ANALYSGARANTI* 15:e feb 2008 Doro (DORO.ST) Bra fart i Care klart lovande Doros rapport för det fjärde kvartalet var riktigt bra försäljningsmässigt och godkänt resultatmässigt. Framför allt var utvecklingen inom det mindre området Care exceptionellt bra. Med framgångar för Care, som vi räknar med även 2008, finns det mycket som talar för att produktmixen i Doro blir betydligt mer lönsam framöver. Vi har höjt våra prognoser för Doro för 2008 och även vårt motiverade värde för aktien. Utifrån detta handlas aktien nu med en rabatt på 15 procent. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small Cap 103 MSEK Telekom Jerome Arnaud Bo Kastensson Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Nyckeltal Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Fakta 2005 2006 2007p 2008p 2009p * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personliga användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, 114 35 Stockholm. Telefon 08-545 013 30. Fax 08-545 013 49. E-post: Info@redeye.se
Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2
Uppdatering efter Q3-rapport Doros rapport för det fjärde kvartalet 2007 gav mestadels positiva besked. Framför allt gäller det bolagets försäljning under kvartalet. Det fjärde kvartalet är visserligen alltid bolagets klart starkaste men den sekventiella tillväxten på 40 procent jämfört med det tredje kvartalet är onormalt högt om man blickar tillbaka på de senaste åren. Försäljningen i Q4 uppgick till 114 miljoner kronor att jämföra med vår prognos på 92 miljoner kronor. Det betydde att försäljningen för helåret landade på 346 miljoner kronor. Det är visserligen en nedgång på 21 procent jämfört med året innan, men då ska man ha i åtanke att bolaget gjort stora omstruktureringar under 2007 med försäljningar av dotterbolag i Polen och Australien. Därutöver fortsätter prispressen på traditionella fasta telefoner (inom affärsområdet Home Electronics) som är bolagets klart största verksamhet. Rensat för avyttringar hamnade försäljningen 5 procent lägre jämfört med året innan. Resultatet för det fjärde kvartalet landade på 6 miljoner kronor. Det var i linje med vår prognos. Allt annat än ett positivt resultat hade varit förvånande med tanke på de högre som alltid högre volymerna under Q4 och den för bolaget gynnsamma försvagade dollarn. Med tanke på att försäljningen hamnade klart över vår prognos kanske man hade kunnat önska sig än ännu starkare resultatutveckling. Men då en engångskostnad på 3 miljoner kronor (pga VD-bytet i oktober) belastade, så är även resultatet godkänt. Home: fortsatt tufft men svarta siffror Det största affärsområdet Home gjorde ett efter omständigheterna hyggligt fjärde kvartal. Volymerna ökade med 4 procent (att jämföra med 2 procent under helåret totalt). Men försäljningen minskar fortfarande på grund av den konstant höga prispressen. Områdets andel av den totala försäljningen minskar successivt, vilket är positivt med tanke på den låga lönsamheten i dessa produkter. Inför 2008 så ser vi dock Home-området som den största risken för eventuella negativa överraskningar. Historien har visat att ett felsteg (produktmässigt eller logistikmässigt) kan kosta mycket. Vi räknar med att Homes försäljning under 2008 minskar med 11 procent, motsvarande en försäljning på 212 miljoner kronor. Care Electronics: en lyckad satsning Det klart mest positiva i Doros rapport är den hittills mycket lyckade satsningen på området Care Electronics. Inom detta område säljs nischade telefoniprodukter anpassade till en äldre målgrupp. Framför allt har lättanvända GSM-telefoner för äldre varit en framgång. Affärsområdet dubblade sin försäljning under 2007 och under fjärde kvartalet ökade intäkterna här med 160 procent enligt rapporten och produkterna har börja säljas på fler marknader såsom Spanien och Tyskland. Expansionen till nya marknader planeras att fortsätta under 2008. Detta är givetvis mycket positivt även långsiktigt eftersom lönsamheten i detta område är betydligt högre än i det stora området Home Electronics. Precis som vi betonade i vår 3
förra analysuppdatering som kommer produktmixen i Doro bli en väldigt viktig parameter att följa de närmaste åren. Den exakta lönsamheten inom respektive affärsområde är inget som Doro delger, men vår uppskattning är bruttomarginalen inom Care (uppskattningsvis drygt 30 procent) sannolikt är tre gånger högre än i exempelvis Home. Vi räknar med fortsatt mycket hög tillväxttakt för Care under 2008, som effekt av ökade marknadsandelar samt satsningar på nya marknader för produkterna. Vi räknar med att intäkterna här ökar med 100 procent till 102 miljoner kronor. Business: har mer att bevisa I område Business steg intäkterna under 2007 med 15 procent, men under Q4 föll faktiskt försäljningen med 24 procent. Det var ett illavarslande tecken. Bolaget hänvisar tillbakagången som en effekt av övergången till produkter med voice over IP -funktionalitet. Antagligen har Doro här varit i litet av ett generationsskifte produktmässigt och i Q4 och nu i Q1 planeras nya produkter att lanseras i exempelvis Norden. Vi räknar med att Business under 2008 ändå växer med 15 procent till en försäljning på 47 miljoner kronor. Prognos för Q1 Avseende det första kvartalet 2008 räknar vi som ovan nämnt med en försäljning på 83 miljoner kronor och ett resultat före skatt på 2 miljoner kronor. Höjda prognoser för 2008 För 2008 räknar vi med att Doro ökar försäljningen med 4 procent till 361 miljoner kronor (tidigare prognos 339 miljoner kronor) och gör ett resultat före skatt på 15 miljoner kronor. 4
Oförändrat motiverat värde Från och med 2008 och framåt räknar vi att bolaget kan växa ungefär i takt med BNP (4-6%) med en rörelsemarginal före avskrivningar på 4-5 procent. Men vi misstänker att ribban sannolikt är satt betydligt högre internt. Med ovan antaganden har vi höjt vårt motiverade värde på aktien 6,9-7,1 kronor, vilket i dagsläget motsvarar att aktien handlas med en rabatt på närmare 15 procent. Ratingförändringar: Vi gör den här gången inga förändringar i vår rating (se sid 1). 5
Bolagsbeskrivning Doro designar, utvecklar och säljer produkter för kommunikation i hemmet och på arbetsplatsen. Utöver telefoner till privata användare och företag samt walkie-talkies, erbjuder även Doro tillbehör såsom headsets, telefonsvarare och nummerpresentatörer. Erfarenhet och kvalitetstänkande, med fokus på användarvänlighet och design, har bidragit till Doros framgångar på den Europeiska fast telefoni marknaden. Under 2006 sålde bolagets sitt nätverksbolag Upgrade och lade bland annat ned sitt helägda bolag i Australien. Aktiekursens utveckling Förändring, % 1 månad 3 måndader 12 månder 2007 Resultaträkning, MSEK 2005 2006 2007 2008p 2009p Tillväxt & lönsamhet 2005 2006 2007 2008P 2009P Intäkter 621,0 433,5 346,8 360,6 378,7 Försäljningstillväxt -30% -20% 4% 5% Summa rörelsekostnader -682,0-490,7-336,7-342,6-361,6 V/A-tillväxt 41% -108% 81% -9% EBITDA -61,0-57,2 10,1 18,0 17,0 Tillväxt eget kapital -2% 20% 26% 19% Avkastning på eget kapital (ROE) -158% -298% 22% 30% 21% Avskrivningar -10,0-11,5-1,0-2,7-0,9 Rörelsemarginal, (EBITDA) -9,8% -13,2% 2,9% 5,0% 4,5% Amorteringar 0,0-8,0 0,0 0,0 0,0 Nettomarginal -10,8% -21,8% 2,2% 3,8% 3,3% EBIT -71,0-76,7 9,1 15,3 16,1 Kapitalstruktur 2005 2006 2007 2008P 2009P Ränteintäkter 0,0 0,0 0,0 0,4 1,1 Soliditet 12% 17% 24% 29% 32% Räntekostnader -4,0-4,9-0,8-0,3-0,4 Skuldsättningsgrad 253% 17% 22% 20% 23% Resultat före skatt -75,0-81,6 8,3 15,4 16,8 Nettoskuld, MSEK 73,0-25,3 0,2-14,0-32,7 Sysselsatt kapital, MSEK 113,0 36,6 47,7 63,7 80,6 Skatt 8,0-13,0-0,7-1,5-4,2 Kapitalets omsättningshastighet 5,5 11,8 7,3 5,7 4,7 Nettoresultat -67,0-94,6 7,6 13,8 12,6 Värdering 2005 2006 2007 2008P 2009P P/E -1,6-1,1 14 8 8 Balansräkning, MSEK 2005 2006 2007 2008p 2009P P/S 0,2 0,2 0,3 0,3 0,3 Tillgångar EV/EBITDA -1-1 8 em 5 Omsättningstillgångar EV/S 0,1 0,2 0,2 0,2 0,2 Kassa och bank 8,0 30,5 8,4 24,8 47,9 EPS -3,85-5,43 0,44 0,79 0,72 Kundfodringar 162,0 88,9 88,1 90,2 94,7 Andra fordringar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Aktiestruktur Kapital,% Förutbetalda kostnader 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 ORIGINAT AB 14,94 Lager 72,0 51,1 51,7 46,9 49,2 STARTPLATTAN 131661 AB UÄT DO INTRESSENTER AB 9,46 Summa omsättningstillgångar 242,0 170,5 148,2 161,9 191,8 ERIK A I MALMÖ AB 4,87 Anläggningstillgångar JOHAND AB 4,87 Inventarier 11,0 2,2 4,0 10,8 3,8 GUSGUS AB 4,87 Finansiella anläggningstillgångar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 RUNAND AB 4,87 Godwill 17,0 10,0 10,0 10,0 10,0 ALTED AB 4,74 aktiverat arbete 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 HANDELS O INVESTMENT AB VENTURE 4,6 Summa anläggningstillgångar 28,0 12,2 14,0 20,8 13,8 DIRBAL AB 4,6 Aktien Summa tillgångar 270,0 182,7 162,2 182,7 205,6 Reuterskod DOROa.ST Lista O-listan Skulder Kurs,SEK 6 Kortfristiga skulder Antal aktier, milj 17,407 Leverantörsskulder 157,0 146,1 114,4 119,0 125,0 Börsvärde, MSEK 104,4 Upplupna kostn&förutbet int 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Övriga icke ränteb skulder 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Bolagsledning Kortfristiga räntebärande skulder 81,0 5,2 8,7 10,8 15,1 Jerome Arnaud VD Summa kortfristiga skulder 238,0 151,3 123,1 129,8 140,1 Stefan Sjölin, CFO Långfristiga skulder 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Thomas Bergdahl, chef affärsområde Home Summa skulder 238,0 151,3 123,1 129,8 140,1 Fredrik Forsell, marknadschef Kjell Reidar Mydske Försäljningschef Eget kapital Bundet eget kapital 0,0 94,0 94,0 94,0 94,0 Fritt eget kapital 32,0-62,6-54,9-41,1-28,5 Summa eget kapital 32,0 31,4 39,1 52,9 65,5 Styrelse Summa skulder och eget kapital 270,0 182,7 162,2 182,7 205,6 Bo Kastensson, ordförande Anders Berg, ledamot Kassaflöde, MSEK 2006 2007 2008P 2009P Jonas Mårtensson, ledamot Intäkter 433,5 346,8 360,6 378,7 Tomas Persson, ledamot Rörelsekostnader -490,7-336,7-342,6-361,6 Ingvar Ganestam, revisor Avskrivningar -11,5-1,0-2,7-0,9 Amorteringar -8,0 0,0 0,0 0,0 EBIT -76,7 9,1 15,3 16,1 skatt på EBIT -13,5-0,7-1,5-4,0 Nästkommande rapportdatum NOPLAT -90,2 8,3 13,8 12,1 Q1 2008-6 maj 2008 Avskrivningar 11,5 1,0 2,7 0,9 Amortering 8,0 0,0 0,0 0,0 Bruttokassaflöde -70,7 9,3 16,5 13,0 Analytiker Redeye Förändring i rörelsekapital -83,1 31,4-7,3 0,9 Urban Ekelund urban.ekelund@redeye.se Investeringar 3,7 2,8 9,5-6,1 Redeye AB Styckjunkarg 1 Bruttoinvestering -79,4 34,2 2,3-5,2 114 35 Stockholm Fritt kassaflöde 8,7-24,9 14,2 18,2 08-545 013 30 6