Angående förslaget daterat den 6 oktober till nytt trafikljussystem

Transkript

1 27 oktober 2005 Finansinspektionen Box STOCKHOLM Skandia Liv Stockholm Besöksadress: Sveavägen 44 Telefon vx Risk Manager hos kapitalförvaltningen Axel Brändström, CFA Telefon Mobil Angående förslaget daterat den 6 oktober till nytt trafikljussystem I. Allmänna synpunkter Detta avsnitt innehåller Skandia Livs generella synpunkter på Trafikljussystemet. i. Övergripande intryck Skandia Liv anser att Trafikljuset, version 3, är en väsentlig förbättring jämfört med tidigare version. Den nya utformningen, med en testgräns, gör att systemet kommer att fungera som ett tillsynsverktyg och riskerar inte att tolkas som en form av rating av bolagen, eller konsumentvägledning avseende avkastning. Vi tycker att det är positivt att stresstestet är utformat så att det är en rimlig överensstämmelse med de regelverk som utvecklats i Europa i de länder som också moderniserat sin tillsyn. Detta gör att konkurrensneutralitet mellan livbolag upprätthålls och att risken för "tillsynsshopping" hos bolagen minskar. Vi anser att det är bra att inte komplicera systemet ytterligare då dess funktion bör vara att på övergripande sätt ge signaler om risken för insolvens. För den nivå tillsynen är avsedd att tillämpas är nuvarande noggrannhet i testet fullt tillräcklig. Att tydligt klargöra att Rött ljus, i sig, inte innebär sanktioner, utan att en fördjupad analys av bolagets situation inleds för att säkerställa att risktagandet sker aktsamt är positivt. Vi anser dock att det är viktigt att Finansinspektionen blir ännu tydligare i kommunikationen, och att det markeras att det är kombinationen av kvantitativa bedömningar (Trafikljuset) och kvalitativa bedömningar som utgör grund för sanktioner. Livförsäkringsaktiebolaget Skandia (publ) Säte: Stockholm Org.nr

2 Sid 2 ii. Matchningsprincipen Aktsamhetsprincipen bygger, i likhet med gällande reglering, på principerna om diversifiering, matchning mellan tillgångar och skulder samt tillfredställande betalningsberedskap. I trafikljuset beaktas såväl matchning (genom värdering av skuldsidan) som diversifiering (mellan tillgångsslagen). I det liggande förslaget är matchningsprincipen överordnad diversifieringsprincipen, något som inte är självklart utifrån ett aktsamhetsperspektiv. Livbolag bygger en diversifierad portfölj av olika tillgångar för att matcha sitt åtagande gentemot försäkringstagarna. De matchar inte sin ränteportfölj mot åtagandet för att sedan placera överskottet i en diversifierad portfölj. Matchning av räntebärande tillgångar mot åtaganden innebär en mycket stor förändring i förhållande till tidigare reglering. Som inspektionen påpekar i är det svårt att mäta hur skuldsidans värde påverkas av olika förändringar av tillgångspriser, i första hand ränteförändringar. Inte desto mindre innebär utformningen av trafikljuset att en fullständig regleringsmässig matchning kan uppnås. Denna, i sig nödvändiga, förenkling innebär dock i praktiken att placeringar i räntebärande tillgångar gynnas på bekostnad av andra tillgångsslag som aktier och fastigheter. Till detta kommer att systemet uppmuntrar till med mycket lång löptid och förmodligen OTC-derivat med lång löptid. För många försäkringsbolag är detta helt nya instrument, vars emittent-, motparts- och likviditetsrisker kan vara såväl svårgenomträngliga som svåra att bedöma på mycket lång sikt (även när det gäller "riskfria" placeringar i statspapper). Till detta kommer de operativa risker en snabb omställning kan innebära. Det är av stor vikt att detta beaktas såväl vid utformningen av såväl själva systemet som vid införandet av detsamma. iii. Tidplan för genomförande av den nya regleringen Trafikljuset utgör en del av en helt ny reglering och ny form av tillsyn av försäkringsbolag och liknande institut. Vare sig regleringen eller formerna för tillsynen är klara. Beslut ska i fattas senast i december, och regleringen gälla från årsskiftet. Det handlar således om stora förändringar som ska genomföras på mycket kort tid.

3 Sid 3 Problemet är, som alltid vid stora förändringar, att det kan vara svårt att överblicka konsekvenserna. Den kanske viktigaste och största osäkerheten gäller effekterna på räntemarknaderna. Det är mycket som talar för den nuvarande situationen med låga räntor till viss del kan hänföras till de förändringar som står för dörren både i EU och USA. Att i ett läge med de lägsta räntenivåerna i mannaminne genomföra en så stor förändring för livbolagen är troligen förenat med stora risker. Det är också sannolikt att förändringarna även påverkar förutsättningarna för de konventioner och den praxis som gäller återbäring. Ett exempel är den kollektiva konsolideringen. En ökad matchning av skulderna kan förväntas leda till en ökad volatilitet i KKG som det inte är uppenbart hur bolagen bör hantera. Det man med säkerhet kan säga är att bolagen kommer tvingas genomföra ett stort antal förändringar i interna processer - med nya krav på systemstöd - och på mycket kort tid. Det förefaller därför rimligt att tillämpningen av den nya regleringen införs gradvis över en längre tidsperiod. Det skulle göra det möjligt att vidta erforderliga förändringar utan att bolagen belastas av de operativa och finansiella risker som en alltför brådstörtad omställning ger upphov till. II. Enskilda riskfaktorer De valda riskfaktorerna täcker de huvudsakliga riskkällorna i livbolagen idag. De nivåer på riskfaktorerna och de korrelationer som antas är överlag väl avvägda. Skandia Liv har gjort egna analyser med hjälp av extremvärdesteori (EVT) och kommit fram till nivåer och korrelationer som ligger i samma härad som de Finansinspektionen kommit fram till, med undantag av realränterisken. Vi anser dock att hanteringen av sammansatta produkter och risktillgångar som inte naturligen täcks in av nuvarande riskfaktorer behöver utvecklas så att hanteringen av dessa blir transparent, hanterbar och rättvis. Nedan går vi igenom realränterisken samt vårt förslag för hantering av sammansatta produkter. Sammansatta produkter Principen att dessa produkter ska genomlysas i termer av deras exponering mot existerande riskfaktorer är generellt bra. Enklare produkter såsom aktieindexobligationer eller strukturerade derivat är sådana att de enkelt kan separeras i underliggande riskfaktorer.

4 Sid 4 För andra typer av sammansatta produkter är detta dock administrativt ogörligt. För fond i fond investeringar i Hedgefonder, vilket är det vanligaste bland institutionella investerare, är det inte möjligt att göra en internationell investering där full genomlysning av exponering i Trafikljustermer kan göras. Vi anser att Finansinspektionen bör göra det möjligt för livbolagen att göra en kvalitativ bedömning av risken i placeringar som inte passar bland definierade riskfaktorer. En sådan måste givetvis underbyggas med en kvantitativ uppskattning av vilken risknivå investeringen har. På basis av detta kan man därefter lägga in exponeringen på lämplig riskfaktor i Trafikljuset. Reala räntor Vi anser att ett test på realräntor som ligger på samma nivå som det nominella testet är för hårt. Våra egna analyser, med hjälp av EVT, visar på att risken i realräntor snarare ligger kring 20 %. Detta är också intuitivt då nominella räntor har betydligt fler riskfaktorer än reala. De nominella räntorna styrs, något förenklat, av realräntan och förväntad inflation. Det är därför rimligt att förvänta sig att volatiliteten i de reala räntorna inte är lika hög som i de nominella, vilket vår analys också indikerar. III. Generella risker med Trafikljussystemet Införandet av det nya tjänstepensionsdirektivet och Finansinspektionens moderniserade tillsynsmetodik ger upphov till en ny och potentiellt allvarlig systemrisk. Denna är inte direkt kopplad till Trafikljussystemet, det är snarare kombinationen av Trafikljus och rådande marknadssituation som utgör systemrisken. Problemet rör i huvudsak värderingen av garantiåtagandena. De sammanlagda garantiåtagandena som berörs av trafikljussystemet beräknas uppgå till minst 1000 mdr kronor och den genomsnittliga återstående löptiden på åtagande är cirka 22 år. Skulden skall värderas till realistiskt värde vilket i praktiken betyder att svenska statsobligationsräntor kommer att användas. På grund av garantiåtagandenas långa löptid och bristen på motsvarande långa statsobligationer kommer huvuddelen av garantiåtagandena i praktiken att värderas utifrån endast en svensk statsobligation, nämligen SO 1047 med förfall Det utestående beloppet i SO 1047 är knappt 37 mdr kronor.

5 Sid 5 Trafikljussystem innebär att livbolag med sämre solvens styrs mot att matcha sina tillgångar och skulder, dvs. köpa svenska långa statsobligationer. Vi anser att en långtgående matchning av åtagandena mot svenska långa statsobligationer inte givet minskar den verkliga risken. Dessutom är ett allvarligt problem att utbudet av långa statsobligationer så markant understiger den potentiella efterfrågan från svenska livbolag. Situation kan leda till kraftiga anomalier i prissättningen av långa svenska statsobligationer. Ökad efterfrågan sänker räntan, vilket i sin tur skapar en fortsatt ökad efterfråga genom matchningsprincipen i trafikljussystemet. Risken för att den nya situationen skapar en negativ spiral som ger stor instabilitet på den svenska livbolagsmarknaden är inte obetydlig. Det finns också en risk att spekulanter köper stora poster av utestående volym i t ex SO 1047 i syfte att manipulera värderingen för att på så sätt pressa livbolagen till "dåliga" placeringar. Det är i sammanhanget värt att poängtera att Tjänstepensionsdirektivet införs inom EU vid årsskiftet. En liknande tillsynsändring har genomförts i ett antal EU-länder och kommer sannolikt att genomföras i hela Europa. Risken för att motsvarande utbuds- och efterfrågesituation uppstår i hela Europa är stor med liknande potentiella effekter som vi beskriver i denna text avseende Sverige. Det stora problemet är att tillgängligt material att använda för matchning av åtagandena inte finns tillgängliga. Det är därför angeläget att Finansinspektionen ser över hur värderingen av åtagandena ska gå till i syfte att minimera risken för såväl fundamentalt omotiverade nivåer på räntekurvan som spekulation i en kritisk värderingspunkt på räntekurvan. Förslag till åtgärder för att motverka denna nya systemrisk; Vid värderingen av åtagandena bör finnas en option att bortse från SO 1047 och istället använda den 10-åriga obligationsräntan. Man kan införa tröghetsmekanismer i värderingen av skulden för att minska risken att utsättas för kraftiga ränterörelser. En möjlighet är att använda ett glidande medelvärde för värderingen. En sista utväg skulle kunna vara att medvetet ändra trafikljussystem, t.ex. att godkänna långa obligationer i EUR som substitut till långa svenska obligationer.

6 Sid 6 De effekter vi beskrivit ovan är inte direkt kopplade till Trafikljussystemet. Det är dock centralt att Finansinspektionen beaktar såväl Trafikljussystemet som skuldvärderingsprinciper och aktuell marknadssituation i en sammantagen analys. Dessa tre områden är sammankopplade på ett sätt som kan få stora negativa konsekvenser för den svenska livbolagsmarknaden och den svenska kapitalmarknaden. Med vänliga hälsningar Axel Brändström