärdering av fonderna. I halvtidsutvärderingen som redovisades hösten 2011, Halvtidsutvärdering av regionala riskkapitalfonder implementering och lärdomar, konstaterades att riskkapitalfonderna kommit igång med verksamheten på ett bra sätt. Investeringstakten låg vid detta skede i linje med eller nära den planerade investeringstakten, även om investeringstakten inom vissa fonder bedömdes innebära att kapitalbasen inte skulle hinnas investeras i portföljföretag. De genomförda investeringarna konstaterades ske i små företag i tidiga skeden, vilket är i linje med fondernas övergripande mål om att adressera ett marknadsgap inom kapitalförsörjningen för små och medelstora företag i tidiga skeden och därmed verka marknadskompletterande. Baserat på resultat från en enkätundersökning bedömer man i halvtidsutvärderingen att det finns tecken på att satsningen bidragit positivt till företagens tillväxttakt och även till ökad kunskap om riskkapital. Gällande frågan om huruvida kapitalförsörjningssituationen för företagen och kapitalmarknaden förbättrats som följd av fondernas insatser bedöms i rapporten som svår att besvara. Dock påvisades att det fanns indikatorer på att satsningen adresserat ett kapitalgap i portföljföretagen och även lockat privata investerare att satsa i företagen. I årsrapporten för 2012, Följeforskning 2012 Regionala riskkapitalfonder, konstateras att fonderna har ett brett stöd bland medfinansiärerna. Både medfinansiärer och portföljföretag uttrycker förtroende för fondernas verksamhet. Det uttrycks även förhoppningar om att fonderna ska bidra med långsiktig tillväxt i regionerna genom ett återflöde av kapital. Fonderna bedöms även ha ökat tillgången på riskvilligt kapital och attraherat en bred grupp privata medinvesterare, och den privata medfinansieringen bedöms vara över förväntan. Dock bedöms det vara för tidigt att säga om en långsiktig struktur för ägarkapitalinvesteringar upprättats i regionerna. Dock bedöms effekterna för portföljföretagen vara svårbedömda. Den årliga rapporteringen som publicerades 2014, Följeforskning regionala riskkapitalfonder Årlig rapportering 2014, bestod främst av en kvantitativ uppföljning av fondernas investeringstakt, efterfrågan från företagen samt fondernas portföljsammansättning avseende portföljföretagens fas- och branschtillhörighet samt storleksklasser. Sammanställningen baserades främst på kvantitativt inrapporterad data från fonderna. Överlag uttrycker rapporterna som producerats inom ramen för följeforskningen att de regionala riskkapitalfonderna varit lyckade. Dock har dessa rapporter främst fokuserat på fonderna och i relativt låg utsträckning behandlat effekter på företagsnivå. 14

15 3 Fonderna I detta kapitel beskrivs de elva regionala saminvesteringsfonderna, med fokus på fondernas insatser gentemot företagen. Vi beskriver fondernas verksamhet under perioden 2009 juni Dataunderlaget till sammanställningarna i detta avsnitt bygger på information från RMC:s webportal där information om fonderna sammanställts. Under perioden 2009 juni 2015 har beslut fattats om investeringar för ungefär 3,36 miljarder kr i 320 olika portföljföretag. Ungefär 40 procent av kapitalet härstammar från offentliga källor och resterande 60 procent har bestått av privat kapital. Fonderna uppvisade under de inledande åren en relativt långsam uppstartsprocess, där jämförelsevis lite kapital investerades i portföljbolag under 2009 och År 2012 nåddes en toppnivå då 773 MKR investerades i 60 olika portföljföretag. Nästan hälften av investeringarna, 44 procent, har bestått av uppföljningsinvesteringar i innevarande portföljföretag. De flesta investeringar har utförts i mikroföretag med högst 9 anställda och kapitalet har oftast finansierat företag i expansionsfaser, vilket är i linje med fondernas syfte. 3.1 Översikt De elva riskkapitalfonderna verkar på regional nivå tillsammans med privata medfinansiärer, där beslut tas gemensamt om storlek på utbetalningar till relevanta portföljföretag. I Tabell 3.1 nedan redovisas en översikt över aktörer och investerade medel. Idag är elva fonder verksamma. Fram till juni 2015 hade investeringar beviljats för 320 portföljföretag. Totalt har 720 investeringsbeslut tagits av fonderna, tillsammans med investeringsbeslut från privata medfinansiärer. Investeringsbeloppet från offentliga aktörer har uppgått till MKR. Nästan dubbelt så mycket, MKR, har investerats av privata aktörer. Totalt har ungefär 3,36 miljarder kronor betalats ut till portföljföretag under perioden 2009 juni Tabell 3-1 Översikt fondernas aktivitet 2009 juni 2015 Aktör/händelse Antal/utbetalningar Fonder 11 Portföljbolag som mottagit investering 320 Antal investeringsbeslut fonder 720 Antal investeringsbeslut privata medfinansiärer Investerat kapital fonder Investerat kapital privata medfinansiärer MKR MKR Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) 15

16 3.1.1 Hur mycket kapital har investerats inom fonderna? De elva fonderna verkar i olika regioner och har därför olika regionala förutsättningar och kontexter att förhålla sig till. Några sådana faktorer att ta hänsyn till är näringslivsstruktur och förutsättningar att finna relevanta medfinansiärer. En annan faktor att ta hänsyn till är regionens geografiska och befolkningsmässiga storlek samt företagstäthet. Fonderna skiljer sig även åt rent storleksmässigt, då fonderna har olika stora kapitalbaser. I Tabell 3.2 redovisas de totala storlekarna på investeringsbesluten som fattats i respektive fond under perioden 2009 juni 2015 fördelat på offentligt och privat kapital. Sammanlagt har 3.36 MKR investerats i portföljbolagen. Det offentliga kapitalet har uppgått till MKR medan det privata kapitalet uppgått till MKR. I genomsnitt har 305 MKR investerats per fond, varav 123 MKR offentligt kapital och 182 MKR privat kapital. Mest kapital har investerats inom fonden Almi Invest Västsverige, där totalt 483 MKR investerats fördelat på 192 MKR offentligt kapital och 291 MKR privat kapital. Minst kapital har betalats ut inom fonden ALMI Invest Västsverige (Värmland), där totalt 108 MKR investerats fördelat på 44 MKR offentligt kapital och 64 MKR privat kapital. Ett generellt mönster är att de största fonderna ligger i storstadsregioner, där underlaget för både potentiella portföljsföretag och medfinansiärer är relativt stort. Den största fonden i norra Sverige är Partnerinvest i Norr, där 372 MKR har investerats varav 165 i offentligt kapital och 207 MKR i privat medfinansiering. Tabell 3-2 Offentliga och privata investeringar 2009 juni 2015 (MKR) Fond Investerat kapital fonder Investerat kapital privata medfinansiärer Totalt ALMI Invest Västsverige ALMI Invest Stockholm ALMI Invest Östra Mellansverige Sydsvensk Entreprenörskapsfond II Partnerinvest i Norr AB Mittkapital Jämtland/Västernorrland Partnerskapsfonden MittSverige ALMI Invest Småland och Öarna ALMI Invest Norra Mellansverige Sydsvensk Entreprenörskapsfond I ALMI Invest Västsverige (Värmland) Totalt Not: Statistiken avser investeringsbeslut 2009 juni Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) 16

17 Som beskrivits ovan i litteraturgenomgången var flertalet fonder sena i uppstartsfasen, vilket bland annat berodde på förseningar i utbetalningar från regionala medfinansiärer, att rekryteringsprocesser dragit ut på tiden och att vissa rutiner för investeringsprocessen behövde utvecklas. De första utbetalningarna från fonderna skedde i mitten av Den sena starten av fonderna innebar även att investeringarna i början av verksamhetsperioden uppnådde relativt låga nivåer. I Figur 3.1 nedan framgår de totala årsvisa investeringsnivåerna mellan fördelat på offentligt och privat kapital, samt antalet unika portföljföretag som erhållit en investering respektive år. Som framgår i diagrammet var den totala nivån på utbetalningarna relativt låg under de två första verksamhetsåren. År 2009 investerades totalt 129 MKR i 23 olika portföljföretag fördelat på 48 MKR i offentligt kapital och 80 MKR i privat kapital. Under år 2010 och år 2011 ökade investeringstakten, för att nå en högstanivå år 2012 då totalt 773 MKR, fördelat på 287 MKR i offentligt kapital och 485 MKR i privat kapital, investerades i 60 olika portföljföretag. Under 2013 och 2014 har det totala årsvisa investeringsbeloppet minskat något. Antalet unika portföljföretag som mottagit investeringar har dock legat på mellan per år mellan I diagrammet framgår även att nivån på den privata medfinansieringen varit högre än fondernas investerade kapital under samtliga år, vilket är i linje med fondernas syfte. Figur 3.1 Offentliga och privata investeringar Kapitalinvesteringar, MKR Portföljbolag Antal portföljföretag Offentligt kapital Privat kapital 0 Not: Statistiken avser investeringsbeslut 2009 juni Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) Hur investeras kapitalet? Fonderna arbetar systematiskt med uppföljning av portföljföretagen och investerar ofta fler än en gång i samma företag. Ett och samma företag kan erhålla ett antal uppföljningsinvesteringar efter en inledande investering. Antalet investeringsrundor i ett och samma företag varierar, men har fram till juni 2015 uppgått till max 9. I Figur 3.2 och Figur 3.3 nedan 17

18 redovisas fondernas respektive de privata medfinansiärernas investeringsbeslut uppdelat per investeringsrunda, samt genomsnittlig investeringsstorlek. Det totala antalet offentliga investeringsbeslut från fonderna uppgår till 720. Inledande investeringsomgångar i portföljföretagen uppgår till 320 stycken, vilket innebär att ungefär 44 procent av samtliga investeringsbeslut avser investeringar i nya företag. Drygt hälften av besluten, 56 procent, behandlar alltså redan befintliga portföljföretag. Beslut har tagits om 178 uppföljningsinvesteringar i en andra omgång. 101 beslut har tagits om en tredje uppföljningsinvestering och 47 beslut har tagits om en fjärde investering i ordningen i samma företag. Tre beslut har tagits om investering i en nionde investeringsrunda. Vi ser ett tydligt mönster där antalet investeringsbeslut per investeringsrunda uppgår till ungefär hälften av investeringsbesluten i föregående runda. En första investering i ett portföljföretag innebär alltså ofta att företaget ifråga kommer att erbjudas uppföljande investeringar från fonderna. Fonderna följer portföljföretagen aktivt under en längre period, och tillför kapital i flera omgångar om det bedöms relevant. Dock minskar det genomsnittliga offentliga beloppet som investeras i företagen vid första investeringstillfället ligger de genomsnittliga investerade offentliga beloppen på drygt 2,5 MKR. Vid den nionde investeringsrundan uppgår det genomsnittliga investerade beloppet till 170 tkr, motsvarande ungefär 7 procent av storleken på det genomsnittliga investeringsbeloppet vid den första investeringsrundan. Figur 3.2 Offentliga investeringsbeslut uppdelat per investeringsrunda 350 3,0 Antal investeringsbeslut ,5 2,0 1,5 1,0 0,5 Investeringsstorlek, MKR Investeringsrunda 0,0 Investeringsbeslut Genomsnittlig investeringsstorlek Not: Statistiken avser offentliga investeringsbeslut 2009 juni Totalt antal investeringsbeslut: 720 Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) I Figur 3.3 nedan redovisas antalet privata investeringsbeslut per investeringsrunda. Även de privata investeringsbesluten uppvisar ett mönster där antalet beslut per investeringsrunda uppgår till ungefär hälften av antalet investeringsbeslut i föregående runda investeringsbeslut har tagits i en första investeringsrunda. 581 beslut har tagits inom en andra investeringsrunda. I den nionde investeringsrundan har 14 investeringsbeslut tagits. 18

19 Precis som för de offentliga investeringsbesluten är den trendmässiga utvecklingen för den genomsnittliga storleken på investeringsbesluten negativ. Dock är minskningstakten något lägre jämfört med de offentliga investeringsbesluten, och inte lika tydlig. Vid den första investeringsrundan har drygt 1 MKR investerats per investeringsbeslut. Vid den nionde investeringsrundan har den genomsnittliga storleken per investeringsbeslut uppgått till ungefär kr. Denna utveckling indikerar att investeringar från medfinansiärer utgör en allt större andel av investeringarna för varje ytterligare investeringsrunda. Detta indikerar i sin tur att fonderna har haft som strategi att i ett inledande skede investera relativt stora belopp, för att sedan ta ett steg tillbaka och låta privata medfinansiärer ta en mer aktiv roll i investeringarna. Mönstret bekräftas i Figur 3.4 där den totala storleken på de offentliga och de privata investeringarna per investeringsrunda redovisas. I den första investeringsrundan utgör de privata investeringarna 56 procent. Vid den nionde investeringsrundan utgör den privata andelen 91 procent av det totala investerade beloppet. Figur 3.3 Privata investeringsbeslut uppdelat per investeringsrunda , ,0 Antal investeringsbeslut ,8 0,6 0,4 Investeringsstorlek, MKR 200 0, Investeringsrunda 0,0 Investeringsbeslut Genomsnittlig investeringsstorlek Not: Statistiken avser privata investeringsbeslut 2009 juni Totalt antal investeringsbeslut: Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) 19

20 Figur 3.4 Andel privata och offentliga investeringsbeslut per investeringsrunda 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Investeringsrunda Offentliga investeringar Privata investeringar Not: Statistiken avser offentliga investeringsbeslut 2009 juni Källa: RMC/Fondprojekten (webportal, juni 2015) I Figur 3.5 nedan redovisas antal offentliga investeringsbeslut och genomsnittlig investeringsstorlek på de offentliga besluten per fond. Även om korrelationen mellan antal investeringsbeslut och investeringsstorlek inte är tydlig kan vissa mönster urskiljas i sammanställningen. Flest offentliga investeringsbeslut har tagits i Almi Invest Småland & Öarna 91 stycken. Den genomsnittliga investeringsstorleken i form av offentligt kapital är dock relativt låg och har uppgått till i genomsnitt 1,3 MKR. Mittkapital i Jämtland och Västernorrland har däremot genomfört ett relativt lågt antal investeringsbeslut, 33 stycken, medan de genomsnittliga utbetalningarna har uppgått till över 5 MKR. Noterbart är även skillnaden mellan Sydsvensk Entreprenörskapsfond (SEF) I och II. Det genomsnittliga investeringsbeslutet i SEF I uppgår till ungefär 560 tkr det minsta genomsnittliga investeringsbeloppet av samtliga fonder. Inom SEF II uppgår det genomsnittliga investeringsbeslutet till över 2,6 MKR. Vi kan således observera ett mönster där vissa fonder (såsom Almi Invest Småland och Öarna) fokuserat på relativt många investeringsbeslut där varje beslut varit relativt litet, medan vissa fonder (såsom Mittkapital i Jämtland och Västernorrland) fokuserat på ett relativt litet antal beslut men där varje beslut innefattat en större storlek på varje beslut. Figur 3.6 beskriver investeringsbesluten från privata medfinansiärer per fond. Flest investeringsbeslut av privata medfinansiärer har tagits inom fonden Almi Invest Östra Mellansverige. Inom denna fond har sammanlagt 337 beslut fattats av privata aktörer. Det genomsnittliga investeringsbeloppet uppgår till 700 tkr. Lägst antal investeringsbeslut av privata medfinansiärer har fattats inom fonden Mittkapital i Jämtland och Västernorrland. Inom denna fond har 90 beslut fattats, till ett genomsnittligt belopp på 1,9 MKR. Inom Almi Invest Stockholm har relativt många beslut fattats av privata medfinansiärer, relaterat till antal offentliga investeringsbeslut. Inom denna fond har näst flest beslut från medfinansiärer fattats. Inom Almi Invest Småland och Öarna har dock relativt få beslut från medfinansiärer fattats relaterat till antalet beslut från fonderna. 20