Hansa Medical (HMED.st) Utveckling enligt plan

BOLAGSANALYS 9 augusti 2010 Sammanfattning Hansa Medical (HMED.st) Utveckling enligt plan Hansa Medical har under första halvåret haft något lägre kostnader än vi räknat med, vilka dock förväntas stiga något under andra delen av året. Ett tunt nyhetsflöde har bidragit till en svag kursutveckling. Vi räknar dock med en ökad aktivitet under det andra halvåret i år, med start av registreringsgrundande studie för bolagets diagnostiska metod inom kort. Värderingen är attraktiv och en viktig pusselbit för en omvärdering är den ökade aktivitet som vi förväntar oss närmaste året, vilket ökar attraktionskraften för investerare. Finanserna kan dock behöva stärkas i år om milstolpsbetalningar från partners förskjuts till nästa år. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0 First North 54 MSEK Bioteknik Emanuel Björne Bo Håkansson jul aug sep okt nov dec jan feb mar apr maj jun jul OMXS30 Rebased Hansa Medical Redeye Rating (0-10 poäng) Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 6,0 poäng 9,0 poäng 0,0 poäng 3,5 poäng 8,0 poäng Nyckeltal 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning, MSEK 0 3 4 12 10 Tillväxt n.m. % 2 797% 34% 200% -17% EBITDA -15-15 -15-13 -21 EBITDA-marginal -15 023% -514% -380% -104% -210% EBIT -16-16 -16-13 -22 EBIT-marginal -15 442% -527% -390% -109% -216% Resultat före skatt 1-16 -16-12 -21 Nettoresultat -3-16 -16-12 -21 Nettomarginal -2 483% -530% -403% -101% -206% Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 VPA -0,66-4,09-2,08-1,57-2,67 VPA just -0,66-4,09-2,08-1,57-2,67 P/E just -10,5-1,7-3,3-4,4-2,6 P/S 521,3 18,0 13,4 4,5 5,4 EV/S 463,9 20,5 11,1 3,7 4,4 EV/EBITDA just -3,1-4,0-2,9-3,5-2,1 Fakta Aktiekurs (SEK) 7,0 Antal aktier (milj) 7,7 Börsvärde (MSEK) 54 Nettoskuld (MSEK) -9 Free float (%) 38,9 Dagl oms. ( 000) 7 Analytiker: Klas Palin klas.palin@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x. 2

Lägre kostnader än väntat Bolagets projekt löper enligt plan Rapporten för det första halvåret visar att bolagets verksamhet löper enligt plan med god kostnadskontroll och så här långt utan några noterbara förseningar i tidsplanen för de tre huvudprojekten vi baserat våra prognoser på; anti-alpha-11 mot ledgångsreumatism, IdeS mot organavstötning vid trans-plantation och HMD-301 som är en metod för diagnos av svår sepsis. Likvida medel räcker till årsskiftet exklusive milstolpsbetalningar Eftersom Hansa Medical ännu inte har några produkter i marknaden saknar bolaget löpande intäkter. För det första halvåret hade bolaget intäkter från partners på 0,3 miljoner kronor. Rörelseresultatet för perioden uppgick till -7,5 miljoner kronor och resultatet efter skatt blev -8,6 miljoner kronor. Resultatet belastas av engångsposter från vårens genomförda nyemission och kostnader för bryggfinansiering på sammanlagt 1,1 miljon kronor. För det första halvåret var kostnaderna något lägre än vi räknat med, vilket motiverar sänkt prognos för dessa kostnader. Hittills i år har Hansa Medical framgångsrikt genomfört en nyemission som blev övertecknad. Totalt tillförde emissionen bolaget 16,1 miljoner kronor i nytt kapital efter emissionskostnader och återbetalning av skulder. Vid utgången av det andra kvartalet uppgick bolagets likvida medel till 9,5 miljoner kronor. Ett kapital som vi bedömer är tillräckligt för planerad verksamhet under det andra halvåret i år, exkluderat eventuella milstolpsbetalningar från partners. Studier startar under hösten Bolaget har i dagsläget tre prioriterade projekt, varav två tillsammans med partners, anti-alpha-11 (Alere, tidigare Inverness Medical Innovations) och HMD-301 (Axis-Shield). Anti-alpha-11 projektet är i en mycket tidig utvecklingsfas. Partnern Alere har identifierat ett antal intressanta antikroppar, vilka karakteriseras, utvärderas och patenteras av Hansa Medical. Vi uppskattar att en första läkemedelskandidat ska kunna väljas under första halvåret nästa år. HMD-301 kan nå marknaden inom 18-24 månader För projektet HMD-301, sepsisdiagnostik, har förberedelser inför en registreringsgrundande studie pågått, vilken förväntas starta inom kort. Det är ett mycket betydelsefullt steg för att öka intresset hos investerare, då detta kan bli bolagets första godkända produkt på marknaden redan inom 18-24 månader. Studierna kommer ske både i Europa och USA för en lansering på dessa viktiga marknader och kommer helt bekostas av partnern Axis-Shield. För bolagets tredje projekt IdeS står prekliniska toxicitets- och säkerhetsstudier för dörren, vilka är det sista steget inför en ansöka till läkemedelsverket för att inleda kliniska studier. Vi bedömer att projektet utvecklas enligt plan och de första kliniska studierna med IdeS kan starta under första halvåret nästa år. I tabellen på nästa sida har vi sammanställt förväntat nyhetsflöde för Hansa Medical för i år och nästa år. 3

Hansa Medical - förväntat nyhetsflöde Händelse Tidpunkt Trigger Potential Risk HMD-301, validerande studie inleds H2 2010 Ides, toxikologisk studie inleds H2 2010 HMD-301, studieresultat H1 2011 IdeS, ansökan om start av studie Kv1 2011 IdeS, fas I/II-studier påbörjas Kv2 2011 HMD-301, registreringsansökan lämnas in H1 2011 Alpha-11, val av läkemedelskandidat H1 2011 Alpha-11, verkningsmekanism kartlagd H1 2011 HMD-301, myndighetsbesked H2 2011 Källa: Redeye Research Nyhetsflödet från Hansa Medical har under det första halvåret varit tunt, bortsett från vårens nyemission. Verksamheten löper dock enligt plan och betydelsefulla delmål ligger inom räckhåll med ett ökat nyhetsflöde som följd, något vi bedömer kommer utgöra en viktig pusselbit för en omvärdering av bolaget. En viss skugga faller dock över finanserna som snart igen kan behöva stärkas förutsatt att potentiella milstolpsbetalningar från partners förskjuts till nästa år. Vi har sänkt prognoserna för kostnaderna i år Finansiella prognoser Första halvåret bjöd på något lägre kostnader än vi räknat med, vilket motiverar en viss sänkning av dessa prognoser för innevarande år med knappt 1,5 miljoner kronor. Vi räknar fortsatt med att en tilltagande aktivitet för projekten anti-alpha-11 och IdeS kommer leda till att kostnaderna blir högre under det andra halvåret i år jämfört med första halvåret och ett resultat för helåret på -16,1 miljoner kronor. Kostnaderna bedöms fortsätta stiga närmaste åren med ökad preklinisk och klinisk aktivitet för bolagets projekt, se tabell nedan. Finansiella prognoser Hansa Medical 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e Nettoomsättning 0,0 0,1 3,0 4,0 12,0 10,0 Övr. externa kost -2,4-11,5-13,3-14,0-19,0-25,0 Personal -1,3-4,1-5,0-5,2-5,5-6,0 Avskrivningar 0,0-0,4-0,4-0,4-0,6-0,6 Rörelseresultat -3,7-15,9-15,7-15,6-13,1-21,6 Res. Finansiella poster -0,7 16,5-0,1-0,5 1,0 1,0 Skatt 1,8-3,2 0,0 0,0 0,0 0,0 Periodens res. -2,5-2,6-15,8-16,1-12,1-20,6 Källa: Redeye Research Milstolpsbetalningar från befintliga partners har inkluderats i prognoserna. Vi bedömer att Hansa Medical fortsatt har god potential för att få dessa, 4

men vill samtidigt varna för att tidpunkten kan förskjutas framåt och därmed skapa ett behov av att nytt kapital i år eller tidigt nästa år. Huvudägarna har tidigare backat upp bolaget vid kapitalbehov, varför riskerna främst är kopplade till en eventuell utspädning för de som inte har råd att försvara sin andel vid en företrädesemission. Värderingen är attraktiv Värdering och rating Mot bakgrund av att verksamheten löper enligt plan samtidigt som inga kritiska mål uppnåtts i projekten har vi inte genomfört några förändringar i värderingsmodellen för projekten. Enligt vår projektuppdelade värdering av Hansa Medical uppgår motiverat DCF-värde till 177 miljoner kronor eller en aktiekurs på 23 kronor per aktie, se tabell nedan. Hansa Medical - Kassaflödesvärdering Projekt Indikation Chans för Royaltysats Toppförsäljn. Lansering Nuvärde lansering (MUSD) (MSEK)* IdeS Transplantation 25% 15% 130 2014 111 anti-alpha- 11 Ledgångsreumatism 10% 6% # 1 200 2019 46 HMD-301 Sepsisdiagnostik 70% 10% 60 2012 41 Motiverat teknologivärde (MSEK) 198 Nettokassa (MSEK) 9 Administrativa kostnader -29 Motiverat börsvärde (MSEK) 177 Antal aktier, full utspädning (milj.) 7,7 Motiverad aktiekurs (SEK) 23 Aktiekurs (SEK) 7,1 Kurspotential 222% * Nuvärdesberäkningen baseras på ett avkastningskrav på 23,8 % och en USD/SEK-kurs på 7,3 * Avser Hansa Medicals andel Källa: Redeye Research Sedan vår förra uppdatering uppfattar vi att verksamheten för Hansa Medical har utvecklats enligt den plan vi använt oss av vid värderingen. Inga betydelsefulla nyheter har heller presenterats under perioden, varför vi inte gjort några förändringar i vår rating av Hansa Medical. Svag likviditet och tunt nyhetsflöde har hämmat aktien Det råder en stor skillnad mellan priset på börsen och vårt motiverade värde i dagsläget. Främsta förklaring till detta är den svaga likviditeten i aktien, ett tunt nyhetsflöde och avsaknad av starka kurskatalysatorer i närtid. Relativvärdering Avsaknaden av betydelsefulla värdedrivande nyheter för Hansa Medical har lett till att aktien utvecklats svagt senaste tre månaderna även i jämförelse med jämförbara bolag, se tabell nästa sida. Det är dock värt att notera att 5

den svaga likviditeten gör att kursen varierar mycket mellan olika dagar till följd av stor skillnad i kurs mellan köpare och säljare. Relativvärdering (msek) Kursutv, 3 mån (%) Antal projekt Antal anställda Antal partners Börsvärde Nettokassa Teknologivärde Utvecklingsstatus Hansa Medical 54 9 45-21% 3 6 2 Preklin Creative Antibiotics (SE) 74 42 32-27% 3 10 1 Preklin Eurocine Vaccines (SE) 315 11 304-11% 3 6 2 Fas I Neurovive (SE) 465 34 431-28% 2 4 0 Fas I PCI Biotech (NO) 552 128 424 18% 2 8 0 Fas I/II Chrontec (SE) 53 8 45-5% 2 2 2 Fas I/II Källa: Redeye research I tabellen ovan tydliggörs en klar skiljelinje mellan bolag i tidig utvecklingsfas och de med projekt i klinisk utvecklingsfas, där värderingarna är betydligt högre undantaget Chrontec. Det är även tydligt att investerare föredrar bolag där utvecklingsriskerna är lägre, som exempelvis bolag som är inriktad mot projekt inom drug delivery (Eurocine, Neurovive och PCI Biotech). Drug delivery-projekt bjuder på en lägre utvecklingsrisk och tid till marknaden, men möter samtidigt ofta en tuffare konkurrens från etablerade läkemedel och billiga kopior. Stärkt nyhetsflöde kan leda till en omvärdering Huvudägare har ökat sitt ägande Vi anser att projektet HMD-301, där studier inom kort ska påbörjas, bjuder på en förhållandevis låg risk, där redan lovande resultat rapporterats. Närmaste året väntas resultat från den förestående studie samt att en fas I/II-studie inleds med IdeS, två betydelsefulla händelser med potential att leda till en omvärdering av bolaget. Aktien Hansa Medicals aktie har sedan förra analysen backat med 2 procent på börsen. Under samma period har index för Stockholmsbörsen stigit med 6 procent. Ett tunt nyhetsflöde tillsammans med en sjunkande riskvilja bland investerare är bästa förklaringen till en svag kursutveckling. Den genomsnittliga handelsvolymen i aktien har dock ökat med 2.000 aktier till 7.000 aktier. Vi tror det framförallt beror på vårens nyemission, vilket fördubblat antalet utestående aktier. Trots att likviditeten förbättrats något är det fortsatt svårt att handla i aktien, vilket givetvis är en viktig förklaring till den låga värderingen. Under perioden har inga större ägareförändringar skett och Hansa Medical kontrolleras fortsatt av Bo Håkansson och Mikael Lönn. Bo Håkansson har ökat sin ägarandel något till 39,9 procent från tidigare 38,2 procent. 6

Investeringsidé Hansa Medical Hansa Medical är ett forskningsbolag där merparten av projekten befinner sig i en tidig utvecklingsfas. Bolagets finanser har stärkts under inledningen av året och är tillräckliga för att driva verksamheten till slutet av året. Stor potential men förenat med en hög risk Vid en relativvärdering med jämförbara bolag inom biotekniksektorn så framstår Hansa Medical som det bolag där marknaden har lägst förväntningar. En förklaring till en lägre värdering än dess branschkollegor är att bolaget ännu inte har något läkemedelsprojekt där kliniska studier påbörjats, något som i regel inte tilltalar investerare. Tunt nyhetsflöde och avsaknaden av närliggande kurskatalysatorer ger låga handelsvolymer, vilket gör det svårt att agera i aktien. Närmaste året bedömer vi att flera värdedrivande händelser står för dörren som kommer ligga till grund för en omvärdering av bolaget. Det är värt att poängtera att en investering i Hansa Medical är förenat med en hög risk och lämpar sig för riskvilliga investerare, trots att riskerna fördelas mellan tre projekt. 7

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Vi har inte gjort några förändringar i vår rating. Ledning 6,0p Kommentar: Hansa Medical har en kompetent ledning med en kort historik på börsen och begränsade aktieinnehav för ledande befattningshavare, vilket kompenseras av betydande innehav för arbetande styrelseordförande Bo Håkansson. Tillväxtpotential 9,0p Kommentar: Hansa Medicals forskningsprojekt adresserar stora marknader med ett unikt behandlingskoncept, vilket vid framgång innebär en stor försäljningspotential. Lönsamhet 0,0p Kommentar: Bolaget är i tidig utveckling av nya läkemedel. Närmaste åren kommer bolagets lönsamhet endast kunna tillgodoses genom engångsintäkter vid tecknande av avtal och milstolpsbetalningar. Trygg placering 3,5p Kommentar: Hansa Medicals finanser stärktes under våren, men det finns risk för behov av nytt kapital inom närmaste tolv månaderna. Bolaget har en dedikerad ägarkrets som vi bedömer stöttar bolaget vid behov av kapital. Likviditeten i aktien är mycket svag. Avkastningspotential 8,0p Kommentar: Det finns en stor potential i aktien på nuvarande kursnivåer och rabatten är högre än snittet i sektorn. Närmaste tolv månaderna räknar vi med ett stärkt nyhetsflöde kring IdeS och HMD-301, två betydelsefulla projekt för värderingen av bolaget. 8

Resultaträkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 0 3 4 12 10 Summa rörelsekostnader -16-18 -19-25 -31 EBITDA -15-15 -15-13 -21 Avskrivningar 0 0 0-1 -1 EBIT -16-16 -16-13 -22 Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter 17 0-1 1 1 Finansiella kostnader 0 0 0 0 0 Resultat före skatt 1-16 -16-12 -21 Skatt -3 0 0 0 0 Nettoresultat -3-16 -16-12 -21 Resultaträkning just, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 EBITDA just -15-15 -15-13 -21 EBIT just -16-16 -16-13 -22 PTP just 1-16 -16-12 -21 Nettoresultat just -3-16 -16-12 -21 Balansräkning, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 6 1 2 1 1 Kundfordringar 0 0 0 0 0 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 2 1 2 3 3 Summa omsättningstillg. 8 2 4 4 4 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 0 0 1 1 1 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 0 0 0 0 0 Balans. utv. kostn. 37 36 36 36 36 Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 Summa anläggningstillg. 37 36 37 37 38 Summa tillgångar 45 38 40 41 41 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 1 1 1 1 1 Övriga icke ränteb skulder 3 4 5 6 6 Summa kortfristiga skulder 4 5 6 7 7 Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Räntebärande skulder 0 8 0 10 10 Summa skulder 4 13 6 17 17 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 41 25 34 24 24 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & Eget Kapital 41 25 34 24 24 Summa skulder och eget kapital 45 38 40 41 41 Fritt kassaflöde, MSEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e Omsättning 0 3 4 12 10 Summa rörelsekostnader -16-18 -19-25 -31 Avskrivningar 0 0 0-1 -1 EBIT -16-16 -16-13 -22 Skatt på EBIT (Justerad skatt) -3 0 0 0 0 NOPLAT -19-16 -16-13 -22 Avskrivningar 0 0 0 1 1 Bruttokassaflöde -19-15 -15-13 -21 Förändring i rörelsekapital 1 2 0 0 0 Investeringar 0-1 -1-1 -1 Fritt kassaflöde -18-14 -16-14 -22 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 9,0 NV FCF (2010-12) -38,2 Betavärde 2,4 NV FCF (2013-16) 43,4 Riskfri ränta (%) 3,5 NV FCF (2017-) 179,3 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 0,6 WACC (%) 23,8 Räntebärande skulder 8,0 Motiverat värde 177,2 Antaganden 2013-16 (%) Genomsn. förs. tillv. 176,4 Motiverat värde per aktie, SEK 22,9 EBIT-marginal 40,0 Börskurs, SEK 7,0 Lönsamhet 2008 2009 2010e 2011e 2012e Avk. på eget kapital (ROE) -6% -48% -54% -42% -86% ROCE -30% -43% -46% -38% -63% ROIC -36% -43% -46% -38% -63% EBITDA just-marginal -15 023% -514% -380% -104% -210% EBIT just-marginal -15 442% -527% -390% -109% -216% Netto just-marginal -2 483% -530% -403% -101% -206% Data per aktie, SEK 2008 2009 2010e 2011e 2012e VPA -0,66-4,09-2,08-1,57-2,67 VPA just -0,66-4,09-2,08-1,57-2,67 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -1,5 1,9-0,2 1,2 1,2 Antal aktier 3,9 3,9 7,7 7,7 7,7 Värdering 2008 2009 2010e 2011e 2012e Enterprise value 48 61 44 44 44 P/E -10,5-1,7-3,3-4,4-2,6 P/E just -10,5-1,7-3,3-4,4-2,6 P/S 521,3 18,0 13,4 4,5 5,4 EV/S 463,9 20,5 11,1 3,7 4,4 EV/EBITDA just -3,1-4,0-2,9-3,5-2,1 EV/EBIT just -3,0-3,9-2,8-3,4-2,1 P/BV 1,3 2,2 1,6 2,3 2,2 Aktiens utveckling Tillväxt/år 08/10P 1 mån -9,0% Omsättning 523,2% 3 mån -15,0% Rörelseresultat, just -1,0% 12 mån -5,0% V/A, just 77,4% Årets Början 48,0% EK -8,1% Aktiestruktur % Röster Kapital Farstorp Invest AB 39,9 39,9 Mikael Lönn 18,4 18,4 JP Morgan Bank 5,4 5,4 Avanza Pension 2,6 2,6 Oscar Håkansson 2,4 2,4 Nordnet Pensionsförsäkringar AB 2,1 2,1 Biolin Scientific AB 1,3 1,3 Aktiebolaget Protiga 1,0 1,0 Banque Carnegie Luxembourg SA 1,0 1,0 Strategic Wisdom Nordic AB 0,8 0,8 Aktien Reuterskod HMED.st Lista Small cap Kurs, SEK 7,0 Antal aktier, milj 7,7 Börsvärde, MSEK 54 Börspost 1 Bolagsledning & styrelse VD Ordf Emanuel Björne Bo Håkansson Kapitalstruktur 2008 2009 2010e 2011e 2012e Soliditet 91% 65% 85% 58% 59% Skuldsättningsgrad 0% 32% 0% 42% 41% Nettoskuld -6 7-2 10 10 Sysselsatt kapital 41 33 34 34 34 Kapitalets oms. hastighet 0,0 0,1 0,1 0,4 0,3 Tillväxt 2008 2009 2010e 2011e 2012e Försäljningstillväxt n.m. % 2 797% 34% 200% -17% VPA-tillväxt (just) n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % n.m. % Tillväxt eget kapital -6% -39% 38% -31% 2% Nästkommande rapportdatum Bokslutskommuniké 2010 2011-02-10 Analytiker Klas Palin klas.palin@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 9

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 14 12 10 8 6 4 2 0 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 3000% 2500% 2000% 1500% 1000% 500% 0% -500% 0-5 -10-15 -20-25 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 2000% 0% -2000% -4000% -6000% -8000% -10000% -12000% -14000% -16000% -18000% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0-0,5-1 -1,5-2 -2,5-3 -3,5-4 -4,5 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2006 2007 2008 2009 2010e 2011e 2012e 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Intressekonflikter Klas Palin äger aktier i bolaget Hansa Medical: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. 10

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli 2007. Bolaget erbjuder aktierelaterade tjänster till börsbolag, investerare, media och den aktieintresserade allmänheten. Redeye har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (2010-07-23) Rating Ledning Tillväxt- Trygg Avkastnings- Lönsamhet potential Placering potential 7,5p - 10,0p 30 20 17 28 20 3,5p - 7,0p 54 63 42 52 61 0,0p - 3,0p 3 4 28 7 6 Antal bolag 87 87 87 87 87 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 11